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實體經(jīng)濟論文:美國金融海嘯的實質(zhì)：虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟的關(guān)系失調(diào)

【摘要】本文從美國 金融 海嘯的形成過程進行分析,認為這場金融海嘯的實質(zhì)是虛擬 經(jīng)濟 與實體經(jīng)濟的關(guān)系失調(diào),最后探討了金融海嘯對金融工具及其公允價值計量的影響。

【關(guān)鍵詞】金融海嘯;金融工具;虛擬經(jīng)濟;實體經(jīng)濟

一、美國金融海嘯的形成與實質(zhì)

美國當(dāng)前的金融海嘯,始于2006年出現(xiàn)、2007年2月首次披露的次級貸款危機。次貸危機的產(chǎn)生,是由于瘋狂追求高額利潤的資本主義的痼疾,在監(jiān)管缺位的情況下無限制地運用杠桿化,資產(chǎn)證券化過度,衍生金融工具過分膨脹,最終致使虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟的關(guān)系失調(diào),這是此場金融海嘯的實質(zhì)。

美國的多數(shù)居民一貫超前消費、寅吃卯糧。因此在美國,向銀行抵押貸款、 貸款買房是非常普遍的現(xiàn)象。不過,原本只有收入可觀且穩(wěn)定的居民才可以貸款,但10年前,美國房市一片大好,在正常的房貸得到滿足以后,投資銀行及金融機構(gòu)為了增加利息收入,擴大消費群體,又再次降低貸款的條件,擴大貸款的范圍,向信用等級達不到標(biāo)準(zhǔn)和收入不穩(wěn)定的一族發(fā)放抵押貸款。為使次級貸款者有能力還款,推出了一系列的優(yōu)惠政策,包括零首付、利率優(yōu)惠(前期固定利率,后期浮動利率或是提供一定的低利率優(yōu)惠期)等。貸款公司成功開拓了次級貸款市場,但因為次貸風(fēng)險較高,于是找來投行(高盛、摩根、雷曼兄弟等)分擔(dān)風(fēng)險。在格林斯潘主持美聯(lián)儲期間,一再降息,致使房貸資金充裕,購房需求愈增,房價上漲,房地產(chǎn)升值。持有房產(chǎn)者對其房產(chǎn)增值部分,再次申請增加抵押貸款,這部分漲價增值抵押貸款的風(fēng)險較大,信用等級低,與之相對稱,金融機構(gòu)也就提高它的風(fēng)險收益的預(yù)期,提高它的利息率。其利率曾高達10%—12%,比普通抵押貸款利率高一倍。投資銀行及金融機構(gòu)為了增加、擴充它的資金來源,運用杠桿化的原理,再引入資產(chǎn)證券化,運用新產(chǎn)品債務(wù)抵押債券(collateralized debt obligation,cdo),其本質(zhì)就是債券,通過發(fā)行和銷售cdo債券,讓債券的持有人來分擔(dān)房屋貸款的風(fēng)險。由于cdo是以次級貸款為基礎(chǔ)的,風(fēng)險較高,很多投資者不敢問津,于是將cdo分成優(yōu)先cdo與普通cdo。發(fā)生債務(wù)危機時,優(yōu)先cdo享有優(yōu)先求償權(quán),因此相對于普通cdo而言,優(yōu)先cdo風(fēng)險較小,很快得到市場認可。普通cdo則風(fēng)險更大,主要銷售給偏好風(fēng)險的對沖基金。2001年末,美國的房地產(chǎn)一路飆升,短短幾年就翻了一倍多,使得以次貸為基礎(chǔ)的優(yōu)先cdo與普通cdo均市場紅火,對沖基金除按照協(xié)議從投行處購買普通cdo,更將普通cdo抵押給銀行,獲得更多的資金,加大普通cdo的購買力度。而投行為了分得利益,又從對沖基金處回購普通cdo,同時投行開發(fā)出信用違約交換(credit default swap,cds),即在cdo中取出部分資金到保險公司投保,讓保險公司分擔(dān)風(fēng)險,提高cdo的信用評級,將次貸的資本鏈進一步拉長,也使得風(fēng)險級數(shù)進一步提高。

由于房價仍高漲,cds市場銷量可觀。華爾街在cds的基礎(chǔ)上又開發(fā)出一種新型基金,專門投資買入cds的基金。 只是將基金資本分為不同的切片,其中一個部分作為support tranche,即在虧損時先由support tranche進行墊付,不足時才由其他切片依次支付。support tranche其本質(zhì)是一種保證金。新型基金大賣,各種養(yǎng)老基金、 教育 基金、理財產(chǎn)品,甚至其他國家的銀行也紛紛買入。新型基金大量增發(fā),但保證金support tranche并沒有增加,導(dǎo)致基金的抗風(fēng)險能力大為下降。從次貸到cdo,再到優(yōu)先cdo、普通cdo、cds、新型基金,這一系列的衍生品的創(chuàng)新過程,華爾街不是在遵循貸款證券化最初的分散風(fēng)險的目的,而是在一味地追求高額利潤。

這些抵押貸款,還有股票、債券、金融期貨、金融期權(quán)及其他金融衍生工具等等,他們都是實體經(jīng)濟的“紙質(zhì)復(fù)印件”,稱之為虛擬資本,他們的運行形成了大大超過實體經(jīng)濟的虛擬經(jīng)濟。以2006年的估計數(shù)據(jù)為例,美國2006年的國內(nèi)生產(chǎn)總值(gdp)為13萬億美元,而市場上流通的股票、債券、期權(quán)、期貨等的價格總額估計為400萬億美元,也就是說,虛擬經(jīng)濟是實體經(jīng)濟的30倍,虛擬的繁榮令人眼花繚亂。統(tǒng)計資料顯示,1994—2007年,美國住房抵押貸款證券化水平大幅提高。美國抵押市場全部抵押貸款的證券化率由1994年的55.8%提高至2007年的74.2%,而所有次級抵押貸款的證券化率則由1994年的31.6%大幅提高到了2007年的92.8%。據(jù)美聯(lián)儲統(tǒng)計,美國住房抵押貸款證券(mbs)規(guī)模從2000年的3.0萬億美元增長到2006年的5.83萬億美元。據(jù)國際證監(jiān)會組織(iosco)的《次貸危機報告》,美國住房抵押貸款余額從2000年的4.8萬億美元增長到2006年的9.8萬億美元,年增13%,形成了龐大的住房抵押貸款。其中,次級貸款2003年4 000億美元,2004年突破1萬億美元,2005年增加到14 000億美元;次級抵押貸款比例從1993年開始起步 發(fā)展 到2005年的20%。在高度證券化的美國次級抵押貸款市場上,次級抵押貸款的呆賬和壞賬,惡化了龐大的住房抵押貸款證券(mbs)的資產(chǎn)池,增加了住房抵押貸款證券(mbs)收益的不確定性。抵押品贖回權(quán)的喪失率(delinquencies)在2005—2007年短短兩年時間內(nèi)激增50%。

這樣連續(xù)不斷自我膨脹的虛擬資本總有一天要達到充分飽和的狀態(tài),泡沫太大終究會破裂的,金融資本的鏈條也就會斷裂。諸如由房產(chǎn)供給逐漸扭轉(zhuǎn)大于需求,房價下跌,房產(chǎn)及二手房賣不出去。房產(chǎn)抵押貸款中原先憑房產(chǎn)上漲增值而增加的貸款,就會難以繼續(xù)還貸。這種情況逐漸多起來,使信心不足,房地產(chǎn)資本鏈就會斷裂。

美國最大的金融信貸機構(gòu)是“房利美(fannie mae)”和“房地美(freddie mac)”。房利美(federal national mortgage association,fanny mae)是在1938年根據(jù)美國國會頒布的法令成立的;房地美(federal home loan mortgage corporation, freddie mac)是1970年成立的競爭機構(gòu)。他們只收購二級抵押貸款市場上的房貸資產(chǎn)(信貸憑證),然后以資產(chǎn)證券化的方式將取得的房貸資產(chǎn)打包向投資人出售。他們雖然不直接提供房貸,但提升了信貸市場的流通性,使美國中低收入的家庭得到房貸。從1994年到2006年,次級房貸使900萬戶的家庭擁有自己的住房,房屋擁有率從64%上升到69%;從2002年到2005年美國房價以每年10%的升幅一路上漲,2005年上升達17%,累計漲幅超過50%,更加刺激了次級房貸市場的大發(fā)展。2005年達到6 250億美元,比較2001年擴大了5倍,到2006年,美國次級房貸高達12 210億美元。房地產(chǎn)市場的發(fā)展繁榮,使參與房貸的金融機構(gòu)收益豐厚。在經(jīng)營過程中,不斷運用金融衍生工具創(chuàng)新,增加信貸資源,也被社會所推崇。

必須指出的是,次貸市場及相關(guān)衍生品市場等虛擬經(jīng)濟的繁榮是以實體經(jīng)濟房地產(chǎn)的價格上漲為基石的。但是,自2005年以來,美聯(lián)儲由于對通貨膨脹的擔(dān)憂,連續(xù)17次提升基準(zhǔn)利率,從1%到5.25%。風(fēng)光了整整5年的美國房地產(chǎn)終于從峰頂摔下,2006、2007年跌跌不休,城市房價跌幅高達17%,最小也有11%。次級房貸的還款額因利率上調(diào)而逐步增加,低收入的不能償還貸款的家庭大增,至2007年6—8月形成沖擊市場的次級房貸危機。至2008年,比爾斯登破產(chǎn)、雷曼兄弟公司也被迫破產(chǎn),房利美和房地美被美國政府收購,美林也被美國銀行收購,擴展為2008年的金融海嘯。

二、 金融 海嘯對金融工具及其公允價值計量的影響分析

美國的金融海嘯及次貸危機是金融衍生工具闖的禍嗎?這樣提問題和看問題是值得再度思考的。因為這種認識,不利于我國的 經(jīng)濟 發(fā)展 ,不利于我國的金融創(chuàng)新。金融工具以及金融衍生產(chǎn)品,他們只是一種工具,其性質(zhì)是中性的。任何工具,特別是有效工具,都是一把雙刃劍,它可以用來為人民造福,也可以用來闖禍。諸如在房價上漲階段,可用來集中資本,讓眾多中小收入者憑所購房產(chǎn)作抵押取得房貸,擁有住房,繁榮房地產(chǎn)市場,其功不可沒;但是在房價下跌階段,那些憑房價上漲、房產(chǎn)增值取得房貸從而套現(xiàn)者,以及沒有提供收入證明而取得房貸者,則成為房貸市場資本鏈的薄脆環(huán),有斷裂爆破引發(fā)危機的可能。又如,金融期貨,可以用來套期保值,對沖風(fēng)險,又回避風(fēng)險;也可以用來投機,追求高風(fēng)險的高收益,引發(fā)高虧賠。這是違規(guī)操作追求高收益的貪婪造成的,是信貸缺少應(yīng)有監(jiān)管和風(fēng)險管理不到位所致。在金融資本市場上,如果監(jiān)管缺位或監(jiān)管不力,正常的經(jīng)營者也會流入投機者流。憑房價上漲增值發(fā)放貸款,是種沒有實際抵押品的抵押貸款;沒有收入證明發(fā)放抵押貸款,是將抵押貸款變成了沒有信用的信用貸款。濫發(fā)信貸,就會使房貸市場的泡沫膨脹,其膨脹倍數(shù)大大脫離實體經(jīng)濟,增大了泡沫爆破引發(fā)危機的風(fēng)險。

次貸危機發(fā)生后,眾多學(xué)者、政界和 企業(yè) 界資深人士,特別是一些損失慘重的金融機構(gòu)對按市價調(diào)整的 會計 準(zhǔn)則發(fā)起猛烈抨擊,紛紛指責(zé)金融機構(gòu)實行的公允價值計量會計是引發(fā)此次危機的罪魁禍?zhǔn)?。美國及歐盟在金融海嘯的沖擊中,一些銀行家抱怨由于會計準(zhǔn)則規(guī)定衍生工具要以公允價值即按照市場價格計量,嚴重低估了金融機構(gòu)的資產(chǎn)價值,加劇了金融危機。美國國會2008年10月3日通過的美國政府救市方案中授權(quán)美國證券交易委員會(sec)暫停公允價值計量;10月15日歐盟正式?jīng)Q定第三季度起金融機構(gòu)停止使用公允價值計量的會計準(zhǔn)則,改用成本估值計量。10月13日國際會計準(zhǔn)則理事會(iasb)宣布對國際會計準(zhǔn)則作出緊急修改,允許金融機構(gòu)對一些以前必須以公允價值或當(dāng)前市場價值入賬的金融資產(chǎn)“重新分類”。

其實,公允價值計量只是個會計技術(shù)問題,與金融危機沒有直接的必然的聯(lián)系,而且,采用公允價值計量金融工具,可以提高會計信息的質(zhì)量,達到客觀、透明、真實的高質(zhì)量要求。改用成本計量也不能降低實際虧賠,只是賬面和報表上好看一點而已,并不能解決價格下跌的問題,也不能改變危機的本質(zhì)。首先,公允價值計量模式更符合資產(chǎn)與負債的定義。例如,資產(chǎn)是指由過去的交易、事項形成并由企業(yè)擁有或控制的資源,該資源預(yù)期會給企業(yè)帶來經(jīng)濟利益。由于資產(chǎn)必須預(yù)期能給企業(yè)帶來經(jīng)濟效益,而預(yù)期的經(jīng)濟利益或未來現(xiàn)金流量不可能以 歷史 成本方式進行計量, 而只能以公允價值模式進行計量,這是符合邏輯的。 因此,運用公允價值模式對企業(yè)的資產(chǎn)進行計量更合乎資產(chǎn)定義。同理,負債是指過去的交易、事項形成的現(xiàn)時義務(wù),履行該義務(wù)預(yù)期會導(dǎo)致經(jīng)濟利益流出企業(yè)。由于負債預(yù)期會導(dǎo)致經(jīng)濟利益流出企業(yè),因此以未來流出企業(yè)的經(jīng)濟利益的現(xiàn)值計量負債,也合乎負債的定義。其次,隨著全球經(jīng)濟一體化和知識經(jīng)濟的發(fā)展,會計的經(jīng)濟環(huán)境發(fā)生了巨大的變化,而會計核算的前提之一物價穩(wěn)定這一假設(shè)難以成立。尤其金融資產(chǎn)和金融負債的價值隨時間和市場條件的變化而變化的幅度也越來越大,歷史成本信息的相關(guān)性逐漸降低,其決策有用性也大打折扣。公允價值計量能合理地反映企業(yè)的財務(wù)狀況,從而提高財務(wù)信息的相關(guān)性,能較準(zhǔn)確地披露企業(yè)獲得的現(xiàn)金流量,更確切地反映企業(yè)的經(jīng)營能力、償債能力、資產(chǎn)運營能力及所承擔(dān)的財務(wù)風(fēng)險。面向未來的公允價值要比過去的歷史信息更有用于決策,從而使會計報表的使用者能更好地獲知企業(yè)的真實財務(wù)狀況和經(jīng)營成果,幫助其作出理性的決策。因此,按公允價值計量能為企業(yè)管理人員、債權(quán)人、投資者的經(jīng)營、決策提供更為有用的信息。

實體經(jīng)濟論文:中國金融要堅持為實體經(jīng)濟服務(wù)

眾所周知，2008年美國金融創(chuàng)新的濫用所引發(fā)的全球金融大海嘯，不僅中斷了世界經(jīng)濟在失衡結(jié)構(gòu)中的增長勢頭，而且也讓缺乏抗周期調(diào)整能力的南歐產(chǎn)業(yè)和支撐其高福利水平的財政赤字平衡都受到了沉重的打擊。尤其是今天由此造成的歐洲主權(quán)債務(wù)危機正在迅速影響到歐元區(qū)整體的經(jīng)濟活力及其銀行業(yè)的穩(wěn)健性，從而會進一步損害到長期以來由美元與歐元主導(dǎo)的國際貨幣體系的穩(wěn)定。雖然，四年來為了修復(fù)金融危機給美國金融體系的借貸雙方所造成的資不抵債的巨大壓力，美聯(lián)儲不惜余力地大搞量化寬松的貨幣政策并取得了經(jīng)濟緩慢復(fù)蘇的效果，但是，美國今天高失業(yè)率狀態(tài)下的經(jīng)濟復(fù)蘇，不但不給中國經(jīng)濟緩解外部的壓力，而且還在以更加頻繁的制造中美貿(mào)易摩擦的保護主義方式來遏制中國的出口，以實現(xiàn)大選之年奧巴馬提出的、能夠給美國本土帶來就業(yè)曙光的“再工業(yè)化”目標(biāo)。

另一方面，這些年來由于中國和其他崛起的新興市場國家都陸續(xù)加入到了經(jīng)濟全球化的國際分工體系中，從而依靠美元與歐元所提供的巨大流動性，漸漸確立了本國對外貿(mào)易和外商直接投資拉動經(jīng)濟增長和就業(yè)的發(fā)展模式。而如今歐美經(jīng)濟需求的深度疲軟和美元與歐元幣值及其流動性的巨大波動，卻給中國等新興市場國家的經(jīng)濟帶來了巨大的挑戰(zhàn)。

一、 應(yīng)對錯綜復(fù)雜的形勢金融改革刻不容緩

面對這樣錯綜復(fù)雜的世界經(jīng)濟的動蕩格局，我們一定要清醒地梳理清楚三種不同性質(zhì)的矛盾，對癥下藥。否則，盲目行事，不僅事倍功半，而且事與愿違，得不償失。

首先是結(jié)構(gòu)性的矛盾。集中體現(xiàn)在全球化紅利、資源紅利、和人口紅利開始出現(xiàn)程度不同的單邊衰竭趨勢時，中國現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和制度安排下的外需主導(dǎo)增長方式是否會面臨巨大的阻力？而跳過客觀的發(fā)展階段和無視稟賦約束下的比較優(yōu)勢原理來推進企業(yè)自律地產(chǎn)業(yè)升級和結(jié)構(gòu)調(diào)整是否能如愿以償？

其次是周期性的矛盾。集中體現(xiàn)在實體經(jīng)濟部門企業(yè)利潤下滑，融資困難，投資意愿不足；而在虛擬經(jīng)濟部門卻出現(xiàn)流動性泛濫，價格扭曲，投機行為加劇的現(xiàn)象。雖然這里提到的流動性泛濫是前期泡沫經(jīng)濟膨脹和事后政府大規(guī)模救市所產(chǎn)生的后遺癥，但是，脫離經(jīng)濟基本面支撐卻被大量“激活”的金融資本和產(chǎn)業(yè)資本，今天一起繞開了正在不斷“去庫存”和“去杠桿化”的實體經(jīng)濟部門，而奔向稀缺的全球資源市場，或去波動的國際金融市場與脆弱的新興市場尋求短期套利的機會，這種投機現(xiàn)象給各國生產(chǎn)部門的復(fù)蘇造成了成本上升和銷售環(huán)境惡化的不良后果。尤其作為世界制造大國的中國，更是出現(xiàn)了讓宏觀調(diào)控政策左右為難的“錢流”和“錢荒”并存的狀況。

最后是外部性的矛盾。由于建立在信用基礎(chǔ)上的各國消費、投資、貿(mào)易和政府支出之間的“相互平衡機制”被打破，于是針對自己不同性質(zhì)的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)失衡所帶來的尖銳的矛盾，各國政府都采取了程度不同的救市干預(yù)政策，甚至很多向市場注入流動性的貨幣救市政策給發(fā)展中國家造成的負面影響要遠遠大于擁有貨幣主導(dǎo)權(quán)的發(fā)達國家。而且，歐美發(fā)達國家更是利用他們在國際金融和世界經(jīng)濟舞臺中的“話語權(quán)”，而不顧中國等新興市場國家的發(fā)展階段對現(xiàn)有 “一刀切”的平衡調(diào)整思路的消化能力，一味強化國內(nèi)貿(mào)易保護主義的措施和國外利己性的市場開放要求，以達到緩解他們結(jié)構(gòu)調(diào)整所帶來的財政壓力和經(jīng)濟硬著陸風(fēng)險上升的效果。這種只站在自己國家利益至上的立場上所推進的缺乏“共贏”的國際政策協(xié)調(diào)方式，確實增添了世界經(jīng)濟利益不斷分化的復(fù)雜性，給中國帶來了不可低估的挑戰(zhàn)。最突出的問題莫過于來自于大宗商品市場的輸入型通脹與通縮壓力，以及海外游資短進短出所產(chǎn)生的外匯占款的大幅波動，從而導(dǎo)致既要保持幣值和價格穩(wěn)定又要確保經(jīng)濟增長和就業(yè)目標(biāo)的我國貨幣政策等宏觀調(diào)控措施的效果大打折扣。

因此，我們一方面要認識到全球“失衡發(fā)展”的格局一旦破裂，上述各種矛盾的疊加效應(yīng)就會接踵而來，從而不能抱有幻想，而是應(yīng)該抓緊時間，抓住機遇，從制度改革著手去打造市場活力，化解矛盾，消除矛盾。另一方面，我們也要實事求是，尊重科學(xué)發(fā)展規(guī)律，選好調(diào)整時機，謀求共贏的國際合作方式。

二、金融體系的脆弱性就是未來金融改革的切入點

中國金融的發(fā)展從規(guī)模和結(jié)構(gòu)上看今非昔比，隨著改革開放30年所創(chuàng)造的豐碩成果的日益積累和金融危機對全球金融體系產(chǎn)生的不對稱沖擊，中國銀

業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模和股市的市值水平等，和中國經(jīng)濟的生產(chǎn)總值一起都躍居到了世界的前列。尤其是中國加入wto融入到了全球化體系之后，大量為了分享中國全球化紅利的外資金融機構(gòu)都紛紛匯聚到上海，從而進一步提升了上海金融中心在國際金融市場中的影響力。

但是，盡管如此，和中國制造業(yè)的國際定位一樣，我們創(chuàng)造高附加價值的金融服務(wù)能力和發(fā)達國家的金融體系相比還有很大的差距，人家發(fā)生危機是金融創(chuàng)新濫用過度造成的后果，我們受到牽連是金融創(chuàng)新不足惹上的麻煩。佐證這一判斷我們可以拿出很多具體的案例加以說明，比如，在國有股份制銀行主導(dǎo)的金融體系的發(fā)展模式中，對長期以來一直靠壟斷的息差盈利方式和在過度的行政監(jiān)管環(huán)境下成長起來的中國銀行業(yè)而言，普遍缺乏金融創(chuàng)新的動力來提升金融服務(wù)的附加價值。于是，金融服務(wù)的缺位也造就了民間金融的發(fā)展空間，但是一直以來這片土壤沒有很好的規(guī)范、引導(dǎo)、培育乃至必要的保護，所以它表現(xiàn)出來的脆弱性是最直接的，一點兒經(jīng)不起外部沖擊的考驗。今天，有相當(dāng)一批“新派金融家”，在不同程度上“癡迷”上了“以錢養(yǎng)錢”的金錢游戲，并沒有花精力去打造一批具有發(fā)展?jié)摿Α⒋碇袊磥砀偁幜Φ闹行∑髽I(yè)群體和為新農(nóng)村發(fā)展的農(nóng)民企業(yè)家團隊。當(dāng)然還有社?；鸬目諑栴}，商業(yè)保險的信譽問題等等都在不同的角度折射出中國金融“軟實力”嚴重匱乏的問題！它具體表在六大方面：

一是金融資產(chǎn)價格扭曲。比如，中國目前以利率和匯率為代表的核心金融資產(chǎn)價格還沒有完全市場化，再加上市場分割問題又并行存在，最為典型的就是中國的債券市場，銀行間債券、國債和企業(yè)債等市場還沒有整合在一起，無法為利率的合理水平提供有效的市場依據(jù)(收益率曲線)。這就會進一步嚴重影響到其他各種金融服務(wù)中合理的價格水平的發(fā)現(xiàn)和制定，從而使得很多金融服務(wù)的收費價格存在嚴重不合理的現(xiàn)象。另外，若在這種扭曲的價格體系下完全開放中國的金融市場，那么，在目前歐美貨幣寬松的環(huán)境下，就非常有可能會造成這些國家的金融機構(gòu)，利用少量的自有資本和大額度的金融杠桿來華進行無風(fēng)險的價格套利，從而有可能輕而易舉地奪走中國大眾長年辛苦積攢的儲蓄(很多金融危機發(fā)生的新興市場國家，就是沒有頂住來自于投機機構(gòu)所在國家的政府要求市場開放的壓力，在沒有充分完成其價格體系改革情況下，貿(mào)然開放了自己脆弱的金融市場，結(jié)果引火燒身，惹來民族的災(zāi)難)。

二是市場流動性不足。雖然股市的市值規(guī)模名列世界前茅，但是投資者換手率極高，價格波動非常明顯，無法形成價值投資的格局，這就使得二級市場無法向一級市場傳遞融資條件的正確信號，從而也催生了一級市場與二級市場財富分配的極端不公平的格局。尤其是當(dāng)經(jīng)濟周期下行的時候，這種矛盾就更為突出，于是很容易出現(xiàn)別人股市下行調(diào)整的時候，我們會跌得更慘，而別人股價反彈的時候，我們卻還在為市場流動性不足而苦惱，剛拉起的股價片刻就被無情打下。當(dāng)然，有人認為這種情況是因為中國投資者避險情緒遠遠高于發(fā)達國家所致，而進一步的原因就是在目前的發(fā)展階段，中國大眾財富的實力沒有他們那么雄厚，所以很容易過度反應(yīng)。

三是風(fēng)險分散能力不強。無論是違約風(fēng)險還是流動性風(fēng)險，無論是市場風(fēng)險還是操作風(fēng)險等，我們的管理方式比較單一：銀行體系憑借抵押和自身流動性準(zhǔn)備來應(yīng)付可能遇到的各種麻煩，而市場體系基本上由投資者自身來承擔(dān)全部的風(fēng)險(即使基金出現(xiàn)賬面上“損失”也會通過信息不對稱的保護傘來轉(zhuǎn)移實際利潤和靠壟斷的服務(wù)費征收來把損失轉(zhuǎn)嫁給弱勢的大眾股民)。這兩種傳統(tǒng)的“順周期”風(fēng)險管理模式都可能造成信貸過度和信貸不足的問題。比如，對(以實物或政府信用為靠山的)抵押實力雄厚的國有大企業(yè)，進行過度的放款，而對有著良好的投資機會卻沒有足夠抵押能力的中小企業(yè)出現(xiàn)惜貸的行為。事實上，日本泡沫經(jīng)濟的慘痛教訓(xùn)告訴我們，一旦系統(tǒng)性風(fēng)險爆發(fā)，那么所有的抵押品瞬間就會失去變現(xiàn)的能力。美國次貸危機中唯一值得我們借鑒經(jīng)驗的地方就是他們“逆周期”的風(fēng)險分散意識：在市場繁榮的大好時機進行資產(chǎn)證券化，起到了很好的分散風(fēng)險的作用。

四是信息披露不充分。內(nèi)幕交易，粉飾報表，錯誤引導(dǎo)等都是中國資本市場的頑疾。在這方面要通過“事前”的機制設(shè)計盡量杜絕利用“信息不對稱”盈利的一切漏洞，而在“事后”要對可疑的現(xiàn)象

，徹底追查，嚴厲打擊。另外，銀行與中小企業(yè)之間的信息不對稱問題，常常是阻礙中小企業(yè)融資的最大因素，由于他們抵押能力不足，加上在它們又處在產(chǎn)業(yè)鏈的末端，準(zhǔn)入門檻低，競爭十分殘酷，盈利能力就十分有限，所以，緩解違約風(fēng)險就全靠銀行自己去加大對客戶事前的信息管理和事后的資金跟蹤，這樣就使得銀行信息生產(chǎn)的成本大大增加，從而擠壓了他們相對于大企業(yè)而言本來就微薄的利潤。于是，這批群體融資難的問題就很自然在中國這樣銀行主導(dǎo)的國家中發(fā)生了。

五是公司治理機制缺位。今天無論是加快利率市場化的步伐，還是推動人民幣國際化的戰(zhàn)略，無論是強化金融業(yè)高管薪酬體系的改革，還是堅定不移地引入股市的退市機制等，都讓大家越來越意識到引入競爭機制和對金融機構(gòu)獎懲分明的制度安排，對改善金融服務(wù)的質(zhì)量和提高企業(yè)的業(yè)績表現(xiàn)有著多么重要的促進作用。農(nóng)村金融之所以發(fā)展不快，除了盈利模式嚴重受到抵押能力不足的阻礙以外，一個很大的缺陷就是現(xiàn)代金融機構(gòu)的管理模式還沒有得到充分確立。其中，作為激勵機制的政府扶持力度還需要有很大的提升。

六是價值創(chuàng)造的取向有偏。如果金融服務(wù)不能為實體經(jīng)濟的發(fā)展貢獻力量，那么投資者的價值創(chuàng)造就是一種“零和博弈”。而且，最終財富要么會集中到在不公平競爭的市場中獲勝的少數(shù)人手里，要么就會因為不愿意介入這種投機行為充斥的市場而被迫溫存在沒有效率的銀行體系，從而使得實體經(jīng)濟的平均融資成本大為上升。當(dāng)然，中國股民習(xí)慣跟隨“政策市”來抓住資本利得的短期上升機會，也改變不了中國資本市場價值創(chuàng)造能力長期不足的現(xiàn)狀。所以，引進價值投資的專業(yè)化金融機構(gòu)和完善中國金融體系的制度建設(shè)以及打造各類創(chuàng)新產(chǎn)品以滿足由此產(chǎn)生的對各種高端金融服務(wù)需求，才是中國金融發(fā)展為實體經(jīng)濟服務(wù)的必由之路。只有企業(yè)做強了，金融服務(wù)取向明確了，那么，大家才能真正致富。而且，那個時候投資盈利模式的選擇對績效的影響已經(jīng)變得微不足道了。

三、 金融改革方案的選擇要繼續(xù)立足服務(wù)于實體經(jīng)濟

未來上海金融的發(fā)展一定首先要重視價值創(chuàng)造的取向,即要為創(chuàng)新驅(qū)動(提高附加價值)和轉(zhuǎn)型發(fā)展(降低對外依存度)提供全方位的金融服務(wù),也要充分認識到金融改革必須依靠國家一盤棋推動的重要性，穩(wěn)中求進。要把國家引領(lǐng)的對現(xiàn)有金融體系所進行的“優(yōu)化調(diào)整”的“存量改革”和上海自發(fā)的利用 “先行先試”的制度紅利所推進的“市場創(chuàng)新”的“增量改革”有機地結(jié)合在一起，率先打造出一個依靠“要素服務(wù)軟實力”創(chuàng)造高端價值的全新增長模式，努力改變上海長期以來依賴“商品制造硬實力”進行同質(zhì)化競爭的不利格局。

我曾在去年5月10日在《解放日報》的思想版上，較為詳細地比較了“商品制造大國”和“金融創(chuàng)新大國”之間兩種截然不同的發(fā)展模式，解釋了為何東亞國家在充分放開金融管制、滿足金融現(xiàn)代化發(fā)展所需要的“要素價格自由波動”的時候，卻失去了過去商品制造中依賴“要素價格保持穩(wěn)定”所帶來的“性價比”競爭優(yōu)勢——從而導(dǎo)致這些國家不僅出現(xiàn)了制造產(chǎn)業(yè)空心化的倒退現(xiàn)象。鑒于歷史發(fā)展的經(jīng)驗教訓(xùn)，我也強調(diào)了中國金融改革要充分重視區(qū)域發(fā)展不平衡的特點，探索多元化改革道路和按部就班、循序漸進的重要性。為此，我提出了上海金融改革與金融發(fā)展未來所需要“做實”的七種金融服務(wù)方式，具體內(nèi)容如下：

其一，企業(yè)家金融。發(fā)揮上海高等教育、研發(fā)環(huán)境、金融人才和專業(yè)技術(shù)等各種知識型要素較為集中的比較優(yōu)勢，把過去控制要素投入成本的盈利模式盡快轉(zhuǎn)變?yōu)榘l(fā)揮要素創(chuàng)新能力的價值創(chuàng)造方式，大力培育像美國硅谷那樣的“企業(yè)家金融”的發(fā)展模式，即這類由天使基金和公共基金主打的金融服務(wù)，享受政府優(yōu)惠的稅收待遇并同時受到投資方式的嚴格監(jiān)管，促使他們靠不斷增長的企業(yè)實際利潤來作為自己發(fā)展的收益來源，而不是靠“推動”企業(yè)未來“利潤潛在增長的預(yù)期”，來謀求自己在退市過程中的高額資本利得。顯然，對于后者的發(fā)展模式，一旦監(jiān)管不到位，就很容易產(chǎn)生道德風(fēng)險和投機行為。今天中國的創(chuàng)業(yè)板，在這方面就有很多教訓(xùn)值得反思。只有把社會資本、企業(yè)金融家和創(chuàng)新人才三者牢牢地有機結(jié)合在一起，才能真正扶持創(chuàng)新型小微企業(yè)的成長，才能化解上?！按髮W(xué)生就業(yè)難、海歸成海帶”的資源浪費現(xiàn)象，從而實現(xiàn)“創(chuàng)新驅(qū)動”的發(fā)展模式；

其二，關(guān)系型金融

效仿德國銀行業(yè)的普遍做法，即依靠專業(yè)化、差異化的銀行資金扶持和量體裁衣的投資管理計劃，使得銀企關(guān)系十分穩(wěn)定，避免了同質(zhì)化的盈利模式和銀行之間惡性競爭。通過金融服務(wù)實體經(jīng)濟的發(fā)展方式，促進產(chǎn)業(yè)資本回到實體經(jīng)濟的舞臺上。

其三，供應(yīng)鏈金融。上海要為匯集而來的銀行家創(chuàng)造良好的金融服務(wù)環(huán)境，努力塑造像日韓銀行業(yè)那樣的“供應(yīng)鏈金融”，即大企業(yè)和小企業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈和利益鏈通過激勵機制和產(chǎn)業(yè)組織的設(shè)計將其緊密結(jié)合在一起，從而形成由大企業(yè)為小企業(yè)做融資的抵押擔(dān)保的格局，這樣就會大大緩解中小企業(yè)融資難和融資成本偏高的問題。

其四，消費者金融。充分利用上海金融市場、金融機構(gòu)和金融產(chǎn)品集聚一身的明顯優(yōu)勢，在確保讓優(yōu)質(zhì)上市企業(yè)穩(wěn)定主板市場價值以及完善和規(guī)范各種激勵與風(fēng)險防范的制度基礎(chǔ)上，營造一批富有責(zé)任感的真正“為民理財”專業(yè)化金融機構(gòu)，開拓符合中國現(xiàn)在發(fā)展階段所呈現(xiàn)出來的理財目的為主的“消費者金融”的服務(wù)模式和風(fēng)險管理模式，從而讓日益穩(wěn)定增長的“財富效應(yīng)”來推動中國內(nèi)地市場消費水平的顯著提升。同時，也要兼顧在上海較為集中的高端收入群體改善生活質(zhì)量目的的財富管理需求，為此，尤其要依靠金融創(chuàng)新來支撐這種“差異化、個性化”的高端服務(wù)。

其五，全球化金融。掌握“先行先試”的主動權(quán)，利用上述“企業(yè)家金融”平臺、“關(guān)系型金融”環(huán)境和“消費者金融”模式所提出的多元化市場和金融服務(wù)的高要求，來推動上海國際金融中心的建設(shè)，尤其要促進以四個中心建設(shè)為代表的“要素服務(wù)型行業(yè)”在上海的集聚，行政服務(wù)效率的提高和對異地而來的金融人才的人文關(guān)懷將是一個重大的考驗。另外，上海和中央的金融政策協(xié)調(diào)、信息溝通也是打造國家“金融安全”所需要的、以“人民幣國際化”為目標(biāo)的“全球化金融”模式的必要條件。尤其是要重視與各國之間、全球各大市場之間、國際貨幣所在的主要區(qū)域之間的金融開放與合作模式，通過“走出去與請進來”相結(jié)合的形式，努力打造人民幣在海外越來越寬廣的安全流通與結(jié)算網(wǎng)絡(luò)。

其六，政府金融。在上海提供的得天獨厚的“企業(yè)家金融”平臺和“消費者金融”的市場環(huán)境以及“全球化金融”的運作體系中，探索管理外匯儲備和社保資金等公共財富資金進入海內(nèi)外市場的“政府金融”運營模式，提高諸如“主權(quán)財富基金、社會養(yǎng)老基金等”的資本運作績效水平。同時，還要結(jié)合未來“藏匯于民、公私合作”的戰(zhàn)略方針，進一步來優(yōu)化“政府金融”運作效率的管理方式，從而分擔(dān)社會大眾的后顧之憂，釋放貨幣政策獨立性的壓力，確保中國經(jīng)濟依然能夠保持可持續(xù)增長的發(fā)展勢頭。

其七，國家金融。充分利用國有企業(yè)和國有銀行在上海較為集中的現(xiàn)象，主動與國家相關(guān)部委提出“以上述國家資源為主導(dǎo)，以市場運營機制為基礎(chǔ)，以民間資本和海外先進技術(shù)為補充” 這樣一種“政企緊密合作”的“國家金融”發(fā)展模式(一種和國家國家產(chǎn)業(yè)政策相結(jié)合的、有益的“信用配給”模式)——即使銀行的收益來源主要還是來自于受到政策保護的息差收益，但是其核心任務(wù)就是大力扶持中國“資本密集型”新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，全力打造“中國標(biāo)準(zhǔn)”支撐下的國企和國有銀行的核心競爭力，實現(xiàn)上海經(jīng)濟“轉(zhuǎn)型發(fā)展”的艱巨任務(wù)。

上述七大“金融業(yè)務(wù)模塊”雖然側(cè)重點不同，服務(wù)對象不同，風(fēng)控方式也不同，但是，如果內(nèi)在的激勵機制和監(jiān)管方式安排得體，它們一定會相互促進，有效地完成中國金融成功轉(zhuǎn)型的艱巨任務(wù)，實現(xiàn)“金融為實體經(jīng)濟服務(wù)”的價值取向。

實體經(jīng)濟論文:虛擬經(jīng)濟不能離實體經(jīng)濟太遠

摘　要： 房利美、房地美被國有化，貝爾斯登、雷曼兄弟倒閉，美林證券被收購，美國國際集團命懸一線。眾多百年老店的迅速消失，宣布華爾街過度虛擬經(jīng)濟的失敗。沒有基礎(chǔ)的衍生市場將是一個危機四伏的市場，而加強基礎(chǔ)“標(biāo)的”的多層次市場的建設(shè)，避免虛擬經(jīng)濟引發(fā)危機的災(zāi)難性影響，堅持伴隨實體經(jīng)濟發(fā)展而持續(xù)發(fā)展的方向，是新興市場用沉重的代價換取的最重要啟示。

關(guān)鍵詞： 資本市場，虛擬經(jīng)濟，衍生市場，新興市場

次貸危機不是傳統(tǒng)意義上的經(jīng)濟危機，而是一次資產(chǎn)價格泡沫破滅的危機。所謂資產(chǎn)價格泡沫，就是資產(chǎn)的價值與價格離得太遠。這里有一個常識的判斷，泡沫是非常脆弱的，泡沫的破滅幾乎是不費吹灰之力的。事實上，華爾街金融巨頭，貝爾斯登、雷曼兄弟、美林證券，已經(jīng)在虛擬經(jīng)濟的泡沫中灰飛煙滅。

衍生產(chǎn)品與虛擬經(jīng)濟

這次美國華爾街爆發(fā)的次貸危機的泡沫，包含很多內(nèi)容，從信用泡沫－－產(chǎn)品泡沫－－資金泡沫－－價格泡沫－－市值泡沫，形成一條長長的泡沫鏈。

最底層的標(biāo)的次級貸款是一個巨大的信用泡沫。抵押貸款是一個信用產(chǎn)品，信用產(chǎn)品應(yīng)該帶給有信用的人。但是，次級貸款把一個信用產(chǎn)品貸給了一些低信用，甚至沒有信用的群體。而且附加了許多加大信用風(fēng)險的優(yōu)惠條件，比如零首付，比如，延遲本金還款等等。次級貸款實際上是一個巨大的信用泡沫。

基于這個1.5萬億美元的信用泡沫，創(chuàng)造了超過2萬億的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品（mbs），超萬億的債券抵押憑證的所謂結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品（cdo），近萬億的信用違約互換產(chǎn)品（cds），為了這些證券的高評級，債券保險公司產(chǎn)生2.4萬億擔(dān)保產(chǎn)品，以及各自近萬億的信用卡證券化產(chǎn)品，汽車消費貸款證券化產(chǎn)品。眼花繚亂的產(chǎn)品泡沫以及伴隨的價格泡沫，創(chuàng)造了一個巨大的市值泡沫。超過美國4.3萬億的國債市值兩倍。一旦那些一廂情愿的假設(shè)，比如房價不斷漲、利率長期低發(fā)生變化，次貸違約率上升，危機就爆發(fā)了。

價格泡沫和市值泡沫的制造與巨大的杠桿交易放大資金泡沫密切相關(guān)。在次貸危機中倒閉的著名的凱雷資本下面的凱雷基金，泡沫高峰期間，其6億多的資本金，把管理的資產(chǎn)放大到200多億，杠桿倍數(shù)高達32倍。當(dāng)市場下跌3%，凱雷基金面對巨大的流動性風(fēng)險，不得不黯然退出曾幾何時還叱咤風(fēng)云的華爾街歷史舞臺。

我們看到，這里最關(guān)鍵的部分是，這些也冠名為“產(chǎn)品”的東西，并沒有任何實際意義上的價值，并沒有創(chuàng)造任何真實的財富。產(chǎn)品鏈越長，越不知標(biāo)的為何物。次貸衍生品數(shù)萬億上十萬億的市值，是被虛擬貨幣托起的泡沫,是杠桿交易方式放大的虛擬財富，使虛擬經(jīng)濟脫離實體經(jīng)濟到危機四伏的地步。

美國前財長保羅·奧尼爾認為，“通過擾亂世界貨幣市場獲益的人是投機者。在我看來，他們并沒有提供多少有用的價值?！眾W尼爾對金融市場的觀點以及其為金融市場制定規(guī)則的重要的職責(zé)，挑戰(zhàn)了金融機構(gòu)的巨大利益，這可能是其被迫從財長位置上辭職的重要原因之一。

價格泡沫結(jié)局是危機

我們已經(jīng)看到，次貸泡沫最后只可能是兩個結(jié)果。第一個結(jié)果，就是泡沫破滅，瞬息之間，數(shù)萬億數(shù)十萬億的虛擬財富消失，化為烏有，引發(fā)全球金融危機，次貸危機幾乎摧毀華爾街。次貸危機從新世紀抵押貸款公司的關(guān)閉開始，次貸違約，沿著次貸產(chǎn)品的證券化產(chǎn)品、結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品、保險互換產(chǎn)品、債券保險、債券市場、信用卡證券化產(chǎn)品、消費信貸證券化產(chǎn)品直至債券保險公司，都深陷危機。貝爾斯登倒閉，把危機的嚴重程度提高到紅色警報，幾乎所有金融公司都陷入了次貸危機的漩渦。

政府支持的最大的房地產(chǎn)抵押擔(dān)保機構(gòu)－－房利美、房地美被接管，雷曼兄弟已經(jīng)成為貝爾斯登第二，全球最大的投資銀行美林證券公司被美國銀行收購，美國國際集團命懸一線。這些百年老店迅速從華爾街消失，宣布華爾街過度虛擬的經(jīng)濟的失敗。試想，如果不是在美元本位的國際貨幣體系下，美聯(lián)儲可以隨心所欲發(fā)美元，華爾街大大小小的金融公司，完全可能重現(xiàn)1997年泰國一天關(guān)閉58家銀行，尸橫遍野，血流成河的一幕。

次貸危機把另外兩大經(jīng)濟主體拖入衰退。受次貸影響英國北巖銀行發(fā)生了百年不遇的擠兌行為，最后英國政府對其實施了國家收購。因為直接持有大量次貸衍生產(chǎn)品，歐洲成為重災(zāi)區(qū)。雖然歐洲央行的大規(guī)模注資，使歐洲所有金融機構(gòu)有了喘息的機會，但是因次貸延伸影響，一般滯后美國一年的歐洲經(jīng)濟已經(jīng)開始面對衰退。日本經(jīng)濟也重返了負增長之途。

次貸危機引發(fā)全球通貨膨脹，全球經(jīng)濟危機一觸即發(fā)。次貸危機爆發(fā)，華爾街以及全球金融市場幾乎沒有什么東西可以買，證券投資資本大規(guī)模撤出華爾街和其他國際金融市場，進入商品市場，以前所未有的速度迅速推高了石油糧食價格，全球通貨膨脹急劇惡化，超過70個發(fā)展中國家通脹超過兩位數(shù)。美國的通脹已經(jīng)5.6%，歐洲的通脹大大超過警戒線，使美聯(lián)儲和歐洲央行都處于經(jīng)濟放緩與通脹的兩難之間。全球通脹是否最終引發(fā)全球危機還要拭目以待。

新興市場發(fā)展應(yīng)“腳踏實地”

次貸泡沫使華爾街傷筋動骨，使全球經(jīng)濟陷入深重的危機。虛擬經(jīng)濟脫離實體經(jīng)濟連華爾街都難逃劫數(shù)，新興市場國家在經(jīng)濟基礎(chǔ)和相應(yīng)金融體系不足以與金融資本一較高下之前，切不可以身犯險。

新興市場多是初級市場，或者是不成熟的市場，夯實金融市場基礎(chǔ)，是初級市場的根本大計。次貸泡沫的危機給新興市場最大的啟示是，新興市場最應(yīng)該夯“實”的基礎(chǔ)，就是不要遠離實體經(jīng)濟，不要過度虛擬，要成為實體經(jīng)濟的晴雨表。

新興市場要扎扎實實發(fā)展與實體經(jīng)濟聯(lián)系最密切，有效把資源配置給有成長、有價值的行業(yè)和公司的不同層次的市場，比如創(chuàng)業(yè)板、中小企業(yè)板、主板、三板、企業(yè)債、公司債市場。只有以上市公司的價值增長和發(fā)債公司的價值增長為投資目標(biāo)的市場，才是金融證券市場的基礎(chǔ)，也是金融證券市場發(fā)展的基礎(chǔ)。培育優(yōu)質(zhì)上市公司和發(fā)債公司，使公司業(yè)績不斷增長，做實做強做大基礎(chǔ)“標(biāo)的”的市場，才能分享企業(yè)和公司的成長，才能分享經(jīng)濟的成長，而不會被過度虛擬的泡沫經(jīng)濟傷害。

新興市場的衍生產(chǎn)品市場應(yīng)該以對沖風(fēng)險管理風(fēng)險為目標(biāo)發(fā)展，切忌以投資為目標(biāo)推出。而多層次衍生產(chǎn)品的市場要審慎漸進。衍生產(chǎn)品是衍生出來的，虛擬的成分隨著衍生的層次增加而增加。虛擬經(jīng)濟離實體經(jīng)濟越遠，泡沫越大，泡沫破滅后的災(zāi)難也越大。

如果像次貸那樣，被衍生的基礎(chǔ)產(chǎn)品也存在巨大的風(fēng)險成分，衍生出來的整個衍生品市場就是建立在一個“虛擬資產(chǎn)”的基礎(chǔ)上。這樣沒有基礎(chǔ)的衍生市場將是一個危機四伏的市場，而加強基礎(chǔ)“標(biāo)的”的多層次市場的建設(shè)，避免虛擬經(jīng)濟引發(fā)危機的災(zāi)難性影響，堅持伴隨實體經(jīng)濟發(fā)展而持續(xù)發(fā)展的方向，是新興市場用沉重的代價換取的最重要啟示。

實體經(jīng)濟論文:房地產(chǎn)業(yè)的虛擬化及其向?qū)嶓w經(jīng)濟的復(fù)歸

摘要：房地產(chǎn)是一個具有二重性的產(chǎn)業(yè)。一方面，它是實體經(jīng)濟的一個子部門，另一方面，又有非常強烈的虛擬經(jīng)濟屬性，這主要表現(xiàn)在價格的強波動性、資本增殖的自主性和產(chǎn)業(yè)資本的虛擬化等方面。因此，在分析房地產(chǎn)市場價格是否偏離其價值時，不僅要從房價收入比、房地產(chǎn)空置率、房價租金比等實體經(jīng)濟的角度出發(fā)，也要從貨幣供應(yīng)量、利率、信用、金融自由化等虛擬經(jīng)濟的角度出發(fā)。以美國次級債危機為例，從實體經(jīng)濟因素分析美國泡沫的生成雖有意義，但存在缺陷，美國的次級債危機不僅是一種價格泡沫，更是一種以貨幣、金融衍生產(chǎn)品為基礎(chǔ)的信用泡沫。本文發(fā)現(xiàn)，從虛擬經(jīng)濟的角度來判斷和預(yù)測房地產(chǎn)市場的走向，較之實體經(jīng)濟更有意義，而且，房地產(chǎn)泡沫的治理也離不開貨幣金融政策的支持配合。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn) 虛擬化 實體經(jīng)濟 美國次級債

一、傳統(tǒng)一元分析框架的缺陷

房地產(chǎn)被稱為“不動產(chǎn)”(property)，是指土地及其土地上的永久建筑。在人類的其他生產(chǎn)和生活活動中，房地產(chǎn)提供的住宅或廠房是保證這些活動正常運行必不可少的條件。因此，在傳統(tǒng)的理論視野中，房地產(chǎn)一般都被認為是實體經(jīng)濟中的一個子部門。長期以來，人們也習(xí)慣于用實際收入、家庭與人口數(shù)量、就業(yè)量等實際經(jīng)濟因素來解釋和預(yù)測房地產(chǎn)經(jīng)濟的周期波動。就房價而言，是否已經(jīng)產(chǎn)生了泡沫，或者，是高了還是低了，有沒有偏離其本身的價值，從目前學(xué)術(shù)界各種觀點來看，主要是從四個方面來衡量。第一個標(biāo)準(zhǔn)是房地產(chǎn)價格收入比(housing price-to-income-ratio)。所謂房價收入比，是指住房價格與城市居民家庭年收入之比。根據(jù)1993年聯(lián)合國對107個國家的調(diào)查，一般居民可支付收入跟房價比大概是3到6倍左右，這是一般的標(biāo)準(zhǔn)。

第二是房地產(chǎn)空置率(vacancies)，是指某一時刻空置房屋面積占房屋總面積的比率。按照國際通行慣例，商品房空置率在5％-10％之間為合理區(qū)，商品房供求平衡，有利于國民經(jīng)濟的健康發(fā)展；空置率在10％～20％之間為空置危險區(qū)，要采取一定措施，加大商品房銷售的力度，以保證房地產(chǎn)市場的正常發(fā)展和國民經(jīng)濟的正常運行；空置率在20％以上為商品房嚴重積壓區(qū)。

第三個標(biāo)準(zhǔn)是房價租金比，是指每平方米使用面積的月租金與每平方米建筑面積的房價之間的比值。國際上用來衡量一個區(qū)域房產(chǎn)運行狀況良好的租售比一般界定為300:1～200:1。如果房價租金高于300:1，意味著房產(chǎn)投資價值相對變小，房產(chǎn)泡沫已經(jīng)顯現(xiàn)；如果低于200:1，表明這一區(qū)域房產(chǎn)投資潛力相對較大，后市看好。房價租金比無論是低于200:1還是高于300:1，均表明房產(chǎn)價格偏離理性真實的房產(chǎn)價值。

第四個標(biāo)準(zhǔn)是經(jīng)濟基本面。如果整個經(jīng)濟處于過熱的狀態(tài)，那么由于其內(nèi)在的相互關(guān)系，可以相信房地產(chǎn)業(yè)也會有一定的過熱的現(xiàn)象。

不可否認，以上這些指標(biāo)確實可以解釋一些房地產(chǎn)經(jīng)濟活動，但是，研究表明，僅有這些因素不足以對房地產(chǎn)波動給予充分的解釋。quigley使用1986-1994年美國41個大城市截面數(shù)據(jù)，根據(jù)居民收入、家庭數(shù)量、人口數(shù)量、就業(yè)量、每年房屋建造許可和開工數(shù)量、空房率等實際經(jīng)濟變量及房地產(chǎn)價格滯后變量對房地產(chǎn)價格進行分析，結(jié)果表明，這些解釋變量對房地產(chǎn)價格具有一定的解釋能力，但是，難以預(yù)測價格變動的拐點，預(yù)測最準(zhǔn)確的模型錯誤率也高達52.73％。19(見表2-1)這意味著，房地產(chǎn)市場價格出現(xiàn)異常波動時，只根據(jù)實際變量無法對房地產(chǎn)市場進行很好的解釋和預(yù)測。顯然，房地產(chǎn)價格的變動已經(jīng)不能僅由實際經(jīng)濟方面的一元分析來解釋，必須聯(lián)系貨幣和資本市場等虛擬經(jīng)濟領(lǐng)域的因素。

二、房地產(chǎn)業(yè)的二重性

在當(dāng)代社會經(jīng)濟中，房地產(chǎn)是一個具有二重性的產(chǎn)業(yè)。一方面，在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)理論中，它是實體經(jīng)濟的一個子部門，強調(diào)房地產(chǎn)作為不動產(chǎn)的物理特征和物質(zhì)價值，認為房地產(chǎn)作為實物資產(chǎn)的一種形式，價格和經(jīng)濟增長以及物價水平大致平行發(fā)展。另一方面，卻具有非常強烈的虛擬經(jīng)濟屬性。在我國，中國證監(jiān)會(csrc)的上市公司分類指引主要是以國家統(tǒng)計局制定的《國民經(jīng)濟行業(yè)分類與代碼》(國家標(biāo)準(zhǔn)gb/t4754-94)為主要依據(jù)。在證監(jiān)會的分類指引中，房地產(chǎn)業(yè)作為單獨的一個門類，在所有產(chǎn)業(yè)中排行第15位(分類代碼：j)。證監(jiān)會是將房地產(chǎn)業(yè)單列出來，不僅是為了突出房地產(chǎn)業(yè)的重要性，更是由于房地產(chǎn)行業(yè)產(chǎn)業(yè)屬性的這種復(fù)雜性使然，總體來說，證監(jiān)會是將房地產(chǎn)業(yè)列入實體經(jīng)濟的部門。但是美國、英國等國家，不論是摩根斯坦利和標(biāo)準(zhǔn)普爾公司的全球產(chǎn)業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)(gics)，還是倫敦金融時報的全球分類體系(gcs)，都將房地產(chǎn)業(yè)列入金融產(chǎn)業(yè)的范疇。在這些虛擬經(jīng)濟較為發(fā)達的國家，房地產(chǎn)業(yè)的虛擬化已經(jīng)非常深刻，所以，房地產(chǎn)業(yè)與銀行、保險、綜合金融等一起被列入的是虛擬經(jīng)濟的范疇。房地產(chǎn)業(yè)的二重性特征主要表現(xiàn)在以下幾個方面：

第一，房地產(chǎn)的資本化定價特點使房地產(chǎn)價格具有強波動性。從實體經(jīng)濟的角度，在一個完全競爭市場中，一件商品的價格應(yīng)該等于其成本的加總，是其生產(chǎn)要素投入的總和。以邊際成本定價法為例，方法就是使產(chǎn)品的價格與其邊際成本相等，即p=mc，當(dāng)某一產(chǎn)品的價格與其邊際成本相等時，實現(xiàn)了帕累托最優(yōu)。但是，當(dāng)房地產(chǎn)不再是一種純粹的消費品或耐用消費品，而作為一種重要的投資品出現(xiàn)在人們視野中的時候，房屋的銷售價格就不再是建筑及土地成本決定的供給和由消費者效用決定的需求的一種均衡，而是以未來收益現(xiàn)金流的貼現(xiàn)方式出現(xiàn)，反映的是投資于房地產(chǎn)所能帶來的預(yù)期收益和資產(chǎn)升值的潛力，這是一套與成本定價法完全不同的資產(chǎn)定價理論。在這種定價方式之下，房地產(chǎn)與股票一樣，具有了強波動性。傳統(tǒng)上人們認為房地產(chǎn)價格波動要遠遠小于股票價格波動，大約只相當(dāng)于股票價格波動的五分之一，但是，投資專家、學(xué)者和基金管理者認為現(xiàn)在的房地產(chǎn)價格波動要遠遠高于這一水平，他們估計房地產(chǎn)價格波動大約要相當(dāng)于股票波動的57％。

第二，房價脫離實體經(jīng)濟因素，資本增值表現(xiàn)出強烈的自主性。由資產(chǎn)價格理論得知，房地產(chǎn)價格由房地產(chǎn)租金收益流的貼現(xiàn)值決定，兩者呈正相關(guān)關(guān)系。假如兩者發(fā)生背離或房地產(chǎn)價格的波動幅度大于房地產(chǎn)租金的波動幅度，就表明房地產(chǎn)市場價格出現(xiàn)了異常。但是，在現(xiàn)實中，房屋銷售價格與租金的背離已經(jīng)是一個較為普遍的現(xiàn)象。從20世紀90年代初期以來，在香港、新加坡、馬來西亞等地區(qū)，房地產(chǎn)價格的增長速度都遠遠超過了租金的增長速度。在80年代中期至90年代初期歐洲房地產(chǎn)周期波動中，房地產(chǎn)的價格與租金價格相比，也呈現(xiàn)更強的波動性。這說明房地產(chǎn)作為虛擬資產(chǎn)發(fā)展到一定階段，房地產(chǎn)業(yè)的資本增值和實體經(jīng)濟領(lǐng)域的產(chǎn)品生產(chǎn)和勞務(wù)提供無關(guān)，這也體現(xiàn)了虛擬經(jīng)濟運行的相對獨立性。

第三，房地產(chǎn)業(yè)資本的虛擬化傾向。房地產(chǎn)業(yè)是一個資本密集型行業(yè)，傳統(tǒng)的房地產(chǎn)業(yè)的資金來源主要是自有資金和銀行貸款，這使銀行系統(tǒng)性風(fēng)險不斷增加，20世紀80年代初美國的儲蓄與貸款協(xié)會紛紛倒閉就是一個教訓(xùn)。于是，為了分散風(fēng)險，抵押貸款證券和房地產(chǎn)投資信托(reits)等直接融資方式紛紛發(fā)展起來。截止2007年末，國按揭貸款市場規(guī)模已經(jīng)接近110,000億美元，年增長速度甚至一度達到近16％。(圖1)基于1.5萬億美元的信用泡沫，美國創(chuàng)造了超過2萬億的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品(mbs)，為了這些證券的高評級，債券保險公司又產(chǎn)生2.4萬億擔(dān)保產(chǎn)品。眼花繚亂的產(chǎn)品泡沫以及伴隨的價格泡沫，創(chuàng)造了一個巨大的市值泡沫。在美國。與房地產(chǎn)有關(guān)的金融衍生產(chǎn)品的發(fā)展造就了一個倒置的金字塔，(圖2)房地產(chǎn)虛擬資本的規(guī)模大大超過了房地產(chǎn)實體經(jīng)濟的規(guī)模。

三、房地產(chǎn)市場二元分析框架

關(guān)于房地產(chǎn)泡沫的研究有三條路徑，一是從實體經(jīng)濟層面進行研究，二是從虛擬經(jīng)濟視角展開，三是從產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學(xué)和政府規(guī)制經(jīng)濟學(xué)角度進行研究。周建軍、鞠方的研究表明，貨幣政策、利率政策、信貸波動及股價等對房地產(chǎn)的價格存在顯著的影響。他們認為，房地產(chǎn)市場的高波動性與經(jīng)濟基本面關(guān)系不大，而更多的來自金融因素，主要與金融風(fēng)險的增加有關(guān)。進一步地，他們提出了房地產(chǎn)泡沫的虛擬經(jīng)濟決定假說。

在過去很長一段時間，房地產(chǎn)價格波動基本上是取決于經(jīng)濟基本面或者實體經(jīng)濟決定論，但是到了20世紀80年代中后期尤其是90年代以來，隨著虛擬經(jīng)濟包括房地產(chǎn)市場的展壯大，經(jīng)濟虛擬化愈來愈明顯，金融危機和房地產(chǎn)價格波動越來越明顯，房地產(chǎn)波動越來越脫離實體經(jīng)濟，而更多的與金融發(fā)展有關(guān)。現(xiàn)代經(jīng)濟實際上是貨幣經(jīng)濟，貨幣是連接實體經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟活動的紐帶。房地產(chǎn)泡沫歸結(jié)到底是一種貨幣現(xiàn)象，因此，應(yīng)該從貨幣資金循環(huán)和貨幣政策角度研究房地產(chǎn)泡沫，這有別于一般的強調(diào)實體經(jīng)濟因素和金融因素的分析，也有別于存量分析方法。貨幣資金的流轉(zhuǎn)循環(huán)變化是導(dǎo)致房地產(chǎn)價格波動的根本原因。

房地產(chǎn)泡沫既有實體經(jīng)濟的因素，又有虛擬經(jīng)濟的因素，這與現(xiàn)代經(jīng)濟和房地產(chǎn)市場的虛實兩重性密切相關(guān)，而且，在房地產(chǎn)泡沫中，虛擬經(jīng)濟起著決定性的作用。引入虛擬經(jīng)濟因素可以較好地解釋房地產(chǎn)市場和實體經(jīng)濟部門同步發(fā)展時所存在的房地產(chǎn)泡沫現(xiàn)象，即使房地產(chǎn)市場和實體經(jīng)濟部門沒有出現(xiàn)背離，如果房地產(chǎn)和其他虛擬資產(chǎn)之間的結(jié)構(gòu)不合理，發(fā)展速度不平衡，房地產(chǎn)市場和虛擬經(jīng)濟出現(xiàn)背離，同樣可能由于大量的貨幣資金積聚在房地產(chǎn)市場上而造成房地產(chǎn)泡沫?？梢哉f，二元結(jié)構(gòu)分析框架從實體經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟兩個角度來判斷房地產(chǎn)泡沫，改變了傳統(tǒng)的實體經(jīng)濟判斷泡沫的局限和不足，為研究房地產(chǎn)泡沫開辟了一條新的道路。

四、美國的房地產(chǎn)泡沫與向?qū)嶓w經(jīng)濟的回歸

1、從實體經(jīng)濟因素分析美國泡沫的生成有意義，但存在缺陷

首先，從美國歷年來的房價收入比來看，美國的房價收入比一直在2.7-5.2之間，07年底為4.9(見圖圖2-5)。根據(jù)1993年聯(lián)合國對107個國家的調(diào)查，一般居民可支付收入跟房價比大概是3到6倍左右。顯然，美國的這個房價收入比盡管近年來有所上升，泡沫風(fēng)險確實在提高，但是，美國的房價收入比仍還在國際承認的安全范圍之內(nèi)。要知道，在我國，10年來，我國一線城市的房地產(chǎn)估值，如北京、上海、廣州和深圳的房價收入比一直在8以上。08年6月北京的房價收入比為21.0；上海的房價收入比為15.6；廣州的房價收入比為13.6；深圳的房價收入比為19.4。而且，相較之下，圖2-6數(shù)據(jù)表明，與美國的人均可支配收入相比，美國的單套房價也不是很貴。為什么在中國沒有發(fā)生次金融危機，而美國卻成為金融危機的引爆點呢?顯然，從房價收入比等來解釋美國的房地產(chǎn)泡沫和次級債危機，說服力并不強。

其次，在次級債危機爆發(fā)之前，美國的房價租金比雖有所上升，但仍在安全范圍之內(nèi)。從圖2-7中我們可以看到，從1989年到2007年間，美國的房價租金比大體上是上升的，毫無疑問，這加大了房地產(chǎn)市場的泡沫風(fēng)險。但是，我們也可以發(fā)現(xiàn)，直到2007年，美國的房屋租金比不到300:1，應(yīng)該還是在合理的區(qū)間內(nèi)。

再次，次級債危機前，美國的經(jīng)濟基本面向好。首先，從美國gdp增長率來看，直到2007年，美國gdp增長率仍然保持在2％以上，這說明，在2007年以前，美國并沒有出現(xiàn)明顯的經(jīng)濟衰退。從就業(yè)人口數(shù)來看，在危機發(fā)生之前，美國就業(yè)人口保持著良好的增長勢頭。而且，我們也從中可以發(fā)現(xiàn)，在次級債危機爆發(fā)的2007年7月，美國全就業(yè)人口就有所下降，相應(yīng)的失業(yè)人口增加。

毫無疑問，通過對以上數(shù)據(jù)的分析，不論是房價收入比、房價租多比，還是gdp增長率、失業(yè)率等，這一系列傳統(tǒng)的實體經(jīng)濟因素盡管都有或多或少的征兆，但都無法在根本上解釋次級債危機的發(fā)生。顯然，僅從實體經(jīng)濟因素考察美國次級債危機存在缺陷。

2、金融自由化與貨幣循環(huán)流視野下的美國房地產(chǎn)泡沫

從房地產(chǎn)虛擬經(jīng)濟屬性的角度來看，美國的房地產(chǎn)泡沫和次級債危機則是一種金融或貨幣現(xiàn)象，即房地產(chǎn)市場和虛擬經(jīng)濟部門發(fā)展背離，大量的貨幣資金積聚于房地產(chǎn)市場造成的房地產(chǎn)價格膨脹。但除此之外，美國房地產(chǎn)泡沫不只是單純的價格泡沫，我們從前文中已經(jīng)得出結(jié)論，美國房價盡管已經(jīng)開始與其實體經(jīng)濟相背離，但價格泡沫并不是想象中的嚴重。美國房地產(chǎn)泡沫的本質(zhì)，還在于它是一種以貨幣以及金融衍生產(chǎn)品等為基礎(chǔ)的信用泡沫。

首先，我們可以從圖2-10中看出，房價的走勢與貨幣供應(yīng)量是正相關(guān)的，而且，從圖中，我們也可以大約推算一下，房價一般要滯后于貨幣供應(yīng)量的變化，換句話說，貨幣供應(yīng)量在某種程度上決定了房價的上漲或下跌。此外，利率作為貨幣的價格，無疑對房地產(chǎn)市場也產(chǎn)生著重要的影響。(1)在利率水平較低的時候，購房者的月供較少，促進了房地產(chǎn)的需求，同時低利率水平也促進了經(jīng)濟的加速增長，居民收入預(yù)期增加，也促進了對于房地產(chǎn)的需求；在加息的過程中，人們對于經(jīng)濟前景普遍非常樂觀，居民收入預(yù)期進一步增長。同時房價的上漲也促使居民進一步購買房產(chǎn)，進一步促進了房價的上漲。(2)在利率水平較高的時候，購房者的月供較大，抑制了房地產(chǎn)的需求，同時高利率水平也促進了經(jīng)濟的增速的下降，居民收入預(yù)期減少，也遏止了對于房地產(chǎn)的需隸在降息的過程中，人們對于經(jīng)濟前景普遍非常憂慮，居民收入預(yù)期進一步下降。同時房價的下跌也促使居民的觀望乃至拋售房產(chǎn)，進一步促進了房價的下跌。從圖2-11中可以看到，美國聯(lián)邦基金利率與美國住房價格存在強烈的反向作用。這說明，房地產(chǎn)泡沫的受貨幣政策的影響很大。

其次，近年來美國房地產(chǎn)的房屋價格與通脹率背道而馳。根據(jù)belke和wiedmann(2005)的觀點，房屋的價格增長應(yīng)與通脹率的走勢大致一樣。一般來說，從貨幣循環(huán)流的角度，當(dāng)通脹率高企的時候，投資者會以房地產(chǎn)作為一種投資工具以對沖貨幣隨時間的貶值。因此，房價增長率與通脹率相差的過大正是房屋根本價值與市場價值不相稱的表現(xiàn)。從圖2-10中，我們可以看到，1995年以來，美國的通脹率均保持了比較穩(wěn)定的水平，按道理說，從實體經(jīng)濟的角度，這意味著宏觀經(jīng)濟較為穩(wěn)定。但是，從1995年以來，美國房屋價格開始大幅背離通脹率，直到2005年，這一差距被放大到了最高點。房屋價格與通脹率背道而馳的加劇表明，盡管國家通貨膨脹并不明顯，但房地產(chǎn)領(lǐng)域仍聚集著大量的投機資金，而這，正是房地產(chǎn)泡沫化的一個重要征兆。

在我看來，美國這一次次級債危機的大背景，是上世紀以來的“金融自由化”。金融自由化加劇了貨幣在各個虛擬經(jīng)濟部門之間自由、快速地流動并投機、套利。毫無疑問，住房金融制度的改革和住房金融約束的放松，為大量貨幣流轉(zhuǎn)于房地產(chǎn)市場形成房地產(chǎn)泡沫提供了原材料。金融自由化使信貸約束放松，造成流入房地產(chǎn)市場的貨幣資金增加，也就是需求增加，在供給剛性的情況下，房地產(chǎn)價格的上漲，信貸約束的放松在很大程度上應(yīng)該對房地產(chǎn)泡沫負責(zé)。美國這一次次貸危機，本質(zhì)上是一種以資產(chǎn)價格泡沫破滅為特征的信用危機。房地產(chǎn)抵押貸款本來是一個信用產(chǎn)品，但是，由于金融自由化和近乎瘋狂的金融創(chuàng)新，由于管制的放松，由于法律的不到位、缺位或者刻意被規(guī)避，銀行的抵押貸款被給了一群沒有信用的人。信用標(biāo)準(zhǔn)的降低，次級債款越來越多，使銀行的信貸資金過度流入到了房地產(chǎn)市場，制造出了一個巨大的資產(chǎn)泡沫。

更重要的是，自上世紀80年代以來，作為一種金融創(chuàng)新，按揭證券化在美國經(jīng)歷了突飛猛進的發(fā)展。(見圖2-11)房地產(chǎn)市場和證券市場以及商業(yè)銀行等整個金融市場通過抵押貸款證券化、擔(dān)保債務(wù)憑證(cdo)等金融衍生產(chǎn)品緊緊聯(lián)接在一起。在按揭項目不斷進行證券化的過程中，銀行及其它機構(gòu)把原本一部分的借貸款及相對風(fēng)險轉(zhuǎn)移給按揭證券的持有者，由于證券可以在市場自由流通，在貨幣循環(huán)流的作用下，更多人可以間接投資于房地產(chǎn)市場，按揭證券的資金來源也不再只局限于本地的存款金額，也可以來自證券市場，毫無疑問。這又變向增加了房地產(chǎn)及其衍生品市場的資金來源渠道，在擴大房地產(chǎn)市場的影響范圍的同時，也在放大房地產(chǎn)的泡沫，在房地產(chǎn)市場不景氣的時候，房地產(chǎn)泡沫就會通過這種具有“傳遞”性質(zhì)的證券，將房地產(chǎn)領(lǐng)域內(nèi)的風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給固定收益市場。很容易理解，這是一整條的泡沫鐿信用泡沫一產(chǎn)品泡沫一資金泡沫一價格泡沫一市值泡沫。

3、泡沫的破滅：向?qū)嶓w經(jīng)濟的復(fù)歸

什么是房地產(chǎn)泡沫，我們知道，所謂泡沫指的是一種資產(chǎn)在一個連續(xù)的交易過程中陡然漲價，價格嚴重背離價值，在這時的經(jīng)濟中充滿了并不能反映物質(zhì)財富的貨幣泡沫。然而，實體經(jīng)濟是虛擬經(jīng)濟的基礎(chǔ)，虛擬資本雖有其獨特的定價方式，有其自身發(fā)展的規(guī)律，但決不能背離這個基礎(chǔ)而孤立的發(fā)展。如果虛擬資本的市場價格大大背離它的內(nèi)在投資價值，形成泡沫，而泡沫作為一種財富幻覺，終有醒來的一天，泡沫被擠出后，虛擬資本的價格會立刻回到其自身價值的水平之上。泡沫破滅之日，就是向?qū)嶓w經(jīng)濟復(fù)歸之時。從圖2-13中可以看到，在房價開始下跌的情況下，股票也開始下跌，泡沫破滅。虛擬經(jīng)濟逐漸向?qū)嶓w經(jīng)濟回歸還表現(xiàn)在美國住房投資占gdp的比重上。在圖2-14中，從2002年開始，美國住宅投資占gdp比重開始越過均值，比重逐年加大，這意味著，貨幣更多地流向房地產(chǎn)市場，最終的結(jié)果是造成了美國的房地產(chǎn)泡沫和由此而來的次級債危機。緊接著，2006年-2007年間，受次級債危機的影響，美國住宅投資占gdp的比重開始重返均值。

美國房地產(chǎn)泡沫的破滅對實體經(jīng)濟也造成了嚴重的影響，這主要體現(xiàn)在兩個方面。一是造成經(jīng)濟增長速度持續(xù)下滑甚至經(jīng)濟衰退。進入2008年以來，美國第一季度的gdp增長率為0.9％，第二季度為1.9％，第三季度為－0.3％，都遠低于去年的2.2％。從目前來看，雖然美國經(jīng)濟陷入長期、深度衰退的可能性不大，但是，中性的觀點認為，美國會經(jīng)歷2-3年的低迷期。二是失業(yè)率呈上升趨勢。自2008年1月份以來，受次貸危機的影響，美國非農(nóng)就業(yè)人數(shù)就開始下降。2008年10月份，美國非農(nóng)就業(yè)崗位減少24萬個，9月份則降28.4萬，8月份降127萬，這使得美國失業(yè)率升至6.5％，創(chuàng)下1994年以來最高紀錄。

五、政策含義與建議

通過傳統(tǒng)實體經(jīng)濟角度來分析房地產(chǎn)泡沫盡管有一定的解釋力，卻存在不可避免的缺陷?；诜康禺a(chǎn)市場的二重性，從虛擬經(jīng)濟和實體經(jīng)濟兩方面來看待房地產(chǎn)市場及其泡沫問題，則有著極大的理論和實踐意義。顯然，房地產(chǎn)泡沫的治理離不開貨幣金融政策的支持配合。加強與房地產(chǎn)市場相關(guān)的貨幣金融的控制和管理，特別是加強對信用的治理，防止大量貨幣積聚在房地產(chǎn)市場進行投機活動，消除房地產(chǎn)泡沫的貨幣根源，是治理房地產(chǎn)泡沫的關(guān)鍵。

事實上，以貨幣循環(huán)和金融自由化為切入點，通過對美國房地產(chǎn)泡沫的生成和破滅，以及美國次級債危機傳導(dǎo)過程的分析，證明了美國這一次的房地產(chǎn)泡沫不僅與實體經(jīng)濟有關(guān)，更與貨幣向房市的過度集中有關(guān)。對于我們國家，美國次貸危機的教訓(xùn)是兩方面的。首先，站在國內(nèi)的視角，我們應(yīng)逐漸認識到，金融自由化不是不切實際的金融創(chuàng)新，不是單純的放棄政府管制，而是改變政府管制的作用方式與政策工具；金融自由化所拋棄的僅僅是妨礙金融發(fā)展和經(jīng)濟增長的金融抑制政策，而不是放棄所有正當(dāng)而必需的金融體系游戲規(guī)則。事實上，要使得金融自由化導(dǎo)致真正的金融發(fā)展和經(jīng)濟增長，必須有一整套完善有效的法律規(guī)范和市場規(guī)則，以此來支撐金融體系的自由化過程。

其次，鑒于虛擬經(jīng)濟泡沫的破滅對實體經(jīng)濟造成的巨大影響，筆者還認為，有必要在二者之間構(gòu)筑一道防火墻。這里所指的防火墻，是指在當(dāng)前的貨幣政策的調(diào)控中，作為監(jiān)管部門的央行，應(yīng)特別關(guān)注虛擬資產(chǎn)價格，在有條件的情況下，應(yīng)建立起虛擬資產(chǎn)價格監(jiān)測等相關(guān)指標(biāo)體系。

實體經(jīng)濟論文:研究虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟關(guān)系

摘要:本文從討論虛擬資本入手,論述了虛擬經(jīng)濟的形成機理、發(fā)展和規(guī)模;接著研究了虛擬經(jīng)濟和實體經(jīng)濟之間的關(guān)系,側(cè)重研究了負面作用,即虛擬經(jīng)濟的過度膨脹會引發(fā)泡沫經(jīng)濟;隨后分析了我國經(jīng)濟中的泡沫風(fēng)險,并提出了對策建議。

關(guān)鍵詞:虛擬經(jīng)濟、泡沫經(jīng)濟

一、虛擬經(jīng)濟:形成機理、發(fā)展與規(guī)模

虛擬經(jīng)濟是與實體經(jīng)濟相對應(yīng)的概念。所謂實體經(jīng)濟是指物質(zhì)資料生產(chǎn)、銷售以及直接為此提供勞務(wù)所形成的經(jīng)濟活動,其主要構(gòu)成部分包括農(nóng)業(yè)、工業(yè)、交通運輸業(yè)、商業(yè)、建筑業(yè)、郵電業(yè)等產(chǎn)業(yè)部門。虛擬經(jīng)濟則不同,它是指與虛擬資本循環(huán)運動有關(guān)的經(jīng)濟活動,也即虛擬資本的持有和交易活動。因此,討論虛擬經(jīng)濟可以從虛擬資本入手。

所謂虛擬資本,是指與實際資本相分離的,本身無價值卻能帶來“剩余價值”、并具有獨立的價值增值運動規(guī)律的各種資本憑證。虛擬資本的形成是與貨幣的產(chǎn)生分不開的。貨幣開始是為突破物物交換的缺陷而產(chǎn)生的一種交換媒介,但貨幣發(fā)展到由紙幣取代金屬貨幣,成為一種價值符號以后,在交換媒介功能之外,又增加了價值儲藏功能,從而使貨幣轉(zhuǎn)化為資本成為可能。在信用關(guān)系出現(xiàn)后,資金借貸雙方聯(lián)系日益密切,資金需求者愿意向資金供給者支付利息,貨幣產(chǎn)生了“收益”,從而轉(zhuǎn)化為了虛擬資本(借貸資本)。借貸資本的大規(guī)模發(fā)展產(chǎn)生了銀行信用,為企業(yè)的發(fā)展提供融資便利。隨著經(jīng)濟的發(fā)展和科學(xué)技術(shù)的進步,企業(yè)的規(guī)模日益擴大,必然尋求新的融資渠道,于是股票和債券應(yīng)運而生,它們是最明顯的虛擬資本。在當(dāng)今全球經(jīng)濟發(fā)展過程中,虛擬資本呈現(xiàn)出越來越豐富的趨勢,資本的虛擬化程度越來越高。繼股票、債券之后,又出現(xiàn)了證券化資產(chǎn)和金融衍生產(chǎn)品。證券化資產(chǎn)是因資產(chǎn)證券化而發(fā)展起來的。銀行將住房抵押貸款、汽車抵押貸款、信用貸款等各種信貸資產(chǎn)經(jīng)過重新包裝后實行證券化,或者在一些低信用等級的證券中加入較高信用等級的證券,并用其作為抵押發(fā)行新的證券,從而提高資產(chǎn)的流動性。這樣等于是在本身就是虛擬資本的信貸資產(chǎn)及初級證券的基礎(chǔ)上,又產(chǎn)生的虛擬資本,大大提高了資本的虛擬化程度。金融衍生產(chǎn)品是虛擬化程度最高的金融產(chǎn)品,金融期貨、期權(quán)合約的買賣者并不真的擁有合同中規(guī)定數(shù)額的證券或貨幣,也不必在交易清算時真的買入或者賣出這些證券或貨幣。特別是指數(shù)期貨和期權(quán)交易,實際上是就指數(shù)的漲落打賭,無任何實際對應(yīng)物,是最徹底的虛擬資本。

與虛擬資本的發(fā)展相適應(yīng),從歷史和邏輯的角度來考察,虛擬經(jīng)濟的發(fā)展經(jīng)歷了以下幾個階段::

1、閑置貨幣資本化。這是虛擬經(jīng)濟的最初階段。例如,當(dāng)某人持有暫時不用的閑置貨幣,而另一人卻急需生產(chǎn)經(jīng)營資金時,前者便可將其閑置貨幣讓渡給后者去使用,后者則承諾對借入資金按期還本付息。在這種貨幣的直接借貸行為中,由于貸方并未從事現(xiàn)實的生產(chǎn)經(jīng)營,而是僅僅憑借代表借貸行為成立的借據(jù)或憑證獲取利息收益,因此,這種借據(jù)或借貸憑證便成為虛擬資本的雛形,貸方據(jù)以獲取利息收益的活動也就是一種虛擬的經(jīng)濟活動。

2、借貸行為中介化。這一階段的標(biāo)志就是銀行的產(chǎn)生。在這一時期,貨幣資金借貸主要不再是個人之間的直接借貸,而是表現(xiàn)為以銀行為中介的間接借貸。此時,對廣大的存款人而言,其持有的能夠帶來利息的存款憑證就是虛擬資本。因此,借貸行為的中介化實際上意味著虛擬經(jīng)濟活動的社會化,這種社會化由于能夠擴大社會的資金借貸規(guī)模,提高社會范圍內(nèi)資金的配置和使用效率,因而,對促進實體經(jīng)濟的發(fā)展具有重要意義。

3、證券交易的市場化。隨著股票、債券等有價證券的大量發(fā)行,客觀上要求形成一種便于有價證券實現(xiàn)流動性的機制或場所,于是,證券市場應(yīng)運而生。虛擬資本交易的市場化可以引導(dǎo)資金向預(yù)期收益較好的產(chǎn)業(yè)流動,從而有利于優(yōu)化社會資金的配置結(jié)構(gòu),提高社會資金的使用效率。

4、虛擬經(jīng)濟國際化。進入20世紀后,較大規(guī)模的跨國證券投資開始出現(xiàn),虛擬資本的發(fā)展由此進入新的階段。特別是第二次世界大戰(zhàn)后,在布雷頓森林協(xié)議和關(guān)貿(mào)總協(xié)定推動下最終形成的規(guī)模巨大的國際金融市場,更加便利了虛擬資本的跨國交易,從而使虛擬資本交易日益呈現(xiàn)為一種國際性的經(jīng)濟活動。虛擬經(jīng)濟活動的國際化可以促進資本在世界范圍內(nèi)的優(yōu)化配置,并使資本的使用效率進一步提高。

5、金融工具創(chuàng)新化。20

世紀60年代以后,虛擬經(jīng)濟進一步發(fā)展。一方面,國際性的貨幣市場、資本市場、外匯市場等規(guī)模進一步擴大,另一方面,包括各種金融期貨、期權(quán)等在內(nèi)的金融創(chuàng)新工具層出不窮。金融工具的創(chuàng)新化使得虛擬資本的交易規(guī)模達到前所未有的程度,并使虛擬經(jīng)濟越來越脫離實體經(jīng)濟而日益呈現(xiàn)為一個相對獨立的經(jīng)濟活動領(lǐng)域。

80年代以來,各主要工業(yè)國家的金融資產(chǎn)迅速膨脹,交易規(guī)模迭創(chuàng)新高,使得虛擬經(jīng)濟的運行愈發(fā)脫離實體經(jīng)濟而擴張。據(jù)報道,80年代以來,世界經(jīng)濟平均年增長率僅為3%左右,國際貿(mào)易平均年增長率為5%左右,但國際資本流動卻增加了25%,全球股票的總價值增加了250%。1997年全世界虛擬經(jīng)濟的總量已達140萬億美元,約為世界各國國內(nèi)生產(chǎn)總值總和(28.2萬億美元)的4倍。全世界虛擬資本每天的平均流動量已高達1.5億美元以上,約為世界日平均實際貿(mào)易額的50倍。可以預(yù)計,隨著電子商務(wù)和電子貨幣的發(fā)展,虛擬經(jīng)濟的規(guī)模還會膨脹。

二、虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟

從歷史的發(fā)展過程來看,實體經(jīng)濟是虛擬經(jīng)濟的歷史基礎(chǔ)和現(xiàn)實基礎(chǔ)。在虛擬經(jīng)濟和實體經(jīng)濟的關(guān)系中,實體經(jīng)濟是第一位的,虛擬經(jīng)濟是第二位的。虛擬經(jīng)濟是隨著實體經(jīng)濟的發(fā)展而產(chǎn)生和發(fā)展起來的,但同時也在自身的發(fā)展過程中極大地促進了實體經(jīng)濟的發(fā)展。一方面,金融自由化和金融深化(麥金農(nóng),1973;格利和肖,1960)不僅可以提高社會資源的配置效率、提高實體經(jīng)濟的運行效率;而且資本證券化和金融衍生工具提供的套期保值等服務(wù),還為實體經(jīng)濟提供了穩(wěn)定的經(jīng)營環(huán)境,降低實體經(jīng)濟的經(jīng)營成本和因價格或匯率波動引致的不確定性經(jīng)營風(fēng)險,使實體經(jīng)濟能夠穩(wěn)定增長。另一方面,虛擬經(jīng)濟自身產(chǎn)值的增加本身即促進了gdp的增長,虛擬經(jīng)濟的發(fā)展提供了大量就業(yè)機會,直接促進了第三產(chǎn)業(yè)的迅速發(fā)展。具體而言,虛擬經(jīng)濟對實體經(jīng)濟的促進作用主要體現(xiàn)在以下三個方面:

1、有助于提高社會資本的配置效率。金融市場的基本功能是實現(xiàn)資本在不同實體經(jīng)濟部門之間的優(yōu)化配置。通過發(fā)行并交易虛擬資本,發(fā)現(xiàn)虛擬資本所代表的權(quán)益價格,是實現(xiàn)增量資本在實體經(jīng)濟各部門之間優(yōu)化配置的主要誘導(dǎo)工具。同時,金融市場還為存量資本優(yōu)化配置提供了有效途徑,通過資產(chǎn)重組等產(chǎn)權(quán)交易,可以實現(xiàn)存量資本在不同實體經(jīng)濟部門之間的再次優(yōu)化配置,盤活因投資決策失誤或市場需求結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變而閑置的存量資本,提高社會資本的利用效率。

2、有助于分散企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險。其一,資本市場的發(fā)展和企業(yè)制度的創(chuàng)新,使企業(yè)的投資主體多元化、社會化,同時也使企業(yè)產(chǎn)權(quán)的所有權(quán)、經(jīng)營權(quán)和受益權(quán)相對分離,企業(yè)所有權(quán)的轉(zhuǎn)讓與處置對企業(yè)的經(jīng)營活動影響弱化,企業(yè)經(jīng)營的穩(wěn)定性增強。其二,資產(chǎn)證券化、abs(資產(chǎn)擔(dān)保證券)、期權(quán)交易等金融創(chuàng)新層出不窮,對企業(yè)資金安排、投資選擇、規(guī)避經(jīng)營風(fēng)險等具有重要影響,如通過期貨市場套期保值和外匯掉期業(yè)務(wù),可使企業(yè)有效規(guī)避市場價格波動和匯率變動帶來的經(jīng)營風(fēng)險,降低企業(yè)生產(chǎn)成本等。

3、虛擬經(jīng)濟規(guī)模的擴張,在增加gdp規(guī)模的同時,也提供了大量的就業(yè)機會。在虛擬經(jīng)濟日益發(fā)揮出對實體經(jīng)濟巨大的促進作用的同時,虛擬經(jīng)濟自身亦取得了突飛猛進的發(fā)展。與1980年相比,1996年西方主要工業(yè)國家和新興工業(yè)化國家金融資產(chǎn)總額均成倍增長,特別是亞洲新興工業(yè)化國家金融資產(chǎn)的增長迅猛,并帶動了相關(guān)服務(wù)業(yè)的發(fā)展,成為各國經(jīng)濟發(fā)展的重要推動力之一。

但是,虛擬經(jīng)濟在帶來巨大收益的同時,也隱藏著極大的風(fēng)險。這是因為:虛擬經(jīng)濟要正常運轉(zhuǎn),需與實體經(jīng)濟的規(guī)模相適應(yīng)。然而,虛擬經(jīng)濟在其自身發(fā)展過程中,卻越來越表現(xiàn)出相對獨立性。在證券市場中,人們對于證券市場未來價格的預(yù)期往往并不是基于公司的財務(wù)狀況,而是基于一種心理預(yù)期和想象空間。這種投機者的“市場接力棒理論”(金德爾伯格,《新帕爾格雷夫經(jīng)濟學(xué)大辭典》),生動地描述了投機者普遍存在的“博傻心理”,即投機者見到大家都看好某一金融資產(chǎn),自己也加入這一行列,期望自己的“接力棒”下傳,由于大家有相同的預(yù)期,在相反的預(yù)期未形成主流之前,市場接力棒就不乏接手者,從而帶來市場的火爆,使市場價格脫離客觀價值,形成泡沫。前面所提及的虛擬化程度較高的證券化資產(chǎn)和金融衍生產(chǎn)品,更是在虛擬資本基礎(chǔ)上的再次虛擬化,幾乎與實體經(jīng)濟沒有聯(lián)系,易形成泡沫是顯而易見的。此外,投資中也可能存在著泡沫成分。企業(yè)為解決

資金不足問題,可以向銀行貸款,也可以發(fā)行股票和債券。但一旦企業(yè)經(jīng)營不善,或遇到經(jīng)濟全面衰退,企業(yè)破產(chǎn)倒閉,實際資本創(chuàng)造的“價值”得不到實現(xiàn),企業(yè)先期的銀行貸款和股票債券等虛擬資本較之實際資本來說,就成了空中樓閣。實際上也是一種泡沫。

經(jīng)濟中出現(xiàn)泡沫并不意味著泡沫經(jīng)濟的出現(xiàn),經(jīng)濟泡沫對經(jīng)濟有一定的刺激作用,并且可以通過市場供求機制而自動恢復(fù)均衡,只有當(dāng)虛擬經(jīng)濟中的泡沫成分不斷加重,資產(chǎn)價格普遍大幅度地偏離或完全脫離由實體經(jīng)濟因素決定的資產(chǎn)價格時,才會導(dǎo)致泡沫經(jīng)濟。泡沫經(jīng)濟會扭曲資源配置,降低資源配置的效率;泡沫經(jīng)濟所造成的虛假繁榮現(xiàn)象,會扭曲消費行為,惡化國際收支,破壞經(jīng)濟均衡;泡沫經(jīng)濟所造成的混亂的信用關(guān)系,會影響金融系統(tǒng)的運行,最終導(dǎo)致金融危機,并引發(fā)整個社會的經(jīng)濟危機。譬如1978-1981年發(fā)生在墨西哥的泡沫經(jīng)濟,在1981年股市崩潰之后,引發(fā)了嚴重的金融危機、債務(wù)危機和持續(xù)的通貨膨脹,導(dǎo)致大批企業(yè)和個人破產(chǎn),失業(yè)率上升,社會貧富差距增大,整個墨西哥經(jīng)濟一片蕭條;80年代日本房地產(chǎn)和股市泡沫的迸裂同樣使經(jīng)濟實力雄厚的日本經(jīng)濟陷入長期衰退之中,至今難以自拔,所謂的“日本神話”由此破滅。

泡沫經(jīng)濟的產(chǎn)生有主觀和客觀兩方面的原因。從主觀上看,主要是由金融投機引起的。人們在“博傻”心理支配下,金融資產(chǎn)價格越高越買,越買價格越高,導(dǎo)致金融市場超常規(guī)膨脹,引發(fā)泡沫經(jīng)濟。從客觀上看,實體經(jīng)濟的內(nèi)在失衡是導(dǎo)致泡沫經(jīng)濟的根本原因,由東南亞金融危機中可見一斑。發(fā)展中國家在實體經(jīng)濟實力不強、結(jié)構(gòu)性問題突出的情況下,金融市場過度開放,會導(dǎo)致虛擬經(jīng)濟過度膨脹,引發(fā)泡沫經(jīng)濟。七十年代以后,東南亞等地區(qū)國家經(jīng)濟快速增長,成為新興工業(yè)化國家。受金融深化理論的誤導(dǎo),上述各國相繼開放金融市場,企圖通過金融完全自由化,依靠虛擬經(jīng)濟的快速發(fā)展刺激實體經(jīng)濟的持續(xù)高速增長;但由于實體經(jīng)濟的發(fā)展水平偏低,且存在諸多結(jié)構(gòu)性問題,虛擬經(jīng)濟過快發(fā)展超過了實體經(jīng)濟發(fā)展的內(nèi)在需求,最終引發(fā)了泡沫經(jīng)濟并導(dǎo)致了一系列金融危機。以泰國為例,泰國工業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施落后、建設(shè)資金匱乏、出口以資源型產(chǎn)品而非資本密集和技術(shù)密集型產(chǎn)品為主,雖然泰國政府力主投資并著重發(fā)展重化工業(yè)和高科技產(chǎn)業(yè),但受教育和科技水平限制,嚴重制約了泰國的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級。在實體經(jīng)濟存在比較嚴重的結(jié)構(gòu)性問題和金融監(jiān)管水平不高的情況下,泰國政府卻在財政政策、貨幣政策和外匯管理上推行了一系列激進的改革措施,加速了金融自由化和對外開放步伐,使虛擬經(jīng)濟發(fā)展速度大大超過了該國實體經(jīng)濟發(fā)展速度,特別是短期外資大量流入,且被投入到房地產(chǎn)和股市炒作而非實體經(jīng)濟領(lǐng)域,使泰國經(jīng)濟的泡沫化現(xiàn)象日趨嚴重,并成為東南亞金融危機的導(dǎo)火索。

三、我國經(jīng)濟中的泡沫風(fēng)險

我國長期以來實行計劃經(jīng)濟,商品價格由國家決定,基本不受市場影響,而且金融交易近乎為零,基本不存在泡沫現(xiàn)象。但進入90年代以來,深滬股市的建立和房地產(chǎn)市場的開放,使“泡沫”的威力大大發(fā)揮出來。

我國股票二級市場上的泡沫是眾所周知的。我國股市上有很多股票的市盈率都達到50倍以上,大大高于美國的水平(nasdaq的平均市盈率雖已經(jīng)高達90倍,但美國工業(yè)類股票的平均pe(市盈率)僅為25倍,運輸業(yè)股份的pe平均為12倍,銀行業(yè)平均為13倍,公用事業(yè)股為20倍)。今年st板塊的幾番上漲,也有利地說明了我國股市的投機性強,不可避免地會引發(fā)泡沫。

在股市泡沫嚴重膨脹的同時,也出現(xiàn)了房地產(chǎn)泡沫。股市泡沫較之房地產(chǎn)泡沫,猶如小巫見大巫,這是由于體制漏洞而導(dǎo)致的瘋狂炒作的結(jié)果。而且,股市炒作的參與者絕大多數(shù)是居民個人,而房地產(chǎn)的炒作主要是由有實力的企業(yè)進行的,資金量大,泡沫膨脹更加厲害。時至今日,房地產(chǎn)泡沫導(dǎo)致的后果依然是觸目驚心的。

股市泡沫和房地產(chǎn)泡沫都是泡沫的表現(xiàn)形式。在我國,除了這兩種泡沫以外,還存在更嚴重的泡沫形式,即由于實體經(jīng)濟結(jié)構(gòu)存在問題,國有企業(yè)大面積虧損而造成的泡沫。這種泡沫集中反映在銀行的不良貸款上。目前,我國企業(yè)融資以間接融資為主,銀行作為中介為企業(yè)提供資金融通。只有企業(yè)經(jīng)濟效益好,銀行、存款人和企業(yè)之間的資金循環(huán)才能正常進行。企業(yè)效益不佳則會給銀行帶來風(fēng)險。若企業(yè)進行破產(chǎn)清算,清算價值無法還清貸款,銀行會出現(xiàn)壞帳,若拖欠貸款,則會形成呆帳。企業(yè)風(fēng)險只是單個風(fēng)險,但當(dāng)它通過不良貸款轉(zhuǎn)

嫁給銀行以后,就成為金融系統(tǒng)風(fēng)險。我國企業(yè)由于體制原因、經(jīng)營管理不善所導(dǎo)致的銀行大量不良資產(chǎn)的存在,使我國經(jīng)濟潛藏了危機。

四、結(jié)論和建議

以麥金農(nóng)、格利和肖為代表的眾多經(jīng)濟學(xué)家認為,金融活動對經(jīng)濟增長的貢獻隨著金融深化而不斷增加,因此主張通過金融自由化和金融深化促進經(jīng)濟增長。但經(jīng)濟發(fā)展的事實表明,這一主張是片面的。西方發(fā)達國家自80年代以來已相繼實現(xiàn)金融自由化,金融深化程度不斷提高,金融資產(chǎn)總量迅速膨脹,目前均已大幅度超過本國的gdp,但在金融資產(chǎn)規(guī)模迅速擴張的同時,gdp并沒有隨之快速增長,其增長速度反而有所下降,而且,在歐洲還引發(fā)了90年代的貨幣危機,在日本則產(chǎn)生了嚴重的泡沫經(jīng)濟現(xiàn)象。許多發(fā)展中國家如泰國、馬來西亞等在80年代中后期推行金融自由化之后,金融深化程度迅速提高、虛擬經(jīng)濟膨脹速度超過發(fā)達國家,經(jīng)濟的泡沫化現(xiàn)象日益嚴重,并引發(fā)了一系列的金融危機。

金融深化和金融自由化確實能帶來更大的經(jīng)濟效益,但盲目的金融深化和金融自由化卻會帶來極大的風(fēng)險。因此,在我國這樣一個內(nèi)部經(jīng)濟存在一系列問題的發(fā)展中國家,金融深化以及金融自由化的進程應(yīng)當(dāng)慎重,我國對金融市場的開放應(yīng)是逐步的。我們應(yīng)當(dāng)下大力氣進行國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整以及金融體系的完善,以適應(yīng)加入wto后的國際環(huán)境。應(yīng)從以下幾個方面著手:

1、 在加快資本市場規(guī)范化建設(shè)的同時,應(yīng)著力加快資本市場的發(fā)展。這不僅包括擴大證券品種的規(guī)模,也不僅包括增加新的證券品種,而且包括拓展和開辟新的市場,擴大居民投資渠道和企業(yè)獲得資本性資金的渠道。其中,存量股份制、債權(quán)轉(zhuǎn)為社會股權(quán)、將建設(shè)國債建立在運用資本經(jīng)營方式運作國有資產(chǎn)的基礎(chǔ)上等,都是應(yīng)當(dāng)重視的具體措施。

2、 積極推進創(chuàng)業(yè)投資,加快高科技產(chǎn)業(yè)化步伐。知識經(jīng)濟是將知識轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟的過程。在這個過程中,創(chuàng)業(yè)投資的功能極為重要。在資本市場的配合下,積極推進我國新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展,調(diào)整國家的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)。

3、 積極創(chuàng)造條件,促進實物經(jīng)濟的貨幣化和資產(chǎn)證券化。實物的貨幣化和資產(chǎn)證券化,是市場經(jīng)濟發(fā)展的必然產(chǎn)物。實物的非貨幣化,有著諸多弊端;資產(chǎn)的非證券化,嚴重限制著資產(chǎn)的準(zhǔn)確定價和資產(chǎn)存量的盤活。

4、 加強金融監(jiān)管,防范金融風(fēng)險。加強金融監(jiān)管,關(guān)鍵的問題是,運用何種機制和規(guī)范。在雙重體制并存的條件下,運用計劃經(jīng)濟機制,雖一時抑制了某些現(xiàn)象,但不利于金融市場的成長,結(jié)果可能造成更大的風(fēng)險。為此,應(yīng)特別重視運用符合市場經(jīng)濟的規(guī)則,強化金融監(jiān)管。

實體經(jīng)濟論文:虛擬經(jīng)濟、泡沫經(jīng)濟與實體經(jīng)濟

虛擬經(jīng)濟是市場經(jīng)濟高度發(fā)達的產(chǎn)物，是現(xiàn)代市場經(jīng)濟不可或缺的重要組成部分。實體經(jīng)濟的發(fā)展、經(jīng)濟機制運行效率的提高，均與虛擬經(jīng)濟的擴張發(fā)展密切相關(guān)，但虛擬經(jīng)濟過度膨脹又會引致泡沫經(jīng)濟，損害實體經(jīng)濟的發(fā)展。近年來，拉美和東南亞地區(qū)的新興工業(yè)化國家在金融自由化過程中，由于虛擬經(jīng)濟過度膨脹引致了比較嚴重的泡沫經(jīng)濟，導(dǎo)致了一系列的金融危機，不僅對有關(guān)國家經(jīng)濟發(fā)展產(chǎn)生了巨大破壞作用，也對世界經(jīng)濟形成了很大沖擊；即使經(jīng)濟發(fā)達國家也存在諸多泡沫經(jīng)濟的隱患，日本的泡沫經(jīng)濟破滅后，至今未恢復(fù)增長；美國經(jīng)濟不斷積聚的泡沫成分，讓全球經(jīng)濟界人士忐忑不安。如何防止虛擬經(jīng)濟過度膨脹引致泡沫經(jīng)濟，已成為國際經(jīng)濟學(xué)界的熱點。目前，我國正處于金融體制改革的關(guān)鍵時期，加入wto后，金融服務(wù)業(yè)將被迫對外開放，金融自由化和金融深化進程將日益加快，研究虛擬經(jīng)濟、泡沫經(jīng)濟與實體經(jīng)濟的關(guān)聯(lián)機制，以便在充分發(fā)揮金融深化對我國經(jīng)濟增長的促進作用的同時，防止金融深化過程中發(fā)生虛擬經(jīng)濟過度膨脹進而引發(fā)泡沫經(jīng)濟問題，已成為當(dāng)前迫切需要解決的的重要課題。

一、虛擬經(jīng)濟、泡沫經(jīng)濟與實體經(jīng)濟的涵義

實體經(jīng)濟是指物質(zhì)產(chǎn)品、精神產(chǎn)品的生產(chǎn)、銷售、及提供相關(guān)服務(wù)的經(jīng)濟活動，不僅包括農(nóng)業(yè)、能源、交通運輸、郵電、建筑等物質(zhì)生產(chǎn)活動，也包括了商業(yè)、教育、文化、藝術(shù)、體育等精神產(chǎn)品的生產(chǎn)和服務(wù)。

虛擬經(jīng)濟是指相對獨立于實體經(jīng)濟之外的虛擬資本的持有和交易活動。虛擬資本是市場經(jīng)濟中信用制度和貨幣資本化的產(chǎn)物，包括銀行信貸信用如期票和匯票、有價證券如股票和債券、產(chǎn)權(quán)、物權(quán)及各種金融衍生品等。隨著市場經(jīng)濟的不斷發(fā)展，社會分工和專業(yè)化程度不斷提高，經(jīng)濟的貨幣化程度不斷加深，金融活動占總經(jīng)濟活動的比例也越來越大，金融深化的程度日益提高，其結(jié)果是資本證券化和金融衍生工具大量創(chuàng)新。由于證券市場和金融衍生工具交易中存在大量的投機活動，金融市場的交易額和金融活動本身的產(chǎn)值迅速增長，形成規(guī)模不斷擴張的虛擬經(jīng)濟。

泡沫經(jīng)濟是指虛擬經(jīng)濟過度膨脹引致的股票和房地產(chǎn)等長期資產(chǎn)價格迅速的膨脹，是虛擬經(jīng)濟增長速度超過實體經(jīng)濟增長速度所形成的整個經(jīng)濟虛假繁榮的現(xiàn)象。其形成過程為一種或一系列資產(chǎn)在一個連續(xù)過程中陡然漲價，價格上漲的預(yù)期吸引了大量新的買主，這些新買主一般只是想通過投機獲取價差、牟取利潤，而對所買賣的資產(chǎn)的實際使用價值或盈利能力不感興趣；由于新買主的不斷介入，價格節(jié)節(jié)攀升，形成泡沫經(jīng)濟現(xiàn)象；一旦價格上漲的預(yù)期發(fā)生逆轉(zhuǎn)，價格暴跌，泡沫破裂，便引發(fā)金融危機并導(dǎo)致整個經(jīng)濟衰退。歷史上著名的泡沫經(jīng)濟案例有1636年發(fā)生的荷蘭郁金香泡沫、1791??1720年發(fā)生的巴黎密西西比泡沫、在倫敦發(fā)生的南海泡沫等，近年來發(fā)生的典型的泡沫經(jīng)濟案例拉美地區(qū)的金融危機、東南亞金融危機、日本金融危機等。

在討論泡沫經(jīng)濟時應(yīng)嚴格區(qū)分泡沫經(jīng)濟和經(jīng)濟泡沫，泡沫經(jīng)濟并不等于經(jīng)濟泡沫。經(jīng)濟泡沫是指在經(jīng)濟發(fā)展過程中經(jīng)常出現(xiàn)的不均衡現(xiàn)象，具體表現(xiàn)為上下起伏的經(jīng)濟周期。二者的主要區(qū)別在于，市場機制會對經(jīng)濟泡沫起制衡作用，無論速度快慢，最終在市場機制作用下總會出現(xiàn)一個均衡點，突出表現(xiàn)為價格上升，需求將下降。但市場機制對泡沫經(jīng)濟則無能為力，因為泡沫經(jīng)濟中根本不存在這樣的均衡點，突出表現(xiàn)為價格上升，需求隨之上升，市場充溢著買漲不買落的投機氣氛，泡沫經(jīng)濟運行不遵循市場的基本運行原則，是市場失靈的特殊典型。1846??1847年英國鐵路狂熱，1919??1920年倫敦和紐約股票和商品價格暴漲暴跌，1920??1923年德國物價劇烈波動，1982年黃金價格從每盎司850美元跌至350美元等，均是比較典型的經(jīng)濟泡沫的案例。

二、虛擬經(jīng)濟的特征

虛擬經(jīng)濟是市場經(jīng)濟高度發(fā)達的產(chǎn)物，以服務(wù)于實體經(jīng)濟為最終目的。隨著虛擬經(jīng)濟迅速發(fā)展，其規(guī)模已超過實體經(jīng)濟，成為與實體經(jīng)濟相對獨立的經(jīng)濟范疇。與實體經(jīng)濟相比，虛擬經(jīng)濟具有明顯不同的特征，概括起來，主要表現(xiàn)為高度流動性、不穩(wěn)定性、高風(fēng)險性和高投機性等四個方面。

1、高度流動性。實體經(jīng)濟活動的實現(xiàn)需要一定的時間和空間，即使在信息技術(shù)高度發(fā)達的今天，其從生產(chǎn)到實現(xiàn)需求均需要耗費一定的時間。但虛擬經(jīng)濟是虛擬資本的持有與交易活動，只是價值符號的轉(zhuǎn)移，相對于實體經(jīng)濟而言，其流動性很高；隨著信息技術(shù)的快速發(fā)展，股票、有價證券等虛擬資本無紙化、電子化，其交易過程在瞬間即刻完成。正是虛擬經(jīng)濟的高度流動性，提高了社會資源配置和再配置的效率，使其成為現(xiàn)代市場經(jīng)濟不可或缺的組成部分。

2、不穩(wěn)定性。虛擬經(jīng)濟相對實體經(jīng)濟而言，具有較強的不穩(wěn)定性。這是由由虛擬經(jīng)濟自身所決定的，虛擬經(jīng)濟自身具有的虛擬性，使得各種虛擬資本在市場買賣過程中，價格的決定并非象實體經(jīng)濟價格決定過程一樣遵循價值規(guī)律，而是更多地取決于虛擬資本持有者和參與交易者對未來虛擬資本所代表的權(quán)益的主觀預(yù)期，而這種主觀預(yù)期又取決于宏觀經(jīng)濟環(huán)境、行業(yè)前景、政治及周邊環(huán)境等許多非經(jīng)濟因素，增加了虛擬經(jīng)濟的不穩(wěn)定性。

3、高風(fēng)險性。由于影響虛擬資本價格的因素眾多，這些因素自身變化頻繁、無常，不遵循一定之規(guī)，且隨著虛擬經(jīng)濟的快速發(fā)展，其交易規(guī)模和交易品種不斷擴大，使虛擬經(jīng)濟的存在和發(fā)展變得更為復(fù)雜和難以駕駑，非專業(yè)人士受專業(yè)知識、信息采集、信息分析能力、資金、時間精力等多方面限制，虛擬資本投資成為一項風(fēng)險較高的投資領(lǐng)域，尤其是隨著各種風(fēng)險投資基金、對沖基金等大量投機性資金的介入，加劇了虛擬經(jīng)濟的高風(fēng)險性。

4、高投機性。有價證券、期貨、期權(quán)等虛擬資本的交易雖然可以作為投資目的，但也離不開投機行為，這是市場流動性的需要所決定的。隨著電子技術(shù)和網(wǎng)絡(luò)高科技的迅猛發(fā)展，巨額資金劃轉(zhuǎn)、清算和虛擬資本交易均可在瞬間完成，這為虛擬資本的高度投機創(chuàng)造了技術(shù)條件，提供了技術(shù)支持。越是在新興和發(fā)展不成熟、不完善、市場監(jiān)管能力越差，防范和應(yīng)對高度投機行為的措施、力度越差的市場，虛擬經(jīng)濟越具有更高的投機性，投機性游資也越容易光顧這樣的市場，達到通過短期投機，賺取暴利的目的。

三、虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟的內(nèi)在聯(lián)系

虛擬經(jīng)濟和實體經(jīng)濟是相對獨立的兩個經(jīng)濟范疇，二者之間是相互依存、相互制約的關(guān)系。虛擬經(jīng)濟的產(chǎn)生源于實體經(jīng)濟發(fā)展的內(nèi)在需求，無論虛擬經(jīng)濟發(fā)展多快、規(guī)模多大，其根本是為實體經(jīng)濟服務(wù)，實體經(jīng)濟是虛擬經(jīng)濟存在和發(fā)展的基礎(chǔ)，沒有實體經(jīng)濟，則虛擬經(jīng)濟將無從談起，即實體經(jīng)濟是第一性的，虛擬經(jīng)濟是第二性的。同時，實體經(jīng)濟的發(fā)展又離不開虛擬經(jīng)濟。虛擬經(jīng)濟中的貨幣、資金、電子貨幣、股票、債券、abs等金融工具，已經(jīng)滲透到實體經(jīng)濟的各個環(huán)節(jié)，實體經(jīng)濟的正常運轉(zhuǎn)和快速發(fā)展，離不開虛擬經(jīng)濟的支持，落后的虛擬經(jīng)濟會成為快速發(fā)展的實體經(jīng)濟的障礙。

但是，我們應(yīng)看到，虛擬經(jīng)濟的發(fā)展必須與實體經(jīng)濟發(fā)展相適應(yīng)，虛擬經(jīng)濟的超前發(fā)展，并不能帶動實體經(jīng)濟的超速發(fā)展，款增加了20％以上。由于大量新增資金并未投入實體經(jīng)濟部門，而是流入了股市和房地產(chǎn)市場，導(dǎo)致投機活動日益猖獗，并使日本經(jīng)濟迅速泡沫化：日經(jīng)指數(shù)1985年為12000點，1986年開始急劇上升，到1989年底已突破39000點，四年之內(nèi)翻了二倍多；日本土地價格以1980年為100，1985年上升為154，1990年上升為626，日本土地面積只有37萬平方公里，按當(dāng)時市值計算，1990年日本的土地總值已達15萬億美元，比美國土地資產(chǎn)總值多四倍（美國土地面積為937萬平方公里），相當(dāng)于日本國內(nèi)生產(chǎn)總值的五倍多。日本的泡沫經(jīng)濟與其貨幣政策的失誤是密切有關(guān)的。

2、銀行等金融機構(gòu)信貸擴張過度，金融資產(chǎn)質(zhì)量低下，大量呆賬、壞賬的存在是引發(fā)泡沫經(jīng)濟的重要原因。銀行等金融機構(gòu)在追逐高利率的利益驅(qū)動下，放松金融監(jiān)管和金融審查，銀行信貸過度擴張，大量信貸缺乏必要的可行性論證，貸款抵押品手段非常軟弱，許多貸款以被高估的股票和房地產(chǎn)作抵押，當(dāng)泡沫經(jīng)濟迸裂，股票和房地產(chǎn)價值回歸其合理價格時，被抵押在銀行等金融機構(gòu)的股票和房地產(chǎn)等抵押品出現(xiàn)大量縮水，不僅高息無法收回，而且貸款本金亦難以到期收回，致使銀行等金融機構(gòu)帳面出現(xiàn)大量呆賬、壞賬，金融資產(chǎn)質(zhì)量低下，當(dāng)廣大民眾對銀行等金融機構(gòu)失去信心，便會發(fā)生擠提，致使銀行等金融機構(gòu)出現(xiàn)流動性危機，進而引發(fā)金融危機。如泰國銀行壞帳占銀行總信貸的比例，1996年為9.8%，到1997年就上升為11.9%，1997年8月國際債信評價機構(gòu)認為，泰國金融貸款中25%付不出利息。銀行體系存在的大量呆帳、壞帳已經(jīng)嚴重扭曲了泰國的金融體系，積聚了極大的金融風(fēng)險，引暴了金融危機。

3、發(fā)展中國家在實體經(jīng)濟實力不強、結(jié)構(gòu)性問題突出的情況下，金融市場過度開放，會導(dǎo)致虛擬經(jīng)濟過度膨脹，引發(fā)泡沫經(jīng)濟。七十年代以后，拉美和東南亞等地區(qū)國家經(jīng)濟快速增長，成為新興工業(yè)化國家。受金融深化理論的誤導(dǎo)，上述各國相繼開放金融市場，企圖通過金融完全自由化，依靠虛擬經(jīng)濟的快速發(fā)展刺激實體經(jīng)濟的持續(xù)高速增長；但由于實體經(jīng)濟的發(fā)展水平偏低，且存在諸多結(jié)構(gòu)性問題，虛擬經(jīng)濟過快發(fā)展超過了實體經(jīng)濟發(fā)展的內(nèi)在需求，最終引發(fā)了泡沫經(jīng)濟并導(dǎo)致了一系列金融危機。以泰國為例，泰國在工業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施落后、建設(shè)資金匱乏、出口以資源型產(chǎn)品而非資本密集和技術(shù)密集型產(chǎn)品為主，雖然泰國政府力主投資并著重發(fā)展重化工業(yè)和高科技產(chǎn)業(yè)，但受教育和科技水平限制，嚴重制約了泰國的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級。在實體經(jīng)濟存在比較嚴重的結(jié)構(gòu)性問題和金融監(jiān)管水平不高的情況下，泰國政府卻在財政政策、貨幣政策和外匯管理上推行了一系列激進的改革措施，加速了金融自由化和對外開放步伐，使虛擬經(jīng)濟發(fā)展速度大大超過了該國實體經(jīng)濟發(fā)展速度，特別是短期外資大量流入，且被投入到房地產(chǎn)和股市炒作而非實體經(jīng)濟領(lǐng)域，使泰國經(jīng)濟的泡沫化現(xiàn)象日趨嚴重，并成為東南亞金融危機的導(dǎo)火索。

1980-1996年期間亞洲新興工業(yè)化國家金融資產(chǎn)占gdp<的比例（％）

資料來源：國際貨幣基金組織，《國際金融統(tǒng)計年鑒1997》

4、國際游資的大量存在也是產(chǎn)生泡沫經(jīng)濟的重要因素。國際游資屬于短期投機資本。從新興工業(yè)化國家泡沫經(jīng)濟的形成及其破裂過程看，國際游資在其中起到了推波助瀾的作用。由于新興工業(yè)化國家經(jīng)濟增長較快，金融市場開放度較高，且在金融監(jiān)管方面經(jīng)驗不足，使國際游資有了大肆進行投機牟取暴利的機會。

1988-1997年新興工業(yè)化國家股票證券投資流入（億現(xiàn)價美元）

資料來源：世界銀行《99年世行發(fā)展指標(biāo)》

虛擬經(jīng)濟的過度膨脹必然引發(fā)泡沫經(jīng)濟，但并非說虛擬經(jīng)濟快速發(fā)展中形成的經(jīng)濟泡沫即為泡沫經(jīng)濟。由于美國經(jīng)濟對世界經(jīng)濟發(fā)展舉足輕重，且美國股市最近持續(xù)高漲，引致全球經(jīng)濟學(xué)界對美國經(jīng)濟是否泡沫化的擔(dān)憂。事實上，美國目前僅僅是存在一些經(jīng)濟泡沫，整體經(jīng)濟并未泡沫化：其一是美國經(jīng)濟的持續(xù)強勁增長，是由實體經(jīng)濟中高科技、信息產(chǎn)業(yè)的迅速發(fā)展帶動的，80年代之后一直維持較低的通貨膨脹率（80年代后為5％，90年代為1－2％，目前為1.5％，失業(yè)率不斷降低，98年跌至4.3％，消費持續(xù)旺盛，兼并收購浪潮風(fēng)起云涌等，使美國實體經(jīng)濟穩(wěn)步、持續(xù)增長，足以支撐美國虛擬經(jīng)濟中的金融泡沫；其二是美國虛擬經(jīng)濟中存在一些金融泡沫是合理的。首先，美國股市雖然頻頻創(chuàng)出新高，但主要是由nastaq科技股的強勁上揚所帶動，工業(yè)、運輸業(yè)、銀行業(yè)等行業(yè)的股票走勢較為平穩(wěn)。nastaq的平均市盈率雖已經(jīng)高達90倍，但以美國工業(yè)類股票的平均pe（市盈率）僅為25倍，運輸業(yè)股份的pe平均為12倍，銀行業(yè)平均為13倍，公用事業(yè)股平均為20倍，均處于合理區(qū)間，不能僅僅因為一個科技股板塊市盈率偏高而認為泡沫成分過大。其次，科技股板塊整體市盈率偏高具有一定的合理性。根據(jù)現(xiàn)代的現(xiàn)金流量模型，股票價格更多地反映了投資者對該企業(yè)的成長性的預(yù)期，股票的內(nèi)在價值由擁有這種資產(chǎn)的投資者在未來時期所預(yù)期并接受的現(xiàn)金流所決定，等于預(yù)期現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值。其公式為：

v＝d1÷〔1＋k〕

若按此方法計算，除個別市盈率過高的股票，如有的科技股市盈率達2900倍，存在過度投機現(xiàn)象，大多數(shù)科技股若長期保持現(xiàn)在的增長勢頭，則美國科技股的定價尚不太高。其三，美國擁有全球最為健全、規(guī)范、高效的金融體系，具有較高的金融監(jiān)管水平，金融機構(gòu)資產(chǎn)質(zhì)量較好，抗風(fēng)險能力普遍較強。因此，美國經(jīng)濟雖然存在一定的金融泡沫，但并未泡沫化。

反而會引發(fā)泡沫經(jīng)濟，而泡沫經(jīng)濟破裂又會引致金融危機，對實體經(jīng)濟發(fā)展造成巨大破壞。以edwards.shaw為代表的眾多經(jīng)濟學(xué)家認為，金融活動對經(jīng)濟增長的貢獻隨著金融深化而不斷增加，因此主張通過金融自由化和金融深化促進經(jīng)濟增長。但經(jīng)濟發(fā)展的事實表明，這一主張是片面的。西方發(fā)達國家自80年代以來已相繼實現(xiàn)金融自由化，金融深化程度不斷提高，金融資產(chǎn)總量迅速膨脹，目前均已大幅度超過本國的gdp，但在金融資產(chǎn)規(guī)模迅速擴張的同時，gdp并沒有隨之快速增長，其增長速度反而有所下降，而且，在歐洲還引發(fā)了90年代的貨幣危機，在日本則產(chǎn)生了嚴重的泡沫經(jīng)濟現(xiàn)象。許多發(fā)展中國家如泰國、馬來西亞等在80年代中后期推行金融自由化之后，金融深化程度迅速提高、虛擬經(jīng)濟膨脹速度超過發(fā)達國家，經(jīng)濟的泡沫化現(xiàn)象日益嚴重，并引發(fā)了一系列的金融危機。隨著全球經(jīng)濟一體化和金融一體化程度不斷加強，這些金融危機的發(fā)生，不僅對本國實體經(jīng)濟產(chǎn)生了巨大損害，還通過國際貿(mào)易、匯率變動以及資本流動等渠道，對周邊國家甚至整個世界經(jīng)濟產(chǎn)生巨大沖擊，形成區(qū)域性或世界性金融危機。

四、虛擬經(jīng)濟的功能及其對實體經(jīng)濟運行的影響

虛擬經(jīng)濟對實體經(jīng)濟的發(fā)展具有巨大的促進作用。一方面，金融自由化和金融深化不僅可以提高社會資源的配置效率、提高實體經(jīng)濟的運行效率；而且資本證券化和金融衍生工具提供的套期保值等服務(wù)，還為實體經(jīng)濟提供了穩(wěn)定的經(jīng)營環(huán)境，降低實體經(jīng)濟的經(jīng)營成本和因價格或匯率波動引致的不確定性經(jīng)營風(fēng)險，使實體經(jīng)濟能夠穩(wěn)定增長。另一方面，虛擬經(jīng)濟自身產(chǎn)值的增加本身即促進了gdp的增長，虛擬經(jīng)濟的發(fā)展提供了大量就業(yè)機會，直接促進了第三產(chǎn)業(yè)的迅速發(fā)展。具體而言，虛擬經(jīng)濟對實體經(jīng)濟的促進作用主要體現(xiàn)在以下四個方面：

1、有助于提高社會資本的配置效率。金融市場的基本功能是實現(xiàn)資本在不同實體經(jīng)濟部門之間的優(yōu)化配置。金融市場的價格發(fā)現(xiàn)功能??發(fā)現(xiàn)的虛擬資本所代表的權(quán)益價格，是實現(xiàn)增量資本在實體經(jīng)濟各部門之間優(yōu)化配置的主要誘導(dǎo)工具。通過發(fā)行并交易虛擬資本，使發(fā)行主體如企業(yè)等能及時并充足地獲得發(fā)展所需資金，促進優(yōu)良企業(yè)的快速發(fā)展，同時獲得社會資金的企業(yè)有義務(wù)提高其經(jīng)營透明度，由廣大虛擬資本投資者予以監(jiān)督和審查，通過市場的力量，自動調(diào)節(jié)資金流向，使社會資本流向前景好、發(fā)展?jié)摿Υ蟆⒔?jīng)營效益好、管理規(guī)范的行業(yè)和企業(yè)，使沒有前途的企業(yè)由于資金匱乏而自生自滅，提高社會資本配置效率，促進社會經(jīng)濟發(fā)展。同時，金融市場還為存量資本優(yōu)化配置提供了有效途徑，通過資產(chǎn)重組等產(chǎn)權(quán)交易，可以實現(xiàn)存量資本在不同實體經(jīng)濟部門之間的再次優(yōu)化配置，盤活因投資決策失誤或市場需求結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變而閑置的存量資本，提高社會資本的利用效率。在這一方面，一個頗具說服力的例子是美國經(jīng)濟近十年的強勁增長。美國經(jīng)濟的持續(xù)強勁增長與技術(shù)進步、勞動力市場結(jié)構(gòu)的變化和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的成功轉(zhuǎn)換有關(guān)，但風(fēng)險資本市場提供的巨大支持也起到了同樣重要的作用：風(fēng)險資本市場為美國的網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟等新興高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)提供了充足的發(fā)展資本，使其在短期內(nèi)能夠迅速發(fā)展，并成為美國經(jīng)濟持續(xù)增長的重要推動力量。

2、有助于提高整個經(jīng)濟的運行效率。其一，虛擬經(jīng)濟在促進社會資本優(yōu)化配置的同時，也帶動了勞動力、技術(shù)以及自然資源在實體經(jīng)濟部門之間的優(yōu)化配置，使有限的經(jīng)濟資源流向最具有發(fā)展?jié)摿Φ膶嶓w經(jīng)濟部門，提高整個經(jīng)濟資源的利用效率。其二，股票、債券等證券市場的發(fā)展，拓寬了企業(yè)的融資渠道，為企業(yè)的規(guī)模擴張?zhí)峁┝酥匾馁Y金支持；股權(quán)置換、控股收購等產(chǎn)權(quán)交易方式的創(chuàng)新，為企業(yè)低成本規(guī)模擴張?zhí)峁┝吮憷?，有助于社會?guī)模經(jīng)濟的發(fā)展。其三，制度創(chuàng)新是現(xiàn)代經(jīng)濟增長的重要推動力，虛擬經(jīng)濟的發(fā)展是企業(yè)制度創(chuàng)新的重要源泉。世界經(jīng)濟發(fā)展歷史表明，對社會經(jīng)濟發(fā)展最具影響也最具推動力的企業(yè)組織形式就是股份制，而股份制的建立和完善離不開股權(quán)的分割、設(shè)置和股權(quán)交易，這些均是虛擬經(jīng)濟的重要范疇。

3、有助于分散企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險。其一，資本市場的發(fā)展和企業(yè)制度的創(chuàng)新，使企業(yè)的投資主體多元化、社會化，同時也使企業(yè)產(chǎn)權(quán)的所有權(quán)、經(jīng)營權(quán)和受益權(quán)相對分離，企業(yè)所有權(quán)的轉(zhuǎn)讓與處置對企業(yè)的經(jīng)營活動影響弱化，企業(yè)經(jīng)營的穩(wěn)定性增強。其二，資產(chǎn)證券化、abs（資產(chǎn)擔(dān)保證券）、期權(quán)交易等金融創(chuàng)新層出不窮，對企業(yè)資金安排、投資選擇、規(guī)避經(jīng)營風(fēng)險等具有重要影響，如通過期貨市場套期保值和外匯掉期業(yè)務(wù)，可使企業(yè)有效規(guī)避市場價格波動和匯率變動帶來的經(jīng)營風(fēng)險，降低企業(yè)生產(chǎn)成本等。其三，期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)反映了現(xiàn)貨市場供求關(guān)系的未來轉(zhuǎn)變，有助于企業(yè)及時調(diào)整經(jīng)營戰(zhàn)略，選擇正確的經(jīng)營方向；股票市場的價格發(fā)現(xiàn)反映了經(jīng)濟發(fā)展的總體趨勢，也有助于企業(yè)及時調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略，規(guī)避投資風(fēng)險。

4、虛擬經(jīng)濟規(guī)模的擴張，在增加gdp規(guī)模的同時，也提供了大量的就業(yè)機會。在虛擬經(jīng)濟日益發(fā)揮出對實體經(jīng)濟巨大的促進作用的同時，虛擬經(jīng)濟自身亦取得了突飛猛進的發(fā)展。與1980年相比，1996年西方主要工業(yè)國家和新興工業(yè)化國家金融資產(chǎn)總額均成倍增長，特別是亞洲新興工業(yè)化國家金融資產(chǎn)的增長迅猛，并帶動了相關(guān)服務(wù)業(yè)的發(fā)展，成為各國經(jīng)濟發(fā)展的重要推動力之一。

1980-1996年主要工業(yè)國家和新興工業(yè)化國家的金融資產(chǎn)

1980-1996年主要工業(yè)國家和新興工業(yè)化國家服務(wù)業(yè)增加值的變化（1995年不變美元）

1980-1996-年主要工業(yè)國家和新興工業(yè)化國家服務(wù)業(yè)增加值占gdp的比重變化（％）

數(shù)據(jù)來源：世界銀行 中經(jīng)網(wǎng)數(shù)據(jù)處理中心

五、虛擬經(jīng)濟與泡沫經(jīng)濟的關(guān)系

虛擬經(jīng)濟對實體經(jīng)濟的促進作用是通過將儲蓄有效地轉(zhuǎn)化為實體經(jīng)濟發(fā)展所需要的資本實現(xiàn)的。但虛擬經(jīng)濟的發(fā)展與投機活動始終是共存的，虛擬經(jīng)濟所提供的資本配置的高效率，取決于虛擬資本的高度流動性，而虛擬資本的高度流動性是依靠投機活動實現(xiàn)的；虛擬經(jīng)濟所提供的風(fēng)險規(guī)避功能如套期保值和外匯掉期業(yè)務(wù)等，風(fēng)險也是通過投機者分攤的。虛擬經(jīng)濟相對于實體經(jīng)濟所具有的高風(fēng)險、高收益特點，很容易吸引大批資金滯留于虛擬經(jīng)濟領(lǐng)域進行投機活動，而投機過度會引致虛擬經(jīng)濟過度膨脹，并形成泡沫經(jīng)濟。從日本、東南亞各國以及墨西哥等拉美國家的經(jīng)驗看，泡沫經(jīng)濟的產(chǎn)生是虛擬經(jīng)濟過度膨脹的直接結(jié)果，但與實體經(jīng)濟也有密切關(guān)系。引發(fā)泡沫經(jīng)濟的因素可以概括為以下幾點：

1、貨幣政策失誤與金融監(jiān)管不當(dāng)是產(chǎn)生泡沫經(jīng)濟的體制性因素。在金融監(jiān)管不利的情況下，低利率和超量的貨幣供給會使大量資金流入股票、房地產(chǎn)等容易產(chǎn)生泡沫經(jīng)濟的領(lǐng)域，導(dǎo)致投機活動猖獗，引發(fā)泡沫經(jīng)濟。如日本貨幣供應(yīng)量在1982??1985年期間十分穩(wěn)定，經(jīng)濟也穩(wěn)步增長，出現(xiàn)大量外貿(mào)順差，導(dǎo)致本幣升值；且由于日本居民儲蓄率始終很高，銀行擁有大量過剩資金。為了繼續(xù)保持其強勁的經(jīng)濟發(fā)展勢頭，日本央行在堅持零利率政策的同時，多次放松銀根，增加貨幣供應(yīng)量，1987??1990年日本貨幣供應(yīng)量（m2＋cd）超過了10％；日本銀行積極向房地產(chǎn)經(jīng)營者提供貸款，1985－1987年間對房地產(chǎn)的貸

六、泡沫經(jīng)濟對實體經(jīng)濟的危害

在看到虛擬經(jīng)濟對實體經(jīng)濟產(chǎn)生積極促進作用的同時，我們還應(yīng)看到虛擬經(jīng)濟過度膨脹引致的泡沫經(jīng)濟，對實體經(jīng)濟發(fā)展造成的巨大危害。泡沫經(jīng)濟產(chǎn)生后，無論其持續(xù)時間有多長，最后均會發(fā)生破裂并引致嚴重的金融危機，對實體經(jīng)濟的發(fā)展構(gòu)成多方面的損害，主要表現(xiàn)在以下幾個方面：

1、扭曲資源配置方式、降低資源配置效率，阻礙農(nóng)業(yè)、工業(yè)等實體經(jīng)濟的發(fā)展。在泡沫經(jīng)濟興起階段，投資于股市、匯市和房地產(chǎn)等可以得到遠非實體經(jīng)濟能夠企及的很高的回報率，高回報率使大量資本從實體經(jīng)濟部門流入股市、匯市或房地產(chǎn)，使股市、匯市和房地產(chǎn)異常繁榮，資金供求失衡又會引致利率大幅上升，使實體經(jīng)濟部門的發(fā)展因融資成本過高而萎縮甚至停滯；同時，股市、匯市和房地產(chǎn)業(yè)的高收益使大批人才流入泡沫經(jīng)濟領(lǐng)域，使勞動成本因人力資本短缺而迅速提高；生產(chǎn)成本的過度膨脹會降低實體經(jīng)濟部門的國際競爭力，阻礙出口貿(mào)易的增長。泡沫經(jīng)濟所扭曲的資源配置方式，會嚴重損害一國的綜合經(jīng)濟實力，阻礙一國的經(jīng)濟增長。

2、扭曲消費行為，惡化國際收支狀況。泡沫經(jīng)濟引致的虛假繁榮景象扭

曲了消費者的消費行為，是產(chǎn)生過度消費現(xiàn)象的重要根源，而過度消費又容易引致進口大量增加，同時，企業(yè)由于借貸成本過高，勞動力成本加大，會降低出口競爭力。進口的大量增加與出口的急劇下降，破壞經(jīng)常項目的貿(mào)易平衡，經(jīng)常項目出現(xiàn)巨額逆差，外匯儲備劇減，使國際收支狀況惡化。

3、破壞金融系統(tǒng)運作，降低銀行抗風(fēng)險能力，引發(fā)金融危機。泡沫經(jīng)濟中投

機活動盛行，資金需求劇增，誘使銀行不斷提高利率以獲得更高的收益。高利率促使銀行擴大信貸，放松對信貸質(zhì)量的審查和可行性研究，使銀行等金融機構(gòu)的大量資金涌入股市、匯市和房地產(chǎn)等過度投機市場，實體經(jīng)濟由于無法承受過高的銀行利率而使其正常資金需求受到極大抑制，銀行等金融機構(gòu)作為既得利益集團，對股市、匯市和房地產(chǎn)投機起到了推波助瀾的不良作用。經(jīng)濟泡沫的破裂不僅使大批個人或企業(yè)陷于困境甚至破產(chǎn)，也會給金融機構(gòu)帶來帶來巨額不良信貸，造成銀行等金融機構(gòu)資產(chǎn)質(zhì)量低下，抗風(fēng)險能力減弱，引發(fā)金融危機與經(jīng)濟危機，破壞宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定。

4、泡沫經(jīng)濟可重新分配國民收入，加劇社會貧富兩極分化，嚴重的會引致一系列的社會問題，對社會安定構(gòu)成威脅。譬如1978－1981年發(fā)生在墨西哥的泡沫經(jīng)濟，在1981年股市崩潰之后，引發(fā)了嚴重的金融危機、債務(wù)危機和持續(xù)的通貨膨脹，導(dǎo)致大批企業(yè)和個人破產(chǎn)，失業(yè)率上升，社會貧富差距增大，整個墨西哥經(jīng)濟一片蕭條；80年代日本房地產(chǎn)和股市泡沫的迸裂同樣使經(jīng)濟實力雄厚的日本經(jīng)濟陷入長期衰退之中，至今難以自拔，所謂的“日本神話”由此破滅。1998年俄羅斯泡沫經(jīng)濟崩潰時，產(chǎn)生了許多俄羅斯新貴族的同時，是物價飛漲，人民生活水平的急劇下降和社會不安定因素的增加，迄今為止，俄羅斯經(jīng)濟仍未見起色。

七、結(jié)論與建議

當(dāng)前，國際經(jīng)濟學(xué)界和imf等國際金融組織在處理墨西哥金融危機和亞洲金融危機過程中，已取得了應(yīng)對泡沫經(jīng)濟的一些經(jīng)驗，如加強國際協(xié)調(diào)、督促有關(guān)國家優(yōu)化調(diào)整實體經(jīng)濟結(jié)構(gòu)等，但對如何從體制上扼制虛擬經(jīng)濟過度膨脹和防止發(fā)生泡沫經(jīng)濟問題，還遠未形成一致的觀點，對應(yīng)對泡沫經(jīng)濟的許多措施的有效性，也存在很大的爭議。我國目前即將加入wto，必然面臨金融、服務(wù)等被迫對外開放等問題，更應(yīng)積極致力于該項課題的研究，汲取他國發(fā)展經(jīng)驗，在充分發(fā)揮出虛擬經(jīng)濟對實體經(jīng)濟的促進作用的同時，科學(xué)把握虛擬經(jīng)濟發(fā)展的“度”，對泡沫經(jīng)濟防患于未然。

1、大力培養(yǎng)金融人才，迅速提高金融監(jiān)管水平，建立穩(wěn)定、健全、高效的金融監(jiān)管體系。金融體系是一國宏觀經(jīng)濟的重要組成部分，一個穩(wěn)定、健全、高效的金融監(jiān)管體系已成為現(xiàn)代經(jīng)濟發(fā)展的先決條件，而培養(yǎng)一批高水平、高素質(zhì)、具有豐富經(jīng)驗的專業(yè)金融人才又是建立這樣一個體系的先決條件。我國改革開放前，金融發(fā)展相對滯后，改革開放后，金融業(yè)發(fā)展才獲得生機，金融監(jiān)管水平是在金融發(fā)展過程中邊干邊學(xué)中提高的，缺乏一批既具有深厚理論功底、又具有豐富實踐經(jīng)驗的專業(yè)人才。因此，應(yīng)盡快培養(yǎng)或引進一批高水準(zhǔn)的專業(yè)人才，為建立完善的金融監(jiān)管機制和探索先進的監(jiān)管辦法創(chuàng)造必要條件。

2、大力發(fā)展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，加快我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和升級，促進實體經(jīng)濟的穩(wěn)步發(fā)展。實體經(jīng)濟的堅實發(fā)展，能有效化解虛擬經(jīng)濟中的泡沫，防止產(chǎn)生泡沫經(jīng)濟。近年來，我國實體經(jīng)濟雖然保持了較高的增長速度，但結(jié)構(gòu)性矛盾仍然十分突出，并成為制約我國經(jīng)濟增長的最主要因素。

實體經(jīng)濟論文:對中國實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟關(guān)聯(lián)性的實證分析

摘要:本文主要研究了1998年到2006年的虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟各自的變動規(guī)律和它們之間的關(guān)聯(lián)性,利用 gdp指標(biāo)與股市的相關(guān)指標(biāo)進行一般性的實證分析。股票市場作為經(jīng)濟增長中的一種融資和資源配置,作為虛擬經(jīng)濟的代表是實體經(jīng)濟的“晴雨表”,借此以研究我國股市對經(jīng)濟的促進、表征與預(yù)測作用。

關(guān)鍵詞:虛擬經(jīng)濟 實體經(jīng)濟 關(guān)聯(lián)分析 滯后分析

一、問題的提出

國內(nèi)學(xué)者對中國股市的波動做了一些研究,其基本結(jié)論與經(jīng)驗判斷證明,目前我國股市仍然是“政策市”,推動股票市場發(fā)展的直接動力源仍然來自相關(guān)政策。也有一些學(xué)者利用 1990—1998 年的滬深股市數(shù)據(jù)資料,分析了中國股市的運行特征,認為我國股市目前已經(jīng)初步具有了成熟股市的基本特征,股市運行曲線基本上與宏觀經(jīng)濟運行相吻合?？疾旄母镩_放以來我國經(jīng)濟活動可以發(fā)現(xiàn),gdp 增長率、gnp增長率等反映經(jīng)濟基本狀況的指標(biāo)呈現(xiàn)周期性特征,同時零售物價指數(shù)也在短期內(nèi)表現(xiàn)為周期循環(huán)。經(jīng)濟活動的周期性變化必然會對股市產(chǎn)生影響,從而使得我國股市與其他發(fā)達市場一樣,受經(jīng)濟周期的影響而呈現(xiàn)一定的周期性運行特征。主要表現(xiàn)在以下三個方面:

1. 中國股票市場與經(jīng)濟增長之間存在著協(xié)整關(guān)系,即二者有著某種長期均衡關(guān)系。

2. 無論是短期抑或長期,經(jīng)濟增長對股票市場都存在著單向granger 因果關(guān)系。

3. 就長期歷史平均而言,中國股市在某種程度上反映了宏觀經(jīng)濟態(tài)勢;但就短期歷史動態(tài)而言,并未達到可作為“經(jīng)濟晴雨表”的程度,甚至出現(xiàn)了背離宏觀經(jīng)濟的現(xiàn)象。

二、實證分析

1. 指標(biāo)和數(shù)據(jù)的選取

本文采用的數(shù)據(jù)是1998年-2006年的gdp值、上證指數(shù)以及二者之比:證券化率。

證券化率(securitization ratio)作為衡量一國(或地區(qū))證券市場發(fā)展程度的重要指標(biāo),測度了證券市場在該國(地區(qū))經(jīng)濟中的重要性,當(dāng)證券化率越高,證券市場在該國(地區(qū))經(jīng)濟體系中越重要。一般,發(fā)達國家(地區(qū))的證券化率較高,而發(fā)展中國家(地區(qū))的證券化率較低。盡管短期或許存在不穩(wěn)定性,證券化率仍不失為權(quán)衡虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟相關(guān)度的較好參考指標(biāo)。

2. 對反映實體經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟的數(shù)據(jù)關(guān)聯(lián)性進行實證分析

① 主成分分析:第一個主成分(以下稱實體經(jīng)濟主成分)可以解釋固定資產(chǎn)投資年度累計、進出口總額年度累計、城鎮(zhèn)居民可支配收入、工業(yè)增加值這四個變量,是和實體經(jīng)濟相關(guān)的指標(biāo),稱之為實體經(jīng)濟主成分;

第二個主成分(以下稱金融市場主成分)可以解釋全國居民消費價格總指數(shù)、m1、金融機構(gòu)存款總額、金融機構(gòu)貸款總額這四個變量,是和金融市場相關(guān)的指標(biāo),稱之為金融市場主成分;

第三個主成分(虛擬經(jīng)濟主成分)可以解釋收盤價、上證指數(shù)、股票總市值這三個變量,是和虛擬經(jīng)濟相關(guān)的指標(biāo),稱之為虛擬經(jīng)濟主成分。

本文只研究實體經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟(也就是第一類主成分和第三類主成分)各自的發(fā)展規(guī)律和他們之間的關(guān)聯(lián)性,對于金融市場方面我們在這里不做研究。

② 建立arima模型,以顯示虛擬經(jīng)濟的變化規(guī)律:

可得出虛擬經(jīng)濟變動規(guī)律方程式表示為:

xt=-0.131+0.077 xt-1

依據(jù)方程式(1)我們可以在一定程度上對虛擬經(jīng)濟發(fā)展趨勢進行預(yù)測。在宏觀方面,其預(yù)測結(jié)果分析可以減少股市不規(guī)則波動對經(jīng)濟發(fā)展的負效應(yīng),一定程度上避免股市的大幅度波動所導(dǎo)致的經(jīng)濟危機。微觀方面,預(yù)測結(jié)果也可以作為投資者們進行投資的一個參考。

③gdp時間序列變化規(guī)律分析:

可得出gdp變動規(guī)律方程式表示為:

xt= 64.863-1.002xt-1-0.973 xt-2-0.951 xt-3

依據(jù)這個方程式(2)我們可以對gdp發(fā)展趨勢進行簡單預(yù)測,其預(yù)測結(jié)果分析對國家宏觀調(diào)控政策等經(jīng)濟策略的制定有一定的參考價值。

④滯后分析:西方發(fā)達國家的經(jīng)驗告訴我們,一個成熟的股票市場的總體走勢與其國家的政治環(huán)境及經(jīng)濟景氣狀況的變動周期是高度相關(guān)的,人們對未來經(jīng)濟發(fā)展走勢的預(yù)期心理會首先從股市上反映出來,因此人們稱股票市場為反映一國經(jīng)濟發(fā)展?fàn)顩r的“晴雨表”. 但是股市預(yù)測經(jīng)濟發(fā)展有一定的滯后性。

所以,我們選取股票總市值作為虛擬經(jīng)濟的一個代表指標(biāo),gdp作為經(jīng)濟發(fā)展?fàn)顩r的代表指標(biāo),檢測股票總市值變化反映gdp變化的滯后性。

三、研究結(jié)論

第一,可以反映經(jīng)濟發(fā)展的因素主要有實體經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟指標(biāo)。通過主成分分析和回歸分析,虛擬經(jīng)濟中具有代表性的股票總市值可以在不同程度上對實體經(jīng)濟的一些指標(biāo)如:工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資額、進出口總額和城鎮(zhèn)居民可支配收入進行解釋。虛擬經(jīng)濟和實體經(jīng)濟是顯著相關(guān)的,虛擬經(jīng)濟指標(biāo)的變動可以在一定程度上解釋實體經(jīng)濟的變動。

第二,虛擬經(jīng)濟主成分和gdp的變化規(guī)律都符合arima模型。利用該模型得出的虛擬經(jīng)濟變化規(guī)律可以對虛擬經(jīng)濟發(fā)展趨勢進行簡單的預(yù)測。預(yù)測結(jié)果可以反映股市的未來變動,政府根據(jù)這個變動可以對股市做相應(yīng)的調(diào)整,這樣在一定程度上就可以減少股市的大幅波動所導(dǎo)致的經(jīng)濟危機帶來的危害。另一方面,這個預(yù)測結(jié)果也可以作為投資者們進行投資的一個參考,降低投資者投資風(fēng)險。用gdp作為實體經(jīng)濟的代表指標(biāo),構(gòu)建gdp變化規(guī)律的arima模型。它可以作為一國政府制定宏觀經(jīng)濟政策、對宏觀經(jīng)濟進行調(diào)控的一個依據(jù),使國家宏觀經(jīng)濟快速、平穩(wěn)地發(fā)展。

第三,股市雖可作為一國經(jīng)濟發(fā)展的“晴雨表”,但它的預(yù)測作用往往是具有滯后性的。根據(jù)我們滯后回歸分析的結(jié)果,我國股市對經(jīng)濟發(fā)展預(yù)測的滯后期是三個季度。滯后期的驗證為經(jīng)濟發(fā)展?fàn)顩r的預(yù)測做了進一步的優(yōu)化,使經(jīng)濟預(yù)測的結(jié)果更合理,對宏觀經(jīng)濟政策的制定和投資者投資決策的制定都是一種很好的補充。

實體經(jīng)濟論文:股市正進入與實體經(jīng)濟脫鉤期

2008年金融危機至今已經(jīng)四年了，還有很多疑問依然在那里，無人能夠贏得共識。這直接導(dǎo)致了一個根本問題上的分歧——我們究竟處于危機后時期的哪個階段？在今天的研究中，我試圖回答這個問題。因為只有確定“我們在哪里”，正確預(yù)測“我們正走向何方”的概率才能最大化。

趨勢一：全球經(jīng)濟陷入“死亡螺旋”

“危機后”實施的臨時性政策刺激，正在面臨“信心危機”——當(dāng)刺激政策藥效逐漸消退，經(jīng)濟狀態(tài)依舊疲軟的時刻，更多的人開始懷疑“政府，本身或許是問題的根源”。迅速積累的、龐大的國家債務(wù)，讓每一名國民感到失望，這決定了他們手中的選票會投向誰！即便非民主選舉國家，民心所向的變化也會讓政治家們感到恐懼。

凱恩斯主義被納稅人終結(jié)，只是時間問題。財政政策“被迫”收緊，給脆弱經(jīng)濟帶來的潛在影響不免令人擔(dān)憂。不過，完全放棄努力，卻又是任何政治家無法做出的抉擇，因此，無休止的談判、結(jié)構(gòu)化的政策，會令經(jīng)濟數(shù)據(jù)看上去陷入“下降螺旋”，而非猝死。

貨幣刺激，成為最后的救命稻草。不過，最大問題是，刺激成本的上升會逐漸體現(xiàn)，通脹周期開始縮短，經(jīng)濟增長幅度開始收窄，各國央行如同吸食嗎啡的癮君子為了追求同等快感而不得不逐漸加大用量。

過量貨幣投放，可以恢復(fù)經(jīng)濟增長嗎？這個問題沒有共識。美聯(lián)儲認為“可以”，其他央行“不反對”或者被迫“棄權(quán)”。沒有通脹預(yù)期，貨幣流通比率就會下降，經(jīng)濟活動就會減少，經(jīng)濟增長率就會下降。盡管貨幣過量投放不一定能夠促使經(jīng)濟出現(xiàn)持續(xù)性增長，但卻可以做到維持實體經(jīng)濟基本穩(wěn)定，雖然每一輪貨幣投放的力度必須加大。

相比未來可能發(fā)生的“世紀通脹”，眼下通縮造成的失業(yè)率上升更令貨幣決策者擔(dān)憂。因此，量化寬松上各國央行的“一致性”體現(xiàn)得尤為明確。

凱恩斯主義完成了“家庭債務(wù)”向“國家債務(wù)”的轉(zhuǎn)移，量化寬松則完成了“近期債務(wù)”向“遠期債務(wù)”的轉(zhuǎn)移（前提是以新增國家債務(wù)為抵押的貨幣發(fā)行方式比如美元）。本質(zhì)上，它們都是財務(wù)技巧——將債務(wù)展期的一種方式。債務(wù)從來沒有消失，政策刺激的根本作用是“減輕負荷、爭取時間”，只有真正的經(jīng)濟增長出現(xiàn)才能在未來對沖掉一部分債務(wù)。

不過，真正的經(jīng)濟增長不會來自任何政策刺激，政策刺激只能是作為“誘因”或“債務(wù)轉(zhuǎn)移”；真正的經(jīng)濟增長來自于創(chuàng)造性需求或替代性需求的持續(xù)出現(xiàn)（技術(shù)革命或戰(zhàn)爭）?！白园l(fā)性復(fù)蘇”何處會出現(xiàn)呢？沒有人能夠預(yù)料。上世紀三十年代大蕭條的結(jié)束，可以歸功于羅斯福新政，但如果沒有第二次世界大戰(zhàn)“創(chuàng)造需求”，也許結(jié)局會是另外一個答案。

如何甄別“自發(fā)性復(fù)蘇”來臨呢？可以通過金融市場來發(fā)現(xiàn)，當(dāng)游戲規(guī)則依然是“危機邏輯”——以流動性數(shù)據(jù)是邏輯主線，那么說明全球經(jīng)濟還沒有走出衰退陰霾。階段性的經(jīng)濟數(shù)據(jù)可能具有“欺騙性”，而游戲規(guī)則的變化則更為“誠實”。

趨勢二：中國經(jīng)濟“減速換效率、減稅換增長”

從長周期看，中國經(jīng)濟增長處于趨勢性放緩。人口紅利、全球化紅利、城鄉(xiāng)勞動力轉(zhuǎn)移紅利的消退，帶來了生產(chǎn)效率持續(xù)下滑。從短周期看，主權(quán)債務(wù)危機惡化，發(fā)達經(jīng)濟體增長前景黯淡，使得中國經(jīng)濟外生增長動力嚴重不足。貨幣過量投放導(dǎo)致的通脹高懸以及房地產(chǎn)泡沫，抑制了長期政府主導(dǎo)下的內(nèi)生增長。推動經(jīng)濟高速行駛所引發(fā)的成本（人力、物力、環(huán)境）上升，使得“寬松貨幣拉動投資、財政刺激主導(dǎo)投向”這套組合策略的邊際利潤已經(jīng)下降至臨界點。

值得慶幸的是，當(dāng)下“減速”已達成共識——在沒有尋找到新的可持續(xù)增長點之前，“減速”是最保險、最經(jīng)濟的選擇。由此引發(fā)的失業(yè)率上升壓力，可以通過社會保障體系不斷完善、以及創(chuàng)造就業(yè)能力強的部分產(chǎn)業(yè)政策放寬來有所分流。減速不是目的，效率增長才是目標(biāo)。這是所謂“調(diào)結(jié)構(gòu)”的初衷。不過，“減速”同時，需要做一件事情——讓“大政府模式”壽終正寢。否則，“減速”換不來效率。

主動減速，意味著不可能再出現(xiàn)“四萬億”刺激政策；意味著不可能再依賴房地產(chǎn)投資來拉動gdp；意味著經(jīng)濟目標(biāo)徹底轉(zhuǎn)向效率增長。這等同于宣告“大政府模式”的終結(jié)。高投資、高稅賦是過去十年“大政府模式”的經(jīng)典特征。我們要觀察“大政府模式”是否終結(jié)，投資增速、稅賦比率的變化趨勢將是實證。

政府職能的轉(zhuǎn)換，是實現(xiàn)效率增長的唯一出路，是應(yīng)對全球經(jīng)濟“死亡螺旋”的唯一辦法。通過全方位減稅，交出投資主導(dǎo)權(quán)，改善社會財富二次分配的不平衡，逆轉(zhuǎn)財富循環(huán)方向，進而推動中國經(jīng)濟步入新周期——即減稅換增長。

“政府并非我們問題的解決辦法，而政府則恰恰是我們需要解決的問題”。相對于其他國家，“危機后”時期的中國政府債務(wù)水平并不高，如果要繼續(xù)堅持走“大政府模式”并非不可以，但必經(jīng)地方債危機或房地產(chǎn)泡沫破滅——政策刺激一發(fā)力，房地產(chǎn)在產(chǎn)業(yè)鏈前端，泡沫化必然更上一層樓，隨時可能捅破。所以，某種程度上，房地產(chǎn)泡沫是當(dāng)下放棄“大政府模式”的現(xiàn)實原因。

趨勢三：“危機模式”證明真實復(fù)蘇還沒有出現(xiàn)

丑陋的經(jīng)濟數(shù)據(jù)與金融市場的繁榮并存，存在即合理。有人稱之“非理性”繁榮——實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟周期不吻合，所以既有趨勢脆弱且不可持續(xù)。我不同意上述帶有“道德色彩”的教科書式觀點。

趨利避險，是人性所歸。資本的秉性一定是選擇安全邊際較高的區(qū)域。資本流向只是在說明——自發(fā)性復(fù)蘇并沒有真實出現(xiàn)，政府主導(dǎo)的人工復(fù)蘇缺乏足夠安全邊際，沒有形成足夠穩(wěn)定的趨勢。因此，資本更愿意選擇駐留在虛擬經(jīng)濟，而非實體經(jīng)濟。

為了拯救大到不能倒的金融機構(gòu)，為了刺激經(jīng)濟復(fù)蘇而不斷輸入流動性，在過去四年，美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表擴大了三倍，中國廣義貨幣年增長20%，歐央行提供了過萬億歐元的長期貸款……放眼望去，幾乎所有國家都在鉚足勁印刷貨幣，以維持實體經(jīng)濟平穩(wěn)。

不過，“凱恩斯”也好，“量化”也罷，貨幣創(chuàng)造不等于需求創(chuàng)造。當(dāng)經(jīng)濟不景氣，需求不振，貨幣乘數(shù)下降，新增流動性只能暫時“平衡”貨幣流量，但無法改變實體經(jīng)濟中貨幣流通速度減緩的周期趨勢。

相比實體經(jīng)濟，虛擬經(jīng)濟的貨幣需求相對容易“創(chuàng)造”。接連不斷的貨幣擴張計劃，使得貨幣貶值預(yù)期上升，大量貨幣追逐有限資產(chǎn)的未來圖景令投資人慌亂。金融資產(chǎn)的快速變現(xiàn)能力相對于固定資產(chǎn)更具有吸引力。所以，從投資人的選擇，我們可以鑒別出當(dāng)前經(jīng)濟所處周期——“危機邏輯”而非“復(fù)蘇邏輯”——危機邏輯中，流動性數(shù)據(jù)是邏輯主線；復(fù)蘇邏輯中，經(jīng)濟數(shù)據(jù)是邏輯主線。只有當(dāng)自發(fā)性復(fù)蘇出現(xiàn)，投資人預(yù)期影響下的資本流動才會逐步形成向?qū)嶓w經(jīng)濟轉(zhuǎn)移的趨勢。在此之前，貨幣擴張預(yù)期會支撐虛擬經(jīng)濟的階段繁榮，與實體經(jīng)濟“脫鉤”。

實體經(jīng)濟“空心化”、虛擬經(jīng)濟“泡沫化”作為周期性現(xiàn)象，是證明經(jīng)濟尚未出現(xiàn)真實復(fù)蘇的“論據(jù)”。當(dāng)前金融市場的表現(xiàn)只能說明流動性狀態(tài)，而并非經(jīng)濟晴雨表。投資人只會為各大央行貨幣政策的寬松緊縮投票，而漠視各國疲弱不堪的經(jīng)濟數(shù)據(jù)。

簡而言之，金融層面的流動性危機已經(jīng)過去，經(jīng)濟層面的螺旋式衰退還看不到盡頭。危機邏輯下，流動性是考量金融市場趨勢的核心要素——這是投資人處于不同周期下的預(yù)期偏好所決定。

實體經(jīng)濟論文:小議虛擬經(jīng)濟對實體經(jīng)濟的反作用

【摘要】虛擬經(jīng)濟對實體經(jīng)濟的作用體現(xiàn)在正反兩個方面。一方面，虛擬經(jīng)濟的發(fā)展有利于促進資本集中和社會資源的優(yōu)化配置，促進經(jīng)濟增長。另一方面，虛擬經(jīng)濟的過度投機會扭曲消費行為，影響實體經(jīng)濟的運行安全。因此，研究二者的關(guān)系，積極發(fā)揮虛擬經(jīng)濟對實體經(jīng)濟的正向作用就顯得尤為重要。

實體經(jīng)濟與在其基礎(chǔ)上產(chǎn)生的虛擬經(jīng)濟是現(xiàn)實經(jīng)濟中并行的兩個經(jīng)濟體系，它們相互作用，共同促進社會、經(jīng)濟的發(fā)展。金融自由化以來，虛擬經(jīng)濟對實體經(jīng)濟的作用體現(xiàn)在正反兩個方面。我國虛擬經(jīng)濟的發(fā)展正處于初級階段，其本身還存在諸多不健全和不穩(wěn)定的因素。因此，研究虛擬經(jīng)濟對實體經(jīng)濟的反作用，正確處理虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟的關(guān)系，積極發(fā)揮虛擬經(jīng)濟對實體經(jīng)濟的促進作用就顯得尤為重要。

正面積極作用

有利于促進資本集中和社會資源的優(yōu)化配置，充分體現(xiàn)和發(fā)揮市場經(jīng)濟配置資源的基礎(chǔ)性作用。正是由于虛擬資本的高度流動性，尤其在現(xiàn)代金融市場高度發(fā)達的環(huán)境背景下，虛擬經(jīng)濟能夠為實體經(jīng)濟提供資金支持和方便快捷的交易支付。虛擬資本的流動引導(dǎo)社會資本由效益較低的企業(yè)、行業(yè)和地區(qū)流向效益較高的企業(yè)、行業(yè)和地區(qū)，進而帶動社會資源按照效益最大化的原則進行持續(xù)的重組和再分配。從宏觀上看，虛擬經(jīng)濟優(yōu)化了經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和促進了經(jīng)濟增長。

在推動經(jīng)濟增長的同時，有助于擴大內(nèi)需和增加就業(yè)機會。虛擬經(jīng)濟通過其財富效應(yīng)刺激消費需求和投資需求，拉動實體經(jīng)濟增長。例如，股市上漲造成的財富效應(yīng)能夠有效地擴大消費需求和投資需求，企業(yè)在擴大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模的同時，對勞動力的需求也相應(yīng)增加，從而帶動就業(yè)增加。此外，虛擬經(jīng)濟的擴張，需要大量的金融等專業(yè)人才補給，促進了以勞動密集型為特征的服務(wù)業(yè)的發(fā)展。服務(wù)業(yè)的振興將進一步刺激內(nèi)需，吸納一大批城市新增勞動力和農(nóng)村剩余勞動力就業(yè)。

有助于實體經(jīng)濟分散和重新配置風(fēng)險，降低交易成本。股票市場、債券市場、金融衍生品市場和風(fēng)險投資市場是虛擬資本為風(fēng)險配置發(fā)展起來的風(fēng)險配置載體。它可以為大量的投資者分散風(fēng)險，也可以提供具有各種不同風(fēng)險等級的虛擬資本，把它們分配給對風(fēng)險持不同偏好和不同感受程度的投資者。①

有助于解決實體經(jīng)濟信息不明晰的問題，提高資本運營能力。虛擬經(jīng)濟在運行過程中可以通過信息披露和金融創(chuàng)新，來處理由于信息不對稱所產(chǎn)生的問題。企業(yè)經(jīng)營狀況的好壞，投資業(yè)績的優(yōu)劣，可以通過資產(chǎn)價格的信息功能來判斷。虛擬資本的高速流動，加快了貨幣周轉(zhuǎn)、轉(zhuǎn)移和結(jié)算的速度，同時也提高了實體經(jīng)濟部門內(nèi)部的資本運營能力。②

有助于深化國企改革，推動企業(yè)制度創(chuàng)新。對國有大中型企業(yè)實行規(guī)范的公司制改革，建立現(xiàn)代企業(yè)制度，規(guī)范公司法人治理結(jié)構(gòu)是國企改革的重要內(nèi)容。資本市場支持著現(xiàn)代股份公司的創(chuàng)建和日常運轉(zhuǎn)。此外，虛擬經(jīng)濟的發(fā)展還是企業(yè)制度創(chuàng)新的重要源泉。股份制是現(xiàn)代企業(yè)制度的一種主要形式，它的建立和完善離不開股權(quán)的分割、設(shè)置和交易，而這些都是現(xiàn)代虛擬經(jīng)濟運行的重要范疇。

反面消極作用

過度投機危害實體經(jīng)濟。在金融活動中，投機和投資都直接表現(xiàn)為金融工具的買賣行為。投機活動是一種必然的市場行為，隨處可見，然而一旦過度投機，勢必會對實體經(jīng)濟產(chǎn)生巨大的負面作用。一、扭曲資源配置，擠占實體經(jīng)濟的資金供給。二、導(dǎo)致國民收入再分配不合理，拉大貧富差距。三、過度投機必然會滋生經(jīng)濟泡沫。虛擬經(jīng)濟運行的過程中，由于其自身的相對獨立性，脫離實體經(jīng)濟獨立發(fā)展，自行擴張，一旦其規(guī)模和發(fā)展速度大大超過實體經(jīng)濟，就會使經(jīng)濟泡沫的成分不斷增加。

扭曲消費行為，惡化國際收支狀況。當(dāng)人們看到所持有的虛擬資產(chǎn)價格高漲，預(yù)期未來收入將大大增加，就會增加現(xiàn)期消費，若消費過度增加容易導(dǎo)致進口大幅增加，加之企業(yè)借貸成本居高不下，勞動力成本加大，會削弱本國產(chǎn)品在國際市場的競爭力。進口大量增加的同時出口會受到抑制，這將導(dǎo)致該國經(jīng)常項目的貿(mào)易失衡，使國際收支狀況惡化。③

虛擬經(jīng)濟過度發(fā)展可能會影響實體經(jīng)濟的運行秩序。虛擬資本發(fā)行過量、流通頻繁，加上杠桿的放大作用導(dǎo)致銀行信貸呆賬壞賬激增，使銀行的金融資產(chǎn)的賬面價值大大高于其實際價值而產(chǎn)生金融泡沫，進而會扭曲正常的信用關(guān)系，有可能引發(fā)債務(wù)危機。

由于自身的不穩(wěn)定性和高流動性，虛擬經(jīng)濟在世界范圍內(nèi)的蔓延會嚴重威脅世界經(jīng)濟安全，阻礙各國的經(jīng)濟增長。隨著全球經(jīng)濟一體化和金融全球化趨勢的不斷加強，由于一些國家的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)存在不合理因素，像對沖基金這種虛擬資產(chǎn)規(guī)模的不斷擴張可將外部的金融風(fēng)險和危機傳導(dǎo)到一個國家的內(nèi)部，引發(fā)該國的金融危機，并將危機傳播至其他國家。④

反作用的機制分析

投資效應(yīng)。一、托賓q值的變動。美國經(jīng)濟學(xué)家詹姆斯·托賓在1969年提出了所謂的q值的概念，這個值是企業(yè)的市場價值（market value）與其重置成本（replacement cost）之比，它反映了股票價格與投資之間的關(guān)系。一般來說，企業(yè)市場價值與其重置成本是不相等的，因此q值一般不等于1。那么q值的變動是如何影響實體經(jīng)濟活動的呢？當(dāng)股價上漲使得企業(yè)的市場價值高于其重置成本時，也就是q值升高至大于1時，此時增加資本的成本將小于資本收益貼現(xiàn)的市場價值，即企業(yè)購置新廠房和設(shè)備等固定資產(chǎn)的資本就會低于企業(yè)的市場價值，企業(yè)進行投資有利可圖，于是擴大投資，產(chǎn)出增加，經(jīng)濟繁榮起來。當(dāng)股價下跌導(dǎo)致企業(yè)的市場價值低于其重置成本時，也就是說q值下降至小于1時，企業(yè)增加資本的成本會大于資本收益貼現(xiàn)的市場價值，也就是說企業(yè)投資者認為繼續(xù)投資會無利可圖，甚至?xí)潛p，于是就不會購買新的投資品，投資不振，以致產(chǎn)出下降。通過以上分析可以看出，虛擬經(jīng)濟可以通過股價的變動來改變企業(yè)的q值，進而影響企業(yè)的投資行為，最終作用于實體經(jīng)濟。二、資產(chǎn)負債表效應(yīng)，即通過資產(chǎn)負債表的結(jié)構(gòu)影響信貸水平。它指的是金融資產(chǎn)價格的變動會影響到企業(yè)和銀行的資產(chǎn)負債表的結(jié)構(gòu)，從而對投資產(chǎn)生影響。若金融資產(chǎn)的票面價值大幅上漲會使得企業(yè)和銀行的資產(chǎn)負債表好轉(zhuǎn)，如企業(yè)權(quán)益增加、負債比例降低等，企業(yè)方面的凈資產(chǎn)上升，增強了本企業(yè)的還款能力和信用度；銀行方面的不良資產(chǎn)狀況得到好轉(zhuǎn)，銀行也就會相應(yīng)地放松對債務(wù)人的信貸約束，放貸意愿增強，企業(yè)籌資更加容易，籌資成本也大大降低。因此，金融資產(chǎn)價格上升最終導(dǎo)致銀行放款增多，企業(yè)籌資增加，投資更加活躍，進而推動實體經(jīng)濟的增長。⑤

虛擬經(jīng)濟對消費的作用。財富效應(yīng)，也被稱為消費效應(yīng)，指有價證券等資產(chǎn)價格的波動，導(dǎo)致資產(chǎn)持有者財富的變化，進而導(dǎo)致其消費的變化。最早提出此概念的是美國經(jīng)濟學(xué)家庇古（pigou），他指出貨幣余額的變動會使消費者的支出引起變動，財富是消費最重要的決定因素之一。然而，對于財富效應(yīng)應(yīng)該重新思考和認識。股市上漲時，人們似乎更多地關(guān)注自己賬面財富的增加，因為賬面財富的增加意味著可能會獲得更多的貨幣收入。此時投資者可能會出現(xiàn)兩種行為：其一，大部分投資者將虛擬資本的變現(xiàn)所得用于增加現(xiàn)期消費。而通常情況下，人們不會去考慮其賬面財富的增加是否會有與之相對應(yīng)的實體經(jīng)濟部門產(chǎn)品的增加。若流向?qū)嶓w經(jīng)濟領(lǐng)域的貨幣過多，而實體經(jīng)濟本身的規(guī)模又沒有及時得到相應(yīng)的擴張，這就可能有產(chǎn)生通貨膨脹的壓力。其二，由于投機心理的驅(qū)使，投資人將增加的賬面財富再投入到虛擬經(jīng)濟領(lǐng)域，如再購買股票、債券等，也不會給實體經(jīng)濟的增長帶來任何作用。因此，財富效應(yīng)究竟有多大作用或其產(chǎn)生的條件問題，需要進行進一步的實證研究。

股權(quán)變動效應(yīng)。股權(quán)變動效應(yīng)的作用途徑是投票機制。人們在股票市場上“用腳投票”，投資者認為某公司的股票有上漲的潛力，預(yù)期能夠獲益，便買進并持有該股票，反之就賣出。通過這種方式，投資者的買賣交易行為就會對實體經(jīng)濟產(chǎn)生影響，這是因為投資者的行為反映了社會公眾對該公司的經(jīng)營業(yè)績的評價，公司的生產(chǎn)經(jīng)營狀況和發(fā)展?jié)摿^多地體現(xiàn)在其發(fā)行的股票走勢上，進而反饋到該公司的經(jīng)營活動中。另外，由于大股東掌握著公司的重大經(jīng)營決策權(quán)，他們通過用“手”投票來實現(xiàn)其權(quán)利，加之大股東自身條件的差異（如財富狀況、投資經(jīng)驗、持股份額，風(fēng)險偏好等方面）從而使得大股東在投資經(jīng)營決策時有所不同，結(jié)果由于股份的變動而導(dǎo)致股東的變換，就必然會影響公司的經(jīng)營方向、經(jīng)營規(guī)模等經(jīng)營策略。通過股權(quán)的這種變動效應(yīng)，可以看出虛擬經(jīng)濟對實體經(jīng)濟資源的配置作用。（作者單位：河南安陽師范學(xué)院）

實體經(jīng)濟論文:實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟關(guān)系之辯

論文關(guān)鍵詞：實體 經(jīng)濟 虛擬經(jīng)濟 關(guān)系

論文摘要：實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟之間必須保持適度平衡，否則會出現(xiàn)經(jīng)濟危機。當(dāng)前歐美發(fā)生的 金融 危機 ，正是虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟嚴重背離的結(jié)果，應(yīng)引起我們足夠的重視。

國務(wù)院總理在2008年10月14日應(yīng)約與英國首相布朗通話時表示，要認真 總結(jié) 國際金融危機的教訓(xùn)，正確處理虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟的關(guān)系，積累與消費的關(guān)系， 金融創(chuàng)新 與金融監(jiān)管的關(guān)系。溫總理向西方發(fā)達國家首腦提出正確處理好“三大關(guān)系”的呼吁，一定程度上意味著，不論是深深卷入危機中的歐美金融強國，還是需要金融創(chuàng)新支持實體經(jīng)濟快速發(fā)展的

一、虛擬經(jīng)濟的概念與特點

虛擬經(jīng)濟是近年來出現(xiàn)的一個新詞語，其釋義尚無定論。最為普遍的解釋，是指與虛擬資本以金融系統(tǒng)為主要依托的循環(huán)運動有關(guān)的經(jīng)濟活動，簡單地說就是直接以錢生錢的活動?！疤摂M經(jīng)濟”的概念是馬克思首先提出的，他在《資本論》第3卷第5篇中，特別是在論述信用和虛擬資本的第25章及其后，對此進行了詳盡的分析。他認為虛擬資本是在借貸資本（生息資本）和 銀行 信用制度的基礎(chǔ)上產(chǎn)生的，包括股票、債券、不動產(chǎn)抵押單等。虛擬資本本身并不具有價值，但它卻可以通過循環(huán)運動產(chǎn)生利潤，這是它與實際資本的共同之處。

虛擬經(jīng)濟最早的起源可以追溯到私人間的商務(wù)借貸行為。例如某甲急需購買某種貨物，但他本人沒有足夠的資金，而某乙手頭正好有一筆錢閑置未用，于是某甲便向某乙借一定數(shù)額的錢，許諾在一定時期內(nèi)還本付息。某乙手中的借據(jù)就是虛擬資本的一種雛形，它通過借款與還款的循環(huán)活動而取得增值。這時某乙并未從事實際的經(jīng)濟活動，只是通過一種虛擬的經(jīng)濟活動來賺錢。

由此可見，虛擬經(jīng)濟發(fā)展的第一個階段是閑置貨幣的資本化，即人們手中的閑置貨幣變成了可以產(chǎn)生利息的資本。第二個階段則是生息資本的 社會 化，即由銀行作為中介機構(gòu)將人們手中閑置的貨幣借入，再轉(zhuǎn)貸出去生息，人們還可用閑置貨幣購買各種有價 證券 來生息，這時人們手中的存款憑證和有價證券也就是虛擬資本。生息資本的社會化可以引導(dǎo)資金從不能用于生產(chǎn)、流通等實體經(jīng)濟活動的人們手中，轉(zhuǎn)移到能將其用于實體經(jīng)濟活動的人們手中，并可以將分散在各人手中的資金集中起來進行較大規(guī)模、收益較高的經(jīng)濟活動，從而提高資金的使用效率。

第三個階段是有價證券的 市場 化，即有價證券可以根據(jù)其預(yù)期的收益而自由買賣，從而產(chǎn)生了進行虛擬資本交易的金融市場，例如，股票市場、債券市場、貨幣市場等。市場化不僅能使人們手中的有價證券可以隨時變現(xiàn)，大大提高虛擬資本的流動性，還能引導(dǎo)資金向預(yù)期收益較好的產(chǎn)業(yè)流動，從而進一步提高資金使用的效率。

第四個階段是金融市場的國際化，即虛擬資本可以跨國進行交易。金融市場的國際化能在國際范圍內(nèi)引導(dǎo)資金向收益較好的產(chǎn)業(yè)流動，可以大大提高資金利用效率，同時還形成了一種新的金融市場——外匯市場。

虛擬經(jīng)濟發(fā)展的第五個階段是國際金融的集成化，即各國國內(nèi)的金融市場與國際金融市場之間的聯(lián)系更加緊密，相互間的影響也日益增大。隨著因美元脫離金本位而導(dǎo)致浮動匯率制的形成、金融創(chuàng)新的增強、信息技術(shù)的迅速進步、金融自由化程度的提高，以及經(jīng)濟全球化的發(fā)展，虛擬資本的流動速度越來越快，流量越來越大，從而使得虛擬經(jīng)濟的規(guī)模不斷增大。

虛擬經(jīng)濟具有五大特性：

1.復(fù)雜性。虛擬經(jīng)濟是一種復(fù)雜系統(tǒng)，其主要組分包括 投資 者、受資者，以及金融中介者，他們按照一定的規(guī)則在金融市場中進行虛擬的經(jīng)濟活動。雖然每個人都有按照自己對 環(huán)境 及其發(fā)展前景的了解及其預(yù)定目標(biāo)獨立決策的自由，但每個人的決策又不能不受其他人的影響。

2.介穩(wěn)性。所謂介穩(wěn)系統(tǒng)是指遠離平衡狀態(tài)、但卻能通過與外界進行物質(zhì)和能量的交換而維持相對穩(wěn)定的系統(tǒng)。這種系統(tǒng)雖能通過自組織作用而達到穩(wěn)定，但其穩(wěn)定性很容易被外界的微小擾動所破壞。虛擬 經(jīng)濟 是一種介穩(wěn)系統(tǒng)，必須要靠與外界進行資金交換才能維持相對的穩(wěn)定。

3.高風(fēng)險性。虛擬資本的內(nèi)在不穩(wěn)定性導(dǎo)致其價格變幻無常，而 金融 市場 交易規(guī)模的增大和交易品種的增多使其變得更為復(fù)雜；人們對市場及 環(huán)境 變化的預(yù)測能力不足，從而較易導(dǎo)致決策錯誤；還有許多人因為追求高收益而甘冒高風(fēng)險，從而促使各種高風(fēng)險、高回報的 金融創(chuàng)新 不斷出現(xiàn)。

4.寄生性。虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟之間存在著密切聯(lián)系，虛擬經(jīng)濟由實體經(jīng)濟產(chǎn)生，又依附于實體經(jīng)濟。實體經(jīng)濟包括物質(zhì)資料的生產(chǎn)及相關(guān)的分配、交換、消費等經(jīng)濟活動，可看成是資本的循環(huán)運動。

5.周期性。虛擬經(jīng)濟系統(tǒng)的演化大體上呈現(xiàn)周期性的特征，一般包括實體經(jīng)濟加速增長、經(jīng)濟泡沫開始形成、貨幣與信用逐步膨脹、各種資產(chǎn)價格普遍上揚、樂觀情緒四處洋溢、股價與房地產(chǎn)價格不斷上升、外部擾動造成經(jīng)濟泡沫破滅、各種金融指標(biāo)急劇下降、人們紛紛拋售實際資產(chǎn)及金 融資 產(chǎn)、實體經(jīng)濟減速或負增長等階段。但是這種周期性并不是循環(huán)往復(fù)，而是螺旋式向前推進的。

二、實體經(jīng)濟的概念與特點

實體經(jīng)濟并不是一個專用術(shù)語，至少我們在日常生活中經(jīng)?？吹竭@樣的詞語，有時候這個詞語甚至被應(yīng)用得很通俗化。

金融危機 爆發(fā)后，美聯(lián)儲頻繁使用實體經(jīng)濟這個詞語，與之相關(guān)聯(lián)的是除去房產(chǎn)市場和金融市場之外的部分，就美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)的構(gòu)成來看，其中包括制造業(yè)、進出口、經(jīng)常賬、零售銷售等的部分被美聯(lián)儲籠統(tǒng)地概括為實體經(jīng)濟。由于不包括房市和金融市場這樣的特殊的部分，所以實體經(jīng)濟在很大程度上反映了美國國內(nèi)市場運行的“流水賬”部分。之所以這樣來描述，是因為雖然實體經(jīng)濟往往不是要害部門，而是民用普通領(lǐng)域。

盡管不是要害部門，但實體經(jīng)濟顯然對于美國市場的日常運行具有關(guān)鍵意義，一旦實體經(jīng)濟出現(xiàn)震蕩或反復(fù)，往往反映到美國人的生計問題上，像美聯(lián)儲十分關(guān)注食品價格指數(shù)和消費者核心物價指數(shù)以及庫存和零售銷售等指標(biāo)，這說明美聯(lián)儲所謂的“實體經(jīng)濟”反映的是市場運行基本面的狀態(tài)好壞。

我們還可以認為，美聯(lián)儲把核心能源消費這一塊也排除在實體經(jīng)濟之外，理由就是美聯(lián)儲所謂的“實體經(jīng)濟健康”往往與能源價格走勢相反。而且非常關(guān)鍵的一點就是，美聯(lián)儲所關(guān)注的實體經(jīng)濟指標(biāo)往往同時反映大量中小企業(yè)的運行態(tài)勢。這樣看來，美聯(lián)儲所謂的實體經(jīng)濟與

三、準(zhǔn)確把握實體 經(jīng)濟 與虛擬經(jīng)濟的關(guān)系

虛擬經(jīng)濟是和實體經(jīng)濟相對應(yīng)的一種經(jīng)濟活動模式。當(dāng)虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟匹配良好時，虛擬經(jīng)濟將為實體經(jīng)濟發(fā)展提供更為廣泛的 融資 渠道，轉(zhuǎn)移 市場 運作的風(fēng)險，從而有效保障實體經(jīng)濟的發(fā)展。然而，當(dāng)虛擬經(jīng)濟過度膨脹時，就會產(chǎn)生泡沫經(jīng)濟或者 金融 危機 。因此，必須準(zhǔn)確把握實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟的關(guān)系，以維護我國經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展。

虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟的關(guān)系就是實體經(jīng)濟借助于虛擬經(jīng)濟，虛擬經(jīng)濟依賴于實體經(jīng)濟。

1.實體經(jīng)濟借助于虛擬經(jīng)濟。這表現(xiàn)為三點：第一，虛擬經(jīng)濟影響實體經(jīng)濟的外部宏觀經(jīng)營 環(huán)境 。實體經(jīng)濟要生存、要發(fā)展，除了其內(nèi)部經(jīng)營環(huán)境外，還必須有良好的外部宏觀經(jīng)營環(huán)境。這個外部宏觀經(jīng)營環(huán)境中，就包括全 社會 的資金總量狀況、資金籌措狀況、資金循環(huán)狀況等。這些方面的情況如何，將會在很大程度上影響到實體經(jīng)濟的生存和發(fā)展?fàn)顩r，而這一切都與虛擬經(jīng)濟存在著直接或間接的關(guān)系。因此，虛擬經(jīng)濟的發(fā)展?fàn)顩r如何,將會在很大程度上影響到實體經(jīng)濟的外部宏觀經(jīng)營環(huán)境。第二，虛擬經(jīng)濟為實體經(jīng)濟的發(fā)展增加后勁。實體經(jīng)濟要運行、尤其是要發(fā)展，首要的條件就是必須有足夠的資金。資金的來源有兩條途徑：一條是向以 銀行 為主體的各類 金融機構(gòu) 貸款；另一條則是通過發(fā)行股票、債券等各類有價 證券 籌措資金。從發(fā)展的趨勢看，相比較而言，通過第二條途徑解決實體經(jīng)濟發(fā)展過程中所需資金問題，會更加現(xiàn)實，也會更加方便、快捷。這樣，虛擬經(jīng)濟就為實體經(jīng)濟的發(fā)展增加了后勁。第三，虛擬經(jīng)濟的發(fā)展?fàn)顩r制約著實體經(jīng)濟的發(fā)展程度。從 歷史 上看，虛擬經(jīng)濟的發(fā)展過程經(jīng)過了五個階段，即閑置貨幣的資本化、生息資本的社會化、有價證券的市場化、金融市場的國際化、國際金融的集成化等。事實證明，虛擬經(jīng)濟發(fā)展的階段不同，對實體經(jīng)濟發(fā)展的影響也就不同，亦即虛擬經(jīng)濟發(fā)展的高一級階段對實體經(jīng)濟發(fā)展程度的影響，總比虛擬經(jīng)濟發(fā)展的低一級階段對實體經(jīng)濟發(fā)展程度的影響要大一些；反之，則會小一些。

2.虛擬經(jīng)濟依賴于實體經(jīng)濟。理由是：第一，實體經(jīng)濟為虛擬經(jīng)濟的發(fā)展提供物質(zhì)基礎(chǔ)。虛擬經(jīng)濟不是神話，而是現(xiàn)實。因此，它不是吊在天上，而是立足于地上。這就從根本上決定了無論是它的產(chǎn)生，還是它的發(fā)展，都必須以實體經(jīng)濟為物質(zhì)條件。否則，它就成了既不著天也不著地的空中樓閣。第二，實體經(jīng)濟對虛擬經(jīng)濟提出了新的要求。隨著整體經(jīng)濟的進步，實體經(jīng)濟也必須向更高層次發(fā)展。否則，它將“消失”得更快。實體經(jīng)濟在其發(fā)展過程中對虛擬經(jīng)濟的新要求，主要表現(xiàn)在對有價證券的市場化程度上和金融市場的國際化程度上。也正是因為實體經(jīng)濟在其發(fā)展過程中，對虛擬經(jīng)濟提出了一系列的新要求，所以才使得它能夠產(chǎn)生、特別是使得它能夠發(fā)展。否則，虛擬經(jīng)濟就將會成為無根之本。第三，實體經(jīng)濟是 檢驗 虛擬經(jīng)濟發(fā)展程度的標(biāo)志。虛擬經(jīng)濟的出發(fā)點和落腳點都是實體經(jīng)濟，即發(fā)展虛擬經(jīng)濟的初衷是為了進一步發(fā)展實體經(jīng)濟，而最終的結(jié)果也是為實體經(jīng)濟服務(wù)。因此，實體經(jīng)濟的發(fā)展情況如何，本身就表明了虛擬經(jīng)濟的發(fā)展程度。這樣，實體經(jīng)濟就自然而然地成為了檢驗虛擬經(jīng)濟發(fā)展程度的標(biāo)志。

虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟之間，是相互依存、相互促進的關(guān)系。我們在制定宏觀政策時，首先要健全 法律 法規(guī)，完善各項規(guī)章制度，規(guī)范虛擬經(jīng)濟系統(tǒng)中的主體行為；其次要規(guī)范、完善資本市場，提高資源配置效率，有效規(guī)避和轉(zhuǎn)移風(fēng)險；其三要加強監(jiān)管和嚴格執(zhí)法。

實體經(jīng)濟論文:融資水平助推實體經(jīng)濟工作意見

為進一步提升我市直接融資水平，充分依托多層次資本市場，優(yōu)化資源配置，拓寬企業(yè)融資渠道，降低企業(yè)融資成本，促進全市實體經(jīng)濟快速健康發(fā)展，根據(jù)《人民政府辦公廳關(guān)于顯著提升直接融資水平全面服務(wù)實體經(jīng)濟的實施意見》,結(jié)合我市實際，現(xiàn)就提升直接融資水平加快實體經(jīng)濟發(fā)展提出以下意見。

一、明確目標(biāo)任務(wù)

到2020年末，全市直接融資水平顯著提高，社會融資結(jié)構(gòu)明顯優(yōu)化，全市直接融資占社會融資規(guī)模的比重不低于35%，在全省的排名超過地區(qū)生產(chǎn)總值（GDP）排名，國民資產(chǎn)證券化率達到30%，不低于全省平均水平。推動企業(yè)在多層次資本市場上市或掛牌交易，力爭到2020年底，全市50%以上規(guī)上企業(yè)完成規(guī)范化公司制改制，新增主板或中小板、創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)1戶，新增“新三板”掛牌企業(yè)3戶，區(qū)域性股權(quán)交易市場掛牌企業(yè)數(shù)累計達到80戶。

二、突出工作重點

（一）全力推動股權(quán)融資。

1.推動規(guī)上企業(yè)規(guī)范化公司制改制。大力實施規(guī)上企業(yè)規(guī)范化公司制改制“四年行動計劃”，自2017年起，每年改制比例不低于10%，努力做到應(yīng)改盡改。各區(qū)市縣人民政府、園區(qū)管委會要切實擔(dān)負主體責(zé)任，切實加強對規(guī)上企業(yè)規(guī)范化公司制改制工作的組織領(lǐng)導(dǎo)，對改制企業(yè)“一戶一策”給予指導(dǎo)，通過購買服務(wù)方式為改制企業(yè)提供財務(wù)、投資及法律顧問等方面的服務(wù)，或根據(jù)地方財力給予完成改制的企業(yè)適當(dāng)費用補助，積極推動企業(yè)加快改制步伐。

2.做大做實上市企業(yè)后備資源庫。依托省上“五千四百計劃”和“創(chuàng)業(yè)板行動計劃”，健全充實上市企業(yè)后備資源庫，篩選推薦一批主營業(yè)務(wù)突出、發(fā)展前景好、成長性強、龍頭引領(lǐng)作用明顯、運行機制健全、財務(wù)管理規(guī)范的重點企業(yè)，予以重點培育和支持。同時，根據(jù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展情況，每年對重點培育企業(yè)進行補充、調(diào)整和更新，實行一年一報、動態(tài)篩選、重點跟蹤、動態(tài)管理，確保全市重點培育企業(yè)數(shù)量長期保持在150家以上。

3.鼓勵重點培育企業(yè)多渠道上市掛牌融資。支持重點培育企業(yè)選擇合適上市途徑，引導(dǎo)其自主選擇中介服務(wù)機構(gòu)，對具備條件的重點企業(yè)實行“一戶一策”精準(zhǔn)幫助，力爭更多企業(yè)納入全省“五千四百”計劃。鼓勵和支持資產(chǎn)規(guī)模大、盈利水平高的企業(yè)在主板市場上市；具有發(fā)展?jié)摿Φ奶厣髽I(yè)和高新技術(shù)企業(yè)在中小板上市；符合戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向的企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板上市；符合條件的中小企業(yè)聯(lián)合股權(quán)交易中心掛牌。支持上市掛牌企業(yè)公開轉(zhuǎn)讓股份，開展股權(quán)融資、債權(quán)融資和并購重組，促進股權(quán)與資本對接；支持有意拓展海外市場、吸引國際資本的企業(yè)境外上市。

4.支持上市企業(yè)做優(yōu)做強。鼓勵上市企業(yè)充分依托資本市場，通過公司債、可轉(zhuǎn)債、定向增發(fā)、配股和優(yōu)先股等多種方式實現(xiàn)再融資，擴大企業(yè)融資規(guī)模、投資規(guī)模和生產(chǎn)規(guī)模，提高上市企業(yè)核心競爭力，推動企業(yè)做大做強。支持上市公司借助資本市場融資工具，并購重組海外產(chǎn)業(yè)鏈核心資產(chǎn)以及研發(fā)、品牌與技術(shù)資源。

5.著力提升資產(chǎn)證券化率。支持市屬國有企業(yè)借助資本市場開展混合所有制改革，優(yōu)化市屬國有企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)經(jīng)濟效益。積極推進有條件市屬國有企業(yè)開展并購重組，全力推進有條件的國有企業(yè)整體上市，利用資產(chǎn)證券化盤活存量資產(chǎn)。

（二）大力推動債券融資。實施債券優(yōu)先戰(zhàn)略，擴大債券直接融資規(guī)模和比重，改善我市直接融資結(jié)構(gòu)，力爭到2020年末，50%以上市縣兩級國有企業(yè)、符合條件的民營企業(yè)、信用評級在AA+以上的上市企業(yè)及其大股東實施債券發(fā)行計劃，發(fā)行規(guī)模累計達150億元以上。鼓勵企業(yè)綜合運用短期融資券、中期票據(jù)、中小企業(yè)集合票據(jù)、超短期融資券等債務(wù)融資工具融資，推動優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)行公司債、可轉(zhuǎn)債、集合債、私募債等。各區(qū)市縣、園區(qū)要加強與銀行間債券市場和交易所市場主管部門的溝通聯(lián)系，采取多種措施促進債券承銷機構(gòu)與發(fā)債企業(yè)無縫對接，為企業(yè)發(fā)債創(chuàng)造有利條件。鼓勵駐市銀行、證券等金融機構(gòu)在各自法定經(jīng)營范圍內(nèi)開展債券發(fā)行、承銷和結(jié)算業(yè)務(wù)，支持地方法人金融機構(gòu)申請債務(wù)融資工具承銷商資格。

（三）加快推動基金組建。鼓勵和支持小平故里發(fā)展基金采取“1+N”模式做大做強，積極引進戰(zhàn)略投資者做實做大小平故里發(fā)展基金，借鑒先進地區(qū)經(jīng)驗推動我市基金工作取得實質(zhì)性進展，力爭2017年底基金授信總規(guī)模達50億元、提款達12億元，2018年底基金授信總規(guī)模達100億元。加大與央企、省屬國企合作力度，積極對接系列基金等省級基金，合作設(shè)立基礎(chǔ)設(shè)施、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、創(chuàng)業(yè)投資等基金。加強與銀行、保險等金融機構(gòu)對接，積極引入保險、銀行理財?shù)荣Y金投入到全市經(jīng)濟發(fā)展建設(shè)。市本級設(shè)立3億元創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，有條件的縣（市、區(qū)）可參照設(shè)立。鼓勵重點產(chǎn)業(yè)園區(qū)設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金、產(chǎn)業(yè)并購基金、股權(quán)投資基金，重點支持創(chuàng)業(yè)型和創(chuàng)新型企業(yè)的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)和重點企業(yè)發(fā)展。著力優(yōu)化我市創(chuàng)業(yè)投資、股權(quán)投資環(huán)境，鼓勵有實力的金融機構(gòu)和企業(yè)到我市設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資、創(chuàng)業(yè)投資、私募股權(quán)投資等各類基金，開展各類投資合作，促進投資主體多元化。

三、強化工作保障

（一）切實加強組織領(lǐng)導(dǎo)。依托上市公司與產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金發(fā)展工作組，建立由市政府分管領(lǐng)導(dǎo)牽頭的直接融資協(xié)調(diào)機制，幫助企業(yè)解決改制上市、并購重組、發(fā)行債券等直接融資過程中的實際問題。各區(qū)市縣政府、園區(qū)管委會以及市級相關(guān)部門要主動與重點培育企業(yè)溝通對接，優(yōu)化行政服務(wù)，特別是在重點培育企業(yè)實施改制、資產(chǎn)重組、上市掛牌、發(fā)債等過程中，要建立“綠色通道”和“一站式服務(wù)”制度，提高辦事質(zhì)量和效率。市發(fā)展改革委、市經(jīng)濟和信息化委、市政府金融辦要加強對重點企業(yè)培育和提升直接融資水平支持實體經(jīng)濟發(fā)展情況開展督促檢查，實行定期通報制度，推動企業(yè)改制、上市掛牌、直接融資等工作落到實處。

（二）健全中介服務(wù)體系。優(yōu)先吸引行業(yè)排名靠前的證券公司、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所進駐我市，幫助開展企業(yè)規(guī)劃、實施境內(nèi)外首發(fā)上市、債券發(fā)行和兼并重組等業(yè)務(wù)。積極引進和大力發(fā)展會計、審計、律師、資產(chǎn)評估、信用評級、金融資訊服務(wù)等中介服務(wù)機構(gòu)，努力建設(shè)機構(gòu)較為齊備、功能完善的資本市場中介服務(wù)體系，支持中介服務(wù)機構(gòu)有序整合，提升行業(yè)整體實力。支持駐市證券營業(yè)部拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域，增設(shè)業(yè)務(wù)網(wǎng)點，創(chuàng)新服務(wù)產(chǎn)品，提升服務(wù)能力。鼓勵融資性擔(dān)保公司依托多層次資本市場做大做強，并積極為全市重點企業(yè)依托資本市場融資提供擔(dān)保服務(wù)。加強中介機構(gòu)監(jiān)督檢查，加快建立中介機構(gòu)服務(wù)評價體系和誠信檔案，引導(dǎo)中介機構(gòu)以客戶利益為中心，履行行業(yè)責(zé)任與社會責(zé)任，規(guī)范經(jīng)營行為，提高服務(wù)質(zhì)量，嚴守法律紅線和道德底線。

（三）加大財稅支持力度。各地各相關(guān)部門要認真落實上級獎補政策，扎實做好股權(quán)融資、債權(quán)融資、資產(chǎn)證券化融資類獎補資金的申報、審核工作，有效降低企業(yè)融資成本。稅務(wù)部門要全面落實國家和省上出臺的鼓勵企業(yè)直接融資相關(guān)稅費支持政策。

實體經(jīng)濟論文:銀行業(yè)金融機構(gòu)實體經(jīng)濟發(fā)展問題分析

摘要：如何圍繞我國經(jīng)濟調(diào)整結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)型升級的大局，加大金融科技產(chǎn)業(yè)融合的效力、助推經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級，無疑是商業(yè)銀行必須關(guān)注的一個熱點問題。本文在對科技型企業(yè)融資存在的問題、銀行機構(gòu)服務(wù)科技型企業(yè)發(fā)展的實踐的基礎(chǔ)上，對進一步支持科技型企業(yè)發(fā)展提出了政策建議。

關(guān)鍵詞：科技型企業(yè)；金融支持；建議

近年來乃至今后更長一段時間，實施創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略、支持實體經(jīng)濟發(fā)展無疑是我國的一項重要經(jīng)濟工作。而作為創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展的核心載體和作為實體經(jīng)濟重要組成部分的科技型企業(yè)，無疑需要加快發(fā)展步伐和加大支持力度。可見，提升銀行機構(gòu)對科技型企業(yè)的支持力度意義十分重大。因此，銀行必須重視對科技型企業(yè)的支持，在服務(wù)機制完善、質(zhì)押模式探索、擔(dān)保體系創(chuàng)新、財政資金投入和資本市場建立等方面形成合力，進一步加大對科技型實體經(jīng)濟的支持力度。

一、科技型企業(yè)融資存在的問題

近年來，各地銀行機構(gòu)加大了對科技型實體經(jīng)濟的支持力度，取得了較好成效。以某市為例，截至2015年三季度末，該市銀行業(yè)機構(gòu)為150多家科技型企業(yè)授信130億元，占全部授信的15%。然而，銀行在支持科技型企業(yè)發(fā)展中還存在一些不容忽視的制約因素，影響到了科技型企業(yè)持續(xù)健康發(fā)展。

（一）企業(yè)財務(wù)狀況或生產(chǎn)經(jīng)營狀況無法滿足貸款條件

大部分的科技企業(yè)為發(fā)展中的中小企業(yè)，經(jīng)營發(fā)展不穩(wěn)定，如某市一家科技研發(fā)企業(yè)，獲取一個項目從研發(fā)到投入生產(chǎn)需要大概2年時間，期間客戶只預(yù)交少量訂金，研發(fā)成功即可獲的全部研發(fā)資金，如不成功則合同失效，企業(yè)自行承擔(dān)研發(fā)費用，企業(yè)因生產(chǎn)周期長、研發(fā)費用高、經(jīng)營風(fēng)險大，難以達到銀行貸款條件。

（二）可供抵押擔(dān)保的資產(chǎn)少

通常科技企業(yè)自有資產(chǎn)少，可供抵押的固定資產(chǎn)少，缺乏有效擔(dān)保，如某市科創(chuàng)園區(qū)為近年來科技企業(yè)較為集中的區(qū)域，但大部分科技企業(yè)為租用園區(qū)工廠，自有資產(chǎn)不足以提供抵押擔(dān)保；另一方面，科技型企業(yè)擁有的知識產(chǎn)權(quán)因技術(shù)性強、專業(yè)性高，難以評估作押。

（三）銀行服務(wù)科技型企業(yè)能力和意識有待提升

銀行專業(yè)化產(chǎn)品和服務(wù)差異化、特色化還不夠，對科技型企業(yè)多樣化融資需求還不能完全得到滿足。目前，大部分銀行基于資金安全方面的考慮，貸款資金必須有符合條件的抵押，某市僅有商業(yè)銀行在試行開展“專利權(quán)”質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)；且信貸產(chǎn)品、信貸擔(dān)保、業(yè)務(wù)流程、風(fēng)險評價等主要還是面向傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)客戶和傳統(tǒng)有形資產(chǎn)，未根據(jù)科技企業(yè)的特點建立有區(qū)別的信貸業(yè)務(wù)系統(tǒng)，也沒有相應(yīng)提高對科技型企業(yè)貸款的風(fēng)險容忍度考核。

（四）科技型企業(yè)信用擔(dān)保體系還需完善

缺乏再擔(dān)保機構(gòu)以及地方擔(dān)保機構(gòu)能力偏弱，部分擔(dān)保機構(gòu)對企業(yè)發(fā)展評估專業(yè)性有待提高，仍然以企業(yè)是否有擔(dān)保、抵押為評判標(biāo)準(zhǔn)，弱化了為企業(yè)提供有效擔(dān)保的效果。

（五）政府對科技型企業(yè)支持有限

雖然有政府“兩金”（科技型中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新基金和高新技術(shù)風(fēng)險投資基金）的支持，但這些資金在高新技術(shù)發(fā)展資金中所占比重小、安排分散，不能對一些好項目大項目提供有力支持。

（六）融資渠道單一

調(diào)查顯示，銀行信貸仍是科技型企業(yè)融資的主要來源，占企業(yè)融資的80％以上。社會性的投融資渠道不暢、方式不多。一方面是大量社會資本積淀，另一方面由于科技型企業(yè)投資風(fēng)險大，易受經(jīng)營環(huán)境的影響，變數(shù)大、資產(chǎn)少，相應(yīng)負債能力也比較低，風(fēng)險較大，難以吸引投資者。企業(yè)獲取資金困難，致使一些好項目因缺少資金支持，難于做大做強，不能形成規(guī)模效益和實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化。

二、銀行業(yè)金融機構(gòu)服務(wù)科技型企業(yè)的實踐

（一）加強監(jiān)管引導(dǎo)

金融管理部門采取措施引導(dǎo)銀行加強科技型企業(yè)金融服務(wù)。一是引導(dǎo)銀行建立完善適合科技型企業(yè)特點的信用評級制度和信貸業(yè)務(wù)流程；二是在風(fēng)險可控的前提下適當(dāng)增加基層機構(gòu)的審批權(quán)限；三是在人力資源、財務(wù)資源和信貸規(guī)模等方面爭取更多的政策傾斜；四是對科技型企業(yè)不良貸款進行科學(xué)考核和及時處置；五是鼓勵銀行業(yè)機構(gòu)創(chuàng)新科技型企業(yè)融資產(chǎn)品、融資渠道、擔(dān)保機制，最大限度地滿足科技型企業(yè)發(fā)展的需要。

（二）進一步完善服務(wù)體系

各地緊緊抓住實施創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略的歷史機遇，積極搭建科技專營支行，某市目前有2家銀行機構(gòu)成立了科技專營支行，并配備了相關(guān)專業(yè)人才，在建立商業(yè)可持續(xù)的科技型企業(yè)貸款機制方面進行積極探索，科技型企業(yè)金融服務(wù)體系進一步健全。

（三）大力推動風(fēng)險補償機制建設(shè)

針對科技型企業(yè)貸款風(fēng)險大的特點，各地政府出臺了《科技和金融試點信貸融資業(yè)務(wù)風(fēng)險補償暫行辦法》，實現(xiàn)了科技型企業(yè)融資風(fēng)險補償機制建設(shè)的重大突破，對全面改善科技型企業(yè)金融服務(wù)環(huán)境具有積極的促進作用?！掇k法》通過對科技支行提供一定數(shù)額的壞賬風(fēng)險補償和獎勵促使銀行提高風(fēng)險容忍度，降低貸款門檻，加大對科技型企業(yè)的信貸投入。

（四）進一步豐富金融服務(wù)品種

根據(jù)科技型企業(yè)市場狀況，各地銀行業(yè)機構(gòu)及時開發(fā)出滿足科技型企業(yè)需求的新產(chǎn)品，如某市商業(yè)銀行與市中小企業(yè)創(chuàng)新中心、市中小企業(yè)發(fā)展中心合作，推出“專利權(quán)”質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)；并推出針對以企業(yè)自有或第三人合法擁有的動產(chǎn)或貨權(quán)為抵質(zhì)押擔(dān)保項下的“倉儲通”貸款業(yè)務(wù)；農(nóng)村信用社推廣互助式會員制擔(dān)保貸款，為9家科技型企業(yè)授信5200萬元，累計投放資金3700萬元。

（五）對科技型企業(yè)開展上市輔導(dǎo)

融資與融智相結(jié)合，對有上市預(yù)期的科技型企業(yè)不僅在資金上給予支持，而且在上市規(guī)劃與輔導(dǎo)，募集資金監(jiān)管與使用，后期發(fā)展規(guī)劃等方面給予有效的智力支撐，幫助企業(yè)實現(xiàn)跨越式發(fā)展。以某市為例，在銀行的幫助下，該市有2家科技企業(yè)將于2年內(nèi)實現(xiàn)上市，企業(yè)發(fā)展即將步入新階段。

（六）積極幫助企業(yè)拓寬融資渠道

以某市為例，為幫助企業(yè)實現(xiàn)融資方式由間接融資向直接融資轉(zhuǎn)變，2014年度由浦發(fā)銀行該市支行主承銷的1家科技企業(yè)的5億元中期票據(jù)成功發(fā)行，為企業(yè)拓展了低成本資金的來源渠道，有效支持了企業(yè)的快速健康發(fā)展。

三、對進一步支持科技型企業(yè)發(fā)展的建議

（一）進一步完善對科技型企業(yè)的專業(yè)化服務(wù)機制，開展好間接融資服務(wù)

進一步推動科技專營支行管理規(guī)范化、隊伍專業(yè)化、產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化、作業(yè)流程化、核算獨立化、風(fēng)險分散化，指導(dǎo)科技專營支行堅持重點服務(wù)科技型企業(yè)的經(jīng)營方向、經(jīng)營理念不變。探索科技支行“一行兩制”模式，堅持并完善科技支行“五個單獨”管理體制——單獨的客戶準(zhǔn)入機制、單獨的信貸審批機制、單獨的風(fēng)險容忍政策、單獨的撥備政策和單獨的業(yè)務(wù)協(xié)同政策；推動貸款審批權(quán)限的下放；堅持信貸評估時財務(wù)信息與非財務(wù)信息的兼顧、重大項目的聯(lián)合評審、風(fēng)險管理前移、團隊責(zé)任制，完善科技支行風(fēng)險管理機制。

（二）探索知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押模式，開發(fā)適合科技型企業(yè)的金融產(chǎn)品

指導(dǎo)專營機構(gòu)不斷探索和創(chuàng)新符合科技企業(yè)特點的金融產(chǎn)品和服務(wù)方式，推進產(chǎn)品服務(wù)創(chuàng)新，滿足科技企業(yè)的發(fā)展需求。組織建立知識產(chǎn)權(quán)交易中心，不斷健全知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款的處置方式；簡化知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)流程，開通知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估“綠色通道”；制定并完善知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估技術(shù)規(guī)范和實施辦法；探索“評估+擔(dān)保+信評+輔導(dǎo)”的知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估模式。建立“統(tǒng)借統(tǒng)還”融資平臺的模式；探索信貸工廠模式，推進聯(lián)合互保貸款；探索“貸款銀行+助貸機構(gòu)”的小額貸款模式。推進質(zhì)押貸款創(chuàng)新，不斷創(chuàng)新保理融資模式。推進股權(quán)質(zhì)押貸款、合同能源貸款、應(yīng)收租金保理、債權(quán)保險融資等方面的創(chuàng)新。

（三）完善科技型企業(yè)信用擔(dān)保體系，為企業(yè)提供切實有效服務(wù)

大力推進科技擔(dān)保機構(gòu)的創(chuàng)新。推進科技擔(dān)保在擔(dān)保模式和反擔(dān)保模式方面的創(chuàng)新，包括但不限于企業(yè)互助擔(dān)保、補貼資金貼現(xiàn)，股權(quán)質(zhì)押，應(yīng)收賬款質(zhì)押，無形資產(chǎn)質(zhì)押；推進科技擔(dān)保在業(yè)務(wù)模式和盈利模式方面的創(chuàng)新，包括但不限于創(chuàng)業(yè)擔(dān)保、擔(dān)保換分紅和擔(dān)保換期權(quán)。探索貸款銀行、產(chǎn)業(yè)園孵化器、創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資機構(gòu)、政府專項支撐資金、科技擔(dān)保機構(gòu)共同擔(dān)保的“科技型企業(yè)融資聯(lián)合擔(dān)保平臺”模式。

（四）充分發(fā)揮財政資金的杠桿作用，創(chuàng)新財政投入方式與機制

統(tǒng)籌市縣(園區(qū))兩級支持金融、科技等相關(guān)資金，市級財政每年安排一定資金，建立政府、金融機構(gòu)聯(lián)動的風(fēng)險共擔(dān)機制，重點用于信貸風(fēng)險補償、創(chuàng)投風(fēng)險補償、融資擔(dān)保債務(wù)發(fā)展、引導(dǎo)基金資本金注入和科技金融平臺建設(shè)工作經(jīng)費，發(fā)揮國有資本戰(zhàn)略導(dǎo)向作用，以更大的政策力度，支持科技金融體系發(fā)展。探索政府購買科技創(chuàng)新成果、服務(wù)及采購高科技企業(yè)產(chǎn)品的新模式；發(fā)揮稅收政策的引導(dǎo)作用，探索企業(yè)研發(fā)費用加計扣除政策和創(chuàng)業(yè)投資稅收優(yōu)惠政策，引導(dǎo)企業(yè)進一步增加科技投入。

（五）拓寬直接融資渠道，建設(shè)多層次資本市場

完善促進股權(quán)投資發(fā)展的政策，依托當(dāng)?shù)貐^(qū)域優(yōu)勢，積極引進全國性或區(qū)域性創(chuàng)業(yè)（風(fēng)險）投資基金和產(chǎn)業(yè)投資基金設(shè)立機構(gòu)和拓展業(yè)務(wù)；通過政府出資引導(dǎo)，組建產(chǎn)業(yè)重組基金，促進成長型企業(yè)的發(fā)展提高和衰退期企業(yè)的整合重組。通過稅收優(yōu)惠、提供全方位“一站式”辦公服務(wù)和項目對接等政策優(yōu)惠，創(chuàng)造創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資市場發(fā)展的良好環(huán)境。逐步形成各類股權(quán)投資基金聚集區(qū)，促進私募股權(quán)投資市場的健康發(fā)展。通過為PE、VC等風(fēng)投資本提供通道，拉動銀行貸款等間接融資跟進。完善中小企業(yè)改制上市培育系統(tǒng)，通過上市獎勵、土地優(yōu)惠，財政補貼、稅收優(yōu)惠或返還和提供中介橋梁、歷史遺留解決、協(xié)調(diào)服務(wù)等，促進科技企業(yè)上市。搭建技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易平臺，充分發(fā)揮其綜合服務(wù)功能，有組織推進金融創(chuàng)新和服務(wù)協(xié)調(diào)，不斷增強服務(wù)經(jīng)濟發(fā)展的能力。

作者：何虹 單位：中國人民銀行新野縣支行

實體經(jīng)濟論文:有關(guān)扶持實體經(jīng)濟的意見

為積極應(yīng)對當(dāng)前復(fù)雜嚴峻的經(jīng)濟形勢，進一步提升金融機構(gòu)服務(wù)實體經(jīng)濟發(fā)展的主動性、積極性和有效性，促進實體經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展，現(xiàn)就進一步擴大信貸投放支持實體經(jīng)濟發(fā)展提出如下實施意見。

一、指導(dǎo)思想

以科學(xué)發(fā)展觀為指導(dǎo)，緊緊圍繞“四大一高”戰(zhàn)略和市委、市政府中心工作，以支持實體經(jīng)濟發(fā)展為重點，促進金融機構(gòu)調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)，擴大信貸投放，創(chuàng)新金融產(chǎn)品，優(yōu)化服務(wù)質(zhì)量，建立金融機構(gòu)服務(wù)實體經(jīng)濟發(fā)展的長效機制，為實體經(jīng)濟發(fā)展提供有力保障，促進全市經(jīng)濟社會持續(xù)健康快速發(fā)展。

二、工作目標(biāo)

通過擴大信貸投放，促進金融服務(wù)實體經(jīng)濟效能明顯提升，持續(xù)提高企業(yè)滿意率、貸款滿足率和貸款覆蓋率，努力實現(xiàn)三個“不低于”的目標(biāo)，即：全市銀行業(yè)金融機構(gòu)全年各項貸款增速不低于全省各項貸款平均增速；對小型微型企業(yè)貸款增速不低于全市各項貸款平均增速；對小型微型企業(yè)貸款增量不低于上年同期水平。

三、工作重點

（一）加大對“四大一高”重點項目的信貸支持力度，切實破解經(jīng)濟發(fā)展的“瓶頸”問題。各銀行業(yè)金融機構(gòu)要積極落實擴大內(nèi)需的政策措施，要抓住我市成為中原經(jīng)濟區(qū)和豫晉陜黃河金三角承接產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移示范區(qū)兩個國家級經(jīng)濟區(qū)疊加區(qū)的難得歷史機遇，有效發(fā)揮貨幣信貸的導(dǎo)向作用，加大對“四大一高”重點項目、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移項目的支持力度，增強我市實體經(jīng)濟實力和發(fā)展后勁。

（二）加大對小型微型企業(yè)的信貸支持力度，切實緩解小型微型企業(yè)融資難的問題。各銀行業(yè)金融機構(gòu)要從促進就業(yè)、改善民生、維護穩(wěn)定的大局出發(fā)，高度重視對小型微型企業(yè)的信貸支持，認真落實各項金融支持政策，努力提高小型微型企業(yè)貸款比重，切實緩解小型微型企業(yè)貸款難問題。要按照“穩(wěn)中求進”的總基調(diào)，認真落實有扶有控的要求，在風(fēng)險可控和商業(yè)可持續(xù)的基礎(chǔ)上，著力加大信貸投放，著力建立完善機制，著力創(chuàng)新服務(wù)方式，著力突出差異監(jiān)管，務(wù)求支持小型微型企業(yè)發(fā)展工作取得新成效。

（三）加大對“三農(nóng)”的信貸支持力度，切實促進農(nóng)民持續(xù)增收。各銀行業(yè)金融機構(gòu)要通過調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)，加大對“三農(nóng)”的信貸支持，顯著提高涉農(nóng)信貸投放比例。要進一步推進“三農(nóng)”金融產(chǎn)品和服務(wù)方式創(chuàng)新，健全“三農(nóng)”金融服務(wù)網(wǎng)點和網(wǎng)絡(luò)，以保證農(nóng)民收入較快增長為中心，落實“三農(nóng)”金融服務(wù)政策，探索構(gòu)建“三農(nóng)”金融服務(wù)可持續(xù)發(fā)展模式。

（四）加大對各類群體創(chuàng)業(yè)的信貸支持力度，切實做好金融支持創(chuàng)業(yè)帶動就業(yè)工作。對符合要求和條件的登記失業(yè)人員、返鄉(xiāng)農(nóng)民工、城鎮(zhèn)復(fù)員轉(zhuǎn)業(yè)退役軍人、高校畢業(yè)生及零就業(yè)家庭加大信貸支持力度，鼓勵其自主創(chuàng)業(yè)。對符合貸款條件、新增就業(yè)崗位吸納上述人員達到一定比例的微型和勞動密集型中小企業(yè)，要加大信貸支持力度，充分發(fā)揮中小企業(yè)促進就業(yè)的帶動和輻射作用。要充分利用社區(qū)勞動保障平臺的資源優(yōu)勢，繼續(xù)穩(wěn)步推進信用社區(qū)創(chuàng)建工作，不斷完善“小額擔(dān)保貸款+信用社區(qū)建設(shè)+創(chuàng)業(yè)培訓(xùn)”的長效機制，切實發(fā)揮小額擔(dān)保貸款促進就業(yè)的作用。

四、工作措施

（一）加大對“四大一高”重點項目建設(shè)的信貸支持。1.各銀行業(yè)金融機構(gòu)在保持信貸總量合理均衡增長的基礎(chǔ)上，要進一步優(yōu)化信貸資金結(jié)構(gòu)，統(tǒng)籌配置信貸資源，優(yōu)先保證手續(xù)齊全、符合項目開工和建設(shè)條件的重大項目所需配套信貸資金及時落實到位。2.對符合國家投資投向、正在報批或需要繼續(xù)完善新開工條件的重大投資項目，要加強與政府有關(guān)部門和項目單位的溝通協(xié)商，扎實高效做好信貸審查和信貸資金撥付的前期準(zhǔn)備工作。3.對重大項目要建立起快速決策機制，提高金融服務(wù)效率，有針對性地設(shè)計綜合性金融服務(wù)方案，提供包括中長期貸款、流動資金貸款、債券承銷、融資顧問等全方位服務(wù)，并在利率優(yōu)惠、規(guī)模調(diào)配等方面給予傾斜。4.鼓勵和支持銀行業(yè)金融機構(gòu)通過銀團貸款，為符合條件的重點項目提供有效信貸支持，發(fā)揮各家銀行的優(yōu)勢和品牌特色，形成優(yōu)勢互補、信息共享、風(fēng)險分散、合作共贏的信貸支持合力。

（二）鼓勵引導(dǎo)信貸資源向小型微型企業(yè)傾斜。各銀行業(yè)金融機構(gòu)要堅決杜絕附加不合理的貸款條件，同時考慮小型微型企業(yè)實際經(jīng)營狀況，設(shè)立科學(xué)的貸款利率和服務(wù)收費標(biāo)準(zhǔn)，適度進行讓利。要建立小型微型企業(yè)項目庫，重點支持符合國家產(chǎn)業(yè)政策、環(huán)保政策、科技政策的優(yōu)質(zhì)小型微型企業(yè)；支持科技含量高、特色鮮明和具有創(chuàng)新能力的小型微型企業(yè)；支持有助于增加就業(yè)和具有可靠償債能力的小型微型企業(yè)。各地方法人銀行業(yè)金融機構(gòu)要確保優(yōu)先將信貸資金用于支持小型微型企業(yè)發(fā)展，大型銀行業(yè)金融機構(gòu)要爭取小型微型企業(yè)信貸規(guī)模不受限制。鼓勵和支持銀行發(fā)行小型微型企業(yè)專項金融債券，監(jiān)管部門要做好相關(guān)的組織推動工作。

（三）建立和完善小型微型企業(yè)信貸工作機制和服務(wù)體系。各銀行業(yè)金融機構(gòu)要進一步細化和完善利率的風(fēng)險定價機制、獨立核算機制、高效的貸款審批機制、激勵約束機制、專業(yè)化的人員培訓(xùn)機制、違約信息處理機制等“六項機制”，并在2012年底前全部建立完善并實施到位。要堅持單列信貸計劃、單獨配置人力和財務(wù)資源、單獨客戶認定與信貸評審、單獨會計核算的“四單原則”。對從事小型微型企業(yè)金融服務(wù)的工作人員建立專門的績效考核和獎懲機制，科學(xué)設(shè)定盡責(zé)、問責(zé)和免責(zé)條款。各農(nóng)村法人銀行機構(gòu)要學(xué)習(xí)銀行的經(jīng)驗做法，在2012年底前確保做到“四?！?，即建立專門服務(wù)小型微型企業(yè)的專營機構(gòu)；配備專門從事小型微型企業(yè)金融工作的專業(yè)人員；制定專門針對小型微型企業(yè)授信的專項考核；單列小型微型企業(yè)信貸的專項規(guī)模。各國有商業(yè)銀行和洛陽銀行分行要大力發(fā)展延伸專營機構(gòu)，切實解決小型微型企業(yè)信貸管理部門掛靠和沒有單設(shè)專營機構(gòu)的問題，凡是有縣域銀行機構(gòu)的，爭取在縣域設(shè)立專營機構(gòu)。

（四）提升小型微型企業(yè)金融產(chǎn)品適用性。1.加快擔(dān)保和抵質(zhì)押方式的創(chuàng)新。各銀行業(yè)金融機構(gòu)要不斷完善抵質(zhì)押擔(dān)保形式，逐步由單一抵押擴大為包括應(yīng)收賬款質(zhì)押、動產(chǎn)質(zhì)押等多種方式，有效解決小型微型企業(yè)發(fā)展過程中突出的“不敢貸”、“不能貸”等問題。2.加快小型微型企業(yè)信用評級方式創(chuàng)新。各銀行業(yè)金融機構(gòu)要避免對財務(wù)報表、抵押擔(dān)保等傳統(tǒng)評級方法的過度依賴，將“三品三表”（人品、產(chǎn)品、抵押品，電表、水表、報關(guān)單表）納入綜合評定，以此作為發(fā)放貸款的相關(guān)條件，擴大小型微型企業(yè)授信面。3.加快金融產(chǎn)品的創(chuàng)新。各銀行業(yè)金融機構(gòu)要結(jié)合小型微型企業(yè)成長周期、行業(yè)特點、風(fēng)險狀況、資金特點和盈利能力，因地制宜、因時制宜、因行（社）制宜，研發(fā)有針對性和特色化的金融產(chǎn)品，探索金融產(chǎn)品多樣化，提高金融服務(wù)個性化，逐步由提供信貸資金向提供綜合性、全方位的金融服務(wù)轉(zhuǎn)變。4.加快業(yè)務(wù)流程的創(chuàng)新。各銀行業(yè)金融機構(gòu)要按照簡單、方便、快捷的服務(wù)原則，積極推進業(yè)務(wù)流程再造、規(guī)范操作標(biāo)準(zhǔn)、集成信息決策，不斷縮短審批鏈條，提高放貸效率，逐步實現(xiàn)小型微型企業(yè)貸款橫向功能集中、縱向時間縮短，滿足小型微型企業(yè)“短、小、頻、急”的信貸資金需求。

（五）積極推進服務(wù)“三農(nóng)”金融體制改革。1.積極推進農(nóng)業(yè)銀行三農(nóng)事業(yè)部改革，按照單獨信用管理、單獨信貸考核指標(biāo)、單獨能力資源配置、單獨的激勵考核安排、單獨貸款政策扶持體系等要求，推進改革進程，加大支農(nóng)力度。2.加快農(nóng)村信用社改制步伐，做大做強農(nóng)村商業(yè)銀行，充分發(fā)揮其支農(nóng)主力軍作用。3.鼓勵引導(dǎo)民間資本進入村鎮(zhèn)銀行和小額貸款公司，實現(xiàn)村鎮(zhèn)銀行和小額貸款公司在各縣（市、區(qū)）全覆蓋，發(fā)揮其支持“三農(nóng)”的補充作用。4.大力發(fā)展農(nóng)民資金互助社等民間合作組織，引導(dǎo)民間閑散資金的合理流動。力爭用2-3年的時間推動農(nóng)村逐步建成全方位的金融服務(wù)體系，滿足農(nóng)村經(jīng)濟發(fā)展和農(nóng)民增收的資金需求。

（六）努力形成金融支持“三農(nóng)”合力。農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行分行要在及時足額供應(yīng)糧棉油收儲信貸資金，維護主要農(nóng)產(chǎn)品市場穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，大力支持水利和新農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)；積極發(fā)展農(nóng)村流通體系建設(shè)、農(nóng)業(yè)科技等信貸業(yè)務(wù)，支持農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場、農(nóng)產(chǎn)品倉儲和冷鏈物流項目等。農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行分行、農(nóng)業(yè)銀行分行要下大力氣抓好農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化貸款的投放，要在省級以上農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化龍頭企業(yè)中篩選一批經(jīng)營效益好、示范效應(yīng)明顯的企業(yè)作為目標(biāo)客戶進行重點營銷，不斷提高農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化龍頭企業(yè)覆蓋率；同時要選擇一批信譽良好、項目可行、有公司依托的種、養(yǎng)、加工業(yè)大戶，穩(wěn)妥發(fā)放農(nóng)村個人生產(chǎn)經(jīng)營貸款。市農(nóng)信辦要把廣大農(nóng)戶作為基礎(chǔ)客戶群，適當(dāng)提高信用農(nóng)戶的授信額度，發(fā)放循環(huán)授信憑證，切實為農(nóng)民貸款提供便利；實施批量營銷、批量評估授信、批量放貸相結(jié)合，主動對專業(yè)村、專業(yè)戶集中營銷貸款；確保信貸資金向特色農(nóng)業(yè)傾斜，集中培育壯大果品、食用菌、中藥材、煙葉等優(yōu)質(zhì)特色產(chǎn)業(yè)。郵政儲蓄銀行市分行要擴大“百億送貸活動”的成果，繼續(xù)依托特色村信貸服務(wù)模式，著力提高涉農(nóng)貸款比重。

（七）探索建立“三農(nóng)”信貸風(fēng)險分擔(dān)與補償機制。1.積極貫徹落實國家有關(guān)支持“三農(nóng)”的稅收優(yōu)惠政策。2.建立貸款風(fēng)險補償基金。地方財政每年預(yù)算安排一定的風(fēng)險補償資金，財政部門以上一年度縣（市、區(qū)）涉農(nóng)貸款的實際余額為基數(shù)，按新增涉農(nóng)貸款的一定比例予以風(fēng)險補償。3.建立農(nóng)業(yè)貸款保險制度。引導(dǎo)農(nóng)村保險與農(nóng)業(yè)信貸相結(jié)合，建立職能部門間的聯(lián)系機制，共同解決經(jīng)營風(fēng)險和農(nóng)民投保的承受力問題。在政策性保險缺位的情況下，可由商業(yè)保險公司經(jīng)營農(nóng)業(yè)保險，財政部門根據(jù)承保與賠付的情況對保險公司給予補償。

（八）積極引導(dǎo)金融機構(gòu)支持和促進就業(yè)再就業(yè)。各銀行業(yè)金融機構(gòu)要加強與人力資源社會保障等部門的協(xié)調(diào)配合，研究完善配套政策，主動融入金融支持創(chuàng)業(yè)帶動就業(yè)工作中。有關(guān)部門和經(jīng)辦銀行要進一步簡化小額擔(dān)保貸款的審批手續(xù)，明確辦理各項手續(xù)的具體流程和時限。同時，要加強對街道辦事處、社區(qū)居委會相關(guān)工作人員的培訓(xùn)，使之熟悉掌握小額擔(dān)保貸款相關(guān)的工作流程、時限和要求，提高小額擔(dān)保貸款的辦理效率。經(jīng)辦銀行應(yīng)建立區(qū)別于其他商業(yè)性貸款考核制度的小額擔(dān)保貸款單獨考核制度，在操作規(guī)范、勤勉盡責(zé)的前提下，經(jīng)辦銀行的小額擔(dān)保貸款質(zhì)量考評情況可實行單獨考核，不影響經(jīng)辦銀行和信貸人員的年終評比、獎勵和晉級。

（九）建立健全再就業(yè)貸款聯(lián)動機制。建立“小額擔(dān)保貸款+信用社區(qū)建設(shè)+創(chuàng)業(yè)培訓(xùn)”機制，大力開展創(chuàng)業(yè)培訓(xùn)，提高小額擔(dān)保貸款項目的成功率。各級人力資源社會保障部門和人民銀行要積極推進創(chuàng)業(yè)培訓(xùn)與小額擔(dān)保貸款的有機結(jié)合，不斷完善創(chuàng)業(yè)服務(wù)體系建設(shè)，提供面向所有創(chuàng)業(yè)者的項目開發(fā)、創(chuàng)業(yè)指導(dǎo)、融資服務(wù)、創(chuàng)業(yè)孵化等“一條龍”創(chuàng)業(yè)服務(wù)。加快信用社區(qū)建設(shè)，利用社區(qū)勞動平臺為小額擔(dān)保貸款營造良好的金融生態(tài)環(huán)境。各級人力資源社會保障部門、人民銀行和經(jīng)辦銀行要加強配合協(xié)作，積極開展個人信用意識教育，建立個人信用檔案和失信懲罰相結(jié)合的有效機制，建立健全個人信用和社區(qū)信用評價指標(biāo)體系和監(jiān)督機制，有效降低小額擔(dān)保貸款的成本和風(fēng)險。

（十）加大對保障性住房建設(shè)和個人購房的信貸支持力度。各銀行業(yè)金融機構(gòu)要認真落實促進房地產(chǎn)市場健康發(fā)展的各項政策措施，加大差別化信貸政策執(zhí)行力度，促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。對有實力、有信譽的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)和前景好的項目，要積極提供融資支持和相關(guān)金融服務(wù)，滿足房地產(chǎn)開發(fā)的合理融資需求，增強房地產(chǎn)業(yè)對經(jīng)濟增長的拉動作用。要優(yōu)先支持廉租住房、經(jīng)濟適用住房等保障性住房項目，繼續(xù)支持居民首次購買自住普通住房和購買改善型自住普通住房的貸款需求。對居民首次貸款購買普通自住房的，符合條件的，可執(zhí)行相對較低的貸款利率和首付款比例。要嚴格執(zhí)行對第二套購房的貸款條件和所規(guī)定的政策，對非自住、非普通住房的貸款條件，銀行業(yè)金融機構(gòu)應(yīng)適當(dāng)予以提高貸款利率和首付款比例，切實改進風(fēng)險定價水平，促進全市房地產(chǎn)市場健康發(fā)展。

實體經(jīng)濟論文:金融與實體經(jīng)濟跨越發(fā)展

一、把握經(jīng)濟發(fā)展主流。拓展金融服務(wù)空間

湖北經(jīng)濟具有其他區(qū)域難以比擬的優(yōu)勢，也有相對的不足。把握自身特點，趨利避害，發(fā)揚所長，彌補所短。是湖北經(jīng)濟實現(xiàn)后發(fā)增長過程中需要把握好的重點，也是湖北銀行業(yè)發(fā)展需要解決的難點。大力支持經(jīng)濟社會建設(shè)重點領(lǐng)域、重點項目。湖北要加速經(jīng)濟步伐．就要抓緊形成促進經(jīng)濟增長的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)和公共基礎(chǔ)。武漢城市圈“兩型社會”建設(shè)、東湖國家自主創(chuàng)新示范區(qū)建設(shè)、“一主兩副”個中心建設(shè)以及長江經(jīng)濟帶、鄂西生態(tài)旅游區(qū)開發(fā)、大別山革命老區(qū)開發(fā)以及湖北立體化綜合交通樞紐建設(shè)、汽車產(chǎn)業(yè)升級建設(shè)、長江漢江水資源利用和南水北調(diào)工程建設(shè)等，都是支撐湖北經(jīng)濟未來發(fā)展的戰(zhàn)略性基礎(chǔ)建設(shè)項目．具有重中之重的地位。金融支持湖北經(jīng)濟發(fā)展，就要針對省情區(qū)情，抓住突出矛盾，解決主要問題，真正對這些關(guān)系湖北經(jīng)濟民生內(nèi)生增長的基礎(chǔ)工程加大投入．保證丁程盡快實施，加快建成。積極支持戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)．培育未來競爭力和發(fā)展增長點。對湖北而言，發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，特別是加快文化產(chǎn)業(yè)大發(fā)展、大繁榮符合湖北的經(jīng)濟文化特點，具有其他區(qū)域不可比擬的優(yōu)勢，應(yīng)當(dāng)率先優(yōu)先發(fā)展。金融在服務(wù)這兩個領(lǐng)域發(fā)展過程中應(yīng)當(dāng)把握三個方向：第一，緊緊抓住新興產(chǎn)業(yè)與湖北傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的結(jié)合點和升級通道，把支持戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)與支持湖北主流實體經(jīng)濟結(jié)合起來；第二，把支持文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展與加大科技創(chuàng)新手段結(jié)合起來。支持文化加科技的文化龍頭企業(yè)向市場化、產(chǎn)業(yè)化、資源化發(fā)展和轉(zhuǎn)型；第，服務(wù)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展首先需要金融服務(wù)方式的創(chuàng)新發(fā)展。調(diào)整服務(wù)布局，積極推動“一主兩副”戰(zhàn)略實施。建設(shè)武漢國家中心城市與平衡湖北省內(nèi)區(qū)域經(jīng)濟社會協(xié)調(diào)發(fā)展是并行不悖的原則。理解和適應(yīng)區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展總體布局和主體功能區(qū)建設(shè)要求．通過金融手段，促進資源要素在不同功能區(qū)域的重組流動，提升經(jīng)濟的活躍度和整合集聚能力。湖北自身經(jīng)濟和金融資源畢竟有限，實現(xiàn)區(qū)域協(xié)同發(fā)展，需要挖掘經(jīng)濟金融存量，更需要提升經(jīng)濟金融增量。區(qū)域經(jīng)濟金融政策應(yīng)當(dāng)充分鼓勵和調(diào)動兩個副省級中心城市的資源聚集和資源利用能力，這就需要在政府科學(xué)決策、金融監(jiān)管部門合理引導(dǎo)、金融機構(gòu)主體變革圖新、地方政府創(chuàng)新機制方面共同作用。武漢則應(yīng)重點打造多層次、多主體、交叉融合的現(xiàn)代金融市場化服務(wù)體系，引導(dǎo)金融市場各個主體突破傳統(tǒng)模式．實現(xiàn)金融服務(wù)跨越發(fā)展．引導(dǎo)區(qū)域以外金融要素向武漢集聚，提升武漢經(jīng)濟金融總量。

二、強化自身能力建設(shè)，提升服務(wù)地方經(jīng)濟發(fā)展的可持續(xù)性

銀行服務(wù)地方經(jīng)濟的可持續(xù)成長模式。基礎(chǔ)來源于銀行服務(wù)市場的定位與銀行發(fā)展的核心戰(zhàn)略。隨著國際金融危機后我國經(jīng)濟發(fā)展方式的轉(zhuǎn)變、監(jiān)管政策的變化、利率市場化進程的加快．我國銀行業(yè)傳統(tǒng)發(fā)展方式．特別是核心價值理念與實現(xiàn)業(yè)績可持續(xù)增長的模式。都面臨著深刻的考驗。同時，銀行機構(gòu)在資本約束背景下，也在推進著盈利模式轉(zhuǎn)變，努力形成多元化收入和利潤來源。因此銀行機構(gòu)越來越重視在制定發(fā)展規(guī)劃中，以實現(xiàn)資本運用效率目標(biāo)為基礎(chǔ)，把自身發(fā)展規(guī)劃與經(jīng)濟發(fā)展環(huán)境和金融發(fā)展需要進行比較，從而在確定發(fā)展區(qū)域、業(yè)務(wù)重點、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、資源投入、組織架構(gòu)、績效管理等進行綜合考慮。銀行服務(wù)價值的核心是在滿足核心客戶經(jīng)營需求的同時，實現(xiàn)銀行自身的價值目標(biāo)。服務(wù)的競爭必然帶來服務(wù)的差異化和專業(yè)化，銀行通過加強客戶關(guān)系管理，了解核心客戶的核心價值訴求與實現(xiàn)銀行經(jīng)營目標(biāo)的契合點，不斷明辯和調(diào)整客戶因市場變化而產(chǎn)生的x,t銀行服務(wù)需求的變化，從而獲得屬于自己的核心目標(biāo)客戶。所以在服務(wù)湖北經(jīng)濟跨越發(fā)展的過程中。發(fā)現(xiàn)和尋找屬于自己的目標(biāo)客戶，形成針對核心目標(biāo)客戶的客戶服務(wù)策略。是取得市場競爭優(yōu)勢的最重要基礎(chǔ)，也是保持業(yè)務(wù)持續(xù)增長的關(guān)鍵所在。在確定自身核心客戶策略和服務(wù)目標(biāo)之后，就必須努力提升和鞏固在這一領(lǐng)域內(nèi)的服務(wù)品質(zhì)和服務(wù)效率，滿足客戶的要求。在發(fā)展自身專業(yè)化服務(wù)能力過程中．銀行機構(gòu)既要遵循銀行基本服務(wù)功能與內(nèi)控管理原則。更要通過金融服務(wù)手段和服務(wù)方式的創(chuàng)新，滿足客戶對服務(wù)品質(zhì)、服務(wù)價格、服務(wù)效率的更高要求．在金融服務(wù)中保持競爭優(yōu)勢。湖北主流經(jīng)濟發(fā)展為銀行提供了豐富的客戶市場資源，但這些客戶自身也在實施著產(chǎn)業(yè)升級、行業(yè)整合、市場網(wǎng)絡(luò)建設(shè)等工作，也需要在現(xiàn)代融資市場中獲得更多的融資支持，商業(yè)銀行不僅要滿足于較為傳統(tǒng)和單一的金融服務(wù)功能，把傳統(tǒng)業(yè)務(wù)做專做精。而且更要抓住客戶發(fā)展提升的機會，向提供綜合服務(wù)解決方案的方向轉(zhuǎn)變，通過創(chuàng)新業(yè)務(wù)、搭建平臺、拓寬渠道提升綜合服務(wù)能力。面對日益復(fù)雜的內(nèi)外部經(jīng)濟環(huán)境變化，從總體上提出加快湖北創(chuàng)新型、復(fù)合型、綜合型金融人才培養(yǎng)計劃也屬當(dāng)務(wù)之急，這既是各家商業(yè)銀行自身發(fā)展的興行之策。要發(fā)揮金融機構(gòu)、企業(yè)和政府的各自優(yōu)勢，提高各級政府對金融產(chǎn)業(yè)和金融發(fā)展的認識；調(diào)整各級政府對金融產(chǎn)業(yè)、金融機構(gòu)的評價視角，完善考核辦法；積極鼓勵金融機構(gòu)業(yè)務(wù)創(chuàng)新、模式創(chuàng)新，積極鼓勵引進創(chuàng)新金融人才和創(chuàng)新金融機構(gòu)。湖北的銀行機構(gòu)在培養(yǎng)金融創(chuàng)新人才或者建設(shè)專業(yè)化服務(wù)團隊方面不應(yīng)當(dāng)與發(fā)達地區(qū)有太大的差距。在實現(xiàn)推動經(jīng)濟跨越發(fā)展的過程中，銀行應(yīng)當(dāng)優(yōu)先發(fā)展創(chuàng)新型人才，通過創(chuàng)新服務(wù)的方式促進經(jīng)濟加快轉(zhuǎn)型、升級、提速、上規(guī)模。

三、加快區(qū)域金融強省建設(shè)。促進經(jīng)濟金融共同繁榮

湖北各級地方政府、金融機構(gòu)和企業(yè)的共同責(zé)任。應(yīng)當(dāng)圍繞區(qū)域發(fā)展總體規(guī)劃充分互動．將金融服務(wù)升級、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)升級和微觀主體培育三者放在一個宏觀框架下進行統(tǒng)籌規(guī)劃，為湖北經(jīng)濟社會的持續(xù)發(fā)展創(chuàng)造良好環(huán)境，促進經(jīng)濟、金融、企業(yè)共同實現(xiàn)跨越發(fā)展。金融服務(wù)全省經(jīng)濟社會發(fā)展，必須參與經(jīng)濟社會發(fā)展的運行過程，高度關(guān)注區(qū)域經(jīng)濟、產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟發(fā)展的趨勢變化，提升自覺響應(yīng)能力。為此應(yīng)當(dāng)把金融經(jīng)濟運行納入全省經(jīng)濟活動、經(jīng)濟調(diào)度和經(jīng)濟分析的體系內(nèi)。在體系內(nèi)加強溝通協(xié)調(diào)、加強信息交流、加強制度和機制建設(shè)。同時，圍繞建設(shè)區(qū)域金融強省的目標(biāo)，政府層面應(yīng)當(dāng)把完善金融市場體系建設(shè)、強化金融市場環(huán)境建設(shè)作為地區(qū)經(jīng)濟社會發(fā)展目標(biāo)體系加以規(guī)劃和管理，引導(dǎo)出臺支持金融優(yōu)先發(fā)展的政策和機制．從招商引資式的金融業(yè)發(fā)展政策向引導(dǎo)、服務(wù)和支持的金融業(yè)發(fā)展政策方向轉(zhuǎn)變，為金融業(yè)的健康發(fā)展和服務(wù)升級搭建政府服務(wù)平臺和政府合作平臺。武漢區(qū)域金融中心建設(shè)應(yīng)當(dāng)首先把武漢自古就有的區(qū)域以外資源導(dǎo)入的功能充分發(fā)揮出來，用區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展的良好條件，吸引區(qū)域外部甚至境外機構(gòu)向武漢積聚，在做大的基礎(chǔ)上形成做強效應(yīng)。武漢區(qū)域金融中心建設(shè)應(yīng)當(dāng)確立服務(wù)全省的發(fā)展目標(biāo)。發(fā)揮出輻射和脯養(yǎng)湖北全省特別是重點發(fā)展區(qū)域的作用．發(fā)揮資金加管理加人才的優(yōu)勢．在促進全省經(jīng)濟發(fā)展的同時促進武漢城市發(fā)展向現(xiàn)代服務(wù)業(yè)方向轉(zhuǎn)型。應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮國家批準(zhǔn)武漢建設(shè)國家自主創(chuàng)新示范區(qū)建設(shè)的強大政策優(yōu)勢，結(jié)合湖北的優(yōu)勢資源，以科技金融、產(chǎn)業(yè)金融的機制體制創(chuàng)新和發(fā)展模式突破，服務(wù)于湖北經(jīng)濟社會的跨越式發(fā)展．也在我國金融產(chǎn)業(yè)發(fā)展過程中走出湖北的特色模式。在這一最有可能實現(xiàn)突破發(fā)展的金融模式創(chuàng)新中．有兩個重要內(nèi)容應(yīng)當(dāng)放在更突出的位置：一是科技型中小企業(yè)金融服務(wù)創(chuàng)新。良好的競爭性發(fā)展的創(chuàng)新環(huán)境和集群化生存的科技型中小企業(yè)群體．通過強化專業(yè)化風(fēng)投團隊市場發(fā)現(xiàn)機制建設(shè)和銀行對成熟技術(shù)產(chǎn)業(yè)化的支持，湖北完全有可能培育出有中國特色和湖北特色的硅谷銀行發(fā)展模式。湖北擁有豐厚的文化歷史積淀．加上湖北擁有的信息、傳媒、通訊、多媒體技術(shù)優(yōu)勢，也完全有可能打造出像湖南、江蘇、北京、上海等地的文化產(chǎn)業(yè)集群，為湖北經(jīng)濟跨越發(fā)展提供更豐富內(nèi)涵。打造湖北金融的信用高地。有關(guān)各方應(yīng)進一步加強制度和環(huán)境建設(shè)，強化湖北誠實、守信的信用文化，有效防范各種類型的區(qū)域金融風(fēng)險，營造讓黨和政府放心、讓金融機構(gòu)安心、讓人民群眾舒心的金融發(fā)展環(huán)境。加快中小金融服務(wù)組織的制度化發(fā)展建設(shè)．加強各級政策性擔(dān)保機構(gòu)建設(shè)，規(guī)范發(fā)展民間金融，優(yōu)先發(fā)展信用中介服務(wù)體系，構(gòu)筑多層次滿足中小企業(yè)、社會居民正當(dāng)合理需求的金融服務(wù)體系。使湖北成為金融資產(chǎn)質(zhì)量最高、金融服務(wù)效率最好、金融法制環(huán)境最優(yōu)的區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展的信用高地，促進湖北經(jīng)濟更好更快發(fā)展。