時(shí)間：2023-06-06 15:45:14
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以劃分為水平型產(chǎn)業(yè)集群、垂直型產(chǎn)業(yè)集群和混合型產(chǎn)業(yè)集群三類。其中水平型產(chǎn)業(yè)集群是指產(chǎn)業(yè)集群內(nèi)的企業(yè)規(guī)模相差不大，沒有特別大型的企業(yè)，生產(chǎn)的是同一類型或者相近產(chǎn)品。目前，我國絕大部分產(chǎn)業(yè)集群屬于水平型產(chǎn)業(yè)集群。推進(jìn)信息化與工業(yè)化融合是黨的十七大提出的重要戰(zhàn)略舉措，推進(jìn)產(chǎn)業(yè)集群兩化融合，對于促進(jìn)集群內(nèi)中小企業(yè)健康發(fā)展，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)集群轉(zhuǎn)型升級，具有重要的意義。
水平型產(chǎn)業(yè)集群兩化融合模式分析
水平型產(chǎn)業(yè)集群兩化融合模式大致根據(jù)業(yè)務(wù)模式與運(yùn)營模式來詳細(xì)劃分。在此基礎(chǔ)上上也還可以再次細(xì)分。
業(yè)務(wù)模式分析
以市場開拓為主的業(yè)務(wù)模式。在水平型產(chǎn)業(yè)集群中，大多數(shù)企業(yè)都生產(chǎn)相同或相似產(chǎn)品，產(chǎn)品銷路是最大問題。而網(wǎng)絡(luò)營銷、電子商務(wù)正好迎合中小企業(yè)開拓市場的需求。為此，在地方政府的支持下，一些服務(wù)機(jī)構(gòu)建立了針對當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)集群的電子商務(wù)平臺，為產(chǎn)業(yè)集群內(nèi)的中小企業(yè)開拓國內(nèi)外市場提供市場信息、網(wǎng)絡(luò)營銷和電子商務(wù)服務(wù)。如中國搜絲網(wǎng)等。
以技術(shù)創(chuàng)新為主的業(yè)務(wù)模式。在水平型產(chǎn)業(yè)集群中，絕大多數(shù)企業(yè)都是中小企業(yè)。企業(yè)的技術(shù)研發(fā)力量一般都較弱，往往需要借助第三方力量來攻克技術(shù)難題，許多中小企業(yè)對公共技術(shù)平臺有著強(qiáng)烈需求。在當(dāng)?shù)卣耐苿?dòng)下，為提升產(chǎn)業(yè)集群內(nèi)的中小企業(yè)技術(shù)水平提供服務(wù)的一批中小企業(yè)公共技術(shù)平臺應(yīng)運(yùn)而生，如順德的華南家電研究院、三明的先進(jìn)制造公共技術(shù)服務(wù)平臺，澄海的玩具技術(shù)創(chuàng)新中心等。
以管理升級為主的業(yè)務(wù)模式。這種業(yè)務(wù)模式是指為產(chǎn)業(yè)集群內(nèi)的中小企業(yè)提供管理軟件在線應(yīng)用服務(wù)。2008年國際金融危機(jī)以來，中小企業(yè)普遍暴露出管理不規(guī)范、管理手段落后等問題，亟待進(jìn)行管理升級。中小企業(yè)缺信息化人才，又沒有充裕的資金投資信息化。SaaS平臺運(yùn)營商將管理軟件統(tǒng)一部署在服務(wù)器上，中小企業(yè)可以根據(jù)自己的實(shí)際需求，通過互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用管理軟件。中小企業(yè)不需要購買管理軟件，只需要支付少量的服務(wù)費(fèi)，有效降低了中小企業(yè)的信息化門檻。
運(yùn)營模式分析
面向中小企業(yè)的信息化公共服務(wù)平臺是推進(jìn)水平型產(chǎn)業(yè)集群兩化融合的重要載體。從投資主體來看，水平型產(chǎn)業(yè)集群兩化融合公共服務(wù)平臺多數(shù)由地方政府出資，如大連市模具共性技術(shù)支持平臺；有的由企業(yè)出資，如中國搜絲網(wǎng)；有的由科研院所出資，如順德工業(yè)與信息技術(shù)研究中心。
從建設(shè)和運(yùn)維方式來看，水平型產(chǎn)業(yè)集群兩化融合公共服務(wù)平臺分為自行建設(shè)和運(yùn)維、委托建設(shè)和運(yùn)維兩種方式。對于政府部門投資的平臺，一般由其下屬事業(yè)單位負(fù)責(zé)建設(shè)和運(yùn)維，如中小企業(yè)局下屬的中小企業(yè)服務(wù)中心。對于企業(yè)和科研院所出資的平臺，一般自行建設(shè)并自行運(yùn)維，有的則把運(yùn)維工作外包給專業(yè)機(jī)構(gòu)。
從贏利模式來看，產(chǎn)業(yè)集群兩化融合公共服務(wù)平臺分為贏利性和非贏利性兩類。絕大多數(shù)政府部門投資的平臺，中小企業(yè)可以免費(fèi)使用，收費(fèi)的很少。而企業(yè)和科研院所出資的平臺一般是贏利性的，收入來源包括廣告費(fèi)、會(huì)員費(fèi)、增值服務(wù)費(fèi)、交易傭金等。
水平型產(chǎn)業(yè)集群兩化融合推進(jìn)策略
通過對全國多個(gè)產(chǎn)業(yè)集群的實(shí)地調(diào)研以及對兩化融合的深入研究，對如何推進(jìn)水平型產(chǎn)業(yè)集群兩化融合提出如下一些對策：
水平型產(chǎn)業(yè)集群兩化融合公共服務(wù)平臺應(yīng)采用市場化機(jī)制。對于政府部門出資建設(shè)的水平型產(chǎn)業(yè)集群兩化融合公共服務(wù)平臺，往往缺乏有效的激勵(lì)機(jī)制，許多平臺缺乏后續(xù)運(yùn)維經(jīng)費(fèi)，平臺功能比較簡單，與中小企業(yè)實(shí)際需求相脫節(jié)。從調(diào)研情況來看，80%以上政府部門出資建設(shè)的平臺使用效果不理想，具體表現(xiàn)在用戶數(shù)量少、用戶滿意度低。而企業(yè)和科研院所建設(shè)的平臺應(yīng)用效果普遍較好。為此，應(yīng)強(qiáng)化市場機(jī)制，改變政府部門自建的做法，把這部分財(cái)政資金用于補(bǔ)貼、獎(jiǎng)勵(lì)市場化運(yùn)作的、中小企業(yè)滿意度高的平臺。
一、不良資產(chǎn)證券化的意義
資產(chǎn)證券化作為國際上不良資產(chǎn)處置的重要方式，在金融市場上發(fā)揮著越來越重要的作用。不良資產(chǎn)證券化是以不良資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)所有人作為發(fā)起人，以不良資產(chǎn)的處置收益作為償本付息的擔(dān)保，并以此擔(dān)保發(fā)行證券進(jìn)行融資的過程。當(dāng)前，我國銀行的巨額不良資產(chǎn)已經(jīng)對金融穩(wěn)定和社會(huì)發(fā)展造成了不良影響，嚴(yán)重影響了商業(yè)銀行的健康發(fā)展。當(dāng)前金融資產(chǎn)管理公司全面實(shí)施不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，對于化解金融風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)金融市場的穩(wěn)定，引領(lǐng)融資方式的變革，促進(jìn)資本市場的有序發(fā)展具有重要意義。
1.盤活金融資產(chǎn)管理公司資產(chǎn)，增強(qiáng)抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力
不良資產(chǎn)證券化為金融資產(chǎn)管理公司開辟了新的融資渠道，在不增加現(xiàn)有負(fù)債的情況下提前收回貸款資金，加速了資金回籠速度，提高了流動(dòng)性水平。另外，緩解了金融資產(chǎn)管理公司資產(chǎn)增加過快帶來的籌資成本的壓力，有助于增強(qiáng)商業(yè)銀行抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。
2.提升不良資產(chǎn)的處置速度，加強(qiáng)流動(dòng)性管理
不良資產(chǎn)證券化能夠?qū)⒉涣假Y產(chǎn)轉(zhuǎn)化成流動(dòng)性較強(qiáng)的現(xiàn)金或者債券，將金融風(fēng)險(xiǎn)大大分散和轉(zhuǎn)移，增強(qiáng)了不良資產(chǎn)的流動(dòng)性，拓寬了不良資產(chǎn)處置的資金來源，實(shí)現(xiàn)的發(fā)行收入可以緩解金融資產(chǎn)管理公司的現(xiàn)金流量壓力，進(jìn)而增強(qiáng)了金融資產(chǎn)管理公司處置不良資產(chǎn)的積極性，也有利于進(jìn)行流動(dòng)性管理。在資產(chǎn)證券化的過程中，不良資產(chǎn)的處置具有透明性和公開化，可以使金融資產(chǎn)管理公司規(guī)避道德風(fēng)險(xiǎn)。
3.促進(jìn)資源優(yōu)化配置，加快國有企業(yè)改革
不良資產(chǎn)證券化是金融市場上的一種創(chuàng)新工具，不良資產(chǎn)證券化對于改善當(dāng)前市場結(jié)構(gòu)，滿足投資者日益正常的多樣化的需求，提升市場的運(yùn)行效率，進(jìn)而達(dá)到優(yōu)化資源配置的目的都具有重要意義。不良資產(chǎn)證券化的實(shí)施，能夠大大減輕了國有企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)，對于加快國有企業(yè)的改革，加快建立現(xiàn)代企業(yè)制度，增強(qiáng)國有企業(yè)的競爭力具有重要意義。
二、當(dāng)前不良資產(chǎn)資產(chǎn)證券化存在的問題
1.不良資產(chǎn)證券化相關(guān)法律法規(guī)不健全
近年來，我國的法律法規(guī)體系不斷完善，為不良資產(chǎn)證券化的實(shí)施提供了法律保障。但是，不良資產(chǎn)證券化作為金融市場的新鮮事物，在實(shí)施的過程中還存在著較多的法律障礙。特設(shè)交易載體（SPV）作為證券化交易的中介，其特點(diǎn)是不需要較大的資金投入，對經(jīng)營場所也沒有嚴(yán)格限制，造成了有些公司基于成本的考慮，投入較少形成了“空殼公司”，對于這種實(shí)體，我國《公司法》及相關(guān)法律沒有明確的規(guī)定。目前，不良資產(chǎn)證券化缺乏相關(guān)的法律法規(guī)作為保障，有些法律法規(guī)缺乏可操作性的細(xì)則，甚至有些規(guī)定還會(huì)阻礙不良資產(chǎn)證券化的順利進(jìn)行。
2.無法組建合規(guī)的資產(chǎn)池
當(dāng)前我國金融資產(chǎn)管理公司持有的不良資產(chǎn)與國外用于證券化的資產(chǎn)質(zhì)量相比差距太遠(yuǎn)。我國的金融資產(chǎn)管理公司持有的不良資產(chǎn)是真正意義的不良資產(chǎn)，未來獲取穩(wěn)定現(xiàn)金流的不確定性風(fēng)險(xiǎn)較高。因此，當(dāng)前我國不良資產(chǎn)證券化的標(biāo)的資產(chǎn)池中資產(chǎn)“良莠不齊”，使得開展資產(chǎn)證券化的效果大打折扣，因此，當(dāng)前要對金融資產(chǎn)管理公司的不良資產(chǎn)要進(jìn)行適當(dāng)?shù)姆诸?，剔除獲取未來現(xiàn)金流較小可能性的不良資產(chǎn)，只將很有可能獲取未來收益的不良資產(chǎn)作為不良資產(chǎn)證券化的標(biāo)的，從而建立符合證券化要求的資產(chǎn)池。
3.SPV缺位，缺乏規(guī)范的金融中介機(jī)構(gòu)
SPV作為資產(chǎn)證券化的核心機(jī)構(gòu)，在資產(chǎn)證券化中起著舉足輕重的作用，是資產(chǎn)證券化順利運(yùn)行的根本保障。但目前我國還沒有具有SPV功能的機(jī)構(gòu)，現(xiàn)行的法律法規(guī)下設(shè)立SPV還存在不少的問題，也沒有具有操作細(xì)則的實(shí)施方案。另外，在資產(chǎn)證券化實(shí)施過程中，一般要進(jìn)行初始評級和發(fā)行評級兩次信用評級。但目前我國還沒有從事信用評級的高資質(zhì)的專業(yè)機(jī)構(gòu)，現(xiàn)有的資產(chǎn)評估事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所對于資產(chǎn)證券化方面的評級問題也缺乏一定的運(yùn)作規(guī)范，造成了資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)很難滿足透明、客觀、公正等要求。
4.資產(chǎn)證券化市場有效需求不足，缺乏復(fù)合型人才
資產(chǎn)證券化作為一種新興的融資方式，需要有穩(wěn)定的資金供給和資金來源，但目前中國資本市場上穩(wěn)定、持續(xù)、大量的長期資金較為缺乏，影響了對資產(chǎn)證券化的穩(wěn)定需求。由于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的復(fù)雜性，個(gè)人投資者進(jìn)行投資缺乏專業(yè)知識，風(fēng)險(xiǎn)防范能力較弱，無法根據(jù)市場變化及時(shí)調(diào)整策略，因此，資產(chǎn)證券化往往是機(jī)構(gòu)投資者在進(jìn)行投資。不良資產(chǎn)證券化程序復(fù)雜，專業(yè)化水平高，技術(shù)性較強(qiáng)，在操作過程中會(huì)涉及經(jīng)濟(jì)、法律等方方面面。但目前，金融資產(chǎn)管理公司這種復(fù)合型的人才比較匱乏，這也是造成資產(chǎn)證券化開展緩慢的重要原因。
三、完善金融資產(chǎn)管理公司不良資產(chǎn)證券化的策略
1.完善法律法規(guī)體系，為資產(chǎn)證券化提供法律保障
當(dāng)前，繼續(xù)推進(jìn)金融資產(chǎn)管理公司不良資產(chǎn)證券化工作的前提和保障是完善法律法規(guī)體系，解決我國資產(chǎn)證券化的諸多法律障礙。根據(jù)資產(chǎn)證券化發(fā)展的實(shí)際情況，可以分階段，分步驟的進(jìn)行資產(chǎn)證券化的立法，完善法律法規(guī)環(huán)境，提高政策的透明度，為資產(chǎn)證券化的實(shí)施提供保障。SPV作為資產(chǎn)證券化的核心機(jī)構(gòu)，要進(jìn)一步明確該機(jī)構(gòu)的法律地位，并對其性質(zhì)、發(fā)行、流通轉(zhuǎn)讓等相關(guān)制度做出具有可操作性的規(guī)定。另外，要加強(qiáng)體制建設(shè)，對各類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，包括與資產(chǎn)證券化相關(guān)的會(huì)計(jì)、評估等制度和政策做出明確規(guī)定，降低資產(chǎn)證券化的不確定性和交易成本，更好的保護(hù)投資者的利益，推動(dòng)資本市場的發(fā)展。
2.規(guī)范金融中介，營造良好信用環(huán)境
當(dāng)前，我國的信用體系尚未完全建立，政府擔(dān)保在市場中扮演著重要角色，專業(yè)的金融擔(dān)保公司出現(xiàn)不久，也不太規(guī)范，伴隨著不良資產(chǎn)證券化的不斷推進(jìn)，政府在其中的監(jiān)管者的角色也越來越重要。目前，我國還沒有權(quán)威性的信用評級機(jī)構(gòu)，政府要積極成立擔(dān)保機(jī)構(gòu)，通過政府為抵押貸款提供保險(xiǎn)，利用外部信用增級手段推動(dòng)金融創(chuàng)新。從國外的經(jīng)驗(yàn)來看，資產(chǎn)證券化初期，政府擔(dān)保等在推進(jìn)資產(chǎn)證券化方面起到了重要作用，但采用政府擔(dān)保作為信用增級的手段交易成本較高，因此，隨著市場化進(jìn)程的不斷加快，外部信用增級的手段在減弱，利用國外成功資產(chǎn)證券化總結(jié)出的內(nèi)部增級方法是大勢所趨。
3.改善交易結(jié)構(gòu)，完善資產(chǎn)市場和定價(jià)機(jī)制
當(dāng)前，我國證券市場發(fā)展還不成熟，一個(gè)良好的交易結(jié)構(gòu)對于降低產(chǎn)品的流動(dòng)性溢價(jià)，增加產(chǎn)品的可交易性，提高產(chǎn)品的競爭力具有重要意義。在不良資產(chǎn)證券化交易過程中可以適當(dāng)增加提前贖回，產(chǎn)品質(zhì)押等功能，增強(qiáng)流動(dòng)性，吸引更多的投資者。另外，資產(chǎn)證券化還需要良好的市場環(huán)境來配合。要建立起高效的投資制度，強(qiáng)化內(nèi)外部評估結(jié)合，建立合理、規(guī)范、有效的定價(jià)機(jī)制。最后，隨著市場化進(jìn)程的不斷加快，市場化的定價(jià)原則要逐步引入到不良資產(chǎn)處置中來，金融資產(chǎn)管理公司要要按照公正、合理的原則具體評估方式，根??項(xiàng)目的具體情況，談判情況，綜合確定資產(chǎn)處置的價(jià)格。
4.培養(yǎng)專業(yè)復(fù)合型人才，豐富理論和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)
資產(chǎn)證券化是金融領(lǐng)域的創(chuàng)新，涉及到證券、評估、會(huì)計(jì)、稅務(wù)、法律等很多學(xué)科和專業(yè)，既需要扎實(shí)的理論知識，又需要豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，其復(fù)雜程度對專業(yè)人才的素質(zhì)提出了很高的要求，目前國內(nèi)金融資產(chǎn)管理公司缺乏具備高素質(zhì)的復(fù)合型專業(yè)人才。今后，在人才培養(yǎng)方面要注重人才的選拔和培訓(xùn)：一是要廣泛引進(jìn)人才，可以從發(fā)達(dá)國家和地區(qū)引進(jìn)不良資產(chǎn)處置方面的專家，將他們的理論知識和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)帶入到實(shí)踐中，二是加大對現(xiàn)有專業(yè)人才培養(yǎng)的力度，領(lǐng)導(dǎo)要重視對現(xiàn)有人才的培訓(xùn)力度，著力打造一支專業(yè)素養(yǎng)高的人才隊(duì)伍。另外，資產(chǎn)證券化的參與主體除了金融資產(chǎn)管理公司，還包括中介機(jī)構(gòu)、投資者、監(jiān)管機(jī)構(gòu)等，這些機(jī)構(gòu)也需要相應(yīng)的提高各自人才的素質(zhì)，形成合力才能為不良資產(chǎn)處置打下良好基礎(chǔ)。
摘 要：本文按照發(fā)展經(jīng)濟(jì)學(xué)的現(xiàn)實(shí)價(jià)值取向和研究中國區(qū)域金融問題的需要，從金融規(guī)?？偭亢徒鹑谛蕛蓚€(gè)方面重新界定了區(qū)域金融發(fā)展的內(nèi)涵。在此基礎(chǔ)上，研究了中國東北地區(qū)區(qū)域金融發(fā)展的重要特征及其深層次的原因。針對東北地區(qū)區(qū)域金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長“低均衡”問題，提出了東北地區(qū)區(qū)域金融深化發(fā)展的“兩階段”戰(zhàn)略及其相關(guān)政策建議。
關(guān)鍵詞：區(qū)域金融發(fā)展；金融規(guī)?？偭?；金融效率 “兩階段”戰(zhàn)略
中圖分類號：F830 F114.46文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A
文章編號：1000-176X（2007）04-0048-08
一、區(qū)域金融發(fā)展的雙重規(guī)定性：內(nèi)涵的重新界定
20世紀(jì)60年代末期至70年代初，眾多國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)學(xué)家對金融發(fā)展途徑、金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長關(guān)系等問題進(jìn)行了深入的研究，但是對于“金融發(fā)展”的概念本身并沒有形成統(tǒng)一的認(rèn)識。在其后的20多年里，除了后凱恩斯主義的學(xué)者們做了一些相關(guān)研究外，“金融發(fā)展”的概念幾乎沒有出現(xiàn)更進(jìn)一步的理論界定。本文借鑒發(fā)展經(jīng)濟(jì)學(xué)中關(guān)于經(jīng)濟(jì)增長與經(jīng)濟(jì)發(fā)展的區(qū)分，對區(qū)域金融發(fā)展的內(nèi)涵進(jìn)行重新界定。在經(jīng)濟(jì)學(xué)中，經(jīng)濟(jì)增長是指一國或一地區(qū)在一定時(shí)期、包括產(chǎn)品和勞務(wù)在內(nèi)的產(chǎn)出的增長，經(jīng)濟(jì)發(fā)展是指隨著產(chǎn)出增長而出現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)、社會(huì)和政治結(jié)構(gòu)的變化。前者是一個(gè)偏重于數(shù)量的概念，而后者是一個(gè)既包含數(shù)量又包含質(zhì)量的概念。同樣，區(qū)域金融發(fā)展也具有雙重表現(xiàn)，即區(qū)域金融的量性增長和質(zhì)性發(fā)展兩個(gè)方面：一是區(qū)域金融總量的擴(kuò)張，即區(qū)域金融資源存量和流量的相對規(guī)模，具體表現(xiàn)為區(qū)域金融機(jī)構(gòu)數(shù)量、資產(chǎn)規(guī)模、貨幣供應(yīng)量、證券籌資數(shù)量等總量指標(biāo)的增加。二是區(qū)域金融效率的提高，即區(qū)域金融資源配置效率、金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營效率以及金融市場的運(yùn)作效率等方面的提高，在中國，它主要包括金融市場化的程度、金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)質(zhì)量和效益狀況、金融市場的作用、金融創(chuàng)新程度等方面。
區(qū)域金融發(fā)展是金融規(guī)模擴(kuò)張的量性增長過程和區(qū)域金融效率提高的質(zhì)性發(fā)展過程的有機(jī)統(tǒng)一。從邏輯順序上看，量性增長的過程是區(qū)域金融發(fā)展的初始階段，數(shù)量積累的同時(shí)也包含了質(zhì)性發(fā)展的因素，只有規(guī)模擴(kuò)張到一定階段，才可能促使區(qū)域金融效率有一個(gè)質(zhì)的飛躍。如果只有金融總量的擴(kuò)張而沒有金融效率的實(shí)質(zhì)性提高，區(qū)域金融發(fā)展只能是低層次的數(shù)量增長，會(huì)反過來影響金融與經(jīng)濟(jì)的關(guān)系。
二、東北區(qū)域金融發(fā)展的特征及其原因分析
自1978年中國實(shí)施改革開放以來，東北地區(qū)的區(qū)域金融與經(jīng)濟(jì)兩者關(guān)系始終處于“低均衡”狀態(tài)，金融甚至在一定程度上阻礙經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步增長。一方面區(qū)域金融體系不發(fā)達(dá)，沒有實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，無法有效地動(dòng)員儲蓄以及促進(jìn)儲蓄向投資轉(zhuǎn)化，從而影響經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，另一方面經(jīng)濟(jì)的落后又反過來難以支付金融中介和金融市場的成本，限制了金融體系的發(fā)展。在這種循環(huán)積累的效應(yīng)下，存在著區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長停滯、區(qū)域金融規(guī)模無法擴(kuò)大甚至消失的趨勢，兩者逐漸達(dá)到相對穩(wěn)定的均衡，但是這種均衡將使區(qū)域經(jīng)濟(jì)陷入更落后的不良狀態(tài)，即“低均衡”狀態(tài)。根據(jù)區(qū)域金融發(fā)展的雙重規(guī)定性，本文從金融總量規(guī)模和金融效率兩個(gè)方面，分析東北地區(qū)的區(qū)域金融發(fā)展?fàn)顩r及其重要特征。
（一）區(qū)域金融規(guī)模總量不足
1.區(qū)域金融深化程度相對落后
國內(nèi)外學(xué)者在度量各國的金融發(fā)展水平時(shí)，通常采用經(jīng)濟(jì)貨幣化或者經(jīng)濟(jì)金融化指標(biāo)，經(jīng)濟(jì)貨幣化用貨幣存量（M2）與國民生產(chǎn)總值的比值來表示[1]，經(jīng)濟(jì)金融化用金融資產(chǎn)總量與國民生產(chǎn)總值的比值（即金融相關(guān)比率）來表示[2]。但是上述兩個(gè)指標(biāo)卻無法精確度量區(qū)域金融發(fā)展水平。一方面，這些指標(biāo)均是對國家金融發(fā)展程度的總體反映，并不適用于研究區(qū)域金融發(fā)展?fàn)顩r；另一方面，由于中國缺乏各地金融資產(chǎn)和M2的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，這也導(dǎo)致在度量區(qū)域金融發(fā)展水平時(shí)無法直接使用這些指標(biāo)。相反，由于中國的主要金融資產(chǎn)集中于銀行，銀行的主要資產(chǎn)是存款和貸款，而使用存貸款數(shù)據(jù)對區(qū)域金融發(fā)展水平的代表性在95%以上[3]，因此采用存貸款總量與GDP之比值作為區(qū)域金融發(fā)展水平的指標(biāo)。為了更加直觀地分析中國東北地區(qū)的區(qū)域金融發(fā)展?fàn)顟B(tài)，本文將其與長江三角洲、珠江三角洲、環(huán)渤海經(jīng)濟(jì)帶三個(gè)增長極進(jìn)行比較，以便分析該地區(qū)與這三個(gè)區(qū)域的金融發(fā)展差距。按照楊德勇等（2006）的區(qū)域劃分方法，長江三角洲包括上海、江蘇和浙江，珠江三角洲包括廣東?。ê钲冢h(huán)渤海經(jīng)濟(jì)帶包括北京、天津和河北，東北地區(qū)包括遼寧、吉林和黑龍江等省，以上四個(gè)區(qū)域金融相關(guān)比率如表1所示。
首先，東北地區(qū)金融相關(guān)比率除在2001年以前略高于長三角以外，在這四個(gè)區(qū)域中處于最低水平；其次，從變動(dòng)趨勢上來看，1998―2004年長三角、珠三角和環(huán)渤海三個(gè)區(qū)域分別提高了1.14、0.5和1.7，而東北地區(qū)保持相對比較平穩(wěn)的態(tài)勢，說明在其他三個(gè)區(qū)域金融深化快速推進(jìn)的情況下，東北地區(qū)基本處于停滯不前狀態(tài)；再者，1998―2004年東北地區(qū)金融相關(guān)比率也一直低于全國金融相關(guān)比率，而且差距在逐漸加大[4]。這些都說明東北地區(qū)近年來金融發(fā)展的相對落后，金融難以對經(jīng)濟(jì)發(fā)展發(fā)揮相應(yīng)的作用。
2.金融對區(qū)域經(jīng)濟(jì)總量的直接貢獻(xiàn)率低
本文利用金融保險(xiǎn)業(yè)增加值在GDP和第三產(chǎn)業(yè)中分別占比大小來衡量其直接貢獻(xiàn)程度。一般而言，區(qū)域經(jīng)濟(jì)越發(fā)達(dá)，上述兩個(gè)比重就越大。中國區(qū)域金融發(fā)展的非均衡現(xiàn)象明顯，各區(qū)域的差別相對較大，如表2所示。
2004年東北地區(qū)的金融保險(xiǎn)業(yè)增加值只占GDP的1.2%，而同期長三角、珠三角、環(huán)渤海三個(gè)地區(qū)分別為6.1%、2.9%和7%，即東北地區(qū)金融業(yè)對GDP的直接貢獻(xiàn)率僅為上述三個(gè)地區(qū)的1/5、1/2和1/6，而金融保險(xiǎn)業(yè)增加值在當(dāng)?shù)氐谌a(chǎn)業(yè)中的比重也基本體現(xiàn)了上述比例關(guān)系?？梢?，在中國的四個(gè)經(jīng)濟(jì)區(qū)域中，東北地區(qū)金融業(yè)對經(jīng)濟(jì)增長的直接貢獻(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其他區(qū)域，金融落后的狀態(tài)十分明顯。再者，同期全國金融保險(xiǎn)業(yè)分別占GDP和第三產(chǎn)業(yè)的5.1%和16%，分別是東北地區(qū)的4倍和5倍，這說明東北地區(qū)的金融發(fā)展也遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于全國的平均水平。
在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)增長理論中，資本形成的作用被提高到十分突出的地位，它幾乎成為所有經(jīng)濟(jì)增長模型中最重要的決定性因素[5]，表3列出了2000―2004年東北地區(qū)金融及經(jīng)濟(jì)總量占全國的比重。
根據(jù)表3可以總結(jié)出兩個(gè)特點(diǎn)：一個(gè)是2000年東北地區(qū)全部金融機(jī)構(gòu)存款余額占全國金融機(jī)構(gòu)存款余額的比重為9.2%，全部金融機(jī)構(gòu)貸款余額占全國金融機(jī)構(gòu)貸款余額的比重為11.1%，從時(shí)間序列看呈現(xiàn)逐年下降，到2004年上述兩個(gè)指標(biāo)分別下降了1.3和2.7個(gè)百分點(diǎn)，在一定程度上說明東北區(qū)域資本形成水平在下降；另一個(gè)是在近幾年東北地區(qū)GDP占全國GDP比重相對穩(wěn)定的情況下， 2002―2004年期間無論存款占比還是貸款占比均低于GDP占比，并且差距越來越大，這表明東北地區(qū)金融發(fā)展滯后于經(jīng)濟(jì)發(fā)展，金融總量對經(jīng)濟(jì)增長支持不足。
3.資金從東北地區(qū)大規(guī)模外流問題突出
從促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的要素來分析，一個(gè)地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長的最主要推動(dòng)力量來自資金、土地、勞動(dòng)力、技術(shù)、人才等要素的投入。從東北地區(qū)的要素供給來看，土地和勞動(dòng)力是過剩的，稀缺的是資金、技術(shù)和人才等要素。從目前情況看，東北不但缺乏吸引這些要素的機(jī)制，而且本地區(qū)原有的要素尤其是資金不斷呈現(xiàn)大規(guī)模流出趨勢，資金流出主要包括以下渠道：
（1）銀行資金上存是資金外流的主渠道。隨著國有商業(yè)銀行加強(qiáng)一級法人治理，總行直接監(jiān)控到地市級分行，對其經(jīng)營效益、資產(chǎn)質(zhì)量、業(yè)務(wù)發(fā)展、經(jīng)營規(guī)模等進(jìn)行綜合評價(jià)，并以此為標(biāo)準(zhǔn)配置信貸資金和經(jīng)營授權(quán)，信貸資金統(tǒng)一優(yōu)化配置。東北地區(qū)由于多種原因而造成的信用環(huán)境差、金融資產(chǎn)質(zhì)量低等因素，往往被總行確定為高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)而實(shí)行嚴(yán)格的信貸規(guī)?？刂?，削弱了國有銀行各分支機(jī)構(gòu)的信貸權(quán)力，為了資金的安全和盈利性考慮，總行則以高出準(zhǔn)備金存款利率（1.89%）吸存。這部分資金又被總行用于全國范圍內(nèi)的統(tǒng)一調(diào)度，多數(shù)投放于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、信用環(huán)境好的地區(qū)，由此，進(jìn)一步拉大了我國區(qū)域經(jīng)濟(jì)差距。根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)計(jì)算得出，2000―2004年間，東北地區(qū)金融機(jī)構(gòu)“存差”分別為458.2億元、1 363.8億元、2 173.8億元、2 798.8億元和4 199.2億元，數(shù)額逐漸增大，這些資金大部分存入總行或者中央銀行吃利息，要么投資國債，結(jié)果都迫使其流出東北地區(qū)。
（2）郵政儲蓄和保險(xiǎn)資金的“凈流出”現(xiàn)象明顯。一是郵政儲蓄只存不貸的特點(diǎn)成為郵政儲蓄機(jī)構(gòu)強(qiáng)勁的利益驅(qū)動(dòng)機(jī)制。長期以來，東北地區(qū)的不少基層郵政局將郵政儲蓄業(yè)務(wù)作為新的利潤增長點(diǎn)，紛紛擴(kuò)充網(wǎng)點(diǎn)，采取種種手段占領(lǐng)市場。由于郵政儲蓄資金全部上繳央行吃利息，成為一個(gè)純粹的資金外流的“漏斗”。根據(jù)《中國金融年鑒2005》提供的數(shù)據(jù)，2004年，遼寧、吉林、黑龍江三省郵政儲蓄存款余額分別達(dá)到460.7億元、242.1億元和543.9億元，占各省當(dāng)年全部金融機(jī)構(gòu)存款余額的4.3%、6.4%和10%。二是通過保險(xiǎn)資金的形式不斷流出東北地區(qū)。近幾年來，各保險(xiǎn)公司總部加強(qiáng)了保險(xiǎn)資金的使用管理，嚴(yán)格實(shí)行資金集中管理，保費(fèi)上劃總部的力度加大，由總部統(tǒng)一在全國范圍內(nèi)選擇地區(qū)和項(xiàng)目進(jìn)行投資。對于東北這樣的經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)而言，保費(fèi)收入的上劃也是一種資金的“凈流出”。2004年，遼寧、吉林、黑龍江三省的全部保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)保費(fèi)收入分別為205.5億元、74.3億元和127.6億元（中國金融年鑒，2005），進(jìn)一步對本來資金需求強(qiáng)烈的東北地區(qū)實(shí)施“抽血”行為。
（3）其他各類要素市場也存在不同程度的資金外流現(xiàn)象。一是通過資本市場渠道的資金外流。近年來隨著國家上市制度的改革和東北地區(qū)大多數(shù)國有企業(yè)虧損而導(dǎo)致的上市資格和再融資功能的喪失，同時(shí)民營企業(yè)發(fā)展緩慢，上市工作幾乎停滯不前，甚至出現(xiàn)了2004年東北地區(qū)無一家公司在A股市場上市、無一家首發(fā)過會(huì)企業(yè)、無過會(huì)待發(fā)企業(yè)的“三無”現(xiàn)象。而東部地區(qū)由于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、企業(yè)活力充足，因此由券商推薦的上市公司及上市的基金較多。在統(tǒng)一的全國性資本市場上，東北地區(qū)的居民通過購買其他地區(qū)尤其是東部地區(qū)上市公司的股票和基金，將儲蓄積累的一部分資金通過資本市場的渠道流出。二是商品銷售渠道的資金外流。東北地區(qū)一直是國家重要的原材料和重工業(yè)基地，產(chǎn)業(yè)部門相對不夠齊全，大量的生產(chǎn)資料和消費(fèi)資料需要從區(qū)域外部購買，從而通過商品買賣導(dǎo)致資金流出入的差額而形成“凈流出”。三是項(xiàng)目投資渠道的資金外流。由于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)投資環(huán)境、信用環(huán)境相對較好，產(chǎn)業(yè)集聚效應(yīng)已經(jīng)形成，投資的安全性和收益性在一定程度上好于東北地區(qū)，因此，一部分資金也會(huì)通過項(xiàng)目投資的形式流出東北地區(qū)。
4.金融機(jī)構(gòu)數(shù)量偏少導(dǎo)致金融供給不足
區(qū)域金融對經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用是通過區(qū)域內(nèi)金融機(jī)構(gòu)、金融工具的功能實(shí)現(xiàn)的。隨著區(qū)域金融機(jī)構(gòu)類型不斷增多，金融市場和金融工具越來越復(fù)雜，整個(gè)系統(tǒng)就會(huì)迅速擴(kuò)張，功能也不斷強(qiáng)大。但是，目前東北地區(qū)金融機(jī)構(gòu)的數(shù)量、規(guī)模與經(jīng)濟(jì)發(fā)展需求及發(fā)達(dá)地區(qū)相比，還存在很大的差距。
（1）國有商業(yè)銀行分支機(jī)構(gòu)撤并形成的金融“空洞”。自1998年以來，伴隨著金融風(fēng)險(xiǎn)意識的強(qiáng)化和商業(yè)銀行市場化、企業(yè)化的改革，各商業(yè)銀行更加注重經(jīng)濟(jì)效益和成本收益比較，開始謀求利潤最大化。由于東北屬于經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)，長期以來各國有商業(yè)銀行虧損嚴(yán)重、資產(chǎn)質(zhì)量很低，因此分支機(jī)構(gòu)撤并的力度相對較大。其特點(diǎn)是大量收縮縣域地區(qū)的分支機(jī)構(gòu)，撤并了部分相對落后地區(qū)的營業(yè)機(jī)構(gòu)，大幅度上收了貸款權(quán)限，使得尚保留的縣域分支機(jī)構(gòu)“儲蓄所化”，基本上只吸不貸。由于一直以來東北地區(qū)的融資體系具有非常嚴(yán)重的“國有銀行主導(dǎo)型”特征，國有商業(yè)銀行的存貸款余額在全部金融機(jī)構(gòu)存貸款余額的比重在55%―80%左右，國有商業(yè)銀行大幅度調(diào)整，必然引起無法彌補(bǔ)的金融“空洞”，尤其是對縣域而言，由于農(nóng)村信用社無力完全承擔(dān)農(nóng)村經(jīng)濟(jì)發(fā)展的資金供給重任，金融抑制和萎縮已使縣域經(jīng)濟(jì)成為了無源之水。
（2）股份制及外資銀行數(shù)量少且布局不均衡。作為市場化程度較高的股份制商業(yè)銀行和外資銀行目前在東北地區(qū)設(shè)立的分支機(jī)構(gòu)與其在全國的發(fā)展勢頭很不相稱。以光大、招商、深發(fā)展等12家股份制商業(yè)銀行來說，目前部分銀行在東北地區(qū)的四個(gè)副省級城市設(shè)立了分支機(jī)構(gòu)，其他中小城市均沒有網(wǎng)點(diǎn)，而且分布也很不均衡。目前大連有11家股份制商業(yè)銀行分支機(jī)構(gòu)，沈陽有8家，長春和哈爾濱各有3家。而在全國其他同等層級的濟(jì)南、武漢、南京等城市則是12家銀行悉數(shù)到位，彼此差距很大，也說明了東北地區(qū)金融市場化程度不高和活躍程度相對較低的事實(shí)。同樣，從外資銀行的分布情況看（如表4所示），2002年，外資銀行在東北地區(qū)只有8家分行和6家代表處，僅占全國的5.48%和2.8%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其他三個(gè)地區(qū)。而且，外資銀行在東北地區(qū)的分布上也極不均衡，基本上落戶在遼寧的大連和沈陽，黑龍江只有一家代表處，而吉林省則連一家外資銀行分行或代表處也沒有。
（3）本土性金融機(jī)構(gòu)缺乏。地方性的金融機(jī)構(gòu)受跨區(qū)域經(jīng)營的“門檻限制”和本土化的要求，其經(jīng)營的重點(diǎn)主要放在本區(qū)域，但是，東北地區(qū)目前地方性金融機(jī)構(gòu)相對缺乏，在一定程度上減弱了金融業(yè)對本地經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支持。從城市商業(yè)銀行看，2004年底，全國有112家，東北地區(qū)中遼寧有10家、吉林有2家、黑龍江有3家，不僅金融機(jī)構(gòu)總數(shù)少，而且資產(chǎn)規(guī)模和質(zhì)量相對比較差，除大連和沈陽兩個(gè)城市商業(yè)銀行情況較好外，如吉林省的兩家城市商業(yè)銀行均被銀監(jiān)會(huì)確定為高風(fēng)險(xiǎn)行，在其全國排名中列入倒數(shù)行列；總部設(shè)在東北地區(qū)的證券公司不但數(shù)量少，而且風(fēng)險(xiǎn)都很大，近年來陸續(xù)有大連證券、鞍山證券、長春證券等被國家關(guān)閉，給地方政府留下了沉重的包袱；全國目前有30多家基金管理公司，基金資產(chǎn)高達(dá)2 000億元左右，但整個(gè)東北地區(qū)沒有一家基金公司；全國有風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)近300余家，其中東北地區(qū)僅占2%；在全國其他地區(qū)積極進(jìn)行民營銀行試點(diǎn)的情況下，東北地區(qū)尚無實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。而其它如租賃公司、保險(xiǎn)公司、信托公司等非銀行金融機(jī)構(gòu)在東北地區(qū)發(fā)展也很不充分。因此，地方性金融業(yè)的落后與東北已經(jīng)形成的多元化經(jīng)濟(jì)發(fā)展格局不相匹配，這阻礙了民營經(jīng)濟(jì)、個(gè)體私營經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，出現(xiàn)了嚴(yán)重的金融服務(wù)滯后的局面。
（二）區(qū)域金融效率低下
東北地區(qū)金融發(fā)展不僅表現(xiàn)為金融規(guī)?？偭坎蛔悖疫€存在金融效率低下問題。自20世紀(jì)80年代中期以來，東北地區(qū)逐步表現(xiàn)出金融市場結(jié)構(gòu)不合理、金融運(yùn)行的信用環(huán)境較差、不良資產(chǎn)比率過高、金融創(chuàng)新不足等金融資源配置整體效率低下的現(xiàn)象，在金融行業(yè)內(nèi)形成了特殊的“東北現(xiàn)象”。
1.區(qū)域金融資產(chǎn)質(zhì)量低下導(dǎo)致了銀行經(jīng)營效益差和信貸能力弱化
東北金融發(fā)展效率低下的一個(gè)顯著標(biāo)志就是在金融體系內(nèi)部巨額的不良資產(chǎn)。從數(shù)量上看，目前全國國有獨(dú)資商業(yè)銀行不良貸款主要集中在廣東、遼寧、山東、湖北、河南、江蘇、河北、黑龍江、吉林、四川等省，占全國不良貸款的58.6%；從比例上看，海南、湖北、吉林、黑龍江、江西、安徽、遼寧等省區(qū)的不良貸款比例最高，東北三省均在上述雙高地區(qū)。根據(jù)中國銀監(jiān)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，到2004年8月末，東北地區(qū)主要銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)不良貸款比率約為31.4％，高于全國平均水平16.8個(gè)百分點(diǎn)?？傮w看來，東北地區(qū)的銀行體系在很大程度上承擔(dān)了中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的成本，巨大的不良資產(chǎn)中有相當(dāng)比率是因?yàn)閲衅髽I(yè)長期積累下來的歷史包袱、社會(huì)保障體系的資金缺口、資源型城市發(fā)展持續(xù)產(chǎn)業(yè)的資金缺口和環(huán)境保護(hù)的資金缺口等“歷史包袱”在銀行體系的表現(xiàn)，沉重的不良貸款包袱已經(jīng)成為制約東北地區(qū)經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展的突出問題。
（1）金融機(jī)構(gòu)的信貸資金形成長期沉淀和無效占用，嚴(yán)重制約了金融機(jī)構(gòu)的信貸投放能力。近年來，國有獨(dú)資商業(yè)銀行和股份制商業(yè)銀行在改革中實(shí)行一級法人管理體制，按照市場經(jīng)濟(jì)的原則，也就是效益最大化的原則，在全國統(tǒng)一調(diào)度資金，主要依據(jù)各分支行的資產(chǎn)質(zhì)量和效益情況決定信貸資金在全國不同地區(qū)和行業(yè)間的配置。國有獨(dú)資商業(yè)銀行和股份制商業(yè)銀行在東北地區(qū)的分支機(jī)構(gòu)因不能滿足效率和效益的要求，貸款投放規(guī)模受到嚴(yán)格限制。與此同時(shí)，貸款企業(yè)也因?yàn)榇罅筷惽焚J款，惡化了財(cái)務(wù)指標(biāo)，造成信用等級低下，很難符合商業(yè)銀行的貸款條件，往往因貸不到款而失去了發(fā)展的機(jī)遇，由此導(dǎo)致東北經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨著資金短缺的困擾。根據(jù)《中國金融年鑒2005》提供的數(shù)據(jù)，2000―2005年，東北地區(qū)存款增長了74.2%，而同期貸款僅增長了43.3%，貸款的緩慢增長已經(jīng)成為東北老工業(yè)基地實(shí)施調(diào)整、改造和振興的制約因素。[6]
（2）銀行長期超負(fù)荷經(jīng)營導(dǎo)致資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)性缺陷，利潤空間狹小而虧損嚴(yán)重。由于歷史上國家對東北地區(qū)投資比較多，相應(yīng)地銀行配套資金也比較多。隨著轉(zhuǎn)軌中銀行壞帳增加，信貸資產(chǎn)大量沉淀，造成東北地區(qū)銀行業(yè)超負(fù)荷經(jīng)營一直比較嚴(yán)重。從表4可見，盡管1998年以前東北地區(qū)的存貸比高于1，但是1978―2004年期間東北地區(qū)全部金融機(jī)構(gòu)存貸比一直處于不斷下降趨勢，嚴(yán)重超貸。這說明長期以來東北地區(qū)存在貸款過度擴(kuò)張的現(xiàn)象，它是導(dǎo)致該地區(qū)不良資產(chǎn)居高不下的又一個(gè)重要原因。而大量不良資產(chǎn)的沉淀，不僅增加了銀行的非盈利資產(chǎn)，而且嚴(yán)重侵蝕了部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的收入，使得東北地區(qū)銀行整體虧損嚴(yán)重。
從表5提供的數(shù)據(jù)看，1999―2002年東北地區(qū)全部金融機(jī)構(gòu)一直處于虧損狀態(tài)，5年共虧損1 110.97億元，其中主要以國有商業(yè)銀行為主。而1996―2000年全國四大國有商業(yè)銀行共盈利597億元，毫無疑問，東北地區(qū)應(yīng)該是虧損的重災(zāi)區(qū)。
2.區(qū)域金融資源配置失衡與“產(chǎn)業(yè)鎖定”效應(yīng)并存
東北地區(qū)金融資源配置效率低下的一個(gè)深層次原因，在于中國金融改革嚴(yán)重滯后于經(jīng)濟(jì)體制改革，兩者之間始終存在錯(cuò)位，易秋霖（2004）認(rèn)為，中國的金融市場化比經(jīng)濟(jì)市場化晚了約20年。[8]由于東北地區(qū)受計(jì)劃經(jīng)濟(jì)影響最深重，不但錯(cuò)位現(xiàn)象客觀存在，而且金融市場化進(jìn)程都相對落后，實(shí)際上政府對于信貸仍有很大的控制權(quán)，資金配置更多的不是按照效率原則，以至于大量資金流向國有企業(yè)，真正高效的非國有經(jīng)濟(jì)遇到貸款“瓶頸”。同時(shí)，在銀行信貸投向“產(chǎn)業(yè)鎖定”效應(yīng)明顯，則進(jìn)一步降低了金融效率。
（1）金融資源配置結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)嚴(yán)重不對稱。東北地區(qū)由于歷史原因，國有經(jīng)濟(jì)的比重比較大，到2001年底，遼寧、吉林、黑龍江國有經(jīng)濟(jì)比重仍分別高達(dá)78.2%、86.2%和87.2%，分別高出全國平均水平13.3、21.3、22.3個(gè)百分點(diǎn)[9]，這一問題在工業(yè)領(lǐng)域更為突出。從整體上看，東北地區(qū)大量國有企業(yè)虧損嚴(yán)重，甚至資不抵債，還有許多企業(yè)處于潛虧或微利狀態(tài)，據(jù)統(tǒng)計(jì)，東北地區(qū)國有及國有控股企業(yè)資產(chǎn)平均負(fù)債率超過50%，虧損面在40%左右。因此，盡管國有資本占社會(huì)總資本的70%左右，但國有經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造的增加值僅占GDP的30%。[10]由于體制的限制，東北地區(qū)的銀行長期以來堅(jiān)持以國有企業(yè)為導(dǎo)向的貸款結(jié)構(gòu)，市場機(jī)制介入程度很低，大量的金融資源源源不斷地流向這些國有企業(yè)，導(dǎo)致金融資源配置效率下降。金融資源錯(cuò)誤配置及其引發(fā)的低效率不僅在國有企業(yè)和國有銀行之間形成大量的壞帳，而且使得非國有經(jīng)濟(jì)的資金供給不足，制約著區(qū)域經(jīng)濟(jì)的總體發(fā)展。以遼寧省為例，2003年民營經(jīng)濟(jì)已經(jīng)占該省全部經(jīng)濟(jì)總量的45%，民營經(jīng)濟(jì)提供了半數(shù)以上的就業(yè)崗位，但是金融機(jī)構(gòu)對民營經(jīng)濟(jì)的支持力度明顯不夠，1998―2002年全省對民營企業(yè)的貸款 （私營企業(yè)、三資企業(yè)和個(gè)體企業(yè)貸款之和）一直在2.5%―4%之間波動(dòng)，長期處于較低水平。
（2）金融資源配置過程中的“產(chǎn)業(yè)鎖定”效應(yīng)明顯。由于國家有意強(qiáng)化和路徑依賴的雙重作用，東北地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)有兩個(gè)顯著特征：①國有經(jīng)濟(jì)一直占絕對主導(dǎo)地位，民營經(jīng)濟(jì)發(fā)展緩慢，國有經(jīng)濟(jì)一統(tǒng)天下的局面始終難以改變；②各省市形成了特色鮮明的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，如哈爾濱的動(dòng)力工業(yè)、長春的機(jī)械工業(yè)、沈陽的機(jī)床裝備制造業(yè)和大連的臨海工業(yè)，地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展對某一產(chǎn)業(yè)的依賴程度很強(qiáng)，甚至形成“一業(yè)獨(dú)大”的現(xiàn)象，經(jīng)濟(jì)抗波動(dòng)能力差。
在這樣的產(chǎn)業(yè)格局下，以間接金融為主的東北地區(qū)，不可避免地出現(xiàn)了“產(chǎn)業(yè)鎖定”效應(yīng)，其表現(xiàn)如下：一方面，金融資源主要集中于國有大中型企業(yè)，非國有經(jīng)濟(jì)部門難以獲得金融支持，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)制約了金融資源的優(yōu)化配置，金融資源的配置結(jié)構(gòu)反過來又強(qiáng)化了原有的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，而國有部門的低效率必然導(dǎo)致金融資產(chǎn)質(zhì)量低下和虧損嚴(yán)重；另一方面，金融資源實(shí)際上主要投向了主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)中的少數(shù)大型企業(yè)，中小企業(yè)仍然存在融資難的問題，使得金融業(yè)的興衰與少數(shù)龍頭企業(yè)發(fā)展?fàn)顩r高度相關(guān)，從而將產(chǎn)業(yè)的顯性風(fēng)險(xiǎn)和金融的隱性風(fēng)險(xiǎn)捆綁在一起。以吉林省長春市為例，以一汽集團(tuán)為主的汽車產(chǎn)業(yè)在全市工業(yè)總產(chǎn)值中占80%以上，汽車產(chǎn)業(yè)直接決定了長春的經(jīng)濟(jì)走勢，各國有商業(yè)銀行貸款也主要投向汽車產(chǎn)業(yè)，尤其圍繞一汽集團(tuán)展開了客戶的爭奪，除此以外，僅有電信等十幾家企業(yè)能夠獲得一定信貸額度，大量的中小企業(yè)尤其是民營企業(yè)資金需求難以得到滿足。這樣就形成了一個(gè)循環(huán)，即“產(chǎn)業(yè)鎖定”效應(yīng)決定了“金融鎖定”效應(yīng)，而“金融鎖定”效應(yīng)反過來又強(qiáng)化了“產(chǎn)業(yè)鎖定”效應(yīng)。
3.銀行業(yè)的寡頭壟斷特征造成區(qū)域金融市場化水平低
從整體上看，東北地區(qū)仍然是以銀行業(yè)為主體的金融體系，金融業(yè)的競爭和市場化程度嚴(yán)重不足，表現(xiàn)為國有銀行占據(jù)壟斷地位而民營金融機(jī)構(gòu)發(fā)展緩慢，金融市場化程度極低。周立（2004）在進(jìn)行中國各地區(qū)金融發(fā)展差距比較研究時(shí)，曾經(jīng)采用金融市場化比率來衡量除國有銀行之外的股份制商業(yè)銀行等在一個(gè)地區(qū)金融體系中的比重。[7]與國有銀行所表現(xiàn)出的金融資源配置非效率性特征相比，這些銀行更加能夠按照市場化原則經(jīng)營，因此金融市場化比率在一定程度上代表了一個(gè)地區(qū)的金融市場化程度和競爭程度。從表6中看出，盡管東北地區(qū)的金融市場化比率呈現(xiàn)出逐年提高的趨勢，但是除1993年和1994年以外，東北地區(qū)的金融市場化程度均低于全國平均水平。而且，在東北地區(qū)內(nèi)部，區(qū)域金融市場化水平的差距很大，其中遼寧金融市場化程度最高，而吉林次之，黑龍江最低。
4.資本市場發(fā)展滯后并逐漸成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的負(fù)擔(dān)
資本市場作為直接融資的場所和一種更加具有市場化特征的金融交易制度，它的建立和發(fā)展對于推進(jìn)一國（或地區(qū)）的金融深化，促進(jìn)整個(gè)金融制度的市場化轉(zhuǎn)變具有重要意義。發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)國家的經(jīng)驗(yàn)表明，資本市場的活躍程度直接關(guān)系到一個(gè)產(chǎn)業(yè)和一個(gè)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的進(jìn)程。目前我國資本市場在發(fā)展的廣度、深度及效率等方面遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)國家，東北作為欠發(fā)達(dá)地區(qū)的資本市場發(fā)育滯后的特點(diǎn)更加明顯。
東北地區(qū)的上市公司在解決國有企業(yè)發(fā)展的資金籌集、減少對銀行的依賴從而降低金融風(fēng)險(xiǎn)等方面曾經(jīng)發(fā)揮了積極作用，但是，近年來資本市場的落后卻逐漸成為東北經(jīng)濟(jì)發(fā)展的障礙。目前，不但證券交易中心不復(fù)存在，基金公司全軍覆沒，鞍山證券、大連證券、長春證券等相繼關(guān)閉，并給地方政府留下了沉重包袱。從上市公司的整體情況，東北地區(qū)的資本市場表現(xiàn)出以下幾個(gè)特征：
（1）總體規(guī)模小。2003年底，東北123家上市公司的總體規(guī)模偏小，總市值僅占滬深全部A股總市值的7.78%，流通市值僅占滬深全部A股流通市值的9.98%。
（2）籌資能力差。與國內(nèi)其它三個(gè)增長極相比，東北地區(qū)上市公司的融資能力有很大差距。1999―2002年，東北地區(qū)總共從股票市場上籌集資金312.59億元，只相當(dāng)于同期長三角地區(qū)840.07億元的37%、環(huán)渤海地區(qū)642.66億元的48%和珠三角地區(qū)397.72億元的78.6%。[4]而且近年來甚至有進(jìn)一步落后的趨勢，2004年，東北地區(qū)沒有一家公司在A股市場上市，無一家首發(fā)過會(huì)企業(yè)，無過會(huì)待發(fā)企業(yè)，“三無”現(xiàn)象嚴(yán)重。
（3）資產(chǎn)質(zhì)量差。從上市公司的質(zhì)量看，2003年，東北地區(qū)25家公司虧損，占全國上市虧損公司的16%，虧損面高達(dá)20%。2004年年底，東北地區(qū)“ST”的上市公司為21家，約占全國“ST”公司的18%。
（4）違規(guī)現(xiàn)象嚴(yán)重。由于東北地區(qū)大中型國有重工業(yè)企業(yè)集中，一股獨(dú)大，大股東“壟斷”上市公司資金，“踐踏”小股東利益的現(xiàn)象在東北地區(qū)也比南方開放地區(qū)嚴(yán)重。
綜合上述研究，本文對東北地區(qū)金融發(fā)展特征總結(jié)如下：
（1）從區(qū)域金融縱向發(fā)展來看，20世紀(jì)90年代以來東北地區(qū)的金融規(guī)模擴(kuò)張緩慢甚至近年來處于停滯狀態(tài)，基本上僅維持了一個(gè)低水平的量性增長格局，而且區(qū)域金融效率十分低下。
（2）橫向與長三角、珠三角、環(huán)渤海三個(gè)增長極相比，東北地區(qū)的區(qū)域金融相對落后明顯。目前在這三個(gè)區(qū)域已經(jīng)形成了以市場金融為主的制度框架，而東北地區(qū)仍然處于以計(jì)劃金融為主的二元金融結(jié)構(gòu)，而且區(qū)域金融發(fā)展的差距甚至大于區(qū)域經(jīng)濟(jì)差距。
（3）從東北區(qū)域金融與經(jīng)濟(jì)增長關(guān)系來看，東北地區(qū)金融業(yè)的不發(fā)達(dá)及其結(jié)構(gòu)的扭曲，一方面不利于動(dòng)員擁有金融剩余的經(jīng)濟(jì)單位的儲蓄，在總量上減少了資本的形成，另一方面由于市場機(jī)制的缺失，使得金融體系所擁有的減少信息不對稱和道德風(fēng)險(xiǎn)的功能趨于弱化，導(dǎo)致了資本的低效率配置和使用。因此，總體來看，東北地區(qū)金融發(fā)展嚴(yán)重滯后于經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平，金融沒有對經(jīng)濟(jì)增長發(fā)揮應(yīng)有的作用。
三、東北區(qū)域金融深化發(fā)展的“兩階段”戰(zhàn)略：區(qū)域金融深化的次序安排
東南亞金融危機(jī)告訴人們的一個(gè)啟示就是實(shí)施金融深化戰(zhàn)略的國家不能過分追求金融發(fā)展對經(jīng)濟(jì)增長的促進(jìn)作用，而忽視了金融深化所必須具備的內(nèi)在制度剛性要求和邏輯步驟。金融深化是伴隨著整體經(jīng)濟(jì)改革發(fā)展的一個(gè)漸進(jìn)過程，金融深化的政策措施應(yīng)根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成熟程度和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的內(nèi)在邏輯做出合理的時(shí)序選擇和安排，分階段和有計(jì)劃的實(shí)施。這些經(jīng)驗(yàn)對于一個(gè)地區(qū)的金融深化同樣具有指導(dǎo)意義，對于相對落后的東北區(qū)域金融來說，在實(shí)施金融深化過程中，應(yīng)當(dāng)注重金融深化的漸進(jìn)性、層次性和持續(xù)性。
從區(qū)域金融發(fā)展的量性增長和質(zhì)性發(fā)展的內(nèi)涵角度看，改革開放以來，東北地區(qū)金融體系一直處于量的積累階段，到目前為止，總體上仍然是量性增長不足、質(zhì)性發(fā)展落后的狀態(tài)。由于量的積累沒有達(dá)到質(zhì)的突破的界限，從而使得區(qū)域金融與經(jīng)濟(jì)的關(guān)系難以實(shí)現(xiàn)根本的改善。根據(jù)前文所述，在發(fā)展的邏輯順序上，區(qū)域金融的量性增長是基礎(chǔ)和起點(diǎn)，質(zhì)性發(fā)展是更高階段的跨越。因此，東北地區(qū)的金融發(fā)展首先應(yīng)該是實(shí)現(xiàn)數(shù)量的擴(kuò)張，當(dāng)金融體系規(guī)模擴(kuò)張到一定程度，才有可能促使區(qū)域金融效率有一個(gè)質(zhì)的飛躍，這時(shí)才可以重點(diǎn)關(guān)注區(qū)域金融資源的效率問題，這就是“兩階段”發(fā)展戰(zhàn)略的核心思想。
具體來說，對于目前仍然處于“低均衡”狀態(tài)的東北地區(qū)而言，其金融深化的邏輯步驟應(yīng)該分成兩個(gè)階段：第一階段的主要任務(wù)是在外生力量的作用下，迅速做大金融體系規(guī)模，包括金融資產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)張、金融機(jī)構(gòu)數(shù)量的增多等，實(shí)現(xiàn)區(qū)域金融體系的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，促使金融體系規(guī)模突破臨界點(diǎn)的限制。在這一過程中強(qiáng)調(diào)外生力量的重要性，是因?yàn)橛捎诮鹑谑袌鍪ъ`等因素的存在，如果僅僅依靠金融自身內(nèi)生成長，很難走出“低均衡”狀態(tài)，這時(shí)候就有必要強(qiáng)調(diào)政府的適度干預(yù)和幫助，包括中央政府和地方政府。第二階段的主要任務(wù)是在區(qū)域金融體系規(guī)模突破臨界點(diǎn)后，著力提高東北地區(qū)金融的市場化水平、鼓勵(lì)和促進(jìn)區(qū)域金融創(chuàng)新，目的在于提高金融體系效率，實(shí)現(xiàn)區(qū)域金融與經(jīng)濟(jì)更高層次的良性互動(dòng)，即逐漸達(dá)到“高均衡”的穩(wěn)定狀態(tài)。
從實(shí)現(xiàn)途徑上來看，發(fā)展金融中介與金融市場為東北區(qū)域金融的“兩階段”發(fā)展戰(zhàn)略提供了重要途徑。金融中介在處理單個(gè)金融交易時(shí)具有比較成本和信息優(yōu)勢，而金融市場在處理標(biāo)準(zhǔn)化、大批量金融交易時(shí)具有成本和信息方面的優(yōu)勢。區(qū)域經(jīng)濟(jì)的發(fā)達(dá)程度越低，金融中介對經(jīng)濟(jì)增長的作用就越大，而隨著經(jīng)濟(jì)逐漸發(fā)達(dá)，金融市場的作用更加明顯。因此，東北地區(qū)在實(shí)施金融深化戰(zhàn)略的過程中應(yīng)當(dāng)注意次序安排，這又是一個(gè)動(dòng)態(tài)的兩階段規(guī)劃問題：即在區(qū)域金融深化的初始階段，根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展尚不發(fā)達(dá)的現(xiàn)實(shí)，應(yīng)優(yōu)先發(fā)展金融中介，盡快做大金融資產(chǎn)規(guī)模，健全金融機(jī)構(gòu)體系，實(shí)現(xiàn)區(qū)域金融量的擴(kuò)張；當(dāng)金融深化水平達(dá)到一定程度而使得金融體系突破一定規(guī)模，經(jīng)濟(jì)相對發(fā)達(dá)時(shí)，則應(yīng)更加注重發(fā)展金融市場，鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，提高金融的市場化程度和效率，實(shí)現(xiàn)區(qū)域金融發(fā)展質(zhì)的提高。盡管金融發(fā)展在量的擴(kuò)張階段會(huì)伴隨著一定程度的效率的提高，但不同的發(fā)展階段側(cè)重點(diǎn)應(yīng)該有所區(qū)別。
圍繞東北地區(qū)金融深化發(fā)展的“兩階段”戰(zhàn)略，其相應(yīng)采取的政策措施包括：
第一，在外力的作用下快速實(shí)現(xiàn)區(qū)域金融的量性擴(kuò)張，從金融資產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)張和金融機(jī)構(gòu)體系的多元化兩個(gè)方面入手，在規(guī)模上突破臨界點(diǎn)的限制。一是積極設(shè)立和發(fā)展地方金融機(jī)構(gòu)，加大地方儲蓄在本地轉(zhuǎn)化能力，進(jìn)一步提高金融對區(qū)域經(jīng)濟(jì)的支持力度。東北地方性金融體系建設(shè)的重點(diǎn)在于發(fā)展壯大各個(gè)城市商業(yè)銀行、改革重組農(nóng)村信用社、組建民營金融機(jī)構(gòu)，同時(shí)積極吸引外資銀行和國內(nèi)12家股份制商業(yè)銀行在東北地區(qū)設(shè)立分支機(jī)構(gòu)；二是努力將大連發(fā)展成為東北地區(qū)的區(qū)域金融中心。鑒于大連市經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)較好、金融集聚效應(yīng)初步顯現(xiàn)、區(qū)位條件優(yōu)越等先決條件，集中資源、發(fā)揮比較優(yōu)勢將大連市建設(shè)成為區(qū)域性金融中心，以此帶動(dòng)并促進(jìn)東北地區(qū)金融整體發(fā)展。
第二，通過健全金融市場體系、鼓勵(lì)金融創(chuàng)新等措施來加大直接融資比重，引導(dǎo)企業(yè)和個(gè)人減少對傳統(tǒng)融資機(jī)制的依賴，增強(qiáng)市場融資意向和自主融資行為，以提高東北地區(qū)的金融效率。一是構(gòu)建多層次金融市場體系，以直接融資方式來提高東北地區(qū)金融效率，包括培育和發(fā)展貨幣市場、積極發(fā)揮資本市場的作用；二是通過漸進(jìn)式的金融創(chuàng)新提高東北地區(qū)的金融效率，包括建立地方金融控股公司、鼓勵(lì)發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資基金、積極推廣資產(chǎn)證券化等。
第三，通過政府的適度介入與構(gòu)建政策性金融體系，推動(dòng)?xùn)|北地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。在發(fā)揮政府積極作用方面，一是發(fā)揮地方政府的金融調(diào)控職能，合理規(guī)劃東北區(qū)域金融業(yè)的發(fā)展；二是創(chuàng)造良好的金融發(fā)展環(huán)境，推進(jìn)東北區(qū)域信用體系建設(shè)；三是加強(qiáng)金融監(jiān)管的區(qū)域協(xié)調(diào)與配合，創(chuàng)建東北金融安全區(qū)；四是密切各區(qū)域經(jīng)濟(jì)主體間的溝通，為銀企溝通與合作搭建平臺。在構(gòu)建政策金融體系方面，一是強(qiáng)化現(xiàn)有三大政策性銀行（國家開發(fā)銀行、農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行和進(jìn)出口銀行）對東北地區(qū)的金融支持；二是設(shè)立新的區(qū)域政策性銀行東北振興銀行。
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【關(guān)鍵詞】量化投資 特點(diǎn) 策略 發(fā)展
一、引言
量化投資在國外的實(shí)踐已經(jīng)有了40多年的發(fā)展，我國的量化投資起步較晚，從2004年開始出現(xiàn)量化投資的產(chǎn)品，由于缺乏有效的對沖手段，直到2010年4月滬深300股指期貨上市之后才能算是真正意義上開始涉足量化投資。[1]
2015年的中國股市跌宕起伏，杠桿配資引發(fā)了大幅上漲和斷崖式下跌，股市出現(xiàn)罕見的千股漲停、千股跌停、千股停牌的奇觀，眾多機(jī)構(gòu)投資者和散戶蒙受了巨大的損失。但其中少數(shù)量化投資基金在大幅波動(dòng)的市場中卻表現(xiàn)相對穩(wěn)定。量化投資基金和量化對沖策略的穩(wěn)健，很快引起了全市場的關(guān)注，也成為近期銀行、券商、信托等機(jī)構(gòu)追捧的新的產(chǎn)品模式。
在此背景下，作者在本文中對于量化投資的概念、特點(diǎn)、策略、理論基礎(chǔ)和發(fā)展做一個(gè)總結(jié)，希望為量化投資研究和實(shí)踐做一些參考。
二、量化投資解讀
（一）量化投資的定義
量化投資在學(xué)術(shù)界并沒有嚴(yán)格統(tǒng)一的定義，現(xiàn)有的定義對于量化投資的定義的側(cè)重點(diǎn)各有不同。本文對于量化投資的定義為：
量化投資是指將投資者的投資思想或理念轉(zhuǎn)化為數(shù)學(xué)模型，或者利用模型對于真實(shí)世界的情況進(jìn)行模擬進(jìn)而判斷市場行為或趨勢，并交由計(jì)算機(jī)進(jìn)行具體的投資決策和實(shí)施的過程。
（二）量化投資的特點(diǎn)
1.投資決策中能夠客觀理性，克服人類心理對投資決策的影響。傳統(tǒng)投資的分析決策，大多數(shù)方面都由人工完成，而人并非能做到完全理性，在進(jìn)行投資決策時(shí)，很難不受市場情緒的影響。[2]量化投資運(yùn)用模型對歷史和當(dāng)時(shí)市場上的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析檢測，模型一經(jīng)檢驗(yàn)合格投入正式運(yùn)行后，投資決策將交由計(jì)算機(jī)處理，一般情況下拒絕人為的干預(yù)，這樣在進(jìn)行投資決策時(shí)受人的情緒化的影響將很小，投資過程可以做到理性客觀。
2.能夠通過海量信息的大數(shù)據(jù)處理，提高投資決策效率。我國股票市場上有近3000只股票，與上市公司相關(guān)的各種信息紛繁復(fù)雜，包括政策、國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)指標(biāo)、公司公告、研究報(bào)告等，投資者靠自己手工的篩選根本就是力不從心。量化投資的出現(xiàn)為這個(gè)問題的解決帶來了希望。量化投資運(yùn)用計(jì)算機(jī)技術(shù)快速處理大量數(shù)據(jù)，對其進(jìn)行辨別、分析、找出數(shù)據(jù)之間的關(guān)聯(lián)并做出投資決策，大大減少了人工的工作量，提高了投資決策效率。
3.能夠?qū)崿F(xiàn)精準(zhǔn)投資。傳統(tǒng)的投資方法中認(rèn)為投資是一門藝術(shù)，投資決策需要的是投資者的經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)，投資者的主觀評價(jià)起到?jīng)Q定作用。而量化投資有所不同，尤其是在套利策略中，它能做到精準(zhǔn)投資。例如在股指期貨套利的過程中，現(xiàn)貨與股指期貨如果存在較大的差異時(shí)就能進(jìn)行套利，量化投資策略和交易技術(shù)會(huì)抓住精確的捕捉機(jī)會(huì)，進(jìn)行套利交易來獲利。另外，在控制頭寸規(guī)模方面，傳統(tǒng)的投資方法只能憑感覺，并沒有具體的測算和界定，而量化投資必須要設(shè)定嚴(yán)格精確的標(biāo)準(zhǔn)。[3]
4.能夠快速反應(yīng)和決策，把握市場稍縱即逝的機(jī)會(huì)。量化投資往往利用高速計(jì)算機(jī)進(jìn)行程序化交易，與人腦相比它能夠迅速發(fā)現(xiàn)市場存在的信息并進(jìn)行相應(yīng)的處理，具有反應(yīng)快速、把握市場稍縱即逝的機(jī)會(huì)的特點(diǎn)。量化投資在速度上最出色的運(yùn)用就是高頻交易，與低頻交易相對，高頻交易是通過高速計(jì)算機(jī)，在極短的時(shí)間內(nèi)對市場的變化做出迅速的反應(yīng)并完成交易。[4]
5.能夠有效地控制風(fēng)險(xiǎn)，獲取較為穩(wěn)定的收益。與傳統(tǒng)投資方式不同的是，量化投資在獲得較高超額收益的同時(shí)能夠更好地控制風(fēng)險(xiǎn)，業(yè)績也更為穩(wěn)定。相關(guān)研究顯示，1996年至2005年期間，量化投資基金與以所有傳統(tǒng)主動(dòng)型投資基金和偏重于風(fēng)險(xiǎn)控制的傳統(tǒng)主動(dòng)型投資基金的信息比率對比情況中，量化投資基金的信息比率都是最高，說明量化投資相對于傳統(tǒng)投資，能夠在獲得更高的超額收益的同時(shí)，有效地控制風(fēng)險(xiǎn)。
三、量化投資的策略
一般的量化投資的策略指的是用來實(shí)現(xiàn)投資理念或模擬市場行為判斷趨勢從而獲取收益的模型。量化投資需要權(quán)衡收益、風(fēng)險(xiǎn)、交易成本、具體的執(zhí)行等各個(gè)方面，一般情況下這些方面會(huì)形成相對獨(dú)立的模塊。有時(shí)候量化投資策略模型也會(huì)將風(fēng)險(xiǎn)、成本等方面融合在模型中。
（一）國外量化投資策略的分類
國外習(xí)慣上將量化投資的策略分成兩大類，一類是阿爾法導(dǎo)向的策略，另一類是貝塔導(dǎo)向的策略。阿爾法策略（alpha strategy）是通過量化擇時(shí)和調(diào)整投資組合中不同資產(chǎn)的頭寸大小來獲取收益的策略;貝塔策略（beta strategy）是通過量化的手段復(fù)制指數(shù)或者稍微的超出指數(shù)收益的策略。[6]相比而言，量化指數(shù)的貝塔策略相對更容易，所以一般情況下所說的量化投資的策略指的是阿爾法策略（alpha strategy）。
阿爾法策略主要有兩種類型，分別為理論驅(qū)動(dòng)模型和數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)模型。
理論驅(qū)動(dòng)模型是比較常見的類型，這些策略是運(yùn)用已經(jīng)存在的經(jīng)濟(jì)、金融學(xué)的理論，構(gòu)建策略模型，進(jìn)行投資決策。理論驅(qū)動(dòng)模型根據(jù)輸入的數(shù)據(jù)的不同可以進(jìn)一步分類，主要有基于價(jià)格相關(guān)數(shù)據(jù)的策略和基于基本面數(shù)據(jù)的策略。
數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)模型廣泛的被運(yùn)用于股票、期貨和外匯市場，因?yàn)椴捎玫臄?shù)學(xué)工具更為復(fù)雜，相對而言難于理解，目前使用的還不是很多。與理論驅(qū)動(dòng)模型不同，數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)模型認(rèn)為進(jìn)行投資決策其實(shí)是不需要理論的支持，運(yùn)用數(shù)據(jù)挖掘技術(shù)，可以從數(shù)據(jù)（例如交易所的價(jià)格數(shù)據(jù)）中識別出某種行為模式或市場趨勢，進(jìn)而進(jìn)行預(yù)測或者解釋未來的模式，從中獲取收益。
（二）我國量化投資策略的分類
國內(nèi)比較常見的量化投資策略主要有兩種分類方式，一種是按投資標(biāo)的所在市場分類區(qū)分的量化投資策略，分為現(xiàn)貨市場和衍生品市場量化投資策略?，F(xiàn)貨市場包括股票市場、ETF市場和債券市場，衍生品市場包括商品期貨市場、股指期貨市場、國債期貨市場、外匯市場和期權(quán)與其他衍生品市場，國內(nèi)運(yùn)用較多的是投資于商品期貨和股指期貨等期貨市場。
另一種分類方式是分為兩大類：判斷趨勢的單邊投機(jī)策略和判斷波動(dòng)率的套利交易策略。[7]單邊投機(jī)策略主要包括量化選股和量化擇時(shí)，套利交易策略主要包括股指期貨套利、商品期貨套利、統(tǒng)計(jì)套利、期權(quán)套利、另類套利策略等，目前國內(nèi)普遍采用的是這種分類方式。
四、量化投資理論的發(fā)展
（一）投資理論的發(fā)展
量化投資的理論基礎(chǔ)最早可以追溯到上個(gè)世紀(jì)50年代，Markowitz（1952）[8]第一次把數(shù)理工具引入到金融研究領(lǐng)域，提出了均值――方差模型和風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬與有效前沿的相關(guān)概念，這是量化投資接受的最早的嚴(yán)肅的學(xué)術(shù)成果。Sharpe（1964）[9]、Litner（1965）[10]、Mossin（1966）[11]在馬克維茨研究的基礎(chǔ)上得出了資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM），這是如今度量證券風(fēng)險(xiǎn)的基本的量化模型。
20世紀(jì)60年代，Samuelson（1965）與Fama（1965）[12]提出了有效市場假說（Efficient Markets Hypothesis，EMH），這為后來在新聞量化交易等方面提供了思路和理論支持。20世紀(jì)70年代，金融衍生品不斷涌現(xiàn)，對于衍生品的定價(jià)成為當(dāng)時(shí)研究的重點(diǎn)。Black和Scholes（1973）[13]將數(shù)學(xué)方法引入金融定價(jià)，他們建立了期權(quán)定價(jià)模型（B-S模型），為量化投資中對衍生品的定價(jià)奠定了理論基礎(chǔ)。在該理論之后，Ross（1976）[14]根據(jù)無套利原則提出了套利定價(jià)理論（APT），該理論是資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）的完善和發(fā)展，為量化投資中的多因素定價(jià)（選股）模型提供了基礎(chǔ)，這也是Alpha套利的思想基礎(chǔ)。
20世紀(jì)80年代，期權(quán)定價(jià)理論倒向微分方程求解;“金融工程”概念得以產(chǎn)生，金融工程著力于研究量化投資和量化交易。同期，學(xué)者們從有效市場理論的最基本假設(shè)著手，放寬了假設(shè)條件，形成了金融學(xué)的另一個(gè)重要的分支――行為金融學(xué)。
20世紀(jì)90年代，金融學(xué)家更加注重對于金融風(fēng)險(xiǎn)的管理，產(chǎn)生了諸多的數(shù)量化模型，其中最為著名的風(fēng)險(xiǎn)管理數(shù)量模型是VaR（Value at Risk）模型，這是量化投資對于風(fēng)險(xiǎn)控制的重要理論基礎(chǔ)。[15]
20世紀(jì)末，數(shù)理金融對于數(shù)學(xué)工具的引入更加的迅速，其中最為重大的突破無疑是非線性科學(xué)在數(shù)理金融上的運(yùn)用，非線性科學(xué)的出現(xiàn)為金融科學(xué)量化手段和方法論的研究提供了強(qiáng)有力的研究工具[16]，尤其在混合多種阿爾法模型而建立混合模型時(shí)是非常有效的一種技術(shù)。
（二）量化投資的數(shù)學(xué)和計(jì)算基礎(chǔ)
量化投資策略模型的建立需要運(yùn)用大量的數(shù)學(xué)和計(jì)算機(jī)方面的技術(shù)，主要有隨機(jī)過程、人工智能、分形理論、小波分析、支持向量機(jī)等。[17]隨機(jī)過程可以用于金融時(shí)序數(shù)列的預(yù)測，在現(xiàn)實(shí)中經(jīng)常用于預(yù)測股市大盤，在投資組合模型構(gòu)建的過程中，可以優(yōu)化投資組合;人工智能的很多技術(shù)，例如專家系統(tǒng)、機(jī)器學(xué)習(xí)、神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)、遺傳算法等，可以運(yùn)用于量化投資;分形理論用于時(shí)間序列進(jìn)行預(yù)測分析;小波分析主要用于波型的處理，從而預(yù)測未來的走勢;數(shù)據(jù)挖掘技術(shù)可以運(yùn)用于數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)模型，還可以運(yùn)用于設(shè)置模型的細(xì)節(jié);支持向量機(jī)可以分析數(shù)據(jù)，識別模式，用于分類和回歸分析。
五、國內(nèi)外量化投資實(shí)踐的發(fā)展
（一）國外量化投資實(shí)踐的發(fā)展
本文認(rèn)為量化投資在國外的發(fā)展已經(jīng)經(jīng)歷了四個(gè)發(fā)展階段：
1.第一階段從1949年至1968年：對沖階段。該階段是量化投資的萌芽階段，該階段具體的量化投資實(shí)踐很少，主要是為量化投資提供的理論基礎(chǔ)和技術(shù)準(zhǔn)備，量化投資脫胎于傳統(tǒng)投資，對抗市場波動(dòng)，通過對沖穩(wěn)定Alpha收益，但收益率低了。
2.第二階段從1969年至1974年：杠桿階段。在該階段，量化投資從理論走入了實(shí)踐。在投資思路上，因?yàn)樵镜腁lpha策略收益有限，通過放杠桿擴(kuò)大第一階段的穩(wěn)定收益。實(shí)踐方面，1969年，前美國麻省理工學(xué)院數(shù)學(xué)系教授愛德華?索普（Ed Thorp）開辦了第一個(gè)量化對沖基金，進(jìn)行可轉(zhuǎn)債套利，他是最早的量化投資的者使用者。1971年，巴萊克國際投資公司（BGI）發(fā)行了世界上第一只被動(dòng)量化基金，標(biāo)志著量化投資的真正開始。
3.第三階段從1975年至2000年：多策略階段。在這一階段，雖有一定的挫折，但總體上量化投資得到了平穩(wěn)的發(fā)展。在投資思路上，由于上一階段通過杠桿放大收益的副作用產(chǎn)生，放大以后的波動(dòng)率又增大，從而轉(zhuǎn)向繼續(xù)追求策略的穩(wěn)定收益，具體的手段是采用多策略穩(wěn)定收益。實(shí)踐方面，1977年，美國的富國銀行指數(shù)化跟蹤了紐約交易所的1500只股票，成立了一只指數(shù)化基金，開啟了數(shù)量化投資的新紀(jì)元。[18]1998年，據(jù)統(tǒng)計(jì)共有21只量化投資基金管理著80億美元規(guī)模的資產(chǎn)。[19]
4.第四階段從2000年至今：量化投資階段。這一階段，量化投資得到了迅猛的發(fā)展，并且發(fā)展的速度越來越快。投資思路上，運(yùn)用量化工具，策略模型化，注重風(fēng)險(xiǎn)管理。在實(shí)踐方面，在2008年全球金融危機(jī)以前，全球?qū)_基金的規(guī)模由2000年的3350億美元在短短的7年時(shí)間內(nèi)上升至危機(jī)發(fā)生前的1.95萬億美元，受美國次貸危機(jī)的影響全球?qū)_基金規(guī)模有較大的回落，直到2008年之后，在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的大背景下對沖基金規(guī)模才開始反彈。
（二）我國量化投資的發(fā)展
本文認(rèn)為，到目前為止，我國量化投資的發(fā)展的主要經(jīng)歷了三個(gè)階段：
1.第一階段從2004年至2010年：起步階段。在這一階段，由于我國沒有足夠的金融工具，量化投資在我國發(fā)展緩慢。2004年8月，光大保德信發(fā)行“光大保德信量化股票”，該基金借鑒了外方股東量化投資管理理念，這是我國最早的涉足量化投資的產(chǎn)品。2010年4月16日，準(zhǔn)備多年的滬深300股指期貨的在中金所的上市，為許多對沖基金的產(chǎn)品提供了對沖工具，從此改變了以前我證券市場只能單邊進(jìn)行做多的情況。
2.第二階段從2011年至2013年：成長階段。2011年，被認(rèn)為是我國量化對沖基金元年，[21]而隨著股指期貨、融資融券、ETF和分級基金的豐富和發(fā)展，券商資管、信托、基金專戶和有限合伙制的量化對沖產(chǎn)品的發(fā)行不斷出現(xiàn)，這個(gè)階段的量化投資真正意義上開始發(fā)展，促使該階段發(fā)展的直接原因就是股指期貨的出現(xiàn)。[20]
3.第三階段從2014年至今：迅猛發(fā)展階段。2014年被認(rèn)為是“值得載入我國私募基金史冊的一年”，基金業(yè)協(xié)會(huì)推行私募基金管理人和產(chǎn)品的登記備案制，推動(dòng)了私募基金的全面陽光化，加速了私募基金產(chǎn)品的發(fā)行，其中包括量化對沖型私募產(chǎn)品。2014年稱得上我國量化對沖產(chǎn)品增長最迅速的一年，以私募基金為代表的各類機(jī)構(gòu)在量化對沖產(chǎn)品上的規(guī)模均有很大的發(fā)展，部分金融機(jī)構(gòu)全年銷售的量化對沖基金規(guī)模超過了百億。
2015年，上證50ETF期權(quán)于2月9日正式推出，這對于對我國的量化投資有著極大的促進(jìn)作用。4月16日，上證50與中證500兩只股指期貨新品種的上市給量化投資帶來更多的策略的運(yùn)用，金融衍生品的不斷豐富和發(fā)展，為量化投資提供更多的豐富對沖手段，也提供了更多的套利機(jī)會(huì)。
六、總結(jié)
量化投資的技術(shù)、策略、硬件設(shè)施條件都在飛速的發(fā)展，與傳統(tǒng)的投資方式相比，量化投資有著自身的特點(diǎn)和優(yōu)勢。尤其是量化對沖產(chǎn)品，以其長期穩(wěn)健的收益特征，成為目前“資產(chǎn)荒”下對信托、理財(cái)產(chǎn)品和固定收益產(chǎn)品良好的替代產(chǎn)品。未來隨著我國股指期貨、融資融券、國債期貨、期權(quán)等金融產(chǎn)品的不斷創(chuàng)新，以及股指期貨市場未來逐步恢復(fù)正常，量化投資發(fā)展前景不可限量。
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關(guān)鍵詞：大數(shù)據(jù)；量化投資；量化選股
中圖分類號：F830 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X（2016）17-0106-01
量化投資理論是從20世紀(jì)50年代由馬克維茨創(chuàng)造性地提出了用均值方差最優(yōu)的數(shù)字方法來選擇最優(yōu)投資組合。由于當(dāng)時(shí)對數(shù)據(jù)的處理量過大而復(fù)雜，因此，直到1990年后隨著計(jì)算機(jī)被廣泛使用，以量化作為核心的投資基金才逐漸超越傳統(tǒng)的基金。量化選股策略是針對中國股票市場特性，從眾多的指標(biāo)參數(shù)中找出能夠較為合理解釋股票收益率的有效且不冗余的因子，并根據(jù)這些因子在選股策略中所占的權(quán)重來構(gòu)建量化投資策略。隨著信息技術(shù)的日異發(fā)展，資本市場深化改革步伐加快，證券市場間同業(yè)經(jīng)營，居民消費(fèi)等領(lǐng)域也迎來了信息數(shù)據(jù)量呈現(xiàn)幾何級數(shù)增加現(xiàn)狀。運(yùn)用大數(shù)據(jù)思維分析眾多股民的知識結(jié)構(gòu)、行為習(xí)慣對股票投資形式的認(rèn)知而形成固有模式思維，“大數(shù)據(jù)”思維正以不同形式、路徑的方式影響著證券選股策略。大數(shù)據(jù)技術(shù)的戰(zhàn)略意義不在于其龐大的信息數(shù)據(jù)量，而在于對含有意義的數(shù)據(jù)根據(jù)建模權(quán)重進(jìn)行專業(yè)量化處理，幫助大家對于股票進(jìn)行優(yōu)化選股有著重要研究意義。因此，基于大數(shù)據(jù)思維模式分析多因子量化選股策略更加適用這樣的市場，給投資者提供更好的參考模型。
作為量化投資界的傳奇人物詹姆斯?西蒙斯，他曾因“用公式打敗市場”的故事在金融界中為人津津樂道。在1989年由他創(chuàng)辦的基金成立至今的20年時(shí)間里，該基金持續(xù)地獲得了每年平均35%（扣除費(fèi)用后）凈回報(bào)率，而同期被稱為“股神”的巴菲特每年平均回報(bào)率也才大約在20%左右。即使在金融危機(jī)的2008年，該基金仍然獲得了80%的高額回報(bào)，“最賺錢基金經(jīng)理”對西蒙斯來說無出其右。
目前，國內(nèi)對量化投資策略研究還比較少，做量化交易的基金也相對較少，投資者對量化投資仍持懷疑態(tài)度。另外，中國目前的資本市場還不完善，做空機(jī)制以及金融衍生工具相對較少，股票市場上仍然采用T+1的交易模式，這些都導(dǎo)致了量化投資在中國市場的發(fā)展弊端。但是，隨著股指期貨等新的做空金融衍生工具的推出，量化投資開始走入“中國大媽們”的視野。
運(yùn)用量化思維投資證券選股策略在國外已有四五十年。量化投資從無到有一直是很神秘的，人們把它叫做“黑匣子”。但是，當(dāng)時(shí)的量化投資證券選股策略大多僅僅是數(shù)學(xué)模型，并不是人們想象的那么神秘。量化投資證券選股策略之所以弄得這樣神秘是因?yàn)椋海?）是為了保護(hù)其知識產(chǎn)權(quán)，防止侵權(quán)；（2）是為了防止其策略擴(kuò)散后影響整個(gè)投資比率的失衡，縮短該策略的壽命；（3）是為了控制投資風(fēng)險(xiǎn)，如果該策略細(xì)節(jié)被投資對立面獲得，則有可能會(huì)造成被動(dòng)的投資效果。因此，投資公司、基金經(jīng)理是不會(huì)說出其量化投資策略的。這是由于金融動(dòng)蕩中如果沒有好的投資策略及對風(fēng)險(xiǎn)的控制力就有可能把老本虧個(gè)精光。
隨著時(shí)間流逝，任何投資策略的盈利模式都會(huì)被市場所消化，量化投資策略也會(huì)隨著時(shí)間的變化而改變。在量化投資證券選股這方面，重要的不是策略這一表面形式，而是掌握量化投資證券選股的研究模式。大家不必要去追逐那些形式的數(shù)學(xué)公式、策略模型，而應(yīng)該根據(jù)現(xiàn)在大數(shù)據(jù)時(shí)代下對海量證券股票信息的合理分析整合，去學(xué)習(xí)、改進(jìn)新的證券選股模式，以適應(yīng)未來發(fā)展需要。
大數(shù)據(jù)時(shí)代的到來也給新形勢下運(yùn)用多因子量化模式選股帶來極佳的發(fā)展機(jī)遇。
參考文獻(xiàn)：
關(guān)鍵詞：證券投資;基金數(shù)量化;投資戰(zhàn)略;決策
證券投資基金是一種特殊的投資方式，在實(shí)際的投資過程中，采用的是共同進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)以及利益共享的方式，這一基金類型也被稱為“證券基金”。證券投資基金作為一種投資工具，進(jìn)入門檻低，服務(wù)專業(yè)，且積累性強(qiáng)，即使投資成本較低，也可將投資分散于不同證券，這樣就極大的分散了投資風(fēng)險(xiǎn)。因此，正確投資基金得到了人們的廣泛關(guān)注。
1 積極開發(fā)130/30等數(shù)量化投資模型
對國內(nèi)從事證券基金投資業(yè)的基金公司等及時(shí)順應(yīng)金融形勢，盡早開始研發(fā)130/30等科學(xué)有效的數(shù)量化投資產(chǎn)品，從而滿足公司旗下眾多投資者的投資需求。為了追趕世界先進(jìn)的潮流，加快中國金融創(chuàng)新，從根本上增強(qiáng)國內(nèi)基金業(yè)的企業(yè)競爭實(shí)力，研發(fā)130/30空頭擴(kuò)展模型等證券投資基金數(shù)量化投資模型勢在必行。隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢高速發(fā)展，金融市場形勢亦是日新月異。目前，中國證券基金投資業(yè)中的賣空改革已經(jīng)在逐漸開啟，在此形勢下，相關(guān)資產(chǎn)福利業(yè)也應(yīng)抓緊時(shí)間，抓住機(jī)會(huì)，積極開發(fā)出符合中國國情和投資者實(shí)際需求的基金產(chǎn)品，抓緊研發(fā)空頭擴(kuò)展模型等數(shù)量化投資模型，以更好的順應(yīng)金融市場的發(fā)展趨勢和實(shí)際需求。在數(shù)量化投資模型開發(fā)過程中，應(yīng)該注意“拿來主義”，不能一味的照抄國外數(shù)量化投資模型，開發(fā)時(shí)首先要考慮實(shí)事求是，符合中國的相關(guān)法律法規(guī)以及中國金融市場的實(shí)際情況，做到既學(xué)習(xí)了外國的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，又兼顧國內(nèi)市場現(xiàn)實(shí)。從而開發(fā)出符合中國實(shí)際的數(shù)量化投資模型。現(xiàn)實(shí)中，130/30數(shù)量化投資模型只是眾多數(shù)量化投資模型中的一種。
2 合理應(yīng)用數(shù)量化投資策略
投資者及受理委托基金公司等資產(chǎn)管理者應(yīng)用正確數(shù)量化投資策略進(jìn)行投資，可分散減小風(fēng)險(xiǎn)，增加收益。并基于此進(jìn)行更加科學(xué)高效擬合金融市場實(shí)際收益率模型和數(shù)量化投資策略的開發(fā)?；跀?shù)量化投資策略不斷創(chuàng)新發(fā)覺全新投資策略的特點(diǎn)，伴隨廣大投資者針對這一投資機(jī)會(huì)的廣泛追捧開發(fā)，此動(dòng)量策略的存在的情況會(huì)逐漸消失，弱勢有效這一中國股市缺失的狀況會(huì)逐漸改變。數(shù)量化投資策略模型只是理想狀況下的數(shù)字模型，在實(shí)際投資中投資者及基金管理者還應(yīng)注意定期檢驗(yàn)，不能生搬硬套模型及應(yīng)用公式，應(yīng)根據(jù)市場形勢，謹(jǐn)慎研究確定投資策略，才能在金融趨勢改變時(shí)有效規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，增加收益。在金融市場中，基金公司應(yīng)根據(jù)市場環(huán)境及現(xiàn)實(shí)情況，基于相應(yīng)合理化科學(xué)化的數(shù)量投資策略，基于數(shù)字化投資的有效性制定相應(yīng)的投資策略，才能有效提高證券市場投資效率，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)投資收益。同時(shí)應(yīng)注意聽取專業(yè)人員根據(jù)經(jīng)驗(yàn)所得出的合理人工判斷，拒絕照搬模型公式的錯(cuò)誤做法，杜絕全部投資由模型決策，密切注意規(guī)避數(shù)量化投資策略的趨勢改變、相似性及肥尾性。
3 開放賣空政策
國家政策對金融市場存在巨大影響。為了從根本上提高中國證券金融市場效率，對金融市場發(fā)展起到積極意義，國家政策要給予支持，譬如對賣空政策采取加大開放政策。如此才能逐漸改善中國證券市場賣空限制大，除指數(shù)基金外，其他投資者參與賣空所受禁錮較多，公募基金甚至不能參與賣空，信息表達(dá)不充分，遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有達(dá)到弱勢有效等諸多限制中國證券市場有效性的不完善方面政策開放屬社會(huì)實(shí)驗(yàn)，對政策所針對方面的影響不言而喻。在政策制定方面目前國內(nèi)的相應(yīng)管理層做的還是很好的。譬如，根據(jù)當(dāng)前形勢，相應(yīng)管理層便會(huì)制定并開始試行各種轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)。在這樣的政策環(huán)境下，對廣大證券金融公司而言，便可以通過相互之間的內(nèi)部交流與合作的方式，將自身原有的或者通過各種合法途徑募集而來的證券和資金進(jìn)行出借，為需求方提供所需的資金和證券，幫助其更好的開展各種經(jīng)營活動(dòng)。 對廣大證券基金類公司而言，可以通過此類活動(dòng)，可有效整合金融市場資源，解決眼下難題。通過復(fù)雜嚴(yán)禁的實(shí)施設(shè)計(jì)方案，保證市場的良好發(fā)展。
4 降低融券費(fèi)率
為了提高中國金融證券市場效率，縮短相應(yīng)價(jià)格恢復(fù)平衡所需時(shí)間，提高中國金融資本市場的有效性，建議相關(guān)管理層采取積極措施，譬如對券商降低融券率的政策持鼓勵(lì)態(tài)度。但在一定的條件下，130/30組合的收益率會(huì)出現(xiàn)極大的改變。例如，在融券費(fèi)率處于10%和5%水平的時(shí)候，融券率會(huì)對130/30組合的收益率產(chǎn)生十分顯著的影響。為了避免對中國證券市場的發(fā)展產(chǎn)生不好影響，相關(guān)管理層在制定政策時(shí)要注意規(guī)避券商間通過不顧成本盲目降低融券費(fèi)率等不良手段搶占市場的惡意競爭。鼓勵(lì)科學(xué)的正當(dāng)競爭。目前國內(nèi)金融市場中，各證券公司的融資利率基本相同，截至2013年3月19日，業(yè)務(wù)遍布全國的較大證券公司中，國信、國泰君安、廣發(fā)、海通這四家公司年融券率和融資利率均為8.6%，相比之下，華安、上海、江海、華泰四家的融資利率雖然也達(dá)到同樣的水平，但在融券率方面，卻呈現(xiàn)出顯著高于大證券公司的情況，達(dá)到10.6%。綜上所述，小證券公司采用較高檔，融券費(fèi)率規(guī)模大的公司則采用相同的較低檔，相比之下，大證券公司具備較大優(yōu)勢。若小證券公司要在激烈的金融市場競爭中站穩(wěn)腳跟，建議其利用融券費(fèi)率存在較大降低空間的優(yōu)勢制定相關(guān)政策。
5 結(jié)束語
綜上所述，研究證券投資基金數(shù)量化投資戰(zhàn)略決策，可幫助大家進(jìn)一步提高對證券投資基金以及數(shù)量化投資相關(guān)問題的理解水平，了解130/30策略對基金業(yè)績的影響，具有一定實(shí)踐意義。
參考文獻(xiàn)：
[1]阮素梅，于寧.證券投資基金收益概率密度預(yù)測――基于神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)分位數(shù)回歸模型[J].華東經(jīng)濟(jì)管理，2015（2）：105-110.
在銀華基金副總經(jīng)理兼量化投資總監(jiān)周毅看來，量化投資成功的關(guān)鍵在于團(tuán)隊(duì)。目前，銀華基金已初步完成了量化團(tuán)隊(duì)的人員配備和流程建設(shè)，未來，將努力打造一只國內(nèi)領(lǐng)先的專業(yè)化、綜合性的旗艦量化投資團(tuán)隊(duì)。
分級基金為突破口 首戰(zhàn)告捷
由于量化投資在股票市場的應(yīng)用范圍較廣，包括金融工具設(shè)計(jì)、指數(shù)增強(qiáng)、市場中立阿爾法模型以及套利策略等等多個(gè)方面。在反復(fù)比較深思熟慮后，周毅選擇將金融工具創(chuàng)新作為突破口。
周毅認(rèn)為，相比于其他的量化投資領(lǐng)域，金融工具與市場地域性特征關(guān)聯(lián)度最低，因此移植性最強(qiáng)，成功概率就越高，同時(shí)在中國市場相對比較欠缺。所有的金融工具中，在國外使用得最廣泛的就是結(jié)構(gòu)化。
截至今日，銀華共推出了三只指數(shù)分級基金和一只股票型分級基金，包括銀華深100（首只深100分級指基）、銀華中證等權(quán)重90（首只等權(quán)重分級指基）、銀華中證內(nèi)地資源（首只投資主題指數(shù)的分級基金）和銀華消費(fèi)主題（首只主動(dòng)管理的主題類分級基金）。這四只分級占據(jù)目前市場上分級基金規(guī)模的絕對優(yōu)勢。銀華深100是上市首只首日出現(xiàn)雙溢價(jià)的分級基金，也是目前是場內(nèi)規(guī)模最大的基金，約為150億元左右；銀華中證等權(quán)重90是第一個(gè)觸閥值折算的分級基金，為所有分級產(chǎn)品的發(fā)展完善和風(fēng)險(xiǎn)控制提供了可借鑒的寶貴經(jīng)驗(yàn)。
“市場和投資者以自己的方式證明了分級基金這種金融創(chuàng)新符合A股現(xiàn)階段的運(yùn)行特點(diǎn)，滿足了國內(nèi)投資者對杠桿和借貸收益的需求，更堅(jiān)定了我們在工具型產(chǎn)品的研發(fā)和量化投資策略推廣上的信心?！?/p>
看好中國量化投資“錢”景
不過分級基金只是整個(gè)量化投資應(yīng)用中金融工具設(shè)計(jì)的一部分，其發(fā)展的背景是目前國內(nèi)衍生品缺乏的現(xiàn)狀。周毅表示：“我們想做全方位的量化投資，包含量化投資的各個(gè)領(lǐng)域。”
今年以來，銀華的多只專戶產(chǎn)品已經(jīng)成功在A股市場上綜合應(yīng)用以上兩項(xiàng)策略。據(jù)記者了解，銀華專戶產(chǎn)品中，表現(xiàn)最好的賬戶年化收益（扣除各種費(fèi)率后）大幅超越同期滬深300指數(shù)。波動(dòng)率僅約為滬深300波動(dòng)率的1/3。盡管受現(xiàn)有法規(guī)和交易平臺限制，在美國應(yīng)用的量化策略大多數(shù)無法在A股實(shí)現(xiàn)，但銀華在專戶對沖產(chǎn)品上的成功嘗試，證明了在國內(nèi)利用量化投資方法可以獲得絕對收益，而且隨著各種限制的寬松化以及杠桿機(jī)制的引入，量化絕對收益產(chǎn)品可以擁有巨大的發(fā)展空間，中國式量化投資前景廣闊。
志做國內(nèi)旗艦量化團(tuán)隊(duì)
周毅將銀華目前在量化投資領(lǐng)域所取得的諸多成就都?xì)w功于其全業(yè)務(wù)線的量化團(tuán)隊(duì)打造。銀華在業(yè)內(nèi)屬于較早開展專門的量化投資研究的公司之一，目前量化投資團(tuán)隊(duì)已經(jīng)達(dá)到16人，職責(zé)涵蓋了金融工具、α策略、套利及實(shí)時(shí)風(fēng)控等量化投資的各個(gè)業(yè)務(wù)鏈。“量化投資成員所搭建的系統(tǒng)平臺，形成了穩(wěn)定的流水線，為量化產(chǎn)品的運(yùn)作提供了堅(jiān)實(shí)的保障?！?/p>
