時(shí)間：2023-02-28 15:54:45
序論：在您撰寫房地產(chǎn)信托論文時(shí)，參考他人的優(yōu)秀作品可以開闊視野，小編為您整理的7篇范文，希望這些建議能夠激發(fā)您的創(chuàng)作熱情，引導(dǎo)您走向新的創(chuàng)作高度。
房地產(chǎn)業(yè)是市場經(jīng)濟(jì)國家或地區(qū)不可缺少的重要產(chǎn)業(yè)，作為資金高度密集型產(chǎn)業(yè)，其發(fā)展離不開強(qiáng)有力的金融支持。從我國房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的現(xiàn)狀看，資金來源單一，主要是商業(yè)銀行貸款，這使房地產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)容易過渡為銀行的金融風(fēng)險(xiǎn)。因此，房地產(chǎn)業(yè)要發(fā)展就必須分散其風(fēng)險(xiǎn)，從多個(gè)渠道獲得資金來源，而發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）是國際上比較成熟而且運(yùn)行比較成功的一種房地產(chǎn)直接融資方式。這種房地產(chǎn)融資模式在美國、澳大利亞、日本、新加坡等地較為流行，尤其在美國有較長的實(shí)踐，在房地產(chǎn)行業(yè)中發(fā)揮著巨大的作用。合理借鑒國外經(jīng)驗(yàn)發(fā)展REITs對我國房地產(chǎn)業(yè)的生存與發(fā)展、房地產(chǎn)企業(yè)與信托機(jī)構(gòu)自身的機(jī)制改革、金融體制的改革、企業(yè)競爭力的增強(qiáng)都具有重要的理論意義和實(shí)踐意義。本文就是要通過對我國房地產(chǎn)信托基金的發(fā)展研究，探索適合于我國國情的REITs發(fā)展模式。本文首先在系統(tǒng)地闡述REITs理論的基礎(chǔ)上，介紹了國外（或地區(qū)）房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）發(fā)展的成熟經(jīng)驗(yàn)，并將各國（或地區(qū)）的REITs進(jìn)行了比較分析，得出我國發(fā)展REITs的一些啟示。在此基礎(chǔ)上，介紹了我國的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品和專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，重點(diǎn)對近幾年房地產(chǎn)信托領(lǐng)域?qū)EITs的嘗試開發(fā)做了比較詳細(xì)的分析，并將其與標(biāo)準(zhǔn)REITs進(jìn)行了比較，指出其不足之處。在完成上述工作后，本文從多個(gè)方面系統(tǒng)探討了我國REITs的發(fā)展策略，并對如何創(chuàng)造發(fā)展REITs的良好環(huán)境提出了相關(guān)建議。最后，對全文進(jìn)行了總結(jié)，得出以下結(jié)論：在我國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）意義重大，目前國內(nèi)環(huán)境已經(jīng)基本具備了發(fā)展REITs的條件，我們應(yīng)該積極克服不利因素，創(chuàng)造良好的發(fā)展環(huán)境，使REITs這種有活力的產(chǎn)品在我國得到很好的發(fā)展。
關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展策略中國化
AbstractRealestateindustryisanessentialindustryinmarketeconomycountryorregion.Asacapitalintensiveindustry,itwillnotdevelopdurablywithoutfinancialsupport.Now,theprimaryfinanceofChinarealestateisthebankloan,whichwillcausetheriskofrealestateindustryturntofinancialriskofbankeasily.Sorealestateindustryneedsexpandingitscapitalchannelstodecreaseitsriskanddevelopbetter.REITsisadirectfinanceproductwhichhasgotgreatsucceedintheworld.REITsisverypopularinAmerica,Australia,JapanandSingapore,etcandplaysaveryimportantroleinthesecountries,especiallyinAmerica.UsinginternationalexperienceasasourceofreferencetodevelopRETIsinChinaishelpfulforrealestateindustry’sgooddevelopment,trustinstitution’sandfinancialmechanism’sreformandenterprisecompetitivestrength’sincrease.TheaimofthispaperistoexplorethedevelopmentalpatternofREITswhichissuitableforChina.ByexpoundingREIT’stheoryandintroducinginternationalREIT’sdevelopexperience,thepapercomparesdifferentcountries’sdevelopmentalpatternsandeducessomeelicitation.Then,thepaperintroducesChina’strustgoodsinrealestateindustryandSpecificAssetManangementPlans.Afterthat,thepaperanalyzestheattempttoexploitREITsinChinaindetailinordertofindshortcoming.Ontopofthat,thepaperdiscussestheREITs’sstrategyofdevelopmentinChinaroundlyandputforwardrecommendationstocreatgoodconditionsfordevelopingREITs.Finally,ThepapercomestotheconclusionthatdevelopingREITsinChinaissignificativeandtherearemanyfavorablefactorsinChina,soweshouldconqueradversefactorsandcreatgoodconditionsothatREITswillgetagooddevelopmentinChina.
Keywords:REITsStrategyofdevelopmentSinicize
目錄第一章緒論
1.1論文的研究背景
1.2論文研究的目的和意義
1.3論文的研究方法
1.4國內(nèi)外研究的現(xiàn)狀
1.5論文的結(jié)構(gòu)
1.6論文的主要特色
第二章房地產(chǎn)投資信托基金(REITS)的相關(guān)理論
2.1REITS的內(nèi)涵
2.2相關(guān)理論
4第三章國外（或地區(qū)）房地產(chǎn)投資信托基金（REITS）的發(fā)展?fàn)顩r和實(shí)例分析
3.1美國的房地產(chǎn)投資信托基金
3.2亞洲的房地產(chǎn)投資信托基金
3.3各國（地區(qū)）REITS的比較
第四章中國房地產(chǎn)投資信托基金（REITS）的現(xiàn)狀和發(fā)展環(huán)境
4.1我國房地產(chǎn)信托發(fā)展的現(xiàn)狀
4.2我國發(fā)展REITS的必要性和具備的發(fā)展條件
4.3我國發(fā)展REITS的制約因素
第五章中國房地產(chǎn)投資信托基金（REITS）的發(fā)展策略
5.1我國標(biāo)準(zhǔn)REITS的發(fā)展策略
5.2創(chuàng)造發(fā)展REITS的良好環(huán)境
第六章結(jié)論和展望
6.1結(jié)論
6.2本文的局限和有待進(jìn)一步研究的問題
參考文獻(xiàn)
第一章緒論
1.1論文的研究背景
房地產(chǎn)業(yè)作為國民經(jīng)濟(jì)的先導(dǎo)型產(chǎn)業(yè)，其健康發(fā)展對帶動(dòng)整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展具有非常重要的作用。目前，我國房地產(chǎn)業(yè)融資主要以銀行信貸為主，其它方式如上市融資、債券融資、基金融資以及信托融資等比重較小，這導(dǎo)致我國房地產(chǎn)業(yè)融資渠道單一、風(fēng)險(xiǎn)集中。2007年9月27日，央行、銀監(jiān)會(huì)共同了《關(guān)于加強(qiáng)商業(yè)性房地產(chǎn)信貸管理的通知》，對商業(yè)性房地產(chǎn)信貸政策進(jìn)行了進(jìn)一步的緊縮，這更加劇了房地產(chǎn)企業(yè)的資金緊張問題。因此解決好房地產(chǎn)業(yè)的融資問題已經(jīng)迫在眉捷。在解決房地產(chǎn)業(yè)融資問題上，各界都對REITs寄予厚望。原中國人民銀行副行長吳曉靈早在2005年就指出，當(dāng)前用公開發(fā)行收益憑證的方式設(shè)立REITs，是房地產(chǎn)業(yè)直接融資的方向和可持續(xù)發(fā)展的模式，也是解決房屋租賃市場投資來源的重要融資方式。中國房地產(chǎn)業(yè)界特別是一些商業(yè)物業(yè)，希望通過REITs來緩解企業(yè)資金的壓力，同時(shí)提升企業(yè)的品質(zhì)和規(guī)模。2007年澳大利亞最大的投資銀行，也是全球管理REITs規(guī)模最大的投行——麥格理集團(tuán)副執(zhí)行董事理查德·謝帕德（RichardSheppard）在悉尼總部接受記者采訪時(shí)表示，建議中國盡快推出REITs[1]。在我國，從2002年下半年開始，隨著“一法兩規(guī)”的實(shí)施，經(jīng)歷了五次清理整頓后的信托公司獲得了重生，信托公司依照央行的121號(hào)文件，針對房地產(chǎn)企業(yè)迫切希望得到融資的市場需要，積極開發(fā)房地產(chǎn)信托投資計(jì)劃，我國的房地產(chǎn)信托從零開始，得到了一定的發(fā)展。然而我國的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品還不是國外真正意義上的房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）,只能稱為準(zhǔn)REITs。近年來，各大信托公司開始加大力度研究開發(fā)REITs產(chǎn)品。2007年4月10日，中國證監(jiān)會(huì)房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）專題研究小組正式成立。同年上半年中信信托、聯(lián)華信托獲得了REITs試點(diǎn)資格。據(jù)悉，兩家公司均已上報(bào)有關(guān)REITs的設(shè)計(jì)方案，但至今仍未推出REITs產(chǎn)品。
1.2論文研究的目的和意義
REITs在美國自20世紀(jì)60年代開始，經(jīng)歷了迅速發(fā)展、衰落、復(fù)蘇、穩(wěn)定發(fā)-2-展的過程。隨后REITs在澳大利亞、日本、新加坡和香港等地也都得到了良好的發(fā)展。REITs的全球發(fā)展經(jīng)驗(yàn)表明，REITs是解決房地產(chǎn)融資的有效工具。研究探討REITs的中國化發(fā)展有助于發(fā)展適合中國的REITs產(chǎn)品。這樣，一方面可以解決我國房地產(chǎn)業(yè)缺乏有效融資渠道的問題，減輕銀行系統(tǒng)的貸款壓力；另一方面使我國日益上升的居民儲(chǔ)蓄量和養(yǎng)老基金等有了更多的投資渠道。此外，REITs還有助于建立長期投資概念，減少房地產(chǎn)市場的投機(jī)行為，增強(qiáng)市場的透明度，吸引更多人投資于房地產(chǎn)市場。從長期來講，建立REITs體系也可以幫助提高資本市場的流動(dòng)性。鑒于發(fā)展REITs對我國社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重大意義，本文將結(jié)合國外(或地區(qū)）REITs的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，以及國內(nèi)學(xué)者對REITs已做的研究，在已有產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，探討適合中國的REITs發(fā)展策略，并針對目前REITs開發(fā)過程中存在的制約因素提出相關(guān)的政策建議。
1.3論文的研究方法
本文主要運(yùn)用宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)、微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)、統(tǒng)計(jì)學(xué)和經(jīng)濟(jì)法中的相關(guān)知識(shí)。運(yùn)用比較研究、實(shí)例研究、靜態(tài)和動(dòng)態(tài)研究相結(jié)合的方法，以及經(jīng)濟(jì)學(xué)的一些基本理論和工具。通過介紹REITs的相關(guān)理論和基本特點(diǎn)，對世界各國（或地區(qū)）REITs的模式進(jìn)行了比較分析。同時(shí)結(jié)合目前國內(nèi)的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品和專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，和聯(lián)華信托、中信信托等機(jī)構(gòu)對REITs產(chǎn)品試點(diǎn)開況，對我國房地產(chǎn)信托的發(fā)展現(xiàn)狀和趨勢進(jìn)行了分析，在此基礎(chǔ)上探討我國REITs的發(fā)展策略并提出培育發(fā)展REITs良好環(huán)境的政策建議。
1.4國內(nèi)外研究的現(xiàn)狀
REITs在國外（特別是美國）已經(jīng)發(fā)展得比較成熟，各國對REITs的研究文獻(xiàn)也比較多，主要涉及到以下幾個(gè)方面。
1．對REITs進(jìn)行總體介紹美國的Apgar和Mahlon（1986）[2]、Block和RalphL.（1998）[3]和Garrigan、RichardT.和JohnF.C.Parsons（1998）[4]等都在各自的文章和著作中對REITs作了整體的介紹。
2．對REITs的稅收政策的研究-3-Sanger等（1990）通過研究表明，美國1976年的稅法改革以及1975年和1976年間對影響REITs的其它法律所作的修改，在有效地減少其與整個(gè)證券市場相關(guān)聯(lián)的風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，提高了其經(jīng)營績效[5]。美國Damodaran等（1997）通過對REITs的組織結(jié)構(gòu)的研究，發(fā)現(xiàn)那些從REITs轉(zhuǎn)變?yōu)橛邢薰窘Y(jié)構(gòu)的公司，是被分紅政策和資產(chǎn)重構(gòu)的靈活性優(yōu)勢所驅(qū)使，而公司從有限公司轉(zhuǎn)變?yōu)镽EITs時(shí)，稅收優(yōu)惠通常是驅(qū)動(dòng)力[6],等等。
3．對REITs的財(cái)務(wù)杠桿和分紅政策的研究Brown和DavidT.(2000)研究結(jié)果表明，在20世紀(jì)80年代末和90年代初，較高的財(cái)務(wù)杠桿和所貸款物業(yè)所有權(quán)的特點(diǎn)，是導(dǎo)致一些抵押型REITs的業(yè)績相當(dāng)不理想和產(chǎn)生重大財(cái)務(wù)問題的主要原因[7]。McDonald等（2000）通過考察1995-1996年間在REITs分紅公告前和后的買賣報(bào)價(jià)價(jià)差（Bid-askspread）的信息不對稱成分后，發(fā)現(xiàn)分紅越高，買賣報(bào)價(jià)價(jià)差就會(huì)越小，反之，買賣報(bào)價(jià)差就會(huì)越大[8]。
4．對REITs的價(jià)值衡量的研究美國的RichardImperiale（2002）提出用三種方法來衡量房地產(chǎn)投資信托的價(jià)值：(1)將房地產(chǎn)投資信托價(jià)格與其所持有的房地產(chǎn)凈值進(jìn)行比較。(2)比較REITs的收益率與十年期國債殖利率之間的差幅。(3)將REITs的本益比與標(biāo)普500指數(shù)或羅素2000指數(shù)的本益比相比[9]。
5.對REITs投資理論的研究澳大利亞的Newell等(1996)以美國REITs相關(guān)研究為背景，對澳大利亞的LPT1的戰(zhàn)略投資理論進(jìn)行了研究[10]。在我國，REITs尚未真正推出，但已有這方面的研究。主要研究涉及REITs的可行性分析、模式探討和相關(guān)政策分析等方面。
1．對我國發(fā)展REITs的模式進(jìn)行研究王冉（2002）最早提出了我國REITs本土化策略。他認(rèn)為，目前在中國比較可行的路徑是先通過成立私募房地產(chǎn)投資信托把商業(yè)模式建立起來，發(fā)展到一定規(guī)模再通過相關(guān)立法和稅收優(yōu)惠轉(zhuǎn)化為公募信托[11]。周泯非（2003）認(rèn)為，我國目前的實(shí)際情況決定了只能采用私募的方式發(fā)行受益憑證和房地產(chǎn)基金股份募集資金，并且在起步階段宜采用抵押型REITs的形式，以便降低投資風(fēng)險(xiǎn)，吸引1REITs在澳大利亞被稱為LPT.-4-投資者[12]。2004年4月，深圳證券交易所綜合研究所完成的《房地產(chǎn)投資信托基金研究》對我國發(fā)展REITs產(chǎn)品的可行性進(jìn)行了研究，并提出了三種可能的模式，即信托計(jì)劃模式、房地產(chǎn)上市公司模式和封閉式產(chǎn)業(yè)基金模式，并認(rèn)為我國發(fā)展REITs最適合采用房地產(chǎn)上市公司模式。許南等（2006）指出我國現(xiàn)有的集合信托計(jì)劃可以作為借鑒，我國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金應(yīng)該采用信托型、封閉式、信托期不低于30年、收益90%分配給投資人的模式[13]。
2．對我國發(fā)展REITs的必要性和可行性進(jìn)行研究毛志榮（2004）認(rèn)為大力推進(jìn)我國REITs產(chǎn)品的開發(fā)，對完善我國證券市場的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，滿足投資者的不同投資需求，解決房地產(chǎn)業(yè)的銀行外融資渠道，有著重要的現(xiàn)實(shí)意義[14]。孫靖（2005）指出我國房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展離不開資金支持，國內(nèi)信托業(yè)經(jīng)過5次整頓已具備發(fā)展REITs的基本條件，同時(shí)我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要多樣化的融資渠道，REITs剛好可以滿足這一要求，因此其在國內(nèi)的發(fā)展具有可行性[15]。
3．對我國發(fā)展REITs的障礙進(jìn)行研究羅剛強(qiáng)等（2006）把我國發(fā)展REITs的障礙分宏觀、中觀、微觀三個(gè)層面。宏觀層面的障礙主要是現(xiàn)代企業(yè)制度的缺失、金融體制的不成熟和法律制度的不完善。中觀層面的障礙是公司組織結(jié)構(gòu)不適合REITs的發(fā)展以及沒有國外REITs的稅收優(yōu)惠。微觀層面的障礙就是投資主體的道德風(fēng)險(xiǎn)和專業(yè)人才的缺乏[16]。此外，還有很多文獻(xiàn)對REITs的各個(gè)方面進(jìn)行了分析和論述，包括REITs發(fā)展的前提條件、風(fēng)險(xiǎn)因素和風(fēng)險(xiǎn)度量等等。這些文獻(xiàn)的共性是借鑒國外成功的REITs運(yùn)作模式和經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國自身的特點(diǎn)設(shè)計(jì)符合我國國情的REITs運(yùn)作模式，肯定了在我國發(fā)展REITs對金融業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展都具有重要的戰(zhàn)略意義。
1.5論文的結(jié)構(gòu)
本文結(jié)構(gòu)安排上共分為六章，第一章是緒論，就論文的背景、研究目的和意義、研究方法、相關(guān)文獻(xiàn)綜述等內(nèi)容做出系統(tǒng)的說明，并初步構(gòu)建了論文的框架；第二章房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的相關(guān)理論，主要是REITs有關(guān)概念的介紹和相關(guān)理論的闡述，是本文的理論基礎(chǔ)；第三章是國外（或地區(qū)）房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的發(fā)展?fàn)顩r和實(shí)例分析，主要對國外（或地區(qū)）發(fā)展REITs的背景和現(xiàn)狀、發(fā)展的模式和相關(guān)政策進(jìn)行了介紹，選取有代表性的REITs產(chǎn)品-5-進(jìn)行實(shí)例分析，并對國外（或地區(qū)）的發(fā)展模式進(jìn)行了比較；第四章中國房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的現(xiàn)狀和發(fā)展環(huán)境，主要介紹了我國現(xiàn)有的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品和專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，重點(diǎn)對近幾年我國嘗試開發(fā)REITs的情況進(jìn)行了介紹，指出不足之處，同時(shí)對我國發(fā)展REITs的環(huán)境進(jìn)行了分析；第五章中國房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的發(fā)展策略，系統(tǒng)地闡述了我國發(fā)展REITs的相關(guān)策略，并對如何創(chuàng)造發(fā)展REITs的良好環(huán)境提出了建議；第六章結(jié)論與展望，對本文進(jìn)行了總結(jié)并指出論文研究中存在的不足之處以及今后進(jìn)一步研究的方向。
6.1結(jié)論
缺乏有效的融資渠道制約了我國房地產(chǎn)企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)濟(jì)規(guī)模，增強(qiáng)市場競爭力。國外（或地區(qū)）經(jīng)驗(yàn)表明，REITs是解決這一問題的有效途徑。REITs在國外(或地區(qū))的成功經(jīng)驗(yàn)使我們有理由相信這種投資產(chǎn)品能為我國的房地產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)注入新的活力，推動(dòng)我國房地產(chǎn)業(yè)的健康轉(zhuǎn)型，促進(jìn)我國金融業(yè)的健康發(fā)展。近年來，我國一直在邁向REITs的道路上摸索前進(jìn)、不斷創(chuàng)新，但我們的產(chǎn)品與REITs仍有一定的距離。各種現(xiàn)象表明，我國國內(nèi)環(huán)境基本具備REITs的發(fā)展條件，各方對REITs的迫切需求也迫使我們加快發(fā)展REITs的步伐。雖然制約REITs發(fā)展的因素仍有存在，但我們相信通過努力，REITs在不久的將來就會(huì)在我國內(nèi)地市場誕生。本文在借鑒他人研究的基礎(chǔ)上，通過閱讀國內(nèi)外大量文獻(xiàn)來探討REITs的中國化發(fā)展策略。通過研究，本文得出以下幾點(diǎn)結(jié)論：首先，房地產(chǎn)投資信托基金是解決我國房地產(chǎn)業(yè)融資問題的一種有效途徑，我國已經(jīng)基本具備了發(fā)展REITs的條件，我們應(yīng)該在已有房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，通過借鑒國外（或地區(qū)）的成熟經(jīng)驗(yàn)，完善相關(guān)法律法規(guī)，加快發(fā)展REITs的步伐。其次，在借鑒國外（或地區(qū)）經(jīng)驗(yàn)時(shí)，要對其REITs產(chǎn)品進(jìn)行認(rèn)真地分析比較，有選擇地加以吸收，并結(jié)合我國國情因地制宜地進(jìn)行一定的創(chuàng)新。再次，在我國發(fā)展REITs市場時(shí)，宜采取分階段發(fā)展策略。同時(shí)，筆者認(rèn)為在我國已有房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，結(jié)合國內(nèi)的專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，我國REITs的組織形式宜采用直接式契約型，并采用封閉式運(yùn)作方式，但同時(shí)需要采取措施對封閉式的缺陷進(jìn)行一定的彌補(bǔ)；運(yùn)用資產(chǎn)組合理論和投資風(fēng)險(xiǎn)決策模型進(jìn)行投資資產(chǎn)的選擇和組合，在地域選擇上可以多關(guān)注二、三線城市有增值潛力的房地產(chǎn)資源，同時(shí)對開發(fā)性項(xiàng)目進(jìn)行一定的限制；應(yīng)該盡量延長REITs的期限，這有助于提高產(chǎn)品的收益和穩(wěn)定性，要盡快解決REITs上市的問題，增強(qiáng)產(chǎn)品的流動(dòng)性；制定合理評估REITs價(jià)值的方法，盡量做到減少誤差，同時(shí)對REITs的分紅比例和分紅時(shí)間作出明確的規(guī)定；此外要合理并有選擇地使用REITs的財(cái)務(wù)杠桿，-60-在提高產(chǎn)品競爭力的同時(shí)注意防范財(cái)務(wù)杠桿過高帶來的風(fēng)險(xiǎn)?？傊覈l(fā)展REITs還處于起步階段，未來的道路還很長，需要各方積極努力，加大理論研究力度，加快完善法律政策的步伐，推進(jìn)產(chǎn)品的突破和創(chuàng)新。同時(shí)希望本論文能對我國REITs的發(fā)展提供一些幫助。
6.2本文的局限和有待進(jìn)一步研究的問題
本文在研究和撰寫過程中，通過閱讀相關(guān)書籍、文獻(xiàn)、瀏覽相關(guān)網(wǎng)站和文章，獲得了大量資料，對本文的論證提供了有力的支持。但是由于我國房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）尚未誕生，而國外的實(shí)際情況與我國存在差距，所以沒有足夠相關(guān)成熟的理論可以借鑒。因此本文不可避免地存在一定的局限，需要在今后研究中不斷完善和改進(jìn)。
1．由于我國尚未有房地產(chǎn)信托投資基金（REITs），同時(shí)我國信托機(jī)構(gòu)對已有信托產(chǎn)品的信息披露不夠充分，本文無法收集到更多的資料來進(jìn)行實(shí)證分析和數(shù)據(jù)分析，有待今后進(jìn)一步研究。
2．房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）涉及領(lǐng)域較廣，包括金融領(lǐng)域、房地產(chǎn)領(lǐng)域、法律領(lǐng)域等。同時(shí)內(nèi)容較復(fù)雜，如RETIs的稅收問題，就涉及到眾多稅種和稅目。因此，本文在某些方面分析還不夠深入，需要今后加以完善。
3．房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的發(fā)展屬于應(yīng)用領(lǐng)域，更注重產(chǎn)品的開發(fā)介紹和相關(guān)政策研究。在運(yùn)用經(jīng)濟(jì)學(xué)理論具體分析問題方面仍有不足。由于筆者水平有限，所提觀點(diǎn)不一定正確，不足之處懇請各位專家批評、斧正！
參考文獻(xiàn)
[11]王冉.中國房地產(chǎn)商的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型[J].中國企業(yè)家.2002年5月
[12]周泯非.房地產(chǎn)投資信托(REITS)的特征與實(shí)踐意義[J].浙江金融.2003年3月，第8-9頁
[13]許南,董潔,宋林峰.中國內(nèi)地房地產(chǎn)投資信托基金的定位、模式及基本框架[J].中國房地產(chǎn).2006年8期，第43-45頁
[14]毛志榮.房地產(chǎn)投資信托基金研究.深圳證券交易所綜合研究所研究報(bào)告.深證綜研字第0089號(hào).2004年1月16日
[15]孫婧.房地產(chǎn)信托基金的海外經(jīng)驗(yàn)及在中國的適用性探討[J].中國房地產(chǎn)金融.2005年3期，第45-48頁
[16]羅剛強(qiáng),王琴.我國房地產(chǎn)投資信托發(fā)展的現(xiàn)狀、障礙及路徑選擇[J].北方經(jīng)濟(jì).2006-62-年13期，第63-64頁
[17]宋林峰.我國內(nèi)地REIT本地化歷程回顧[J].C-REIT雙周刊.2007年第1期，第4頁
[18]李安民.房地產(chǎn)投資基金－融資與投資的新選擇[M].北京：中國經(jīng)濟(jì)出版社.2005年2月，第14-16頁
[19]任紀(jì)軍.房地產(chǎn)投資基金－組織、模式與策略[M].北京：經(jīng)濟(jì)管理出版社.2006年1月，第7頁
[20]余凱.我國房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展模式研究.
[21]李安民.房地產(chǎn)投資基金－融資與投資的新選擇[M].北京：中國經(jīng)濟(jì)出版社.2005年2月，第95頁
[22]SuHanChan,JohnErickson,KoWang.RealEstateInvestmentTrusts-Structure,Performance,andInvestmentOpportunities.OxfordUniversityPress,2003.p45
[23]奚正剛.金融創(chuàng)新與房地產(chǎn)[M].上海：復(fù)旦大學(xué)出版.2006年1月，第164頁
[24]中原地產(chǎn)紅皮書2006(25)
[25]REITREALITY
[26]PORTFOLIODIVERSIFICATIONTHROUGHREITS.
[27]中國注冊會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì).財(cái)務(wù)成本管理[M].北京：經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社.2007年4月，第126-128頁
[28]王斌.委托理論,交易成本與審計(jì)的本質(zhì)
[29]GlobalREITReport2007.
[30]SuHanChan,JohnErickson,KoWang.RealEstateInvestmentTrusts-Structure,Performance,andInvestmentOpportunities.OxfordUniversityPress,2003.p3
[31]張紅,殷紅.房地產(chǎn)金融學(xué)[M].北京：清華大學(xué)出版社.2007年2月，第172-174頁
[32]李安民.房地產(chǎn)投資基金－融資與投資的新選擇[M].北京：中國經(jīng)濟(jì)出版社.2005年2月，第95頁
[33]李安民.房地產(chǎn)投資基金－融資與投資的新選擇[M].北京：中國經(jīng)濟(jì)出版社.2005年2月，第119頁
[34]中誠信托投資有限責(zé)任公司.中國信托業(yè)發(fā)展和產(chǎn)品創(chuàng)新[M].北京：中國金融出版社.2007年5月，第178頁
[35]中華全國工商業(yè)聯(lián)合會(huì)房地產(chǎn)商會(huì),太平星集團(tuán),新加坡國立大學(xué).房地產(chǎn)投資信托基金指南[M].北京：中國建筑工業(yè)出版社.2006年9月,第18-19頁-63-
[36]張健.房地產(chǎn)投資信托基金實(shí)務(wù)[M].上海：上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社2006年4月，第93頁
[37]北京大軍經(jīng)濟(jì)觀察研究中心.當(dāng)前我國房地產(chǎn)投融資模式與種類.
[38]張紅.殷紅.房地產(chǎn)金融學(xué)[M].北京：清華大學(xué)出版社.2007年2月，第178頁
[39]陳桂龍.香港VS新加坡REITs爭鋒.
[40]05樓市商務(wù)地產(chǎn)十件大事.
[41]陸昀.房地產(chǎn)信托基金悄然醞釀
[42]黃嵩.房地產(chǎn)信托融資探析[J].中國房地產(chǎn)金融.2005年1月.第30-32頁
[43]張健.房地產(chǎn)金融實(shí)務(wù)[M].上海：上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社.2007年1月第1版，第96頁
[44]秦宏.鼎力打造標(biāo)準(zhǔn)化規(guī)范化的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品--申萬副總裁繆恒生訪談[N].上海證券報(bào).2006年05月12日
[45]存款活期化屬正?，F(xiàn)象.
[46]我國社?；鸸芾泶嬖诘膯栴}與對策
[47]美國次優(yōu)信貸危機(jī)令中國推出REITs更趨謹(jǐn)慎.
[48]王幼榮,張曉匯,劉韌.房地產(chǎn)投資多目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)決策模型研究[J].商場現(xiàn)代化.2007年5月
[49]曲衛(wèi)東.房地產(chǎn)投資的辯證關(guān)系——股市與樓市
[50]中誠信托投資有限責(zé)任公司.中國信托業(yè)發(fā)展和產(chǎn)品創(chuàng)新[M].北京：中國金融出版社.2007年5月，第168頁
[51]刑成.2007中國信托業(yè)：路經(jīng)決定未來.用益信托工作室
[52]中華全國工商業(yè)聯(lián)合會(huì)房地產(chǎn)商會(huì),太平星集團(tuán),新加坡國立大學(xué).房地產(chǎn)投資信托基金指南[M].北京：中國建筑工業(yè)出版社.2006年9月.第57頁
[53]任紀(jì)軍.房地產(chǎn)投資基金－組織、模式與策略[M].北京：經(jīng)濟(jì)管理出版社.2006年1月，第183-184頁
[54]張紅,殷紅.房地產(chǎn)金融學(xué)[M].北京：清華大學(xué)出版社.2007年2月，第204頁
從法律角度來看，“房地產(chǎn)信托”這一表述顯然不嚴(yán)謹(jǐn)。信托按照不同的分類方法可以劃分成不同類別，如按照信托財(cái)產(chǎn)的不同，可以劃分為資金信托/有價(jià)證券信托/動(dòng)產(chǎn)信托/不動(dòng)產(chǎn)信托/其他財(cái)產(chǎn)和財(cái)產(chǎn)權(quán)信托。而法律上的不動(dòng)產(chǎn)信托，是指“委托人將自己的房產(chǎn)、地產(chǎn)，委托信托投資公司按照約定的條件和目的，進(jìn)行管理、運(yùn)用和處置”。顯然這跟媒體所指的“房地產(chǎn)信托”大相徑庭，媒體所講的“房地產(chǎn)信托”容易讓人誤認(rèn)為是不動(dòng)產(chǎn)信托，而實(shí)質(zhì)上卻是資金信托。值得一提的是，媒體的這種表述雖不嚴(yán)謹(jǐn)，但是它非常形象的指出了這種資金信托的一個(gè)突出特點(diǎn)，就是信托資金投向房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目。筆者認(rèn)為用“房地產(chǎn)融資信托”來界定更為嚴(yán)謹(jǐn)與貼切，以下行文均采用“房地產(chǎn)融資信托”。
房地產(chǎn)融資信托的法律規(guī)制與法律規(guī)避
目前，只有“一法兩規(guī)”（《信托法》、《信托投資公司管理辦法》和《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》）對房地產(chǎn)融資信托進(jìn)行法律規(guī)制?！皟梢?guī)”對房地產(chǎn)融資信托主要有以下禁止性規(guī)定：
《信托投資公司管理辦法》第三十二條：“信托投資公司經(jīng)營信托業(yè)務(wù)，不得有下列行為：……（三）承諾信托財(cái)產(chǎn)不受損失或者保證最低收益；……”
《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》第四條：“信托公司辦理資金信托業(yè)務(wù)時(shí)應(yīng)遵守下列規(guī)定：………（四）不得承諾信托資金不受損失，也不得承諾信托資金的最低收益；（五）不得通過報(bào)紙、電視、廣播和其他公共媒體進(jìn)行營銷宣傳。信托投資公司違反上述規(guī)定，按非法集資處理，造成的資金損失由投資者承擔(dān)?！?/p>
《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》第六條：“信托投資公司集合管理、運(yùn)用、處分信托資金時(shí)，接受委托人的資金信托合同不得超過200份（含200份），每份合同金額不得低于人民幣5萬元（含5萬元）。”
金融創(chuàng)新與法律規(guī)避往往相伴而生。凱恩斯理論認(rèn)為當(dāng)外在市場力量和市場機(jī)制與機(jī)構(gòu)內(nèi)在要求相結(jié)合，尋求回避各種金融控制和規(guī)章制度時(shí)就會(huì)產(chǎn)生金融創(chuàng)新。由于利益的驅(qū)動(dòng)，信托投資公司在開創(chuàng)新的信托產(chǎn)品時(shí)，都在自覺或不自覺的打法律球。房地產(chǎn)融資信托操作過程中出現(xiàn)的法律規(guī)避行為有：
第一，信托投資公司利用分解項(xiàng)目的方法將原本一個(gè)項(xiàng)目分解為若干項(xiàng)目，從而達(dá)到規(guī)避“接受委托人的資金信托合同不得超過200份（含200份）”的限制。
第二，信托計(jì)劃雖不公開承諾保底，但是往往通過一些方式暗示提供保底保證。如，天津北方國際信托投資股份有限公司2003年4月推出的“高校學(xué)生公寓優(yōu)先收益權(quán)信托產(chǎn)品”的推介書第六條“由于經(jīng)營管理或者其他原因房信集團(tuán)（注：資金信托產(chǎn)品擬投入的房地產(chǎn)開發(fā)單位）如未能按期足額取得物業(yè)經(jīng)營優(yōu)先收益權(quán)收入，造成償還信托資金困難，房信集團(tuán)承諾用其自有財(cái)產(chǎn)按期足額給付。由于校方原因?qū)W生公寓未能充分使用，高校（注：資金信托產(chǎn)品擬投入的房地產(chǎn)開發(fā)單位的合作單位）保證以校方經(jīng)費(fèi)補(bǔ)足?！?/p>
第三，信托計(jì)劃雖不保證最低收益，但是幾乎無一例外的都有預(yù)期收益率，而且很多信托產(chǎn)品的預(yù)期收益率可精確到小數(shù)點(diǎn)后2至3位。如，北京商務(wù)中心區(qū)土地開發(fā)項(xiàng)目資金信托計(jì)劃的預(yù)期收益率為4.8%，“三環(huán)新城”經(jīng)濟(jì)適用住房開發(fā)建設(shè)項(xiàng)目資金信托計(jì)劃的預(yù)期收益率為4.5%.
法律保護(hù)的缺失
由于房地產(chǎn)融資信托剛剛興起，眾多信托產(chǎn)品還未到期，而且市場初期信托投資公司把關(guān)較嚴(yán)，房地產(chǎn)融資信托的風(fēng)險(xiǎn)尚未顯現(xiàn)，迄今為止沒有因上述法律規(guī)避行為產(chǎn)生糾紛。換言之，法律規(guī)避的弊端在實(shí)證中尚未體現(xiàn)。但是從法學(xué)和經(jīng)濟(jì)學(xué)理論分析，上述法律規(guī)避行為無疑將影響投資者的決策。對于非專業(yè)知識(shí)的投資者來講，極可能基于對“承諾保底”和“預(yù)期收益”的信賴做出投資決策-購買該信托產(chǎn)品。但當(dāng)“承諾保底”與“預(yù)期收益”不能兌現(xiàn)時(shí)，委托人的權(quán)利如何救濟(jì)？
《信托投資公司管理辦法》第七十五條：“信托投資公司違反本辦法第三十二條規(guī)定的，由中國人民銀行責(zé)令限期改正，并處以1萬元以上3萬元以下的罰款；對直接負(fù)責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員依法給予紀(jì)律處分，并由中國人民銀行取消高級管理人員的任職資格和從業(yè)人員的從業(yè)資格。構(gòu)成犯罪的，由司法機(jī)關(guān)予以追究刑事責(zé)任?！?/p>
《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》第二十一條：“信托投資公司違反本辦法規(guī)定的，由中國人民銀行按照《金融違法行為處罰辦法》及有關(guān)規(guī)定進(jìn)行處罰；情節(jié)嚴(yán)重的，暫?；蛘咧敝寥∠滢k理資金信托業(yè)務(wù)的資格。對有關(guān)的高級管理人員，中國人民銀行可以取消其一定期限直至終身的任職資格；對直接責(zé)任人員，取消其信托從業(yè)資格。”
2005年，受中國香港領(lǐng)匯、廣州越秀房地產(chǎn)投資信托（RealEstateInvestmentTrusts，REITs）在中國香港上市的影響，中國大陸（以下簡稱“中國”）出現(xiàn)了第一次討論房地產(chǎn)投資信托的熱潮。為解決保障性住房尤其是公共租賃住房建設(shè)資金問題，2010年以來房地產(chǎn)投資信托再次被熱議，發(fā)改委等部門已確定北京、天津與上海作為試點(diǎn)城市，但目前試點(diǎn)工作進(jìn)展并不順利。中國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托尚有障礙，亟需尋找突破口。國際上典型的房地產(chǎn)投資信托發(fā)展模式是“美國模式”與“亞洲模式”，亞洲以中國香港為典型。美國模式為稅法約束下的市場化模式，中國香港為專項(xiàng)立法模式，各國和地區(qū)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)表明運(yùn)行模式與制度設(shè)計(jì)是設(shè)立房地產(chǎn)投資信托的基石與核心?；诖?，本文借鑒美國與中國香港的運(yùn)行模式與制度設(shè)計(jì)，結(jié)合房地產(chǎn)信托發(fā)展現(xiàn)狀，探索中國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托的路徑。
2美國模式與中國香港模式分析
2.1美國模式經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化與稅收優(yōu)惠制度的變革，是推動(dòng)美國房地產(chǎn)投資信托發(fā)展的主要驅(qū)動(dòng)力。其特點(diǎn)主要表現(xiàn)為受稅收制度推動(dòng)的非專項(xiàng)立法型和組織結(jié)構(gòu)不斷變異。
2.1.1稅收優(yōu)惠制度推動(dòng)的非專項(xiàng)立法制度1960年美國頒布了《1960年國內(nèi)稅收法典》，明確了房地產(chǎn)投資信托的內(nèi)涵、外延與制度框架，包括組織結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)配置、投資者結(jié)構(gòu)、收入來源以及收入分配等制度，滿足上述五項(xiàng)要求的基礎(chǔ)上，可以享受特定的稅收優(yōu)惠。1976年美國頒布了《1976年稅制改革法》，調(diào)整了針對房地產(chǎn)投資信托的納稅條款，以助其渡過70年代遭遇的巨大困難?！?960年國內(nèi)稅收法典》規(guī)定房地產(chǎn)投資信托需要雇用外部顧問公司制定管理與投資策略，問題隨之產(chǎn)生。為了緩解外部顧問導(dǎo)致的問題，《1986年稅制改革法》開始允許房地產(chǎn)投資信托進(jìn)行“積極”的內(nèi)部管理，允許其采取“公司”的形式實(shí)行自我管理和經(jīng)營，提高了經(jīng)營決策效率，促進(jìn)了房地產(chǎn)投資信托在美國的繁榮。1999年美國通過了《REIT現(xiàn)代化法》，在組織結(jié)構(gòu)上，肯定了UPREIT（傘形合伙房地產(chǎn)投資信托）與DOWNREIT（下屬合伙房地產(chǎn)投資信托）的合法地位；授予房地產(chǎn)商將所持有房地產(chǎn)組建UPREIT與DOWNREIT的免稅資格；允許REIT100%持有REIT子公司股份。至此，UPREIT與DOWNREIT組織結(jié)構(gòu)創(chuàng)新得到了美國法律和稅收制度的認(rèn)可。綜上所述，美國房地產(chǎn)投資信托發(fā)展主要法律依據(jù)是與其相關(guān)的稅法，稅法的演變是決定組織結(jié)構(gòu)、發(fā)展規(guī)模與績效的主要因素。
2.1.2多樣化的組織結(jié)構(gòu)自1960年誕生以來，美國房地產(chǎn)投資信托組織結(jié)構(gòu)有諸多變異，在契約制、公司制與有限合伙制的基礎(chǔ)上，衍生出多種組織結(jié)構(gòu)，如UPREIT與DOWNREIT、雙股（Paired-share）與合訂（Stapled）結(jié)構(gòu)、紙夾（Paperclip）結(jié)構(gòu)等，其中以UPREIT與DOWNREIT最為典型。《1960年國內(nèi)稅收法典》通過了將房地產(chǎn)投資信托作為利潤傳遞工具的特殊稅收條例，因此，發(fā)展初期多采取契約制的商業(yè)信托。《1986年稅制改革法》允許房地產(chǎn)投資信托采取公司制的形式，管理和經(jīng)營收益性的房地產(chǎn)。20世紀(jì)90年代之后，在美國金融創(chuàng)新的帶動(dòng)下，房地產(chǎn)商將房地產(chǎn)投資信托與有限合伙制結(jié)合起來，組建UPREIT和DOWNREIT，充分發(fā)揮信托稅收優(yōu)惠與有限合伙制有限責(zé)任的優(yōu)點(diǎn)，1992年之后在美國迅速發(fā)展起來，成為房地產(chǎn)投資信托市場的主流。為了獲得UPREIT的稅收優(yōu)勢，1992年之前設(shè)立的傳統(tǒng)結(jié)構(gòu)的房地產(chǎn)投資信托，通常設(shè)立下屬合伙人實(shí)體，由下屬合伙人實(shí)體直接擁有新購入地產(chǎn)，傳統(tǒng)結(jié)構(gòu)演變?yōu)镈OWNREIT。UPREIT與DOWNREIT的出現(xiàn)，使得房地產(chǎn)投資信托的組織結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)了歷史性變革，促進(jìn)了房地產(chǎn)投資信托市場的繁榮。
2.2中國香港模式
2.2.1專項(xiàng)嚴(yán)格立法在充分借鑒美國成熟經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，2003年中國香港通過修改投資法與信托法等相關(guān)法律，設(shè)立《房地產(chǎn)投資信托基金守則》，明確規(guī)定房地產(chǎn)投資信托設(shè)立條件、組織形式、財(cái)務(wù)杠桿、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、收入來源結(jié)構(gòu)與紅利分配等。因而是專項(xiàng)立法模式。由于發(fā)展之初中國香港對房地產(chǎn)投資信托持審慎態(tài)度，如表1所示，與美國相比，中國香港立法與監(jiān)管更為嚴(yán)格、細(xì)致，嚴(yán)格立法對控制風(fēng)險(xiǎn)有積極的作用，但也一定程度上限制了發(fā)展速度。在稅收優(yōu)惠方面，由于中國香港稅負(fù)較輕，因而沒有給予房地產(chǎn)投資信托特殊的稅收優(yōu)惠。近年來，隨著房地產(chǎn)投資信托的逐漸成熟，出于刺激金融市場發(fā)展的需要，中國香港的相關(guān)法律呈現(xiàn)出越來越寬松的趨勢：如允許海外投資等。
2.2.2本土化特色由于不同國家與地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r、法律體系與設(shè)立初衷不同，使得房地產(chǎn)投資信托制度移植后呈現(xiàn)出本土化的特色。中國香港的諸多規(guī)范與制度采用英美體制，但為防范風(fēng)險(xiǎn)，2003年設(shè)立房地產(chǎn)投資信托之初，限定僅能采取信托形式（2006年后允許采用公司形式）；中國香港設(shè)立目的在于豐富金融投資產(chǎn)品種類，加強(qiáng)國際金融中心地位，因而允許進(jìn)行海外投資；由于中國香港本身稅賦很低，對房地產(chǎn)投資信托沒有特殊的稅收優(yōu)惠。
2.2.3組織結(jié)構(gòu)形式單一根據(jù)中國香港《房地產(chǎn)投資信托基金守則》的規(guī)定，房地產(chǎn)投資信托的基本結(jié)構(gòu)如圖1所示。由于中國香港在美國成熟經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上進(jìn)行了專項(xiàng)、嚴(yán)格且較為完善的立法，其房地產(chǎn)信托投資的形成是滿足法律要求的結(jié)果，且發(fā)展歷史較短，所以組織結(jié)構(gòu)形式單一，沒有形成由市場環(huán)境所致的結(jié)構(gòu)變異。
3中國房地產(chǎn)信托發(fā)展現(xiàn)狀
目前在中國沒有真正意義上的房地產(chǎn)投資信托基金，與之最相似的是房地產(chǎn)集合信托計(jì)劃產(chǎn)品（簡稱房地產(chǎn)信托）。中國房地產(chǎn)信托發(fā)展現(xiàn)狀如下：
3.1相關(guān)法律制度尚不完善目前我國還沒有針對房地產(chǎn)投資信托的專項(xiàng)法律，相關(guān)的法律制度有《信托法》與《信托公司集合資金信托計(jì)劃管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》）等?！缎磐蟹ā芬?guī)定，能取得受托人資格的法人主要是信托投資公司，即信托只能由信托機(jī)構(gòu)發(fā)行，將房地產(chǎn)投資信托限定為信托型?！豆芾磙k法》于2009年進(jìn)行了修訂，擴(kuò)張了信托計(jì)劃的規(guī)模，增強(qiáng)了流動(dòng)性，但是與房地產(chǎn)投資信托對流動(dòng)性與投資規(guī)模等的要求相距甚遠(yuǎn)。如《管理辦法》對“合格投資者”進(jìn)行了嚴(yán)格的規(guī)定；此外，規(guī)定不可公開營銷宣傳信托計(jì)劃，使得信托計(jì)劃處于非公開發(fā)行的范圍內(nèi)。稅收優(yōu)惠是國際上房地產(chǎn)投資信托蓬勃發(fā)展的源動(dòng)力，而目前中國政府在基金與證券方面的稅收一向以臨時(shí)文件出現(xiàn)，稅收政策具有不穩(wěn)定性。
3.2以信托公司為主導(dǎo)，以信托型、封閉式為主如前文所述，信托公司是《信托法》規(guī)定的開展信托業(yè)務(wù)的法人單位，因而目前多數(shù)房地產(chǎn)信托產(chǎn)品由信托公司與投資者訂立信托合同，信托公司以發(fā)起人與受托人雙重身份募集資金，管理與處置信托財(cái)產(chǎn)。投資者作為委托人與受益人，監(jiān)督信托資金的使用，房地產(chǎn)信托以信托型為主。此外，中國當(dāng)前房地產(chǎn)信托不能上市交易，也沒有相應(yīng)的二級交易市場，因此在信托存續(xù)期內(nèi)，投資者無法通過轉(zhuǎn)讓信托份額的方式退出投資。
3.3以“融資理念”為基礎(chǔ)目前房地產(chǎn)信托的運(yùn)作多數(shù)是房地產(chǎn)商有資金需要，由信托公司設(shè)立信托，向投資者籌集資金，專項(xiàng)用于房地產(chǎn)開發(fā)，實(shí)質(zhì)上具有融資貸款的性質(zhì)。因此，當(dāng)前房地產(chǎn)信托是一種融資工具，而非投資工具。
4中國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托的路徑選擇
目前中國在國家層面上頻繁提出要發(fā)展房地產(chǎn)投資信托，目的在于：第一，促進(jìn)房地產(chǎn)行業(yè)的健康發(fā)展，化解銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)，利用金融促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展；第二，解決公共租賃房等保障性住房建設(shè)的資金問題。為了緩解“公屋計(jì)劃”所帶來的巨大的財(cái)政壓力，2005年中國香港將公屋商業(yè)物業(yè)和停車場設(shè)立領(lǐng)匯房地產(chǎn)投資信托基金，在中國香港交易所上市，第一輪籌集資金25億美元，中國目前面臨相似的環(huán)境。因此，中國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托，應(yīng)在美國和中國香港的成熟經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，以中國香港制度與發(fā)展模式為主要參考，形成適合中國國情的公共租賃住房投資信托制度。
4.1運(yùn)行模式設(shè)計(jì)國際上房地產(chǎn)投資信托的物業(yè)標(biāo)的主要為成熟的商業(yè)物業(yè)，而公共租賃住房多為新建住房，且租金較低，需要政府財(cái)政補(bǔ)貼，因此應(yīng)在參考中國香港運(yùn)行模式的基礎(chǔ)上有所創(chuàng)新。如圖2所示，首先，設(shè)立公共租賃住房投資信托，作為委托人，發(fā)行受益憑證，委托信托公司管理信托財(cái)產(chǎn)，分配投資收益；信托公司作為受托人，持有、管理信托財(cái)產(chǎn)，代表投資者處理相關(guān)事務(wù)；物業(yè)管理人接受信托公司的委托，管理投資信托所持有物業(yè)；選擇商業(yè)銀行作為基金托管人，依法持有并保管基金財(cái)產(chǎn)、代為收取政府補(bǔ)貼與公共租賃住房租金
4.2組織結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)在組織形式上，雖然公司型比信托型的房地產(chǎn)投資信托業(yè)績更好，但是美國與中國香港在發(fā)展之初均只允許設(shè)立信托型，原因在于公司型房地產(chǎn)投資信托委托鏈條更長；此外，發(fā)展信托型在我國需要突破的法律制度障礙相對較少?；诖?，本文建議在發(fā)展初期設(shè)立信托型，發(fā)展相對成熟后再引入公司型。從資金投向來看，本文建議設(shè)立權(quán)益型房地產(chǎn)投資信托。原因在于，第一，權(quán)益型的主要收入來源于租金，這正符合公共租賃住房的特性；第二，抵押型將主要資產(chǎn)配置在抵押貸款上，財(cái)務(wù)杠桿較高，當(dāng)市場不景氣時(shí)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)更高；同時(shí)抵押型受利率變動(dòng)的影響更大，發(fā)展權(quán)益型有助于規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)；第三，從國際發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來看，在美國，在資產(chǎn)規(guī)模方面，權(quán)益型占91%，債權(quán)型占7%，混合型占2%；在中國香港只允許設(shè)立權(quán)益型。因此，建議設(shè)立權(quán)益型房地產(chǎn)投資信托。
4.3專項(xiàng)立法，嚴(yán)格立法，逐漸放松中國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托，可在美國與中國香港成熟經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，專項(xiàng)立法，對從業(yè)人員資格、組織結(jié)構(gòu)、參與人資格、權(quán)利與義務(wù)、投資標(biāo)的選擇、資金來源及紅利分配等重要問題作出全面、細(xì)致、明確規(guī)定，一來可以節(jié)約立法成本，加快立法進(jìn)程；二來便于操作，利于金融監(jiān)管。由于房地產(chǎn)投資信托涉及銀行、信托公司、保險(xiǎn)公司等金融行業(yè)與房地產(chǎn)業(yè)，在制定制度時(shí)，最為可行的辦法是由證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)等聯(lián)合相關(guān)部門共同制定具體內(nèi)容，由國務(wù)院專項(xiàng)行政法規(guī)，最為理想的是在現(xiàn)有《公司法》、《信托法》、《證券基金法》、《稅法》等的基礎(chǔ)上，制定房地產(chǎn)投資信托專項(xiàng)行政法規(guī)。不論以何種形式確立房地產(chǎn)投資信托法律或法規(guī)，都應(yīng)與現(xiàn)有法律制度對接。從美國與中國香港的發(fā)展歷程可以看出，房地產(chǎn)投資信托制度均呈現(xiàn)先“嚴(yán)”后“寬”的特征，設(shè)立之初立法嚴(yán)格，以控制運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)入成熟發(fā)展階段后，逐漸放寬組織結(jié)構(gòu)、經(jīng)營范圍、投資標(biāo)的等方面的限制。因此建議我國也要從嚴(yán)立法，將投資標(biāo)的限定在公共租賃住房或廉租房，待發(fā)展成熟之后，再擴(kuò)展到商品房或商業(yè)地產(chǎn)。
4.4制定并落實(shí)稅收優(yōu)惠制度稅收優(yōu)惠是房地產(chǎn)投資信托發(fā)展的巨大推動(dòng)力。房地產(chǎn)投資信托的交易環(huán)節(jié)較多，使得稅負(fù)增加，美國通常限制房地產(chǎn)投資信托經(jīng)營業(yè)務(wù)在房地產(chǎn)的租賃與買賣，按利潤傳遞征稅，以避免重復(fù)征稅。在中國設(shè)立房地產(chǎn)投資信托時(shí)，建議對合格房地產(chǎn)投資信托免征所得稅，減免營業(yè)稅與土地增值稅；在物業(yè)交易環(huán)節(jié)僅對相同物業(yè)的交易征一次稅，避免重復(fù)征稅；對房地產(chǎn)買賣行為免征印花稅；同時(shí)也可以考慮在發(fā)展初期對投資者減免所得稅以培育房地產(chǎn)投資信托投資群體。
關(guān)鍵詞:房地產(chǎn)投資信托問題完善
作為一個(gè)新興的金融品種,房地產(chǎn)投資信托在我國出現(xiàn)不過兩三年的時(shí)間,其熱潮始于2003年6月央行出臺(tái)《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)管理的通知》,簡稱“121號(hào)文件”,這一文件對商業(yè)銀行向房地產(chǎn)項(xiàng)目貸款做出了嚴(yán)格的限制,房地產(chǎn)投資信托一度成為開發(fā)商解決資金問題的新渠道,截止2004年6月底,全國房地產(chǎn)投資信托募集資金已高達(dá)150億元。然而,銀監(jiān)會(huì)于2005年國慶前的“212號(hào)文件”——《加強(qiáng)信托投資公司部分業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提示的通知》卻使得信托業(yè)也遭遇了政策的“堅(jiān)冰”。此時(shí),對我國房地產(chǎn)投資信托進(jìn)行再審顯然已成當(dāng)務(wù)之急。
房地產(chǎn)投資信托的含義和基本特征
房地產(chǎn)投資信托是從眾多的投資者籌集資金投資運(yùn)用到房地產(chǎn)市場,把所獲得的收益,幾乎全部以紅利的形式分配給投資者,而且投資受益證券可以在證券市場進(jìn)行買賣的一種組織形式。符合規(guī)定條件(包括資產(chǎn)構(gòu)成、收入來源收入分配等)的房地產(chǎn)投資信托公司可以免繳公司所得稅和資本利得稅(房地產(chǎn)投資信托的投資項(xiàng)目不屬于應(yīng)稅財(cái)產(chǎn),且免除公司稅項(xiàng))。與其它籌資方式不同,投資信托具有以下幾個(gè)特征:
穩(wěn)定的高收益。由于它必須把90%的應(yīng)稅收入作為比例分配,因此它的收益率比其他股票綜合收益率都要相對高一些。一般來說,它的年收益率波動(dòng)范圍在10%到17%之間,相對穩(wěn)定。
流動(dòng)性強(qiáng)。由于多數(shù)房地產(chǎn)投資信托像其他股票一樣,可以在證券交易所上市交易,與傳統(tǒng)的以所有權(quán)為目的的房地產(chǎn)投資相比,因此它的流動(dòng)性相對較強(qiáng)。
能夠抵御通貨膨脹。作為房地產(chǎn)投資信托價(jià)值基礎(chǔ)的房地產(chǎn),具有很強(qiáng)的保值功能。一方面,通貨膨脹來臨時(shí)物價(jià)上揚(yáng),房地產(chǎn)物業(yè)的價(jià)值更是升值得很快,以房地產(chǎn)物業(yè)為資產(chǎn)基礎(chǔ)的房地產(chǎn)投資信托股票價(jià)值也會(huì)隨之上升;另一方面,在通貨膨脹時(shí)期,房地產(chǎn)投資信托的收益水平也會(huì)比平時(shí)高,能夠在一定程度上抵消通貨膨脹的作用。因此,房地產(chǎn)投資信托是一種很好的保值類投資工具。
面向中小投資者。由于房地產(chǎn)投資信托將投資者的資金集合起來投資于房地產(chǎn),通過其特有的運(yùn)行機(jī)制,使得一般中小投資者即使沒有大量資本也可以用較少的錢參與房地產(chǎn)業(yè)的投資。是一種較為理想的投資工具,也符合國家的經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)政策。
我國房地產(chǎn)投資信托發(fā)展過程中存在的問題
房地產(chǎn)投資信托作為有效的投資手段可以活躍和刺激金融市場,作為融資手段又可以推動(dòng)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展,對于我國房地產(chǎn)業(yè)乃至整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)都具有非常積極的意義。但是,由于我國相關(guān)的法律法規(guī)還不完善,再加上房地產(chǎn)投資信托在我國還是一個(gè)新生事物,所以在我國房地產(chǎn)投資信托發(fā)展還存在諸多問題。
法律法規(guī)尚不健全
目前我國信托業(yè)主要是按照《信托法》、《信托投資公司管理辦法》、《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》的規(guī)定來開展業(yè)務(wù)。從目前國內(nèi)的法律環(huán)境看,房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)品無法進(jìn)行公募、無法上市流通、無法突破200份的上限,只能采用私募形式,不能像國外那樣,真正做到證券化,能夠讓投資者像買賣股票一樣,隨時(shí)選擇買進(jìn)、持有、賣出。同時(shí),在募集資金的使用上,雖然產(chǎn)品設(shè)計(jì)了貸款給房地產(chǎn)經(jīng)營企業(yè)、投資于房地產(chǎn)經(jīng)營企業(yè)股權(quán)、購買商業(yè)用途樓房和住宅等組合運(yùn)用方向,但實(shí)際上還是只能用于短期貸款和要求對方回購的短期物業(yè)投資行為,無法長期或永久性地購入商業(yè)物業(yè),進(jìn)行租賃、經(jīng)營等商業(yè)運(yùn)營。
道德風(fēng)險(xiǎn)問題
房地產(chǎn)投資信托在我國還沒有形成完善的運(yùn)作模式,對受托人的有效約束和激勵(lì)機(jī)制尚未形成,容易發(fā)生受托人的道德風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下,由于存在信息不對稱,信托投資公司在經(jīng)營管理過程中往往會(huì)利用各種機(jī)會(huì)犧牲投資者的利益為自己謀取好處。因此,如何創(chuàng)造一種環(huán)境或制度,盡可能使信托投資者的利益與受托人的利益相一致,對房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展就顯得非常關(guān)鍵。雖然銀監(jiān)會(huì)《暫行辦法》中規(guī)定“房地產(chǎn)信托資金的受托方、保管方和使用方不得為同一人,且相互間不得存在關(guān)聯(lián)關(guān)系”,但是由于缺乏完善成熟的監(jiān)督機(jī)制,信托公司仍有可能會(huì)降低委托人的投資要求而投資于和自己相關(guān)聯(lián)的房地產(chǎn)企業(yè),違背投資收益最大化的原則。
項(xiàng)目自身及市場風(fēng)險(xiǎn)
房地產(chǎn)信托的市場風(fēng)險(xiǎn)主要來自于項(xiàng)目本身的風(fēng)險(xiǎn),對項(xiàng)目的選擇是房地產(chǎn)信托首要工作,如果項(xiàng)目本身存在市場銷售前景、內(nèi)部法律糾紛、建設(shè)資金短缺等方面的問題,則信托產(chǎn)品無論怎么設(shè)計(jì)控制風(fēng)險(xiǎn),項(xiàng)目本身的先天缺陷是無法避免的。
進(jìn)一步完善房地產(chǎn)投資信托的建議
從上述分析可以看出,我國房地產(chǎn)投資信托業(yè)務(wù)的發(fā)展,因?yàn)槭艿秸叩榷喾矫娴南拗?在我國還需要更進(jìn)一步完善。
建立相適應(yīng)的政策和法制環(huán)境
加快我國相關(guān)政策和法律法規(guī)制定的進(jìn)度,為房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展建立完善的政策和法制環(huán)境。這方面,海外的立法和實(shí)踐能給我國很多的借鑒,政府可以借鑒美日等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家的做法,根據(jù)房地產(chǎn)投資信托的特點(diǎn)制定出相應(yīng)的法律、稅務(wù)、財(cái)務(wù)和證券交易等相關(guān)法律法規(guī),保證和維持整個(gè)市場的公平、公正、公開和透明,來推進(jìn)房地產(chǎn)投資信托業(yè)健康、理性地發(fā)展。一方面,要防止它與銀行等房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)的過度競爭;另一方面要鼓勵(lì)其資金運(yùn)用,實(shí)行專業(yè)化投資組合,并保護(hù)投資者的利益。
道德風(fēng)險(xiǎn)問題的防范
作為專業(yè)從事經(jīng)營性信托業(yè)務(wù)的非銀行金融機(jī)構(gòu),信托投資公司受到國家金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)——中國銀監(jiān)會(huì)的嚴(yán)格監(jiān)督和管理,嚴(yán)格按照信托業(yè)“一法兩規(guī)”進(jìn)行經(jīng)營活動(dòng)。在產(chǎn)品架構(gòu)設(shè)計(jì)上,信托公司可邀請商業(yè)銀行、律師事務(wù)所、房地產(chǎn)專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)及會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)參與,對信托計(jì)劃進(jìn)行資金、法律、收益狀況方面的監(jiān)督。信托公司內(nèi)部,應(yīng)建立和完善業(yè)務(wù)評審及風(fēng)險(xiǎn)控制流程,按照審慎的原則運(yùn)用信托資金,各部門分工協(xié)作,交叉監(jiān)督,以最大限度地防范風(fēng)險(xiǎn)。借鑒美國經(jīng)驗(yàn),我國可以考慮在開展房地產(chǎn)投資信托業(yè)務(wù)的信托公司中建立類似的受托人委員會(huì),負(fù)責(zé)制訂房地產(chǎn)信托的業(yè)務(wù)發(fā)展計(jì)劃,并且要求受托人與投資顧問和相關(guān)的房地產(chǎn)企業(yè)沒有利益關(guān)系。
項(xiàng)目自身及市場風(fēng)險(xiǎn)的防范
信托公司在進(jìn)行項(xiàng)目選擇的時(shí)候,可以聘請有市場公信力的房產(chǎn)專業(yè)機(jī)構(gòu)對項(xiàng)目進(jìn)行可行性分析及評估,對項(xiàng)目的市場定位及前景有一個(gè)獨(dú)立、真實(shí)的認(rèn)識(shí);深入調(diào)查了解開發(fā)商實(shí)力、財(cái)務(wù)及資信情況,選擇與開發(fā)經(jīng)驗(yàn)豐富、實(shí)力雄厚、資信狀況良好的開發(fā)商進(jìn)行合作;落實(shí)土地房產(chǎn)抵押、第三方保證、質(zhì)押等擔(dān)保措施,在項(xiàng)目運(yùn)作過程中,加強(qiáng)資金監(jiān)控,做到“封閉運(yùn)行,?？顚Ｓ谩?。通過這一系列的手段,信托公司能將項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)控制在最小范圍之內(nèi),最大限度地保證信托資金的安全,保護(hù)委托人和受益人的利益。
就目前的市場狀況而言,房地產(chǎn)商也好、投資者也好、信托機(jī)構(gòu)也好,距理性認(rèn)識(shí)房地產(chǎn)投資信托,在心態(tài)上還有一定差距,尚不成熟。例如從投資者來看,投資者投資具有盲目性,很多購買房地產(chǎn)信托的投資者都認(rèn)為購買信托與在銀行存款或購買國債沒有什么區(qū)別,而且收益更好。而信托產(chǎn)品的流動(dòng)性很差,缺少轉(zhuǎn)讓平臺(tái),也存在較大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。因此,只要出現(xiàn)一個(gè)信托產(chǎn)品不能兌付,有可能導(dǎo)致信托業(yè)受到致命的打擊。這不僅需要信托機(jī)構(gòu)、房地產(chǎn)商不斷調(diào)整心態(tài),投資者在投資過程中也應(yīng)加強(qiáng)金融知識(shí),提高風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。
參考文獻(xiàn):
1.劉曉兵.美、日房地產(chǎn)投資信托發(fā)展及啟示.金融理論與實(shí)踐,2003(10)
關(guān)鍵詞:房地產(chǎn)投資信托問題完善
作為一個(gè)新興的金融品種,房地產(chǎn)投資信托在我國出現(xiàn)不過兩三年的時(shí)間,其熱潮始于2003年6月央行出臺(tái)《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)管理的通知》,簡稱“121號(hào)文件”,這一文件對商業(yè)銀行向房地產(chǎn)項(xiàng)目貸款做出了嚴(yán)格的限制,房地產(chǎn)投資信托一度成為開發(fā)商解決資金問題的新渠道,截止2004年6月底,全國房地產(chǎn)投資信托募集資金已高達(dá)150億元。然而,銀監(jiān)會(huì)于2005年國慶前的“212號(hào)文件”——《加強(qiáng)信托投資公司部分業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提示的通知》卻使得信托業(yè)也遭遇了政策的“堅(jiān)冰”。此時(shí),對我國房地產(chǎn)投資信托進(jìn)行再審顯然已成當(dāng)務(wù)之急。
房地產(chǎn)投資信托的含義和基本特征
房地產(chǎn)投資信托是從眾多的投資者籌集資金投資運(yùn)用到房地產(chǎn)市場,把所獲得的收益,幾乎全部以紅利的形式分配給投資者,而且投資受益證券可以在證券市場進(jìn)行買賣的一種組織形式。符合規(guī)定條件(包括資產(chǎn)構(gòu)成、收入來源收入分配等)的房地產(chǎn)投資信托公司可以免繳公司所得稅和資本利得稅(房地產(chǎn)投資信托的投資項(xiàng)目不屬于應(yīng)稅財(cái)產(chǎn),且免除公司稅項(xiàng))。與其它籌資方式不同,投資信托具有以下幾個(gè)特征:
穩(wěn)定的高收益。由于它必須把90%的應(yīng)稅收入作為比例分配,因此它的收益率比其他股票綜合收益率都要相對高一些。一般來說,它的年收益率波動(dòng)范圍在10%到17%之間,相對穩(wěn)定。
流動(dòng)性強(qiáng)。由于多數(shù)房地產(chǎn)投資信托像其他股票一樣,可以在證券交易所上市交易,與傳統(tǒng)的以所有權(quán)為目的的房地產(chǎn)投資相比,因此它的流動(dòng)性相對較強(qiáng)。
能夠抵御通貨膨脹。作為房地產(chǎn)投資信托價(jià)值基礎(chǔ)的房地產(chǎn),具有很強(qiáng)的保值功能。一方面,通貨膨脹來臨時(shí)物價(jià)上揚(yáng),房地產(chǎn)物業(yè)的價(jià)值更是升值得很快,以房地產(chǎn)物業(yè)為資產(chǎn)基礎(chǔ)的房地產(chǎn)投資信托股票價(jià)值也會(huì)隨之上升;另一方面,在通貨膨脹時(shí)期,房地產(chǎn)投資信托的收益水平也會(huì)比平時(shí)高,能夠在一定程度上抵消通貨膨脹的作用。因此,房地產(chǎn)投資信托是一種很好的保值類投資工具。
面向中小投資者。由于房地產(chǎn)投資信托將投資者的資金集合起來投資于房地產(chǎn),通過其特有的運(yùn)行機(jī)制,使得一般中小投資者即使沒有大量資本也可以用較少的錢參與房地產(chǎn)業(yè)的投資。是一種較為理想的投資工具,也符合國家的經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)政策。
我國房地產(chǎn)投資信托發(fā)展過程中存在的問題
房地產(chǎn)投資信托作為有效的投資手段可以活躍和刺激金融市場,作為融資手段又可以推動(dòng)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展,對于我國房地產(chǎn)業(yè)乃至整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)都具有非常積極的意義。但是,由于我國相關(guān)的法律法規(guī)還不完善,再加上房地產(chǎn)投資信托在我國還是一個(gè)新生事物,所以在我國房地產(chǎn)投資信托發(fā)展還存在諸多問題。
法律法規(guī)尚不健全
目前我國信托業(yè)主要是按照《信托法》、《信托投資公司管理辦法》、《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》的規(guī)定來開展業(yè)務(wù)。從目前國內(nèi)的法律環(huán)境看,房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)品無法進(jìn)行公募、無法上市流通、無法突破200份的上限,只能采用私募形式,不能像國外那樣,真正做到證券化,能夠讓投資者像買賣股票一樣,隨時(shí)選擇買進(jìn)、持有、賣出。同時(shí),在募集資金的使用上,雖然產(chǎn)品設(shè)計(jì)了貸款給房地產(chǎn)經(jīng)營企業(yè)、投資于房地產(chǎn)經(jīng)營企業(yè)股權(quán)、購買商業(yè)用途樓房和住宅等組合運(yùn)用方向,但實(shí)際上還是只能用于短期貸款和要求對方回購的短期物業(yè)投資行為,無法長期或永久性地購入商業(yè)物業(yè),進(jìn)行租賃、經(jīng)營等商業(yè)運(yùn)營。
道德風(fēng)險(xiǎn)問題
房地產(chǎn)投資信托在我國還沒有形成完善的運(yùn)作模式,對受托人的有效約束和激勵(lì)機(jī)制尚未形成,容易發(fā)生受托人的道德風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下,由于存在信息不對稱,信托投資公司在經(jīng)營管理過程中往往會(huì)利用各種機(jī)會(huì)犧牲投資者的利益為自己謀取好處。因此,如何創(chuàng)造一種環(huán)境或制度,盡可能使信托投資者的利益與受托人的利益相一致,對房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展就顯得非常關(guān)鍵。雖然銀監(jiān)會(huì)《暫行辦法》中規(guī)定“房地產(chǎn)信托資金的受托方、保管方和使用方不得為同一人,且相互間不得存在關(guān)聯(lián)關(guān)系”,但是由于缺乏完善成熟的監(jiān)督機(jī)制,信托公司仍有可能會(huì)降低委托人的投資要求而投資于和自己相關(guān)聯(lián)的房地產(chǎn)企業(yè),違背投資收益最大化的原則。
項(xiàng)目自身及市場風(fēng)險(xiǎn)
房地產(chǎn)信托的市場風(fēng)險(xiǎn)主要來自于項(xiàng)目本身的風(fēng)險(xiǎn),對項(xiàng)目的選擇是房地產(chǎn)信托首要工作,如果項(xiàng)目本身存在市場銷售前景、內(nèi)部法律糾紛、建設(shè)資金短缺等方面的問題,則信托產(chǎn)品無論怎么設(shè)計(jì)控制風(fēng)險(xiǎn),項(xiàng)目本身的先天缺陷是無法避免的。
進(jìn)一步完善房地產(chǎn)投資信托的建議
從上述分析可以看出,我國房地產(chǎn)投資信托業(yè)務(wù)的發(fā)展,因?yàn)槭艿秸叩榷喾矫娴南拗?在我國還需要更進(jìn)一步完善。
建立相適應(yīng)的政策和法制環(huán)境
加快我國相關(guān)政策和法律法規(guī)制定的進(jìn)度,為房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展建立完善的政策和法制環(huán)境。這方面,海外的立法和實(shí)踐能給我國很多的借鑒,政府可以借鑒美日等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家的做法,根據(jù)房地產(chǎn)投資信托的特點(diǎn)制定出相應(yīng)的法律、稅務(wù)、財(cái)務(wù)和證券交易等相關(guān)法律法規(guī),保證和維持整個(gè)市場的公平、公正、公開和透明,來推進(jìn)房地產(chǎn)投資信托業(yè)健康、理性地發(fā)展。一方面,要防止它與銀行等房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)的過度競爭;另一方面要鼓勵(lì)其資金運(yùn)用,實(shí)行專業(yè)化投資組合,并保護(hù)投資者的利益。
道德風(fēng)險(xiǎn)問題的防范
作為專業(yè)從事經(jīng)營性信托業(yè)務(wù)的非銀行金融機(jī)構(gòu),信托投資公司受到國家金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)——中國銀監(jiān)會(huì)的嚴(yán)格監(jiān)督和管理,嚴(yán)格按照信托業(yè)“一法兩規(guī)”進(jìn)行經(jīng)營活動(dòng)。在產(chǎn)品架構(gòu)設(shè)計(jì)上,信托公司可邀請商業(yè)銀行、律師事務(wù)所、房地產(chǎn)專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)及會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)參與,對信托計(jì)劃進(jìn)行資金、法律、收益狀況方面的監(jiān)督。信托公司內(nèi)部,應(yīng)建立和完善業(yè)務(wù)評審及風(fēng)險(xiǎn)控制流程,按照審慎的原則運(yùn)用信托資金,各部門分工協(xié)作,交叉監(jiān)督,以最大限度地防范風(fēng)險(xiǎn)。借鑒美國經(jīng)驗(yàn),我國可以考慮在開展房地產(chǎn)投資信托業(yè)務(wù)的信托公司中建立類似的受托人委員會(huì),負(fù)責(zé)制訂房地產(chǎn)信托的業(yè)務(wù)發(fā)展計(jì)劃,并且要求受托人與投資顧問和相關(guān)的房地產(chǎn)企業(yè)沒有利益關(guān)系。
項(xiàng)目自身及市場風(fēng)險(xiǎn)的防范
信托公司在進(jìn)行項(xiàng)目選擇的時(shí)候,可以聘請有市場公信力的房產(chǎn)專業(yè)機(jī)構(gòu)對項(xiàng)目進(jìn)行可行性分析及評估,對項(xiàng)目的市場定位及前景有一個(gè)獨(dú)立、真實(shí)的認(rèn)識(shí);深入調(diào)查了解開發(fā)商實(shí)力、財(cái)務(wù)及資信情況,選擇與開發(fā)經(jīng)驗(yàn)豐富、實(shí)力雄厚、資信狀況良好的開發(fā)商進(jìn)行合作;落實(shí)土地房產(chǎn)抵押、第三方保證、質(zhì)押等擔(dān)保措施,在項(xiàng)目運(yùn)作過程中,加強(qiáng)資金監(jiān)控,做到“封閉運(yùn)行,?？顚Ｓ谩?。通過這一系列的手段,信托公司能將項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)控制在最小范圍之內(nèi),最大限度地保證信托資金的安全,保護(hù)委托人和受益人的利益。
就目前的市場狀況而言,房地產(chǎn)商也好、投資者也好、信托機(jī)構(gòu)也好,距理性認(rèn)識(shí)房地產(chǎn)投資信托,在心態(tài)上還有一定差距,尚不成熟。例如從投資者來看,投資者投資具有盲目性,很多購買房地產(chǎn)信托的投資者都認(rèn)為購買信托與在銀行存款或購買國債沒有什么區(qū)別,而且收益更好。而信托產(chǎn)品的流動(dòng)性很差,缺少轉(zhuǎn)讓平臺(tái),也存在較大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。因此,只要出現(xiàn)一個(gè)信托產(chǎn)品不能兌付,有可能導(dǎo)致信托業(yè)受到致命的打擊。這不僅需要信托機(jī)構(gòu)、房地產(chǎn)商不斷調(diào)整心態(tài),投資者在投資過程中也應(yīng)加強(qiáng)金融知識(shí),提高風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。
參考文獻(xiàn):
1.劉曉兵.美、日房地產(chǎn)投資信托發(fā)展及啟示.金融理論與實(shí)踐,2003(10)
投資信托制度起源于1822年的荷蘭，當(dāng)時(shí)只是用以籌集社會(huì)游資，作為開發(fā)煤、鐵、紡織及其他產(chǎn)業(yè)的基金。房地產(chǎn)投資信托以在美國的發(fā)展最為典型。1883年美國首先成立了波士頓個(gè)人財(cái)產(chǎn)信托(BostonPersonalPropertyTrust)，1920年，美國投資事業(yè)才有了劃時(shí)代的發(fā)展，其原因是美國在戰(zhàn)后涌現(xiàn)出大量富豪所持有的過剩資金。1929年紐約股市崩潰后，美國SEC開始規(guī)范投資公司。為確保投資人的權(quán)益，美國展開了一系列聯(lián)邦證券交易活動(dòng)，先后制定了1933年證券法、1934年證券交易法、1935年公用事業(yè)控股公司法、1939年信托契約法，并于1940年制定了投資公司法及投資顧問法，這些都成為日后投資公司經(jīng)營業(yè)務(wù)管理規(guī)則的基本框架。依據(jù)美國1940年投資公司法第4條，投資公司可分為：面額證券公司(Face-AmountCertificateCompanies)、單位信托公司(UnitInvestmentTrust)和經(jīng)理公司(ManagementCompanies)三類。其中，經(jīng)理公司在三種投資公司類型中運(yùn)用最為普通。
馬塞諸塞商業(yè)信托是目前REITs的前身，由于經(jīng)濟(jì)利益的驅(qū)動(dòng)，最初以信托作為規(guī)避公司形式是為了規(guī)避州法中禁止公司以投資為目的持有不動(dòng)產(chǎn)的規(guī)定，隨后因其逐漸發(fā)展成為規(guī)避公司所得稅的不動(dòng)產(chǎn)投資組織，而被美國最高法院認(rèn)定為商業(yè)信托與公司相似，并視同聯(lián)邦公司組織加以課稅，導(dǎo)致其發(fā)展一度停滯。但是，隨著投資信托法規(guī)不斷健全、經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢良好，美國投資信托的發(fā)展又日益壯大。1960年，在艾森豪爾大總統(tǒng)任期的最后幾個(gè)月前，簽署了《內(nèi)國歲人法》的856條～859條的法條，該條文規(guī)定具有一定條件的房地產(chǎn)投資信托可以免征所得稅和資本利得稅，這就是最初的房地產(chǎn)投資信托法。
為了提供房地產(chǎn)市場所需的資金和為廣大中小投資者提供理想投資渠道的雙重目的，美國于20世紀(jì)60年代初期推出了第一只上市交易的房地產(chǎn)投資信托。房地產(chǎn)投資信托基金(RealEstateInvestmentTrusts，簡稱REITs)是一種以發(fā)行收益憑證的方式匯集特定多數(shù)投資者的資金，由專門投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資經(jīng)營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金制度。從本質(zhì)上講，REITs是一種信托投資基金，它通過組合投資和專家理財(cái)實(shí)現(xiàn)了大眾化投資，滿足了中小投資者將大額投資轉(zhuǎn)化為小額投資的需求，并在一定條件下可以免交企業(yè)所得稅。同時(shí)，REITs又類似于一個(gè)產(chǎn)業(yè)公司，它通過對現(xiàn)存房地產(chǎn)的獲取和經(jīng)營來獲利，在不改變產(chǎn)權(quán)的前提下提高了房地產(chǎn)資產(chǎn)的流動(dòng)性和變現(xiàn)能力，因此它是一種證券化的產(chǎn)業(yè)投資基金。
美國房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展歷程，經(jīng)歷了20世紀(jì)60年代初的興起和60年代末期的一度繁榮，70年代的重創(chuàng)和低靡，80年代的復(fù)蘇漸進(jìn)以及90年代中后期至21世紀(jì)后的迅猛發(fā)展。截至2003年底，美國房地產(chǎn)投資信托股票的總市值達(dá)到2242億美元。40多年來，美國房地產(chǎn)投資信托得到了長足的發(fā)展，具有了相當(dāng)?shù)囊?guī)模。
在亞洲，REITs最早出現(xiàn)于日本。日本REIT的發(fā)展始于1984年，其第一筆土地信托是由住友信托開始辦理，其后業(yè)務(wù)量逐年成長。截至1988年，有關(guān)REIT的各案已超過900件。當(dāng)前，日本是亞洲REITs發(fā)展最成熟的地區(qū)。日本REITs的收益率在3％～5％左右，而該國的長期國債收益率在1．5％左右，2％的收益差足以吸引追求低風(fēng)險(xiǎn)的投資。日本市場上已有22項(xiàng)REITs，市值達(dá)209億美元，5年來已擴(kuò)大1倍。可以說，日本此輪房地產(chǎn)價(jià)格上揚(yáng)在很大程度上是因?yàn)镽EITs的激活。不過，日本的多數(shù)REITs仍以辦公大樓與公寓資產(chǎn)為主，與美國REITs的多樣化經(jīng)營相比，還存在一定差距。新加坡緊隨日本，修改了相關(guān)法律，允許其他國家的REITs在新加坡掛牌。作為僅次于日本的亞洲第二大房地產(chǎn)信托基金(REITs)市場，新加坡共有5只REITs在新加坡交易所掛牌，總市值約95億新元。新加坡政府的相關(guān)部門比較早就確定了新加坡做金融中心的發(fā)展方向。在發(fā)展REITs市場的過程中，對規(guī)則、稅務(wù)處理都作了相關(guān)的調(diào)整。比如，REITs的稅收透明制度規(guī)定，不在REITs的層面征稅，即派發(fā)股息給REITs單位持有人的時(shí)候不征收所得稅，等等。中國香港第一只房地產(chǎn)投資信托基金(REITs)——領(lǐng)匯基金(0823HK)于2006年6月25日掛牌上市，目前正廣受矚目。
據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前有200只REITs在紐約交易所、美國交易所或者納斯達(dá)克上市，市值超過2000億美元；有50只左右REITs在澳洲上市交易，市值超過300億美元；有7只REITs在新加坡交易所上市交易，市值超過100億美元。
二、國外房地產(chǎn)投資信托發(fā)展的主要經(jīng)驗(yàn)
美國的房地產(chǎn)投資信托在幾經(jīng)波折后，進(jìn)入健康發(fā)展的軌道，是多種因素共同作用的結(jié)果。在諸多決定因素中，關(guān)鍵因素主要有以下三個(gè)方面。
(一)創(chuàng)造必要的法律環(huán)境
1960年的美國稅法修正案，在給予房地產(chǎn)投資信托公司稅收優(yōu)惠待遇的同時(shí)，對其股東構(gòu)成、分配比例、收入來源、資產(chǎn)構(gòu)成和經(jīng)營方式等方面也作出了明確的規(guī)定。如：股東人數(shù)在100人以上且前5大股東持股不能超過50％，總收入中直接來源于房地產(chǎn)的收入不得低于75％，每年須至少將其應(yīng)納稅收入的90％分配給股東，總資產(chǎn)的75％必須是房地產(chǎn)資產(chǎn)、現(xiàn)金和政府債券等。這些規(guī)定是房地產(chǎn)投資信托運(yùn)行的規(guī)范，使得在隨后的40多年里，房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展，尤其是重創(chuàng)后的復(fù)蘇以及20世紀(jì)90年代中后期的突飛猛進(jìn)，主要?dú)w功于相關(guān)法律法規(guī)的不斷改革所帶來的大力支持。
(二)房地產(chǎn)投資信托自身的改革
房地產(chǎn)投資信托自身的不斷改革和創(chuàng)新也推動(dòng)了房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展。其主要內(nèi)容包括：(1)所有權(quán)形式的改革。從最初的成立時(shí)惟一的權(quán)益投資信托到抵押投資信托和混合投資信托，之后推出參與型抵押房地產(chǎn)投資信托，專項(xiàng)貸款、聯(lián)合物業(yè)投資等多種形式，以適應(yīng)市場的不同要求。(2)結(jié)構(gòu)形式的創(chuàng)新。為有效應(yīng)對來自房地產(chǎn)有限合伙公司(RELP)和業(yè)主有限合伙公司(MLPs)的競爭，及時(shí)推出了有限期房地產(chǎn)投資信托(FREIT)；為了給私人房地產(chǎn)投資的證券化開辟道路，創(chuàng)立了與房地產(chǎn)經(jīng)營合伙公司合作的傘形房地產(chǎn)投資信托(UPREIT)結(jié)構(gòu)。(3)專門化程度的提高。專門從事投資某一類型物業(yè)，如住宅、辦公和工業(yè)物業(yè)、商業(yè)中心等的房地產(chǎn)投資信托的數(shù)量不斷增加，提高了管理效率和盈利能力。(4)管理結(jié)構(gòu)的改革。隨著相關(guān)法律規(guī)定的調(diào)整，大部分房地產(chǎn)投資信托公司，由以往必須采用的外部管理轉(zhuǎn)變?yōu)閮?nèi)部管理，避免了外部管理的各種利益沖突，有效提高了經(jīng)營業(yè)績。在這種轉(zhuǎn)變過程中，熟悉房地產(chǎn)自身的特點(diǎn)、熟悉公開市場運(yùn)作的程序和方法的專業(yè)化的管理人員隊(duì)伍發(fā)揮了積極的作用。(5)規(guī)模經(jīng)營意識(shí)的增強(qiáng)。許多REITs認(rèn)識(shí)到了規(guī)模經(jīng)營的優(yōu)勢，使20世紀(jì)90年代中期REITs規(guī)模擴(kuò)展的案例不斷增加。規(guī)模擴(kuò)展的優(yōu)勢表現(xiàn)在：提高經(jīng)營效率及經(jīng)營資金流動(dòng)性；實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，降低資本費(fèi)用；金融分析師關(guān)注程度的日益提高，增加了對資本吸引力；提高股份流動(dòng)性，吸引機(jī)構(gòu)投資者的關(guān)注；有助于REITs獲得較大的市場份額等。(6)經(jīng)營戰(zhàn)略的轉(zhuǎn)變。主要體現(xiàn)為積極調(diào)整所持有的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，注重資產(chǎn)的流動(dòng)性；積極調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)，使用較低的財(cái)務(wù)杠桿；規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)施穩(wěn)妥的投資策略等。
(三)機(jī)構(gòu)投資者的廣泛參與
初始設(shè)立REIT的目的之一是為小型投資者投資房地產(chǎn)提供方便。1981年，美國機(jī)構(gòu)投資者所持有的REIT股票的交易量，大約占全部交易量的10％；截至到1999年，這比例則上升到了39％，這表明機(jī)構(gòu)投資者對REIT股票越來越關(guān)注。
大量實(shí)證分析結(jié)果表明，在REIT股票市場中，隨著機(jī)構(gòu)投資者參與程度的提高，REIT#5司的經(jīng)營業(yè)績不斷提升，REIT股票市場的表現(xiàn)也越來越好。具體表現(xiàn)在：促進(jìn)REIT股票價(jià)格的形成；提高REIT公司管理決策的質(zhì)量；提高REIT的社會(huì)知名度和認(rèn)可程度；提高REIT股票的績效，減少反常的價(jià)格波動(dòng)；提高市場的透明度和效率。
三、中國REITs發(fā)展的可行環(huán)境及發(fā)展意義
(一)可行環(huán)境
房地產(chǎn)業(yè)的融資需求作為REITs發(fā)展的基礎(chǔ)行業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)在中國隨著國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和人民生活的改善逐步成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)之一。同時(shí)，近年來房地產(chǎn)貸款在金融機(jī)構(gòu)及新增資產(chǎn)中的比重呈上升趨勢，中國房地產(chǎn)業(yè)已成為與銀行業(yè)高度依存的行業(yè)，約70％的房地產(chǎn)開發(fā)資金來自銀行貸款的支持，這將對銀行產(chǎn)生很大的壓力。為防止房地產(chǎn)市場的隱患最終轉(zhuǎn)嫁給商業(yè)銀行，抑制可能產(chǎn)生的泡沫，中國人民銀行在2003年出臺(tái)了新的房產(chǎn)信貸政策(銀發(fā)[2003]121號(hào))，對房地產(chǎn)開發(fā)商的開發(fā)貸款、土地儲(chǔ)備貸款、個(gè)人住房貸款及個(gè)人住房公積金貸款等七個(gè)方面提高了信貸門檻。而眾多房產(chǎn)商對銀行嚴(yán)格房貸政策的惶恐，更是突出反映了中國房地產(chǎn)融資渠道極其單一的現(xiàn)狀。構(gòu)建渠道多元化、高效且利于風(fēng)險(xiǎn)分散的房地產(chǎn)金融成為中國房地產(chǎn)發(fā)展一個(gè)亟待解決的問題。目前，房地產(chǎn)行業(yè)迫切需要銀行外的融資渠道，以解決開發(fā)和經(jīng)營的資金問題。
從資金供給角度看，改革開放為中國積累了巨大的社會(huì)財(cái)富，而在社會(huì)財(cái)富不斷積累的過程中，伴隨著的是民間資本的力量日益強(qiáng)大。截至2005年底，中國城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款突破14萬億元，達(dá)到141050．99億元，人均儲(chǔ)蓄超過1萬元，如此巨額的“民間資金”，必然需要相應(yīng)的釋放渠道。
此外，隨著中國保險(xiǎn)市場的發(fā)展和中國養(yǎng)老保障制度的改革，中國的機(jī)構(gòu)投資者也已經(jīng)成型。目前股市行情尚不穩(wěn)定，銀行利率過低，民間個(gè)人資本和機(jī)構(gòu)投資者投資渠道極為狹窄，民間資本資源沒有得到有效運(yùn)用。而目前中國證券市場的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)存在兩大缺陷：一是風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)不合理，風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)倒置，高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品占主要地位，目前在中國證券市場上的可交易品種大約80％為風(fēng)險(xiǎn)較高的股權(quán)類產(chǎn)品；二是低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品品種單一，不但市場規(guī)模小，而且品種單調(diào)，只有少量流動(dòng)性較差的國債及少量企業(yè)債、金融債、可轉(zhuǎn)債等，不能滿足廣大投資者的投資理財(cái)需求。因此，有側(cè)重地發(fā)展低風(fēng)險(xiǎn)市場產(chǎn)品，使中國證券市場的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)趨于合理，是證券市場發(fā)展的重點(diǎn)之一。
(二)發(fā)展意義
1．引入房地產(chǎn)投資信托基金有利于完善中國房地產(chǎn)金融架構(gòu)。作為具有金融機(jī)構(gòu)特征的房地產(chǎn)信托投資基金，發(fā)揮著市場信用的作用，是對銀行信用的補(bǔ)充；房地產(chǎn)信托投資基金在國外既參與房地產(chǎn)一級市場金融活動(dòng)，也參與二級市場活動(dòng)，是房地產(chǎn)金融發(fā)展的重要標(biāo)志，也是促進(jìn)房地產(chǎn)金融二級市場的重要手段。房地產(chǎn)信托投資基金直接把市場資金融通到房地產(chǎn)行業(yè)，是對以銀行為手段的間接金融的補(bǔ)充。因此，推出房地產(chǎn)投資信托基金，能夠提高房地產(chǎn)金融的完備性，是房地產(chǎn)金融走向成熟的必然選擇。
2．引入房地產(chǎn)投資信托基金有助于分散與降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，提高金融安全。銀行和市場對于風(fēng)險(xiǎn)的分擔(dān)方式是不同的。銀行對風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行跨時(shí)分擔(dān)比較有效，容易將風(fēng)險(xiǎn)在未來和現(xiàn)在之間合理地分配；市場跨空間風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)能力較強(qiáng)，可以在不同主
體之間進(jìn)行分?jǐn)?。跨時(shí)風(fēng)險(xiǎn)分配意味著銀行承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)主要是信用風(fēng)險(xiǎn)，其資產(chǎn)的交易性較差，同期的調(diào)整難度較大，無法在當(dāng)期解決風(fēng)險(xiǎn)積累的問題，在某一時(shí)期的風(fēng)險(xiǎn)一旦超過了警戒線，危機(jī)必然爆發(fā)。市場對風(fēng)險(xiǎn)的跨空間分散是指在不同的主體之間進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分配，可以有效地解決當(dāng)期的風(fēng)險(xiǎn)累積。因此，從房地產(chǎn)金融的角度來看，引進(jìn)具有市場信用特征的房地產(chǎn)信托基金，將在一定程度提高房地產(chǎn)金融當(dāng)期的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)化解能力。
3．引入房地產(chǎn)投資信托基金有助于疏通房地產(chǎn)資金循環(huán)的梗阻。房地產(chǎn)的固有特性決定了其具有保值增值的能力，可以減弱許多非系統(tǒng)因素的影響，因此房地產(chǎn)投資的收益相對比較穩(wěn)定。房地產(chǎn)與股票是可供公眾投資者選擇的兩種主要對象，當(dāng)股市價(jià)格下跌時(shí)，以及物價(jià)持續(xù)上漲、貨幣迅速貶值時(shí)，房地產(chǎn)往往成為保值增值的主要追求對象。當(dāng)前中國城市化進(jìn)程加快，住房商品化日益深入，商品住房消費(fèi)需求占消費(fèi)總需求的比重持續(xù)提高，城市房地產(chǎn)的需求也不斷增長，這決定了在房地產(chǎn)投資總量不盲目擴(kuò)大的前提下，房地產(chǎn)投資的長期預(yù)期收益較高，房地產(chǎn)投資信托基金的收益也相應(yīng)較高。因此，房地產(chǎn)投資信托基金的引入，可以避免單一融通體系下銀行相關(guān)政策對房地產(chǎn)市場的硬沖擊，減緩某些特定目的的政策對整個(gè)市場的整體沖擊力度，有助于緩解中國金融體系的錯(cuò)配矛盾。
四、中國房地產(chǎn)投資信托之借鑒與啟示
(一)重視法律法規(guī)建設(shè)的基礎(chǔ)作用
稅收的優(yōu)惠政策是房地產(chǎn)投資信托競爭力的主要源泉，而相關(guān)的制度規(guī)定是其經(jīng)營靈活性的來源。任何金融產(chǎn)品的創(chuàng)新，必須在法律規(guī)范下進(jìn)行。
在美國，REITs能夠獲得有利的稅收待遇，REITs不屬于應(yīng)稅財(cái)產(chǎn)，且免除公司稅項(xiàng)，避免了雙重納稅。中國目前法律尚未對信托收益的納稅作出明確規(guī)定，現(xiàn)有的信托計(jì)劃發(fā)售時(shí)的信息披露對項(xiàng)目的收益和風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)“輕描淡寫”。如在談及風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，通常表述為因國家政策，如財(cái)政政策、貨幣政策、稅收政策等發(fā)生變化，將可能導(dǎo)致本信托計(jì)劃收益的相對變動(dòng)?！顿Y金信托管理辦法》對資金信托計(jì)劃有200份的限制，普通投資者一般資金在二三十萬元、三四十萬元，但因?yàn)榉康禺a(chǎn)融資額大，有的需要一兩億元的資金，有了200份的限制，單筆金額很大，給融資造成困難。此外，要建立完善的法律體系，僅僅靠頒布單一的《信托法》、《投資基金法》是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，必須將法律制定工作細(xì)化、完備化，要達(dá)到此目標(biāo)還必須配備一些其他的相關(guān)法規(guī)。首先應(yīng)進(jìn)一步完善《公司法》或制定專門針對投資基金發(fā)展的《投資公司法》、《投資顧問法》等法規(guī)。其次，制定出REITs的專項(xiàng)管理措施，如投資資格的審定、投資方向的限制及投資比例的確認(rèn)等，以促進(jìn)基金的規(guī)范發(fā)展。除此之外，還應(yīng)逐步完善證券場外交易市場和產(chǎn)權(quán)交易市場，使基金的資金收入與回收機(jī)制更為完善。
因此，為了在中國盡快推出真正意義上的房地產(chǎn)投資信托，必須加大能與國際接軌的相關(guān)法律法規(guī)和已有法律中適應(yīng)條款的研究。通過對房地產(chǎn)投資信托的規(guī)范，避免利用投資基金進(jìn)行房地產(chǎn)投機(jī)和炒作，切實(shí)保障投資人的利益，真正實(shí)現(xiàn)拓寬居民投資渠道、為房地產(chǎn)市場提供資金的目的。
(二)重視機(jī)構(gòu)投資者的參與和支持
機(jī)構(gòu)投資者的參與，在吸引金融機(jī)構(gòu)和廣大投資者參與房地產(chǎn)投資信托方面具有重要的作用。在美國REITs的資金來源中很大一部分是機(jī)構(gòu)投資者的資金，只有在一個(gè)機(jī)構(gòu)投資者占主體的市場上，才能保證有一個(gè)穩(wěn)定的市場供給方，保證REITs這一金融產(chǎn)品的每次發(fā)售能夠快速、足額的發(fā)售出去。中國目前已有大量的機(jī)構(gòu)投資者或準(zhǔn)機(jī)構(gòu)投資者，如何通過制定相關(guān)的鼓勵(lì)政策，將機(jī)構(gòu)投資者吸引到房地產(chǎn)投資信托市場上來，是需要研究的問題。
(三)創(chuàng)新和發(fā)展是永恒的主題
國外的房地產(chǎn)投資信托，尤其是美國的房地產(chǎn)投資信托，一直是在變化中求生存、求發(fā)展。從所有制形式創(chuàng)新到組織結(jié)構(gòu)改革和經(jīng)營戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變，標(biāo)志著房地產(chǎn)投資信托在適應(yīng)市場變化，提高自身競爭力方面的不斷成熟和完善。目前，中國的房地產(chǎn)信托還只是房地產(chǎn)投資信托的一種雛形，還沒有真正體現(xiàn)出房地產(chǎn)投資信托規(guī)模較大、投資多樣化、有效分散風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性較好、管理人員專業(yè)化程度較高以及機(jī)構(gòu)投資者踴躍參與的優(yōu)勢，因此需要在這些方面加大研究的力度。
(四)完善專業(yè)管理隊(duì)伍建設(shè)是必要的前提
沒有專業(yè)化的房地產(chǎn)投資信托管理隊(duì)伍，就不可能有房地產(chǎn)投資信托的規(guī)范發(fā)展和壯大。國外的房地產(chǎn)投資信托發(fā)展得益于龐大的、專業(yè)化的管理隊(duì)伍。這些管理人員熟悉房地產(chǎn)自身的特點(diǎn)，熟悉公開市場運(yùn)作的程序和方法等。中國的房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展，必須加強(qiáng)專業(yè)人員的培養(yǎng)，研究建立相關(guān)的職業(yè)資格認(rèn)證制度和職業(yè)道德規(guī)范，盡快建立起一支既精通基金業(yè)務(wù)，又了解房地產(chǎn)市場、熟悉業(yè)務(wù)運(yùn)作的專門管理人才隊(duì)伍，為房地產(chǎn)投資信托行業(yè)的發(fā)展提供高質(zhì)量的人力資源。
(五)正視房地產(chǎn)投資信托的作用
