時(shí)間：2023-03-28 15:04:08
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關(guān)鍵詞：人民幣國際化；國際儲(chǔ)備貨幣；儲(chǔ)備貨幣生成條件；儲(chǔ)備貨幣生成路徑
“貨幣國際化”一詞來源于日本。廣場協(xié)議前后，日本的一些英文文獻(xiàn)中出現(xiàn)了“internationalizationoftheyen”(日元國際化)一詞。但在英文文獻(xiàn)中，沒有關(guān)于internationalizationofacurrency的用法，在英文中，internationalization和intemationalized是技術(shù)用詞，表示將一種電腦軟件系統(tǒng)用各種語言來使用。近年來，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)界根據(jù)日本人對(duì)英文詞匯的創(chuàng)造，相應(yīng)地提出了人民幣國際化的說法，而且還將人民幣國際化“炒”成了一個(gè)熱點(diǎn)。日元國際化是在日元已經(jīng)被廣泛使用，日元的國際儲(chǔ)備地位已經(jīng)確立的條件下提出的。此時(shí)日元國際化的涵義是擴(kuò)大日元在國際交易中的使用，進(jìn)一步增強(qiáng)其儲(chǔ)備貨幣的地位。但目前為止還沒有一個(gè)國家將人民幣列為儲(chǔ)備貨幣。由于討論的起點(diǎn)不同，我國的人民幣國際化與日本的日元國際化涵義出現(xiàn)了較大區(qū)別。目前，我國學(xué)術(shù)界的人民幣國際化已經(jīng)演化成這樣的涵義：人民幣從目前狀態(tài)發(fā)展成為中心儲(chǔ)備貨幣的過程中任何一步有利于此方向的變化。依據(jù)這一理念，人民幣從目前還不是一種國際儲(chǔ)備貨幣，到最終成為像美元那樣的中心儲(chǔ)備貨幣，要經(jīng)歷三個(gè)階段：(1)從非儲(chǔ)備貨幣演變成儲(chǔ)備貨幣；(2)從地位較低的儲(chǔ)備貨幣演變?yōu)榈匚惠^強(qiáng)的儲(chǔ)備貨幣；(3)從地位較強(qiáng)的儲(chǔ)備貨幣演變?yōu)橹行膬?chǔ)備貨幣。可見，日本人所討論的日元國際化實(shí)際上是第二個(gè)階段，而我們中國所探討的人民幣國際化實(shí)際上是第一階段。
人民幣從非儲(chǔ)備貨幣邁向儲(chǔ)備貨幣是人民幣國際化的一個(gè)不可逾越階段。盡管中國已經(jīng)成為世界貿(mào)易第三大國，經(jīng)濟(jì)總量第四大國，但人民幣仍然不是國際儲(chǔ)備貨幣，而排在世界經(jīng)濟(jì)第20位以后的港幣卻是國際儲(chǔ)備貨幣中的一員，IMF統(tǒng)計(jì)的國際儲(chǔ)備貨幣中有十幾種貨幣其發(fā)行國的經(jīng)濟(jì)地位遠(yuǎn)在中國后面，為什么它們能成為國際儲(chǔ)備貨幣，而人民幣不能?其中的原因是什么?值得研究。為了避免誤解，本文使用“人民幣生成國際儲(chǔ)備貨幣”這一概念來代替“人民幣國際化”以精確表達(dá)國際化的第一階段。人民幣生成國際儲(chǔ)備貨幣就是人民幣至少被一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的貨幣當(dāng)局列為儲(chǔ)備貨幣，從而成為眾多國際儲(chǔ)備貨幣中的一種，而不論其在全世界國際儲(chǔ)備貨幣總額中所占的比例。港幣在世界儲(chǔ)備貨幣中所占比例還不足1％，但它也是一種儲(chǔ)備貨幣，因?yàn)樗瞧渌?jīng)濟(jì)體(例如中國大陸)保留的儲(chǔ)備資產(chǎn)。
一、國際儲(chǔ)備貨幣生成條件的細(xì)辨
一種貨幣要成為國際儲(chǔ)備貨幣，必須具備哪些條件呢?學(xué)術(shù)界通常認(rèn)為需要四個(gè)條件：第一，完全可兌換并被廣泛接受；第二，它的金融市場——國內(nèi)資產(chǎn)和外匯——應(yīng)具有廣度和流動(dòng)性；第三，其價(jià)值具有一定的穩(wěn)定性；第四，在金融和貿(mào)易上有較大的交易量。也有人認(rèn)為，貨幣發(fā)行國必須是一個(gè)經(jīng)濟(jì)大國。這與第四個(gè)條件較接近，因?yàn)橐粋€(gè)經(jīng)濟(jì)大國通常就會(huì)有較大的金融和貿(mào)易交易量。
下面我們就來考查“牙買加體系”誕生以來，所有國際儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國是否達(dá)到了上述四個(gè)條件。
第一，“完全可兌換并被廣泛接受”。根據(jù)1980年的《國際貨幣基金年報(bào)》，日元在1976年時(shí)，已經(jīng)占世界外匯儲(chǔ)備的2％，但是，日本宣布取消外匯管制的時(shí)間是1979年，而實(shí)際執(zhí)行是在1980年?？梢?，日元在遠(yuǎn)未滿足“完全可兌換”的條件下就變成了儲(chǔ)備貨幣。2004年《國際貨幣基金年報(bào)》的世界儲(chǔ)備貨幣構(gòu)成表列出美元、歐元、日元、瑞士法郎這些占世界儲(chǔ)備貨幣之比例最高的四種貨幣，其中，瑞士法郎雖排在第四位，但其所占比例僅有0.7％，除了以上四種貨幣之外的所有儲(chǔ)備貨幣占總儲(chǔ)備額的6.3％。因?yàn)槠渌麅?chǔ)備貨幣所占比例不足0.7％，由此可推算出，這些貨幣至少有10種以上。這就是說，目前世界上已經(jīng)成為某一經(jīng)濟(jì)體儲(chǔ)備的貨幣在14種以上(在歐元發(fā)行之前應(yīng)在26種以上)，其中絕大多數(shù)占世界儲(chǔ)備貨幣總量的比例不足0.6％。盡管許多儲(chǔ)備貨幣只有極少數(shù)經(jīng)濟(jì)體將其用作儲(chǔ)備，但我們也不能說它不是一種國際儲(chǔ)備貨幣?？梢姡皬V泛接受”性在國際儲(chǔ)備貨幣當(dāng)中并不廣泛。
第二，“金融市場應(yīng)具有廣度和流動(dòng)性”。這句話通常理解為“開放和有深度的金融市場”(openanddeepfinancialmarkets)。1976～1980年，在世界各國的外匯儲(chǔ)備中，日元的比重由2％提高到4.5％。但眾所周知在這一時(shí)期日本不僅沒有開放金融市場，而且還實(shí)行著嚴(yán)格的外匯管制。日本對(duì)金融市場的封閉遭到西方國家的一致抗議，因而有廣場協(xié)議的產(chǎn)生?？梢姡赵诔蔀閲H儲(chǔ)備貨幣之前后也沒有實(shí)現(xiàn)這一條件。
第三，“其價(jià)值具有一定的穩(wěn)定性”。圖1說明了1963～1975年間日本的通脹情況。圖形表明，日元在成為儲(chǔ)備貨幣的初期存在著較嚴(yán)重的通脹。日元不僅對(duì)內(nèi)通脹嚴(yán)重，對(duì)外的價(jià)值也不穩(wěn)定。從20世紀(jì)70年代(史密森協(xié)議前)初算起至90年代中期，日元從1美元兌換360日元，25年間升值至80日元，然后又跌至130日元，波動(dòng)幅度之巨可以想象。
上述儲(chǔ)備貨幣條件對(duì)于中心儲(chǔ)備貨幣(如美元)可能是正確的，而我們所討論的卻是國際化的第一階段，即成為一種非中心儲(chǔ)備貨幣(如日元)的條件，上述對(duì)日元的考證表明：通認(rèn)的四個(gè)條件對(duì)于實(shí)現(xiàn)非中心儲(chǔ)備貨幣這種較低的目標(biāo)是過于充分了。就目前來看，人民幣根本沒有可能代替美元成為國際中心儲(chǔ)備貨幣，也沒有可能達(dá)到歐元那樣的第二儲(chǔ)備地位。在這種條件下探討遙不可及的中心儲(chǔ)備貨幣實(shí)現(xiàn)條件，對(duì)于中國的金融實(shí)踐雖不能說是癡人說夢(mèng)，至少可以說是操之過急。
在本幣沒有實(shí)現(xiàn)完全兌換，金融市場還沒有完全開放的條件下，一種貨幣能不能成為儲(chǔ)備貨幣呢?顯然從日元70年代的表現(xiàn)看，完全有可能。那么進(jìn)一步，一種貨幣成為一種儲(chǔ)備貨幣必須具備哪些最基本的條件，或者，一種貨幣最低需要幾個(gè)條件，才能成為儲(chǔ)備?這對(duì)于人民幣來說是相當(dāng)重要的，因?yàn)樾枰臈l件越多，實(shí)現(xiàn)的難度越大，準(zhǔn)備這些條件的時(shí)間越長，需要做的事就越多。只有我們了解了一種貨幣成為儲(chǔ)備貨幣的最少條件，我們才能用最少的資源和最短的時(shí)間使人民幣變成一種國際儲(chǔ)備貨幣。
從目前輿論關(guān)注的情況看，經(jīng)濟(jì)界對(duì)人民幣能成為儲(chǔ)備貨幣寄予厚望。許多學(xué)者表示，人民幣成為儲(chǔ)備貨幣有多種好處，不僅在經(jīng)濟(jì)上能獲得鑄幣稅的收益，而且還能提高國家的政治地位。因此，探討一種最低的充分條件，從而在最短的時(shí)期內(nèi)讓人民幣成為國際儲(chǔ)備貨幣是非常必要的。為達(dá)到此目的，本文先盡可能將所有的必要條件挖掘出來。
二、國際儲(chǔ)備貨幣生成的必要條件
根據(jù)前面的定義，人民幣生成儲(chǔ)備貨幣的條件就是在完全競爭的條件下(不包括軍事和政治的脅迫)，世界上至少有一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的貨幣當(dāng)局愿意將人民幣當(dāng)作儲(chǔ)備貨幣的條件!
比較自布雷頓體系解體以來世界所有國際儲(chǔ)備貨幣產(chǎn)生的過程及其發(fā)行國家的政治經(jīng)濟(jì)狀況，本文認(rèn)為一國貨幣生成儲(chǔ)備貨幣必須具備三個(gè)必要條件：開放境外非居民本幣貿(mào)易存款賬戶、政治經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和與某一個(gè)國家的流通和交易規(guī)模較大。
1．開放境外非居民本幣貿(mào)易存款賬戶。如果一種貨幣不允許境外非居民持有本幣存款賬戶，那么，這個(gè)國家的貨幣(例如人民幣)不能成為國際儲(chǔ)備貨幣。外匯儲(chǔ)備是一國政府保有的用來支付國際收支逆差及償付外債的以外國貨幣命名的資產(chǎn)。貨幣發(fā)行國不給非居民提供本幣賬戶的清算服務(wù)，他國怎么用這種貨幣來支付逆差，償付外債呢?所以，一國貨幣成為儲(chǔ)備貨幣的首要條件是：該種貨幣必須允許非居民使用。
從需求角度看，若一國不允許非居民使用本幣的存款結(jié)算賬戶，則非居民就不會(huì)持有這種貨幣的存款，因而，對(duì)于任何國家，它的進(jìn)出口商沒有使用這種貨幣進(jìn)口支付的要求，因而也沒有儲(chǔ)備這種貨幣的需求。以中、韓兩國為例，若中國允許韓國對(duì)中國出口使用人民幣賬戶結(jié)算，則中國的進(jìn)口可(向韓國出口商)支付人民幣。韓國的出口商再將其貿(mào)易賬戶上的人民幣存款賣給韓國的進(jìn)口商，韓國的進(jìn)口商再用其進(jìn)口中國的商品。但是，由于人民幣對(duì)非居民賬戶沒有放開，韓國的進(jìn)出口商手中沒有人民幣存款(充其量有些人民幣現(xiàn)金)，進(jìn)口商想進(jìn)口中國的貨物，他可以支付美元，因而沒有對(duì)人民幣的支付要求，因而韓國沒有儲(chǔ)備人民幣的客觀需求，因而韓國政府不必儲(chǔ)備人民幣?？梢?，一種貨幣沒有非居民本幣的存款賬戶，它就沒有成為儲(chǔ)備貨幣的必要。
一國不對(duì)非居民開放本幣賬戶，只允許非居民使用本國的現(xiàn)鈔，能不能使他國儲(chǔ)備這種貨幣呢?不能!表面上看，收購本國居民持有的某種外國貨幣現(xiàn)鈔，也可以形成儲(chǔ)備。但政府的儲(chǔ)備，通常是以億計(jì)算的，而使用現(xiàn)鈔的交易雙方都需要清點(diǎn)貨幣，那么當(dāng)一國與另一國進(jìn)行債務(wù)清償時(shí)，兩國都要投入大量的人力和物力對(duì)數(shù)以億計(jì)的鈔票進(jìn)行清點(diǎn)，其費(fèi)用之高是難以接受的。另外，現(xiàn)鈔的運(yùn)送和清點(diǎn)需要很長時(shí)間，即使能承擔(dān)起費(fèi)用，也承受不起這種時(shí)間延誤的折磨。相比之下，如果使用他種貨幣來進(jìn)行清算和交割，快捷、方便，成本低。在這種情況下持有這種儲(chǔ)備不符合經(jīng)濟(jì)過程最一般的原則(收益最大化，成本最小化)。所以，不可能有這種儲(chǔ)備存在。目前，由于大陸政府允許香港非居民使用人民幣小額現(xiàn)金存款賬戶，使香港居民持有人民幣現(xiàn)金遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其他經(jīng)濟(jì)體，但三年來平均每年由人民銀行回收的現(xiàn)金不足100多億元，這與香港與大陸的結(jié)算金額無法相比，2005年兩地僅進(jìn)出口總額就達(dá)1367億美元，投資交易額超過400億美元，換算成人民幣，達(dá)14000多億元，而現(xiàn)金支付總額還不足這一交易額的1％。事實(shí)很清楚，香港人特別期望使用人民幣結(jié)算，多次提出申請(qǐng)，但通過上述比較可以看出，香港并沒有人用現(xiàn)鈔進(jìn)行進(jìn)出口貿(mào)易結(jié)算(目前的結(jié)算只是旅游性零售)，否則，現(xiàn)金流入量就不會(huì)是100多億元人民幣。這一事實(shí)充分表明，如果不開放非居民結(jié)算賬戶，非居民就不會(huì)用這種貨幣進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算，因而政府也不必儲(chǔ)備這種貨幣。
另外需要說明的是，日元在演化為儲(chǔ)備貨幣的過程中，日本政府僅對(duì)非居民的貿(mào)易賬戶實(shí)施了開放政策，對(duì)資本賬戶卻嚴(yán)格限制，但這并沒有阻斷日元生成儲(chǔ)備貨幣的進(jìn)程。所以，我們可以更精確地說，一國貨幣成為國際儲(chǔ)備貨幣的第一個(gè)必要條件是：在貿(mào)易賬戶上開放非居民對(duì)本幣的使用。
2．政治經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。儲(chǔ)備貨幣是一種信用資產(chǎn)，儲(chǔ)備發(fā)行國政治經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定是保證其發(fā)行的儲(chǔ)備資產(chǎn)安全性的前提。如果這種安全性都保證不了，誰還敢將其當(dāng)作儲(chǔ)備?所以，一國政治經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定是成為儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國的第二必要條件。
盡管“政治經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定”不是一個(gè)精確的概念，但存在著客觀尺度。從政治上看，極不穩(wěn)定的國家，可能會(huì)出現(xiàn)不同意識(shí)形態(tài)的政治制度變革及政權(quán)更迭，新當(dāng)政的政府可能會(huì)不承認(rèn)原來政府的債務(wù)，例如，中華人民共和國不承認(rèn)中華民國政府1949年前的債務(wù)。政權(quán)更迭對(duì)于外國人來說是最大的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。從實(shí)際情況看，美國、日本和英國的政體具有穩(wěn)定性，而泰國和馬來西亞，人們還不敢確信其穩(wěn)定性(2006年泰國發(fā)生了)。從經(jīng)濟(jì)上看，如果一個(gè)國家經(jīng)濟(jì)條件較差，那么無論這個(gè)國家的政治體制如何，都有可能出現(xiàn)一場革命或騷亂；而當(dāng)一個(gè)國家有較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力且其經(jīng)濟(jì)還保持長期穩(wěn)定的增長，一般來說，這個(gè)國家的政體也不會(huì)突然變動(dòng)。目前世界上的發(fā)達(dá)國家，還沒有一個(gè)在政治上是不穩(wěn)定的。所以，一般地說，作為儲(chǔ)備貨幣要求的政治經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，以一個(gè)較發(fā)達(dá)的國家作為標(biāo)準(zhǔn)似乎較為合適。然而，依據(jù)前面的定義，成為儲(chǔ)備貨幣只需要一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的承認(rèn)，所以，只要有一個(gè)經(jīng)濟(jì)體認(rèn)為這種貨幣的發(fā)行國政治經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定而持有了這種貨幣，“政治經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定”這一國際儲(chǔ)備貨幣的必要條件已經(jīng)成立。
3．與某一個(gè)國家的交易規(guī)模較大。一個(gè)政府要將某種貨幣當(dāng)作儲(chǔ)備貨幣，有兩種原因：一是為了進(jìn)口的支付；二是為了平衡外匯市場。如果一國實(shí)行某種形式的固定匯率制(包括釘往或貨幣局)，那么，當(dāng)某一時(shí)刻，進(jìn)口需要的外匯超過出口所得的外匯時(shí)，政府就必須用儲(chǔ)備支付進(jìn)口，否則固定匯率不能保證。在這種情況下，確定哪一種貨幣為儲(chǔ)備貨幣，取決于經(jīng)常支付的數(shù)額，若某種貨幣的使用量很少，將其列為儲(chǔ)備貨幣就失去了意義。如果一國實(shí)行不完全的浮動(dòng)匯率，也需要外匯市場的干預(yù)，此時(shí)所使用的干預(yù)貨幣就是該國的儲(chǔ)備貨幣。選擇哪一種貨幣干預(yù)市場，要依據(jù)市場的情況，目前各國使用的干預(yù)貨幣主要是美元與自己本國貨幣，只有少數(shù)國家使用少量歐元。也就是說，其他貨幣成為儲(chǔ)備貨幣主要是某些國家需要這種貨幣用于進(jìn)口支付。例如，我國政府儲(chǔ)備部分港幣，用于對(duì)香港貿(mào)易的支付，主要原因是我國進(jìn)出口使用這種貨幣的數(shù)量和比例都較大，若數(shù)量較小，例如對(duì)阿根廷，我國沒有將其貨幣比索列入儲(chǔ)備貨幣的必要。雖然，港幣在全世界的流通和交易規(guī)模在所有貨幣中沒有排到前列，但由于它對(duì)中國大陸有較大的交易規(guī)模，因而也成為一種儲(chǔ)備貨幣。而如果一種貨幣連這種條件也達(dá)不到，沒有可能成為儲(chǔ)備貨幣。因此這也是一個(gè)必要條件。
從理論上看，一種貨幣如果缺少上述三個(gè)條件中的任何一個(gè)，都不能成為儲(chǔ)備貨幣。所以，這是三個(gè)必要條件。三、經(jīng)濟(jì)大國貨幣生成儲(chǔ)備貨幣的必要條件之必要條件
如果一個(gè)經(jīng)濟(jì)大國(不考慮被侵略和殖民的情況)能使世界某一國家對(duì)他的交易有較大的規(guī)模，這表明他的產(chǎn)品在世界上具有一定的競爭力，因而其他國家也會(huì)購買他的產(chǎn)品，所以，這種競爭力會(huì)使其對(duì)全世界的出口具有相當(dāng)?shù)囊?guī)模。而一個(gè)國家的對(duì)外貿(mào)易具有這樣的水平，那么就會(huì)有多個(gè)國家需要使用這種貨幣作為進(jìn)口支付貨幣。所以，對(duì)于一個(gè)經(jīng)濟(jì)大國，第三個(gè)必要條件應(yīng)改為“有較大交易規(guī)?！备鼮榍‘?dāng)。此處的“交易”一詞既包括商品和服務(wù)交易，也包括資本交易。
一個(gè)經(jīng)濟(jì)大國與外國有較大的交易規(guī)模，則其出口總值占GDP的比例必然很大。假如這個(gè)國家對(duì)非居民放開本幣貿(mào)易賬戶，那么，當(dāng)這種貨幣具有升值趨勢時(shí)，外國人勢必想持有這種貨幣，這將導(dǎo)致該國進(jìn)口用本幣結(jié)算，而出口用外幣結(jié)算，結(jié)果是出口的外匯沒有用于進(jìn)口，即進(jìn)口所用外匯和出口所得外匯不能相抵。如果這個(gè)國家實(shí)行的是固定匯率，那么，出口外匯收入將大量節(jié)余，儲(chǔ)備將加速增長。也就是說，固定匯率制和非居民貿(mào)易賬戶開放這兩種制度的結(jié)合，意味著該國的貿(mào)易賬戶可能會(huì)將對(duì)外債權(quán)的減少轉(zhuǎn)變?yōu)閷?duì)外債務(wù)的擴(kuò)大，如果進(jìn)出口總額又占國民收入的一個(gè)較大的比例，那就意味著外匯儲(chǔ)備增長的幅度會(huì)達(dá)到一種超常的水平。這個(gè)結(jié)果將使貨幣政策遭遇不可克服的困難：若該國經(jīng)濟(jì)處于繁榮和自行擴(kuò)張時(shí)期，那么，儲(chǔ)備的加速增長會(huì)使過熱的經(jīng)濟(jì)火上加油，政府雖有貨幣政策這個(gè)強(qiáng)大的消防力量，面對(duì)大火，可能也力不從心。
以我國的情況看，我國的進(jìn)出口總額2006年達(dá)到17216億美元，出口所得外匯9697億美元，進(jìn)口7519億美元，順差2177億美元。由于人民幣正處于較快的升值時(shí)期，向中國出口產(chǎn)品的外國商人都愿意用人民幣結(jié)算(持有人民幣)，而我國進(jìn)口商品的企業(yè)也不愿意用外匯結(jié)算(因?yàn)槿嗣駧派到o進(jìn)口商帶來匯兌損失)，如果此時(shí)政府允許外商用人民幣結(jié)算，其結(jié)果必然是絕大多數(shù)進(jìn)口都使用人民幣結(jié)算。我們假定有一半的交易用人民幣結(jié)算，那就是說我國2007年的外匯儲(chǔ)備將會(huì)在2499億美元的基礎(chǔ)上再增加3700多億美元。在2000億美元儲(chǔ)備增量的壓力下，我國目前的經(jīng)濟(jì)中已經(jīng)出現(xiàn)了貨幣流動(dòng)性強(qiáng)勁的局面，中央銀行2006年被迫兩次提高存款準(zhǔn)備率并對(duì)房地產(chǎn)采取了選擇性信用控制，若再增加3700億美元，貨幣回籠的壓力將再增加3萬億人民幣(到2006年9月，人民銀行已經(jīng)發(fā)行央行票據(jù)3.3萬億人民幣)，人民銀行勢必大量集中發(fā)行中央銀行短期票據(jù)，大量集中地發(fā)行勢必導(dǎo)致利率的迅速上升，經(jīng)濟(jì)形勢將變得異常復(fù)雜，也就是說，一年超過5700(如果所有出口均用人民幣結(jié)算，那就可能達(dá)到上萬)億美元的外匯儲(chǔ)備增長，是我國經(jīng)濟(jì)根本無法承受的巨大包袱。
歷史上，日本也曾出現(xiàn)過類似情況，日本早于1960年7月就開放了日元非居民貿(mào)易賬戶(稱非居民自由日元存款)，60年代末70年代初，由于美元危機(jī)和日元升值趨勢，大量結(jié)算采用日元，外匯儲(chǔ)備加速增長，1972年歐洲共同體宣布聯(lián)合浮動(dòng)后，日元還沒有開始浮動(dòng)，外匯儲(chǔ)備增長的幅度超過了貨幣政策容納的限度。日本大藏省為此啟動(dòng)對(duì)非居民賬戶的嚴(yán)格限制措施，1972年6月對(duì)日元非居民貿(mào)易賬戶征收20％的準(zhǔn)備金，只過了一個(gè)月。從20％提高至50％。直到日元浮動(dòng)后，才取消了這一限制措施。另外，西德在1950年代末也曾出現(xiàn)過類似的過程，只是西德對(duì)非居民賬戶完全開放，因而掩蓋了貿(mào)易賬戶的特點(diǎn)。
透過歷史和現(xiàn)實(shí)的分析，我們可以看出非居民貿(mào)易賬戶開放與儲(chǔ)備及貨幣政策之間的關(guān)系。為了討論一個(gè)較為嚴(yán)格的儲(chǔ)備貨幣形成條件，我們只考察了非居民貿(mào)易賬戶，如果在更大的范圍——全部非居民賬戶，則其后果更為夸張。
眾所周知，固定匯率與非居民賬戶開放的矛盾，也是布雷頓體系解體的原因：一方面，布雷頓森林協(xié)議要求各國盡可能放開對(duì)外匯的管制，而這種放開的主要方式是非居民賬戶的放開；而另一方面，協(xié)議又要求各國實(shí)行固定匯率。對(duì)于歐洲共同體和日本這樣的大型經(jīng)濟(jì)體，矛盾不可克服。同樣對(duì)于21世紀(jì)的世界貿(mào)易第三大國——中國，這個(gè)矛盾也是不可克服的。
至此，我們可以說：一個(gè)經(jīng)濟(jì)大國其貨幣生成儲(chǔ)備貨幣的條件有四個(gè)：開放非居民賬戶、政治經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、有較大的對(duì)外交易規(guī)模、實(shí)行(基本上由市場定價(jià)的)浮動(dòng)匯率。其中，浮動(dòng)匯率是實(shí)現(xiàn)開放非居民賬戶這一必要條件的必要條件。
四、人民幣生成儲(chǔ)備貨幣的路徑與政策選擇
上述四個(gè)條件當(dāng)中的第二和第三兩個(gè)條件具有客觀性，是一個(gè)國家的政治和經(jīng)濟(jì)歷史過程的結(jié)果，不由當(dāng)前的決策者意志所決定，因而，可稱為“硬條件”。而第一和第四兩條件是卻有一定的主觀性，可由貨幣發(fā)行國的決策者掌握。因而可稱其為“軟條件”。在客觀條件不成熟的情況下，一國決策者也可以實(shí)施“軟條件”，例如，泰國和馬來西亞。但如果“硬條件”沒有達(dá)到，儲(chǔ)備貨幣不能形成。如果一個(gè)國家選擇了固定匯率制，則該國不易選擇非居民賬戶開放，而不選擇非居民賬戶開放，就不能形成儲(chǔ)備貨幣。
從客觀條件看，我國的政治經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、國際貿(mào)易居世界第三位，具備了“硬條件”。但是，由于我國沒有實(shí)行浮動(dòng)匯率，因此我國還不具備開放非居民賬戶的條件，因此人民幣還不能成為儲(chǔ)備貨幣。
對(duì)于外國人來看，從釘住匯率到浮動(dòng)匯率似乎是“臨門一腳”，但對(duì)中國經(jīng)濟(jì)來說，卻是一段漫長的攀登之路。由于近年來在我國全部價(jià)格籃子商品中，貿(mào)易品所占的比例越來越大，與此同時(shí)，貿(mào)易品的生產(chǎn)率也在不斷提高，導(dǎo)致人民幣實(shí)際匯率的提高(巴拉
薩-薩繆爾森效應(yīng))，目前由IMF測算的人民幣購買力平價(jià)達(dá)到1.48(1美元＝5.4元人民幣)，我國商務(wù)部也認(rèn)為人民幣低估了15％(即6.6215)；另一方面，根據(jù)以往的經(jīng)驗(yàn)，匯率波動(dòng)存在著超調(diào)現(xiàn)象(反應(yīng)過度)，所以，若人民幣立即自由浮動(dòng)，則市場價(jià)格必升至購買力平價(jià)以下，調(diào)整幅度將大大超過15％。如此大幅度調(diào)整必使中國經(jīng)濟(jì)遭受沉重打擊。因?yàn)槌隹谑俏覈?jīng)濟(jì)高速增長的三架馬車之一，根據(jù)國家信息中心的計(jì)算，2005年出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長貢獻(xiàn)率超過35％，如果將間接的貢獻(xiàn)(消費(fèi)和投資)也計(jì)算在內(nèi)，對(duì)GDP增量的貢獻(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過40％。所以，人民幣突然大幅度升值將使大批貿(mào)易企業(yè)倒閉，猛烈沖擊中國整體經(jīng)濟(jì)，其后果是中國人民無法接受的，所以，人民幣絕對(duì)不能立即由市場定價(jià)。
自2005年7月21日起，人民銀行宣布我國實(shí)行參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度，并明確表示要增加人民幣匯率浮動(dòng)的區(qū)間；此外，中國人民銀行行長周小川2005年7月23日在中央電視臺(tái)焦點(diǎn)訪談節(jié)目中表示：“此次匯率機(jī)制改革是強(qiáng)調(diào)以市場為基礎(chǔ)的浮動(dòng)匯率”，這些都表明改革的方向已經(jīng)確定——以市場定價(jià)為基礎(chǔ)的浮動(dòng)匯率制。另一方面，一年多以來人民幣逐步升值，至2007年1月17日已經(jīng)升值了5.9％。這些情況都表明，人民銀行試圖先讓人民幣匯率在一段較長的時(shí)間內(nèi)逐步接近購買力平價(jià)，然后再實(shí)行由市場定價(jià)的浮動(dòng)匯率制。假定人民銀行計(jì)劃平均每年升值5％，則從現(xiàn)在算起，約需5年的時(shí)間才能完成任務(wù)，即在2011年的年底接近IMF認(rèn)定的購買力平價(jià)。
通過上述對(duì)人民幣生成儲(chǔ)備貨幣必要條件的必要條件分析，我們實(shí)際上已經(jīng)將人民幣未來的路徑勾畫出來：從2007～2011年人民幣通過參考一籃子貨幣計(jì)值逐步對(duì)美元升值，2012年人民幣匯率開始基本由市場定價(jià)，在匯率企穩(wěn)，人民銀行基本掌握了浮動(dòng)匯率下貨幣政策操作的要領(lǐng)之后，約在2013年前后，中國將允許非居民在貿(mào)易賬戶下使用人民幣結(jié)算。屆時(shí)，我國可能已經(jīng)成為世界貿(mào)易第二大國；中國成為許多國家的第一大貿(mào)易伙伴，因而他們將人民幣列為儲(chǔ)備貨幣順理成章。
綜合上述儲(chǔ)備貨幣形成的必要條件，我們可以得出下述兩個(gè)重要的結(jié)論：
1．不完全開放金融市場，也不會(huì)耽擱人民幣生成儲(chǔ)備貨幣的進(jìn)程。
從日元生成儲(chǔ)備貨幣的過程看，只要一國貿(mào)易規(guī)模足夠大，其貨幣就有可能演變?yōu)閮?chǔ)備貨幣，并不需要完全開放金融市場。既然日元在嚴(yán)格實(shí)行外匯管理的條件下，通過貿(mào)易結(jié)算上的使用生成了儲(chǔ)備貨幣，人民幣為什么不能在有限制度開放金融市場的條件下生成儲(chǔ)備貨幣?
2．逐步開放非居民賬戶是人民幣生成儲(chǔ)備貨幣的必由之路。
人民幣國際化是指，人民幣的交易媒介、計(jì)價(jià)單位和價(jià)值儲(chǔ)藏這3種功能全部或部分從中國國內(nèi)擴(kuò)展到國外。中國自2008年底拉開人民幣國際化的序幕以來，人民幣國際化正一步步向前邁進(jìn)。人民幣正在國際范圍內(nèi)作為結(jié)算貨幣、投資貨幣和儲(chǔ)備貨幣使用。
1.人民幣作為結(jié)算貨幣的現(xiàn)狀
我國于2009年開展了跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算，目前有206個(gè)國家與地區(qū)使用人民幣進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算和投資。2010年跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算規(guī)模為5063億元，2013年達(dá)到4.63萬億元，3年間增長了814%?？缇迟Q(mào)易人民幣結(jié)算規(guī)模的70%左右是跨境貨物貿(mào)易，30%是跨境服務(wù)貿(mào)易及其他經(jīng)常交易?？缇池浳镔Q(mào)易人民幣結(jié)算額占同期對(duì)外貨物貿(mào)易額的比例從2011年的6.60%，上升到2013年的11.69%。香港在跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算中扮演著重要角色，自2009年第四季度至2013年第一季度，大約80%的跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算通過香港進(jìn)行。有專家預(yù)計(jì),到2015年之前，中國和新興經(jīng)濟(jì)體貿(mào)易總額的50%，或者是中國全部對(duì)外貿(mào)易總額的30%將用人民幣結(jié)算，人民幣將成為全球第三大貿(mào)易結(jié)算貨幣。此外，環(huán)球同業(yè)銀行金融電訊協(xié)會(huì)（SWIFT）2013年12月3日的報(bào)告顯示，從2013年10月份開始，人民幣已取代歐元，成為僅次于美元的第二大常用國際貿(mào)易融資貨幣。根據(jù)SWIFT的數(shù)據(jù)，在傳統(tǒng)貿(mào)易融資工具———信用證和托收的使用中，采用人民幣作為計(jì)價(jià)及結(jié)算貨幣的比率，已由2012年1月的1.89%，增至2013年10月的8.66%，市場占有率排行第二。美元排第一位，占81.08%的絕對(duì)多數(shù)，而歐元的市場占有率則從2012年1月的7.87%降至2014年10月的6.64%，排名第三位。
2.人民幣作為投資貨幣的現(xiàn)狀
自2010年10月新疆維吾爾自治區(qū)啟動(dòng)跨境直接投資人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)以來，該業(yè)務(wù)發(fā)展迅速。2012年跨境直接投資人民幣結(jié)算規(guī)模為2840.2億元人民幣，是2011年的2.56倍，2013年達(dá)5337.4億元人民幣，是2012年的1.88倍。其中，外商直接投資（FDI）人民幣結(jié)算的比重占80%以上，中國對(duì)外直接投資（ODI）人民幣結(jié)算的比重不足20%。FDI人民幣結(jié)算額占FDI總額的比重從2011年12%升至2012年的36%，增長速度很快；ODI人民幣結(jié)算額占ODI總額的比重從2011年的5%升至2012年的6%，份額較小。香港的離岸人民幣市場業(yè)務(wù)發(fā)展迅速。香港的人民幣金融產(chǎn)品包括人民幣存款、人民幣債券、人民幣股權(quán)類產(chǎn)品和人民幣基金類產(chǎn)品。2009年之后，人民幣存款余額增長快速，經(jīng)營人民幣業(yè)務(wù)的認(rèn)可機(jī)構(gòu)數(shù)目也快速增長。從全世界范圍來看，經(jīng)營人民幣業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)從2011年6月的900多家增加至2012年8月的1萬多家。自2007年7月香港發(fā)行第一支人民幣債券以來，其離岸人民幣債券發(fā)展速度較快。如圖3所示，從2010年到2013年，人民幣債券發(fā)行額增長了224%。香港債券市場的發(fā)行幣種發(fā)生了巨大的變化，港幣債券比重迅速下降，人民幣債券比重直線上升。2009年10月前，香港債券市場98%為港幣債券，到了2009年10月至2011年12月期間，港幣債券比重降至35%，人民幣債券比重高達(dá)52%。除了香港地區(qū)作為最重要的離岸人民幣市場之外，主要的離岸人民幣市場還包括倫敦、新加坡、中國澳門和臺(tái)灣地區(qū)等市場。2011年9月，英國財(cái)政大臣GeorgeOsborne和中國副總理共同宣布，倫敦將和北京共同協(xié)力發(fā)展人民幣業(yè)務(wù)。是年年底，倫敦市場上的人民幣交易量已經(jīng)占到除中國內(nèi)地和香港之外的全球離岸人民幣交易量的46%。中國以外的第一支人民幣債券是匯豐銀行于2012年4月在倫敦發(fā)行的，目前已有10余支人民幣債券在紐交所上市。人民幣離岸市場的發(fā)展取決于中國貨幣當(dāng)局人民幣流動(dòng)性的提供。通過和其他國家（地區(qū)）貨幣當(dāng)局簽訂雙邊本幣互換協(xié)議，除了維護(hù)金融穩(wěn)定之外，中國貨幣當(dāng)局還可以為境外人民幣市場提供流動(dòng)性支持，促進(jìn)跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算和離岸人民幣市場的發(fā)展。2008年12月12日，中國人民銀行與韓國銀行簽署了第一個(gè)雙邊本幣互換協(xié)議，規(guī)模為1800億元人民幣，期限是3年。截止2014年4月，中國人民銀行共和24個(gè)國家（地區(qū)）的貨幣當(dāng)局簽署30個(gè)雙邊本幣互換協(xié)議，總金額達(dá)25932億元人民幣。
3.人民幣作為儲(chǔ)備貨幣的現(xiàn)狀
當(dāng)前，人民幣的儲(chǔ)備職能尚處于萌芽時(shí)期。盡管如此，基于中國經(jīng)濟(jì)幾十年強(qiáng)勁的增長勢頭以及人民幣的良好聲譽(yù)，一些國家如菲律賓、白俄羅斯、馬來西亞、韓國、蒙古、智利、委內(nèi)瑞拉、柬埔寨、奧地利、日本、澳大利亞、南非、尼日利亞、坦桑尼亞等國選擇將人民幣資產(chǎn)作為該國的儲(chǔ)備資產(chǎn)。外國央行主要通過如下3個(gè)路徑來持有人民幣儲(chǔ)備資產(chǎn)：一是外國央行與中國人民銀行簽訂購買人民幣金融資產(chǎn)的投資協(xié)議；二是外國央行通過人民幣離岸債券市場投資人民幣資產(chǎn)；三是通過QFII渠道進(jìn)行人民幣儲(chǔ)備投資。另一方面，中國也正在努力讓人民幣加入特別提款權(quán)貨幣籃子。IMF最近一次修訂SDR比重是在2010年，在2010～2015年間，SDR定價(jià)籃子貨幣由美元（41.9%）、歐元（37.4%）、英鎊（11.3%）和日元（9.4%）組成。該貨幣籃子并沒有真實(shí)反映當(dāng)前全球貿(mào)易和經(jīng)濟(jì)增長格局的變化。主席多次在公開場合強(qiáng)調(diào)要改革SDR貨幣籃子組成，使之更加公平公正。IMF的前總裁卡恩和現(xiàn)任總裁拉加德都?xì)g迎人民幣加入SDR。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者蒙代爾在2010年就指出，人民幣在SDR一籃子貨幣中應(yīng)占10%的比重。除此之外，美國政府、俄羅斯、巴西和法國都支持人民幣加入SDR。鑒于此，為了減輕人民幣加入SDR的負(fù)擔(dān)，IMF專門制定了一套相對(duì)較易滿足的“儲(chǔ)備資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)”，希望可以在下一次修訂時(shí)將人民幣納入SDR。盡管人民幣尚不是SDR籃子貨幣，人民幣外匯儲(chǔ)備量微不足道。但重要的是，人民幣已經(jīng)是一些國家的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)了。有實(shí)證研究顯示，一國經(jīng)濟(jì)總量（按實(shí)際匯率衡量）占全球的比重每上升1%，該國貨幣在國際儲(chǔ)備貨幣中的份額將上升0.55%。假設(shè)在10年之內(nèi)，中國GDP全球份額上升10%（將人民幣可能的升值因素也考慮進(jìn)去），那么人民幣在全球央行所持外匯儲(chǔ)備的比重將至少提高5.5%。所以，只要中國經(jīng)濟(jì)增長速度高于全球水平，其他國家央行勢必會(huì)增加人民幣資產(chǎn)的比重，最終人民幣將成為重要的國際儲(chǔ)備貨幣，當(dāng)然，這是一個(gè)相當(dāng)長的過程。
二、人民幣國際化與國際儲(chǔ)備貨幣體系改革
當(dāng)前的國際儲(chǔ)備貨幣體系仍是美元主導(dǎo)的體系，也被稱為“美元本位制”，該體系具有顯著的不公平性和不穩(wěn)定性，亟待改革。其不公平性主要體現(xiàn)在美國等儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國憑借儲(chǔ)備貨幣的地位獲取了巨大的利益，而作為非儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國的廣大發(fā)展中國家則更多地?fù)?dān)負(fù)著該體系的巨大成本。其不穩(wěn)定性主要體現(xiàn)在儲(chǔ)備貨幣徹底信用化之后，全球貨幣供應(yīng)量失去了任何約束，美聯(lián)儲(chǔ)成為世界主流經(jīng)濟(jì)體系物價(jià)水平的決定者，成為人類有史以來最偉大的通貨膨脹機(jī)器。對(duì)于國際儲(chǔ)備貨幣體系來說，人民幣國際化意味著國際儲(chǔ)備貨幣的多元化，意味著美元的“過分的特權(quán)”有了一定的外部約束，意味著當(dāng)人們對(duì)于美元作為價(jià)值儲(chǔ)存失去信心時(shí)，可以有其他外匯貨幣的選擇。從而能在一定程度上增進(jìn)當(dāng)前國際儲(chǔ)備貨幣體系的公平性和穩(wěn)定性。
1.人民幣國際化有助于緩解
當(dāng)前國際儲(chǔ)備貨幣體系的不公平性當(dāng)前國際儲(chǔ)備貨幣體系的一個(gè)很大的缺陷是其具有顯著的不公平性。表現(xiàn)之一是，對(duì)于外匯儲(chǔ)備的需求迫使發(fā)展中國家積累巨額外匯儲(chǔ)備，這相當(dāng)于發(fā)展中國家以極低的利率（現(xiàn)在幾乎為零）向發(fā)達(dá)國家提供巨額貸款（2007年為2.7萬億美元）。發(fā)展中國家之所以積累外匯儲(chǔ)備，是基于3個(gè)因素的考量。第一，出口商品價(jià)格波動(dòng)而導(dǎo)致的對(duì)外匯儲(chǔ)備的預(yù)防性需求。第二，一國面臨國際收支危機(jī)時(shí)，缺乏有效的“集體保險(xiǎn)”機(jī)制（collectiveinsurance）。雖然IMF的緊急融資（emergencyfinancing）是唯一可用的“集體保險(xiǎn)”，但是它的較高條件限制了很多國家申請(qǐng)使用該項(xiàng)貸款比例。在這樣的情況下，發(fā)展中國家不得不積累外匯儲(chǔ)備以求自我保險(xiǎn)。第三，發(fā)展中國家面臨著強(qiáng)烈的順周期資本流動(dòng)的壓力，在面臨著國際收支危機(jī)時(shí)，國內(nèi)資本加速外流，加劇危機(jī)，所以發(fā)展中國家不得不積累外匯儲(chǔ)備來對(duì)付危機(jī)。截止2014年第一季度，全球外匯儲(chǔ)備達(dá)11.86萬億美元，在已公開的外匯儲(chǔ)備中，美元、歐元、英鎊、日元的占比分別為60.9%、24.5%、3.9%、4.0%。截止2013年底，中國外匯儲(chǔ)備額達(dá)3.82萬億美元，20年間增長了7300%。從橫向比較來看，2013年中國外匯儲(chǔ)備額是日本同期（全球第二）的3倍。2013年底，俄羅斯、韓國、中國香港、印度持有的外匯儲(chǔ)備額排名分別是第六、第八、第九和第十。中國持有的巨額外匯儲(chǔ)備大部分投資于低收益的美國國債，并且深深地陷入了“美元陷阱”（dollartrap）。即在美元持續(xù)貶值的情況下，中國如果繼續(xù)持有美國國債，則有價(jià)值縮水之虞；如果拋售美國國債，美國國債價(jià)格將大幅下跌，中國持有的美國國債也將大幅縮水。而與此同時(shí)，美國投資者在中國的直接投資和證券投資的利率較高。也就是說，中國以很低的利率把資金借給美國，同時(shí)又以很高的利率從美國借款，兩者之間的利率差其實(shí)就相當(dāng)于將資源向美國轉(zhuǎn)讓?？梢?，世界上最大的發(fā)展中國家中國正在補(bǔ)貼著世界上最大的發(fā)達(dá)國家美國，這體現(xiàn)了當(dāng)前國際儲(chǔ)備貨幣體系巨大的不公平性。這種不公平性和美元本位的國際儲(chǔ)備貨幣體系是分不開的。當(dāng)前，由于人民幣不是國際貨幣，而美元是主導(dǎo)性的國際儲(chǔ)備貨幣，所以中國大部分對(duì)外貿(mào)易和金融活動(dòng)不得不以美元作為計(jì)價(jià)和結(jié)算貨幣。同時(shí)，除了2012年資本和金融項(xiàng)目逆差168億美元之外，中國經(jīng)常項(xiàng)目與資本和金融項(xiàng)目多年來保持金額巨大的雙順差，致使中國積累越來越多的美元儲(chǔ)備，導(dǎo)致中國補(bǔ)貼美國的不公平的現(xiàn)狀。而一旦人民幣國際化，情況就會(huì)有所改觀。中國對(duì)外經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易和金融活動(dòng)就有一部分用人民幣來計(jì)價(jià)和結(jié)算。例如在進(jìn)出口貿(mào)易中，用人民幣來計(jì)價(jià)結(jié)算，當(dāng)貿(mào)易盈余時(shí)，中國貿(mào)易商手中持有人民幣，而非美元，從而可以在一定程度上減緩美元儲(chǔ)備的積累。在國際投資中，一部分中國對(duì)外投資和外國來華投資以人民幣作為投資貨幣，同樣的，當(dāng)外國來華投資大于中國對(duì)外投資時(shí)，進(jìn)入中國的是人民幣，而非美元，這也可以在一定程度上減緩美元儲(chǔ)備的積累。美元儲(chǔ)備積累的減緩將有助于減輕中國補(bǔ)貼美國這個(gè)不公平的現(xiàn)實(shí)狀況。此外，中國與東亞、東南亞各國經(jīng)濟(jì)貿(mào)易聯(lián)系密切，并且中國為本地區(qū)提供最終商品消費(fèi)市場的能力越來越強(qiáng)，在中國與本地區(qū)較多國家間的貿(mào)易收支關(guān)系中，中國屬于逆差國。隨著人民幣進(jìn)一步國際化，中國進(jìn)口商將越來越多地用人民幣從本地區(qū)各國進(jìn)口商品和勞務(wù)，從而本地區(qū)各國通過與中國的貿(mào)易盈余，將積累越來越多的人民幣儲(chǔ)備，相應(yīng)地減緩美元儲(chǔ)備的積累。從而，這些東亞、東南亞出口導(dǎo)向型的國家和地區(qū)，例如韓國、中國香港、中國臺(tái)灣和新加坡等將在一定程度上用人民幣儲(chǔ)備來替代美元儲(chǔ)備的積累，從而也可減緩這些國家或地區(qū)補(bǔ)貼美國的不公平的現(xiàn)狀。
2.人民幣國際化將增進(jìn)國際儲(chǔ)備貨幣體系的穩(wěn)定性
從歷史上來看，國際交易是以占主導(dǎo)地位的債權(quán)國家貨幣的使用為基礎(chǔ)的。由債務(wù)國，特別是世界上最大的債務(wù)國來主導(dǎo)國際貨幣體系是史無前例的。然而，當(dāng)前美國這個(gè)最大債務(wù)國的貨幣———美元，卻恰恰就主導(dǎo)了國際儲(chǔ)備貨幣體系。這樣的體系是不可持續(xù)的，國際儲(chǔ)備體系將不可避免地進(jìn)入多元化時(shí)代。當(dāng)前這個(gè)體系具有極大的不穩(wěn)定性。美國的經(jīng)常賬戶逆差自1980年起就成為常態(tài)，而且金額持續(xù)擴(kuò)大。并且，在2008年金融危機(jī)后，美國連續(xù)實(shí)施了四輪量化寬松貨幣政策，這些導(dǎo)致了美元在中長期內(nèi)趨于貶值。在美元貶值的預(yù)期之下，私人機(jī)構(gòu)開始拋售美元資產(chǎn)，但是由于害怕美元貶值導(dǎo)致其所持的美元資產(chǎn)即刻縮水，一些國家的中央銀行買入了私人拋售的美元資產(chǎn)。即使是這樣，越來越多的觀察家擔(dān)心，美國凈債務(wù)的積累會(huì)使得甚至連中央銀行也不愿意繼續(xù)積累美元資產(chǎn)，原因是擔(dān)心遭致美元貶值的損失。另一方面，在面臨著資本的順周期流動(dòng)壓力、國際商品市場價(jià)格的波動(dòng)性、缺乏“集團(tuán)保險(xiǎn)”機(jī)制的情況下，發(fā)展中國家又不得不持有越來越多的外匯儲(chǔ)備以加強(qiáng)自我保險(xiǎn)。由于持有較多外匯儲(chǔ)備的國家在危機(jī)中所受到的影響相對(duì)要少，2008年金融危機(jī)又進(jìn)一步強(qiáng)化了各國持有更多外匯儲(chǔ)備的行為。如果要滿足發(fā)展中國家對(duì)外匯儲(chǔ)備的巨額需求，美國不得不靠保持巨額的貿(mào)易收支逆差來應(yīng)對(duì)。但是，正如上一段所述，這是不可持續(xù)的，因?yàn)槊绹L期巨額的貿(mào)易收支逆差已經(jīng)致使美元貶值，包括中央銀行在內(nèi)的投資者將不再愿意繼續(xù)持有美元，從而，這個(gè)美元本位的國際儲(chǔ)備貨幣體系的基礎(chǔ)是不牢固的，也是極其不穩(wěn)定的。現(xiàn)在的問題是，如何解決“對(duì)于外匯儲(chǔ)備的巨大預(yù)防性需求與外匯儲(chǔ)備的有限供給之間的矛盾”？筆者認(rèn)為，人民幣國際化能在一定程度上緩解這一矛盾，從而增進(jìn)國際儲(chǔ)備貨幣體系的穩(wěn)定性。第一，人民幣一旦成為國際儲(chǔ)備貨幣，中國就可以用本幣進(jìn)行各種經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易和金融活動(dòng)。尤其是，中國可以用本幣進(jìn)行國際借貸，擺脫了“原罪”（theOriginalSin）問題。那么，中國對(duì)美元儲(chǔ)備的需求將大為減少，中國就從最大的儲(chǔ)備貨幣需求方轉(zhuǎn)變成了供給方，有利于協(xié)調(diào)儲(chǔ)備貨幣的供求矛盾，從而增進(jìn)國際儲(chǔ)備貨幣體系的穩(wěn)定。第二，人民幣一旦成為國際儲(chǔ)備貨幣，其他和中國經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易、金融聯(lián)系密切的國家在選擇外匯儲(chǔ)備貨幣構(gòu)成時(shí)，就可以將人民幣作為其選項(xiàng)之一。而且，隨著中國更深地融入經(jīng)濟(jì)、金融全球化中，人民幣作為其他國家的儲(chǔ)備貨幣的比重也會(huì)越來越大。從而，這也能在一定程度上緩解當(dāng)前美元儲(chǔ)備供求之間的矛盾，增進(jìn)國際儲(chǔ)備貨幣體系的穩(wěn)定。第三，人民幣一旦成為國際儲(chǔ)備貨幣，將打破當(dāng)前美元和歐元的雙寡頭的國際儲(chǔ)備貨幣體系，增進(jìn)國際儲(chǔ)備貨幣體系的穩(wěn)定性。布雷頓森林體系崩潰之后，美元作為全球的主導(dǎo)貨幣，享有壟斷地位，既不受國際制度的約束，也不受其他國際貨幣的制衡，美元享有“超級(jí)特權(quán)”得以對(duì)其他國家進(jìn)行財(cái)富“掠奪”和政治“脅迫”。歐元啟動(dòng)后，歐元成為第二大貨幣，對(duì)美元構(gòu)成了競爭壓力，在一定程度上制衡了美元霸權(quán)，而日元和英鎊不論是在全球外匯儲(chǔ)備中的占比，還是在全球外匯交易中的占比都很小，所以國際儲(chǔ)備貨幣體系事實(shí)上是一個(gè)“雙元寡頭”的體系。但是，美元和歐元的地位又是不對(duì)稱的，美元占據(jù)了主導(dǎo)地位。這可以從兩種貨幣在全球已公開的外匯儲(chǔ)備中的占比反映出來。截止2014年第一季度，美元和歐元的這一比例分別為60.9%和24.5%，可見，歐元對(duì)美元的制衡作用仍不足夠約束美元的過分特權(quán)。而一旦人民幣國際化了，國際儲(chǔ)備貨幣體系就有可能進(jìn)入了對(duì)稱的三元國際儲(chǔ)備貨幣體系時(shí)代。這種體系的優(yōu)點(diǎn)包括：其一，它為世界各國提供了3種可供選擇的清償工具，緩解了用一種貨幣充當(dāng)國際貨幣而導(dǎo)致的“信心和清償力之間的矛盾”，還避免了兩極貨幣格局容易產(chǎn)生的“蹺蹺板效應(yīng)”；其二，對(duì)稱的三元國際儲(chǔ)備貨幣體系為各國的外匯儲(chǔ)備提供了分散匯率風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)制，使第三種貨幣成為另外兩種貨幣波動(dòng)的平衡力量；其三，對(duì)稱的三元寡頭壟斷的國際儲(chǔ)備貨幣之間相互制衡，既競爭、又合作，有利于降低相互之間宏觀經(jīng)濟(jì)政策的協(xié)調(diào)成本，也有利于維持國家金融市場的穩(wěn)定。正如本杰明•科恩（BenjaminJ.Cohen）所說的，在多元的儲(chǔ)備貨幣體系下，美國將不能再濫用其“過分的特權(quán)”。一旦美元的主導(dǎo)地位被其他貨幣挑戰(zhàn)了，美國將不得不減少其對(duì)外國儲(chǔ)蓄的需求，從而減少將來發(fā)生危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。
三、總結(jié)
一種貨幣要成為國際儲(chǔ)備貨幣，通常認(rèn)為需要四個(gè)條件：一是完全可兌換并被廣泛接受；二是它的金融市場——國內(nèi)資產(chǎn)和外匯——應(yīng)具有廣度和流動(dòng)性；三是其價(jià)值具有一定的穩(wěn)定性；四是在金融和貿(mào)易上有較大的交易量。也有人認(rèn)為，貨幣發(fā)行國必須是一個(gè)經(jīng)濟(jì)大國。這與第四個(gè)條件較接近，因?yàn)橐粋€(gè)經(jīng)濟(jì)大國的貨幣通常就會(huì)有較大的金融和貿(mào)易交易量。
下面我們就來考查牙買加體系誕生以來，所有儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(26個(gè)以上)是否達(dá)到了上述四個(gè)條件。
(一)完全可兌換并被廣泛接受根據(jù)1980年的《國際貨幣基金年報(bào)》，日元在1976年時(shí)，已經(jīng)占世界外匯儲(chǔ)備的2％，但是我們知道，日本宣布取消外匯管制的時(shí)間是1979年，而實(shí)際執(zhí)行是在1980年。由此可見，“完全可兌換”作為儲(chǔ)備貨幣的條件值得置疑。另外，《國際貨幣基金年報(bào)》每年均列出世界儲(chǔ)備貨幣的構(gòu)成，自歐元?jiǎng)?chuàng)立以來，《年報(bào)》的世界儲(chǔ)備貨幣構(gòu)成表通常只列出美元、歐元、日元、瑞士法郎這些占世界儲(chǔ)備貨幣之比例最高的四種貨幣。其中，瑞士法郎雖排在第四位，但其所占比例僅有0．7％(2002年)，除了以上四種貨幣之外的所有儲(chǔ)備貨幣約占6．3％。因?yàn)槠渌麅?chǔ)備貨幣所占比例不足0．7％，由此可推算出，這些貨幣至少有10種以上。這就是說，目前世界上已經(jīng)成為某一經(jīng)濟(jì)體儲(chǔ)備的貨幣在14種以上(在歐元發(fā)行之前應(yīng)在26種以上)，其中絕大多數(shù)占世界儲(chǔ)備貨幣總量的比例不足0．6％。盡管許多儲(chǔ)備貨幣只有極少數(shù)經(jīng)濟(jì)體將其用作儲(chǔ)備，但我們也不能說它不是一種國際儲(chǔ)備貨幣。所以，“廣泛的接受性”的標(biāo)準(zhǔn)也是一個(gè)相當(dāng)模糊的表達(dá)。
(二)金融市場應(yīng)具有廣度和流動(dòng)性這句話通常理解為“開放和有深度的金融市場”(openanddeepfinancialmarkets)。1976～1980年，在世界各國的外匯儲(chǔ)備中，日元的比重由2％提高到4．5％。但眾所周知在這一時(shí)期日本不僅沒有開放金融市場，而且還實(shí)行著嚴(yán)格的外匯管制，日本對(duì)金融市場的封閉遭到西方國家的一致抗議?？梢?，金融市場的開放程度并非必要條件。
(三)其價(jià)值具有一定的穩(wěn)定性1963～1975年問，日元在成為儲(chǔ)備貨幣的初期存在著較嚴(yán)重的通脹。日元不僅對(duì)內(nèi)通脹嚴(yán)重，對(duì)外的價(jià)值也不穩(wěn)定。從20世紀(jì)70年代(史密森協(xié)議前)初算起至90年代中期，日元從1美元兌換360日元，25年間升值至80日元，然后又跌至120左右，波動(dòng)幅度之巨可以想象。
二、從現(xiàn)實(shí)中歸納儲(chǔ)備貨幣形成的必要條件
以上我們通過比較日元成為儲(chǔ)備貨幣時(shí)的條件否定了上述四個(gè)條件中的三個(gè)。那么，一種貨幣成為儲(chǔ)備貨幣到底需要哪些條件呢?比較日元形成儲(chǔ)備貨幣的過程，本文認(rèn)為一國貨幣成為儲(chǔ)備貨幣需要下述五個(gè)并不很難達(dá)到的條件。
(一)政治經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定儲(chǔ)備貨幣是一種信用資產(chǎn)，儲(chǔ)備發(fā)行國政治經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定是保證其發(fā)行的儲(chǔ)備資產(chǎn)安全性的前提。如果這種安全性都保證不了，誰還敢持有這種儲(chǔ)備?所以，一國政治經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定是成為儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國的第一必要條件。
(二)在國際市場上的交易規(guī)模較大一個(gè)國家為什么要將某種貨幣當(dāng)作儲(chǔ)備貨幣，與交易成本有關(guān)。一國的外匯儲(chǔ)備主要用于貿(mào)易或資本項(xiàng)目逆差支付，如果一國與中國有巨額貿(mào)易(自然也形成一定量的貿(mào)易資本流動(dòng))，該國外匯儲(chǔ)備支付的大部分將用于中國，如果該國儲(chǔ)備當(dāng)局不儲(chǔ)備人民幣(假定人民幣能用于貿(mào)易結(jié)算)，而只用美元支付，那么，該國的交易將面臨兩重匯率風(fēng)險(xiǎn)，即人民幣和美元兩種匯率風(fēng)險(xiǎn)——有些時(shí)候，這兩種風(fēng)險(xiǎn)可能是疊加的。而如果該國用人民幣直接支付，則減少了一重風(fēng)險(xiǎn)，即降低了交易成本。所以，對(duì)于日本和韓國(其第一大貿(mào)易伙伴國均為中國)，將人民幣當(dāng)作儲(chǔ)備貨幣將是一個(gè)自然的選擇。
從另一個(gè)角度看，假定中國是某一個(gè)實(shí)行釘住美元制國家的第一大貿(mào)易伙伴，那么該國家的外匯市場上就會(huì)有大量的人民幣交易，當(dāng)人民幣匯率大幅波動(dòng)時(shí)，美元的匯率可能沒有變化，因而為數(shù)不多的與美國貿(mào)易的進(jìn)出口商沒有匯率風(fēng)險(xiǎn)，而絕大多數(shù)進(jìn)出口商因?yàn)榕c中國進(jìn)行貿(mào)易而面臨匯率風(fēng)險(xiǎn)，從而使這種釘住失去了意義(釘住制的目的就是為了減少多數(shù)進(jìn)出口商的匯率風(fēng)險(xiǎn)——或稱交易成本)。顯然，這個(gè)國家至少應(yīng)該將人民幣當(dāng)作其釘住貨幣的一種(要釘住，就必須先儲(chǔ)備，否則外匯管理當(dāng)局就無法操作，從而使釘住變成空話)。而如果這個(gè)國家將人民幣當(dāng)作釘住貨幣，當(dāng)人民幣升值時(shí)，它就不必對(duì)美元升值，從而使外匯市場上的操作變得更簡單(減少交易成本)?？梢姡粐泿懦蔀殛P(guān)鍵貨幣的關(guān)鍵是它的貿(mào)易(國際交易)規(guī)模，如果它的貿(mào)易規(guī)模足夠大，就會(huì)有較多實(shí)行釘住匯率制的第一大貿(mào)易伙伴國；當(dāng)這些貿(mào)易伙伴與該國的貿(mào)易占到其貿(mào)易總額的一半以上時(shí)，釘住這種貨幣就順理成章，儲(chǔ)備貨幣自然形成。
布雷頓體系崩潰之后出現(xiàn)的前幾位國際貨幣發(fā)行國——德國、日本和法國，其世界貿(mào)易額在全球排名也不相上下。可見，雖然交易規(guī)模是一個(gè)必要條件，但貿(mào)易規(guī)模更具決定性意義。
(三)允許境外非居民用本幣存款賬戶結(jié)算一種貨幣雖然在“國際市場上的交易規(guī)模較大”，但不允許境外非居民持有本幣存款賬戶，那么，這個(gè)國家的貨幣(例如人民幣)也不能成為國際儲(chǔ)備貨幣。外匯儲(chǔ)備是一國政府保有的用來償付外債的以外國貨幣命名的資產(chǎn)。貨幣發(fā)行國不給非居民提供本幣賬戶的清算服務(wù)，他國怎么用這種貨幣來償付外債呢?所以，一國貨幣成為儲(chǔ)備貨幣的另一個(gè)條件是：允許非居民持有這種貨幣的存款賬戶(而不是現(xiàn)金)。如果上述(一)和(二)兩個(gè)必要條件已經(jīng)成立，那么，只要境外非居民可使用這種貨幣賬戶結(jié)算，必然導(dǎo)致這種貨幣的大量使用。在這種情況下，發(fā)行國就沒有理由不對(duì)儲(chǔ)備這種貨幣的中央銀行或相關(guān)機(jī)構(gòu)提供清算服務(wù)。另外，前面我們提到，在日元成為儲(chǔ)備貨幣的早期，日本政府僅對(duì)非居民的貿(mào)易賬戶實(shí)施了開放政策，對(duì)資本賬戶卻嚴(yán)格限制，但這并沒有阻斷日元儲(chǔ)備化的進(jìn)程。所以，我們可以更精確地說，一國貨幣成為國際儲(chǔ)備貨幣的第三個(gè)必要條件是：在貿(mào)易賬戶上開放非居民對(duì)本幣的使用。應(yīng)該強(qiáng)調(diào)的是，這一條件與一國貨幣的自由兌換性并不是完全相關(guān)的。從貨幣兌換的主體劃分，自由兌換可分為四種，一是對(duì)本國居民的經(jīng)常項(xiàng)目自由兌換；二是對(duì)本國居民資本項(xiàng)目的自由兌換；三是對(duì)境外非居民經(jīng)常項(xiàng)目的自由兌換；四是境外非居民資本項(xiàng)目的自由兌換。上述分析表明，在這四個(gè)自由中只要實(shí)現(xiàn)了一、三兩個(gè)，對(duì)于一個(gè)貿(mào)易大國，其儲(chǔ)備貨幣的形成條件就已經(jīng)足夠了。日本早在1960年實(shí)現(xiàn)了第三種自由，但第一種自由卻是在1964年才實(shí)現(xiàn)，第二種在1980年才開始實(shí)施，而第四種直到1997年才全部完成。
(四)實(shí)行對(duì)主要儲(chǔ)備貨幣的浮動(dòng)匯率制如果一國出口總值在世界居前列(經(jīng)濟(jì)大國)，又實(shí)行固定匯率制，則其放開非居民的本幣貿(mào)易賬戶就是放開了短期資本，而放開了短期資本就陷人了三難困境(trilemma)：失去了貨幣政策自主性。由此我們可以說，一個(gè)大國的貨幣要想成為儲(chǔ)備貨幣，它的匯率必須浮動(dòng)，否則它的貨幣政策遲早會(huì)受到資本流動(dòng)的制約。進(jìn)一步，我們能不能說，實(shí)行浮動(dòng)匯率是一種貨幣儲(chǔ)備化的必要條件呢?就目前來看，所有的國際儲(chǔ)備貨幣的匯率都是浮動(dòng)的。橫截面的歸納似乎是正確的，但從歷史上看，20世紀(jì)70年代后期西德馬克曾是世界重要的儲(chǔ)備貨幣，然而它在歐洲共同體內(nèi)部實(shí)行固定匯率制；美元的中心儲(chǔ)備貨幣地位也是始于固定匯率的布雷頓森林體系。所以，根據(jù)蒙代爾一弗萊明模型和克魯格曼的“三難困境”理論，我們可以將第四個(gè)必要條件限定為：在牙買加體系下一個(gè)經(jīng)濟(jì)大國的貨幣要成為國際儲(chǔ)備貨幣，它必須對(duì)主要儲(chǔ)備貨幣(包括美元、歐元和日元)浮動(dòng)。這個(gè)命題不僅符合上述兩個(gè)理論，而且也舉不出反例。
(五)長期保持不貶值的趨勢馬克從20世紀(jì)50年代末至90年代中期，日元從20世紀(jì)60年代末至90年代中期，因國家經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長，貨幣存在著長期升值的趨勢(巴拉薩－薩繆爾森效應(yīng))，這種趨勢給貨幣的持有者帶來了收益，因此，人們?cè)敢獬钟羞@兩種貨幣?？梢?，長期的升值趨勢對(duì)貨幣儲(chǔ)備化過程的重大意義；而反過來，世界上還沒有一種貨幣是因?yàn)橘H值而變?yōu)閮?chǔ)備貨幣。由此我們可以斷言：一種貨幣成長為儲(chǔ)備貨幣的第五個(gè)必要條件是：在其演化的初期必須保持長期對(duì)外升值趨勢或保持較強(qiáng)的穩(wěn)定性(例如瑞士法郎)。
三、人民幣成為儲(chǔ)備貨幣的必要條件準(zhǔn)備狀況
我們知道，每一個(gè)國家都希望本國貨幣成為國際儲(chǔ)備貨幣，作為國際儲(chǔ)備貨幣不僅是國際政治和經(jīng)濟(jì)地位的象征，而且還有鑄幣稅的收益。然而根據(jù)上述分析可知，一種貨幣能不能形成國際儲(chǔ)備貨幣取決于兩個(gè)方面：
一是貨幣發(fā)行國有沒有能力提供儲(chǔ)備貨幣。一國只有允許非居民持有本幣存款賬戶才能成為儲(chǔ)備貨幣，而讓非居民持有本幣賬戶就相當(dāng)于在一定程度上開放了短期資本市場，從而使該國將面臨著短期資本流動(dòng)的沖擊。所以，一國的金融市場和貨幣制度能不能消除或經(jīng)受住短期資本的沖擊是它能不能形成儲(chǔ)備貨幣的先決條件。根據(jù)克魯格曼三角，要在制度上消除這種沖擊，一個(gè)小國可以實(shí)行貨幣局制(實(shí)際上香港在1998年也受到金融危機(jī)的強(qiáng)烈沖擊)；而一個(gè)大國則只能浮動(dòng)匯率。所以，開放本幣存款賬戶和實(shí)行浮動(dòng)匯率制是一個(gè)大國貨幣成為儲(chǔ)備貨幣的兩個(gè)最基本的前提條件。
二是非貨幣發(fā)行國政府是否愿意持有這種貨幣。每個(gè)國家都希望本國貨幣能成為儲(chǔ)備貨幣，但最終能不能成為儲(chǔ)備貨幣還取決于他國政府能否接受，而他國政府能否接受又取決于發(fā)行國本身的政治經(jīng)濟(jì)條件，即政治經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、在國際市場上有較大的交易規(guī)模和貨幣具有長期保持不貶值的趨勢三個(gè)條件。
人民幣在這兩個(gè)方面的表現(xiàn)又如何?下面我們就來詳細(xì)地考查。
(一)政治經(jīng)濟(jì)形勢穩(wěn)定歷經(jīng)了1980年代末期世界的政治動(dòng)蕩，1990年代末期的東南亞危機(jī)沖擊，中國政治和經(jīng)濟(jì)體制在向穩(wěn)定點(diǎn)靠近；一系列體制的悄悄變革，使政治體制和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行相互配合，演化出令人難以置信的穩(wěn)定結(jié)構(gòu)；迅速增長的財(cái)政收入，使政權(quán)穩(wěn)定性得到了進(jìn)一步保證。目前無論國內(nèi)還是國外，沒有人擔(dān)心中國近期的政治經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性。這一條件為人民幣演化為儲(chǔ)備貨幣奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
(二)進(jìn)出口總額高速增長，人民幣具備在國際市場上大規(guī)模交易和流通的基礎(chǔ)從1978—2005年，我國的進(jìn)出口額從206．4億美元增加到14221．2億美元，翻了69倍。盡管我國目前的綜合實(shí)力僅居世界第60位，人均GDP不足1500美元，但已經(jīng)是世界第五經(jīng)濟(jì)大國和第三貿(mào)易大國了，近幾年，我國進(jìn)出口增長速度驚人，2003～2005年的進(jìn)出口總額增長率分別是37．1％、35．7％和23．2％，2006年上半年達(dá)23．4％，表明全年增長速度不會(huì)少于20％。按此速度增長，不久將競爭第二貿(mào)易大國。此外，目前我國已經(jīng)成為11個(gè)經(jīng)濟(jì)體的第一大貿(mào)易伙伴(日本、韓國、阿根廷、新加坡、越南、馬來西亞、蒙古、馬達(dá)加斯加、貝寧、臺(tái)灣和香港地區(qū))。在這些經(jīng)濟(jì)體中有5個(gè)實(shí)行釘住匯率制；日本、韓國、新加坡和馬來西亞都是世界外匯儲(chǔ)備大國。另外，應(yīng)該說明的是，中國與泰國在2000年曾達(dá)成貨幣互換協(xié)議，2003年和2005年又分別與日本和韓國達(dá)成貨幣互換協(xié)議。一旦這些協(xié)議執(zhí)行，人民幣將自動(dòng)成為儲(chǔ)備貨幣。
(三)逐步升值的匯率演化盡管中國經(jīng)濟(jì)發(fā)動(dòng)于1980代初期，但人民幣開始升值卻是從1994年開始的，最初的升值可能是匯率并軌的超調(diào)結(jié)果，接踵而來的是1997～2000年的東南亞金融危機(jī)，盡管這一時(shí)期，由于對(duì)人民幣的擔(dān)心而出現(xiàn)了大量資本外逃的噪音交易，但中國政府堅(jiān)持人民幣不貶值的政策，不僅保持了人民幣與美元名義匯率的穩(wěn)定，而且因亞洲各國(包括日本)貨幣普遍貶值，使人民幣相對(duì)升值。2003年中國經(jīng)濟(jì)在脫離了低迷之后呈現(xiàn)出繁榮，人民幣預(yù)期的突然轉(zhuǎn)向使其名義匯率升值壓力突顯，從此人民幣名義匯率和實(shí)際匯率都進(jìn)入了逐步升值的軌道。近十年來，中國工業(yè)生產(chǎn)技術(shù)迅速普及，勞動(dòng)生產(chǎn)率逐步提高，根據(jù)巴拉薩一薩繆爾森命題，只要中國經(jīng)濟(jì)技術(shù)進(jìn)步的過程不完結(jié)，人民幣升值的過程就不會(huì)完結(jié)。
通過上述第二個(gè)方面的考察，我們可以看出，人民幣的外國政府接受性條件已經(jīng)基本具備，因此，只要我國政府允許非居民用人民幣進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算，則人民幣將迅速成為一種國際儲(chǔ)備貨幣。然而，目前的情況是：我國政府不可能允許非居民用人民幣結(jié)算。因?yàn)槟壳拔覈鈪R儲(chǔ)備增長較快，2005年經(jīng)常賬戶順差和直接投資賬戶順差就達(dá)2000多億美元，如果我國允許非居民用人民幣進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算，則外國的進(jìn)口商為獲得人民幣升值的利益，必將對(duì)中國進(jìn)口企業(yè)提出用人民幣結(jié)算的要求；而中國出口商為了避免使用外匯而遭受人民幣升值的匯兌損失，也必將同意使用人民幣結(jié)算，結(jié)果當(dāng)然是中國多數(shù)出口將不使用外匯。假定有一半出口額用人民幣結(jié)算，一年就會(huì)使我國的外匯儲(chǔ)備再增加3500多億美元。因?yàn)榉蔷用竦娜嗣駧糯婵钣涗浽趪H收支平衡表的短期資本賬戶上，也就是我國出現(xiàn)了大批的短期資本流入。在2000億美元儲(chǔ)備增量的壓力下，我國目前的經(jīng)濟(jì)中已經(jīng)出現(xiàn)了貨幣流動(dòng)性強(qiáng)勁的局面，中央銀行2006年被迫再次提高存款準(zhǔn)備率并對(duì)房地產(chǎn)采取了選擇性信用控制，若再增加3500億美元，貨幣回籠的壓力將再增加2．6萬億人民幣，人民銀行勢必大量集中發(fā)行中央銀行短期票據(jù)，大量集中地發(fā)行勢必導(dǎo)致利率的迅速上升，經(jīng)濟(jì)形勢將變得異常復(fù)雜，很可能失去控制。一年超過5500億(如果所有出口均用人民幣結(jié)算，那就可能達(dá)到上萬億)美元的外匯儲(chǔ)備增長，是我國經(jīng)濟(jì)根本無法承受的巨大包袱。
可見，我國不能放開非居民的人民幣賬戶(因而導(dǎo)致人民幣不能成為儲(chǔ)備貨幣)的原因是我國經(jīng)濟(jì)中存在著短期資本——外匯儲(chǔ)備——貨幣政策三者的聯(lián)動(dòng)關(guān)系。根據(jù)蒙代爾一弗萊明模型，解除這種聯(lián)動(dòng)關(guān)系的方法只能是實(shí)行浮動(dòng)匯率制。由此我們可以說，我國在貨幣制度上還不具備提供國際儲(chǔ)備貨幣的內(nèi)在條件。
四、人民幣成為儲(chǔ)備貨幣的路徑預(yù)測
近年來，我國通過吸引外資政策發(fā)展國際貿(mào)易，逐步實(shí)現(xiàn)了貿(mào)易額的世界前列地位，為人民幣在國際交易中廣泛使用奠定了基礎(chǔ)。可當(dāng)人民幣臨近國際儲(chǔ)備貨幣的門口時(shí)，它又落入了“三元困境”的陷阱；要擺脫這個(gè)陷阱，它必須乘上“浮動(dòng)匯率”這個(gè)電梯，從陷阱里上來。在許多人看來，從釘住匯率到浮動(dòng)匯率似乎是“臨門一腳”，但對(duì)中國經(jīng)濟(jì)來說，卻是一段漫長的攀登之路。由于近年來在我國全部價(jià)格籃子的商品中，貿(mào)易品所占的比例越來越大；與此同時(shí)，貿(mào)易品的生產(chǎn)率也在不斷提高，導(dǎo)致人民幣實(shí)際匯率的提高，目前由許多研究機(jī)構(gòu)測算的購買力平價(jià)已經(jīng)達(dá)到1．48(1美元=5．4元人民幣)；另一方面，根據(jù)以往的國際經(jīng)驗(yàn)，匯率波動(dòng)存在著超調(diào)現(xiàn)象(反應(yīng)過度)，所以，若人民幣匯率立即由市場自行決定，則市場價(jià)格必升至5．4以下，調(diào)整幅度將超過36％。如此大幅度調(diào)整必使中國經(jīng)濟(jì)遭受沉重打擊。這是因?yàn)槌隹谑俏覈?jīng)濟(jì)高速增長的三架馬車之一，根據(jù)國家信息中心的計(jì)算，2005年出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長貢獻(xiàn)率超過35％，如果將間接的貢獻(xiàn)(消費(fèi)和投資)也計(jì)算在內(nèi)，對(duì)GDP增量的貢獻(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過40％。所以，人民幣突然大幅度升值將使大批貿(mào)易企業(yè)倒閉，猛烈沖擊中國整體經(jīng)濟(jì)，其后果是中國人民無法接受的，所以，人民幣絕對(duì)不能立即浮動(dòng)(完全由市場定價(jià))。
自2005年7月21日起，人民銀行宣布我國實(shí)行參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度，并明確表示要增加人民幣匯率浮動(dòng)的區(qū)間；中國人民銀行行長周小川2005年7月23日也在中央電視臺(tái)焦點(diǎn)訪談節(jié)目中表示：“此次匯率機(jī)制改革是強(qiáng)調(diào)以市場為基礎(chǔ)的浮動(dòng)匯率”，這些都表明改革的方向已經(jīng)確定——以市場定價(jià)為基礎(chǔ)的浮動(dòng)匯率制；一年多以來人民幣正在逐步升值，至今年9月5日已經(jīng)升值了4．8％。這些情況都表明，人民銀行試圖先讓人民幣匯率在一段較長的時(shí)間內(nèi)逐步接近購買力平價(jià)，然后再實(shí)行由外匯市場定價(jià)的浮動(dòng)匯率制。
通過上述對(duì)人民幣儲(chǔ)備化的過程中各種必要條件之間的鉗制關(guān)系的分析，我們實(shí)際上已經(jīng)將人民幣未來的路徑勾畫出來：假定人民銀行計(jì)劃平均每年升值5％，則從現(xiàn)在算起，還需5年半的時(shí)間才能完成任務(wù)。即在2012年的年初接近購買力平價(jià)所確定的匯率。也就是說，從2005至2012年人民幣將通過參考一籃子貨幣計(jì)值，并逐步對(duì)美元升值，最終逼近購買力平價(jià)，并逐步擴(kuò)大浮動(dòng)的區(qū)間，為完全浮動(dòng)創(chuàng)造條件；2012年人民幣匯率開始試行市場定價(jià)；再經(jīng)過2年左右的試驗(yàn)，在匯率企穩(wěn)，人民銀行基本掌握和熟練了浮動(dòng)匯率下貨幣政策操作的要領(lǐng)，約在2015年前后，中國將允許非居民在貿(mào)易賬戶下使用人民幣結(jié)算。屆時(shí)，我國可能已經(jīng)成為世界貿(mào)易第二大國；中國可能成為20個(gè)或更多國家和地區(qū)的第一大貿(mào)易伙伴，一旦中國開放非居民的人民幣轉(zhuǎn)賬結(jié)算，這些貿(mào)易伙伴國會(huì)主動(dòng)將人民幣列為儲(chǔ)備貨幣，人民幣占世界儲(chǔ)備貨幣的比例將迅速上升，在五年內(nèi)(2020年)達(dá)到3％(排在日元之后)。當(dāng)然這是一個(gè)比較保守的預(yù)測，實(shí)際的時(shí)間可能會(huì)更短一些。
綜上所述，人民幣成為儲(chǔ)備貨幣的條件并非遙不可及，我國已經(jīng)基本具備了多數(shù)條件，少則6年，多則10年，“國際儲(chǔ)備貨幣人民幣”就會(huì)變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)。
人民幣國際化是指，人民幣的交易媒介、計(jì)價(jià)單位和價(jià)值儲(chǔ)藏這3種功能全部或部分從中國國內(nèi)擴(kuò)展到國外。中國自2008年底拉開人民幣國際化的序幕以來，人民幣國際化正一步步向前邁進(jìn)。人民幣正在國際范圍內(nèi)作為結(jié)算貨幣、投資貨幣和儲(chǔ)備貨幣使用。
1.人民幣作為結(jié)算貨幣的現(xiàn)狀
我國于2009年開展了跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算，目前有206個(gè)國家與地區(qū)使用人民幣進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算和投資。2010年跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算規(guī)模為5063億元，2013年達(dá)到4.63萬億元，3年間增長了814%。跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算規(guī)模的70%左右是跨境貨物貿(mào)易，30%是跨境服務(wù)貿(mào)易及其他經(jīng)常交易?？缇池浳镔Q(mào)易人民幣結(jié)算額占同期對(duì)外貨物貿(mào)易額的比例從2011年的6.60%，上升到2013年的11.69%。香港在跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算中扮演著重要角色，自2009年第四季度至2013年第一季度，大約80%的跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算通過香港進(jìn)行。有專家預(yù)計(jì),到2015年之前，中國和新興經(jīng)濟(jì)體貿(mào)易總額的50%，或者是中國全部對(duì)外貿(mào)易總額的30%將用人民幣結(jié)算，人民幣將成為全球第三大貿(mào)易結(jié)算貨幣。此外，環(huán)球同業(yè)銀行金融電訊協(xié)會(huì)（SWIFT）2013年12月3日的報(bào)告顯示，從2013年10月份開始，人民幣已取代歐元，成為僅次于美元的第二大常用國際貿(mào)易融資貨幣。根據(jù)SWIFT的數(shù)據(jù)，在傳統(tǒng)貿(mào)易融資工具———信用證和托收的使用中，采用人民幣作為計(jì)價(jià)及結(jié)算貨幣的比率，已由2012年1月的1.89%，增至2013年10月的8.66%，市場占有率排行第二。美元排第一位，占81.08%的絕對(duì)多數(shù)，而歐元的市場占有率則從2012年1月的7.87%降至2014年10月的6.64%，排名第三位。
2.人民幣作為投資貨幣的現(xiàn)狀
自2010年10月新疆維吾爾自治區(qū)啟動(dòng)跨境直接投資人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)以來，該業(yè)務(wù)發(fā)展迅速。2012年跨境直接投資人民幣結(jié)算規(guī)模為2840.2億元人民幣，是2011年的2.56倍，2013年達(dá)5337.4億元人民幣，是2012年的1.88倍。其中，外商直接投資（FDI）人民幣結(jié)算的比重占80%以上，中國對(duì)外直接投資（ODI）人民幣結(jié)算的比重不足20%。FDI人民幣結(jié)算額占FDI總額的比重從2011年12%升至2012年的36%，增長速度很快；ODI人民幣結(jié)算額占ODI總額的比重從2011年的5%升至2012年的6%，份額較小。香港的離岸人民幣市場業(yè)務(wù)發(fā)展迅速。香港的人民幣金融產(chǎn)品包括人民幣存款、人民幣債券、人民幣股權(quán)類產(chǎn)品和人民幣基金類產(chǎn)品。2009年之后，人民幣存款余額增長快速，經(jīng)營人民幣業(yè)務(wù)的認(rèn)可機(jī)構(gòu)數(shù)目也快速增長。從全世界范圍來看，經(jīng)營人民幣業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)從2011年6月的900多家增加至2012年8月的1萬多家。自2007年7月香港發(fā)行第一支人民幣債券以來，其離岸人民幣債券發(fā)展速度較快。從2010年到2013年，人民幣債券發(fā)行額增長了224%。香港債券市場的發(fā)行幣種發(fā)生了巨大的變化，港幣債券比重迅速下降，人民幣債券比重直線上升。2009年10月前，香港債券市場98%為港幣債券，到了2009年10月至2011年12月期間，港幣債券比重降至35%，人民幣債券比重高達(dá)52%。除了香港地區(qū)作為最重要的離岸人民幣市場之外，主要的離岸人民幣市場還包括倫敦、新加坡、中國澳門和臺(tái)灣地區(qū)等市場。2011年9月，英國財(cái)政大臣GeorgeOsborne和中國副總理共同宣布，倫敦將和北京共同協(xié)力發(fā)展人民幣業(yè)務(wù)。是年年底，倫敦市場上的人民幣交易量已經(jīng)占到除中國內(nèi)地和香港之外的全球離岸人民幣交易量的46%。中國以外的第一支人民幣債券是匯豐銀行于2012年4月在倫敦發(fā)行的，目前已有10余支人民幣債券在紐交所上市。人民幣離岸市場的發(fā)展取決于中國貨幣當(dāng)局人民幣流動(dòng)性的提供。通過和其他國家（地區(qū)）貨幣當(dāng)局簽訂雙邊本幣互換協(xié)議，除了維護(hù)金融穩(wěn)定之外，中國貨幣當(dāng)局還可以為境外人民幣市場提供流動(dòng)性支持，促進(jìn)跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算和離岸人民幣市場的發(fā)展。2008年12月12日，中國人民銀行與韓國銀行簽署了第一個(gè)雙邊本幣互換協(xié)議，規(guī)模為1800億元人民幣，期限是3年。截止2014年4月，中國人民銀行共和24個(gè)國家（地區(qū)）的貨幣當(dāng)局簽署30個(gè)雙邊本幣互換協(xié)議，總金額達(dá)25932億元人民幣。
3.人民幣作為儲(chǔ)備貨幣的現(xiàn)狀
當(dāng)前，人民幣的儲(chǔ)備職能尚處于萌芽時(shí)期。盡管如此，基于中國經(jīng)濟(jì)幾十年強(qiáng)勁的增長勢頭以及人民幣的良好聲譽(yù)，一些國家如菲律賓、白俄羅斯、馬來西亞、韓國、蒙古、智利、委內(nèi)瑞拉、柬埔寨、奧地利、日本、澳大利亞、南非、尼日利亞、坦桑尼亞等國選擇將人民幣資產(chǎn)作為該國的儲(chǔ)備資產(chǎn)。外國央行主要通過如下3個(gè)路徑來持有人民幣儲(chǔ)備資產(chǎn)：一是外國央行與中國人民銀行簽訂購買人民幣金融資產(chǎn)的投資協(xié)議；二是外國央行通過人民幣離岸債券市場投資人民幣資產(chǎn)；三是通過QFII渠道進(jìn)行人民幣儲(chǔ)備投資。另一方面，中國也正在努力讓人民幣加入特別提款權(quán)貨幣籃子。IMF最近一次修訂SDR比重是在2010年，在2010～2015年間，SDR定價(jià)籃子貨幣由美元（41.9%）、歐元（37.4%）、英鎊（11.3%）和日元（9.4%）組成。該貨幣籃子并沒有真實(shí)反映當(dāng)前全球貿(mào)易和經(jīng)濟(jì)增長格局的變化。主席多次在公開場合強(qiáng)調(diào)要改革SDR貨幣籃子組成，使之更加公平公正。IMF的前總裁卡恩和現(xiàn)任總裁拉加德都?xì)g迎人民幣加入SDR。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者蒙代爾在2010年就指出，人民幣在SDR一籃子貨幣中應(yīng)占10%的比重。除此之外，美國政府、俄羅斯、巴西和法國都支持人民幣加入SDR。鑒于此，為了減輕人民幣加入SDR的負(fù)擔(dān)，IMF專門制定了一套相對(duì)較易滿足的“儲(chǔ)備資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)”，希望可以在下一次修訂時(shí)將人民幣納入SDR。盡管人民幣尚不是SDR籃子貨幣，人民幣外匯儲(chǔ)備量微不足道。但重要的是，人民幣已經(jīng)是一些國家的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)了。有實(shí)證研究顯示，一國經(jīng)濟(jì)總量（按實(shí)際匯率衡量）占全球的比重每上升1%，該國貨幣在國際儲(chǔ)備貨幣中的份額將上升0.55%。假設(shè)在10年之內(nèi)，中國GDP全球份額上升10%（將人民幣可能的升值因素也考慮進(jìn)去），那么人民幣在全球央行所持外匯儲(chǔ)備的比重將至少提高5.5%。所以，只要中國經(jīng)濟(jì)增長速度高于全球水平，其他國家央行勢必會(huì)增加人民幣資產(chǎn)的比重，最終人民幣將成為重要的國際儲(chǔ)備貨幣，當(dāng)然，這是一個(gè)相當(dāng)長的過程。
二、人民幣國際化與國際儲(chǔ)備貨幣體系改革
當(dāng)前的國際儲(chǔ)備貨幣體系仍是美元主導(dǎo)的體系，也被稱為“美元本位制”，該體系具有顯著的不公平性和不穩(wěn)定性，亟待改革。其不公平性主要體現(xiàn)在美國等儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國憑借儲(chǔ)備貨幣的地位獲取了巨大的利益，而作為非儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國的廣大發(fā)展中國家則更多地?fù)?dān)負(fù)著該體系的巨大成本。其不穩(wěn)定性主要體現(xiàn)在儲(chǔ)備貨幣徹底信用化之后，全球貨幣供應(yīng)量失去了任何約束，美聯(lián)儲(chǔ)成為世界主流經(jīng)濟(jì)體系物價(jià)水平的決定者，成為人類有史以來最偉大的通貨膨脹機(jī)器。對(duì)于國際儲(chǔ)備貨幣體系來說，人民幣國際化意味著國際儲(chǔ)備貨幣的多元化，意味著美元的“過分的特權(quán)”有了一定的外部約束，意味著當(dāng)人們對(duì)于美元作為價(jià)值儲(chǔ)存失去信心時(shí)，可以有其他外匯貨幣的選擇。從而能在一定程度上增進(jìn)當(dāng)前國際儲(chǔ)備貨幣體系的公平性和穩(wěn)定性。
1.人民幣國際化有助于緩解當(dāng)前國際儲(chǔ)備貨幣體系的不公平性
當(dāng)前國際儲(chǔ)備貨幣體系的一個(gè)很大的缺陷是其具有顯著的不公平性。表現(xiàn)之一是，對(duì)于外匯儲(chǔ)備的需求迫使發(fā)展中國家積累巨額外匯儲(chǔ)備，這相當(dāng)于發(fā)展中國家以極低的利率（現(xiàn)在幾乎為零）向發(fā)達(dá)國家提供巨額貸款（2007年為2.7萬億美元）。發(fā)展中國家之所以積累外匯儲(chǔ)備，是基于3個(gè)因素的考量。第一，出口商品價(jià)格波動(dòng)而導(dǎo)致的對(duì)外匯儲(chǔ)備的預(yù)防性需求。第二，一國面臨國際收支危機(jī)時(shí)，缺乏有效的“集體保險(xiǎn)”機(jī)制（collectiveinsurance）。雖然IMF的緊急融資（emergencyfinancing）是唯一可用的“集體保險(xiǎn)”，但是它的較高條件限制了很多國家申請(qǐng)使用該項(xiàng)貸款比例。在這樣的情況下，發(fā)展中國家不得不積累外匯儲(chǔ)備以求自我保險(xiǎn)。第三，發(fā)展中國家面臨著強(qiáng)烈的順周期資本流動(dòng)的壓力，在面臨著國際收支危機(jī)時(shí)，國內(nèi)資本加速外流，加劇危機(jī)，所以發(fā)展中國家不得不積累外匯儲(chǔ)備來對(duì)付危機(jī)。截止2014年第一季度，全球外匯儲(chǔ)備達(dá)11.86萬億美元，在已公開的外匯儲(chǔ)備中，美元、歐元、英鎊、日元的占比分別為60.9%、24.5%、3.9%、4.0%。截止2013年底，中國外匯儲(chǔ)備額達(dá)3.82萬億美元，20年間增長了7300%。從橫向比較來看，2013年中國外匯儲(chǔ)備額是日本同期（全球第二）的3倍。2013年底，俄羅斯、韓國、中國香港、印度持有的外匯儲(chǔ)備額排名分別是第六、第八、第九和第十。中國持有的巨額外匯儲(chǔ)備大部分投資于低收益的美國國債，并且深深地陷入了“美元陷阱”（dollartrap）。即在美元持續(xù)貶值的情況下，中國如果繼續(xù)持有美國國債，則有價(jià)值縮水之虞；如果拋售美國國債，美國國債價(jià)格將大幅下跌，中國持有的美國國債也將大幅縮水。而與此同時(shí)，美國投資者在中國的直接投資和證券投資的利率較高。也就是說，中國以很低的利率把資金借給美國，同時(shí)又以很高的利率從美國借款，兩者之間的利率差其實(shí)就相當(dāng)于將資源向美國轉(zhuǎn)讓?？梢?，世界上最大的發(fā)展中國家中國正在補(bǔ)貼著世界上最大的發(fā)達(dá)國家美國，這體現(xiàn)了當(dāng)前國際儲(chǔ)備貨幣體系巨大的不公平性。這種不公平性和美元本位的國際儲(chǔ)備貨幣體系是分不開的。當(dāng)前，由于人民幣不是國際貨幣，而美元是主導(dǎo)性的國際儲(chǔ)備貨幣，所以中國大部分對(duì)外貿(mào)易和金融活動(dòng)不得不以美元作為計(jì)價(jià)和結(jié)算貨幣。同時(shí)，除了2012年資本和金融項(xiàng)目逆差168億美元之外，中國經(jīng)常項(xiàng)目與資本和金融項(xiàng)目多年來保持金額巨大的雙順差，致使中國積累越來越多的美元儲(chǔ)備，導(dǎo)致中國補(bǔ)貼美國的不公平的現(xiàn)狀。而一旦人民幣國際化，情況就會(huì)有所改觀。中國對(duì)外經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易和金融活動(dòng)就有一部分用人民幣來計(jì)價(jià)和結(jié)算。例如在進(jìn)出口貿(mào)易中，用人民幣來計(jì)價(jià)結(jié)算，當(dāng)貿(mào)易盈余時(shí)，中國貿(mào)易商手中持有人民幣，而非美元，從而可以在一定程度上減緩美元儲(chǔ)備的積累。在國際投資中，一部分中國對(duì)外投資和外國來華投資以人民幣作為投資貨幣，同樣的，當(dāng)外國來華投資大于中國對(duì)外投資時(shí)，進(jìn)入中國的是人民幣，而非美元，這也可以在一定程度上減緩美元儲(chǔ)備的積累。美元儲(chǔ)備積累的減緩將有助于減輕中國補(bǔ)貼美國這個(gè)不公平的現(xiàn)實(shí)狀況。此外，中國與東亞、東南亞各國經(jīng)濟(jì)貿(mào)易聯(lián)系密切，并且中國為本地區(qū)提供最終商品消費(fèi)市場的能力越來越強(qiáng)，在中國與本地區(qū)較多國家間的貿(mào)易收支關(guān)系中，中國屬于逆差國。隨著人民幣進(jìn)一步國際化，中國進(jìn)口商將越來越多地用人民幣從本地區(qū)各國進(jìn)口商品和勞務(wù)，從而本地區(qū)各國通過與中國的貿(mào)易盈余，將積累越來越多的人民幣儲(chǔ)備，相應(yīng)地減緩美元儲(chǔ)備的積累。從而，這些東亞、東南亞出口導(dǎo)向型的國家和地區(qū)，例如韓國、中國香港、中國臺(tái)灣和新加坡等將在一定程度上用人民幣儲(chǔ)備來替代美元儲(chǔ)備的積累，從而也可減緩這些國家或地區(qū)補(bǔ)貼美國的不公平的現(xiàn)狀。
2.人民幣國際化將增進(jìn)國際儲(chǔ)備貨幣體系的穩(wěn)定性
從歷史上來看，國際交易是以占主導(dǎo)地位的債權(quán)國家貨幣的使用為基礎(chǔ)的。由債務(wù)國，特別是世界上最大的債務(wù)國來主導(dǎo)國際貨幣體系是史無前例的。然而，當(dāng)前美國這個(gè)最大債務(wù)國的貨幣———美元，卻恰恰就主導(dǎo)了國際儲(chǔ)備貨幣體系。這樣的體系是不可持續(xù)的，國際儲(chǔ)備體系將不可避免地進(jìn)入多元化時(shí)代。當(dāng)前這個(gè)體系具有極大的不穩(wěn)定性。美國的經(jīng)常賬戶逆差自1980年起就成為常態(tài)，而且金額持續(xù)擴(kuò)大。并且，在2008年金融危機(jī)后，美國連續(xù)實(shí)施了四輪量化寬松貨幣政策，這些導(dǎo)致了美元在中長期內(nèi)趨于貶值。在美元貶值的預(yù)期之下，私人機(jī)構(gòu)開始拋售美元資產(chǎn)，但是由于害怕美元貶值導(dǎo)致其所持的美元資產(chǎn)即刻縮水，一些國家的中央銀行買入了私人拋售的美元資產(chǎn)。即使是這樣，越來越多的觀察家擔(dān)心，美國凈債務(wù)的積累會(huì)使得甚至連中央銀行也不愿意繼續(xù)積累美元資產(chǎn)，原因是擔(dān)心遭致美元貶值的損失。另一方面，在面臨著資本的順周期流動(dòng)壓力、國際商品市場價(jià)格的波動(dòng)性、缺乏“集團(tuán)保險(xiǎn)”機(jī)制的情況下，發(fā)展中國家又不得不持有越來越多的外匯儲(chǔ)備以加強(qiáng)自我保險(xiǎn)。由于持有較多外匯儲(chǔ)備的國家在危機(jī)中所受到的影響相對(duì)要少，2008年金融危機(jī)又進(jìn)一步強(qiáng)化了各國持有更多外匯儲(chǔ)備的行為。如果要滿足發(fā)展中國家對(duì)外匯儲(chǔ)備的巨額需求，美國不得不靠保持巨額的貿(mào)易收支逆差來應(yīng)對(duì)。但是，正如上一段所述，這是不可持續(xù)的，因?yàn)槊绹L期巨額的貿(mào)易收支逆差已經(jīng)致使美元貶值，包括中央銀行在內(nèi)的投資者將不再愿意繼續(xù)持有美元，從而，這個(gè)美元本位的國際儲(chǔ)備貨幣體系的基礎(chǔ)是不牢固的，也是極其不穩(wěn)定的?，F(xiàn)在的問題是，如何解決“對(duì)于外匯儲(chǔ)備的巨大預(yù)防性需求與外匯儲(chǔ)備的有限供給之間的矛盾”？筆者認(rèn)為，人民幣國際化能在一定程度上緩解這一矛盾，從而增進(jìn)國際儲(chǔ)備貨幣體系的穩(wěn)定性。第一，人民幣一旦成為國際儲(chǔ)備貨幣，中國就可以用本幣進(jìn)行各種經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易和金融活動(dòng)。尤其是，中國可以用本幣進(jìn)行國際借貸，擺脫了“原罪”（theOriginalSin）問題。那么，中國對(duì)美元儲(chǔ)備的需求將大為減少，中國就從最大的儲(chǔ)備貨幣需求方轉(zhuǎn)變成了供給方，有利于協(xié)調(diào)儲(chǔ)備貨幣的供求矛盾，從而增進(jìn)國際儲(chǔ)備貨幣體系的穩(wěn)定。第二，人民幣一旦成為國際儲(chǔ)備貨幣，其他和中國經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易、金融聯(lián)系密切的國家在選擇外匯儲(chǔ)備貨幣構(gòu)成時(shí)，就可以將人民幣作為其選項(xiàng)之一。而且，隨著中國更深地融入經(jīng)濟(jì)、金融全球化中，人民幣作為其他國家的儲(chǔ)備貨幣的比重也會(huì)越來越大。從而，這也能在一定程度上緩解當(dāng)前美元儲(chǔ)備供求之間的矛盾，增進(jìn)國際儲(chǔ)備貨幣體系的穩(wěn)定。第三，人民幣一旦成為國際儲(chǔ)備貨幣，將打破當(dāng)前美元和歐元的雙寡頭的國際儲(chǔ)備貨幣體系，增進(jìn)國際儲(chǔ)備貨幣體系的穩(wěn)定性。布雷頓森林體系崩潰之后，美元作為全球的主導(dǎo)貨幣，享有壟斷地位，既不受國際制度的約束，也不受其他國際貨幣的制衡，美元享有“超級(jí)特權(quán)”得以對(duì)其他國家進(jìn)行財(cái)富“掠奪”和政治“脅迫”。歐元啟動(dòng)后，歐元成為第二大貨幣，對(duì)美元構(gòu)成了競爭壓力，在一定程度上制衡了美元霸權(quán)，而日元和英鎊不論是在全球外匯儲(chǔ)備中的占比，還是在全球外匯交易中的占比都很小，所以國際儲(chǔ)備貨幣體系事實(shí)上是一個(gè)“雙元寡頭”的體系。但是，美元和歐元的地位又是不對(duì)稱的，美元占據(jù)了主導(dǎo)地位。這可以從兩種貨幣在全球已公開的外匯儲(chǔ)備中的占比反映出來。截止2014年第一季度，美元和歐元的這一比例分別為60.9%和24.5%，可見，歐元對(duì)美元的制衡作用仍不足夠約束美元的過分特權(quán)。而一旦人民幣國際化了，國際儲(chǔ)備貨幣體系就有可能進(jìn)入了對(duì)稱的三元國際儲(chǔ)備貨幣體系時(shí)代。這種體系的優(yōu)點(diǎn)包括：其一，它為世界各國提供了3種可供選擇的清償工具，緩解了用一種貨幣充當(dāng)國際貨幣而導(dǎo)致的“信心和清償力之間的矛盾”，還避免了兩極貨幣格局容易產(chǎn)生的“蹺蹺板效應(yīng)”；其二，對(duì)稱的三元國際儲(chǔ)備貨幣體系為各國的外匯儲(chǔ)備提供了分散匯率風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)制，使第三種貨幣成為另外兩種貨幣波動(dòng)的平衡力量；其三，對(duì)稱的三元寡頭壟斷的國際儲(chǔ)備貨幣之間相互制衡，既競爭、又合作，有利于降低相互之間宏觀經(jīng)濟(jì)政策的協(xié)調(diào)成本，也有利于維持國家金融市場的穩(wěn)定。正如本杰明•科恩（BenjaminJ.Cohen）所說的，在多元的儲(chǔ)備貨幣體系下，美國將不能再濫用其“過分的特權(quán)”。一旦美元的主導(dǎo)地位被其他貨幣挑戰(zhàn)了，美國將不得不減少其對(duì)外國儲(chǔ)蓄的需求，從而減少將來發(fā)生危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。
三、總結(jié)
關(guān)鍵詞:外匯占款;貨幣政策;內(nèi)外均衡
一、引言
2009年下半年以來,隨著世界經(jīng)濟(jì)從危機(jī)中逐步恢復(fù),貨幣政策的退出提上了議事日程。同時(shí),在世界范圍內(nèi)出現(xiàn)的通貨膨脹勢頭,更增加了貨幣政策退出的緊迫性。2010年7月我國CPI同比增長3.3%,通貨膨脹的威脅逐步增加。我國于2010年1月、2月、5月三次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率,現(xiàn)已達(dá)到17%,距2008年6月的17.5%的峰值僅一步之遙。在此背景下,我國的外匯儲(chǔ)備卻在國際收支雙順差的推動(dòng)之下有繼續(xù)增加的勢頭,2009年末已達(dá)2.399萬億美元。外匯儲(chǔ)備的快速增長將影響貨幣政策有效性、投放渠道以及宏觀經(jīng)濟(jì)等多個(gè)方面,并在一定程度上增加了我國寬松貨幣政策退出的難度。協(xié)調(diào)好貨幣政策和外匯儲(chǔ)備政策的關(guān)系,調(diào)整好貨幣供給的結(jié)構(gòu),實(shí)現(xiàn)我國寬松貨幣政策的穩(wěn)步退出,是一個(gè)很重要的理論和現(xiàn)實(shí)問題。
二、國內(nèi)外研究綜述論文
(一)國外相關(guān)研究
國外學(xué)者的研究起步較早,研究范圍也比較廣,從外匯儲(chǔ)備對(duì)貨幣政策的影響,落實(shí)到最后的匯率選擇,并且更加重視對(duì)沖銷政策的評(píng)價(jià)。
GuillermoCalvo和MervynKing(1997)認(rèn)為中央銀行在通過發(fā)行央行票據(jù)沖銷外匯占款時(shí),必須考慮到票據(jù)利率和以債券形式持有的外匯儲(chǔ)備收益率之間的關(guān)系,前者通常會(huì)高于后者,而且為了吸引金融機(jī)構(gòu)用中央銀行票據(jù)置換其超額準(zhǔn)備金,央行通常要在收益性和流動(dòng)性兩個(gè)方面給予比超額存款準(zhǔn)備金更為優(yōu)惠的條件,這都使沖銷的成本非常的高昂,所以無法長久維持[1]。Rogers和Siklos(2000)研究了在固定匯率制度下,沖銷干預(yù)對(duì)貨幣供應(yīng)量和貨幣政策獨(dú)立性的影響。他們運(yùn)用了國際收支貨幣分析法,根據(jù)中央銀行反應(yīng)函數(shù)來測度沖銷干預(yù)對(duì)于貨幣供應(yīng)的影響和有效性[2]。Kumhof(2004)建立了一個(gè)在實(shí)行固定匯率制度、資本管制和強(qiáng)制結(jié)售匯條件下的理論模型,即中央銀行、企業(yè)(包括商業(yè)銀行)和居民通過金融市場(貨幣市場、債券市場和股票市場)的交易,調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債的結(jié)構(gòu)和比例,為后來的學(xué)者研究外匯儲(chǔ)備和貨幣供給及貨幣政策影響提供了可供參考的理論模型[3]。澳大利亞資深中央銀行行長麥克法蘭(2005)認(rèn)為要保證沖銷政策的有效性,除了要提高票據(jù)利率,也要在國內(nèi)信貸上給予商行一定的限制,這就限制了商業(yè)銀行的盈利性,這種政策不可能一直持續(xù)。由于非常規(guī)沖銷不可長期維持,中國外匯儲(chǔ)備增長刺激了人民幣升值預(yù)期,國際投機(jī)資本參與人民幣升值投機(jī)的規(guī)模也因此變得越來越大[4]。
(二)國內(nèi)相關(guān)研究
國內(nèi)學(xué)者更多的從我國的實(shí)際出發(fā),借鑒國外模型的建立和機(jī)制分析,更多的是從央行資產(chǎn)負(fù)債表的角度闡述外匯儲(chǔ)備對(duì)貨幣政策的作用機(jī)制,然而研究還處于初級(jí)階段,進(jìn)步之處在于將國外的理論與中國實(shí)際相結(jié)合,這在人民幣升值的背景下具有重要意義。
許承明(2001)認(rèn)為我國外匯儲(chǔ)備實(shí)際持有量的變動(dòng),既受到外匯儲(chǔ)備需求變化的影響,也受到貨幣市場非均衡的影響,外匯占款在基礎(chǔ)貨幣投放中所占的比例越來越高,中央銀行通過外匯占款大幅度增加了基礎(chǔ)貨幣,從而也擠占或減少了國內(nèi)信貸[5]。陳飛、趙昕東、高鐵梅(2002)等人利用國內(nèi)生產(chǎn)總值GDP及相關(guān)的貨幣政策工具變量通過向量自回歸模型(VAR模型)的脈沖響應(yīng)函數(shù)建立了貨幣政策沖擊反應(yīng)模型,在實(shí)證分析的基礎(chǔ)上分析貨幣政策工具變量的沖擊導(dǎo)致實(shí)際國內(nèi)生產(chǎn)總值GDP的上下波動(dòng)[6]。張青青(2005)通過使用格蘭杰因果檢驗(yàn)法和向量自回歸模型,對(duì)1984—2001年間貨幣供應(yīng)量與物價(jià)、收入波動(dòng)的關(guān)系進(jìn)行考察后,研究發(fā)現(xiàn)我國貨幣政策的數(shù)量性效應(yīng)總體是明顯的,但長期內(nèi)中央銀行可能受各經(jīng)濟(jì)主體的經(jīng)濟(jì)行為影響對(duì)貨幣供給控制的難度加大,貨幣政策的效果可能被削弱[7]。高晶(2005)從外匯儲(chǔ)備的現(xiàn)狀出發(fā),應(yīng)用了統(tǒng)計(jì)軟件分析了外匯儲(chǔ)備和貨幣供給量的關(guān)系,認(rèn)為外匯儲(chǔ)備和M2的格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)顯著,得出的結(jié)論是每一單位外匯儲(chǔ)備的變化都會(huì)帶來43.2倍的M2增加[8]。謝沛善(2006)認(rèn)為,1994年外匯體制改革以后,我國外匯儲(chǔ)備快速增加,為保持匯率穩(wěn)定,央行被迫吸納外匯,反映在央行的貨幣投放上就是央行的外匯占款大幅增加,外匯占款增量占基礎(chǔ)貨幣增量的比例。外匯沖銷政策操作的結(jié)果是,外匯占款比重急速上升,而再貸款等貨幣投放方式的比重不斷下降,外匯占款成為我國基礎(chǔ)貨幣投放的主要投放方式[9]。
三、我國外匯儲(chǔ)備現(xiàn)狀及其對(duì)貨幣供應(yīng)量的影響
(一)近年來我國外匯儲(chǔ)備變動(dòng)趨勢
外匯儲(chǔ)備是一國貨幣當(dāng)局持有的可兌換貨幣以及用它們表示的支付手段,是一國國際儲(chǔ)備的重要組成部分。1994年中國外匯管理體制實(shí)行重大改革,實(shí)施匯率并軌,并取消了外匯留成,施行銀行結(jié)售匯制,建立銀行間統(tǒng)一的外匯市場,開啟了出口之路。2002年我國加入WTO之后,對(duì)外經(jīng)濟(jì)聯(lián)系日益密切,使我國充分發(fā)揮勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)的出口優(yōu)勢,帶來了外匯儲(chǔ)備的大幅增長,2006年2月末,以8536億美元的數(shù)額超越日本位居全球第一,2009年末達(dá)到23991.52億美元,全年增加4531.22億美元。外匯儲(chǔ)備的增長帶來了外匯占款的增加,提高了人民幣升值預(yù)期,央行為了維持匯率穩(wěn)定買進(jìn)外匯,投放本幣,又為貨幣政策的調(diào)控增加了難度。述了自1997年亞洲金融危機(jī)以來,我國外匯儲(chǔ)備的增長趨勢。
(二)外匯儲(chǔ)備增加對(duì)我國基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)的作用機(jī)制及影響
貨幣政策是中央銀行為實(shí)現(xiàn)其特定的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)而采用的各種控制和調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量或信貸規(guī)模,進(jìn)而影響宏觀經(jīng)濟(jì)的方針政策的總稱。它包括貨幣政策最終目標(biāo)、貨幣政策工具、貨幣政策中介目標(biāo)、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制、貨幣政策效果。貨幣政策工具通過作用于中介目標(biāo)而影響最終目標(biāo),而外匯儲(chǔ)備正是影響了貨幣政策的中介目標(biāo)——貨幣供應(yīng)量。外匯儲(chǔ)備的增加,導(dǎo)致中央銀行外匯占款的增加,由此投放了大量的基礎(chǔ)貨幣,通過貨幣乘數(shù)的作用,使貨幣供應(yīng)量成倍的增長,從而影響我國貨幣政策。
外匯占款是我國中央銀行在買入外匯時(shí)的貨幣投放,在結(jié)售匯體制之下,居民企業(yè)通過各種方式得到外匯之后,在滿足周轉(zhuǎn)頭寸之后,其余部分要按照官方匯率賣給外匯銀行,而外匯銀行再將其出售給央行形成外匯儲(chǔ)備,后者要付出本幣,帶來外匯占款的增加。我國中央銀行投放基礎(chǔ)貨幣有三種渠道:一是中央銀行對(duì)銀行類和非銀行類金融機(jī)構(gòu)的貸款,其中有部分是定向的;二是地方政府的財(cái)政透支;三是外匯占款的增加。前兩項(xiàng)可以看做是外生于經(jīng)濟(jì)的,可以主動(dòng)調(diào)控經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行,而外匯占款是內(nèi)生的,由經(jīng)濟(jì)運(yùn)行本身決定,因?yàn)樗瓦M(jìn)出口有關(guān),會(huì)對(duì)貨幣政策主動(dòng)性形成制約。20世紀(jì)90年代以前,投放基礎(chǔ)貨幣的渠道主要是國內(nèi)信貸,但表2的數(shù)據(jù)表明,近年來,外匯占款已成為基礎(chǔ)貨幣投放的主要渠道,2005年超越了100%,這說明我國在通過對(duì)沖操作減弱外匯占款的影響時(shí),其力度已經(jīng)使基礎(chǔ)貨幣少于外匯占款了。
另外通過圖2可看出,外匯占款和基礎(chǔ)貨幣具有極強(qiáng)的同方向變動(dòng)關(guān)系,在貨幣乘數(shù)保持穩(wěn)定的情況下,外匯占款的連年增高客觀上也伴隨著貨幣供應(yīng)量的節(jié)節(jié)攀升。
基礎(chǔ)貨幣通過貨幣乘數(shù)的作用,使貨幣供應(yīng)量成倍增長。現(xiàn)代貨幣供應(yīng)理論:M=B×K。M表示貨幣供應(yīng)量;K表示貨幣乘數(shù),指商業(yè)銀行通過多次存貸體系創(chuàng)造貨幣,使最終貨幣供應(yīng)量多倍擴(kuò)大的系數(shù);B表示基礎(chǔ)貨幣,包括國內(nèi)信貸D和外匯占款R,即:M=(R+D)×K。R的增減通過K影響M。綜上分析,外匯儲(chǔ)備的增加帶來外匯占款的增加,引起基礎(chǔ)貨幣的增加,在貨幣乘數(shù)的作用下,帶來貨幣供應(yīng)量的成倍擴(kuò)張,通過貨幣供應(yīng)量這一中介目標(biāo),影響到了貨幣政策。
四、外匯儲(chǔ)備增加對(duì)我國寬松貨幣政策退出的影響
(一)IS-LM-BP模型下的貨幣政策
根據(jù)“三元悖論”,固定匯率制、資本自由流動(dòng)和貨幣政策獨(dú)立性不可得兼。自2005年匯率改革以來,人民幣兌美元累計(jì)升值約21.8%,但筆者認(rèn)為這是一種長期的價(jià)值調(diào)整與回歸,我國目前實(shí)際上仍采用固定匯率制,即選擇了上述的固定匯率制和貨幣政策獨(dú)立性,放棄了資本的自由流動(dòng)。
但在一個(gè)開放的經(jīng)濟(jì)體,實(shí)現(xiàn)嚴(yán)格的資本管制十分困難,我國自1996年實(shí)現(xiàn)了人民幣經(jīng)常項(xiàng)目下的自由兌換,對(duì)外資采取“寬進(jìn)嚴(yán)出”的策略,逐步開放資本金融項(xiàng)目。在這個(gè)過程中,外匯儲(chǔ)備增加引起的貨幣擴(kuò)張,由于其獨(dú)特的內(nèi)生性,不僅將制約貨幣政策有效性和獨(dú)立性,可能還將加大經(jīng)濟(jì)的非意愿波動(dòng)。
外匯儲(chǔ)備增加引起了貨幣供給量的增加,LM曲線右移至LM1,與IS曲線交于新的一點(diǎn),利率下降引起資本外流,收入增加伴隨凈出口的減少,這兩者給匯率一個(gè)貶值的壓力,央行為了維持匯率,在外匯市場上買進(jìn)本幣賣出外幣,從而使LM1回到原來的位置,由于資本的不完全流動(dòng),這個(gè)回歸也是長期的過程。當(dāng)前正值寬松貨幣政策的退出之際,貨幣政策應(yīng)當(dāng)保持略緊或者中性,外匯儲(chǔ)備的擴(kuò)張卻給貨幣政策一個(gè)擴(kuò)張效應(yīng),方向是相反的,央行可以控制國內(nèi)信貸卻無法控制外匯儲(chǔ)備,后者對(duì)當(dāng)前的貨幣政策已形成制約。
(二)外匯儲(chǔ)備對(duì)寬松貨幣政策退出的影響
1.外匯儲(chǔ)備變動(dòng)增強(qiáng)貨幣供給的內(nèi)生性
貨幣供給的外生性是指央行可以通過調(diào)節(jié)貨幣供給量調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì),內(nèi)生性指貨幣供給作為經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的一個(gè)內(nèi)在變量,由經(jīng)濟(jì)本身決定,央行無法獨(dú)立決定貨幣供給量。在開放經(jīng)濟(jì)下,外匯儲(chǔ)備的增加增強(qiáng)了貨幣供給的內(nèi)生性。
宏觀經(jīng)濟(jì)平衡的等式為:M-X=(I-S)-(T-G)。
其中:M為進(jìn)口;X為出口;I為投資;S為國內(nèi)儲(chǔ)蓄;T稅收;G為政府購買。
貿(mào)易余額主要由國內(nèi)諸多經(jīng)濟(jì)要素決定,因而外匯儲(chǔ)備是內(nèi)生于經(jīng)濟(jì)的。我國外匯市場由企業(yè)結(jié)售匯、銀行外匯結(jié)算頭寸限額和中央銀行外匯干預(yù)三個(gè)環(huán)節(jié)構(gòu)成,在現(xiàn)行的結(jié)售匯制度下,企業(yè)出口所得外匯需賣給制定外匯銀行,中央銀行規(guī)定每家外匯銀行的外匯周轉(zhuǎn)頭寸,剩余的部分要賣給中央銀行,形成國家外匯儲(chǔ)備,中央銀行為了維持固定匯率制,在銀行間外匯市場上買進(jìn)外幣、賣出本幣,由此形成了與進(jìn)出口相聯(lián)系的基礎(chǔ)貨幣投放,而這種投放往往是受國際形勢影響且央行無法控制的。
在央行收緊流動(dòng)性之際,外匯儲(chǔ)備逐節(jié)攀升為調(diào)控帶來了難度,存款準(zhǔn)備金率每提高0.5個(gè)百分點(diǎn),大約可回收流動(dòng)性1600億元,每一單位外匯儲(chǔ)備的增加,都會(huì)帶來43.2倍M2的增加,2010年上半年外匯儲(chǔ)備新增551.23億美元,由此增加的M2為23813.136億元,可見存款準(zhǔn)備金率的力度有限,當(dāng)然,新增的這部分貨幣供給有部分的確是為了經(jīng)濟(jì)增長的需要,在回收流動(dòng)性之際,外匯儲(chǔ)備的增加卻給了一個(gè)巨大的反向作用力,而這種作用力又是我國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過程中不可避免要形成的。
2.外匯儲(chǔ)備的增加影響貨幣供給的結(jié)構(gòu)
這種結(jié)構(gòu)主要指內(nèi)外向型企業(yè)之間、地區(qū)間、國家外匯儲(chǔ)備與民間藏匯之間的結(jié)構(gòu)。
一是央行為應(yīng)對(duì)外匯占款的增多,常常采取發(fā)行國債、票據(jù)、減少對(duì)商行的再貸款進(jìn)行對(duì)沖,而這對(duì)外向型企業(yè)的影響是不同的。我國外匯儲(chǔ)備來自于外向型企業(yè)經(jīng)常項(xiàng)目盈余,由于他們隨時(shí)可以向銀行結(jié)匯,因此不受國內(nèi)信貸計(jì)劃的制約,只要國際形勢良好,他們就可以通過結(jié)匯輕易獲得人民幣,而國內(nèi)企業(yè)往往要承擔(dān)部分“對(duì)沖成本”,由于央行對(duì)再貸款的回收,他們對(duì)信貸資金的需求可能無法滿足。在外匯占款比較少的情況下,央行尚可以通過調(diào)節(jié)信貸調(diào)整結(jié)構(gòu),但當(dāng)前外匯占款占了基礎(chǔ)貨幣投放的絕大部分,已嚴(yán)重影響了“調(diào)結(jié)構(gòu)”的宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。由于金融危機(jī)在全球范圍內(nèi)尚留存有后遺癥,當(dāng)前的出口形勢只能算企穩(wěn),我國本應(yīng)趁此時(shí)機(jī)大力發(fā)展內(nèi)向型經(jīng)濟(jì),擴(kuò)內(nèi)需、保增長,但即使在緊縮的環(huán)境下,有限的資源也流向了外向型經(jīng)濟(jì)。
二是貨幣供給的地區(qū)結(jié)構(gòu)失衡。這是內(nèi)外向型結(jié)構(gòu)失衡的延伸,外向型企業(yè)多集中在沿海地區(qū),這些地區(qū)開放程度高,資金供應(yīng)會(huì)相對(duì)充足,而開放程度比較低的內(nèi)陸地區(qū)則面臨資金短缺。這種失衡將會(huì)伴隨外匯占款在基礎(chǔ)貨幣中的比例升高而擴(kuò)大,對(duì)我國西部開發(fā)帶來負(fù)面影響。
三是國家儲(chǔ)備與民間藏匯間的失衡?！安貐R于民”的好處不僅滿足經(jīng)常項(xiàng)目下的進(jìn)出口需求,還可以正確的引導(dǎo)民間資本,與擴(kuò)大民間投資的政策背景相適應(yīng),而且讓企業(yè)居民掌握更多的外匯,還為日后的資本金融項(xiàng)目的開放做準(zhǔn)備。但在現(xiàn)有的體制下,國家儲(chǔ)備迅速增長而居民外匯儲(chǔ)備沒有同步增加,這在改革開放初期鑒于外匯屬于急缺資源,理應(yīng)由國家統(tǒng)一配置,現(xiàn)在則可以考慮藏匯于民。
3.外匯儲(chǔ)備加大貨幣政策調(diào)整難度
目前,我國正面臨寬松貨幣政策退出之時(shí),央行通過存款準(zhǔn)備金和公開市場業(yè)務(wù)等工具回收流動(dòng)性,但外匯儲(chǔ)備帶來貨幣供應(yīng)量的擴(kuò)張會(huì)抵消這種緊縮。央行為保證宏觀政策方向,只會(huì)更大規(guī)模的采取對(duì)沖操作,一方面提高息票利率,一旦這個(gè)利率超過外匯儲(chǔ)備的收益率,央行將面臨損失①;另一方面將擴(kuò)大票據(jù)規(guī)模,這無疑又增加了沖銷成本,為將來還本付息時(shí)的貨幣投放帶來隱憂。
一是對(duì)法定存款準(zhǔn)備金率的公開市場業(yè)務(wù)的影響。法定存款準(zhǔn)備金率通過控制商業(yè)銀行在中央銀行的存款而控制國內(nèi)信貸,借鑒2006年至2007年數(shù)次調(diào)高法定存款準(zhǔn)備金率,這一工具在緊縮政策下的運(yùn)用愈加頻繁,說明它的單次調(diào)控效應(yīng)不明顯,原因就在于通過外匯占款而形成的巨額基礎(chǔ)貨幣投放,缺乏有限的對(duì)沖措施,我國2010年注意到這一點(diǎn),僅調(diào)三次,然后使用嚴(yán)格的政策限制熱錢流入。
公開市場操作是中央銀行在貨幣市場上買賣證券的行為,是調(diào)節(jié)貨幣供給量的手段。我國國債規(guī)模較小且一般期限較長,所以央行多利用票據(jù)來對(duì)沖外匯占款,這種票據(jù)一般期限較短,若要繼續(xù)回收流動(dòng)性或?qū)_外匯占款,只能頻繁的發(fā)行。在舊的票據(jù)到期,發(fā)行新的票據(jù)時(shí),不但要回收原來的本息和,還要回收新增的外匯占款,長此以來必將增大央行的發(fā)行成本和風(fēng)險(xiǎn)。
二是外匯儲(chǔ)備帶來利率政策與退出策略的矛盾。要抵消外匯占款帶來的貨幣擴(kuò)張,央行只能發(fā)行票據(jù)予以對(duì)沖,假設(shè)若要維持這一活動(dòng)的持續(xù)性,只能上調(diào)票據(jù)利率(實(shí)際上還有擴(kuò)大規(guī)模、政策引導(dǎo)、窗口支持等),票據(jù)利率與市場利率的聯(lián)動(dòng)就有可能影響寬松貨幣政策的退出節(jié)奏。票據(jù)利率的上升不可避免要帶動(dòng)市場存貸款利率的上升,它的影響有兩個(gè)方面,首先,加息或僅僅是這種預(yù)期就可引導(dǎo)外資流入我國,這種資本與金融賬戶的順差反而擴(kuò)大了外匯儲(chǔ)備,增加了貨幣投放,與宏觀經(jīng)濟(jì)政策相悖;其次,目前學(xué)術(shù)界主流觀點(diǎn)認(rèn)為2010年下半年貨幣政策呈中性,年內(nèi)加息的可能性不大,但票據(jù)利率的上調(diào)可能使人們重新評(píng)估這一看法,當(dāng)形成普遍的加息預(yù)期之后,商業(yè)銀行一旦開始調(diào)節(jié)自身的信貸安排,經(jīng)濟(jì)將更加悲觀。
三是匯率政策與貨幣政策的沖突。我國的匯率制度是以市場供求為基礎(chǔ)的、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制,實(shí)際上是一種固定匯率制,它和結(jié)售匯制度是我國外匯儲(chǔ)備快速增長的制度因素。如前文所述,央行非自主性的貨幣投放與緊縮政策相悖,而外匯儲(chǔ)備的增多又進(jìn)一步加大了人民幣的升值預(yù)期,吸引更多的外資流入,這種循環(huán)無疑增加了對(duì)沖的難度,也增加了貨幣政策的難度。
筆者認(rèn)為,進(jìn)出口、匯率政策已嚴(yán)重制約貨幣政策的有效性,貨幣政策肩負(fù)著調(diào)節(jié)國家經(jīng)濟(jì)的重任,實(shí)際上卻被諸多外部因素聯(lián)動(dòng)著,調(diào)節(jié)外部均衡的匯率政策和調(diào)節(jié)內(nèi)部均衡的貨幣政策方向趨于統(tǒng)一,內(nèi)外均衡的實(shí)現(xiàn)也愈加困難。因此,我國應(yīng)加強(qiáng)改革協(xié)調(diào),恢復(fù)貨幣政策的獨(dú)立有效。
五、外匯儲(chǔ)備增加對(duì)我國寬松貨幣政策退出影響的對(duì)策建議
(一)充分運(yùn)用外匯沖銷措施
一國基礎(chǔ)貨幣投放主要由國內(nèi)信貸和外匯占款兩種,當(dāng)外匯占款的投放增加時(shí),可通過收緊信貸作出相反的反應(yīng),即沖銷措施。主要的沖銷工具有以下幾種:公開市場操作、提高法定存款準(zhǔn)備金率、提高利率、收緊再貸款規(guī)模。充分發(fā)揮公開市場操作的作用,靈活自主的調(diào)控市場流動(dòng)性,前提是完善債券交易市場,減弱對(duì)存款準(zhǔn)備金率的依賴;完善存款準(zhǔn)備金制度,對(duì)資本充足率比較低的銀行實(shí)行高存款準(zhǔn)備金率,在收緊國內(nèi)信貸時(shí)做到差別對(duì)待,同時(shí)也鼓勵(lì)了商業(yè)銀行完善自身管理,大力發(fā)展再貼現(xiàn)市場,使其成為公開市場操作的重要輔助工具。
(二)加強(qiáng)貨幣政策的內(nèi)部協(xié)調(diào)
貨幣政策包括本幣政策、外幣政策和外匯儲(chǔ)備政策組成,本文提到的貨幣政策即單指本幣政策,外幣政策包括央行對(duì)外匯市場的干預(yù)、國際收支統(tǒng)計(jì)申報(bào)制度、資本賬戶審批制度等外幣政策工具,外匯儲(chǔ)備政策則包括外匯儲(chǔ)備總量管理、外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)管理和外匯儲(chǔ)備經(jīng)營政策。
本幣政策、外幣政策和外匯儲(chǔ)備政策共同維護(hù)著人民幣比值穩(wěn)定的責(zé)任,本幣政策用以控制國內(nèi)流動(dòng)性,防止物價(jià)大幅波動(dòng);外幣政策和外匯儲(chǔ)備政策用以維持人民幣對(duì)外價(jià)值的穩(wěn)定,即維持匯率穩(wěn)定。但在經(jīng)濟(jì)全球化的背景之下,隨著我國對(duì)外開放水平的不斷提高,本國貨幣政策受國際環(huán)境的影響也越來越大。在外幣政策一定的情況下,我國的外匯儲(chǔ)備政策決定了外匯儲(chǔ)備的大量增長,由此帶來了基礎(chǔ)貨幣投放,使本幣政策受到了非自主性影響?？梢?政策之間的相互作用、相互影響往往使內(nèi)外部的均衡無法同時(shí)達(dá)到,因此,協(xié)調(diào)貨幣政策內(nèi)部矛盾或許成了解決之道。
1.推進(jìn)貨幣政策與外匯儲(chǔ)備政策的協(xié)調(diào)
一是加快利率市場化改革。利率不但能夠調(diào)節(jié)國內(nèi)資金,還可以引導(dǎo)外資的流入流出,利率市場化波動(dòng)以后,可以緩解外資流入帶來的壓力。同業(yè)拆借利率是央行基準(zhǔn)利率和商業(yè)銀行利率的中介,央行既可以根據(jù)同業(yè)拆借利率調(diào)整基準(zhǔn)利率,又可以調(diào)整基準(zhǔn)利率引導(dǎo)同業(yè)拆借利率,這種調(diào)整可以增加或減少金融機(jī)構(gòu)的資金頭寸,調(diào)控資金供應(yīng)量。因?yàn)槔实氖袌龌?其水平或者波動(dòng)可以反映出外匯市場上的外資的供求。若利率走高,說明外資出逃;若利率走低,說明有外資涌入。相對(duì)的,還可以主動(dòng)運(yùn)用這一工具影響外匯儲(chǔ)備。利率的大小是綜合國內(nèi)、外資金流向及供求的結(jié)果,利率市場化是金融市場發(fā)展的基礎(chǔ),也是通過市場機(jī)制調(diào)節(jié)外匯儲(chǔ)備的基礎(chǔ)。
二是完善公開市場業(yè)務(wù)調(diào)控手段。公開市場業(yè)務(wù)較之存款準(zhǔn)備金率,有靈活性強(qiáng)、對(duì)經(jīng)濟(jì)負(fù)面影響小等特點(diǎn),它的成功實(shí)行必須有發(fā)達(dá)的資金、資本市場,足夠的交易者和交易工具。我國國債面臨期限比較長、銀行換手率低、流通性較差的問題,限制了它的投資吸引力,總體規(guī)模還比較小。所以,完善市場制度,增加交易工具種類,在現(xiàn)有資金市場的基礎(chǔ)上培育廣泛的市場,包括短期拆借市場、短期票據(jù)市場和貼現(xiàn)市場,進(jìn)一步豐富中央銀行票據(jù)期限結(jié)構(gòu),構(gòu)建合理組合,允許更多資金進(jìn)入拆借市場和債券市場,為央行掌握市場、制定政策工具提供基礎(chǔ)。2.推進(jìn)外匯政策與外匯儲(chǔ)備政策的協(xié)調(diào)
改革開放之后,我國亟需外匯來維持國際清償力和國際形象,同時(shí),國內(nèi)金融市場還不健全,外匯的稀缺加上制度因素要求我國限制資本與金融賬戶的可兌換,實(shí)行固定匯率制,利用外幣政策以維持穩(wěn)定。但在外匯儲(chǔ)備過度增加的條件下,應(yīng)重新斟酌外幣政策。
一是制度上,由強(qiáng)制結(jié)匯制過渡到意愿結(jié)匯制。意愿結(jié)匯制最大的優(yōu)點(diǎn)在于發(fā)揮市場的容量,增加持匯主體,形成國家、商行、居民三級(jí)持匯。一方面方便商行和居民用匯,放松持匯頭寸限制可以節(jié)約交易成本;另一方面,充分發(fā)揮市場機(jī)制價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能,在各方博弈的情況下,有利于形成正確的人民幣升值預(yù)期。最后,客觀上緩解了央行儲(chǔ)備的匯率損失風(fēng)險(xiǎn),當(dāng)然,本文并不提倡這種風(fēng)險(xiǎn)均攤,因?yàn)閷?duì)居民企業(yè)而言,還處于外匯儲(chǔ)藏、投資的認(rèn)知階段,對(duì)風(fēng)險(xiǎn)控制還沒有明確的意識(shí),再加上我國缺乏必要的避險(xiǎn)工具,因此,風(fēng)險(xiǎn)均攤這種概念的提出還為時(shí)尚早。
二是長期看,浮動(dòng)匯率是個(gè)必然的趨勢,很多學(xué)者認(rèn)為實(shí)行浮動(dòng)匯率制或者擴(kuò)大人民幣浮動(dòng)區(qū)間有助于緩解外匯儲(chǔ)備的過快增長,其理由大多基于市場的自我調(diào)節(jié),順差有使人民幣升值的趨勢,從而平衡國際收支。但本文認(rèn)為這是一個(gè)長期的過程,如果盲目實(shí)現(xiàn)人民幣的自由浮動(dòng),很可能重蹈亞洲金融危機(jī)的覆轍。因此從某個(gè)角度講,短期內(nèi)固定匯率制還當(dāng)堅(jiān)守。當(dāng)然,在爭取有限的時(shí)間內(nèi)應(yīng)加快改革的力度。完善中央銀行干預(yù)制度,貫徹主動(dòng)性、漸進(jìn)性與可控性的原則,逐步放松中資企業(yè)持有外匯的限制,變外匯銀行結(jié)算周轉(zhuǎn)限額管理為比例管理,調(diào)動(dòng)市場微觀主體積極性,適時(shí)推出新的外匯交易品種,增加外匯市場流動(dòng)性,加大市場信息透明度,可根據(jù)要求對(duì)投資者做風(fēng)險(xiǎn)揭示與培訓(xùn),最終實(shí)現(xiàn)匯率的市場化。
(三)貨幣政策與財(cái)政政策配合實(shí)施
財(cái)政政策更多體現(xiàn)了國家的意志,在外匯儲(chǔ)備數(shù)額巨大的情況下,財(cái)政政策可以適當(dāng)減弱對(duì)外向型企業(yè)的扶持,比如適當(dāng)降低出口退稅、加大對(duì)中西部的支持、對(duì)內(nèi)向型企業(yè)的扶持。推進(jìn)財(cái)政投融資體制改革:一方面,要改革政策性銀行,明確財(cái)政性投融資與商業(yè)性投融資的界限,在融資方式上將國家財(cái)政安排的經(jīng)營性資金以低息貸款形式交由政策性銀行運(yùn)作,由財(cái)政提供擔(dān)保,擴(kuò)大政策性銀行在國內(nèi)外資本市場上直接融資的規(guī)模,通過政策性銀行配合國家的宏觀產(chǎn)業(yè)目標(biāo),避免貨幣政策的不平衡性的局限。在投資方向上,政策性貸款主要投向國家重點(diǎn)扶植發(fā)展的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和新興產(chǎn)業(yè),體現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的取向。另一方面,要實(shí)現(xiàn)財(cái)政投融資方式的多元化。在融資方式上可通過吸收社會(huì)保障體系的閑置資金向郵政儲(chǔ)蓄系統(tǒng)借款,在國內(nèi)金融市場發(fā)行國債或地方債,向國際金融機(jī)構(gòu)或外國政府借款等方式籌集資金。在投資方式上應(yīng)對(duì)一些前景看好而且安全可靠的大型建設(shè)項(xiàng)目,特別是一些傳統(tǒng)上由國有資本壟斷、現(xiàn)在已對(duì)外資開放的項(xiàng)目,對(duì)民間資本開放,同時(shí)這種開放也有利于引導(dǎo)民間藏匯的使用?？傮w來說,財(cái)政政策要在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長、優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和調(diào)節(jié)收入分配方面發(fā)揮重要作用,而貨幣政策則須在保持幣值穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)總量平衡方面發(fā)揮重要作用。
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【關(guān)鍵詞】外匯儲(chǔ)備；規(guī)模管理；結(jié)構(gòu)管理
一、外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模管理的研究現(xiàn)狀
1.國外研究現(xiàn)狀
國外對(duì)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模管理的研究最早是由美國的經(jīng)濟(jì)學(xué)家特里芬（Triffin）提出的。特里芬（1960）在研究外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模管理時(shí)提出了儲(chǔ)備―進(jìn)口比例（R/M）法，認(rèn)為：適度的外匯儲(chǔ)備規(guī)模一般應(yīng)該為該國進(jìn)出口貿(mào)易額的20%～40%左右。20世紀(jì)70年代后，對(duì)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的研究主要是利用成本―收益法和回歸分析法。Heller（1966）、Clark（1970）利用成本―收益法建立相應(yīng)的實(shí)證模型對(duì)各主要發(fā)達(dá)國家進(jìn)行了研究，Agarwal（1976）將研究擴(kuò)展到發(fā)展中國家，M.A.Iyoha（1976）將研究的對(duì)象轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)發(fā)展逐步加快的發(fā)展中國家。在R/M法基礎(chǔ)上，貨幣主義學(xué)派的Johnson和Brown等經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出了貨幣供應(yīng)量決定論，認(rèn)為一國外匯儲(chǔ)備的需求取決于該國內(nèi)貨幣供應(yīng)量的增減。20世紀(jì)70年代的中后期，部分經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出了定性分析法，Carbaugh（1977）和Fan（1978）認(rèn)為一國外匯儲(chǔ)備的規(guī)模受到諸多因素的影響，不僅包括經(jīng)濟(jì)因素，也包括一系列政治因素。20世紀(jì)80年代以后，西方主要經(jīng)濟(jì)學(xué)家根據(jù)世界上大多數(shù)國家外匯儲(chǔ)備的需求量與實(shí)際持有量不一致這一現(xiàn)實(shí)情況，對(duì)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模管理的研究開始轉(zhuǎn)向需求量與持有量不一致的非均衡模型。
2.國內(nèi)研究現(xiàn)狀
國內(nèi)關(guān)于外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模問題的研究，對(duì)于我國外匯儲(chǔ)備規(guī)模的適度與否存在著兩種完全不同的研究結(jié)論。我國部分經(jīng)濟(jì)學(xué)家通過研究認(rèn)為中國外匯儲(chǔ)備是不足的。
管于華（2002）通過對(duì)18個(gè)國家六個(gè)重要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)進(jìn)行聚類分析，得出結(jié)論：中國的外匯儲(chǔ)備低于在適度規(guī)模標(biāo)準(zhǔn)的下限。劉斌（2003）從貨幣供應(yīng)量決定理論出發(fā)對(duì)我國的外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模問題進(jìn)行研究，得出結(jié)論認(rèn)為我國外匯儲(chǔ)備是不足的，并指出在近幾年內(nèi)我國的外匯規(guī)模也很難提高到合適的水平。黃澤民（2008）通過與西方發(fā)達(dá)國家相比，中國的外匯儲(chǔ)備規(guī)模管理具有特殊性：第一是從外匯儲(chǔ)備的來源上看，它具有一定的借入儲(chǔ)備的性質(zhì)；第二是在中國的官方外匯儲(chǔ)備中包含部分民間儲(chǔ)備，在對(duì)外匯儲(chǔ)備規(guī)模是否過度的研究時(shí)考慮上述兩個(gè)因素的話，就不能將我國的外匯儲(chǔ)備規(guī)?？醋魇沁^度的。
還有部分研究學(xué)者則持有相反的研究結(jié)論，他們認(rèn)為就我國目前的外匯儲(chǔ)備規(guī)模來說不僅是充足的，甚至是外匯儲(chǔ)備規(guī)模還是過量的。郭恩才（2001）利用國際上常用的客觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)對(duì)我國相應(yīng)的指標(biāo)進(jìn)行了精確地統(tǒng)計(jì)估算，認(rèn)為與合理的儲(chǔ)備水平相比，中國的外匯儲(chǔ)備規(guī)模是屬于偏高的。朱孟楠（2006）通過與各發(fā)達(dá)國家間的對(duì)比，認(rèn)為中國外匯儲(chǔ)備絕對(duì)量太多，降低了社會(huì)資金的使用效率。者貴昌（2008）在對(duì)我國的外匯儲(chǔ)備規(guī)模適度性問題進(jìn)行測算后認(rèn)為，我國外匯儲(chǔ)備自2002年開始增長速度加劇，超額儲(chǔ)備這一問題日趨嚴(yán)重，認(rèn)為中國外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模應(yīng)控制在2500億美元左右。吳琨（2010）指出在全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的背景下，我國巨額的外匯儲(chǔ)備面臨財(cái)富縮水的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)用1994～2009年數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，驗(yàn)證我國外匯儲(chǔ)備規(guī)模過大，分析形成我國巨額外匯儲(chǔ)備的原因，并提出外匯儲(chǔ)備運(yùn)營管理的對(duì)策。
二、外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)管理的研究現(xiàn)狀
1.國外研究現(xiàn)狀
國外對(duì)于外匯儲(chǔ)備管理結(jié)構(gòu)的研究，主要是從兩方面進(jìn)行的：儲(chǔ)備貨幣幣種結(jié)構(gòu)研究和儲(chǔ)備資產(chǎn)流動(dòng)性結(jié)構(gòu)研究。H.M.Markowitz（1952）和J.Tobin（1956）在對(duì)儲(chǔ)備貨幣幣種結(jié)構(gòu)的安排進(jìn)行研究時(shí)，提出了資產(chǎn)選擇理論，認(rèn)為可以通過外匯儲(chǔ)備在不同幣種之間的分散來降低外匯儲(chǔ)備風(fēng)險(xiǎn)。Heller和Knight（1978）根據(jù)實(shí)證分析的結(jié)果認(rèn)為一國外匯儲(chǔ)備幣種安排和貿(mào)易收支結(jié)構(gòu)二者之間有著很強(qiáng)的相關(guān)性，反而與該國的宏觀經(jīng)濟(jì)總量等的關(guān)系不大。Dooley（1999）針對(duì)Heller和Knight計(jì)量模型的缺陷，利用回歸分析法建立模型考察了發(fā)展中國家外債狀況對(duì)儲(chǔ)備貨幣幣種結(jié)構(gòu)的安排的影響，認(rèn)為外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)的分配與外債支付流量、貿(mào)易流量和匯率安排具有很大的相關(guān)性。Roger（2003）認(rèn)為工業(yè)化國家的外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)變化是與外匯市場的公開市場調(diào)控密切相關(guān)的，而不是外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)組合的結(jié)果。
2.國內(nèi)研究現(xiàn)狀
在對(duì)外匯儲(chǔ)備貨幣幣種結(jié)構(gòu)安排問題的研究上，通過多年的研究，國內(nèi)學(xué)者一致認(rèn)為：一國外匯儲(chǔ)備貨幣幣種的結(jié)構(gòu)安排應(yīng)該與該國對(duì)外債務(wù)的幣種結(jié)構(gòu)是一致的，有利于避免償還風(fēng)險(xiǎn)；一國外匯儲(chǔ)備貨幣幣種的結(jié)構(gòu)應(yīng)該是多元化的有利于分散風(fēng)險(xiǎn)；一國外匯儲(chǔ)備貨幣幣種的結(jié)構(gòu)安排中的幣種應(yīng)該與該幣種在外匯市場上匯率的波動(dòng)性成反比，避免外匯資產(chǎn)價(jià)值波動(dòng)過大造成的損失。
唐國興、金艷平（1997）通過對(duì)儲(chǔ)備貨幣幣種結(jié)構(gòu)的研究發(fā)現(xiàn)，一國外債的幣種結(jié)構(gòu)、對(duì)外支付使用的主要幣種、本國貨幣在國際上的地位以及儲(chǔ)備貨幣的收益率對(duì)一國的構(gòu)成起著重要的作用，尤其是外債幣種結(jié)構(gòu)與對(duì)外支付貨幣類型。陳建國、宋鐵波（2003）對(duì)我國當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢下的幣種結(jié)構(gòu)進(jìn)行研究，認(rèn)為在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易發(fā)展水平下，我國的幣種結(jié)構(gòu)應(yīng)該大致為美元、日元、歐元與英鎊的比例為5:2:2:1。許婕穎（2008）根據(jù)理論與實(shí)證研究，認(rèn)為美元、日元、歐元和英鎊四種儲(chǔ)備貨幣的組合是最理想的儲(chǔ)備貨幣幣種結(jié)構(gòu)安排，并提出了四種儲(chǔ)備貨幣的比例安排?？琢⑵剑?009）以馬柯維茲資產(chǎn)組合理論為基礎(chǔ)，結(jié)合海勒―奈特模型和杜利模型，對(duì)影響儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)的因素進(jìn)行全面系統(tǒng)的分析，提出了中國當(dāng)前合理的儲(chǔ)備幣種權(quán)重。熊莉群（2010）從外匯儲(chǔ)備的來源結(jié)構(gòu)，幣種結(jié)構(gòu)和期限結(jié)構(gòu)對(duì)我國的外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析，進(jìn)而得出外匯結(jié)構(gòu)問題的負(fù)面影響，針對(duì)這些問題筆者提出合理應(yīng)用外匯儲(chǔ)備的對(duì)策建議。
參考文獻(xiàn)
論文關(guān)鍵詞：輸入型通貨膨脹，大宗初級(jí)產(chǎn)品，美元貶值，人民幣國際化
一、2007-2008年我國輸入型通貨膨脹概況
2007年開始，中國的消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)(CPI)就在一直高位運(yùn)行，從年初的2.2%上升到當(dāng)年12月份的6.5%，然后又上升到2008年2月的8.7%；隨后CPI一路下滑，降到7月6.3%，最后12月降到1.2%[2]，形成一個(gè)從上升、高峰、再到下降、消失的完整過程。
而同一時(shí)期，世界上石油、糧食、鐵礦石等大宗初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格在飄升。2008年7月，世界石油價(jià)格暴漲至創(chuàng)紀(jì)錄的歷史高點(diǎn)147美元。糧食、鐵礦石等其它我國大宗進(jìn)口資源的價(jià)格也經(jīng)歷了類似的過程。而我國又是這些資源性商品的進(jìn)口大國，石油、鐵礦石一半以上需要進(jìn)口，糧食中的大豆更是90%依賴進(jìn)口，通過國際貿(mào)易使通貨膨脹傳入我國，并對(duì)國民經(jīng)濟(jì)造成傷害。
二、我國輸入型通貨膨脹的傳導(dǎo)路徑分析
關(guān)于輸入型通貨膨脹的概念，學(xué)術(shù)界至今尚無定論。一般是指：在開放經(jīng)濟(jì)中，國際市場價(jià)格上漲和國際資本流入規(guī)模過大，導(dǎo)致進(jìn)口商品成本上升和國內(nèi)貨幣供給被迫增加，進(jìn)而引發(fā)國內(nèi)市場價(jià)格普遍、持續(xù)上漲的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。本文主要分析由于國際大宗初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格上漲導(dǎo)致我國出現(xiàn)的輸入型通貨膨脹。
一般而言，國際市場初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格上漲，首先推動(dòng)我國原材料、材料、動(dòng)力購進(jìn)價(jià)格指數(shù)的上漲，然后引起工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)即工的上漲國際貿(mào)易論文，最后再傳導(dǎo)至居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)，從而引起物價(jià)的全面上漲。2007年初級(jí)品進(jìn)口中，非食用原料和燃料等生產(chǎn)原料比重占91.67%，這些產(chǎn)品進(jìn)口價(jià)格變化必然改變國內(nèi)廠商的生產(chǎn)要素價(jià)格和生產(chǎn)成本，表現(xiàn)為國內(nèi)工業(yè)品出廠價(jià)格的變化，并最終間接影響居民消費(fèi)價(jià)格水平。
以石油為例，由于石油是基礎(chǔ)能源產(chǎn)品，是工業(yè)交通的血液，被譽(yù)為“黑色黃金”。隨著國際原油價(jià)格的上漲，導(dǎo)致國內(nèi)成品油價(jià)格的上漲，又引起國內(nèi)交通運(yùn)輸、用油工業(yè)品以及居民燃?xì)鈨r(jià)格的上漲；有機(jī)化工產(chǎn)品價(jià)格的上漲則與國際原油價(jià)格同步，隨著有機(jī)化工產(chǎn)品價(jià)格的上漲，其下游的塑料、橡膠和化纖等工業(yè)中間品的價(jià)格也進(jìn)一步上升，并由此一步一步向下傳導(dǎo)，最終引起整個(gè)社會(huì)價(jià)格總水平的上升論文開題報(bào)告范例。
三、國際大宗初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格上漲的原因分析
世界上石油、糧食、鐵礦石等大宗初級(jí)產(chǎn)品除了受自然條件、資源稟賦等因素限制外，由于其以美元計(jì)價(jià)，在世界流動(dòng)性過剩、美元貶值以及受次貸危機(jī)影響金融資產(chǎn)接連發(fā)生危機(jī)的背景下，世界大宗商品被賦予了金融投機(jī)以及資產(chǎn)儲(chǔ)備功能，從而導(dǎo)致這些商品價(jià)格出現(xiàn)大幅度上漲的態(tài)勢。
美國次貸危機(jī)發(fā)生后，放任美元貶值，通過貿(mào)易逆差向全球輸出大量美元，成為全球貨幣的“供鈔機(jī)”，造成世界范圍內(nèi)貨幣供應(yīng)過多、流動(dòng)性過剩，國際市場石油、原材料、糧食等大宗商品價(jià)格持續(xù)上漲，形成全球性通貨膨脹。衡量美元強(qiáng)弱的指標(biāo)美元指數(shù)在此期間發(fā)生了巨大波動(dòng)，美元指數(shù)的上升說明美元升值，以美元計(jì)價(jià)的商品價(jià)格下跌，反之則貶值，商品價(jià)格上漲。美元指數(shù)由2006年9月1日的85.67一直下跌至2008年3月7日創(chuàng)73.11歷史低位，在此期間，國際大宗初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格急劇上漲[3]。
四、對(duì)策分析
通過分析，我們發(fā)現(xiàn)，此輪輸入型通貨膨脹，與美國的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)問題及其“以鄰為壑”的匯率政策是分不開的。這些政策給全球帶來巨大災(zāi)難，但各國也沒能牽制美國，隨著國際金融危機(jī)的爆發(fā)，美國實(shí)施了新一輪的定量寬松貨幣政策，向世界輸入大量的美元，助推國際大宗初級(jí)產(chǎn)品的價(jià)格屢創(chuàng)歷史新高。據(jù)報(bào)道國際貿(mào)易論文，為刺激經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)計(jì)劃在近期推出第二輪定量寬松政策，將造成美元進(jìn)一步貶值。
因此，治理輸入型通貨膨脹，除了配合使用相應(yīng)的財(cái)政和貨幣政策外，我們應(yīng)從問題的根源出發(fā)，即美元這種主權(quán)貨幣既是國際儲(chǔ)備貨幣又是大宗初級(jí)產(chǎn)品的計(jì)價(jià)貨幣還是國際貿(mào)易結(jié)算貨幣，美國對(duì)經(jīng)濟(jì)失衡的匯率調(diào)整是無效的，因?yàn)槎鄶?shù)國家貨幣都以該國貨幣為參照。為解決經(jīng)濟(jì)問題而制定的政策必將對(duì)美元的幣值變化產(chǎn)生影響，并最終影響到大宗初級(jí)產(chǎn)品的價(jià)格。為此，各國應(yīng)積極加強(qiáng)經(jīng)濟(jì)政治合作，協(xié)調(diào)財(cái)政和貨幣政策，避免出現(xiàn)“以鄰為壑”的政策出現(xiàn)；同時(shí)還應(yīng)創(chuàng)造一種與主權(quán)國家脫鉤、并能保持幣值長期穩(wěn)定的國際儲(chǔ)備貨幣，從而避免主權(quán)信用貨幣作為儲(chǔ)備貨幣的內(nèi)在缺陷；最后，還應(yīng)適時(shí)的將大宗初級(jí)產(chǎn)品以這種國際儲(chǔ)備貨幣計(jì)價(jià)。對(duì)我國而言，應(yīng)抓住機(jī)遇，積極推進(jìn)人民幣的國際化進(jìn)程，首先推動(dòng)人民幣成為國際結(jié)算貨幣，這樣我們既可以降低以美元等貨幣結(jié)算的匯率風(fēng)險(xiǎn)，還可以減少以美元等國際貨幣的外匯儲(chǔ)備，降低國際通貨膨脹通過貨幣途徑傳遞的幾率。
