時(shí)間：2023-06-05 15:34:45
序論：在您撰寫(xiě)投資規(guī)模分析時(shí)，參考他人的優(yōu)秀作品可以開(kāi)闊視野，小編為您整理的7篇范文，希望這些建議能夠激發(fā)您的創(chuàng)作熱情，引導(dǎo)您走向新的創(chuàng)作高度。
適度投資規(guī)模的理論標(biāo)準(zhǔn)
眾所周知，投資增加促使經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，同時(shí)又引起經(jīng)濟(jì)關(guān)系的一系列變化，從這個(gè)意義上講，適度投資規(guī)模從理論上應(yīng)服從于整體宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。即實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)、物價(jià)穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)和國(guó)際收支平衡。然而在經(jīng)濟(jì)實(shí)踐中，這些客觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)往往是相互矛盾的:協(xié)調(diào)宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)之間矛盾的宏觀政策是采取適當(dāng)?shù)呢?cái)政政策與貨幣政策，通過(guò)對(duì)需求的調(diào)整來(lái)達(dá)到總供給與總需求的平衡。
在我國(guó)長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)實(shí)踐中，上述宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)之間的矛盾具體表現(xiàn)在3個(gè)方面:(1)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的客觀需求與投資增加有限之間的矛盾;(2)現(xiàn)實(shí)資源未實(shí)現(xiàn)優(yōu)化配置與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整之間的矛盾;(3)地區(qū)之間發(fā)展不平衡的矛盾。要解決.以上矛盾，從長(zhǎng)遠(yuǎn)的角度來(lái)看，主要是通過(guò)擴(kuò)大投資規(guī)模來(lái)達(dá)到協(xié)調(diào)的目的，這就不得不從理論上對(duì)適度投資規(guī)模的標(biāo)準(zhǔn)加以限定。勵(lì)以寧教授在《社會(huì)主義政治經(jīng)濟(jì)學(xué)》中對(duì)合理投資的理論描述可作為適度投資規(guī)模的理論標(biāo)準(zhǔn)。具體描述如下:“就投資在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、防止物價(jià)劇烈波動(dòng)，提供較多就業(yè)機(jī)會(huì)，提高勞動(dòng)者的實(shí)際收入水平，維持國(guó)際收支平衡等方面的作用而言，投資之后，至少其中有一個(gè)方面的情況比過(guò)去好轉(zhuǎn)，而沒(méi)有一個(gè)方面的情況比過(guò)去惡化，那么這樣的投資就是合理投資”。
這一描述更多的是側(cè)重于某項(xiàng)投資目標(biāo)的合理性。要把這個(gè)合理性作為適度投資規(guī)模的理論標(biāo)準(zhǔn)，還需要回答一個(gè)重要問(wèn)題，即用什么來(lái)衡量“至少有一個(gè)方面的情況比過(guò)去好轉(zhuǎn)，而沒(méi)有一個(gè)方面的情況比過(guò)去惡化”呢?這就涉及到適度投資規(guī)模的實(shí)際標(biāo)準(zhǔn)問(wèn)題。
適度投資規(guī)模的實(shí)際標(biāo)準(zhǔn)
適度投資規(guī)模的實(shí)際標(biāo)準(zhǔn)，具體表現(xiàn)在以下6個(gè)方面。
一一國(guó)民經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)能力有所增加，實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率比上年有所提高或?qū)嶋H經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率略有降低(在l個(gè)百分點(diǎn)左右)，而不出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)
衡量實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的標(biāo)志主要是GNP增長(zhǎng)率、國(guó)民收入增長(zhǎng)率和國(guó)民經(jīng)濟(jì)主要部門(mén)產(chǎn)值的實(shí)際增長(zhǎng)率。從長(zhǎng)期趨勢(shì)來(lái)看，我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)率是穩(wěn)步上升的，而投資規(guī)模也大致保持同樣的增長(zhǎng)趨勢(shì)。
一一國(guó)民經(jīng)濟(jì)不出現(xiàn)劇烈波動(dòng)
國(guó)民經(jīng)濟(jì)的劇烈波動(dòng)對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的協(xié)調(diào)穩(wěn)定發(fā)展危害甚大，而引起這一劇烈波動(dòng)的首要因素，是投資規(guī)模的劇烈波動(dòng)。
建國(guó)以來(lái)，我國(guó)曾有幾個(gè)時(shí)期投資規(guī)模出現(xiàn)過(guò)很大的波動(dòng)，相應(yīng)地國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也大致呈現(xiàn)相同的波動(dòng)趨勢(shì)。實(shí)踐已反復(fù)證明投資規(guī)模的急劇膨脹和大幅度壓縮，必然導(dǎo)致國(guó)民經(jīng)濟(jì)的大起大落，協(xié)調(diào)穩(wěn)定發(fā)展的目標(biāo)也難以實(shí)現(xiàn)。
一一積累與消費(fèi)比例關(guān)系協(xié)調(diào)，人民生活水平穩(wěn)步提高
固定資產(chǎn)投資主要來(lái)源于國(guó)民收入中的積累，而積累與消費(fèi)的比例關(guān)系在國(guó)民收入水平一定的條件下已大體上決定了投資的規(guī)模，因此，積累率的高低是衡量投資規(guī)模是否適度的一個(gè)重要標(biāo)志。
筆者認(rèn)為，合理積累率的確定，要把保證原有人口和新增人口當(dāng)前消費(fèi)水平不降低作為積累的最高限，把新增人口的就業(yè)所需平均資金裝備作為積累的最低限。要從各個(gè)時(shí)期的具體情況出發(fā)，在上述積累的最高限和最低限之間確定一個(gè)適度的積累率，以保證從長(zhǎng)期累計(jì)來(lái)看的最優(yōu)速度和人民的最大消費(fèi)。
一一經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)合理化
投資對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響的表現(xiàn)是，一國(guó)現(xiàn)存的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不但從總量上決定著投資率的高低，還從流量上決定著投資在各個(gè)部門(mén)的分配比例。即投資結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的關(guān)系是:一國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)對(duì)其投資總量和投資結(jié)構(gòu)起決定作用，投資總量和投資結(jié)構(gòu)反過(guò)來(lái)強(qiáng)有力地影響著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。因此，適度的投資規(guī)模不僅是總量概念，更重要的是結(jié)構(gòu)概念。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)是否合理也就成了衡量適度投資規(guī)模的重要標(biāo)志之一。
一一財(cái)政、信貸、外匯和物資基本平衡
財(cái)政信貸政策強(qiáng)有力地影響著投資規(guī)模。在其他方面投入總量不變的情況下，投資過(guò)大，必然造成財(cái)政赤字，信貸逆差，物資也難以平衡，在對(duì)外開(kāi)放的情況下，過(guò)多的引進(jìn)外資和擴(kuò)大國(guó)際信貸規(guī)模，也影響國(guó)際收支平衡。因此，_L述四大平衡是衡量投資規(guī)模是否適度的又一重要標(biāo)志。理論界曾有一種觀點(diǎn)，認(rèn)為赤字無(wú)害、通脹有益，因而主張擴(kuò)大投資，刺激需求.引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。其結(jié)果是事與愿違。從國(guó)力論的理論出發(fā)，從國(guó)民經(jīng)濟(jì)宏觀運(yùn)行的平衡出發(fā)，四大平衡仍是國(guó)民經(jīng)濟(jì)綜合平衡的最終體現(xiàn)，因此也是適度投資規(guī)模的一個(gè)標(biāo)志。
一一投資效果不斷提高
一、Excel分析投資時(shí)機(jī)
投資時(shí)機(jī)問(wèn)題實(shí)質(zhì)就是尋求生產(chǎn)要素組合在什么時(shí)候最為合適的問(wèn)題。投資項(xiàng)目決策的一般法則是凈現(xiàn)值最大的方案即為最佳方案。
[例1]某公司計(jì)劃一次性投資某項(xiàng)目，要么是現(xiàn)在就投資進(jìn)行開(kāi)發(fā)，要么只能在3年后再投資開(kāi)發(fā)。建設(shè)周期均需一年，一年后即可正式營(yíng)運(yùn)，營(yíng)運(yùn)期都為3年。若現(xiàn)在進(jìn)行投資，則固定資產(chǎn)折舊按平均年限法計(jì)提；若3年后進(jìn)行投資，則固定資產(chǎn)折舊可享受加速折舊(按年數(shù)總和法)的稅收待遇。投資時(shí)間不同，相應(yīng)設(shè)備價(jià)值及其生產(chǎn)效能不同，年付現(xiàn)運(yùn)行成本不同，同時(shí)市場(chǎng)銷(xiāo)售價(jià)格和銷(xiāo)售量也有所不同，具體資料見(jiàn)表1。
在表1所示的Excel工作表中，定義并錄入相應(yīng)計(jì)算公式。
(1)定義現(xiàn)在進(jìn)行投資的計(jì)算公式如下：
銷(xiāo)售收入計(jì)算公式：F4＝$B$7*$B$8，拖動(dòng)F4單元格右下角的填充柄至H4單元格，得到G4、H4單元格公式，即：G4＝$B$7?$B$8，H4＝$B$7*$B$8。使用絕對(duì)地址符$是為了公式復(fù)制的需要。在下面列出的公式中，G列、H列中的有關(guān)公式可通過(guò)自動(dòng)填充技術(shù)快速實(shí)現(xiàn)公式的定義。定義付現(xiàn)成本取數(shù)公式：F5＝$B$9，G5＝$B$9，H5＝$B$9。如果存在銷(xiāo)售收入逐年增長(zhǎng)或付現(xiàn)成本逐年下降的變化，可以相應(yīng)設(shè)計(jì)公式，實(shí)現(xiàn)快速計(jì)算。如銷(xiāo)售收入逐年環(huán)比增長(zhǎng)10％，則G4＝F4*(1＋10％)，H4＝G4*(1＋10％)。
折舊計(jì)算公式：F6＝SLN($B$3，$B$5，$B$4)，G6＝SLN($B$3，$B$5，$B$4)．H6＝SLN($B$3，$B$5，$B$4)
稅前利潤(rùn)計(jì)算公式：FT＝F4-F5-F6,GT＝G4-G5-G6,H7＝H4-H5-H6
所得稅計(jì)算公式：F8＝FT*$B$10，G8＝G7*$B$10，H8＝H7*$B$10
凈利潤(rùn)計(jì)算公式：F9＝F7-F8，G9＝G7-G8，H9＝H7-H8
凈現(xiàn)金流量計(jì)算公式：F10＝F9＋F6，G10＝-G9＋G6，H10＝H9＋H6
現(xiàn)在進(jìn)行投資方案的凈現(xiàn)值計(jì)算公式：F11＝NPV(B6,E10H10)＋D10
(2)定義3年后進(jìn)行投資的計(jì)算公式如下：
銷(xiāo)售收入計(jì)算公式：F14＝$B$17*$B$18，G14＝$B$17*$B$18，H14＝$B$17*$B$18
付現(xiàn)成本取數(shù)公式：F15＝$B$19，G15＝$B$19，H15＝$B$19
折舊公式：F16＝SYD($B$13,$B$15,$B$14,1)，G16＝SYD($B$13,$B$15,$B$14,2)，H16＝SYD($B$13,$B$15,$B$14,3)
稅前利潤(rùn)計(jì)算公式：F17＝F14-F15-F16，G17＝G14-G15-G16，H17＝H14-H15-H16
所得稅計(jì)算公式：F18＝F17*$B$20，G18＝G17*$B$20，H18＝H17*$13520
凈利潤(rùn)計(jì)算公式：F19＝F17-F18，G19＝-G17-G18，H19＝-H17-H18
凈現(xiàn)金流量計(jì)算公式：F20＝F19＋F16，G20＝G19＋G16，H20＝H19＋H16
3年后進(jìn)行投資方案的凈現(xiàn)值計(jì)算公式：F21＝NPV(B16,E20：H20)＋D20
(3)自動(dòng)顯示決策分析結(jié)果的公式。F22＝IF(AND(F11>0，F(xiàn)21>0)，IF(F11>F21，“現(xiàn)在投資有利”，“3年后投資有利”)，IF(F11＞0，“現(xiàn)在投資有利”，IF(F21＞O，“3年后投資有利”，“現(xiàn)在投資和3年后投資都不利”)))，其執(zhí)行過(guò)程為：如果兩個(gè)方案的凈現(xiàn)值都為正值，那么凈現(xiàn)值最大的方案為最優(yōu)方案；如果兩個(gè)方案的凈現(xiàn)值為一正一負(fù)，那么凈現(xiàn)值為正的方案為最優(yōu)方案；如果兩個(gè)方案的凈現(xiàn)值都為負(fù)值，那么兩個(gè)方案都不可行。表1計(jì)算結(jié)果表明“3年后投資有利”。利用本模型的設(shè)計(jì)思路，結(jié)合相應(yīng)實(shí)際情況進(jìn)行改造，可以進(jìn)一步對(duì)不同條件下的投資項(xiàng)目進(jìn)行分析。
二、Excel確定最佳投資規(guī)模
如果企業(yè)經(jīng)濟(jì)規(guī)模擴(kuò)大后導(dǎo)致單位產(chǎn)品成本下降，則投資規(guī)模是經(jīng)濟(jì)的，反之就不經(jīng)濟(jì)。在銷(xiāo)售收入水平一定的情況下，透過(guò)成本與規(guī)模經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系，利用成本分析法可以選擇合適的經(jīng)濟(jì)規(guī)模。
[例2]謀企業(yè)計(jì)劃建設(shè)年產(chǎn)量300萬(wàn)噸的化工廠，具體可采用的投資方案如下：方案l：分散布點(diǎn)，建設(shè)6個(gè)年產(chǎn)量50萬(wàn)噸的工廠；方案2：分散布點(diǎn)，建設(shè)3個(gè)年產(chǎn)量100萬(wàn)噸的工廠；方案3：分散布點(diǎn)，建設(shè)2個(gè)年產(chǎn)量150萬(wàn)噸的工廠；方案4：集中建廠，建設(shè)1個(gè)年產(chǎn)量為300萬(wàn)噸的工廠。各方案的有關(guān)資料見(jiàn)表2，假設(shè)不同方案下的產(chǎn)品銷(xiāo)售收入水平一致，根據(jù)資料確定最佳投資經(jīng)濟(jì)規(guī)模方案。
由于投資規(guī)模不同，成本費(fèi)用會(huì)產(chǎn)生差異，有的原材料運(yùn)輸成本高，有的銷(xiāo)售運(yùn)輸費(fèi)用高，有的生產(chǎn)間接費(fèi)用高，因此僅憑某一項(xiàng)指標(biāo)數(shù)據(jù)，還無(wú)法直接判斷哪一種投資模式較好。在產(chǎn)品銷(xiāo)售收入水平一致的情況下，可以對(duì)不同的投資模式(工廠布點(diǎn)方案)下的總成本進(jìn)行權(quán)衡分析，以總成本最低的方案為最佳。
【關(guān)鍵詞】投資 投資率 投資貢獻(xiàn)率 投資效果系數(shù)
河南省投資規(guī)模、結(jié)構(gòu)以及效益的現(xiàn)狀和特點(diǎn)
縱向分析考量，成績(jī)斐然。首先，投資增長(zhǎng)保持強(qiáng)勁勢(shì)頭，總量規(guī)模不斷擴(kuò)大。近年來(lái)，河南省經(jīng)濟(jì)社會(huì)快速發(fā)展，固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)保持強(qiáng)勁、總量規(guī)模不斷擴(kuò)大。全省全社會(huì)固定資產(chǎn)投資先后跨過(guò)千億元臺(tái)階，2012年達(dá)到21761.54億元，增速快于同時(shí)期全國(guó)平均水平。其次，投資增長(zhǎng)的自主性及投資主體的多元化明顯增強(qiáng)。近年來(lái)，河南省投資增長(zhǎng)的自主性明顯增強(qiáng)，國(guó)有及國(guó)有控股投資占比逐年下降，民間投資比重逐年上升，港澳臺(tái)及外商投資規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)大。據(jù)資料顯示，到2011年，在河南省全社會(huì)固定資產(chǎn)投資中，民間投資占全部投資的比例達(dá)到79.6%，民間投資占整個(gè)投資的比例達(dá)到四分之三強(qiáng)，這也說(shuō)明近年來(lái)全省投資增長(zhǎng)的自主性有了明顯增強(qiáng)。最后，投資對(duì)河南省經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率不斷提高。隨著投資總量規(guī)模不斷增長(zhǎng)，投資對(duì)河南省經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率不斷提高，能源、水利、交通等得到了長(zhǎng)足發(fā)展，基礎(chǔ)設(shè)施得到了較大改善，為經(jīng)濟(jì)社會(huì)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展積累了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。資料顯示，投資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率由2005年的68.3%逐年上升，到2011年達(dá)到82.0%。
橫向?qū)Ρ妊芯?，?wèn)題仍然很多。首先，人均投資規(guī)模與河南省經(jīng)濟(jì)大省地位不相稱(chēng)。截至2012年，河南省常住人口居全國(guó)第3位，占全國(guó)總?cè)丝诘?.0%左右；經(jīng)濟(jì)總量居全國(guó)第5位，占全國(guó)總量的5.3%；全社會(huì)固定資產(chǎn)投資總量居全國(guó)第3位，占全國(guó)總量的6.0%，從總量規(guī)模上看，河南省投資規(guī)模與其人口總量、經(jīng)濟(jì)總量等指標(biāo)基本相當(dāng)。但是，從人均水平上看，2011年，河南省人均投資額為14816元，比全國(guó)平均投資額18004元少3188元，為全國(guó)平均水平的82.3%。以上數(shù)字表明，從人均投資規(guī)模角度來(lái)衡量，河南不但與部分東部沿海省份有相當(dāng)?shù)牟罹?，而且與全國(guó)平均水平、中部其他省份亦有不小的距離。其次，投資效益整體不高。很長(zhǎng)一個(gè)時(shí)期以來(lái)，由于輕效益重投入現(xiàn)象的存在，部分固定資產(chǎn)投資未能得到充分有效利用，致使河南投資效益整體水平受到嚴(yán)重影響。投資效益可用投資彈性系數(shù)來(lái)進(jìn)行衡量，投資彈性系數(shù)是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)速度與投資需求增長(zhǎng)速度之比，河南投資彈性系數(shù)從2005年開(kāi)始低于全國(guó)平均水平，整體上呈下滑趨勢(shì)。最后，投資結(jié)構(gòu)不盡合理。從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)來(lái)看，近年來(lái)，伴隨著對(duì)“三農(nóng)”問(wèn)題的高度重視，河南省第一產(chǎn)業(yè)投資快速增長(zhǎng)，但是，從不同產(chǎn)業(yè)投資的比重來(lái)看，2011年河南第一產(chǎn)業(yè)投資占全社會(huì)投資的比重僅為5.0%，比例明顯偏低。而自2005年以來(lái)，河南第二產(chǎn)業(yè)投資呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)，第二產(chǎn)業(yè)投資占全社會(huì)投資的比重由2005年的45.0%提高到2011年的49.7%，但是，第二產(chǎn)業(yè)投資快速擴(kuò)張主要還是依賴(lài)能源、原材料工業(yè)投資的快速增長(zhǎng)，以及食品加工和食品制造、造紙及紙制品業(yè)、非金屬礦物制品業(yè)等傳統(tǒng)加工工業(yè)投資的快速增長(zhǎng)。
河南省投資適度規(guī)模的判定和測(cè)算
河南投資增長(zhǎng)的適度投資優(yōu)先率判斷。根據(jù)投資優(yōu)先原則，投資增長(zhǎng)必須優(yōu)先于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)才能夠促進(jìn)一個(gè)地區(qū)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的快速發(fā)展。近年來(lái)，河南投資增長(zhǎng)優(yōu)先經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最高點(diǎn)出現(xiàn)在2007年，投資增長(zhǎng)優(yōu)先經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)21.0個(gè)百分點(diǎn)，最低點(diǎn)出現(xiàn)在2010年，投資增長(zhǎng)優(yōu)先經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)8.5個(gè)百分點(diǎn)。與全國(guó)平均水平相比“十一五”時(shí)期，全國(guó)投資增長(zhǎng)優(yōu)先經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)年均為15.1百分點(diǎn)，河南較之高2.6個(gè)百分點(diǎn)?？紤]到2007年河南人均GDP突破2500美元，河南已進(jìn)入了一個(gè)新的發(fā)展階段，產(chǎn)業(yè)升級(jí)、居民消費(fèi)的步伐將進(jìn)一步加快，這一階段經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展對(duì)投資的需求仍然較強(qiáng)，因此，未來(lái)幾年河南投資增長(zhǎng)領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)以13～20個(gè)百分點(diǎn)左右為宜，即這一階段投資的年均增長(zhǎng)率大約在22%～29%的區(qū)間運(yùn)行較為合理。
河南投資增長(zhǎng)的適度投資率判斷。根據(jù)投資適度性原則：投資率過(guò)高或過(guò)低都不利于一個(gè)地區(qū)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)、穩(wěn)定增長(zhǎng)。近年來(lái)，河南在消費(fèi)、投資、凈出口上均實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)，但增長(zhǎng)并不均衡，整體上看，近年來(lái)河南投資增長(zhǎng)快于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和消費(fèi)增長(zhǎng)，投資率呈現(xiàn)逐年上升態(tài)勢(shì)。就投資增長(zhǎng)來(lái)看，近年來(lái)河南投資率的變化與全國(guó)大體一致，呈現(xiàn)逐年升高的趨勢(shì)，2006年河南投資率為48.5%，以后逐年提高，2011年河南投資率達(dá)到68.0%。投資率的上升反映了河南工業(yè)化、城鎮(zhèn)化進(jìn)程對(duì)投資的巨大需求，有其一定的合理性和積極意義。
結(jié)合當(dāng)前河南所處的發(fā)展階段和實(shí)際，可以初步得出如下結(jié)論：河南的投資率在近幾年不斷上升，并且在未來(lái)一段時(shí)期內(nèi)仍將繼續(xù)保持在較高的水平上運(yùn)行，考慮到河南消費(fèi)率有整體下降的趨勢(shì)，并且在短時(shí)期內(nèi)不會(huì)有太大變動(dòng)，借鑒國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)體發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，基本上確定未來(lái)幾年河南的投資率保持在50%～60%左右比較符合河南實(shí)際。
河南省投資效益的測(cè)算和評(píng)價(jià)
投資率、投資貢獻(xiàn)率的比較和評(píng)價(jià)。近年來(lái)全國(guó)平均投資率緩慢上升，而同期河南投資率則出現(xiàn)“快速上升、明顯高于全國(guó)平均水平”。在2009年～2011年，河南投資率出現(xiàn)快速攀升，與全國(guó)平均水平相比明顯偏高。偏高的投資率或許下一步會(huì)對(duì)河南經(jīng)濟(jì)快速健康增長(zhǎng)帶來(lái)一定程度的制約。
伴隨著河南投資率的快速攀升，近年來(lái)，河南投資增長(zhǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率也在不斷提高。2005年，河南投資貢獻(xiàn)率為68.3%，同期全國(guó)平均水平為39.0%，2009年達(dá)到90.6%，2010年則回落到80.4%。剔除2009年的異常值，近年來(lái)，河南投資貢獻(xiàn)率均位于80.0%之上，與此同時(shí)，全國(guó)投資增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率在2008年之前，均位于50.0%之內(nèi)。綜合比較河南投資率和投資貢獻(xiàn)率的動(dòng)態(tài)變化趨勢(shì)，以及投資率與投資貢獻(xiàn)率二者之間的關(guān)系，可以得出以下幾點(diǎn)結(jié)論：第一，目前河南經(jīng)濟(jì)發(fā)展仍然是典型的投資驅(qū)動(dòng)型經(jīng)濟(jì)，快速的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍依靠的是大量的資本投入；第二，從動(dòng)態(tài)上看，河南經(jīng)濟(jì)發(fā)展由粗放型向集約型方式轉(zhuǎn)變已經(jīng)出現(xiàn)苗頭。
不同產(chǎn)業(yè)投資效果系數(shù)的比較與評(píng)析。分三次產(chǎn)業(yè)來(lái)看各個(gè)產(chǎn)業(yè)的投資效果，可以明顯看出：第一產(chǎn)業(yè)投資運(yùn)行效益最好，“十一五”期間河南第一產(chǎn)業(yè)平均投資效果系數(shù)為52.0%，均高于其他產(chǎn)業(yè)。但是，深入分析河南第一產(chǎn)業(yè)平均投資效果系數(shù)的變動(dòng)趨勢(shì)，可以發(fā)現(xiàn)作為政策重點(diǎn)保護(hù)的弱勢(shì)產(chǎn)業(yè)，其變動(dòng)受政策等因素影響較大。第二產(chǎn)業(yè)投資效果系數(shù)呈現(xiàn)逐漸下降的態(tài)勢(shì)。據(jù)資料顯示，河南第二產(chǎn)業(yè)的投資效果系數(shù)由2005年的67.6%下降至2011年的26.9%。第三產(chǎn)業(yè)投資效果系數(shù)整體上波動(dòng)不大，在10%～20%之間浮動(dòng)，變化相對(duì)較為平穩(wěn)。但是與各產(chǎn)業(yè)對(duì)比，河南第三產(chǎn)業(yè)投資效果系數(shù)相對(duì)偏低，2011年河南第三產(chǎn)業(yè)投資占GDP的比重為45.3%，但是第三產(chǎn)業(yè)投資效果系數(shù)只有12.1%，這說(shuō)明河南大規(guī)模的第三產(chǎn)業(yè)投資產(chǎn)出效果并不是很高。
保持河南省投資適度、合理、均衡增長(zhǎng)的對(duì)策和建議
切實(shí)加強(qiáng)項(xiàng)目?jī)?chǔ)備，依靠科學(xué)管理，保持投資的穩(wěn)步持續(xù)增長(zhǎng)。未來(lái)一個(gè)時(shí)期，在確保在建項(xiàng)目順利實(shí)施的基礎(chǔ)上，應(yīng)進(jìn)一步建立健全項(xiàng)目前期工作推進(jìn)聯(lián)動(dòng)機(jī)制，關(guān)注國(guó)家宏觀政策走向，確定一批關(guān)乎河南經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期發(fā)展的重大項(xiàng)目，做好項(xiàng)目?jī)?chǔ)備。深入研究目前世界經(jīng)濟(jì)進(jìn)入調(diào)整期的形勢(shì)，利用我國(guó)啟動(dòng)內(nèi)需的機(jī)遇，立足于為全省經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定較快增長(zhǎng)提供重要的投資支撐點(diǎn)，做好產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移工作。建立健全政府主導(dǎo)、市場(chǎng)運(yùn)作的項(xiàng)目建設(shè)管理機(jī)制，提高項(xiàng)目管理水平，規(guī)范項(xiàng)目審批程序，為項(xiàng)目建設(shè)提供良好的政策環(huán)境。建立投產(chǎn)一批、續(xù)建一批、新開(kāi)工一批、儲(chǔ)備一批的項(xiàng)目接續(xù)機(jī)制。
保持適度投資率，注重提高投資質(zhì)量和效益，處理好投資和消費(fèi)的關(guān)系。為保持河南經(jīng)濟(jì)的持續(xù)、穩(wěn)定和協(xié)調(diào)增長(zhǎng)，應(yīng)注意保持河南投資增長(zhǎng)的適度投資率和增長(zhǎng)率。目前河南需要注意的是，要防止進(jìn)入投資率越高越好的誤區(qū)，加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，既注重保持投資規(guī)模不斷加大，更注重投資質(zhì)量和投資效益，避免因?yàn)橥顿Y率過(guò)高而引起經(jīng)濟(jì)過(guò)熱、通貨膨脹等一系列問(wèn)題。
加大投資結(jié)構(gòu)調(diào)整力度，注意投資的產(chǎn)業(yè)、區(qū)域和城鄉(xiāng)結(jié)構(gòu)協(xié)調(diào)發(fā)展。依據(jù)當(dāng)前河南經(jīng)濟(jì)發(fā)展的現(xiàn)狀和特點(diǎn)，要確定投資重點(diǎn)，合理調(diào)整投資結(jié)構(gòu)。在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)上，要鞏固提高第一產(chǎn)業(yè)、優(yōu)化升級(jí)第二產(chǎn)業(yè)、加快發(fā)展第三產(chǎn)業(yè)。對(duì)于第一產(chǎn)業(yè)，要抓好農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)，適度提高第一產(chǎn)業(yè)投資比重。對(duì)于第二產(chǎn)業(yè)，在現(xiàn)有優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)的基礎(chǔ)上繼續(xù)實(shí)施重點(diǎn)投入，重點(diǎn)培養(yǎng)。同時(shí)，要限制低水平加工工業(yè)投資，壓縮資源類(lèi)投資，加強(qiáng)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資。對(duì)于第三產(chǎn)業(yè)，要加大對(duì)其投資扶持力度，通過(guò)加大服務(wù)業(yè)投資力度，促進(jìn)河南服務(wù)業(yè)水平的提高，盡快培育河南第三產(chǎn)業(yè)新的投資增長(zhǎng)點(diǎn)。在區(qū)域結(jié)構(gòu)上，應(yīng)針對(duì)當(dāng)前河南區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡的特點(diǎn)，采取針對(duì)性措施，逐步使區(qū)域投資增長(zhǎng)均衡化發(fā)展。首先，要繼續(xù)強(qiáng)化對(duì)中原城市群的投資力度；其次，要進(jìn)一步落實(shí)黃淮經(jīng)濟(jì)區(qū)的投資優(yōu)惠政策；最后，對(duì)于豫北、豫西豫西南經(jīng)濟(jì)區(qū)，也要出臺(tái)相應(yīng)的投資優(yōu)惠政策和措施，促進(jìn)其穩(wěn)步發(fā)展，以避免其成為河南經(jīng)濟(jì)發(fā)展新的塌陷帶。
房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資是指用于城市土地與房屋開(kāi)發(fā)建設(shè)的投資，它包括土地開(kāi)發(fā)投資與房屋開(kāi)發(fā)投資。20世紀(jì)90年代以來(lái)武漢市的房地產(chǎn)投資發(fā)展非常迅猛，見(jiàn)表1
表11990―2001年武漢市房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資、基本建設(shè)投資GDP及增長(zhǎng)率
資料來(lái)源：《武漢年鑒》1989年～2002年各版
從表可以看山，武漢市房地產(chǎn)投資呈現(xiàn)山如下一些特點(diǎn)：
（1）年度房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增長(zhǎng)快。1990年武漢市房地產(chǎn)投資總額僅為3.35億元，而到2001年則猛增到115.34億元，增長(zhǎng)34倍多。12年間的平均增長(zhǎng)速度為51.74%。但同期武漢市的基本建設(shè)投資額的平均增幅只為27.12%。同期的GDP平均增幅為21.6%。特別在1992年～1995年最為明顯。由此可知，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增長(zhǎng)率大大高于后兩者，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增長(zhǎng)很快。
（2）投資周期性波動(dòng)大。圖1為1990―2001年間武漢市房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資與基本建設(shè)投資及GDP增長(zhǎng)率的散點(diǎn)折線圖。我們從圖中可以看山，1990～2001年間武漢市房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資的增長(zhǎng)明顯呈現(xiàn)山一個(gè)周期波動(dòng)。1993年以前，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增長(zhǎng)很快，1990年的增幅只為-2.4%，1991年為2.1%，而到1992年，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資迅速上升，增幅上升到63.2%，到1993年增長(zhǎng)率達(dá)到極點(diǎn)，為341.4%。短短4年時(shí)間就上升了7.4倍。而在1994年以后，投資增長(zhǎng)率漸漸回落。1994年、1995年分別為131.4%、60.6%。在1996年回落得最快，只有6.2%，增幅下跌了將近10倍。到1999年房地產(chǎn)投資首次山現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)。1999年之后，房地產(chǎn)投資增幅又有增加趨勢(shì)。
二、武漢市房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資規(guī)模趨于合理
適當(dāng)和合理的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資水平，可以拉動(dòng)一國(guó)或一地區(qū)的國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。然而，房地產(chǎn)投資過(guò)度將會(huì)帶來(lái)空置房增多，銀行貸款難以收回，嚴(yán)重時(shí)，有可能引起金融風(fēng)波，具有強(qiáng)烈的副作用。而如果房地產(chǎn)投資不足，房地產(chǎn)市場(chǎng)上將出現(xiàn)供過(guò)于求的局面，人們將無(wú)法（或很難）找到適合自己的住房，從而影響人們的生活，同樣也會(huì)給國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)影響。
房地產(chǎn)投資規(guī)模是否合理，我們可以從房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資占固定資產(chǎn)投資的比重，以及房地產(chǎn)投資占GDP的比重來(lái)分析。表2表明了武漢市房地產(chǎn)投資占固定資產(chǎn)投資及GDP的比重的變化。
表2武漢市房地產(chǎn)投資與固定資產(chǎn)投資及GDP
從表2可知，1992年以前，武漢市年度房地產(chǎn)投資占年度固定資產(chǎn)投資的比重不足10%，市場(chǎng)感覺(jué)該市房地產(chǎn)投資不足。而此后該比值一直大于20%。而年度房地產(chǎn)投資與年度GDP的比值，先升后降，1992年以前均在9%以下，市場(chǎng)感覺(jué)房地產(chǎn)投資不足，房地產(chǎn)產(chǎn)品將供不應(yīng)求，而1993～1998年，該比值在8.4%-24.2%之間。在這段時(shí)間，整體上來(lái)說(shuō)，幾乎又是遞減的，但一般都小于18%。此階段由于投資放大，房地產(chǎn)產(chǎn)品將供過(guò)于求。由此本人初步估計(jì)，武漢市房地產(chǎn)投資占當(dāng)年固定資產(chǎn)投資的比重在20%-25%之間，房地產(chǎn)投資占GDP的比重在8%-15%可能是武漢市房地產(chǎn)投資比例的合理區(qū)間。由表2判斷，從年度房地產(chǎn)投資分別占年度固定資產(chǎn)投資比重及占GDP比重的角度上來(lái)說(shuō)，1993年以后，武漢市房地產(chǎn)投資規(guī)模處于投資合理區(qū)。
為了驗(yàn)證上述推斷的正確性，下面我從武漢市房屋的空置率情況的變化進(jìn)一步加以證明。
空置率用公式表示為：
房屋空置率=報(bào)告期末房屋空置面積/近三年房屋可供應(yīng)量*100%
年度房地產(chǎn)產(chǎn)品的供給即為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)年內(nèi)可供銷(xiāo)售面積。房地產(chǎn)產(chǎn)品的實(shí)際需求可以認(rèn)為就是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)年內(nèi)實(shí)際銷(xiāo)售面積，房屋空置面積就等于年內(nèi)可供銷(xiāo)售面積減去年內(nèi)實(shí)際銷(xiāo)售面積。由于房地產(chǎn)市場(chǎng)供需不均衡，無(wú)論從宏觀還是微觀分析，房地產(chǎn)空置存在有其客觀的必然性。不同國(guó)家、不同地域、不同用途的房地產(chǎn)，其空置率的變化規(guī)律是不相同的。
一個(gè)經(jīng)濟(jì)社會(huì)，房地產(chǎn)產(chǎn)品存在一定的空置面積對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)是必要的。國(guó)外研究表明，在西方發(fā)達(dá)國(guó)家，當(dāng)房屋空置率在3%以下時(shí)，買(mǎi)房人幾乎找不到符合自己需要的房屋，房地產(chǎn)產(chǎn)品供不應(yīng)求，此時(shí)市場(chǎng)上空置房屋少，市場(chǎng)呈現(xiàn)出賣(mài)方市場(chǎng)。而當(dāng)房屋空置率在3%～10%時(shí)，市場(chǎng)較為平穩(wěn)。整個(gè)市場(chǎng)供應(yīng)不顯得過(guò)剩，買(mǎi)方對(duì)房地產(chǎn)產(chǎn)品有充分的選擇余地。當(dāng)空置率大于10%時(shí)，則房地產(chǎn)產(chǎn)品逐漸顯得過(guò)剩。達(dá)到15%以上時(shí)，存在嚴(yán)重過(guò)剩。當(dāng)然，發(fā)展中國(guó)家由于經(jīng)濟(jì)不夠發(fā)達(dá)，其空置率標(biāo)準(zhǔn)與發(fā)達(dá)國(guó)家是不一樣的。一般認(rèn)為空置率在4%～6%之間是合理的。發(fā)展中國(guó)家的空置率標(biāo)準(zhǔn)可歸納為如下：
表5列出了1990年～2001年武漢市房屋空置率情況，
表4顯示，在1995年以前，武漢市房屋空置率處于空置不足區(qū)，空置率均在4%以下，各年的房屋竣工面積（小于1000萬(wàn)平方米）、房地產(chǎn)銷(xiāo)售量（小于100萬(wàn)平方米）都不是很大，房屋空置的絕對(duì)量有限。此時(shí)，房地產(chǎn)市場(chǎng)處于買(mǎi)方市場(chǎng)。在這一階段，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)一般很少關(guān)注房地產(chǎn)產(chǎn)品的功能、配套服務(wù)、小區(qū)環(huán)境等。而在1996年以后，武漢市房屋空置的絕對(duì)量逐漸擴(kuò)大，空置率也由處于不足區(qū)轉(zhuǎn)變到處于合理區(qū)間（在4～6%之間），在國(guó)家決定取消實(shí)物福利分房采取貨幣分房以來(lái)，武漢市房地產(chǎn)市場(chǎng)供需兩旺，房屋竣工面積、銷(xiāo)售面積量放大?？傊?，從空置率角度來(lái)說(shuō)，武漢市房地產(chǎn)投資規(guī)模在1996年以后達(dá)到合理區(qū)間。
這里我們會(huì)看出，從年度房地產(chǎn)投資分別占年度資產(chǎn)投資比重與占GDP比重的角度與從空置率角度推斷的武漢市房地產(chǎn)投資規(guī)模合理區(qū)間所處的年份不一致，存在時(shí)差。為什么呢？那是因?yàn)閺姆康禺a(chǎn)投資到形成房地產(chǎn)產(chǎn)品的空置需要一定的時(shí)間，這個(gè)時(shí)間大約是2-3年。由此得出，我們前面關(guān)于武漢市投資規(guī)模的推斷是正確的。
［關(guān)鍵詞] 河南 投資規(guī)模 投資結(jié)構(gòu)
從短期來(lái)看，在拉動(dòng)河南經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“三駕馬車(chē)”中，凈出口和消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的帶動(dòng)作用不可能有較大幅度提高。因此投資就成為今后相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)河南經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要推動(dòng)力。但就目前來(lái)看，河南投資不論從規(guī)模還是結(jié)構(gòu)上看都還存在一些問(wèn)題。
一、投資規(guī)模問(wèn)題――總量偏低與增速過(guò)快同時(shí)并存
1.總量偏低
十五時(shí)期是河南投資快速增長(zhǎng)的時(shí)期，特別是2004年以來(lái)，河南投資的增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)快于全國(guó)，但是從總量上來(lái)看，投資規(guī)模依然偏低?？梢詮囊韵聨讉€(gè)方面來(lái)進(jìn)行分析:
(1)2004年以前河南固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)速度長(zhǎng)期慢于全國(guó)。2004年以前，河南全社會(huì)固定資產(chǎn)投資增速除了在個(gè)別年份（如1999年、2000年等）略高于全國(guó)水平外，其余年份均低于全國(guó)水平。長(zhǎng)期投資增速上不去是河南投資總量較低的一個(gè)重要原因。
(2)河南全社會(huì)固定資產(chǎn)投資率較低。投資率是衡量投資規(guī)模的一個(gè)重要指標(biāo)，它是指一個(gè)地區(qū)全社會(huì)固定資產(chǎn)投資總量占同期GDP的比重。河南“八五”、“九五”時(shí)期投資率分別為26.7%、28.5%，全國(guó)分別為34.1%、36.0%;而浙江分別為39.5%、37.1%;廣東分別為48.2%、33.6%;可見(jiàn)，河南投資率低于全國(guó)水平，和東部一些省份相比，河南的差距就更大。進(jìn)入“十五”時(shí)期以后，由于國(guó)家西部大開(kāi)發(fā)政策的實(shí)施，帶動(dòng)了西部地區(qū)投資的發(fā)展，西部省份的投資率均達(dá)到35%以上，而河南2002年投資率為29.6%，這一投資率已經(jīng)是河南的歷史最高水平，但與全國(guó)相比，仍相差12.55個(gè)百分點(diǎn)。2003年河南投資增勢(shì)強(qiáng)勁，投資率又創(chuàng)新高，達(dá)到32.9%，但和全國(guó)的47.2%相比，仍相差14.3個(gè)百分點(diǎn)。2004年，河南投資增速遠(yuǎn)高于全國(guó)水平，但河南投資率是35.2%，全國(guó)是51.5%；2005年河南投資增速為41.3%，全國(guó)為25.8%，但就投資率來(lái)看，河南和全國(guó)仍相差7.1個(gè)百分點(diǎn)；2006年河南投資依然是飛速增長(zhǎng)，增速達(dá)到37%，遠(yuǎn)高于全國(guó)24%的增長(zhǎng)速度，但就投資率來(lái)看，河南仍低于全國(guó)5.1個(gè)百分點(diǎn)。
(3)河南人均固定資產(chǎn)投資水平低。2004年河南人均固定資產(chǎn)投資額為3189元，是全國(guó)人均投資量的59.2%，分別是浙江、江蘇、山東、廣東的24.6%、36.5%、42%和45.9%。2005年河南固定資產(chǎn)投資飛速增長(zhǎng)，人均固定資產(chǎn)投資額達(dá)到4483元，比2004年增長(zhǎng)了近1300元，但與全國(guó)人均固定資產(chǎn)投資6776元相比，差距依然很大。而浙江、江蘇、山東、廣東等東部省份的人均固定資產(chǎn)投資量分別是13581元、11693元、11399元、7567元，更是遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)河南。河南與中部六省中的其他省份相比，也只是處于中游。
(4)河南投資與GDP的總量占全國(guó)的比重不相稱(chēng)。近幾年，由于河南經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度快于全國(guó)平均增長(zhǎng)速度，河南GDP占全國(guó)的比重也不斷上升，由1998年的5.48%上升到2004年的6.46%。但與此同時(shí)，河南的投資增長(zhǎng)速度卻慢于全國(guó)平均增速，河南投資占全國(guó)投資的比重也呈不斷下降趨勢(shì)，由1998年的4.67%下降為2003年的4.19%。2004年以后，由于河南投資增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)全國(guó)，從而投資量占全國(guó)的比重也有所上升，使河南投資與GDP占全國(guó)比重背道而馳的局面有所改變，即便如此，兩者依然是不相稱(chēng)的。如果從人口、經(jīng)濟(jì)總量和投資這三者的對(duì)比來(lái)看，這種不相稱(chēng)就更明顯，2006年，河南人口居全國(guó)第一位，占全國(guó)的7.5%左右，GDP居全國(guó)第五位，占全國(guó)總量的5.95%。而全社會(huì)固定資產(chǎn)投資僅占全國(guó)的5.38%。
2.2003年以來(lái)投資增速過(guò)快
但是在注意到河南投資總量偏低的同時(shí)，也不能忽視近幾年河南固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)速度過(guò)快的問(wèn)題。2003年以來(lái)，河南每年全社會(huì)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)速度都在20%以上，2003年河南固定資產(chǎn)投資增速由2002年的11.8%一躍達(dá)26.9%。2004年以來(lái)河南投資增速更是遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)全國(guó)水平，2004至2006年全國(guó)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)速度分別是25.8%、25.7%和24%，而河南同期的固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)速度分別為34.1%、41.3%和37%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于全國(guó)水平。投資之所以能夠拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，是因?yàn)楣潭ㄙY產(chǎn)投資在建設(shè)期內(nèi)表現(xiàn)為一種單純的需求，能夠?qū)?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生一種拉動(dòng)。但是一旦固定資產(chǎn)投資建成投產(chǎn)以后，它就由單純的需求變?yōu)閱渭兊墓┙o，這時(shí)如果沒(méi)有有效需求來(lái)吸納這一增量供給，必然出現(xiàn)總供給大于總需求的失衡狀況，從而影響經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。目前之所以還沒(méi)有出現(xiàn)這種狀況，是因?yàn)楣潭ㄙY產(chǎn)投資保持了一個(gè)持續(xù)的高速增長(zhǎng)，增加的產(chǎn)能被下一輪更大規(guī)模的投資所吸納，但是受到社會(huì)資源等因素的限制，這樣一種投資增長(zhǎng)速度是不可能長(zhǎng)期維持下去的。因此，就目前來(lái)看決不能以投資總量偏低來(lái)掩蓋目前投資增長(zhǎng)速度過(guò)快的問(wèn)題。
二、投資結(jié)構(gòu)問(wèn)題分析
1.“十五”期間投資產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理
河南目前投資產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)問(wèn)題也比較突出，總的來(lái)說(shuō)是第二產(chǎn)業(yè)投資過(guò)熱，增速過(guò)快,而第一、三次產(chǎn)業(yè)投資增長(zhǎng)緩慢,特別是第一產(chǎn)業(yè)投資力度與河南農(nóng)業(yè)大省的地位不相符合。同時(shí)第二產(chǎn)業(yè)內(nèi)部不平衡問(wèn)題有所突現(xiàn)，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)投資力度過(guò)大，而高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資力度過(guò)小。
(1)河南第一產(chǎn)業(yè)投資比重較低，且下降趨勢(shì)明顯。2000年在河南全社會(huì)固定資產(chǎn)投資中第一產(chǎn)業(yè)投資占到6.97%，之后這一比重連年下降，到2005年這一比重下降到3.8%，五年間整整下降了3.17個(gè)百分點(diǎn)。分析其原因，主要是投資主體的投資積極性在絕對(duì)或相對(duì)的下降。從投資主體的角度分析，第一產(chǎn)業(yè)投資主體主要包括政府、農(nóng)村集體組織和農(nóng)戶（農(nóng)村居民個(gè)人）。就投資能力來(lái)說(shuō)，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，不論是政府還是農(nóng)村集體組織和農(nóng)戶，其投資能力在不斷地提高，這主要反映在這三類(lèi)投資主體對(duì)第一產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資的絕對(duì)量不斷增長(zhǎng)上，如財(cái)政用于農(nóng)業(yè)基本建設(shè)的資金由2000年的7億元增長(zhǎng)到2005年的17億元，農(nóng)村集體單位固定資產(chǎn)投資總量由2000年的225億元增長(zhǎng)到2005年的400億元，農(nóng)村居民個(gè)人固定資產(chǎn)投資總量由2000年的255億元，增長(zhǎng)到2005年的450億元。但是從投資積極性來(lái)看，由于第一產(chǎn)業(yè)的投入產(chǎn)出率較低，無(wú)論是政府、農(nóng)村集體組織還是農(nóng)村居民個(gè)人對(duì)農(nóng)業(yè)固定資產(chǎn)投資的積極性都在不斷下降，這一點(diǎn)可以從各投資主體投資占總投資的比重這一指標(biāo)看出。首先，政府用于農(nóng)業(yè)基本建設(shè)支出的財(cái)政資金總額在不斷增長(zhǎng)，但其占財(cái)政總支出的比重是不斷下降的，由2000年的1.60%下降到2005到的1.52%。其次，就農(nóng)村集體組織來(lái)看，雖然其固定資產(chǎn)投資額的絕對(duì)值在不斷地增長(zhǎng)，但是從其占全社會(huì)固定資產(chǎn)投資的比重來(lái)看，卻是不斷下降的，由2000年的15.2%下降到2005年的9.1%。再次，就農(nóng)村居民個(gè)人來(lái)看，其固定資產(chǎn)投資的絕對(duì)值也是在不斷地增長(zhǎng)，但是其占全社會(huì)固定資產(chǎn)投資的比重卻也是不斷下降的，由2000年的17.3%下降到2005年的10.3%，五年下降了7個(gè)百分點(diǎn)。
(2)2003年以后第二產(chǎn)業(yè)投資占總投資的比重增長(zhǎng)過(guò)快。2003年以前，第二產(chǎn)業(yè)投資占總投資的比重是一個(gè)下降的趨勢(shì)，但2003年以后第二產(chǎn)業(yè)投資卻實(shí)現(xiàn)了“爆發(fā)式”的增長(zhǎng)。2003年，在國(guó)有及其他經(jīng)濟(jì)類(lèi)型投資中，第二產(chǎn)業(yè)投資648.16億元，增長(zhǎng)63.4%;所占比重由2002年的34.6%迅速上升為2003年的41.0%。特別是隨著對(duì)能源、原材料需求的增加,基礎(chǔ)行業(yè)投資快速增長(zhǎng),如2003年河南省能源工業(yè)投資增長(zhǎng)58.1%，原材料工業(yè)投資更是增長(zhǎng)140%。2004、2005年依然保持著這種增長(zhǎng)趨勢(shì)，如2005年河南煤炭、化工、機(jī)械、食品、紡織工業(yè)投資增長(zhǎng)速度都在50%以上。但工業(yè)內(nèi)部產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)矛盾仍然比較突出，主要是高能耗行業(yè)增長(zhǎng)偏快,一般加工工業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張過(guò)快,而高附加值、高技術(shù)含量的技術(shù)升級(jí)類(lèi)投資比重偏低等。
(3)第三產(chǎn)業(yè)投資比重過(guò)低?，F(xiàn)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要特點(diǎn)是服務(wù)業(yè)所占的比重越來(lái)越高，像美國(guó)、英國(guó)、德國(guó)、日本等發(fā)達(dá)國(guó)家第三產(chǎn)業(yè)占經(jīng)濟(jì)總量的比重達(dá)到70%以上。與我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相當(dāng)?shù)耐炼洹⒂《鹊姆?wù)業(yè)在20世紀(jì)80年代后期都超過(guò)或接近GDP的50%。而我國(guó)2006年第三產(chǎn)業(yè)增加值占經(jīng)濟(jì)總量的比重只有39.5%，河南只有29.3%。河南第三產(chǎn)業(yè)的這種發(fā)展現(xiàn)狀與近幾年對(duì)第三產(chǎn)業(yè)的投資量是相關(guān)的。2003年以前第三產(chǎn)業(yè)投資比重是一個(gè)不斷上升的趨勢(shì)，但2003年由于第一產(chǎn)業(yè)和第二產(chǎn)業(yè)的投資增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于第三產(chǎn)業(yè)的投資增長(zhǎng)速度，從而使第三產(chǎn)業(yè)投資所占比重大幅度下降，由2002年的64.4%下降為2003年的57.3%，下降了7.1個(gè)百分點(diǎn)。2003年以后，由于第二產(chǎn)業(yè)投資的過(guò)快增長(zhǎng)，第三產(chǎn)業(yè)投資比重連年下降，到2005年第三產(chǎn)業(yè)投資占總投資的比重下降到51.2%，這與2002年的最高水平相比相差10多個(gè)百分點(diǎn)。
2.不同城市間三產(chǎn)投資很不均衡
河南省不同城市間三產(chǎn)發(fā)展很不均衡，從而導(dǎo)致不同城市間三產(chǎn)的投資很不均衡。有的城市服務(wù)業(yè)相對(duì)發(fā)達(dá)，投資量相對(duì)較大,如鄭州,其三產(chǎn)投資占其總投資的比重分別為:1.87%、32.47%、65.66%;有的城市工業(yè)很發(fā)達(dá)，第二產(chǎn)業(yè)投資相對(duì)較大，而一三產(chǎn)業(yè)投資相對(duì)較小，比較典型的城市是洛陽(yáng)，其三產(chǎn)投資比重分別是2.42%、51.3%、46.22%;有的城市工業(yè)不發(fā)達(dá)，投資量很小，因此一三產(chǎn)業(yè)投資量相對(duì)較大，比較典型的城市是信陽(yáng)，其三產(chǎn)投資比重分別是7.48%、22.38%、70.14%;還有的是典型的農(nóng)業(yè)城市，第一產(chǎn)業(yè)投資相對(duì)較大，二三產(chǎn)業(yè)投資量相對(duì)較小，如駐馬店三產(chǎn)投資比重分別為12.7%、32.95%、54.35%。當(dāng)然并不是說(shuō)城市產(chǎn)業(yè)發(fā)展要整齊劃一，各城市應(yīng)根據(jù)自己的比較優(yōu)勢(shì)來(lái)形成自己的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，但是還是應(yīng)注意三產(chǎn)在一定程度上的協(xié)調(diào)發(fā)展，這樣才有利于實(shí)現(xiàn)地區(qū)的最優(yōu)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。
3.投資分布不合理，投資主要集中在以鄭州為中心的工業(yè)城市圈內(nèi)
從投資的地域結(jié)構(gòu)來(lái)看，投資過(guò)于集中，如2005年河南全社會(huì)固定資產(chǎn)投資主要集中在以鄭州為中心的工業(yè)城市圈內(nèi)。其中鄭州、洛陽(yáng)、新鄉(xiāng)、焦作四個(gè)市集中了河南投資總量的43.41%。而其他14個(gè)城市投資總量只占河南投資總量的56.59%。有些市投資總量明顯偏小，幾百萬(wàn)人口的市每年才幾十個(gè)億的投資。有的市連續(xù)幾年增幅上不去。有些市投資增幅雖然不低，達(dá)到百分之四五十，但由于基數(shù)很小，總量并不大。有些市的投資基本上是高速公路形成的，其他投資比較少，工業(yè)投資更少，僅占城鎮(zhèn)投資的20%左右。
4.基礎(chǔ)設(shè)施投資仍然比較薄弱
基礎(chǔ)設(shè)施投資總量偏低，“十五”時(shí)期，河南省城鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施投資完成4325.16億元，年均增長(zhǎng)18.2%，低于城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增幅7.5個(gè)百分點(diǎn)。具體來(lái)說(shuō)，基礎(chǔ)設(shè)施投資比較薄弱主要體現(xiàn)在四個(gè)方面：一是公路。河南省十五時(shí)期公路投資總量雖然居全國(guó)第一位，但主要是高速公路投資完成的，而國(guó)省干線公路改造、農(nóng)村公路，以及場(chǎng)站建設(shè)任務(wù)還很重，與建設(shè)全國(guó)公路交通樞紐中心的目標(biāo)相比還有很大差距。二是城市的道路、供水、供熱、供氣特別是污水、垃圾處理設(shè)施欠賬較多，必須加大投入、加快建設(shè)。三是隨著城市人口不斷增多，還需要大量增加住宅建設(shè)。四是衛(wèi)生、文化、體育等社會(huì)事業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施投資僅占全社會(huì)投資的4.7%，社會(huì)發(fā)展滯后于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的問(wèn)題比較突出。
參考文獻(xiàn):
【關(guān)鍵詞】財(cái)務(wù)報(bào)告；現(xiàn)金股利水平；投資規(guī)模；相關(guān)性
一、引言
現(xiàn)金股利與投資政策是上市公司按照其當(dāng)年所實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)所選擇的分配方式。我國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)正處于上升發(fā)展的周期，為了有效規(guī)范我國(guó)資本市場(chǎng)，證監(jiān)會(huì)自從2000年起就根據(jù)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的狀況制定并頒布了相應(yīng)規(guī)章制度。證監(jiān)會(huì)曾就上市公司現(xiàn)金分紅的具體規(guī)定進(jìn)行了修改和完善，新的實(shí)施辦法對(duì)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)和相關(guān)企業(yè)發(fā)展產(chǎn)生了巨大的影響，能夠從根本上保護(hù)上市公司中中小股東在企業(yè)中的地位和權(quán)益，有利于中小股東及時(shí)共享企業(yè)的現(xiàn)金收益與固定分紅，讓中小股東在享受企業(yè)利益的同時(shí)向市場(chǎng)傳遞公司利好信息。新的實(shí)施辦法不僅關(guān)注中小股東權(quán)益，也規(guī)范了企業(yè)在融資方面的具體機(jī)制，它一方面制約了企業(yè)的外部融資，另一方面也能促使企業(yè)不斷專(zhuān)注自身的發(fā)展，進(jìn)一步規(guī)范企業(yè)日常財(cái)務(wù)決策運(yùn)作的程序。證監(jiān)會(huì)為了規(guī)范經(jīng)濟(jì)資本市場(chǎng)秩序和保護(hù)企業(yè)中小投資者的相關(guān)權(quán)益，要求上市公司嚴(yán)格遵守規(guī)定，披露相關(guān)信息。本文重點(diǎn)研究財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量對(duì)現(xiàn)金股利與投資行為之間關(guān)系的影響作用，所得研究結(jié)論可為上市公司的投資管理提供更為豐富的路徑，有助于上市公司內(nèi)部財(cái)務(wù)制度與政策發(fā)展的專(zhuān)業(yè)化、規(guī)范化和標(biāo)準(zhǔn)化，從而促進(jìn)上市公司的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展。
二、文獻(xiàn)綜述
（一）國(guó)外研究Francis等（2005）研究發(fā)現(xiàn)，高質(zhì)量的財(cái)務(wù)報(bào)告至少可以表明企業(yè)管理者產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)及逆向選擇的可能性較小，能夠保障企業(yè)盈利目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。企業(yè)再投資是企業(yè)增值并獲得長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展價(jià)值的具體表現(xiàn)方式。因?yàn)楦哔|(zhì)量的財(cái)務(wù)報(bào)告包含著企業(yè)經(jīng)營(yíng)效益中最真實(shí)的數(shù)據(jù)資料，在一定程度上會(huì)為企業(yè)在重大戰(zhàn)略目標(biāo)上的投資決策提供重要的參考意見(jiàn)。Deangelo和Stulz（2006）以股利的生命周期理論為基礎(chǔ)，認(rèn)為處于不同成長(zhǎng)周期的企業(yè)對(duì)于現(xiàn)金股利與投資要進(jìn)行不同類(lèi)別處理方式的具體選擇。比如處于成長(zhǎng)周期的企業(yè)通常會(huì)減少現(xiàn)金股利分紅，而把目光放在效益更高的投資項(xiàng)目上；而處于成熟周期的企業(yè)，則會(huì)支付股利，避免無(wú)效投資。Han和Qiu（2006）通過(guò)具體數(shù)據(jù)的分析對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告與現(xiàn)金股利和投資問(wèn)題的關(guān)系進(jìn)行了研究。他們運(yùn)用理論與實(shí)證相結(jié)合的方法對(duì)美國(guó)上市公司進(jìn)行了融資約束和無(wú)融資約束的分組，通過(guò)對(duì)比分析多組不同數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)在美國(guó)融資領(lǐng)域存在限制和約束條件的上市公司中，對(duì)于現(xiàn)金流的敏感度較高，這類(lèi)公司在融資約束條件下通常會(huì)持有高額的現(xiàn)金來(lái)保障其日常的發(fā)展運(yùn)營(yíng)，同時(shí)也會(huì)減少投資機(jī)會(huì)；在美國(guó)無(wú)融資約束的上市公司中，由于外部融資成本較低，其對(duì)于現(xiàn)金流的敏感度也較低，此類(lèi)公司持有高額現(xiàn)金的動(dòng)機(jī)較小，因此會(huì)發(fā)放現(xiàn)金股利。Duch?in（2010）通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)在融資方面所承受的限制和約束條件會(huì)對(duì)其現(xiàn)金持有決策構(gòu)成較大影響。Altamuro和Beatty（2010）發(fā)現(xiàn)，與納入《美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備保險(xiǎn)公司促進(jìn)法》管理范疇的上市公司相比，未納入的上市公司由于缺乏必要的內(nèi)控審計(jì)，其財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量明顯低于前者。
（二）國(guó)內(nèi)研究郭琦（2013）認(rèn)為，不同程度融資約束下的公司的投資效率和資金運(yùn)作的方式也存在較大差異，其對(duì)融資約束和非融資約束的上市公司建立了隨機(jī)邊界模型來(lái)計(jì)算投資效率，并依據(jù)財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量劃分為等級(jí)不同的兩個(gè)小組，通過(guò)對(duì)比分析來(lái)驗(yàn)證財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量對(duì)企業(yè)投資效率產(chǎn)生的作用。實(shí)證分析結(jié)果表明，企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量與投資效率在不同的階段呈現(xiàn)不同的相關(guān)關(guān)系。在企業(yè)發(fā)展的上升階段，企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的提高會(huì)促進(jìn)企業(yè)投資效率的提高；但隨著企業(yè)發(fā)展階段的不斷推進(jìn)和企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的提高，其程度也會(huì)達(dá)到一個(gè)臨界值，超過(guò)這一臨界值，其對(duì)投資效率的影響會(huì)越來(lái)越弱。魏清明和石龍華（2007）以我國(guó)上市企業(yè)相關(guān)財(cái)務(wù)報(bào)告信息為樣本展開(kāi)分析時(shí)發(fā)現(xiàn)，國(guó)有性質(zhì)的上市公司往往會(huì)留存高額的利潤(rùn)滿足其投資欲望，國(guó)有企業(yè)現(xiàn)金股利的高額發(fā)放也會(huì)在很大程度上抑制國(guó)有企業(yè)過(guò)度的投資需求。劉本富（2010）選取我國(guó)滬深兩市所有上市公司1999~2008年期間的財(cái)務(wù)報(bào)告為研究對(duì)象，經(jīng)過(guò)對(duì)比分析發(fā)現(xiàn)，發(fā)放高比例現(xiàn)金股利的企業(yè)更容易控制自身的現(xiàn)金流，此時(shí)企業(yè)會(huì)因?yàn)橘Y金不足而減少其他方面的投資。金海紅和李玲（2015）借助中介效應(yīng)程序檢驗(yàn)法進(jìn)行驗(yàn)證和分析，發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金股利政策能夠有效降低企業(yè)所承擔(dān)的股權(quán)成本，相應(yīng)地提升了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成績(jī)。徐壽福和鄧?guó)Q茂（2015）以2004~2013年A股上市公司為研究對(duì)象，發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金股利政策能夠抑制融資約束公司中自由現(xiàn)金流產(chǎn)生的過(guò)度投資需求。
（三）文獻(xiàn)評(píng)述本文主要闡述了以下內(nèi)容：①財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量對(duì)投資行為關(guān)系的影響，包括會(huì)計(jì)信息質(zhì)量與沖動(dòng)投資、保守投資及投資效率間的作用關(guān)系。②企業(yè)現(xiàn)金股利政策對(duì)投資行為的作用關(guān)系，包含具備融資約束條件的企業(yè)內(nèi)部現(xiàn)金流與投資行為的作用關(guān)系、股權(quán)改革對(duì)兩者間作用關(guān)系的影響等。由此來(lái)闡釋企業(yè)的融資約束較少時(shí)，企業(yè)會(huì)發(fā)放現(xiàn)金股利；有較強(qiáng)融資約束的企業(yè)則會(huì)尋求較高的投資項(xiàng)目來(lái)創(chuàng)造企業(yè)價(jià)值。通過(guò)以上回顧發(fā)現(xiàn)，目前的文獻(xiàn)主要是對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量和投資效率間的作用關(guān)系展開(kāi)研究，但尚未有學(xué)者在二者間的影響關(guān)系中引入現(xiàn)金股利這一變量，通過(guò)研究三者間的作用關(guān)系驗(yàn)證之前的結(jié)論。鑒于此，本文引入了現(xiàn)金股利這一變量，同時(shí)又分析了不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下企業(yè)投資與現(xiàn)金股利政策間存在的不同之處。
三、理論分析與研究假設(shè)
（一）現(xiàn)金股利與投資行為依據(jù)MM理論可知，在完全開(kāi)放的資本市場(chǎng)中，股利政策與投資決策間不存在任何制約和影響關(guān)系，但在具體的經(jīng)濟(jì)社會(huì)中并不存在完美的資本市場(chǎng)。通過(guò)不完美資本市場(chǎng)的信號(hào)理論可知，現(xiàn)金股利的分配不只是公司維護(hù)股東權(quán)益的一種外在表現(xiàn)，更是公司向股東傳遞一種優(yōu)勢(shì)的發(fā)展信號(hào)的表現(xiàn)，公司向股東分配現(xiàn)金股利有效地提升了公司的形象。股東分配高額的現(xiàn)金股利可以增強(qiáng)投資者信心，但是在分配高額現(xiàn)金股利的同時(shí)企業(yè)也流失了一部分內(nèi)部可流通的現(xiàn)金。在信息流通并不及時(shí)的資本市場(chǎng)中，企業(yè)對(duì)于投資信息的了解程度不同，就會(huì)使得公司在進(jìn)行融資和投資時(shí)要充分考慮企業(yè)現(xiàn)有的現(xiàn)金流量。通過(guò)對(duì)比內(nèi)部和外部融資成本，流動(dòng)現(xiàn)金不足的企業(yè)通常會(huì)放棄外部更高價(jià)值的投資項(xiàng)目，轉(zhuǎn)而尋求股東的投資?？梢?jiàn)，分配高額的現(xiàn)金股利在一定程度上抑制了公司具有更高價(jià)值的外部投資行為，導(dǎo)致企業(yè)錯(cuò)失發(fā)展良機(jī)。在我國(guó)特有的社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下，在政府主導(dǎo)、經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)進(jìn)行調(diào)節(jié)的方式下，國(guó)家的政策對(duì)于企業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要。國(guó)有企業(yè)由國(guó)家控股，其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和投資決策都受政府政策的深刻影響，國(guó)有企業(yè)以外的上市公司也會(huì)受到政府政策的影響。由于國(guó)有企業(yè)有著政府的強(qiáng)大支持，在融資的過(guò)程中一般會(huì)受到金融機(jī)構(gòu)的青睞。而非國(guó)有企業(yè)資金的積累和融資主要來(lái)自企業(yè)自身的經(jīng)營(yíng)成果及股東直接投資，與國(guó)有企業(yè)在融資方面的便捷優(yōu)勢(shì)相比，非國(guó)有企業(yè)的外部融資成本就要高得多，因此非國(guó)有企業(yè)面臨的融資約束要明顯高于國(guó)有企業(yè)。綜合以上分析，本文提出以下假設(shè)：H1：非國(guó)有企業(yè)中現(xiàn)金股利發(fā)放政策對(duì)投資決策的抑制作用明顯高于國(guó)有企業(yè)。
（二）財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量、現(xiàn)金股利政策與投資決策當(dāng)企業(yè)面臨較高的外部融資成本時(shí)，就會(huì)轉(zhuǎn)向使用企業(yè)內(nèi)部投資。在現(xiàn)金股利的重要分配中，公司也會(huì)對(duì)內(nèi)部資金運(yùn)用的具體方向進(jìn)行討論，并在現(xiàn)金股利是發(fā)放還是參與企業(yè)的其他項(xiàng)目投資之間進(jìn)行權(quán)衡。Jensen（1986）在其提出的自由現(xiàn)金流量假說(shuō)中指出，當(dāng)企業(yè)持有較多流動(dòng)現(xiàn)金時(shí)，管理者控制和利用這些現(xiàn)金的欲望和動(dòng)機(jī)將會(huì)增強(qiáng)，也就會(huì)產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇，此時(shí)就會(huì)損害企業(yè)中小股東的權(quán)益。因此他提出企業(yè)的資源應(yīng)在合適環(huán)境下進(jìn)行充分利用，只有極大程度地減少管理層持有的盈余現(xiàn)金，企業(yè)的管理者才能將有限的盈余資金進(jìn)行更優(yōu)化的配置與合理的利用。Bhattachaya（1979）在信息不對(duì)稱(chēng)理論的基礎(chǔ)上建立了全新的股利信號(hào)模型理論。在這種理論價(jià)值的影響下他們認(rèn)為，與企業(yè)內(nèi)部管理層相比，外部投資者因?yàn)楂@取信息的渠道不暢構(gòu)成了信息障礙。外部投資者與內(nèi)部管理者存在極其嚴(yán)重的信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題，外部投資者僅僅通過(guò)股價(jià)等信息來(lái)預(yù)測(cè)公司的發(fā)展情況，而內(nèi)部管理層掌握和控制著公司的更多信息。在信息渠道不通暢的情況下，只有內(nèi)部管理層發(fā)放現(xiàn)金股利才能傳遞利好信號(hào)，從而吸引外部投資者的目光。高質(zhì)量的財(cái)務(wù)報(bào)告不僅能夠體現(xiàn)出企業(yè)各個(gè)投資項(xiàng)目所產(chǎn)生的現(xiàn)金流，還可以在一定程度上拓寬外部投資者的信息渠道。擁有高質(zhì)量財(cái)務(wù)報(bào)告的企業(yè)會(huì)將公司發(fā)展情況積極地向外部投資者傳遞，使公司更有可能獲得外部融資。基于此，本文提出以下假設(shè)：H2：高質(zhì)量財(cái)務(wù)報(bào)告能夠稀釋或降低現(xiàn)金股利政策對(duì)企業(yè)投資決策構(gòu)成的消極影響。公司的發(fā)展周期與公司分配現(xiàn)金股利存在著一定關(guān)系。處于成長(zhǎng)期的具有上升發(fā)展趨勢(shì)的公司更傾向于將用于發(fā)放股利的現(xiàn)金投入到有利于企業(yè)規(guī)模擴(kuò)大等的項(xiàng)目中，助力企業(yè)的良性發(fā)展，此階段的企業(yè)管理層往往會(huì)制定較低比例的現(xiàn)金股利發(fā)放政策。當(dāng)公司處于成熟期且不再有任何上升發(fā)展需求時(shí)，管理層往往將企業(yè)實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)以現(xiàn)金股利的形式發(fā)放給股東，以穩(wěn)定投資者，進(jìn)而尋求更佳的投資時(shí)機(jī)。公司不同的成長(zhǎng)階段是影響其現(xiàn)金股利發(fā)放政策的關(guān)鍵因素，本文通過(guò)實(shí)證來(lái)研究處于成長(zhǎng)期的上市企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量對(duì)現(xiàn)金股利政策與投資決策間關(guān)系構(gòu)成的影響?，F(xiàn)階段關(guān)于這方面的研究結(jié)論都較為一致，學(xué)者們認(rèn)為處于成長(zhǎng)上升期的公司運(yùn)用現(xiàn)金股利進(jìn)行投資會(huì)促進(jìn)資源的合理利用，因?yàn)樘幱谏仙诘墓景l(fā)展空間大、發(fā)展動(dòng)力足。高質(zhì)量的財(cái)務(wù)報(bào)告蘊(yùn)含著企業(yè)未來(lái)投資項(xiàng)目可獲得的現(xiàn)金流、有效執(zhí)行的合同關(guān)系等信息，能夠進(jìn)一步提升管理者進(jìn)行科學(xué)投資決策的能力，由此來(lái)縮小管理者與外部投資者之間在信息掌握方面的差距。因此，本文認(rèn)為高質(zhì)量的財(cái)務(wù)報(bào)告在促進(jìn)外部投資者和內(nèi)部管理者的信息平衡與對(duì)稱(chēng)方面起著重要作用。基于此，本文提出以下假設(shè)：H3：在處于成長(zhǎng)期并表現(xiàn)出強(qiáng)烈發(fā)展訴求的企業(yè)中，高質(zhì)量財(cái)務(wù)報(bào)告能夠有效降低現(xiàn)金股利政策對(duì)投資決策的負(fù)面影響。
四、研究設(shè)計(jì)
（一）研究樣本及數(shù)據(jù)來(lái)源本文實(shí)證研究部分所選數(shù)據(jù)來(lái)自我國(guó)滬深兩市的上市公司，由于評(píng)價(jià)財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量需要采用滯后一年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，因此本文所選數(shù)據(jù)均為股份改革后的企業(yè)報(bào)告信息。本文所選的數(shù)據(jù)來(lái)自2010~2014在滬深上市的公司，所研究的各項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和公司治理數(shù)據(jù)均來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。對(duì)所收集的全部數(shù)據(jù)進(jìn)行匯總，依據(jù)研究需要剔除不合理數(shù)據(jù)：不考慮金融行業(yè)；同時(shí)考慮到不同時(shí)期上市的企業(yè)在實(shí)證分析中會(huì)存在顯著的差異，因此也剔除了2009年1月1日以后上市的公司；剔除ST公司。
（二）變量選取1.被解釋變量。Investment即公司投資。國(guó)內(nèi)外不同文獻(xiàn)從不同角度給出了公司投資的定義，本文所研究的公司投資是指公司在第n年研發(fā)支出加上購(gòu)置無(wú)形資產(chǎn)、固定資產(chǎn)及其他長(zhǎng)期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金，減去處置以上資產(chǎn)獲得的相應(yīng)現(xiàn)金差。新增公司投資是指本年度公司投資總量減去上年投資總量，但該差值有可能是負(fù)數(shù)，此處為了避免出現(xiàn)負(fù)數(shù)，以其絕對(duì)值進(jìn)行穩(wěn)定性檢驗(yàn)。2.解釋變量。（1）現(xiàn)金股利（Dividend）。國(guó)內(nèi)外表示現(xiàn)金股利的方法多種多樣，普遍采用的形式有企業(yè)每年發(fā)放的現(xiàn)金股利以及每年發(fā)放的現(xiàn)金股利與企業(yè)總資產(chǎn)的比值。馮興武、章慶（2013）采用變量0和1來(lái)定義不同的現(xiàn)金股利政策，0意味著企業(yè)當(dāng)年沒(méi)有發(fā)放現(xiàn)金股利，而1則意味著企業(yè)當(dāng)年發(fā)放了現(xiàn)金股利。本文則采用第n年發(fā)放的現(xiàn)金股利與前一年度企業(yè)資產(chǎn)總額的比值來(lái)表示。（2）財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量（RQ）。本文在收集和整理國(guó)內(nèi)外上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告并對(duì)其質(zhì)量進(jìn)行分析和研究后發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)學(xué)者善于利用DD模型來(lái)研究財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量，因此本文也借鑒該模型，將應(yīng)計(jì)質(zhì)量作為財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量的衡量標(biāo)準(zhǔn)。依據(jù)該模型對(duì)RQ進(jìn)行評(píng)價(jià)，并且從每個(gè)行業(yè)中（金融業(yè)除外）至少選取20家上市企業(yè)的報(bào)告數(shù)據(jù)，所選行業(yè)依據(jù)我國(guó)現(xiàn)行上市公司行業(yè)分類(lèi)的具體標(biāo)準(zhǔn)，其計(jì)算方法如下：Accrualsi,t=α+β1CashFlowi,t-1+β2CashFlowi,t+β3CashFlowi,t+1+εi,t（1）上式中，Accrualsi,t=（ΔCA-ΔCash）-（ΔCL-ΔSTD）-Dep。ΔCA代表流動(dòng)資產(chǎn)的增減變動(dòng)，ΔCash代表貨幣資金的增減變動(dòng)，ΔCL代表流動(dòng)負(fù)債的增減變動(dòng)，ΔSTD代表短期借款的增減變動(dòng)，Dep為累計(jì)折舊與累計(jì)攤銷(xiāo)額，CashFlow等于非經(jīng)常性項(xiàng)目產(chǎn)生的凈收入與Accruals的差值。然后計(jì)算所有參數(shù)與資產(chǎn)總額的比值。利用該模型計(jì)算出殘差，企業(yè)第n年的RQ被界定為n-5年到n-1年這五年間依據(jù)該模型計(jì)算出的殘差的標(biāo)準(zhǔn)差，用-1與所得標(biāo)準(zhǔn)離差相乘，最終結(jié)果越大意味著財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量越高。3.控制變量。在有效篩選以及總體分析以上特征變量與治理變量的基礎(chǔ)上，筆者選取如下控制變量：公司規(guī)模、有形資產(chǎn)占比、資產(chǎn)負(fù)債率、現(xiàn)金流、是否盈利、公司績(jī)效、現(xiàn)金、行業(yè)、公司上市年限。在筆者選取的控制變量中，公司成長(zhǎng)性這一變量的計(jì)算主要受到兩項(xiàng)因素的影響：一項(xiàng)是賬面價(jià)值，而另一項(xiàng)則是市場(chǎng)價(jià)值。前者與變量之間是一種反比例關(guān)系，而后者則與變量成正比，其表達(dá)式為：控制變量=市場(chǎng)價(jià)值/賬面價(jià)值。通常情況下，此處的臨界點(diǎn)為數(shù)值“1”。在大于1的情況下，表明公司有著較高的市場(chǎng)價(jià)值，此時(shí)的股票價(jià)格較高，公司可對(duì)當(dāng)前的發(fā)展規(guī)模做適當(dāng)調(diào)整。在此過(guò)程中，其成長(zhǎng)性高的特征也會(huì)逐漸顯現(xiàn)出來(lái)。而這種變化，會(huì)給公司投資帶來(lái)不同程度的影響。
（三）模型選擇為了驗(yàn)證H1，本文采用多元回歸模型（2）進(jìn)行分析：Investmenti,t=α0+β1Dividendi,t+β2Dividendi,t×SOE+β3Tangibility+β4Lev+β5Cfop+β6Loss+β7Roa+β8Cash+β9Size+β10Age+∑Ind+εi,t（2）企業(yè)的性質(zhì)不同，在模型中SOE（產(chǎn)權(quán)性質(zhì)）的取值也會(huì)有所不同。具體而言，國(guó)有企業(yè)的代表值為1，而非國(guó)有企業(yè)的代表值為-1。為了取得更好的評(píng)估效果，本文最終選擇了以下多元回歸模型進(jìn)行分析：Investmenti,t=α0+β1Dividendi,t+β2Dividendi,t×RQi,t-1+β3RQi,t-1+β3Tangibility+β4Lev+β5Cfop+β6Loss+β7Roa+β8Cash+β9Size+β10Age+∑Ind+εi,t（3）
五、實(shí)證分析
（一）描述性統(tǒng)計(jì)對(duì)于財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量的評(píng)估，本文是借助DD模型來(lái)完成的。根據(jù)上面的模型，我們可以求得殘差的值。同時(shí)，結(jié)合相關(guān)的計(jì)算公式，分別計(jì)算t-5~t-1年時(shí)間段的殘差及其標(biāo)準(zhǔn)差。表2就是相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。根據(jù)表2，我們基本可以斷定：從總體上看，目前我國(guó)上市公司的整體投資水平處于一種較低的層次。而且，不同個(gè)體之間的差異非常明顯，目前還處于一種非均衡發(fā)展的狀態(tài)。現(xiàn)階段，我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，各上市公司也應(yīng)根據(jù)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)發(fā)展的規(guī)律把握投資的時(shí)機(jī)與方向，從而增加企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益。在現(xiàn)實(shí)中，各上市公司發(fā)放現(xiàn)金股利的水平是有差異的。此種水平的高低，取決于兩項(xiàng)指標(biāo)，一項(xiàng)是公司當(dāng)前的現(xiàn)金股利值，另一項(xiàng)則是公司上年的總資產(chǎn)。兩者之間的比值，即為發(fā)放現(xiàn)金股利水平。從Dividend來(lái)看，其均值、極大值、極小值分別為0.0021571、1.081882、0，說(shuō)明該水平普遍較低，與上市公司的盈利能力成反比例關(guān)系，更說(shuō)明某些上市公司存在著損害股東權(quán)益的行為。針對(duì)這種現(xiàn)象，證監(jiān)會(huì)必須出臺(tái)相關(guān)的政策來(lái)規(guī)范上市公司損害股東權(quán)益的行為，在為中小股東謀取利益的同時(shí)也促進(jìn)中小股東對(duì)企業(yè)的再投資。在RQ方面，通過(guò)計(jì)算得到均值、極大值、極小值分別為-0.03219099、-0.0000967、-2.390098，這直接反映了當(dāng)前我國(guó)RQ即財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量的個(gè)體差異較大。低質(zhì)量的財(cái)務(wù)報(bào)告會(huì)給投資者帶來(lái)極其不利的影響，尤其是在收集和整理信息方面。在這種情況下，投資者將很難做出正確的投資決策。上市公司應(yīng)該讓財(cái)務(wù)報(bào)告在未來(lái)的發(fā)展中更加規(guī)范化、專(zhuān)業(yè)化，建立健全企業(yè)內(nèi)部的財(cái)務(wù)報(bào)告機(jī)制，使各類(lèi)投資者的合法權(quán)益得到切實(shí)的保障。除這兩大控制變量以外，還可通過(guò)其他一些控制變量，做出正確的判斷，明確當(dāng)前的發(fā)展?fàn)顩r。
（二）相關(guān)性分析模型（2）和模型（3）的Pearson相關(guān)性檢驗(yàn)分別用PartA和PartB來(lái)表示，具體見(jiàn)表3。從最終結(jié)果看，各個(gè)變量具有很強(qiáng)的獨(dú)立性，不存在多重共線性。
（三）回歸分析表4為對(duì)現(xiàn)金股利和投資之間的關(guān)系進(jìn)行回歸分析的結(jié)果。由表4可見(jiàn)，現(xiàn)金股利的水平是較高的。投資程度是影響現(xiàn)金股利水平的一項(xiàng)重要因素，而且兩者之間呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。換句話說(shuō)，在公司融資約束程度比較高且外部資金有限時(shí)，企業(yè)外部資金的不足會(huì)促使企業(yè)轉(zhuǎn)向有限的內(nèi)部資金。為切實(shí)保障每位股東的合法權(quán)益，國(guó)家加大了政策調(diào)整力度，并取得了很好的效果。面對(duì)好的投資機(jī)會(huì)，投資者卻往往變得猶豫不決，既不想喪失投資機(jī)會(huì)，又怕資金被套住，從而影響現(xiàn)金股利水平。除此之外，還存在許多影響投資程度的正向因素，如資產(chǎn)負(fù)債率、有形資產(chǎn)占比、公司規(guī)模等。對(duì)一家上市公司來(lái)說(shuō)，假設(shè)其當(dāng)前的現(xiàn)金流是充足的，那么公司更愿意把現(xiàn)金股利進(jìn)行更有價(jià)值的項(xiàng)目投資。本文采用一階段最小二乘法對(duì)模型（2）進(jìn)行回歸分析，以此來(lái)驗(yàn)證H1。在此過(guò)程中，本文重點(diǎn)是分析和判斷β2的系數(shù)情況。因?yàn)榇隧?xiàng)系數(shù)的大小將直接反映出企業(yè)的性質(zhì)，以及當(dāng)前企業(yè)現(xiàn)金股利水平的高低。表5即為模型（2）的回歸結(jié)果。由表5可見(jiàn)，R2在調(diào)整前后，其值分別為0.31752、0.31523。與此同時(shí)，交叉項(xiàng)Dividend×SOE的系數(shù)為0.02723。依據(jù)此項(xiàng)數(shù)值判斷，其水平并未達(dá)到我們的預(yù)期。這項(xiàng)數(shù)值說(shuō)明非國(guó)有企業(yè)中現(xiàn)金股利對(duì)投資的抑制作用比國(guó)有企業(yè)中現(xiàn)金股利對(duì)投資的抑制作用更強(qiáng)，H1得到驗(yàn)證。但我國(guó)上市公司所處的環(huán)境和我國(guó)特殊的法律制度和經(jīng)濟(jì)制度等因素都在積極地對(duì)其產(chǎn)生影響，導(dǎo)致其結(jié)果并不顯著。因此，在理論上預(yù)測(cè)非國(guó)有企業(yè)中現(xiàn)金股利對(duì)投資的抑制作用比在國(guó)有企業(yè)的情況會(huì)更加突出和明顯。然而，現(xiàn)實(shí)情況卻存在諸多的變數(shù)。
相比于非國(guó)有企業(yè)的股東，國(guó)有企業(yè)的股東更加注重穩(wěn)定的回報(bào)，擔(dān)心各種形式的冒險(xiǎn)。再者，隨著客觀形勢(shì)的變化，國(guó)家在近期也調(diào)整了相應(yīng)的政策，以預(yù)防國(guó)有企業(yè)浪費(fèi)資源和過(guò)度投資的現(xiàn)象。對(duì)于H2的驗(yàn)證，則在模型（3）中新加入了RQ，即財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量這項(xiàng)指標(biāo)。經(jīng)過(guò)大量的數(shù)據(jù)驗(yàn)證我們發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)金股利對(duì)投資的負(fù)向作用會(huì)因RQ的不斷提高而逐漸減弱?；谶@樣的關(guān)系，本文對(duì)H2做了進(jìn)一步的驗(yàn)證。對(duì)于此項(xiàng)驗(yàn)證，要想獲得準(zhǔn)確的結(jié)果，需要有一個(gè)基本前提，即Dividend×RQ的系數(shù)為正。然而，基于上文的分析，除非RQ這項(xiàng)新指標(biāo)能夠抑制現(xiàn)金股利負(fù)向作用的發(fā)揮，否則這個(gè)前提條件根本無(wú)法滿足。換句話說(shuō)，如果這個(gè)系數(shù)果真為正，則說(shuō)明RQ對(duì)現(xiàn)金股利的抑制作用是客觀存在的。表6即為模型（3）的回歸結(jié)果。由表6可見(jiàn)，R2在調(diào)整前后，其值分別為0.35052、0.34853。與此同時(shí)，交叉項(xiàng)Dividend×RQ的系數(shù)為0.02577。此項(xiàng)數(shù)值說(shuō)明其對(duì)投資具有正向的影響。RQ值，即財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量越高，則信息反饋得越及時(shí)、越全面，信息不對(duì)稱(chēng)的問(wèn)題將越少發(fā)生。在這種情況下，投資者的信心會(huì)顯著提升，拓寬外部投資者的信息渠道也促使管理層和投資者之間信息均衡，逆向選擇程度和道德風(fēng)險(xiǎn)得以降低。綜合這些變化，說(shuō)明RQ對(duì)公司投資具有正向影響。對(duì)于發(fā)放現(xiàn)金股利，其也會(huì)起到明顯的抑制作用?？梢?jiàn)，高質(zhì)量財(cái)務(wù)報(bào)告的作用是非常顯著的?；谶@樣的認(rèn)識(shí)，本文認(rèn)為，各上市公司應(yīng)以更加規(guī)范、真實(shí)、完整、高效等方面的要求來(lái)約束自身，全面提高財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量，發(fā)揮財(cái)務(wù)報(bào)告的正向作用。本文提出的H2得到了表6中相關(guān)數(shù)據(jù)的有效印證。由表6數(shù)據(jù)可知，控制變量中公司績(jī)效與其投資表現(xiàn)出明顯的正向作用關(guān)系，意味著當(dāng)企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值的能力較強(qiáng)時(shí)，其投資也相應(yīng)提高；當(dāng)企業(yè)實(shí)現(xiàn)的盈利較高時(shí)，預(yù)示著企業(yè)擁有良好的發(fā)展前景，此時(shí)企業(yè)管理者往往傾向于將當(dāng)期實(shí)現(xiàn)的盈利更多地用于擴(kuò)大投資規(guī)模而減少現(xiàn)金股利發(fā)放金額。
公司投資規(guī)模、有形資產(chǎn)占比、現(xiàn)金、資產(chǎn)負(fù)債率等與投資之間表現(xiàn)出明顯的正向作用關(guān)系。當(dāng)企業(yè)不斷擴(kuò)大其規(guī)模時(shí)，該企業(yè)往往具備較大的發(fā)展?jié)撃?，此時(shí)融資的途徑逐步增多，因此管理者往往加大投資力度。企業(yè)自身資金充沛時(shí)進(jìn)行投資顯然是最佳的情形，但也要關(guān)注資產(chǎn)負(fù)債率，保持這一比率的穩(wěn)定和平衡是企業(yè)獲得長(zhǎng)足發(fā)展的前提和基礎(chǔ)。如果企業(yè)當(dāng)前的資產(chǎn)負(fù)債率較高，就會(huì)不斷增加企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)重時(shí)甚至?xí)霈F(xiàn)資金鏈斷裂的現(xiàn)象，這對(duì)于企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的開(kāi)展是非常不利的，也會(huì)影響到企業(yè)在實(shí)現(xiàn)關(guān)鍵戰(zhàn)略目標(biāo)中的投資決策。在此基礎(chǔ)上，本文根據(jù)公司成長(zhǎng)性的不同，對(duì)它們進(jìn)行分組研究以及回歸分析，具體結(jié)果見(jiàn)表7、表8。由表7、表8我們不難發(fā)現(xiàn)，高成長(zhǎng)性公司與低成長(zhǎng)性公司的系數(shù)差別很大，前者的水平是顯著的，而后者則是不顯著的。在現(xiàn)實(shí)中，公司的成長(zhǎng)性不易判斷，而且經(jīng)常發(fā)生變化，這無(wú)疑會(huì)削弱投資者的信心。面對(duì)這種情況，高質(zhì)量的財(cái)務(wù)報(bào)告可以有效緩解這種局面，增強(qiáng)投資者信心，抑制現(xiàn)金股利政策對(duì)投資的負(fù)向影響，從而驗(yàn)證了H3。
（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)為了增強(qiáng)本文論證結(jié)果的權(quán)威性，最終對(duì)驗(yàn)證結(jié)果展開(kāi)穩(wěn)健性測(cè)試，所選數(shù)據(jù)期間為2009~2014年，各參數(shù)選用的是該研究區(qū)間各年投資額。采用因變量替換法進(jìn)行穩(wěn)健性測(cè)試，而因變量則是每年企業(yè)實(shí)際投資額，其他參數(shù)值不變。由此對(duì)模型（2）和模型（3）進(jìn)行檢驗(yàn)，驗(yàn)證結(jié)果仍然支持原有結(jié)論，說(shuō)明本文的研究結(jié)果具有穩(wěn)健性。
六、研究結(jié)論及政策建議
（一）研究結(jié)論本文以財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量、現(xiàn)金股利與投資行為的關(guān)系為主要研究對(duì)象，并采用實(shí)證研究的方法以2010~2014年上市公司的具體數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)進(jìn)行研究。在這一過(guò)程中分析并總結(jié)出了“現(xiàn)金股利對(duì)投資的抑制作用在非國(guó)有企業(yè)中比國(guó)有企業(yè)體現(xiàn)得更為明顯”這一結(jié)論。這與我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的固有特點(diǎn)以及現(xiàn)代企業(yè)生存與發(fā)展的環(huán)境密切相關(guān)?，F(xiàn)金股利與投資的負(fù)相關(guān)作用不利于上市公司經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展，筆者根據(jù)實(shí)證分析得出了現(xiàn)金股利與投資的負(fù)相關(guān)作用能夠在公司的高質(zhì)量財(cái)務(wù)報(bào)告分析下被改變這一結(jié)論。與此同時(shí)，筆者將上市公司的成長(zhǎng)周期和規(guī)模作為重要的參考因素進(jìn)行了分組研究，發(fā)現(xiàn)處于不同時(shí)期的上市企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)告對(duì)其現(xiàn)金股利和投資的影響作用也有著較大差異。財(cái)務(wù)報(bào)告對(duì)處于成長(zhǎng)上升周期的上市企業(yè)的影響更為明顯，此時(shí)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)告更能有效地抑制現(xiàn)金股利與投資的負(fù)相關(guān)作用。本文針對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量對(duì)現(xiàn)金股利政策與企業(yè)投資決策間的關(guān)系展開(kāi)了分析和驗(yàn)證，極大地豐富了企業(yè)投資決策領(lǐng)域相關(guān)處理的理論方法，也有助于企業(yè)規(guī)范其財(cái)務(wù)方面的相關(guān)制度與政策，使其更加專(zhuān)業(yè)化、標(biāo)準(zhǔn)化，從而有利于企業(yè)的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展。
（二）政策建議1.政府應(yīng)發(fā)揮主導(dǎo)作用，不斷建立和完善會(huì)計(jì)信息披露機(jī)制。我國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的起步較晚，與國(guó)外的經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)發(fā)展還存在著一定的差距。我國(guó)目前會(huì)計(jì)信息披露的程度還不夠深入，這直接導(dǎo)致企業(yè)外部投資者與內(nèi)部管理者之間的信息不對(duì)稱(chēng)，并給利益相關(guān)者的科學(xué)決策帶來(lái)了負(fù)面影響。在出現(xiàn)信息不對(duì)稱(chēng)的情況時(shí)，投資者中間容易產(chǎn)生逆向選擇傾向。這種情況下，即使擺在企業(yè)面前的是利好投資政策，但苦于投資者資金投入不足，也只能放棄這一有價(jià)值的發(fā)展機(jī)會(huì)，從而在一定程度上阻礙企業(yè)的發(fā)展。因此，我國(guó)政府和證監(jiān)會(huì)應(yīng)該充分發(fā)揮自身的主體作用，不斷建立和完善會(huì)計(jì)信息披露機(jī)制，在不損害企業(yè)切身利益的情況下，加大企業(yè)會(huì)計(jì)信息披露的力度，縮小企業(yè)內(nèi)外部在掌握信息方面的差異，減少信息不對(duì)稱(chēng)現(xiàn)象，以保障企業(yè)擁有較強(qiáng)的外部融資能力。2.企業(yè)內(nèi)部應(yīng)建立健全有關(guān)財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量的監(jiān)管機(jī)制。只有這樣，才能實(shí)現(xiàn)較高的財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量，從而避免上市企業(yè)管理者產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)。應(yīng)對(duì)上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告提出更為嚴(yán)苛的規(guī)范性、可靠性和科學(xué)性要求，構(gòu)建科學(xué)合理的內(nèi)部控制制度，嚴(yán)格監(jiān)管會(huì)計(jì)信息的披露過(guò)程，充分發(fā)揮董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)的職能作用，以保障企業(yè)內(nèi)部財(cái)務(wù)報(bào)告的可信度與可靠性。此外，監(jiān)管部門(mén)要加大監(jiān)管力度與執(zhí)法力度，從源頭上遏制類(lèi)似違法違規(guī)行為產(chǎn)生的可能性，以此保障我國(guó)資本市場(chǎng)的健康有序發(fā)展。
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一、資本形成的總量變動(dòng)特征
從1869年到1955年，美國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)取得了巨大的發(fā)展，1946―1955年與1869―1878年相比，國(guó)民生產(chǎn)總值增長(zhǎng)了9倍以上。同期，美國(guó)固定資產(chǎn)投資水平也取得了相當(dāng)可觀的增長(zhǎng)。1946―1955年資本形成總額年均水平與1869―1888年期間相比，增長(zhǎng)了8倍(即增長(zhǎng)了約900%)。
從年均固定資產(chǎn)投資水平看，1869―1898年間，美國(guó)固定資產(chǎn)投資年均額（包括基建投資與生產(chǎn)設(shè)備投資兩部分）為9.6億美元（1929年不變價(jià)），1946―1955年達(dá)到113.6億美元（1929年不變價(jià)），增長(zhǎng)了近11倍。將美國(guó)GNP的長(zhǎng)期增速與固定資產(chǎn)投資的長(zhǎng)期增速相比較，可以看出：從長(zhǎng)期趨勢(shì)來(lái)看，美國(guó)固定資產(chǎn)投資基本保持了與國(guó)民經(jīng)濟(jì)總量增速大體相當(dāng)?shù)脑鲩L(zhǎng)速度。
從資本存量(固定資產(chǎn)加凈存貨)來(lái)看，1869年是450億美元（1929年價(jià)格），1955年達(dá)到11910億美元（1929年價(jià)格），增長(zhǎng)了25倍多。由于美國(guó)總?cè)丝诔霈F(xiàn)的大量增加，因此，人均資本存量增加幅度要小得多，但也增長(zhǎng)5.4倍多。特別是從1869年到1929年，60年間人均資本存量翻了兩番多。
從資本形成率的變動(dòng)情況看，從1869年到1928年，美國(guó)資本形成總額占GNP的比重基本在20―26%之間波動(dòng)，其中，1894年達(dá)到最高值（26.2%）。而進(jìn)入上世紀(jì)30年代后，由于正遇經(jīng)濟(jì)大蕭條，美國(guó)資本形成率水平也跌至低谷（1934年僅有13.9%）。進(jìn)入40年代，特別是二戰(zhàn)結(jié)束后，美國(guó)資本形成率水平又逐漸回升，1950年間達(dá)到18.8%
20世紀(jì)上半葉除去戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期和大蕭條時(shí)期外，美國(guó)儲(chǔ)蓄率的水平大體在12―13%之間，私人儲(chǔ)蓄貢獻(xiàn)了其中的8.5―9.1個(gè)百分點(diǎn)，企業(yè)儲(chǔ)蓄貢獻(xiàn)了約3個(gè)百分點(diǎn)，而政府儲(chǔ)蓄貢獻(xiàn)了不到1個(gè)百分點(diǎn)。
我們將美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與投資增長(zhǎng)各自波動(dòng)周期中的波峰年份與波谷年份相比較，可以發(fā)現(xiàn)，在20世紀(jì)年代以前，美國(guó)投資增長(zhǎng)的周期對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的周期的影響在時(shí)間上有長(zhǎng)達(dá)數(shù)年的時(shí)滯，投資增長(zhǎng)的波動(dòng)往往“先行”于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的波動(dòng)，有時(shí)甚至像是逆經(jīng)濟(jì)周期而波動(dòng)，如1870年代中期在投資達(dá)到波峰時(shí)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)卻正處于周期的低谷，而在1880年代初期，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)達(dá)到高點(diǎn)時(shí)，投資增長(zhǎng)卻正陷于波谷。但在1920年代以后，兩者之間的波動(dòng)則逐步趨于一致。
二、政府投資與私人投資的比例結(jié)構(gòu)
1900―1919年其間，美國(guó)私營(yíng)部門(mén)投資、地方政府投資、聯(lián)邦政府投資（不包括軍用固定資產(chǎn)）各自所占的份額變化不大，大體在92.5∶6.2∶1.3左右。從1920年開(kāi)始直到二戰(zhàn)前這段時(shí)間，私人投資所占份額則持續(xù)下降，政府投資所占份額不斷上升。在此之后，私人投資與政府投資所占份額又出現(xiàn)了相反方向的變化調(diào)整，逐步恢復(fù)到1920年代的比例關(guān)系。
從政府投資內(nèi)部結(jié)構(gòu)看，聯(lián)邦政府投資在1930年代之前所占份額一直很小，但在1930年代出現(xiàn)明顯的增長(zhǎng)，所占份額從20年代的0.6%上升到7.5%。二戰(zhàn)時(shí)期更是增長(zhǎng)迅猛，其資本形成份額（不包括軍用固定資產(chǎn)）達(dá)到13.2%，超過(guò)了地方政府。但在戰(zhàn)后的1945―1955年時(shí)期，聯(lián)邦政府投資又回落到約3%的水平。因此，從和平年份看，美國(guó)政府投資主要是由州及州以下地方政府承擔(dān)的。
三、固定資產(chǎn)投資的行業(yè)結(jié)構(gòu)
（一）按四大產(chǎn)業(yè)部門(mén)劃分的投資結(jié)構(gòu)變動(dòng)
1、農(nóng)業(yè)部門(mén)的固定資產(chǎn)投資基本保持穩(wěn)定
盡管美國(guó)農(nóng)業(yè)產(chǎn)出量占四大部門(mén)總產(chǎn)出量的份額從1880年的35.8%下降到1948年的10%，同一時(shí)期美國(guó)農(nóng)業(yè)部門(mén)固定資產(chǎn)投資的增長(zhǎng)仍保持了相對(duì)的穩(wěn)定。其資本形成額占四大部門(mén)的比重從1880―1890年的12%上升到1990―1922年的約17%，而后又下降到1922―1948年的12%。
2、采掘業(yè)投資先升后降，出現(xiàn)大起大落的趨勢(shì)
1880―1890年，采掘業(yè)凈資產(chǎn)形成額占四大部門(mén)資本形成總量的份額是6.5%，而后上升到1890―1922年的9.4%。因此，可以說(shuō)，這兩段時(shí)期是美國(guó)采掘業(yè)投資高增長(zhǎng)的時(shí)期，其結(jié)果是采掘業(yè)資產(chǎn)存量份額（占四大部門(mén)總的資本存量）從1880年的2%左右，上升到1922年的7%。但在1922―1948年期間，采掘業(yè)投資增長(zhǎng)過(guò)于緩慢，凈資本形成額僅有0.6億美元，使得其資產(chǎn)存量份額又下降到5%左右。
3、制造業(yè)投資持續(xù)高增長(zhǎng)
自1880年以來(lái)，美國(guó)制造業(yè)固定資產(chǎn)投資持續(xù)保持了高增長(zhǎng)，其凈資產(chǎn)形成額占四大部門(mén)總量的份額不斷上升，結(jié)果是制造業(yè)建筑與設(shè)備的存量占四大部門(mén)總資產(chǎn)的份額從1880年的9.1%上升到1948年的33.5%。制造業(yè)投資與產(chǎn)出增長(zhǎng)之間表現(xiàn)出很強(qiáng)的相關(guān)性。在從1880到1948年近70年間，美國(guó)制造業(yè)產(chǎn)出增長(zhǎng)了近14倍，而制造業(yè)的總資產(chǎn)增長(zhǎng)了約17倍。
4、公用事業(yè)投資份額穩(wěn)步下降
1880年公用事業(yè)資產(chǎn)存量所占份額曾高達(dá)60%，但此后其資本形成額所占比重不斷下降，特別是1890―1922年期間，降幅較大，使其資產(chǎn)存量份額持續(xù)下降，至1848年下降到43.6%。而公用事業(yè)產(chǎn)出份額則從1880年的4.9%增加到1948年的15.4%，增加了2倍多。與其他三大部門(mén)資本―產(chǎn)出比率下降或上升的幅度較小的情況不同的是，公用事業(yè)的資本―產(chǎn)出比率出現(xiàn)了大幅的下降，從1880年的23.6下降到1948年的2.5。
（二）采掘業(yè)與制造業(yè)內(nèi)部各分支行業(yè)的投資變動(dòng)
1、采掘業(yè)各分支行業(yè)
在采掘業(yè)各分支行業(yè)中，石油天然氣開(kāi)采業(yè)的固定資產(chǎn)投資一直保持高增長(zhǎng)，其資本存量占采掘業(yè)資本總存量的份額從1870年的10%左右上升到1890年的26.8%，到1940年進(jìn)一步上升到69.3%，其后基本保持不變（1953年為68.2%）。非金屬礦產(chǎn)開(kāi)采業(yè)的資本存量自1890年之后，也是持續(xù)穩(wěn)步增長(zhǎng)，但增幅遠(yuǎn)小于石油天然氣開(kāi)采業(yè)。金屬、無(wú)煙煤、煙煤開(kāi)采業(yè)的資本存量在1919之前均保持持續(xù)增長(zhǎng)之勢(shì)，但在1919―1940年之間都出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)。金屬和煙煤開(kāi)采業(yè)的資本存量在1940年之后出現(xiàn)了小幅的回升，而無(wú)煙煤開(kāi)采業(yè)的資本存量在1940―1953年間仍繼續(xù)負(fù)增長(zhǎng)。
2、制造業(yè)各分支行業(yè)
1953年金屬及金屬制品業(yè)資本存量是其1880年的36倍（增長(zhǎng)35倍）。其中，鋼鐵與有色金屬增長(zhǎng)22倍多，機(jī)械制造業(yè)（除交通設(shè)備外）增長(zhǎng)32倍多，交通設(shè)備制造業(yè)則增長(zhǎng)了數(shù)百倍。但在1920年代及30年代上半期這段期間，除交通設(shè)備外，金屬及金屬制品業(yè)投資增長(zhǎng)相對(duì)低迷?；I(yè)資本存量從1880年到1919年，增長(zhǎng)了12倍多，此后到1953年，又增長(zhǎng)了349.6%。煉油業(yè)資本存量從1880年到1919年，增長(zhǎng)了36倍多，此后至1953年期間，又增長(zhǎng)了近8倍。
在其他行業(yè)中，建材業(yè)、橡膠制品業(yè)、造紙業(yè)的資本存量在整個(gè)時(shí)期內(nèi)，也一直保持著長(zhǎng)期平穩(wěn)增長(zhǎng)的勢(shì)頭。印刷業(yè)資本存量在1937年前一直穩(wěn)定增長(zhǎng)，但在37年后，增長(zhǎng)停滯。皮革制品業(yè)資本存量在1919年增長(zhǎng)平穩(wěn)，但在此之后則長(zhǎng)期增長(zhǎng)遲緩，甚至出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。紡織業(yè)和木材加工業(yè)在1919年前，一直保持較快的投資增長(zhǎng)，但在此之后經(jīng)歷了一定的下滑，但在1937年后，其資本存量又開(kāi)始平穩(wěn)上升。
從1953年各行業(yè)資本存量占制造業(yè)總資本存量的份額來(lái)看，美國(guó)制造業(yè)固定資產(chǎn)存量規(guī)模最大的幾個(gè)行業(yè)依次為：鋼鐵和有色金屬（占14%）、機(jī)械制造（13.9%）、食品飲料業(yè)（13.1%）、煉油業(yè)（12.5%）、化工（9.8%）、交通設(shè)備（9.4%）、紡織業(yè)（7.9%）。
四、住宅投資的發(fā)展趨勢(shì)
20世紀(jì)20年代及戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)時(shí)期（1946―1955年）是美國(guó)住宅投資高速增長(zhǎng)的時(shí)期。美國(guó)新建城鎮(zhèn)住宅投資總額1921―1930年比1911―1920年增長(zhǎng)了339%。但30年代大蕭條時(shí)期及二戰(zhàn)時(shí)期，美國(guó)住宅投資大幅回落，1931―1940年新建城鎮(zhèn)住宅投資總額僅是前一個(gè)10年的30%多點(diǎn)。與同時(shí)期美國(guó)資本形成總額相比，可以看出，美國(guó)住宅投資在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期及經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)期，其“漲幅”和“跌幅”都要明顯超過(guò)固定資產(chǎn)投資整體的漲跌幅。
同一時(shí)期，美國(guó)住宅建設(shè)與投資的發(fā)展發(fā)生了一些顯著的變化：如：?jiǎn)挝蛔≌慕ㄔO(shè)成本明顯下降：從1889―1908年的5679美元（1929年不變價(jià)格）下降到1946―1955年的3894美元；固定資產(chǎn)折舊率明顯提高：從1889―1909年的37%上升到1941―1955年的44%；居民住房條件明顯改善：自有住宅比例從1900年37%提高到1950年的53%；一家一戶住宅比例從1930年代之前的不足2/3上升到1946年的87%。
從住宅投資的融資結(jié)構(gòu)看，自20世紀(jì)初以來(lái)，以抵押貸款和預(yù)售款為主的企業(yè)外部資金渠道來(lái)源所占比例呈不斷提高之勢(shì)，從1911―1920年的48.5%逐步上升到1946―1955年的73.0%，而自有資金占比成不斷下降之勢(shì)，同期從51.5%下降到27.0%。
五、企業(yè)投資的資金來(lái)源結(jié)構(gòu)
（一）企業(yè)投資的內(nèi)部融資結(jié)構(gòu)變動(dòng)
19世紀(jì)末至20世紀(jì)50年代中期，美國(guó)企業(yè)資本折舊費(fèi)與資本形成總額之間的比率、總自留資金與資本形成總額之間的比率呈長(zhǎng)期上升的趨勢(shì)，但公司儲(chǔ)蓄在凈資本形成中的比重并未出現(xiàn)長(zhǎng)期上升的趨勢(shì)。如果只考察沒(méi)有受到戰(zhàn)爭(zhēng)與經(jīng)濟(jì)大蕭條影響的年代，即1987―1914年、1920―1929年和1946―1956年這三個(gè)時(shí)期，可以看到，美國(guó)企業(yè)資本折舊費(fèi)與資本形成總額之間的比率從第一個(gè)時(shí)期的0.39上升到第二時(shí)期的0.56，而后又上到第三個(gè)時(shí)期的大約0.60。而同時(shí)期，美國(guó)企業(yè)總自留資金與資本形成總額之間的比率分別為0.72、0.84、0.81，也顯示了長(zhǎng)期向上升的趨勢(shì)，雖然，這種向上的趨勢(shì)略有波動(dòng)。但這三個(gè)時(shí)期，企業(yè)利潤(rùn)留成(未分配凈利潤(rùn)）占資本形成的比率分別是0.33、0.28、0.21，呈略有下降的趨勢(shì)。因此，可以判斷，內(nèi)部資金來(lái)源渠道在美國(guó)企業(yè)資本形成中的比重上升主要是由資本折舊比率的上升造成的。
（二）企業(yè)投資的外部融資結(jié)構(gòu)變動(dòng)
1、股權(quán)融資比重
20世紀(jì)初以來(lái)，股票發(fā)行在美國(guó)企業(yè)外部融資中所占的份額并不穩(wěn)定。如果只考察沒(méi)有受戰(zhàn)爭(zhēng)與大蕭條影響的幾個(gè)時(shí)期，可以看到，在20世紀(jì)初期（1900―1912年），股票融資的份額是0.31，而后在20年代上升到0.43，但在二戰(zhàn)后的十年中，下降到0.21。股票融資份額的變化，主要是有兩個(gè)因素造成的，一是長(zhǎng)期外部資金來(lái)源在企業(yè)所有外部資金來(lái)源中的比重發(fā)生變化，二是股票在長(zhǎng)期外部資金來(lái)源（還包括債券、抵押貸款等）中的重要性發(fā)生了變化。
根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)測(cè)算，我們可以看到：該時(shí)期美國(guó)企業(yè)長(zhǎng)期外部融資占所有外部融資份額的變動(dòng)從與上述股票融資份額的變動(dòng)趨勢(shì)，走向大體一致：在20世紀(jì)初期（1900―1912年）是0.82，20年代上升到0.93，二戰(zhàn)后又下降到0.63。其次，股票融資在企業(yè)長(zhǎng)期外部融資中的比重呈長(zhǎng)期向下波動(dòng)之勢(shì)；同期，債券融資比重相對(duì)上升。
2、中長(zhǎng)期借貸與短期借貸的比例
從幾個(gè)正常年代看,短期借貸占全部非金融企業(yè)外部融資額的比重：在1901―1912年期間是0.18，而后1923―1929年上升到0.09，而在1946―1955年升到0.37，可以看出有長(zhǎng)期上升的趨勢(shì)。采掘業(yè)與制造業(yè)企業(yè)短期借貸的份額表現(xiàn)出了十分相似的變動(dòng)軌跡：在1901―1912年期間是0.43，而后1923―1929年上升到0.02，而在1946―1955年升到0.66，因此，可以說(shuō)，所有非金融企業(yè)短期借貸所占份額的這種上升趨勢(shì)，主要是由采掘與制造業(yè)企業(yè)引領(lǐng)的。
再比較中長(zhǎng)期借貸與短期借貸在全部企業(yè)借貸融資中各自所占的比例：在1901―1912年兩者之間的比例關(guān)系是0.73比0.27；在1923―1929年是0.84比0.16，而在戰(zhàn)后十年，則是0.53比0.47?？梢钥闯觯合鄬?duì)于短期借貸比重在波動(dòng)中有所上升，中長(zhǎng)期借貸比重則呈現(xiàn)波動(dòng)中向下降的趨勢(shì)。
3、金融機(jī)構(gòu)融資份額及金融市場(chǎng)內(nèi)部結(jié)構(gòu)的變動(dòng)趨勢(shì)
從金融機(jī)構(gòu)融資份額來(lái)看：金融機(jī)構(gòu)在商業(yè)企業(yè)外部融資及其全部融資中所占的份額在30年代前，基本比較穩(wěn)定，而在二戰(zhàn)后，有明顯的上升勢(shì)頭。通過(guò)金融機(jī)構(gòu)的間接融資在全部企業(yè)資金來(lái)源中的份額在1913―1922年間和1923―1929年間，均為16%，而在二戰(zhàn)后（1946―1955）上升到22%，上升了6個(gè)百分點(diǎn)。
根據(jù)不同金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)份額的變化來(lái)考察美國(guó)同時(shí)期金融市場(chǎng)內(nèi)部結(jié)構(gòu)的變化，可以發(fā)現(xiàn)幾個(gè)顯著特點(diǎn)：
一是商業(yè)銀行、儲(chǔ)蓄銀行和個(gè)人信托部門(mén)的資產(chǎn)份額呈現(xiàn)出明顯下降的趨勢(shì)。由于商業(yè)銀行、儲(chǔ)蓄銀行份額的下降而導(dǎo)致了整個(gè)銀行業(yè)份額從20世紀(jì)頭20年的超過(guò)60%下降到二戰(zhàn)后的不到40%。
二是人壽保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老金基金、政府退休和社?；鸬姆蓊~顯著上升，從而使整個(gè)保險(xiǎn)業(yè)的份額從30年代前的15%左右上升到二戰(zhàn)后的接近40%。
三是各類(lèi)政府金融機(jī)構(gòu)的份額呈明顯上升之勢(shì)。聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行、政府養(yǎng)老及社?；鸷驼栀J機(jī)構(gòu)加起來(lái)的份額從1901―1922年的7%，上升到1946―1955年的22%，增長(zhǎng)了2倍多。政府金融機(jī)構(gòu)份額的上升，從一個(gè)側(cè)面反映了同時(shí)期美國(guó)政府在經(jīng)濟(jì)生活中的作用明顯增強(qiáng)。美國(guó)大企業(yè)的長(zhǎng)足發(fā)展及其財(cái)力的顯著增強(qiáng)，累進(jìn)收入稅使得高收入階層更傾向于將新增財(cái)富用于直接的股權(quán)投資，或許是造成銀行業(yè)重要性下降的一個(gè)主要因素。而隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的提高、收入分配格局更趨公平，中低收入群體的收入增加對(duì)個(gè)人儲(chǔ)蓄“蓄水池”的貢獻(xiàn)度不斷提高，而這部分群體的特定儲(chǔ)蓄理財(cái)傾向，是人壽保險(xiǎn)、養(yǎng)老和退休保險(xiǎn)、儲(chǔ)蓄和貸款合作社等金融機(jī)構(gòu)蓬勃發(fā)展的主要推動(dòng)力。
六、幾點(diǎn)結(jié)論
從對(duì)美國(guó)固定資產(chǎn)投資總量與結(jié)構(gòu)變化趨勢(shì)的上述分析中，我們可以得出以下幾點(diǎn)簡(jiǎn)要結(jié)論：
一是從美國(guó)經(jīng)驗(yàn)看，固定資產(chǎn)投資增速與國(guó)民經(jīng)濟(jì)總量增速具有很強(qiáng)的相關(guān)性。但投資增長(zhǎng)的波動(dòng)周期可能與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的波動(dòng)周期不一致，因此，通過(guò)實(shí)證研究，找出我國(guó)投資增長(zhǎng)波動(dòng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)波動(dòng)之間的相互關(guān)系，對(duì)未來(lái)投資調(diào)控政策的研究與制定，具有十分重要的意義。
二是農(nóng)業(yè)部門(mén)的投資應(yīng)長(zhǎng)期保持穩(wěn)定的增長(zhǎng)。制造業(yè)投資在幾大產(chǎn)業(yè)部門(mén)中，是屬于持續(xù)高增長(zhǎng)的部門(mén)。其中，重化工業(yè)部門(mén)（包括冶金、石油化工、設(shè)備制造）等資本密集型產(chǎn)業(yè)又是引領(lǐng)制造業(yè)投資增長(zhǎng)的主要引擎。
三是公用事業(yè)的資本―產(chǎn)出率隨著其產(chǎn)業(yè)規(guī)模及資本存量規(guī)模的不斷增大，下降幅度明顯，其變動(dòng)軌跡明顯不同于其他產(chǎn)業(yè)部門(mén)；公用事業(yè)部門(mén)在發(fā)展的早期，資本密集型的特點(diǎn)更為明顯，更依賴(lài)于外部融資的支持。
四是住宅投資波動(dòng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)波動(dòng)的相互關(guān)系十分密切。經(jīng)濟(jì)繁榮期，住宅投資往往出現(xiàn)明顯快于固定資產(chǎn)投資增速的高增長(zhǎng)，而經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)期，住宅投資的回落幅度又要大于固定資產(chǎn)投資增速的回落幅度。
五是從美國(guó)這一時(shí)期企業(yè)投資資金來(lái)源結(jié)構(gòu)看，內(nèi)部資金來(lái)源的比重有逐步上升的勢(shì)頭。而在企業(yè)外部融資中，短期外部融資比重有逐步上升之勢(shì)，而在長(zhǎng)期外部融資中，股票、債券等直接融資渠道的重要性遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)銀行信貸。在直接融資中，股票融資與債券融資相比，從長(zhǎng)期看，其重要性則有所下降。這一特點(diǎn)，與我國(guó)企業(yè)外部融資過(guò)于依賴(lài)間接融資、直接融資過(guò)于依賴(lài)股票融資、中小企業(yè)融資渠道窄的情況，形成了鮮明對(duì)照，或許預(yù)示著我國(guó)資本市場(chǎng)要實(shí)現(xiàn)多層次、多元化的健康發(fā)展，仍有相當(dāng)大的改革空間。
