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關(guān)鍵詞:作業(yè)成本法 經(jīng)濟(jì)增加值 資產(chǎn)配置
一、集成成本系統(tǒng)的產(chǎn)生
目前,全球競爭日益加劇,企業(yè)必須能夠及時滿足顧客的個性化需求,快速高質(zhì)量地生產(chǎn)多品種小批量產(chǎn)品。隨著直接人工成本大幅度下降,制造費(fèi)用的發(fā)生與直接人工成本漸失相關(guān)性,傳統(tǒng)成本計算方法以直接人工作為分配間接費(fèi)用的基礎(chǔ),必然扭曲產(chǎn)品成本信息,進(jìn)而導(dǎo)致成本控制失控、決策失敗(汪方軍,萬威武,王平心,2004)。
20世紀(jì)80年代中葉,出現(xiàn)了卡普蘭卡提倡的作業(yè)成本法(Activity-Based Costing,簡稱ABC)成為成本會計的一項革命性的變革,ABC是以作業(yè)為中心,通過反映成本發(fā)生原因的成本動因分配經(jīng)營成本,提供相對準(zhǔn)確真實的產(chǎn)品經(jīng)營成本信息,在一定程度上改進(jìn)了成本信息在決策中的相關(guān)性、有用性,提高了決策的科學(xué)性和有效性。作業(yè)成本法以“成本驅(qū)動因素”理論為基本依據(jù),根據(jù)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營過程中發(fā)生能源耗費(fèi)、作業(yè)和最終產(chǎn)出的關(guān)系,對成本發(fā)生的動因進(jìn)行分析,以作業(yè)為基礎(chǔ)計算和控制成本(李延喜,馬琳,2004)?！爱a(chǎn)品消耗作業(yè)、作業(yè)消耗資源”是作業(yè)成本法的基本思路。它將企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營環(huán)節(jié)視為滿足顧客需要的一系列作業(yè)集合,按照產(chǎn)品形成順序組建企業(yè)作業(yè)鏈,以作業(yè)中心為成本庫匯集費(fèi)用,然后按引起費(fèi)用發(fā)生的多種成本動因?qū)⑵浞峙涞疆a(chǎn)品中去。作業(yè)成本法與目前成本計算法的主要區(qū)別是制造費(fèi)用的分配,作業(yè)成本以作業(yè)法以“作業(yè)”為中心,通過對作業(yè)成本的確認(rèn)、計量和分配來計算產(chǎn)品成本。
目前,ABC在歐美國家中已經(jīng)得到了迅猛的應(yīng)用與發(fā)展。然而,ABC計算的成本信息只包含了利潤表中的經(jīng)營成本,不包括債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本這些資產(chǎn)負(fù)債表體現(xiàn)的信息,在利潤表上結(jié)束于息稅前利潤。企業(yè)的目的在于為企業(yè)創(chuàng)造財富,產(chǎn)品創(chuàng)造的價值應(yīng)當(dāng)能夠彌補(bǔ)資本成本。因此,忽視資本成本這一無形成本的ABC成本信息無法直接支持企業(yè)的長期決策,甚至可能誤導(dǎo)企業(yè)決策。
經(jīng)濟(jì)增加值(Economic Value Added,簡稱EVA)是在1991年由斯特沃德(Stern Steward)公司提出,是一種評價公司業(yè)績的新指標(biāo),它在考慮了投資的資本成本的前提下,衡量公司為股東創(chuàng)造的價值,成為傳統(tǒng)業(yè)績衡量指標(biāo)體系的重要補(bǔ)充(胡玉明,2002)。
經(jīng)濟(jì)增加值的本質(zhì)是企業(yè)財務(wù)利潤超出資本風(fēng)險機(jī)會成本(包括機(jī)會成本和資本的風(fēng)險成本)的剩余部分,資本的投資回報即企業(yè)的凈利潤大于資本的風(fēng)險機(jī)會成本,即為企業(yè)創(chuàng)造價值;否則即為毀滅價值(王汝芳,杜勇宏,2005)。因此要求公司為股東創(chuàng)造價值,管理者必須能夠使公司產(chǎn)生足夠的價值來彌補(bǔ)其資金成本,如果投資回報率低于資金成本,將會毀損股東財富?？煽诳蓸饭臼禽^早在管理上應(yīng)用EVA業(yè)績評價方法而獲得巨大成功的典范。目前許多世界知名的跨國公司,如孟山都、寶潔、通用電氣、聯(lián)邦速遞等大公司都先后采用該方法評價企業(yè)及內(nèi)部各業(yè)務(wù)部門的經(jīng)營業(yè)績?！敦敻弧冯s志更是將其作為“當(dāng)今最熱門的財務(wù)觀念,并將越來越熱”(胡玉明,2002)。
Hubbell(1996)首次提出將ABC與EVA指標(biāo)進(jìn)行集成,以改進(jìn)企業(yè)成本信息質(zhì)量,Cooper(1999)認(rèn)為ABC與EVA的集成成本系統(tǒng)對企業(yè)的長期決策是必要的,并注重分析了企業(yè)內(nèi)資本的特征。Roztocki(1999)在Hubbell的研究基礎(chǔ)上首次提出集成ABC與EVA的模型。集成成本系統(tǒng)是在運(yùn)用經(jīng)濟(jì)增加值(EVA)原理對作業(yè)成本法(ABC)進(jìn)行改進(jìn)的基礎(chǔ)上提出的一種新的管理會計方法,是現(xiàn)代企業(yè)開展價值管理、追求企業(yè)價值最大化的有效管理工具。
因此,將資本成本納入作業(yè)成本法,用來核算經(jīng)營成本和資本成本,使公司的成本核算和業(yè)績考核與為股東創(chuàng)造財富的目標(biāo)一致。在改進(jìn)后的作業(yè)成本法中,除了保持傳統(tǒng)作業(yè)成本法的精髓外,還將資本成本作為一個特殊的指標(biāo)納入業(yè)績評價體系中,它所揭示的成本目標(biāo)不僅包含經(jīng)營成本,而且包含股東期望的合理資本回報率(李延喜,馬琳,2004)。
二、集成成本系統(tǒng)的應(yīng)用原理
根據(jù)EVA的基本理論,當(dāng)一個成本對象(產(chǎn)品、工作、客戶或服務(wù))能夠以高于其全部成本的價格出售時,那么從經(jīng)濟(jì)上來說是有利可圖的。換言之,一個成本對象在經(jīng)濟(jì)上要有利可圖,就必須能夠彌補(bǔ)其全部成本:直接經(jīng)營成本(如直接材料、直接人工)、間接經(jīng)營成本(如管理費(fèi)用、租金)和資本成本(使用資本的成本)(陳華亭,2004)。
1、 經(jīng)營成本的計算。
直接經(jīng)營成本由于具有明確的歸屬對象,因此,可以直接追溯至特定的成本對象。
間接經(jīng)營成本的處理程序如下:
(1)確認(rèn)主要作業(yè)和作業(yè)中心。確定主要作業(yè)首先需要進(jìn)行作業(yè)分析,作業(yè)分析可借助作業(yè)流程圖進(jìn)行,應(yīng)跨越組織結(jié)構(gòu)的界限和部門的束縛,一個部門可有多個作業(yè),一個作業(yè)又可跨部門進(jìn)行。完成作業(yè)分析之后就可以進(jìn)行作業(yè)合并與分解,從而確定主要作業(yè)和作業(yè)中心。
(2)將消耗的資源分配到各個作業(yè)中心的成本庫中。這一步的關(guān)鍵是確定資源動因,即決定作業(yè)中心資源消耗量的因素。明確了資源動因,即可根據(jù)有關(guān)資料計算資源動因率并以此為依據(jù)進(jìn)行分配。
(3) 將各個作業(yè)中心的成本分配到各個成本對象。這一步分配的依據(jù)是作業(yè)動因,即決定成本對象消耗作業(yè)量的因素。確定作業(yè)動因之后,即可根據(jù)有關(guān)資料計算作業(yè)動因率并以此為依據(jù)進(jìn)行分配。
(4)計算各個成本對象的經(jīng)營成本將各個成本對象的直接經(jīng)營成本加上間接經(jīng)營成本,即可得出其總的經(jīng)營成本。
2、資本成本的計算。
成本對象資本成本的計算程序如下:
(1)確定企業(yè)資本總額。企業(yè)資本總額是在企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表中資產(chǎn)總額的基礎(chǔ)上調(diào)整得來的。一般的調(diào)整方法是從資產(chǎn)總額中減去無息債務(wù)(如應(yīng)付賬款、應(yīng)計費(fèi)用、應(yīng)付稅款等),即資本總額由股東投入的股本總額、所有的計息負(fù)債(包括長期和短期負(fù)債)及其他長期負(fù)債構(gòu)成。
(2)計算企業(yè)資本成本率。企業(yè)的資本成本率等于債務(wù)資本成本率,權(quán)益資本成本率的加權(quán)平均值。
計算公式為:企業(yè)資本成本率=債務(wù)資本/(債務(wù)資本+權(quán)益資本)×債務(wù)資本成本率+權(quán)益資本/(債務(wù)資本+權(quán)益資本) ×權(quán)益資本成本率
(3)計算資本成本。資本成本等于資本總額乘以企業(yè)資本成本率。
(4)將資本成本追溯分配至成本對象。關(guān)于資本成本向成本對象的追溯分配,最初有研究者認(rèn)為應(yīng)該將資本成本先分配到每個作業(yè),然后按照ABC的
成本計算程序,將作業(yè)成本分配計入各成本對象。后來,有學(xué)者提出了產(chǎn)品—資本相關(guān)性分析方法,直接將資本成本追溯分配至成本對象。例如,我們假定一個公司生產(chǎn)兩種產(chǎn)品:一種產(chǎn)品是在交貨時付款,另一種產(chǎn)品是先交貨,然后開出一張票據(jù)。在此例中,公司因為第二種產(chǎn)品的應(yīng)收賬款而發(fā)生了費(fèi)用。假定公司有10000元的應(yīng)收賬款,資本成本為8%,那么800元的資本成本就要被追溯分配至第二種產(chǎn)品。
3、集成成本的計算。
計算出成本對象的經(jīng)營成本和資本成本之后,將二者相加即可得出該成本對象的集成成本即完全成本。
三、集成成本系統(tǒng)的應(yīng)用條件
ABC與EVA的集成成本系統(tǒng)是針對作業(yè)成本法對資金成本的忽視而進(jìn)行的,所以主要適用于資本密集型的公司,尤其是資金成本很高的公司,在應(yīng)用時要注意以下應(yīng)用條件:
首先,公司必須是已經(jīng)實行作業(yè)成本法的公司,公司的生產(chǎn)流程已經(jīng)按照作業(yè)成本管理的要求進(jìn)行了改進(jìn),可以適應(yīng)作業(yè)成本法的要求。
其次,集成成本系統(tǒng)是否具有提高成本信息質(zhì)量的潛力,主要取決于企業(yè)的資本成本與經(jīng)營成本的比較情況。如果資本成本相對于經(jīng)營成本比重很低,則在計算產(chǎn)品成本時即使納入了資本成本,對提高成本信息質(zhì)量的作用也不大,當(dāng)成本對象的資本成本不能忽視時就應(yīng)該考慮采用集成成本系統(tǒng)。我們通常用資本成本占經(jīng)營成本的比率來判斷,國外的經(jīng)驗性標(biāo)準(zhǔn)0.1,即當(dāng)資本成本與經(jīng)營成本的比率大于0.1時,就應(yīng)該考慮采用ABC與EVA集成成本系統(tǒng)(陳華亭,2004)。
四、集成成本在資產(chǎn)配置中的應(yīng)用案例
作業(yè)成本分析與經(jīng)濟(jì)增加值分析的結(jié)合是自然的,它們都是用來解決公司財務(wù)報告被曲解的問題。作業(yè)成本分析法修正了將公司間接費(fèi)用主觀分配進(jìn)產(chǎn)品的傾向,也修正了沒有將其他間接費(fèi)用分配進(jìn)產(chǎn)品及客戶的問題。經(jīng)濟(jì)增加值分析法修正了以往在財務(wù)報表上的問題,即在得出獲利數(shù)字之前,辨明資本成本,并將它作為經(jīng)濟(jì)費(fèi)用。當(dāng)將這兩種方法一同使用的時候,管理者能得到一個清晰的獲利能力與經(jīng)濟(jì)損失的概念,并將他們的注意力與專業(yè)化的作業(yè)集中到發(fā)生經(jīng)濟(jì)損失的地方,并且他們能夠維護(hù)、保護(hù)、擴(kuò)展能獲利的經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)。
下面我們通過具體案例解釋ABC與EVA的集成成本系統(tǒng)在資產(chǎn)配置中的應(yīng)用。以下是某單位的利潤表,如圖表1所示:
單位利潤表 (單位:元)
利潤表 %
銷售收入 300000 100
產(chǎn)品銷售成本 144000 48
毛利潤 156000 52
銷售費(fèi)用 63000 21
財務(wù)費(fèi)用 34800 12
管理費(fèi)用 32400 11
營業(yè)利潤 25800 9
資本占用 252000 84
資本成本(12%) 30240 10
經(jīng)濟(jì)增加值 -4440 -1%
上圖表反映了一個獲利能力達(dá)到邊緣的業(yè)務(wù)部門,其營業(yè)利潤占銷售額的9%,在分配了12%的資本成本后,出現(xiàn)了負(fù)的經(jīng)濟(jì)增加值。
當(dāng)主管經(jīng)理面對企業(yè)負(fù)的經(jīng)濟(jì)增加值時,他首先的反映是尋找途徑來增加邊際利潤。他們會要求業(yè)務(wù)單位負(fù)責(zé)人削減銷售費(fèi)用或管理費(fèi)用,全面調(diào)整價格,削減輔助費(fèi)用,降低存貨及應(yīng)收賬款水平,以增加他們報告的經(jīng)濟(jì)增加值水平。但是,這些削減“浮腫”的全面調(diào)整活動可能最終會導(dǎo)致企業(yè)嚴(yán)重的生產(chǎn)及銷售混亂,給企業(yè)帶來不可估量的損失。我們假設(shè)一個擁有兩條不同的生產(chǎn)線的部門,第一條生產(chǎn)線已經(jīng)建成有效運(yùn)作、生產(chǎn)過程集成化以及有長期合作關(guān)系的顧客企業(yè);另一條生產(chǎn)線則是為進(jìn)入一個全新的市場而制造的,這是一個顧客化程度較高的業(yè)務(wù),產(chǎn)品品種多樣,生產(chǎn)期短,具有較高的銷售費(fèi)用及促銷費(fèi)用,作業(yè)成本分析將按生產(chǎn)線編制利潤表,如圖表2所示:
將作業(yè)成本法應(yīng)用于經(jīng)濟(jì)增加值分析 (單位:元)
傳統(tǒng)的 生產(chǎn)線1 生產(chǎn)線2
收益表 % 收益表 % 收益表 %
銷售收入 300000 100 180000 100 120000 100
產(chǎn)品銷售成本 144000 48 72000 40 72000 60
毛利潤 156000 52 108000 60 48000 60
銷售費(fèi)用 63000 21 27000 15 36000 30
財務(wù)費(fèi)用 34800 12 10800 6 24000 20
管理費(fèi)用 32400 11 14400 8 18000 15
營業(yè)利潤 25800 9 55800 31 -30000 -25
資本占用 252000 84 126000 70 126000 105
資本成本(12%) 30240 10 15120 8 15120 13
經(jīng)濟(jì)增加值 -4440 -1% 40680 23% -45120 -38%
圖表2中的用作業(yè)成本法編制的財務(wù)報告說明了對于所有成本“一刀切”的危險。生產(chǎn)線1沒有任何問題,有效的生產(chǎn)過程,忠實的客戶使之能夠取得較高的毛利潤和邊際貢獻(xiàn)。任何嘗試進(jìn)一步降低成本或提高價格的活動都會對這個有吸引力的部門產(chǎn)生不利影響。這個部門的獲利能力和經(jīng)濟(jì)增加值問題都源于生產(chǎn)線2,部門管理者不應(yīng)致力于全部支出的削減,而應(yīng)針對生產(chǎn)線2的獲利能力開展特定的行動(Robert S. Kaplan,1998)。
由于將經(jīng)濟(jì)附加值分析從企業(yè)或部門水平發(fā)展到作業(yè)水平和計算單獨產(chǎn)品或客戶的經(jīng)濟(jì)增加值,使得管理者有更大的力量改進(jìn)總體經(jīng)濟(jì)增加值水平。管理者站在戰(zhàn)略的高度出發(fā)對EVA起破壞作用的業(yè)務(wù)部門和業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)的相關(guān)業(yè)務(wù)予以關(guān)閉,出售或外包。企業(yè)可以進(jìn)一步提高生產(chǎn)效率,降低單位生產(chǎn)成本,而且更為重要的是可以減少對固定資產(chǎn)的投資,從而減少對資金的需求,降低資金的成本,帶來了經(jīng)濟(jì)利潤的提升(穆林娟,2003)。
五、集成成本系統(tǒng)的評價
以作業(yè)成本法為評價方法,單獨考慮營業(yè)利潤而忽視資本成本容易引起業(yè)績考核結(jié)果不實,從而做出錯誤決策。將經(jīng)濟(jì)增加值的思想引入作業(yè)成本法后,一方面通過增加資本成本信息彌補(bǔ)了傳統(tǒng)作業(yè)成本法信息反映不全的缺陷,提供真正的“完全成本”,有利于引起管理者對資本成本的足夠重視,督促管理當(dāng)局加強(qiáng)控制、提高資本使用效率,從而更加合理有效地利用資本,杜絕或減少資本的浪費(fèi);另一方面將經(jīng)濟(jì)增加值融入作業(yè)鏈和產(chǎn)品成本中,賦予了經(jīng)濟(jì)增加值新的使命,使資本成本與整個生產(chǎn)過程相連,有利于企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)層從股東利益最大化的觀點出發(fā),依靠精確、全面的成本信息做出正確的經(jīng)營決策,幫助管理者提高公司業(yè)績,有利于實現(xiàn)企業(yè)價值最大化的目標(biāo)。
參考文獻(xiàn)
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Study on Integrated Cost System Based On ABC and EVA
And Its Application in Assigning Assets
關(guān)鍵詞：增值稅轉(zhuǎn)型政策；資本成本敏感性；市場化改革；成本
一、 制度分析
2004年之前，全國范圍內(nèi)實施的是生產(chǎn)型增值稅政策，其政策目標(biāo)是減少盲目投資、抑制通貨膨脹以及組織國家財政收入。生產(chǎn)型增值稅的特點是只允許企業(yè)購入的生產(chǎn)性原材料及其費(fèi)用可以作為進(jìn)項稅予以扣除，而不允許抵扣固定資產(chǎn)價值或已納稅款，由此產(chǎn)生重復(fù)征稅。方震海認(rèn)為生產(chǎn)型增值稅政策增加了企業(yè)負(fù)擔(dān)，不利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級以及本國經(jīng)濟(jì)貿(mào)易的發(fā)展。
基于稅收制度改革和振興東北老工業(yè)基地的雙重制度背景，財政部和國家稅務(wù)總局于2004年9月頒布了《東北地區(qū)擴(kuò)大增值稅抵扣范圍若干問題的規(guī)定》（財稅[2004]156號），規(guī)定在東北三?。ㄟ|寧、吉林、黑龍江）范圍內(nèi)的裝備制造業(yè)、石油化工業(yè)、冶金業(yè)、船舶制造業(yè)、汽車制造業(yè)和農(nóng)產(chǎn)品加工業(yè)等6個行業(yè)的一般納稅人企業(yè)，允許購買生產(chǎn)動產(chǎn)類固定資產(chǎn)（生產(chǎn)用機(jī)器、設(shè)備等）所繳納的進(jìn)項稅稅額予以抵扣，由此啟動生產(chǎn)型增值稅向消費(fèi)型增值稅轉(zhuǎn)型改革的序幕。
2009年1月，全國范圍內(nèi)正式開始實施消費(fèi)型增值稅制。相比于生產(chǎn)型增值稅，消費(fèi)型增值稅允許企業(yè)購進(jìn)生產(chǎn)性固定資產(chǎn)的進(jìn)項稅額進(jìn)行抵扣，這大大降低了企業(yè)資本使用成本和生產(chǎn)成本，節(jié)約了企業(yè)投資生產(chǎn)設(shè)備的使用資金，增加了流入的現(xiàn)金流量。相當(dāng)于企業(yè)享受到了購進(jìn)固定資產(chǎn)原值17%的稅收返還優(yōu)惠政策，促使投資成本降低，因而能夠增強(qiáng)企業(yè)對固定資產(chǎn)投資成本的敏感性。公司基本面所決定的投資機(jī)會、現(xiàn)金流、融資成本等是企業(yè)生存和發(fā)展所依賴的物質(zhì)基礎(chǔ)，是影響企業(yè)投資決策和投資行為的基本因素。
二、 文獻(xiàn)回顧和研究假設(shè)
根據(jù)資本成本理論，資本成本的差異同企業(yè)的融資手段和利潤分配方式有著密切的關(guān)聯(lián)。企業(yè)能夠通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)和利潤分配兩種方式來減少稅收對資本成本的影響，但如果企業(yè)缺少有效的外部融資手段，將導(dǎo)致資本成本變得更高，進(jìn)而稅收對資本成本將產(chǎn)生扭曲作用。
徐明東和陳學(xué)彬研究發(fā)現(xiàn)，我國工業(yè)企業(yè)的資本成本敏感性顯著為負(fù)值，企業(yè)投資受資本成本的影響較小，不同所有制性質(zhì)企業(yè)對投資資本成本敏感性存在差異，其中私營企業(yè)和外資企業(yè)最為敏感，國有企業(yè)和集體企業(yè)不敏感，并認(rèn)為國有產(chǎn)權(quán)的屬性是導(dǎo)致企業(yè)投資的資本成本敏感性和融資約束較低的重要因素。實際上，資本成本是企業(yè)投資和融資兩類決策的聯(lián)結(jié)點，要判斷企業(yè)投資是否符合市場理性，即投資不足或是投資過度，都離不開資本成本這個衡量標(biāo)準(zhǔn)。
李成等研究發(fā)現(xiàn)，實施“消費(fèi)型”增值稅，使得資本使用者成本大約降低14.5%，投資額大約提高12%。相比于生產(chǎn)型增值稅，消費(fèi)型增值稅允許企業(yè)抵扣購進(jìn)生產(chǎn)類固定資產(chǎn)的進(jìn)項稅額，這相當(dāng)于節(jié)約了投資到生產(chǎn)設(shè)備上的使用資金，增加了流入的現(xiàn)金流量，進(jìn)而促使投資成本降低，所以能夠提高企業(yè)對固定資產(chǎn)投資資本成本的敏感性?；谝陨戏治?，我們提出假設(shè)1：
假設(shè)1：在保持其他條件不變的情況下，相比于非試點地區(qū)增值稅轉(zhuǎn)型政策能夠顯著降低試點地區(qū)企業(yè)的投資資本成本，進(jìn)而能夠提高不同性質(zhì)類型企業(yè)對固定資產(chǎn)投資的資本成本敏感性。
姜付秀和黃繼承認(rèn)為中國的市場化改革是進(jìn)行企業(yè)行為研究必須重視的一項重要制度背景。為了檢驗在增值稅轉(zhuǎn)型過程中外部制度環(huán)境對企業(yè)資本成本敏感性的影響，借鑒徐明東等、羅宏等、鄭志剛等的做法，加入反映制度轉(zhuǎn)型的市場化指數(shù)來度量企業(yè)的外部制度環(huán)境對資本成本敏感性的影響。中國的市場化改革自20世紀(jì)70年代改革開放至今已經(jīng)取得了很大進(jìn)步，但在時間和空間上仍然存在非均衡狀態(tài)，以至于市場化進(jìn)程中不同試點地區(qū)的稅制改革效果存在差異。通常認(rèn)為，市場化進(jìn)程越快的地區(qū)，政府干預(yù)程度越小，市場機(jī)制發(fā)揮的效果越好，企業(yè)自身行為調(diào)節(jié)的自由度就越高，政策效應(yīng)的時滯性就越短。因此，增值稅轉(zhuǎn)型政策發(fā)揮的效果也就越好?；谝陨戏治觯覀兲岢黾僭O(shè)2：
假設(shè)2：在保持其他條件不變的情況下，在增值稅轉(zhuǎn)型過程中市場化改革顯著促進(jìn)了增值稅轉(zhuǎn)型政策對企業(yè)投資資本成本敏感性的提高。
國內(nèi)外的文獻(xiàn)研究表明，企業(yè)支付稅收的多少與稅率及企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益成正相關(guān)關(guān)系。增值稅轉(zhuǎn)型政策的實施，使企業(yè)所購生產(chǎn)用固定資產(chǎn)的進(jìn)項稅額能夠在本期或以后期間進(jìn)行抵扣，這將使公司稅收現(xiàn)金流的流出減少；而對于稅務(wù)機(jī)關(guān)來說，增值稅轉(zhuǎn)型政策的實施會直接導(dǎo)致稅收收入顯著減少。由于地方政府每年都有財政收入預(yù)算和稅收收入預(yù)算的制定，這將導(dǎo)致稅務(wù)機(jī)關(guān)為了完成稅收任務(wù)而加強(qiáng)對企業(yè)稅務(wù)申報審查和監(jiān)管力度，從而能夠抑制企業(yè)管理者無效率使用資源謀取利益的行為。因此，稅務(wù)機(jī)關(guān)將加強(qiáng)稅收征管的力度，促使公司保持良好的治理狀態(tài)。Dyck和Zingales認(rèn)為稅務(wù)實施的加強(qiáng)將有效遏制企業(yè)管理者收入的轉(zhuǎn)移行為，能夠減少企業(yè)成本并增加企業(yè)價值。曾亞敏和張俊生研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)所處地區(qū)的稅收征管力度越強(qiáng)，管理者與股東之間的成本越弱，會計收益也越高?；谏厦娴姆治觯覀兲岢黾僭O(shè)3：
假設(shè)3：在保持其他條件不變的情況下，增值稅轉(zhuǎn)型政策通過稅務(wù)機(jī)關(guān)的稅務(wù)實施將顯著降低企業(yè)的成本，并且稅務(wù)機(jī)關(guān)監(jiān)管力度越大，成本下降越明顯。
三、 估計方法和數(shù)據(jù)說明
1. 估計方法。劉璟等認(rèn)為增值稅試點改革完全可以看作是一個外生事件，使用差分再差分模型（DID）可有效避免樣本選擇偏誤和內(nèi)生性問題，能夠很好地解決公共政策作為自變量而產(chǎn)生的內(nèi)生性問題。
聶輝華等認(rèn)為企業(yè)不可能通過事先預(yù)知增值稅轉(zhuǎn)型政策而進(jìn)行注冊地的遷移。參照劉璟等、聶輝華等、萬華林等研究方法，定義東北三省企業(yè)中享受稅收優(yōu)惠的企業(yè)為處理組，其他省份同行業(yè)的企業(yè)定義為控制組。
2. 實證模型和變量選取。新古典投資理論認(rèn)為，資本使用成本決定合意資本存量，資本使用成本的影響因素包括稅收、折舊率和資本利得等?；趯π鹿诺渫顿Y模型的分析和求導(dǎo)推演，并參考徐學(xué)明、聶輝華等、萬華林等建立DID模型的方法，本文倍分法估計模型方程如下：
Invit=a+b1reform*year*Δl-nUCit+b2Controls+λt+ηi+μit（1）
根據(jù)理論，采用經(jīng)營費(fèi)用率（OETS）作為成本的衡量，經(jīng)營費(fèi)用率為公司營業(yè)費(fèi)用與管理費(fèi)用之和占公司主營業(yè)務(wù)收入的比率，經(jīng)營費(fèi)用率估計模型如下：
OETSit=a+b1reform*year*VATit+b2Controls+λt+ηi+μit（2）
參考徐明東等、羅宏等的建模方法，在模型（1）的基礎(chǔ)上加入市場化指數(shù)Market，于是，得到下面的模型（3）
Invit=a+b1reform*year*ΔlnUCit*Market+b2Controls+λt+ηi+μit（3）
模型（1）、（2）和（3）中變量定義為：投資率（Inv），等于期末固定資產(chǎn)凈值減去期初固定資產(chǎn)凈值再加上當(dāng)期折舊費(fèi)用除以期初固定資產(chǎn)；資產(chǎn)利用率（STA），等于主營業(yè)務(wù)收入占公司總資產(chǎn)的比重；經(jīng)營費(fèi)用率（OETS）營業(yè)費(fèi)用與管理費(fèi)用之和占公司主營業(yè)務(wù)收入的比率；資本成本（UC）按照徐明東等計算方法得到；市場化指數(shù)（Market）是樊綱等市場化指數(shù)；經(jīng)過調(diào)整應(yīng)交增值稅（VAT）是用經(jīng)過同省份同行業(yè)同年份平減的應(yīng)交增值稅；凈現(xiàn)金流量比率（CF），等于（利潤總額-所得稅+本年折舊費(fèi)用）/期初固定資產(chǎn)總額；成長性（Grow），等于實際銷售收入對數(shù)的一階差分；資產(chǎn)負(fù)債率（Leverage），等于總負(fù)債/總資產(chǎn)；其他變量見實證部分。參考鄭志剛等做法，用本企業(yè)當(dāng)年應(yīng)交增值稅占該企業(yè)所在省、直轄市、自治區(qū)本行業(yè)當(dāng)年應(yīng)交增值稅的比重，反映稅務(wù)機(jī)關(guān)對企業(yè)實施的監(jiān)督水平，理論上，此比值越大，當(dāng)?shù)囟悇?wù)機(jī)關(guān)針對本企業(yè)實施的稅務(wù)監(jiān)督程度越強(qiáng)，作為公司治理的法律外制度的稅務(wù)實施效果越顯著。穩(wěn)健性檢驗中，采用本企業(yè)相對資產(chǎn)規(guī)模作為經(jīng)過同省份同行業(yè)同年份平減的應(yīng)交增值稅的替代變量，因為規(guī)模比較大的企業(yè)會更多地受到來自于政府與公眾的監(jiān)督，而本文樣本數(shù)據(jù)是工業(yè)企業(yè)500萬規(guī)模以上的國有企業(yè)和非國有企業(yè)的數(shù)據(jù)。
3. 數(shù)據(jù)說明與主要變量描述性統(tǒng)計。本文數(shù)據(jù)來自國家統(tǒng)計局1999年～2007年規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫，對原始數(shù)據(jù)處理如下：（1）僅保留營業(yè)狀態(tài)企業(yè)；（2）剔除銷售收入、債務(wù)融資成本、（資產(chǎn)總額-固定資產(chǎn)）、（資產(chǎn)總額-流動性資產(chǎn)）、（累積折舊-當(dāng)期折舊）為負(fù)值的樣本；（3）刪除主要變量首尾各1%的觀測值；（4）僅保留一般增值稅納稅人企業(yè)；（5）剔除企業(yè)；剔除開業(yè)時間介于1949年～2007年以外的樣本；剔除員工少于8人企業(yè)，最終共計20萬多個樣本觀測值。樣本期內(nèi)平均雇員數(shù)低于2 000人的企業(yè)劃分為中小型企業(yè)，2 000人以上的企業(yè)劃分為大型企業(yè)。工業(yè)品出廠價格指數(shù)、固定資產(chǎn)投資價格指數(shù)和國債利率均來自CEIC 數(shù)據(jù)庫，市場化指數(shù)來自樊綱等。
表1和表2列示，2001年～2007年期間內(nèi)規(guī)模以上國有和非國有企業(yè)的平均固定資產(chǎn)投資額為54 000千元，平均投資資本成本為0.186，平均投資現(xiàn)金流比率為0.343，平均資產(chǎn)利用率為1.705，平均費(fèi)用率為0.095。2004年后轉(zhuǎn)型地區(qū)企業(yè)平均投資額為9 800萬元比非轉(zhuǎn)型地區(qū)企業(yè)的平均值5 400千元高出4 400千元，T檢驗的均值之差為44 138.03千元，顯著為正值，說明增值稅轉(zhuǎn)型政策促進(jìn)了試點地區(qū)企業(yè)進(jìn)行固定資產(chǎn)投資，增值稅轉(zhuǎn)型政策實施效果明顯；試點地區(qū)企業(yè)的投資資本成本平均值為0.187小于非試點地區(qū)企業(yè)資本成本均值0.201，T檢驗均值之差為-0.013 9且顯著為負(fù)值，說明轉(zhuǎn)型后試點企業(yè)的投資資本顯著低于非試點地區(qū)的均值水平。
四、 實證檢驗和結(jié)果分析
表3報告了轉(zhuǎn)型政策對不同性質(zhì)企業(yè)投資資本成本敏感性、融資約束（投資現(xiàn)金敏感性）、成本等的影響分析，交叉項Year*reform*lnUCit代表增值稅轉(zhuǎn)型政策的政策效應(yīng)。全樣本下Year*reform*lnUCit系數(shù)的回歸結(jié)果為0.026且在1%的水平上顯著為負(fù)，說明增值稅轉(zhuǎn)型政策增強(qiáng)不同性質(zhì)類型企業(yè)的投資資本成本敏感性；國有企業(yè)和集體企業(yè)Year*reform* lnUCit的系數(shù)值分別為0.026和0.028，且在10%的顯著性水平上顯著為負(fù)，相對于私營企業(yè)（Year*reform*lnUCit的系數(shù)值為0.026且在1%的水平上顯著為負(fù)）和外商企業(yè)（Year*reform*lnUCit的系數(shù)值為0.029且在1%的水平上顯著為負(fù)）而言，其投資資本成本敏感性并不顯著。
實證結(jié)果表明增值稅轉(zhuǎn)型政策顯著降低了不同性質(zhì)企業(yè)的資本成本，提高了其投資資本成本敏感性，國有企業(yè)和集體企業(yè)資本成本敏感性得到顯著提高，說明轉(zhuǎn)型政策對國有企業(yè)和集體企業(yè)的固定資產(chǎn)投資起到促進(jìn)作用，而增值稅轉(zhuǎn)型政策對于私人企業(yè)和外商企業(yè)投資本成本敏感性具有顯著的提高作用，資本成本顯著降低，企業(yè)的投資效率提高。以上結(jié)果支持了假設(shè)1的成立。
表4報告了增值稅轉(zhuǎn)型過程中市場化改革對不同性質(zhì)企業(yè)的資本成本敏感性的影響分析，交乘項Reform*year*market*lnUCi表示在增值稅轉(zhuǎn)型過程中，市場化進(jìn)程對對資本成本敏感性的影響。在全樣本下，Reform*year*market*lnUCit的系數(shù)為0.003且在1%水平下顯著為負(fù)，說明在增值稅轉(zhuǎn)型過程中市場化改革進(jìn)一步提高了不同性質(zhì)類型企業(yè)的投資資本成本敏感性。其中，國有企業(yè)、集體企業(yè)、私營企業(yè)和外商企業(yè)的反應(yīng)系數(shù)分別為0.003且在10%的水平下顯著為負(fù)、0.003不顯著為負(fù)（>10%的顯著性水平）、0.004且在1%的水平下顯著為負(fù)和0.004且在1%的水平下顯著為負(fù)，只有集體企業(yè)投資資本成本敏感性統(tǒng)計上不顯著。這說明市場化改革進(jìn)一步地提高了企業(yè)投資資本成本敏感性，對增值稅轉(zhuǎn)型政策效果的發(fā)揮起到了促進(jìn)作用。結(jié)果支持了假設(shè)2的成立。
交乘項Reform*year*VAT以及交乘項Reform*ye-ar*Size_firm_sum表示增值稅轉(zhuǎn)型政策對企業(yè)成本的政策效應(yīng)。在表4中，交乘項Reform*year*VAT系數(shù)為0.649且在10%的水平上顯著為負(fù)，這說明增值稅轉(zhuǎn)型改革在一定程度上顯著地減少了企業(yè)的成本，在增值稅轉(zhuǎn)型過程中稅務(wù)機(jī)關(guān)對企業(yè)起到了良好的外部監(jiān)管和監(jiān)督作用；作為穩(wěn)健性檢驗，從表4中模型（7）可知，交乘項Reform*year*Size_firm_sum的系數(shù)為0.874且在1%的顯著性水平上顯著為負(fù)，這進(jìn)一步驗證了在增值稅轉(zhuǎn)型過程中稅務(wù)機(jī)關(guān)的監(jiān)督作用確實是促使企業(yè)的成本顯著降低。這個結(jié)果支持了假設(shè)3。
五、 主要結(jié)論及政策建議
本文主要估計結(jié)果表明，增值稅轉(zhuǎn)型顯著提高了不同性質(zhì)類型企業(yè)對固定資產(chǎn)投資的資本成本敏感性，國有企業(yè)和集體企業(yè)投資的資本成本敏感性得到明顯提高；市場化改革促進(jìn)了增值稅轉(zhuǎn)型對企業(yè)投資資本成本敏感性的提高；同時增值稅轉(zhuǎn)型政策也使企業(yè)的成本顯著下降，使稅務(wù)機(jī)關(guān)發(fā)揮了企業(yè)外部治理的作用。
結(jié)合2004年東北地區(qū)增值稅轉(zhuǎn)型政策及近些年來稅收政策的變化，本文針對企業(yè)在稅收改革中的行為提出如下政策建議：（1）企業(yè)應(yīng)根據(jù)實際發(fā)展?fàn)顩r進(jìn)行合理和有效的投資，要注重投資效率、投資方向和投資質(zhì)量。（2）深刻理解國家相關(guān)配套政策。國家在每次稅收改革過程中都會根據(jù)經(jīng)濟(jì)形式的發(fā)展進(jìn)行相關(guān)政策的調(diào)整和推進(jìn)，將對企業(yè)的納稅行為產(chǎn)生政策性的影響，企業(yè)應(yīng)充分關(guān)注國家稅收政策的變化，避免產(chǎn)生稅收風(fēng)險。（3）進(jìn)行合理的稅收籌劃。稅收改革為企業(yè)創(chuàng)造了稅收籌劃空間，企業(yè)應(yīng)有效地實施稅收籌劃，最大限度地享受稅收改革所帶來的實際經(jīng)濟(jì)收益。
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基金項目：國家軟科學(xué)研究計劃資助項目（項目號：2011GXQ4D040）。
債務(wù)資本與權(quán)益資本構(gòu)成了現(xiàn)代公司制企業(yè)的兩大資本來源，而現(xiàn)行財務(wù)會計僅僅計量債務(wù)資本成本并予以稅前扣除，將權(quán)益資本成本視同利潤的分配而排除在資本成本的計量視野之外。20世紀(jì)70年代羅伯特·N·安東尼(Robert N.Anthony)提出了資本成本會計的理論構(gòu)想，旨在矯正這些偏頗之處。他指出，權(quán)益資本成本與債務(wù)資本成本作為企業(yè)融資代價均應(yīng)視為一項費(fèi)用予以確認(rèn)，同時將股東權(quán)益劃分為“股東權(quán)益”和“主體權(quán)益”兩大部分，前者為股東實際投入的資本及按持股比例所享有的已宣告發(fā)放的股利，后者為企業(yè)法人通過自身努力所賺取的收益。誠然，共同確認(rèn)兩種資本成本并確認(rèn)“主體權(quán)益”，修正了傳統(tǒng)會計模式的局限性，是符合工業(yè)經(jīng)濟(jì)時財取向的一項創(chuàng)新。但是，在知識經(jīng)濟(jì)時代，智力資本對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)明顯優(yōu)于實物資本、財務(wù)資本已是一個不爭的事實。因而，全面計量智力資本成本也是一種歷史邏輯的回歸。
斯圖爾特(Thomas A.Stewart)于1991年在《財富》中首先系統(tǒng)地提出了智力資本的概念，即公司中所有成員知曉的、能為企業(yè)在市場上獲得競爭優(yōu)勢的事物之和，其價值體現(xiàn)于人力資本、結(jié)構(gòu)資本和客戶資本。…斯維比(K E.SvEiby)進(jìn)一步拓展了對智力資本的認(rèn)識，認(rèn)為智力資本是企業(yè)中以知識為基礎(chǔ)的無形資產(chǎn)，包括雇員能力、為雇員知識技能在組織內(nèi)部傳遞提供支持的內(nèi)部結(jié)構(gòu)和保證企業(yè)實現(xiàn)其價值的外部結(jié)構(gòu)。埃德文森和沙利文(Left Edvinsson&Sullivan)從財務(wù)會計的角度提出，智力資本是企業(yè)真正的市場價值與賬面價值之間的差距。此外，部分學(xué)者如Lev(2001) 和N-N(2001)從權(quán)益的角度定義智力資本為企業(yè)對未來收益非實物形態(tài)的求索權(quán)。我國不少學(xué)者在引入西方觀點的基礎(chǔ)上探討了智力資本管理問題，即智力資本生成、積累、擴(kuò)張、投資等問題，但均未將其系統(tǒng)地引入財務(wù)會計領(lǐng)域，尤其是極少涉及智力資本成本的會計確認(rèn)、計量及信息披露。基于此，文章主要探討在知識經(jīng)濟(jì)背景下，如何將智力資本成本納入資本成本會計領(lǐng)域，以反映企業(yè)完整的資本成本及其與核心競爭力之間的關(guān)系。
二、資本成本會計在知識經(jīng)濟(jì)下的局限性
(一)未能全面揭示資本成本中的“智能元素”：重“物質(zhì)資本”、輕“智力資本”
隨著生產(chǎn)要素的創(chuàng)新及制度的變遷，資源的稀缺性發(fā)生了變化，即由工業(yè)經(jīng)濟(jì)時代物質(zhì)資本(在財務(wù)會計表現(xiàn)為財務(wù)資本)的絕對稀缺逐步轉(zhuǎn)化為知識經(jīng)濟(jì)時代智力資本的相對稀缺?，F(xiàn)行資本成本會計理論構(gòu)想產(chǎn)生于20世紀(jì)年代70年代，而當(dāng)時智力資本在經(jīng)濟(jì)增長中的作用尚不明顯或較為隱蔽。因此，學(xué)術(shù)界關(guān)注的焦點仍為物質(zhì)資本。誠然，將權(quán)益資本成本納入企業(yè)資本成本的核算是一個歷史的進(jìn)步。但是，在知識經(jīng)濟(jì)中，價值創(chuàng)造中最為重要的因素是知識及其對知識的配置與運(yùn)用，即創(chuàng)造性的新知識及擁有這些知識與創(chuàng)新能力的人。不論是人力資本、結(jié)構(gòu)資本還是客戶資本，均為投資行為所產(chǎn)生的能帶來超額價值的價值。既然這些資本與債務(wù)資本、權(quán)益資本一樣都是由投資主體的投資行為所形成，那么，對企業(yè)法人而言都是一種融資，理應(yīng)向投資主體支付資本成本。只不過相對于物質(zhì)資本而言，智力資本成本表現(xiàn)為一種更為隱性的經(jīng)濟(jì)代價，從而難以進(jìn)入現(xiàn)行財務(wù)報告體系。
此外，根據(jù)“收入費(fèi)用相配比”的原則，知識型企業(yè)的收益在相當(dāng)大的程度上源自于新知識在智力資本與物質(zhì)資本整合中的運(yùn)用、新客戶的獲取和參與企業(yè)創(chuàng)新的滲透性以及企業(yè)持續(xù)的創(chuàng)新能力，而這些因素均與智力資本的融資、營運(yùn)等活動緊密相關(guān)。換言之，是智力資本及其與物質(zhì)資本的整合而非單純的物質(zhì)資本為企業(yè)帶來了超額收益。既然在收益的計量中默認(rèn)了智力資本的貢獻(xiàn)，那么在成本、費(fèi)用的計量中理應(yīng)反映使用智力資本的代價。否則，既違背了收入費(fèi)用配比原則，也難以反映該類企業(yè)真實的盈利能力。
(二)未能完整地反映多元化的“主體權(quán)益”并清晰地界定其索取權(quán)
按照資本成本會計的思路，主體權(quán)益是除負(fù)債、股東權(quán)益之外的、由企業(yè)主體自身努力所形成的資本來源。企業(yè)將支付債務(wù)資本和權(quán)益資本之后的凈收益部分納入主體權(quán)益，并完全由企業(yè)法人所擁有。但是，企業(yè)法人畢竟是一個虛擬的概念，“其自身的努力”也是一個指向相對模糊的表述。智力資本管理理論認(rèn)為，人力資本是價值增值的核心驅(qū)動力，結(jié)構(gòu)資本是人力資本與客戶資本發(fā)揮作用的載體與平臺，客戶資本為人力資本和結(jié)構(gòu)資本創(chuàng)造環(huán)境，三者在相互支撐的機(jī)理下帶來價值的增值。由此看來，企業(yè)超額回報可能是經(jīng)營者卓越的經(jīng)營能力所致，也可能是組織學(xué)習(xí)、組織創(chuàng)新與代際傳承的結(jié)果，亦可能是品牌再造、客戶消費(fèi)價值的轉(zhuǎn)變、消費(fèi)者參與企業(yè)互動式創(chuàng)新等因素的結(jié)果。這一現(xiàn)實反映出“主體權(quán)益”在知識經(jīng)濟(jì)條件下出現(xiàn)了多元化的趨勢。
更進(jìn)一步而言，制度變遷的原動力為要素的創(chuàng)新，對權(quán)益主體的界定構(gòu)成其索取權(quán)安排的邏輯起點。在未能明確界定多元主體權(quán)益的情況下來確定剩余索取權(quán)以及實質(zhì)控制權(quán)，將必然出現(xiàn)制度安排的混亂與無序。在管理實踐中，存在著大量由大股東或企業(yè)高管一人獨斷來安排剩余索取權(quán)而全然漠視市場的調(diào)節(jié)作用的案例。實際上，知識密集型產(chǎn)品價值的度量與實現(xiàn)必須通過市場行為來完成。那么，由此倒推，生產(chǎn)知識密集型產(chǎn)品的企業(yè)對其超額收益進(jìn)而剩余權(quán)益的分配理應(yīng)由市場來調(diào)節(jié)。這里的“市場”體現(xiàn)了商品市場與資本市場的融會貫通。只有引入市場機(jī)制才能真正實現(xiàn)債務(wù)資本所有者、權(quán)益資本所有者、人力資本所有者、企業(yè)法人、客戶在剩余索取領(lǐng)域充分、公平的博弈。
(三)未能充分體現(xiàn)資本成本與企業(yè)競爭未來的能力之間的內(nèi)在關(guān)系
在知識經(jīng)濟(jì)條件下，“永遠(yuǎn)領(lǐng)先”將成為持續(xù)經(jīng)營假設(shè)的核心要義。加里·哈梅爾和c·K·普拉哈拉德認(rèn)為，新企業(yè)是屬于競爭未來的，而競爭未來發(fā)生于“無特定結(jié)構(gòu)”的產(chǎn)業(yè)中。在無特定結(jié)構(gòu)的產(chǎn)業(yè)中，有待爭奪該產(chǎn)業(yè)未來的結(jié)構(gòu)。很顯然，“持續(xù)經(jīng)營”假設(shè)在此受到了挑戰(zhàn)。競爭未來的能力包括三個層次：(1)競爭產(chǎn)業(yè)遠(yuǎn)見和概念領(lǐng)先，即對發(fā)展趨勢及突變獲得比競爭對手更為深入的了解，以便利用這些趨勢和突變來實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變革;(2)競爭縮短發(fā)展路徑，即搶先將新的產(chǎn)業(yè)概念轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌龈偁?(3)競爭市場地位，即在特定結(jié)構(gòu)的產(chǎn)業(yè)競爭中拓展市場份額。智力資本成本在一定意義上反映了投資者對其所投資本的心理預(yù)期回報。若投資者預(yù)期企業(yè)在未來的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)競爭中缺乏明顯的競爭優(yōu)勢，在當(dāng)前就會必然要求提高該項投資的風(fēng)險補(bǔ)償率，那么將導(dǎo)致企業(yè)智力資本融資成本的相對提高，甚至陷入融資困境。現(xiàn)行資本成本會計關(guān)注的焦點是過去時態(tài)的競爭，不論是債券利息還是股票股息，其風(fēng)險補(bǔ)償?shù)拇_定都是建立在債務(wù)契約或股權(quán)契約簽訂之前的產(chǎn)業(yè)競爭的局面下。盡管不同于固定契約中的利息、股利隨企業(yè)預(yù)期收益及其管理當(dāng)局股利政策的變化而波動，但終究是發(fā)生在“特定產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)”的框架之中，無法向利益相關(guān)者披露資本成本與競爭未來能力之間的關(guān)系。
三、智力資本成本的構(gòu)成與表現(xiàn)形式
(一)人力資本成本
人力資本成本包括籌資代價與用資代價兩部分。其中，籌資代價是指在人力資源招聘、錄用過程中發(fā)生的費(fèi)用。由于其價值量在整體資本成本中的比重較小且基本不存在時間價值的折現(xiàn)問題，因此，本文主要研究人力資本的用資成本——由固定性契約產(chǎn)生的工資、“三險一金”等部分，以及非固定契約部分即人力資本作為要素參與企業(yè)剩余分配的部分，例如股票期權(quán)收益等。前者類似于債務(wù)資本成本，具有固定的信用期、回報率。后者則類似于權(quán)益資本成本，其支付額度與支付規(guī)模受當(dāng)期業(yè)績與股利政策的影響。正是由于這種雙重的資本屬性，導(dǎo)致其計量模式呈現(xiàn)復(fù)合性的特征：對于固定契約部分的工資與“三險一金”，可直接使用投入視角，即“成本觀”下的計量屬性，諸如歷史成本或現(xiàn)行成本并在稅前作為費(fèi)用列支。而對于非固定契約部分，宜使用產(chǎn)出視角，即“價值觀”下的計量屬性諸如現(xiàn)行市價、可變現(xiàn)凈值等。
(二)結(jié)構(gòu)資本成本
企業(yè)結(jié)構(gòu)資本包括有形的信息化平臺及無形的知識產(chǎn)權(quán)、公司文化、管理模式與管理制度等因素，其形成具有較為突出的代際傳承性與歷史積淀色彩，并在一定程度上受企業(yè)高管心智模式的影響。由于結(jié)構(gòu)資本的形成受多種因素的共同作用，因此，其投資主體可能是“企業(yè)主體”自身，也可能是“企業(yè)主體”與人力資本尤其是企業(yè)家人力資本這一群體，亦可能是代際傳承的結(jié)果，從而出現(xiàn)所有者“缺位”的表象。這種投資主體多元化且相互交織的特點，將引起結(jié)構(gòu)資本成本確認(rèn)與計量的困境。首先，若其投資主體為企業(yè)主體自身，那么其資本成本類似于 “留存收益”進(jìn)行追加投資所應(yīng)付出的投資回報，并且該項支出應(yīng)全部予以資本化。其次，若結(jié)構(gòu)資本單純地源自于代際傳承，那么其資本成本應(yīng)視同為內(nèi)源融資的代價，可忽略對外籌資費(fèi)用，而僅計量類似于普通股股息的用資費(fèi)用。再次，若投資主體為企業(yè)主體與企業(yè)家人力資本這一特定群體，那么，結(jié)構(gòu)資本所積累與擴(kuò)張所帶來的投資收益，應(yīng)該在二者之間進(jìn)行分割。
(三)客戶資本成本
客戶資本是企業(yè)與客戶、供應(yīng)商、合作伙伴等之間的有益關(guān)系，主要包括品牌、顧客與關(guān)系網(wǎng)絡(luò)。對于品牌而言，其形成、傳播與維持主要源自于兩個方面因素：一個是企業(yè)主體自身努力的結(jié)果，另一個是消費(fèi)者的心理認(rèn)同及其自覺的維護(hù)與廣泛的主動性傳播。因此，品牌作為一項有價值的資本，其資本成本既包括歸屬于企業(yè)主體自身的部分，又包括應(yīng)該支付給消費(fèi)者的“消費(fèi)資本”投資收益部分。對于顧客而言，其價值不僅體現(xiàn)在對企業(yè)價值實現(xiàn)的驅(qū)動作用方面，在知識經(jīng)濟(jì)條件下更為突出地體現(xiàn)為消費(fèi)者參與企業(yè)創(chuàng)新與組織學(xué)習(xí)等領(lǐng)域。消費(fèi)者參與式創(chuàng)新也正是企業(yè)預(yù)見未來產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的一個有效的外部驅(qū)動力。因此，其資本成本應(yīng)體現(xiàn)為企業(yè)由于擁有高忠誠度、高創(chuàng)新參與意愿以較強(qiáng)創(chuàng)新能力的客戶所付出的經(jīng)濟(jì)代價——可借鑒“消費(fèi)資本化”的思路，向消費(fèi)者支付消費(fèi)資本投資收益。對于關(guān)系網(wǎng)絡(luò)而言，它體現(xiàn)了企業(yè)在價值鏈各個環(huán)節(jié)與利益相關(guān)者，包括供應(yīng)商、投資機(jī)構(gòu)、政府管理當(dāng)局、銀行等金融機(jī)構(gòu)、科研部門等主體之間的有益關(guān)系。由于該項資本的獲取與積累是企業(yè)主體與外部主體共同努力的結(jié)果，所以，對于其資本成本的計量同樣應(yīng)在企業(yè)主體與利益相關(guān)者之間進(jìn)行分割。
四、知識經(jīng)濟(jì)條件下資本成本會計模式的改進(jìn)：涵蓋“智力資本”的資本成本會計模式
(一)拓展資本成本外延，全面計量“智力資本”成本
企業(yè)資本成本的邊界實際上反映了不同要素在價值創(chuàng)造中的貢獻(xiàn)度。在工業(yè)經(jīng)濟(jì)時代，價值創(chuàng)造的源泉是物質(zhì)資本，因而在會計體系中主要計量物質(zhì)資本的貨幣表現(xiàn)，所反映的資本成本也僅僅局限于債務(wù)資本成本即利息及后來安東尼所倡導(dǎo)的權(quán)益資本成本即股利。而在知識經(jīng)濟(jì)時代，由于智力資本對價值創(chuàng)造的貢獻(xiàn)度明顯優(yōu)于物質(zhì)資本，因而，有必要根據(jù)要素的創(chuàng)新進(jìn)行制度安排的調(diào)整，將智力資本成本納入現(xiàn)行資本成本會計體系，即企業(yè)全面資本成本=物質(zhì)資本成本+智力資本成本。安東尼所提出的資本成本會計體系將全部物質(zhì)資本成本劃分為債務(wù)資本成本與權(quán)益資本成本，但由于智力資本中的某些因素(如人力資本)本身具有債務(wù)資本和權(quán)益資本雙重資本屬性，所以，為了避免上述歸類上的模糊性，筆者所提出的“全面資本成本”打破了原有的劃分標(biāo)準(zhǔn)，而分為物質(zhì)資本與智力資本兩大部分，在各個部分內(nèi)部再根據(jù)資本屬性，劃分為固定性融資代價和非固定性融資代價(見下圖)。
(二)重新界定“主體權(quán)益”的所有者，倡導(dǎo)“主體權(quán)益”多元共享
若將智力資本所有者引入公司財務(wù)治理的范疇，那么，主體權(quán)益索取者身份的界定則存在多元主體錯綜復(fù)雜的局面：主體權(quán)益可能是代際傳承結(jié)果，可能是企業(yè)家人力資本卓越管理才能的結(jié)果，也可能是債務(wù)資本與權(quán)益資本對企業(yè)研發(fā)提供積極、及時的財務(wù)支撐的結(jié)果。因而，在管理實踐中，應(yīng)充分考慮不同類型資本在主體權(quán)益中的貢獻(xiàn)度。例如：某會計期間凈收益較之以前有了大幅增長，且可較為明確地歸因于知識型員工自主創(chuàng)新或企業(yè)家戰(zhàn)略方向調(diào)整所帶來的正面效應(yīng)，那么，在支付普通股利之后，“主體權(quán)益”在相當(dāng)大程度上應(yīng)歸屬于人力資本所有者;若當(dāng)前凈收益及凈現(xiàn)金流量的大幅增長，可明確歸因于消費(fèi)者參與式互動創(chuàng)新或“消費(fèi)資本”的沉淀效應(yīng)，則消費(fèi)者應(yīng)享有一定比例的“主體權(quán)益”;若當(dāng)期股票市價大幅上漲，但無法尋找到一個較為明確的歸因，則 “主體權(quán)益”可視同為“組織租金”而歸屬于企業(yè)法人所有?？傊嘣?ldquo;主體權(quán)益”共存既反映了物質(zhì)資本與智力資本及其內(nèi)部各因素之間相互博弈的結(jié)果，也是不同類型資本對經(jīng)濟(jì)增長貢獻(xiàn)度在會計計量與剩余分配方面的一個客觀反映。
(三)以培養(yǎng)企業(yè)競爭未來的能力為理財導(dǎo)向，調(diào)整融資結(jié)構(gòu)
在知識經(jīng)濟(jì)下，資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整不單純體現(xiàn)為長期債務(wù)資本與權(quán)益資本比重的改變，也包含財務(wù)資本與智力資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整。傳統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)決策理論關(guān)注的焦點是如何在免稅利益與破產(chǎn)成本之間尋求平衡。但是，這兩個因素主要是針對債務(wù)資本成本，以及智力資本中具有債務(wù)資本成本屬性的如人力資本中固定性支付、“消費(fèi)資本”中年返利額等。由于其比重較小，“稅盾效應(yīng)”也相當(dāng)有限。所以在知識經(jīng)濟(jì)下，企業(yè)應(yīng)側(cè)重于從持續(xù)競爭的視角來調(diào)整融資結(jié)構(gòu)。“資源基礎(chǔ)觀”認(rèn)為，企業(yè)之所以能夠獲得持續(xù)的競爭優(yōu)勢，是因為這些企業(yè)擁有或控制了一些奇異資源。毋庸置疑，智力資本正是“奇異資源”的具體體現(xiàn)。因此，可根據(jù)未來競爭不同階段之需調(diào)整融資結(jié)構(gòu)。例如：在競爭產(chǎn)業(yè)遠(yuǎn)見和概念領(lǐng)先階段，可增加企業(yè)家人力資本的比重，而適當(dāng)降低物質(zhì)資本尤其是公司債券融資的比重，畢竟在新的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)尚未完全建立之時，債務(wù)資本的“稅盾效應(yīng)”表現(xiàn)得較為有限。在競爭縮短發(fā)展路徑與方向的階段，企業(yè)應(yīng)進(jìn)行充分的客戶溝通，尤其需要在更廣范圍內(nèi)引導(dǎo)消費(fèi)者參與式互動創(chuàng)新。在這一階段，積極實施“消費(fèi)資本化”并適當(dāng)提高資本轉(zhuǎn)化率，從而進(jìn)行客戶資本的擴(kuò)張將是一個現(xiàn)實的選擇。在競爭市場地位與份額階段，由于舊的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)日漸式微，企業(yè)間競爭的重點由概念、技術(shù)取向轉(zhuǎn)向產(chǎn)品功能、成本、價格等因素。因此，有必要適當(dāng)加大債務(wù)資本如公司債券融資的比重，以贏得更為客觀的財務(wù)杠桿利益。
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[關(guān)鍵詞]智力資本；全面資本成本；主體權(quán)益
一、引言
債務(wù)資本與權(quán)益資本構(gòu)成了現(xiàn)代公司制企業(yè)的兩大資本來源，而現(xiàn)行財務(wù)會計僅僅計量債務(wù)資本成本并予以稅前扣除，將權(quán)益資本成本視同利潤的分配而排除在資本成本的計量視野之外。20世紀(jì)70年代羅伯特·n·安東尼(robert n.anthony)提出了資本成本會計的理論構(gòu)想，旨在矯正這些偏頗之處。他指出，權(quán)益資本成本與債務(wù)資本成本作為企業(yè)融資代價均應(yīng)視為一項費(fèi)用予以確認(rèn)，同時將股東權(quán)益劃分為“股東權(quán)益”和“主體權(quán)益”兩大部分，前者為股東實際投入的資本及按持股比例所享有的已宣告發(fā)放的股利，后者為企業(yè)法人通過自身努力所賺取的收益。誠然，共同確認(rèn)兩種資本成本并確認(rèn)“主體權(quán)益”，修正了傳統(tǒng)會計模式的局限性，是符合工業(yè)經(jīng)濟(jì)時財取向的一項創(chuàng)新。但是，在知識經(jīng)濟(jì)時代，智力資本對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)明顯優(yōu)于實物資本、財務(wù)資本已是一個不爭的事實。因而，全面計量智力資本成本也是一種歷史邏輯的回歸。
斯圖爾特(thomas a.stewart)于1991年在《財富》中首先系統(tǒng)地提出了智力資本的概念，即公司中所有成員知曉的、能為企業(yè)在市場上獲得競爭優(yōu)勢的事物之和，其價值體現(xiàn)于人力資本、結(jié)構(gòu)資本和客戶資本?！咕S比(k e.sveiby)進(jìn)一步拓展了對智力資本的認(rèn)識，認(rèn)為智力資本是企業(yè)中以知識為基礎(chǔ)的無形資產(chǎn)，包括雇員能力、為雇員知識技能在組織內(nèi)部傳遞提供支持的內(nèi)部結(jié)構(gòu)和保證企業(yè)實現(xiàn)其價值的外部結(jié)構(gòu)。埃德文森和沙利文(left edvinsson＆sullivan)從財務(wù)會計的角度提出，智力資本是企業(yè)真正的市場價值與賬面價值之間的差距。此外，部分學(xué)者如lev(2001)和n-n(2001)從權(quán)益的角度定義智力資本為企業(yè)對未來收益非實物形態(tài)的求索權(quán)。我國不少學(xué)者在引入西方觀點的基礎(chǔ)上探討了智力資本管理問題，即智力資本生成、積累、擴(kuò)張、投資等問題，但均未將其系統(tǒng)地引入財務(wù)會計領(lǐng)域，尤其是極少涉及智力資本成本的會計確認(rèn)、計量及信息披露?；诖?，文章主要探討在知識經(jīng)濟(jì)背景下，如何將智力資本成本納入資本成本會計領(lǐng)域，以反映企業(yè)完整的資本成本及其與核心競爭力之間的關(guān)系。
二、資本成本會計在知識經(jīng)濟(jì)下的局限性
(一)未能全面揭示資本成本中的“智能元素”：重“物質(zhì)資本”、輕“智力資本”
隨著生產(chǎn)要素的創(chuàng)新及制度的變遷，資源的稀缺性發(fā)生了變化，即由工業(yè)經(jīng)濟(jì)時代物質(zhì)資本(在財務(wù)會計表現(xiàn)為財務(wù)資本)的絕對稀缺逐步轉(zhuǎn)化為知識經(jīng)濟(jì)時代智力資本的相對稀缺?，F(xiàn)行資本成本會計理論構(gòu)想產(chǎn)生于20世紀(jì)年代70年代，而當(dāng)時智力資本在經(jīng)濟(jì)增長中的作用尚不明顯或較為隱蔽。因此，學(xué)術(shù)界關(guān)注的焦點仍為物質(zhì)資本。誠然，將權(quán)益資本成本納入企業(yè)資本成本的核算是一個歷史的進(jìn)步。但是，在知識經(jīng)濟(jì)中，價值創(chuàng)造中最為重要的因素是知識及其對知識的配置與運(yùn)用，即創(chuàng)造性的新知識及擁有這些知識與創(chuàng)新能力的人。不論是人力資本、結(jié)構(gòu)資本還是客戶資本，均為投資行為所產(chǎn)生的能帶來超額價值的價值。既然這些資本與債務(wù)資本、權(quán)益資本一樣都是由投資主體的投資行為所形成，那么，對企業(yè)法人而言都是一種融資，理應(yīng)向投資主體支付資本成本。只不過相對于物質(zhì)資本而言，智力資本成本表現(xiàn)為一種更為隱性的經(jīng)濟(jì)代價，從而難以進(jìn)入現(xiàn)行財務(wù)報告體系。
此外，根據(jù)“收入費(fèi)用相配比”的原則，知識型企業(yè)的收益在相當(dāng)大的程度上源自于新知識在智力資本與物質(zhì)資本整合中的運(yùn)用、新客戶的獲取和參與企業(yè)創(chuàng)新的滲透性以及企業(yè)持續(xù)的創(chuàng)新能力，而這些因素均與智力資本的融資、營運(yùn)等活動緊密相關(guān)。換言之，是智力資本及其與物質(zhì)資本的整合而非單純的物質(zhì)資本為企業(yè)帶來了超額收益。既然在收益的計量中默認(rèn)了智力資本的貢獻(xiàn)，那么在成本、費(fèi)用的計量中理應(yīng)反映使用智力資本的代價。否則，既違背了收入費(fèi)用配比原則，也難以反映該類企業(yè)真實的盈利能力。
(二)未能完整地反映多元化的“主體權(quán)益”并清晰地界定其索取權(quán)
按照資本成本會計的思路，主體權(quán)益是除負(fù)債、股東權(quán)益之外的、由企業(yè)主體自身努力所形成的資本來源。企業(yè)將支付債務(wù)資本和權(quán)益資本之后的凈收益部分納入主體權(quán)益，并完全由企業(yè)法人所擁有。但是，企業(yè)法人畢竟是一個虛擬的概念，“其自身的努力”也是一個指向相對模糊的表述。智力資本管理理論認(rèn)為，人力資本是價值增值的核心驅(qū)動力，結(jié)構(gòu)資本是人力資本與客戶資本發(fā)揮作用的載體與平臺，客戶資本為人力資本和結(jié)構(gòu)資本創(chuàng)造環(huán)境，三者在相互支撐的機(jī)理下帶來價值的增值。由此看來，企業(yè)超額回報可能是經(jīng)營者卓越的經(jīng)營能力所致，也可能是組織學(xué)習(xí)、組織創(chuàng)新與代際傳承的結(jié)果，亦可能是品牌再造、客戶消費(fèi)價值的轉(zhuǎn)變、消費(fèi)者參與企業(yè)互動式創(chuàng)新等因素的結(jié)果。這一現(xiàn)實反映出“主體權(quán)益”在知識經(jīng)濟(jì)條件下出現(xiàn)了多元化的趨勢。
更進(jìn)一步而言，制度變遷的原動力為要素的創(chuàng)新，對權(quán)益主體的界定構(gòu)成其索取權(quán)安排的邏輯起點。在未能明確界定多元主體權(quán)益的情況下來確定剩余索取權(quán)以及實質(zhì)控制權(quán)，將必然出現(xiàn)制度安排的混亂與無序。在管理實踐中，存在著大量由大股東或企業(yè)高管一人獨斷來安排剩余索取權(quán)而全然漠視市場的調(diào)節(jié)作用的案例。實際上，知識密集型產(chǎn)品價值的度量與實現(xiàn)必須通過市場行為來完成。那么，由此倒推，生產(chǎn)知識密集型產(chǎn)品的企業(yè)對其超額收益進(jìn)而剩余權(quán)益的分配理應(yīng)由市場來調(diào)節(jié)。這里的“市場”體現(xiàn)了商品市場與資本市場的融會貫通。只有引入市場機(jī)制才能真正實現(xiàn)債務(wù)資本所有者、權(quán)益資本所有者、人力資本所有者、企業(yè)法人、客戶在剩余索取領(lǐng)域充分、公平的博弈。
(三)未能充分體現(xiàn)資本成本與企業(yè)競爭未來的能力之間的內(nèi)在關(guān)系
在知識經(jīng)濟(jì)條件下，“永遠(yuǎn)領(lǐng)先”將成為持續(xù)經(jīng)營假設(shè)的核心要義。加里·哈梅爾和c·k·普拉哈拉德認(rèn)為，新企業(yè)是屬于競爭未來的，而競爭未來發(fā)生于“無特定結(jié)構(gòu)”的產(chǎn)業(yè)中。在無特定結(jié)構(gòu)的產(chǎn)業(yè)中，有待爭奪該產(chǎn)業(yè)未來的結(jié)構(gòu)。很顯然，“持續(xù)經(jīng)營”假設(shè)在此受到了挑戰(zhàn)。競爭未來的能力包括三個層次：(1)競爭產(chǎn)業(yè)遠(yuǎn)見和概念領(lǐng)先，即對發(fā)展趨勢及突變獲得比競爭對手更為深入的了解，以便利用這些趨勢和突變來實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變革；(2)競爭縮短發(fā)展路徑，即搶先將新的產(chǎn)業(yè)概念
轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌龈偁帲?3)競爭市場地位，即在特定結(jié)構(gòu)的產(chǎn)業(yè)競爭中拓展市場份額。智力資本成本在一定意義上反映了投資者對其所投資本的心理預(yù)期回報。若投資者預(yù)期企業(yè)在未來的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)競爭中缺乏明顯的競爭優(yōu)勢，在當(dāng)前就會必然要求提高該項投資的風(fēng)險補(bǔ)償率，那么將導(dǎo)致企業(yè)智力資本融資成本的相對提高，甚至陷入融資困境?，F(xiàn)行資本成本會計關(guān)注的焦點是過去時態(tài)的競爭，不論是債券利息還是股票股息，其風(fēng)險補(bǔ)償?shù)拇_定都是建立在債務(wù)契約或股權(quán)契約簽訂之前的產(chǎn)業(yè)競爭的局面下。盡管不同于固定契約中的利息、股利隨企業(yè)預(yù)期收益及其管理當(dāng)局股利政策的變化而波動，但終究是發(fā)生在“特定產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)”的框架之中，無法向利益相關(guān)者披露資本成本與競爭未來能力之間的關(guān)系。
三、智力資本成本的構(gòu)成與表現(xiàn)形式
(一)人力資本成本
人力資本成本包括籌資代價與用資代價兩部分。其中，籌資代價是指在人力資源招聘、錄用過程中發(fā)生的費(fèi)用。由于其價值量在整體資本成本中的比重較小且基本不存在時間價值的折現(xiàn)問題，因此，本文主要研究人力資本的用資成本——由固定性契約產(chǎn)生的工資、“三險一金”等部分，以及非固定契約部分即人力資本作為要素參與企業(yè)剩余分配的部分，例如股票期權(quán)收益等。前者類似于債務(wù)資本成本，具有固定的信用期、回報率。后者則類似于權(quán)益資本成本，其支付額度與支付規(guī)模受當(dāng)期業(yè)績與股利政策的影響。正是由于這種雙重的資本屬性，導(dǎo)致其計量模式呈現(xiàn)復(fù)合性的特征：對于固定契約部分的工資與“三險一金”，可直接使用投入視角，即“成本觀”下的計量屬性，諸如歷史成本或現(xiàn)行成本并在稅前作為費(fèi)用列支。而對于非固定契約部分，宜使用產(chǎn)出視角，即“價值觀”下的計量屬性諸如現(xiàn)行市價、可變現(xiàn)凈值等。
(二)結(jié)構(gòu)資本成本
企業(yè)結(jié)構(gòu)資本包括有形的信息化平臺及無形的知識產(chǎn)權(quán)、公司文化、管理模式與管理制度等因素，其形成具有較為突出的代際傳承性與歷史積淀色彩，并在一定程度上受企業(yè)高管心智模式的影響。由于結(jié)構(gòu)資本的形成受多種因素的共同作用，因此，其投資主體可能是“企業(yè)主體”自身，也可能是“企業(yè)主體”與人力資本尤其是企業(yè)家人力資本這一群體，亦可能是代際傳承的結(jié)果，從而出現(xiàn)所有者“缺位”的表象。這種投資主體多元化且相互交織的特點，將引起結(jié)構(gòu)資本成本確認(rèn)與計量的困境。首先，若其投資主體為企業(yè)主體自身，那么其資本成本類似于“留存收益”進(jìn)行追加投資所應(yīng)付出的投資回報，并且該項支出應(yīng)全部予以資本化。其次，若結(jié)構(gòu)資本單純地源自于代際傳承，那么其資本成本應(yīng)視同為內(nèi)源融資的代價，可忽略對外籌資費(fèi)用，而僅計量類似于普通股股息的用資費(fèi)用。再次，若投資主體為企業(yè)主體與企業(yè)家人力資本這一特定群體，那么，結(jié)構(gòu)資本所積累與擴(kuò)張所帶來的投資收益，應(yīng)該在二者之間進(jìn)行分割。
(三)客戶資本成本
客戶資本是企業(yè)與客戶、供應(yīng)商、合作伙伴等之間的有益關(guān)系，主要包括品牌、顧客與關(guān)系網(wǎng)絡(luò)。對于品牌而言，其形成、傳播與維持主要源自于兩個方面因素：一個是企業(yè)主體自身努力的結(jié)果，另一個是消費(fèi)者的心理認(rèn)同及其自覺的維護(hù)與廣泛的主動性傳播。因此，品牌作為一項有價值的資本，其資本成本既包括歸屬于企業(yè)主體自身的部分，又包括應(yīng)該支付給消費(fèi)者的“消費(fèi)資本”投資收益部分。對于顧客而言，其價值不僅體現(xiàn)在對企業(yè)價值實現(xiàn)的驅(qū)動作用方面，在知識經(jīng)濟(jì)條件下更為突出地體現(xiàn)為消費(fèi)者參與企業(yè)創(chuàng)新與組織學(xué)習(xí)等領(lǐng)域。消費(fèi)者參與式創(chuàng)新也正是企業(yè)預(yù)見未來產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的一個有效的外部驅(qū)動力。因此，其資本成本應(yīng)體現(xiàn)為企業(yè)由于擁有高忠誠度、高創(chuàng)新參與意愿以較強(qiáng)創(chuàng)新能力的客戶所付出的經(jīng)濟(jì)代價——可借鑒“消費(fèi)資本化”的思路，向消費(fèi)者支付消費(fèi)資本投資收益。對于關(guān)系網(wǎng)絡(luò)而言，它體現(xiàn)了企業(yè)在價值鏈各個環(huán)節(jié)與利益相關(guān)者，包括供應(yīng)商、投資機(jī)構(gòu)、政府管理當(dāng)局、銀行等金融機(jī)構(gòu)、科研部門等主體之間的有益關(guān)系。由于該項資本的獲取與積累是企業(yè)主體與外部主體共同努力的結(jié)果，所以，對于其資本成本的計量同樣應(yīng)在企業(yè)主體與利益相關(guān)者之間進(jìn)行分割。
四、知識經(jīng)濟(jì)條件下資本成本會計模式的改進(jìn)：涵蓋“智力資本”的資本成本會計模式
(一)拓展資本成本外延，全面計量“智力資本”成本
企業(yè)資本成本的邊界實際上反映了不同要素在價值創(chuàng)造中的貢獻(xiàn)度。在工業(yè)經(jīng)濟(jì)時代，價值創(chuàng)造的源泉是物質(zhì)資本，因而在會計體系中主要計量物質(zhì)資本的貨幣表現(xiàn)，所反映的資本成本也僅僅局限于債務(wù)資本成本即利息及后來安東尼所倡導(dǎo)的權(quán)益資本成本即股利。而在知識經(jīng)濟(jì)時代，由于智力資本對價值創(chuàng)造的貢獻(xiàn)度明顯優(yōu)于物質(zhì)資本，因而，有必要根據(jù)要素的創(chuàng)新進(jìn)行制度安排的調(diào)整，將智力資本成本納入現(xiàn)行資本成本會計體系，即企業(yè)全面資本成本=物質(zhì)資本成本＋智力資本成本。安東尼所提出的資本成本會計體系將全部物質(zhì)資本成本劃分為債務(wù)資本成本與權(quán)益資本成本，但由于智力資本中的某些因素(如人力資本)本身具有債務(wù)資本和權(quán)益資本雙重資本屬性，所以，為了避免上述歸類上的模糊性，筆者所提出的“全面資本成本”打破了原有的劃分標(biāo)準(zhǔn)，而分為物質(zhì)資本與智力資本兩大部分，在各個部分內(nèi)部再根據(jù)資本屬性，劃分為固定性融資代價和非固定性融資代價(見下圖)。
(二)重新界定“主體權(quán)益”的所有者，倡導(dǎo)“主體權(quán)益”多元共享
若將智力資本所有者引入公司財務(wù)治理的范疇，那么，主體權(quán)益索取者身份的界定則存在多元主體錯綜復(fù)雜的局面：主體權(quán)益可能是代際傳承結(jié)果，可能是企業(yè)家人力資本卓越管理才能的結(jié)果，也可能是債務(wù)資本與權(quán)益資本對企業(yè)研發(fā)提供積極、及時的財務(wù)支撐的結(jié)果。因而，在管理實踐中，應(yīng)充分考慮不同類型資本在主體權(quán)益中的貢獻(xiàn)度。例如：某會計期間凈收益較之以前有了大幅增長，且可較為明確地歸因于知識型員工自主創(chuàng)新或企業(yè)家戰(zhàn)略方向調(diào)整所帶來的正面效應(yīng)，那么，在支付普通股利之后，“主體權(quán)益”在相當(dāng)大程度上應(yīng)歸屬于人力資本所有者；若當(dāng)前凈收益及凈現(xiàn)金流量的大幅增長，可明確歸因于消費(fèi)者參與式互動創(chuàng)新或“消費(fèi)資本”的沉淀效應(yīng)，則消費(fèi)者應(yīng)享有一定比例的“主體權(quán)益”；若當(dāng)期股票市價大幅上漲，但無法尋找到一個較為明確的歸因，則“主體權(quán)益”可視同為“組織租金”而歸屬于企業(yè)法人所有?？傊?，多元“主體權(quán)益”共存既反映了物質(zhì)資本與智力資本及其內(nèi)部各因素之間相互博弈的結(jié)果，也是不同類型資本對經(jīng)濟(jì)增長貢獻(xiàn)度在會計計量與剩余分配方面的一個客觀反映。
(三)以培養(yǎng)企業(yè)競爭未來的能力為理財導(dǎo)向，調(diào)整融資結(jié)構(gòu)
在知識經(jīng)濟(jì)下，資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整不單純體現(xiàn)為長期債務(wù)資本與權(quán)益資本比重的改變，也包含財務(wù)資本與智力資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整。傳統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)決策理論關(guān)注的焦點是如何在免稅利益與破產(chǎn)成本之間尋求平衡。但是，這兩個因素主要是針對債務(wù)資本成本，以及智力資本中 具有債務(wù)資本成本屬性的如人力資本中固定性支付、“消費(fèi)資本”中年返利額等。由于其比重較小，“稅盾效應(yīng)”也相當(dāng)有限。所以在知識經(jīng)濟(jì)下，企業(yè)應(yīng)側(cè)重于從持續(xù)競爭的視角來調(diào)整融資結(jié)構(gòu)?！百Y源基礎(chǔ)觀”認(rèn)為，企業(yè)之所以能夠獲得持續(xù)的競爭優(yōu)勢，是因為這些企業(yè)擁有或控制了一些奇異資源。毋庸置疑，智力資本正是“奇異資源”的具體體現(xiàn)。因此，可根據(jù)未來競爭不同階段之需調(diào)整融資結(jié)構(gòu)。例如：在競爭產(chǎn)業(yè)遠(yuǎn)見和概念領(lǐng)先階段，可增加企業(yè)家人力資本的比重，而適當(dāng)降低物質(zhì)資本尤其是公司債券融資的比重，畢竟在新的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)尚未完全建立之時，債務(wù)資本的“稅盾效應(yīng)”表現(xiàn)得較為有限。在競爭縮短發(fā)展路徑與方向的階段，企業(yè)應(yīng)進(jìn)行充分的客戶溝通，尤其需要在更廣范圍內(nèi)引導(dǎo)消費(fèi)者參與式互動創(chuàng)新。在這一階段，積極實施“消費(fèi)資本化”并適當(dāng)提高資本轉(zhuǎn)化率，從而進(jìn)行客戶資本的擴(kuò)張將是一個現(xiàn)實的選擇。在競爭市場地位與份額階段，由于舊的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)日漸式微，企業(yè)間競爭的重點由概念、技術(shù)取向轉(zhuǎn)向產(chǎn)品功能、成本、價格等因素。因此，有必要適當(dāng)加大債務(wù)資本如公司債券融資的比重，以贏得更為客觀的財務(wù)杠桿利益。
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[關(guān)鍵詞]智力資本；全面資本成本；主體權(quán)益
一、引言
債務(wù)資本與權(quán)益資本構(gòu)成了現(xiàn)代公司制企業(yè)的兩大資本來源，而現(xiàn)行財務(wù)會計僅僅計量債務(wù)資本成本并予以稅前扣除，將權(quán)益資本成本視同利潤的分配而排除在資本成本的計量視野之外。20世紀(jì)70年代羅伯特·N·安東尼(Robert N.Anthony)提出了資本成本會計的理論構(gòu)想，旨在矯正這些偏頗之處。他指出，權(quán)益資本成本與債務(wù)資本成本作為企業(yè)融資代價均應(yīng)視為一項費(fèi)用予以確認(rèn)，同時將股東權(quán)益劃分為“股東權(quán)益”和“主體權(quán)益”兩大部分，前者為股東實際投入的資本及按持股比例所享有的已宣告發(fā)放的股利，后者為企業(yè)法人通過自身努力所賺取的收益。誠然，共同確認(rèn)兩種資本成本并確認(rèn)“主體權(quán)益”，修正了傳統(tǒng)會計模式的局限性，是符合工業(yè)經(jīng)濟(jì)時財取向的一項創(chuàng)新。但是，在知識經(jīng)濟(jì)時代，智力資本對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)明顯優(yōu)于實物資本、財務(wù)資本已是一個不爭的事實。因而，全面計量智力資本成本也是一種歷史邏輯的回歸。
斯圖爾特(Thomas A.Stewart)于1991年在《財富》中首先系統(tǒng)地提出了智力資本的概念，即公司中所有成員知曉的、能為企業(yè)在市場上獲得競爭優(yōu)勢的事物之和，其價值體現(xiàn)于人力資本、結(jié)構(gòu)資本和客戶資本?！咕S比(K E.SvEiby)進(jìn)一步拓展了對智力資本的認(rèn)識，認(rèn)為智力資本是企業(yè)中以知識為基礎(chǔ)的無形資產(chǎn)，包括雇員能力、為雇員知識技能在組織內(nèi)部傳遞提供支持的內(nèi)部結(jié)構(gòu)和保證企業(yè)實現(xiàn)其價值的外部結(jié)構(gòu)。埃德文森和沙利文(Left Edvinsson＆Sullivan)從財務(wù)會計的角度提出，智力資本是企業(yè)真正的市場價值與賬面價值之間的差距。此外，部分學(xué)者如Lev(2001)和N-N(2001)從權(quán)益的角度定義智力資本為企業(yè)對未來收益非實物形態(tài)的求索權(quán)。我國不少學(xué)者在引入西方觀點的基礎(chǔ)上探討了智力資本管理問題，即智力資本生成、積累、擴(kuò)張、投資等問題，但均未將其系統(tǒng)地引入財務(wù)會計領(lǐng)域，尤其是極少涉及智力資本成本的會計確認(rèn)、計量及信息披露?；诖耍恼轮饕接懺谥R經(jīng)濟(jì)背景下，如何將智力資本成本納入資本成本會計領(lǐng)域，以反映企業(yè)完整的資本成本及其與核心競爭力之間的關(guān)系。
二、資本成本會計在知識經(jīng)濟(jì)下的局限性
(一)未能全面揭示資本成本中的“智能元素”：重“物質(zhì)資本”、輕“智力資本”
隨著生產(chǎn)要素的創(chuàng)新及制度的變遷，資源的稀缺性發(fā)生了變化，即由工業(yè)經(jīng)濟(jì)時代物質(zhì)資本(在財務(wù)會計表現(xiàn)為財務(wù)資本)的絕對稀缺逐步轉(zhuǎn)化為知識經(jīng)濟(jì)時代智力資本的相對稀缺?，F(xiàn)行資本成本會計理論構(gòu)想產(chǎn)生于20世紀(jì)年代70年代，而當(dāng)時智力資本在經(jīng)濟(jì)增長中的作用尚不明顯或較為隱蔽。因此，學(xué)術(shù)界關(guān)注的焦點仍為物質(zhì)資本。誠然，將權(quán)益資本成本納入企業(yè)資本成本的核算是一個歷史的進(jìn)步。但是，在知識經(jīng)濟(jì)中，價值創(chuàng)造中最為重要的因素是知識及其對知識的配置與運(yùn)用，即創(chuàng)造性的新知識及擁有這些知識與創(chuàng)新能力的人。不論是人力資本、結(jié)構(gòu)資本還是客戶資本，均為投資行為所產(chǎn)生的能帶來超額價值的價值。既然這些資本與債務(wù)資本、權(quán)益資本一樣都是由投資主體的投資行為所形成，那么，對企業(yè)法人而言都是一種融資，理應(yīng)向投資主體支付資本成本。只不過相對于物質(zhì)資本而言，智力資本成本表現(xiàn)為一種更為隱性的經(jīng)濟(jì)代價，從而難以進(jìn)入現(xiàn)行財務(wù)報告體系。
此外，根據(jù)“收入費(fèi)用相配比”的原則，知識型企業(yè)的收益在相當(dāng)大的程度上源自于新知識在智力資本與物質(zhì)資本整合中的運(yùn)用、新客戶的獲取和參與企業(yè)創(chuàng)新的滲透性以及企業(yè)持續(xù)的創(chuàng)新能力，而這些因素均與智力資本的融資、營運(yùn)等活動緊密相關(guān)。換言之，是智力資本及其與物質(zhì)資本的整合而非單純的物質(zhì)資本為企業(yè)帶來了超額收益。既然在收益的計量中默認(rèn)了智力資本的貢獻(xiàn)，那么在成本、費(fèi)用的計量中理應(yīng)反映使用智力資本的代價。否則，既違背了收入費(fèi)用配比原則，也難以反映該類企業(yè)真實的盈利能力。
(二)未能完整地反映多元化的“主體權(quán)益”并清晰地界定其索取權(quán)
按照資本成本會計的思路，主體權(quán)益是除負(fù)債、股東權(quán)益之外的、由企業(yè)主體自身努力所形成的資本來源。企業(yè)將支付債務(wù)資本和權(quán)益資本之后的凈收益部分納入主體權(quán)益，并完全由企業(yè)法人所擁有。但是，企業(yè)法人畢竟是一個虛擬的概念，“其自身的努力”也是一個指向相對模糊的表述。智力資本管理理論認(rèn)為，人力資本是價值增值的核心驅(qū)動力，結(jié)構(gòu)資本是人力資本與客戶資本發(fā)揮作用的載體與平臺，客戶資本為人力資本和結(jié)構(gòu)資本創(chuàng)造環(huán)境，三者在相互支撐的機(jī)理下帶來價值的增值。由此看來，企業(yè)超額回報可能是經(jīng)營者卓越的經(jīng)營能力所致，也可能是組織學(xué)習(xí)、組織創(chuàng)新與代際傳承的結(jié)果，亦可能是品牌再造、客戶消費(fèi)價值的轉(zhuǎn)變、消費(fèi)者參與企業(yè)互動式創(chuàng)新等因素的結(jié)果。這一現(xiàn)實反映出“主體權(quán)益”在知識經(jīng)濟(jì)條件下出現(xiàn)了多元化的趨勢。
更進(jìn)一步而言，制度變遷的原動力為要素的創(chuàng)新，對權(quán)益主體的界定構(gòu)成其索取權(quán)安排的邏輯起點。在未能明確界定多元主體權(quán)益的情況下來確定剩余索取權(quán)以及實質(zhì)控制權(quán)，將必然出現(xiàn)制度安排的混亂與無序。在管理實踐中，存在著大量由大股東或企業(yè)高管一人獨斷來安排剩余索取權(quán)而全然漠視市場的調(diào)節(jié)作用的案例。實際上，知識密集型產(chǎn)品價值的度量與實現(xiàn)必須通過市場行為來完成。那么，由此倒推，生產(chǎn)知識密集型產(chǎn)品的企業(yè)對其超額收益進(jìn)而剩余權(quán)益的分配理應(yīng)由市場來調(diào)節(jié)。這里的“市場”體現(xiàn)了商品市場與資本市場的融會貫通。只有引入市場機(jī)制才能真正實現(xiàn)債務(wù)資本所有者、權(quán)益資本所有者、人力資本所有者、企業(yè)法人、客戶在剩余索取領(lǐng)域充分、公平的博弈。
(三)未能充分體現(xiàn)資本成本與企業(yè)競爭未來的能力之間的內(nèi)在關(guān)系
在知識經(jīng)濟(jì)條件下，“永遠(yuǎn)領(lǐng)先”將成為持續(xù)經(jīng)營假設(shè)的核心要義。加里·哈梅爾和c·K·普拉哈拉德認(rèn)為，新企業(yè)是屬于競爭未來的，而競爭未來發(fā)生于“無特定結(jié)構(gòu)”的產(chǎn)業(yè)中。在無特定結(jié)構(gòu)的產(chǎn)業(yè)中，有待爭奪該產(chǎn)業(yè)未來的結(jié)構(gòu)。很顯然，“持續(xù)經(jīng)營”假設(shè)在此受到了挑戰(zhàn)。競爭未來的能力包括三個層次：(1)競爭產(chǎn)業(yè)遠(yuǎn)見和概念領(lǐng)先，即對發(fā)展趨勢及突變獲得比競爭對手更為深入的了解，以便利用這些趨勢和突變來實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變革；(2)競爭縮短發(fā)展路徑，即搶先將新的產(chǎn)業(yè)概念
轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌龈偁帲?3)競爭市場地位，即在特定結(jié)構(gòu)的產(chǎn)業(yè)競爭中拓展市場份額。智力資本成本在一定意義上反映了投資者對其所投資本的心理預(yù)期回報。若投資者預(yù)期企業(yè)在未來的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)競爭中缺乏明顯的競爭優(yōu)勢，在當(dāng)前就會必然要求提高該項投資的風(fēng)險補(bǔ)償率，那么將導(dǎo)致企業(yè)智力資本融資成本的相對提高，甚至陷入融資困境?，F(xiàn)行資本成本會計關(guān)注的焦點是過去時態(tài)的競爭，不論是債券利息還是股票股息，其風(fēng)險補(bǔ)償?shù)拇_定都是建立在債務(wù)契約或股權(quán)契約簽訂之前的產(chǎn)業(yè)競爭的局面下。盡管不同于固定契約中的利息、股利隨企業(yè)預(yù)期收益及其管理當(dāng)局股利政策的變化而波動，但終究是發(fā)生在“特定產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)”的框架之中，無法向利益相關(guān)者披露資本成本與競爭未來能力之間的關(guān)系。
三、智力資本成本的構(gòu)成與表現(xiàn)形式
(一)人力資本成本
人力資本成本包括籌資代價與用資代價兩部分。其中，籌資代價是指在人力資源招聘、錄用過程中發(fā)生的費(fèi)用。由于其價值量在整體資本成本中的比重較小且基本不存在時間價值的折現(xiàn)問題，因此，本文主要研究人力資本的用資成本——由固定性契約產(chǎn)生的工資、“三險一金”等部分，以及非固定契約部分即人力資本作為要素參與企業(yè)剩余分配的部分，例如股票期權(quán)收益等。前者類似于債務(wù)資本成本，具有固定的信用期、回報率。后者則類似于權(quán)益資本成本，其支付額度與支付規(guī)模受當(dāng)期業(yè)績與股利政策的影響。正是由于這種雙重的資本屬性，導(dǎo)致其計量模式呈現(xiàn)復(fù)合性的特征：對于固定契約部分的工資與“三險一金”，可直接使用投入視角，即“成本觀”下的計量屬性，諸如歷史成本或現(xiàn)行成本并在稅前作為費(fèi)用列支。而對于非固定契約部分，宜使用產(chǎn)出視角，即“價值觀”下的計量屬性諸如現(xiàn)行市價、可變現(xiàn)凈值等。
(二)結(jié)構(gòu)資本成本
企業(yè)結(jié)構(gòu)資本包括有形的信息化平臺及無形的知識產(chǎn)權(quán)、公司文化、管理模式與管理制度等因素，其形成具有較為突出的代際傳承性與歷史積淀色彩，并在一定程度上受企業(yè)高管心智模式的影響。由于結(jié)構(gòu)資本的形成受多種因素的共同作用，因此，其投資主體可能是“企業(yè)主體”自身，也可能是“企業(yè)主體”與人力資本尤其是企業(yè)家人力資本這一群體，亦可能是代際傳承的結(jié)果，從而出現(xiàn)所有者“缺位”的表象。這種投資主體多元化且相互交織的特點，將引起結(jié)構(gòu)資本成本確認(rèn)與計量的困境。首先，若其投資主體為企業(yè)主體自身，那么其資本成本類似于“留存收益”進(jìn)行追加投資所應(yīng)付出的投資回報，并且該項支出應(yīng)全部予以資本化。其次，若結(jié)構(gòu)資本單純地源自于代際傳承，那么其資本成本應(yīng)視同為內(nèi)源融資的代價，可忽略對外籌資費(fèi)用，而僅計量類似于普通股股息的用資費(fèi)用。再次，若投資主體為企業(yè)主體與企業(yè)家人力資本這一特定群體，那么，結(jié)構(gòu)資本所積累與擴(kuò)張所帶來的投資收益，應(yīng)該在二者之間進(jìn)行分割。
(三)客戶資本成本
客戶資本是企業(yè)與客戶、供應(yīng)商、合作伙伴等之間的有益關(guān)系，主要包括品牌、顧客與關(guān)系網(wǎng)絡(luò)。對于品牌而言，其形成、傳播與維持主要源自于兩個方面因素：一個是企業(yè)主體自身努力的結(jié)果，另一個是消費(fèi)者的心理認(rèn)同及其自覺的維護(hù)與廣泛的主動性傳播。因此，品牌作為一項有價值的資本，其資本成本既包括歸屬于企業(yè)主體自身的部分，又包括應(yīng)該支付給消費(fèi)者的“消費(fèi)資本”投資收益部分。對于顧客而言，其價值不僅體現(xiàn)在對企業(yè)價值實現(xiàn)的驅(qū)動作用方面，在知識經(jīng)濟(jì)條件下更為突出地體現(xiàn)為消費(fèi)者參與企業(yè)創(chuàng)新與組織學(xué)習(xí)等領(lǐng)域。消費(fèi)者參與式創(chuàng)新也正是企業(yè)預(yù)見未來產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的一個有效的外部驅(qū)動力。因此，其資本成本應(yīng)體現(xiàn)為企業(yè)由于擁有高忠誠度、高創(chuàng)新參與意愿以較強(qiáng)創(chuàng)新能力的客戶所付出的經(jīng)濟(jì)代價——可借鑒“消費(fèi)資本化”的思路，向消費(fèi)者支付消費(fèi)資本投資收益。對于關(guān)系網(wǎng)絡(luò)而言，它體現(xiàn)了企業(yè)在價值鏈各個環(huán)節(jié)與利益相關(guān)者，包括供應(yīng)商、投資機(jī)構(gòu)、政府管理當(dāng)局、銀行等金融機(jī)構(gòu)、科研部門等主體之間的有益關(guān)系。由于該項資本的獲取與積累是企業(yè)主體與外部主體共同努力的結(jié)果，所以，對于其資本成本的計量同樣應(yīng)在企業(yè)主體與利益相關(guān)者之間進(jìn)行分割。
四、知識經(jīng)濟(jì)條件下資本成本會計模式的改進(jìn)：涵蓋“智力資本”的資本成本會計模式
(一)拓展資本成本外延，全面計量“智力資本”成本
企業(yè)資本成本的邊界實際上反映了不同要素在價值創(chuàng)造中的貢獻(xiàn)度。在工業(yè)經(jīng)濟(jì)時代，價值創(chuàng)造的源泉是物質(zhì)資本，因而在會計體系中主要計量物質(zhì)資本的貨幣表現(xiàn)，所反映的資本成本也僅僅局限于債務(wù)資本成本即利息及后來安東尼所倡導(dǎo)的權(quán)益資本成本即股利。而在知識經(jīng)濟(jì)時代，由于智力資本對價值創(chuàng)造的貢獻(xiàn)度明顯優(yōu)于物質(zhì)資本，因而，有必要根據(jù)要素的創(chuàng)新進(jìn)行制度安排的調(diào)整，將智力資本成本納入現(xiàn)行資本成本會計體系，即企業(yè)全面資本成本=物質(zhì)資本成本＋智力資本成本。安東尼所提出的資本成本會計體系將全部物質(zhì)資本成本劃分為債務(wù)資本成本與權(quán)益資本成本，但由于智力資本中的某些因素(如人力資本)本身具有債務(wù)資本和權(quán)益資本雙重資本屬性，所以，為了避免上述歸類上的模糊性，筆者所提出的“全面資本成本”打破了原有的劃分標(biāo)準(zhǔn)，而分為物質(zhì)資本與智力資本兩大部分，在各個部分內(nèi)部再根據(jù)資本屬性，劃分為固定性融資代價和非固定性融資代價(見下圖)。
(二)重新界定“主體權(quán)益”的所有者，倡導(dǎo)“主體權(quán)益”多元共享
若將智力資本所有者引入公司財務(wù)治理的范疇，那么，主體權(quán)益索取者身份的界定則存在多元主體錯綜復(fù)雜的局面：主體權(quán)益可能是代際傳承結(jié)果，可能是企業(yè)家人力資本卓越管理才能的結(jié)果，也可能是債務(wù)資本與權(quán)益資本對企業(yè)研發(fā)提供積極、及時的財務(wù)支撐的結(jié)果。因而，在管理實踐中，應(yīng)充分考慮不同類型資本在主體權(quán)益中的貢獻(xiàn)度。例如：某會計期間凈收益較之以前有了大幅增長，且可較為明確地歸因于知識型員工自主創(chuàng)新或企業(yè)家戰(zhàn)略方向調(diào)整所帶來的正面效應(yīng)，那么，在支付普通股利之后，“主體權(quán)益”在相當(dāng)大程度上應(yīng)歸屬于人力資本所有者；若當(dāng)前凈收益及凈現(xiàn)金流量的大幅增長，可明確歸因于消費(fèi)者參與式互動創(chuàng)新或“消費(fèi)資本”的沉淀效應(yīng)，則消費(fèi)者應(yīng)享有一定比例的“主體權(quán)益”；若當(dāng)期股票市價大幅上漲，但無法尋找到一個較為明確的歸因，則“主體權(quán)益”可視同為“組織租金”而歸屬于企業(yè)法人所有?？傊?，多元“主體權(quán)益”共存既反映了物質(zhì)資本與智力資本及其內(nèi)部各因素之間相互博弈的結(jié)果，也是不同類型資本對經(jīng)濟(jì)增長貢獻(xiàn)度在會計計量與剩余分配方面的一個客觀反映。
(三)以培養(yǎng)企業(yè)競爭未來的能力為理財導(dǎo)向，調(diào)整融資結(jié)構(gòu)
在知識經(jīng)濟(jì)下，資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整不單純體現(xiàn)為長期債務(wù)資本與權(quán)益資本比重的改變，也包含財務(wù)資本與智力資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整。傳統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)決策理論關(guān)注的焦點是如何在免稅利益與破產(chǎn)成本之間尋求平衡。但是，這兩個因素主要是針對債務(wù)資本成本，以及智力資本中 具有債務(wù)資本成本屬性的如人力資本中固定性支付、“消費(fèi)資本”中年返利額等。由于其比重較小，“稅盾效應(yīng)”也相當(dāng)有限。所以在知識經(jīng)濟(jì)下，企業(yè)應(yīng)側(cè)重于從持續(xù)競爭的視角來調(diào)整融資結(jié)構(gòu)。“資源基礎(chǔ)觀”認(rèn)為，企業(yè)之所以能夠獲得持續(xù)的競爭優(yōu)勢，是因為這些企業(yè)擁有或控制了一些奇異資源。毋庸置疑，智力資本正是“奇異資源”的具體體現(xiàn)。因此，可根據(jù)未來競爭不同階段之需調(diào)整融資結(jié)構(gòu)。例如：在競爭產(chǎn)業(yè)遠(yuǎn)見和概念領(lǐng)先階段，可增加企業(yè)家人力資本的比重，而適當(dāng)降低物質(zhì)資本尤其是公司債券融資的比重，畢竟在新的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)尚未完全建立之時，債務(wù)資本的“稅盾效應(yīng)”表現(xiàn)得較為有限。在競爭縮短發(fā)展路徑與方向的階段，企業(yè)應(yīng)進(jìn)行充分的客戶溝通，尤其需要在更廣范圍內(nèi)引導(dǎo)消費(fèi)者參與式互動創(chuàng)新。在這一階段，積極實施“消費(fèi)資本化”并適當(dāng)提高資本轉(zhuǎn)化率，從而進(jìn)行客戶資本的擴(kuò)張將是一個現(xiàn)實的選擇。在競爭市場地位與份額階段，由于舊的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)日漸式微，企業(yè)間競爭的重點由概念、技術(shù)取向轉(zhuǎn)向產(chǎn)品功能、成本、價格等因素。因此，有必要適當(dāng)加大債務(wù)資本如公司債券融資的比重，以贏得更為客觀的財務(wù)杠桿利益。
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Abstract： Combined with the theoretical research and China's institutional background， this paper explores the relations between corporate governance， capital structure and capital costs and uses three-stage least squares empirical supports the following arguments： granting cash dividends and the ratio of CEO holdings have positive correlation with the asset-liability ratio， proportion of the largest shareholder and the largest shareholder is state-owned have negative correlation with the asset-liability ratio； asset-liability ratio and the largest shareholder is the state-owned have positively correlated with the capital cost， granting cash dividends， the largest shareholder， CEO salaries， the quality of information disclosure have negatively correlated with capital cost； the correlations between proportion of independent directors， the board quality， supervisory board quality and the capital cost， asset-liability ratio. Overall， improving corporate governance will help improve corporate value， to a certain extent， help to improve the liability ratio， and dividend policy， capital structure and capital cost have interactive effects.
關(guān)鍵詞： 公司治理；資本成本；資本結(jié)構(gòu)
Key words： corporate governance；capital cost；capital structure
中圖分類號：F832.5 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1006-4311（2014）11-0018-04
1 理論研究及文獻(xiàn)綜述
1.1 理論研究 在現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論中， 簡森（Jensen）與梅克林（Meckling）（1976）把成本理論引入了財務(wù)學(xué)的分析框架里，提出了最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)源于成本的收益與成本的平衡，從公司經(jīng)理的激勵問題出發(fā)來研究公司股權(quán)和債權(quán)的結(jié)構(gòu)問題；接下來Myers的“優(yōu)序融資理論”把信息不對稱理論引入資本結(jié)構(gòu)研究，提出了公司資本結(jié)構(gòu)中的信息不對稱問題，把研究方向從原來的只注重外部因素對資本結(jié)構(gòu)的影響轉(zhuǎn)移到從企業(yè)“內(nèi)部因素”來展開對資本結(jié)構(gòu)問題的分析，這無疑使最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)理論從原先的各種成本和收益之間的權(quán)衡問題，逐步變成了結(jié)構(gòu)或制度設(shè)計的公司治理問題。
1.2 文獻(xiàn)綜述 國外實務(wù)界對公司治理與融資政策關(guān)系的研究比國內(nèi)要早得多，國內(nèi)與之相關(guān)的研究才剛剛起步。實務(wù)界與理論界已達(dá)成的共識是：不同的公司治理會導(dǎo)致不同的融資政策和資本成本。
1.2.1 有關(guān)公司治理和資本結(jié)構(gòu)關(guān)系的文獻(xiàn)
Kim和Sorensen（1986）采用方差分析和多元回歸分析，表明較高內(nèi)部人持股的公司其債務(wù)比率高于內(nèi)部人持股低的公司。
Friend和Lang（1988）運(yùn)用多元回歸分析，得出債務(wù)水平隨著管理者持有股份的增加而減少。
Jensen et al（1992）構(gòu)建聯(lián)立方程模型應(yīng)用三階段最小二乘法得出內(nèi)部人持股負(fù)面影響公司債務(wù)水平和股利水平的結(jié)論。
Bathala et al（1994）設(shè)立聯(lián)立模型應(yīng)用兩階段最小二乘法，得出管理者持股與債務(wù)融資水平負(fù)相關(guān)，機(jī)構(gòu)投資者持股與債務(wù)融資水平、管理者持股水平負(fù)相關(guān)；以及Firth（1995）應(yīng)用多元回歸也證明了管理者持股與債務(wù)融資水平負(fù)相關(guān)，但機(jī)構(gòu)投資者持股與債務(wù)融資水平、管理者持股水平正相關(guān)的結(jié)論。
Berger et al（1997）以434家公司的3085個觀察值為樣本通過經(jīng)驗研究得出CEO持股比例、外部董事比例與債務(wù)比率正相關(guān)，CEO任期、董事會規(guī)模、薪酬激勵與債務(wù)比率負(fù)相關(guān)。
Short et al（2002）應(yīng)用最小二乘法發(fā)現(xiàn)管理者持股比例與債務(wù)比率正相關(guān)，外部大股東持股比例與債務(wù)比率負(fù)相關(guān)。
Brailsford et al（2002）應(yīng)用最小二乘法檢驗研究發(fā)現(xiàn)：①管理者持股比例與債務(wù)比率呈倒U型關(guān)系；②外部大股東持股比例與債務(wù)比率正相關(guān)；③外部大股東持股比例與債務(wù)比率之間的關(guān)系隨著管理者持股水平的不同而變化。
呂長江和王克敏（2002）構(gòu)建了聯(lián)立方程模型采用三階段最小二乘法檢驗發(fā)現(xiàn)，每股股利與管理者持股比例和債務(wù)比率均負(fù)相關(guān)。
陸正飛和高強(qiáng)（2003）采用問卷調(diào)查數(shù)據(jù)，logistic回歸模型研究發(fā)現(xiàn)，董事會中由控制股東推舉或任職于控制股東的董事所占的比例越高、總經(jīng)理由董事長兼任、公司高級管理人員持有公司股份的公司，越傾向于偏好股權(quán)融資。
馮根福和馬亞軍（2004）研究發(fā)現(xiàn)，公司高管人員出于自利具有調(diào)節(jié)債務(wù)水平的動機(jī)，法人股的存在對高管人員出于自利調(diào)節(jié)資本結(jié)構(gòu)的能力具有制約作用，但在高管人員擁有公司股份程度較高時作用有限。
肖作平（2005）采用因子分析模型經(jīng)驗研究發(fā)現(xiàn)治理水平高的公司更傾向于使用高的債務(wù)。
1.2.2 有關(guān)公司治理和資本成本關(guān)系的文獻(xiàn) Sengupta（1998）應(yīng)用多元回歸檢驗得信息披露質(zhì)量和債務(wù)成本負(fù)相關(guān)；Botosan（2002）應(yīng)用多元回歸檢驗得三種信息披露水平與權(quán)益資本成本之間的關(guān)系：年度報告披露水平與權(quán)益資本成本負(fù)相關(guān)；及時披露水平與權(quán)益資本成本正相關(guān)；投資者相關(guān)活動水平與權(quán)益資本成本之間不呈顯著關(guān)系。
Himmelberg et al（2002）研究發(fā)現(xiàn)：投資者法律保護(hù)與內(nèi)部人持股集中度正相關(guān)；內(nèi)部持股集中度與資本成本正相關(guān)。
Ashbaughetal（2004）檢驗公司治理的四個方面：財務(wù)信息質(zhì)量、機(jī)構(gòu)投資者持股比例、獨立董事比例、董事持股比例與權(quán)益資本成本均負(fù)相關(guān)。
Anderson et al（2004）檢驗得出董事會獨立性、審計委員會獨立性、董事會規(guī)模、審計委員會規(guī)模與債務(wù)融資成本負(fù)相關(guān)；董事任期與債務(wù)融資成本正相關(guān)。
國內(nèi)的學(xué)者，汪煒和蔣高峰（2004）以臨時公告和季度報告的數(shù)量作為替代變量衡量公司自愿信息披露水平，發(fā)現(xiàn)信息披露水平的提高有助于降低權(quán)益資本成本。沈藝峰等（2005）應(yīng)用時間序列分析得出中小投資者法律保護(hù)與權(quán)益資本成本負(fù)相關(guān)。
2 研究意義
資本結(jié)構(gòu)理論的最新發(fā)展已經(jīng)把學(xué)者們的目光從影響資本結(jié)構(gòu)的“外部因素”轉(zhuǎn)移到了“內(nèi)部因素”，公司治理在融資政策中起著重要的作用，就目前的文獻(xiàn)，國外在研究公司治理和資本結(jié)構(gòu)之間關(guān)系的一些結(jié)論還沒有達(dá)成共識，且國內(nèi)的研究才剛剛起步，且尚未有把公司治理、資本結(jié)構(gòu)、資本成本結(jié)合在一起研究的論文，因此本文就三者關(guān)系的問題展開研究。并努力克服已有文獻(xiàn)在研究上的一些不足：①在研究公司治理和資本結(jié)構(gòu)關(guān)系時，目光基本集中在股權(quán)結(jié)構(gòu)對資本結(jié)構(gòu)的影響，角度比較單一，缺乏對公司治理系統(tǒng)性的研究；②基本都從單一方面研究公司治理對資本結(jié)構(gòu)的影響，或公司治理對資本成本的影響，沒有考慮公司治理、資本結(jié)構(gòu)、資本成本三者間的互動關(guān)系，即沒有考慮到系統(tǒng)內(nèi)生性問題。
3 研究假設(shè)
本文主旨是研究公司治理、資本結(jié)構(gòu)及資本成本關(guān)系，對于公司治理包含內(nèi)容，出于六個方面①考慮：①控股股東行為；②董事會；③監(jiān)事會；④經(jīng)理層；⑤信息披露；⑥利益相關(guān)者。資本成本反映企業(yè)價值，本文的最終目的是想探討公司治理的各方面及資本結(jié)構(gòu)的選擇與企業(yè)價值的關(guān)系。
3.1 控股股東行為
①現(xiàn)金股利發(fā)放。如果公司發(fā)放更多的現(xiàn)金股利，有助于樹立公司形象，提高報表的可信度及披露信息質(zhì)量，同時也增加了外部權(quán)益籌資機(jī)會，從而降低資本成本和負(fù)債比率。假設(shè)1：企業(yè)發(fā)放現(xiàn)金股利與資本成本負(fù)相關(guān)，與負(fù)債比率負(fù)相關(guān)。
②第一大股東持股及第一大股東性質(zhì)。當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|是國家時，出于我國的制度背景考慮，國家持股的特殊情況造成國有股一股獨大，監(jiān)督缺位的狀況，因此國有股的存在降低了企業(yè)價值。當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|是非國家時，第一大股東就更具有“經(jīng)濟(jì)人”性質(zhì)，第一大股東持股比例越大，其對管理者的監(jiān)督激勵會增強(qiáng)，管理者的行動受到一定程度的限制，股東與管理者的成本隨之降低，資本成本也因此降低。且當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|的控制權(quán)不會受到威脅時，其更偏好股權(quán)融資，而不愿承擔(dān)負(fù)債的風(fēng)險；反之當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|持股較少時，為使其控制權(quán)不受威脅，而更偏好于債權(quán)融資。假設(shè)2：非國有第一大股東持股比例與資本成本負(fù)相關(guān)，與負(fù)債相關(guān)。
3.2 董事會 公司治理的最核心要素就是董事會治理問題，筆者認(rèn)為把董事會規(guī)模作為目前環(huán)境下的治理要素不具備說服力，因為單從人數(shù)上去考慮一個主觀上占主導(dǎo)的因素對客觀因素的影響不科學(xué)（董事也有“懂事”的和“不懂事的”），所以文章選用了以下變量：①獨立董事比例。獨立董事比例越高，監(jiān)督力度越高，降低了成本。假設(shè)3：獨立董事比例與資本成本負(fù)相關(guān)。②董事會整體素質(zhì)。假設(shè)4：董事會整體素質(zhì)與資本成本負(fù)相關(guān)。
3.3 監(jiān)事會 監(jiān)事會勝任能力直接影響其監(jiān)督力度，降低成本。
假設(shè)5：監(jiān)事會勝任能力與資本成本負(fù)相關(guān)。
3.4 經(jīng)理層 對經(jīng)理的激勵機(jī)制主要包括薪酬和股份激勵，特別是對于讓CEO持股賦予了CEO“管理者”和“股東”雙重身份，此時的CEO會有更強(qiáng)烈的愿望根據(jù)自己持股比例和獲得利益的多少調(diào)節(jié)負(fù)債水平（調(diào)高或調(diào)低）。
假設(shè)6：CEO薪酬與負(fù)債正相關(guān)。
假設(shè)7：CEO持股與負(fù)債相關(guān)。
3.5 信息披露 信息披露質(zhì)量包括可靠性、相關(guān)性、及時性。本文采用深圳交易所的上市公司誠信檔案中的“信息披露考評”來披露上市公司信息質(zhì)量。若考評信息質(zhì)量等級高則代表公司誠信度好，則有利于提升公司市價，降低資本成本。
假設(shè)8：信息披露質(zhì)量與資本成本負(fù)相關(guān)。
3.6 利益相關(guān)者 員工參與程度在一定范圍內(nèi)高的企業(yè)，其利益與企業(yè)利益越密切，既能起激勵作用，又減少成本。
假設(shè)9：內(nèi)部持股相對高的企業(yè)，資本成本低。
另外，股利政策作為公司治理的重要內(nèi)容，它不但受管理者持股比例的影響，第一大股東持股的影響，理論上還與資本結(jié)構(gòu)、資本成本存在互動效應(yīng)。如高現(xiàn)金股利會帶來外部權(quán)益籌資機(jī)會，但負(fù)債融資會減少這種機(jī)會。
假設(shè)10：股利政策、資本結(jié)構(gòu)與資本成本三者間存在互動效應(yīng)。
4 實驗設(shè)計
4.1 變量與模型
①模型的設(shè)立
Wacc=wacc（Debt，Dividends，H1，H2，D1，D2，J，CEO1，CEO2，
M，N，logSize，Grow）②
Debt=debt（Wacc，Dividends，H1，H2，D1，D2，J，CEO1，CEO2，
M，N，logSize，Grow）
Dividends=divi（Debt，Wacc，H1，H2，D1，D2，J，CEO1，CEO2，M，N，logSize，Grow）
②變量定義（見表1）
③變量描述性統(tǒng)計（見表2）
4.2 樣本與數(shù)據(jù) 文章選取了深市發(fā)行A股的上市公司2009-2011年的數(shù)據(jù)，并做以下篩選：①剔除金融保險業(yè)；②剔除st、pt公司；③上市不滿3年的公司；④數(shù)據(jù)不全的公司；⑤同時發(fā)行B股的上市公司；⑥資產(chǎn)負(fù)債率大于1及財務(wù)指標(biāo)異常的公司。共得到362個公司樣本，1086個樣本數(shù)據(jù)。
5 實證結(jié)果及分析
5.1 資本成本結(jié)構(gòu)方程的實證結(jié)果（見表3）
Wacc=wacc（Debt，Dividends，H1，H2，D1，D2，J，CEO1，CEO2，M，N，logSize，Grow）
OLS方程1是不加入資產(chǎn)負(fù)債率平方項的線性回歸結(jié)果，資產(chǎn)負(fù)債率、第一大股東性質(zhì)是國有（10%的顯著水平下）與資本成本正相關(guān)；發(fā)放現(xiàn)金股利、第一大股東持股、CEO薪酬、信息披露質(zhì)量與資本成本負(fù)相關(guān)（接受假設(shè)1、2、8）；獨立董事比例、董事會成員素質(zhì)、監(jiān)事會素質(zhì)以及CEO持股、內(nèi)部人持股與資本成本相關(guān)性均不顯著（否定假設(shè)3、4、5、9）；當(dāng)加入資產(chǎn)負(fù)債率的平方項后（為驗證最佳資本結(jié)構(gòu)的存在），OLS方程2顯示資產(chǎn)負(fù)債率平方項與資本成本不相關(guān)，與此同時還影響了資產(chǎn)負(fù)債率與資本成本的相關(guān)關(guān)系。同樣的，筆者在聯(lián)立方程中也加入了資產(chǎn)負(fù)債率平方項，結(jié)果顯示影響了絕大多數(shù)變量的相關(guān)關(guān)系，因此認(rèn)為資產(chǎn)負(fù)債率與資本成本不成正U型關(guān)系（即資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)價值不成倒U關(guān)系）。通過聯(lián)立方程的再驗證，得出現(xiàn)金股利政策、資本結(jié)構(gòu)與資本成本存在顯性的互動關(guān)系（假設(shè)10成立）。其它因素與資本成本的關(guān)系變化不大。
5.2 資本結(jié)構(gòu)方程的實證結(jié)果（見表4）
Debt=debt（Wacc，Dividends， H1，H2，D1，D2，J，CEO1，CEO2，M，N，logSize，Grow）
OLS方程的線性回歸結(jié)果得出，資本成本、發(fā)放現(xiàn)金股利與資產(chǎn)負(fù)債率正相關(guān)（否定部分假設(shè)1），第一大股東是國家時（10%的顯著水平下）與資產(chǎn)負(fù)債率負(fù)相關(guān)（接受假設(shè)2），CEO薪酬、CEO持股（10%的顯著水平下）與資產(chǎn)負(fù)債率正相關(guān)（接受假設(shè)6、7）；獨立董事比例、董事會成員素質(zhì)、監(jiān)事會素質(zhì)以及內(nèi)部人持股、信息披露與資產(chǎn)負(fù)債率相關(guān)性均不顯著。通過聯(lián)立方程的再驗證，得出現(xiàn)金股利政策、資本結(jié)構(gòu)與資本成本存在顯性的互動關(guān)系，其它因素與資產(chǎn)負(fù)債率的關(guān)系變化均不大。
5.3 股利政策結(jié)構(gòu)方程的實證結(jié)果（見表5）
Dividends=divi（Debt，Wacc， H1，H2，D1，D2，J，CEO1，CEO2，
M，N，logSize，Grow）
由表5中OLS方程的線性回歸結(jié)果得出，資本成本與發(fā)放現(xiàn)金股利顯性負(fù)相關(guān)，資產(chǎn)負(fù)債率、第一大股東性質(zhì)（10%的顯著水平下）與發(fā)放的現(xiàn)金股利正相關(guān)；其它因素均沒通過檢驗。通過聯(lián)立方程的再驗證，再次得出股利政策、資本結(jié)構(gòu)與資本成本存在顯性的互動關(guān)系，且監(jiān)事會素質(zhì)（10%的顯著水平下）、第一大股東持股（5%的顯著水平下）、CEO薪酬（1%的顯著水平下）及持股（10%的顯著水平下）與發(fā)放現(xiàn)金股利的關(guān)系都變?yōu)轱@著。
5.4 結(jié)論 通過單方程檢驗，以及考慮了變量內(nèi)生性因素的聯(lián)立方程檢驗得出：①現(xiàn)金股利政策、資本結(jié)構(gòu)與資本成本三者間存在互動效應(yīng)。企業(yè)負(fù)債率既影響企業(yè)價值，又受企業(yè)價值影響，且它們之間是負(fù)相關(guān)，與最佳資本結(jié)構(gòu)理論不符。在描述性統(tǒng)計中，資產(chǎn)負(fù)債率的均值是49.43%，負(fù)債率23%以上的占樣本總體的90%，按其他國內(nèi)外學(xué)者的實證研究結(jié)果，這個數(shù)值已經(jīng)超出了最佳資本結(jié)構(gòu)的范圍，因此可以解釋此時中國上市公司資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值負(fù)相關(guān)的關(guān)系。②董事會的兩個要素獨立董事比例和董事會素質(zhì)，以及監(jiān)事會成員素質(zhì)與資本結(jié)構(gòu)、資本成本相關(guān)性均不顯著，原因可能是我國上市公司的董事會、監(jiān)事會治理水平普遍偏低，獨立董事呈現(xiàn)“花瓶”現(xiàn)象，上市公司內(nèi)部監(jiān)管效力較弱，因此加強(qiáng)董事會及監(jiān)事會的治理是提高我國目前公司治理的重要任務(wù)。③內(nèi)部人持股及CEO持股與資本成本及資產(chǎn)負(fù)債率的關(guān)系均不顯著，原因可能是我國內(nèi)部人及CEO持股普遍偏低，多為零，這一點從樣本統(tǒng)計上可以看出，因此影響較小，其回歸結(jié)果不理想。④公司治理的其它因素（發(fā)放現(xiàn)金股利、第一大股東持股、CEO薪酬、信息披露質(zhì)量）普遍與資本成本負(fù)相關(guān)，第一大股東性質(zhì)是國家與資本成本正相關(guān)，說明提高公司治理確確實實可以提高企業(yè)價值。⑤發(fā)放現(xiàn)金股利、CEO薪酬、CEO持股比例與資產(chǎn)負(fù)債率正相關(guān)，我國的CEO持股比例大多很少，CEO往往會通過提高負(fù)債來增大自己對公司的控制權(quán)。第一大股東持股比例、第一大股東是國家時與資產(chǎn)負(fù)債率負(fù)相關(guān)，且由統(tǒng)計描述可解讀我國股權(quán)形式較為集中，市場偏好股權(quán)融資。其它因素與資產(chǎn)負(fù)債率的相關(guān)性均不顯著。一般來講提高公司治理有助于增加公司負(fù)債。
注釋：
①借鑒“南開指數(shù)”對公司治理維度的考慮.
②資本結(jié)構(gòu)與資本成本關(guān)系待以下逐個類型模型試驗確定，其他因素與資本成本按線性模型檢驗.
③Kd用人民銀行中、長期貸款的平均貸款利率，Kc=現(xiàn)金股利/凈利潤.
④在做模型時，也嘗試把監(jiān)事會規(guī)模（即監(jiān)事人數(shù)）作為自變量進(jìn)行回歸，但結(jié)果未通過檢驗，因此將該變量去掉，相關(guān)回歸模型省略.
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(一)未能全面揭示資本成本中的智能元素：重物質(zhì)資本、輕智力資本
隨著生產(chǎn)要素的創(chuàng)新及制度的變遷，資源的稀缺性發(fā)生了變化，即由工業(yè)經(jīng)濟(jì)時代物質(zhì)資本(在財務(wù)會計表現(xiàn)為財務(wù)資本)的絕對稀缺逐步轉(zhuǎn)化為知識經(jīng)濟(jì)時代智力資本的相對稀缺?，F(xiàn)行資本成本會計理論構(gòu)想產(chǎn)生于20世紀(jì)年代70年代，而當(dāng)時智力資本在經(jīng)濟(jì)增長中的作用尚不明顯或較為隱蔽。因此，學(xué)術(shù)界關(guān)注的焦點仍為物質(zhì)資本。誠然，將權(quán)益資本成本納入企業(yè)資本成本的核算是一個歷史的進(jìn)步。但是，在知識經(jīng)濟(jì)中，價值創(chuàng)造中最為重要的因素是知識及其對知識的配置與運(yùn)用，即創(chuàng)造性的新知識及擁有這些知識與創(chuàng)新能力的人。不論是人力資本、結(jié)構(gòu)資本還是客戶資本，均為投資行為所產(chǎn)生的能帶來超額價值的價值。既然這些資本與債務(wù)資本、權(quán)益資本一樣都是由投資主體的投資行為所形成，那么，對企業(yè)法人而言都是一種融資，理應(yīng)向投資主體支付資本成本。只不過相對于物質(zhì)資本而言，智力資本成本表現(xiàn)為一種更為隱性的經(jīng)濟(jì)代價，從而難以進(jìn)入現(xiàn)行財務(wù)報告體系。
此外，根據(jù)收入費(fèi)用相配比的原則，知識型企業(yè)的收益在相當(dāng)大的程度上源自于新知識在智力資本與物質(zhì)資本整合中的運(yùn)用、新客戶的獲取和參與企業(yè)創(chuàng)新的滲透性以及企業(yè)持續(xù)的創(chuàng)新能力，而這些因素均與智力資本的融資、營運(yùn)等活動緊密相關(guān)。換言之，是智力資本及其與物質(zhì)資本的整合而非單純的物質(zhì)資本為企業(yè)帶來了超額收益。既然在收益的計量中默認(rèn)了智力資本的貢獻(xiàn)，那么在成本、費(fèi)用的計量中理應(yīng)反映使用智力資本的代價。否則，既違背了收入費(fèi)用配比原則，也難以反映該類企業(yè)真實的盈利能力。
(二)未能完整地反映多元化的主體權(quán)益并清晰地界定其索取權(quán)
按照資本成本會計的思路，主體權(quán)益是除負(fù)債、股東權(quán)益之外的、由企業(yè)主體自身努力所形成的資本來源。企業(yè)將支付債務(wù)資本和權(quán)益資本之后的凈收益部分納入主體權(quán)益，并完全由企業(yè)法人所擁有。但是，企業(yè)法人畢竟是一個虛擬的概念，其自身的努力也是一個指向相對模糊的表述。智力資本管理理論認(rèn)為，人力資本是價值增值的核心驅(qū)動力，結(jié)構(gòu)資本是人力資本與客戶資本發(fā)揮作用的載體與平臺，客戶資本為人力資本和結(jié)構(gòu)資本創(chuàng)造環(huán)境，三者在相互支撐的機(jī)理下帶來價值的增值。由此看來，企業(yè)超額回報可能是經(jīng)營者卓越的經(jīng)營能力所致，也可能是組織學(xué)習(xí)、組織創(chuàng)新與代際傳承的結(jié)果，亦可能是品牌再造、客戶消費(fèi)價值的轉(zhuǎn)變、消費(fèi)者參與企業(yè)互動式創(chuàng)新等因素的結(jié)果。
更進(jìn)一步而言，制度變遷的原動力為要素的創(chuàng)新，對權(quán)益主體的界定構(gòu)成其索取權(quán)安排的邏輯起點。在未能明確界定多元主體權(quán)益的情況下來確定剩余索取權(quán)以及實質(zhì)控制權(quán)，將必然出現(xiàn)制度安排的混亂與無序。在管理實踐中，存在著大量由大股東或企業(yè)高管一人獨斷來安排剩余索取權(quán)而全然漠視市場的調(diào)節(jié)作用的案例。實際上，知識密集型產(chǎn)品價值的度量與實現(xiàn)必須通過市場行為來完成。那么，由此倒推，生產(chǎn)知識密集型產(chǎn)品的企業(yè)對其超額收益進(jìn)而剩余權(quán)益的分配理應(yīng)由市場來調(diào)節(jié)。這里的市場體現(xiàn)了商品市場與資本市場的融會貫通。只有引入市場機(jī)制才能真正實現(xiàn)債務(wù)資本所有者、權(quán)益資本所有者、人力資本所有者、企業(yè)法人、客戶在剩余索取領(lǐng)域充分、公平的博弈。
(三)未能充分體現(xiàn)資本成本與企業(yè)競爭未來的能力之間的內(nèi)在關(guān)系
