時(shí)間：2023-07-03 15:50:25
序論：在您撰寫公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)分析時(shí)，參考他人的優(yōu)秀作品可以開闊視野，小編為您整理的7篇范文，希望這些建議能夠激發(fā)您的創(chuàng)作熱情，引導(dǎo)您走向新的創(chuàng)作高度。
高管薪酬的實(shí)證研究，國(guó)外盛行于上世紀(jì)90年代。Rosen指出經(jīng)理報(bào)酬與公司規(guī)模間存在正相關(guān)。Jensen和Murphy認(rèn)為CEO報(bào)酬與績(jī)效之間的聯(lián)系太弱了。Morck等檢驗(yàn)了董事會(huì)成員持股比例之和與托賓Q值間的分段線性聯(lián)系，在0～5%間，Q值與董事的持股權(quán)正相關(guān)，5%～25%間，呈負(fù)相關(guān)，超過(guò)25%，可能進(jìn)一步負(fù)相關(guān)。McConnell和Servaes發(fā)現(xiàn)，Q值與經(jīng)理持股權(quán)間存在倒U型關(guān)系，拐點(diǎn)處在40%～50%的持股比例間。Hermalin和Weisbach發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)理持股比例為1%～5%時(shí)，Q值與持股比例負(fù)相關(guān)，在5%～20%時(shí)正相關(guān)，超過(guò)20%時(shí)又變成負(fù)相關(guān)。
國(guó)內(nèi)始于2000年，魏剛發(fā)現(xiàn)，高管年報(bào)酬與公司業(yè)績(jī)并不存在顯著正相關(guān)，而與公司規(guī)模和地區(qū)差異存在顯著相關(guān)；陳志廣發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)規(guī)模、行業(yè)特性、區(qū)域范圍、股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)營(yíng)者年薪有深刻影響；張俊瑞等發(fā)現(xiàn)，高管年度報(bào)酬對(duì)數(shù)與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效、公司規(guī)模有顯著的正相關(guān)關(guān)系，與國(guó)有股控股比例有較弱的負(fù)相關(guān)關(guān)系；胡婉麗等研究表明高管薪酬與企業(yè)業(yè)績(jī)顯著正相關(guān)，高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)薪酬差距也與企業(yè)業(yè)績(jī)顯著正相關(guān)，而高管持股則與企業(yè)業(yè)績(jī)負(fù)相關(guān),在統(tǒng)計(jì)上不顯著；研究還表明企業(yè)追求的目標(biāo)是規(guī)模最大化而不是股東凈資產(chǎn)收益率最大化；王培欣等研究證實(shí)中國(guó)上市公司高管人員年度薪酬與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效指標(biāo)及公司規(guī)模間呈較顯著、穩(wěn)定弱正相關(guān)。
以前研究主要是分析公司經(jīng)營(yíng)治理問(wèn)題，至于高管薪酬與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)間關(guān)系的研究很少。
2上市公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與高管薪酬的實(shí)證分析
2.1選擇變量
2.1.1解釋變量（高管薪酬變量）。選取四個(gè)代表性特征變量：高管的年度總報(bào)酬，年金額最高的前三名高管的報(bào)酬，年金額最高的前三名董事、監(jiān)事及高管的報(bào)酬總額。
2.1.2被解釋變量。用于描述經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的Z記分作為被解釋變量，Z記分方法先是從上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告中計(jì)算出一組反映企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)程度的財(cái)務(wù)比率，根據(jù)這些比率對(duì)財(cái)務(wù)危機(jī)警示作用的大小給予不同的權(quán)重，進(jìn)行加權(quán)計(jì)算得到企業(yè)的綜合風(fēng)險(xiǎn)分Z。
Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+1.0X5公式（2-1）
在計(jì)算時(shí)各財(cái)務(wù)指標(biāo)根據(jù)實(shí)際情況其定義如下：
X1——營(yíng)運(yùn)資金/總資產(chǎn)=（流動(dòng)資產(chǎn)-流動(dòng)負(fù)債）/總資產(chǎn)
X2——留存收益/總資產(chǎn)=（未分配利潤(rùn)+盈余公積）/總資產(chǎn)
X3——息稅前利潤(rùn)/總資產(chǎn)=（稅前利潤(rùn)+財(cái)務(wù)費(fèi)用）/總資產(chǎn)
X4——股權(quán)市價(jià)總值/總負(fù)債=（每股市價(jià)(流通股數(shù)+每股凈資產(chǎn)(非流通股數(shù)）/總負(fù)債
X5——銷售收入/總資產(chǎn)=主營(yíng)業(yè)務(wù)收入/總資產(chǎn)
2.2樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源為克服個(gè)股波動(dòng)及行業(yè)特征差異影響，本文選擇08年12月31日前在上交所和深交所上市的所有A股股票，剔除金融類上市公司。
2.3上市公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與高管薪酬的回歸模型
建立如下回歸模型：
In（Zi）=b0+b1In（ZBC）+ξi公式（2-2）
In（Zi）=b0+b1In（DBC）+ξi公式（2-3）
In（Zi）=b0+b1In（GBC）+ξi公式（2-4）
Zi是第i個(gè)上市公司Z記分，ZBCi是其高管的年度總報(bào)酬（單位：元），DBCi是其金額最高的前三名高管的報(bào)酬（單位：元），GBCi是其金額最高的前三名董事、監(jiān)事及高管的報(bào)酬總額（單位：元），b0，b1分別是待估計(jì)的參數(shù)，ξi是隨機(jī)誤差項(xiàng)。
2.4估計(jì)結(jié)果與公司高管年總報(bào)酬回歸，系數(shù)為6.53E-07，顯著水平為0.00，T為9.44，R2=0.019，R2=0.019；與金額最高的前三名高管報(bào)酬回歸，系數(shù)為1.84E-06，顯著水平為0.00，T為9.78，R2=0.014，R2=0.014；與金額最高的前三名董事，監(jiān)事及高管報(bào)酬的回歸，系數(shù)為6.53E-07，顯著水平為0.00，T為9.44，R2=-0.019，R2=-0.019。
模型擬合度不是很高，主要由于影響公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的因素很復(fù)雜。但所有解釋變量的系數(shù)顯著，且都是正值。這表明我國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與高管薪酬呈正相關(guān)關(guān)系，即高管薪酬越高，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也相應(yīng)增大。究其原因是我國(guó)上市公司報(bào)酬不合理，經(jīng)營(yíng)績(jī)效與高管報(bào)酬脫鉤。
3結(jié)論分析與對(duì)策建議
上市公司這種高管薪酬與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)相脫節(jié)的做法明顯存在著弊端。首先，無(wú)法體現(xiàn)出高管對(duì)企業(yè)的責(zé)任感。其次，高管薪酬的隨意性會(huì)導(dǎo)致公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的加劇，人性是貪婪的，公司的高管們獲得合乎程序的報(bào)酬后，如果缺乏足夠約束，自然會(huì)通過(guò)過(guò)度職務(wù)消費(fèi)等方式謀取個(gè)人利益。
建立與完善高效科學(xué)的高管激勵(lì)機(jī)制已迫在眉睫。首先，要破除體制的條條框框限制，以如何有效實(shí)現(xiàn)股東利益最大化作為制定激勵(lì)機(jī)制的出發(fā)點(diǎn)。其次，合理界定管理者的勞動(dòng)和報(bào)酬，做到既保證股東和普通員工滿意，又能有效激勵(lì)高管積極性；此外，學(xué)習(xí)與借鑒西方國(guó)家較為成熟的風(fēng)險(xiǎn)年薪制和股權(quán)激勵(lì)機(jī)制。
參考文獻(xiàn)：
[1]JensenM，KMurphy..PerformancePayandTop-ManagementIncentives[J].JournalofPoliticalEconomy,1990,98：225-264.
[2]HermalinBE,MSWeisbach.BoardsofDirectorsasanEndogenouslyDeterminedinstitution:ASurveyoftheEconomicLiterature[C].NBERWorkingPaper,2002.
戰(zhàn)略管理對(duì)于企業(yè)的作用比較重要，能夠在企業(yè)的發(fā)展過(guò)程中，明確企業(yè)所處在的位置，通過(guò)分析所在的環(huán)境（包括外部宏觀環(huán)境和內(nèi)部條件分析），來(lái)制定應(yīng)對(duì)的策略，把握企業(yè)的走向，決策更加科學(xué)，從而能夠取得長(zhǎng)期的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和可持續(xù)性發(fā)展。在決策過(guò)程中，同樣要根據(jù)不斷發(fā)展和變化的環(huán)境，對(duì)出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)及時(shí)識(shí)別和應(yīng)對(duì)。
油服公司作為服務(wù)商，為油公司即作業(yè)方提供油田服務(wù)，處于作業(yè)施工第一線。作為石油勘探前期的排頭兵，遇到的風(fēng)險(xiǎn)較早。因此更加需要建立風(fēng)險(xiǎn)防范和風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，及時(shí)并積極主動(dòng)的對(duì)經(jīng)營(yíng)中的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別和評(píng)估，并在實(shí)際操作中找到適合自己公司的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)模式，從而降低經(jīng)營(yíng)中的風(fēng)險(xiǎn)因素，減少風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于成本的影響，并獲取利潤(rùn)和生存發(fā)展的空間。
我們?cè)趯?shí)際的風(fēng)險(xiǎn)分析中，可以應(yīng)用戰(zhàn)略管理中的SLEPT模型，即社會(huì)、法律、經(jīng)濟(jì)、政治和技術(shù)這幾類主要的外部環(huán)境進(jìn)行分析。模型給我們指引了分析的方向和思路。
二、具體的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和風(fēng)險(xiǎn)因素
（一）政治環(huán)境
厄瓜多爾黨派較多，2017年2月份，將舉行總統(tǒng)選舉，反對(duì)黨同樣參選，不同政黨政見不同，經(jīng)濟(jì)政策也會(huì)有變更，國(guó)家政策變動(dòng)預(yù)期和政治穩(wěn)定性將影響公司的經(jīng)營(yíng)。一些拉美國(guó)家實(shí)行過(guò)能源國(guó)有化政策，而厄瓜多爾也曾經(jīng)修改石油法，將石油資源的超額利潤(rùn)稅99%收歸政府，這些變動(dòng)極大影響了投資，帶來(lái)不確定性。
（二）法律環(huán)境
厄瓜多爾稅法、勞工法等法律政策變動(dòng)每年都比較頻繁，有的具有突然性。例如：2015年3月起實(shí)施特別關(guān)?政策，按照清關(guān)進(jìn)口的原料和設(shè)備種類不同，征收5-45%的附加關(guān)稅。
2016年4月底，政府以759號(hào)法令頒布了稅法變更：增值稅由12%增加到14%；2016年單獨(dú)額外征收的3%利潤(rùn)稅，及0.5%的外國(guó)股東權(quán)益稅，以上增大了油服公司的作業(yè)成本。另外，對(duì)“中厄所得避免雙重征稅和防止偷漏稅的協(xié)定”（2015年1月1日起執(zhí)行）其中適用的金額和免稅條件增加了限制。
（三）債務(wù)資信問(wèn)題
厄瓜多爾石油公司（PETROAMAZONAS EP）作為國(guó)有企業(yè)，投資預(yù)算均來(lái)自政府預(yù)算撥款。2014年以來(lái)，國(guó)際原油價(jià)格長(zhǎng)期處于低位，以石油經(jīng)濟(jì)為支柱產(chǎn)業(yè)的厄瓜多爾，財(cái)政收入減少，而其油質(zhì)密度大含硫高，價(jià)格更低。長(zhǎng)期處于虧本產(chǎn)油的狀態(tài)下，政府的財(cái)政缺口日益加大。2016年4月份，厄瓜多爾西部7.8級(jí)地震，造成人員傷亡、建筑物毀損和經(jīng)濟(jì)損失。支持西部災(zāi)區(qū)災(zāi)后重建，國(guó)家預(yù)算更加不足。
為厄瓜多爾國(guó)家石油公司服務(wù)的油服公司，其應(yīng)收款項(xiàng)的回收更加困難?；厥掌诘难娱L(zhǎng)使公司的流動(dòng)資金和經(jīng)營(yíng)受到影響。
三、風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施
針對(duì)以上風(fēng)險(xiǎn)，需要在具體的經(jīng)營(yíng)過(guò)程中予以重視，細(xì)化應(yīng)對(duì)措施。
（1）對(duì)于政治環(huán)境和國(guó)家政策的變動(dòng)，需要積極關(guān)注新聞媒體、大使館經(jīng)濟(jì)商務(wù)參贊處的消息等，分析對(duì)公司經(jīng)營(yíng)可能的影響。對(duì)于法律政策變動(dòng)，需要與會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師等咨詢機(jī)構(gòu)保持溝通，及時(shí)掌握信息，了解變動(dòng)后的規(guī)定和程序。
關(guān)鍵詞：經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 因素分析法 指標(biāo)體系
在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，對(duì)產(chǎn)、供、銷各環(huán)節(jié)產(chǎn)生影響的不確定因素很多，常見的有經(jīng)營(yíng)環(huán)境的變動(dòng)、經(jīng)營(yíng)方式的改變或經(jīng)營(yíng)決策的失誤等等。任何一種或幾種因素的變化，都有可能對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生很大的風(fēng)險(xiǎn)。要想了解公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的狀況，就必須對(duì)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行計(jì)量，通過(guò)具體數(shù)值來(lái)判定公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的大小。本文從經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的影響因素出發(fā)，構(gòu)建指標(biāo)體系并計(jì)算公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，為公司的經(jīng)營(yíng)管理者和投資者了解公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)狀況，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制或規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)提供重要參考。
一、傳統(tǒng)的公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法分析
（一）傳統(tǒng)的公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法
（二）傳統(tǒng)公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法的局限 （1）計(jì)量的風(fēng)險(xiǎn)缺乏全面性。傳統(tǒng)的三種方法，都只能對(duì)定量的數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)量。而風(fēng)險(xiǎn)本身比較抽象，除了定量來(lái)表示之外，許多定性因素，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的影響也很大，甚至非常突出，這時(shí)，如果僅僅應(yīng)用上述三種方法，無(wú)法全面、真實(shí)地反映公司目前所面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的大小，甚至有時(shí)會(huì)做出錯(cuò)誤的判斷。（2）傳統(tǒng)方法缺乏較強(qiáng)的實(shí)用性。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的影響，起決定作用的不是定量因素，而是定性因素，這時(shí)傳統(tǒng)計(jì)量的結(jié)果無(wú)法正確地判定公司風(fēng)險(xiǎn)狀況，此時(shí)計(jì)量方法失效。而且，傳統(tǒng)的方法都是基于已經(jīng)發(fā)生的事實(shí)來(lái)計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)，只能分析過(guò)去的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)如何，無(wú)法判斷。而判斷未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)決策來(lái)說(shuō)，無(wú)疑更具有實(shí)際意義，因而傳統(tǒng)的計(jì)量訪求缺乏較強(qiáng)的實(shí)用性。（3）傳統(tǒng)方法帶有主觀性。對(duì)于公司經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的可能結(jié)果及其相應(yīng)的概率，以及置信水平的設(shè)定，都不可避免地帶有一定程度的主觀性。而這種主觀性對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)愛好者和風(fēng)險(xiǎn)厭惡者來(lái)說(shuō)，偏差會(huì)比較大從而在計(jì)量的風(fēng)險(xiǎn)上，也存在較大的偏差，在一定程度上降低了計(jì)量的準(zhǔn)確度。
二、基于因素分析法的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型
（一）公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)體系的構(gòu)建 根據(jù)因素分析法的基本原理，把反映公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)最直接的因素設(shè)定為一級(jí)核心指標(biāo)，分別是銷售價(jià)格、銷售量、產(chǎn)品成本和稅收。這些因素只要出現(xiàn)不利影響，都將直接威脅到公司的利潤(rùn)。造成這些指標(biāo)發(fā)生變化的因素很多，其中的政治環(huán)境對(duì)上述一級(jí)核心指標(biāo)都會(huì)產(chǎn)生重大影響，直接影響公司的生存。因此一級(jí)核心指標(biāo)下的二級(jí)核心指標(biāo)都有政治環(huán)境。其它影響影響因素，如下：（1）銷售價(jià)格。銷售價(jià)格是所有核心指標(biāo)中最敏感的指標(biāo)，其分值設(shè)定為40分。影響銷售價(jià)格的因素非常多，主要從以下六個(gè)方面來(lái)看：產(chǎn)品質(zhì)量。產(chǎn)品質(zhì)量是產(chǎn)品銷售價(jià)格含金量最重的一個(gè)因素，主要看生產(chǎn)技術(shù)是否先進(jìn)，產(chǎn)品品牌是否有名氣。競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手主要是指在產(chǎn)品質(zhì)量上與公司相近的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，常見的價(jià)格戰(zhàn)，往往會(huì)對(duì)產(chǎn)品的銷售價(jià)格產(chǎn)生重大威脅。經(jīng)濟(jì)環(huán)境。經(jīng)濟(jì)環(huán)境會(huì)影響到居民的消息能力，不同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，產(chǎn)品的定價(jià)也各不相同。消費(fèi)偏好。消費(fèi)偏好會(huì)影響居民的消費(fèi)結(jié)構(gòu)，如果居民的消費(fèi)偏好發(fā)生改變，也會(huì)對(duì)產(chǎn)品的銷售價(jià)格帶來(lái)不利影響。行業(yè)環(huán)境。行業(yè)環(huán)境只要是從同一行業(yè)的產(chǎn)品市場(chǎng)供需狀況來(lái)看，如果是出現(xiàn)賣方市場(chǎng)，即供不應(yīng)求，必然利好銷售價(jià)格；反之，如果是買方市場(chǎng)，這時(shí)，對(duì)銷售價(jià)格直接不利。（2）銷售數(shù)量。銷售數(shù)量的多少直接體現(xiàn)公司在市場(chǎng)上份額的大小。是影響利潤(rùn)較敏感的因素，其分值設(shè)定為25分。影響銷售數(shù)量的因素也非常多，產(chǎn)品質(zhì)量。產(chǎn)品質(zhì)量同樣也是影響銷售數(shù)量的一個(gè)重要的因素。先進(jìn)的技術(shù)，良好的管理與決策，國(guó)內(nèi)外名優(yōu)品牌，都將是產(chǎn)品銷售的重要保證。經(jīng)濟(jì)環(huán)境。良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，為居民消費(fèi)提供動(dòng)力，有利于增加銷售數(shù)量；但惡化的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，會(huì)嚴(yán)重影響人們的消費(fèi)，進(jìn)而影響銷售數(shù)量。人口環(huán)境。人口因素直接影響到消費(fèi)市場(chǎng)，稠密的人口環(huán)境為產(chǎn)品提供消費(fèi)市場(chǎng)，為公司銷售數(shù)量的提升創(chuàng)造一個(gè)潛在的環(huán)境。收入。居民收入的高低直接影響到產(chǎn)品消費(fèi)數(shù)量。消費(fèi)偏好。居民的消費(fèi)偏好同樣影響產(chǎn)品銷售數(shù)量。如果公司產(chǎn)品是屬于市場(chǎng)偏好，對(duì)公司銷售數(shù)量產(chǎn)生利好，有利于提升銷售量。公司服務(wù)。良好的服務(wù)，可以消除人們消費(fèi)產(chǎn)品的后顧之憂，提升產(chǎn)品的銷售量。其敏感度與銷售數(shù)量比較接近，其分值也設(shè)為25分。影響成本的因素同樣非常多，在此主要分析以下幾個(gè)方面：市場(chǎng)環(huán)境。市場(chǎng)環(huán)境是指資源市場(chǎng)環(huán)境，即生產(chǎn)者進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所需要的原材料市場(chǎng)。當(dāng)公司需要購(gòu)買生產(chǎn)所需要的資料時(shí)，這些資料屬于賣方市場(chǎng)還是買方市場(chǎng)，如果是賣方市場(chǎng)，將會(huì)對(duì)公司的成本構(gòu)成重大影響，從而形成風(fēng)險(xiǎn)。這主要看資源市場(chǎng)的壟斷程度。經(jīng)濟(jì)環(huán)境。如果生產(chǎn)資料來(lái)源于良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，會(huì)在一定程度上提高產(chǎn)品的生產(chǎn)成本，產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。政策環(huán)境。生產(chǎn)資料受國(guó)家政策的限制或控制，必然對(duì)公司的成本帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。如果政策加以限制，必將有利于下游公司降低生產(chǎn)成本。（4）稅收。稅收因素是影響公司利潤(rùn)的一個(gè)不可忽視的因素，在四大因素中，其對(duì)公司利潤(rùn)的敏感度相對(duì)較小，因此稅收分值設(shè)為10分。除了政治因素外，稅收還受到政策因素的影響，如果是國(guó)家政策所扶持的產(chǎn)業(yè)，必然利好于公司，但反之，其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)受國(guó)家政策的限制，在稅收上得到反映。
（二）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)標(biāo)準(zhǔn)分值及風(fēng)險(xiǎn)程度的設(shè)置 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)標(biāo)準(zhǔn)分值按影響因素的影響程度設(shè)置四級(jí)，每個(gè)影響因素最高分均為5分，最高總分為100分。從第1級(jí)到第4級(jí)，分值分別為1分、2分、3分和5分。具體如表（1）所示。將表（1）的各項(xiàng)核心指標(biāo)的影響因素進(jìn)行合計(jì)，得到各一級(jí)核心指標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)分值，然后將各一級(jí)核心指標(biāo)的分值匯總，得到公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)分值。分值越大，風(fēng)險(xiǎn)越小。根據(jù)分值設(shè)定6檔經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)程度，具體標(biāo)準(zhǔn)如表（2）所示。
（三）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)體系間的關(guān)系 四個(gè)一級(jí)核心指標(biāo)盡管會(huì)從不同的角度去影響公司的利潤(rùn)，但它們之間也存在著非常緊密的關(guān)系。也即是說(shuō)，如果所有的一級(jí)核心指標(biāo)都存在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，那么這種風(fēng)險(xiǎn)將是不可避免的。但如果其中部分核心指標(biāo)存在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，可以在一定程度上，通過(guò)其它核心指標(biāo)來(lái)部分或全部化解。比如，由于市場(chǎng)上原材料價(jià)格全面上漲，必將對(duì)下游的公司的經(jīng)營(yíng)帶來(lái)成本方面的風(fēng)險(xiǎn)；如果政府給予下游公司政策優(yōu)惠，減免稅收；或者整個(gè)行業(yè)產(chǎn)品價(jià)格提高；或者開辟新的銷售市場(chǎng)，增加銷售數(shù)量，那么一些優(yōu)勢(shì)的核心指標(biāo)可以部分化解因成本指標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)利潤(rùn)的損失，有時(shí)甚至可以全部化解。一級(jí)核心指標(biāo)及其影響因素之間，關(guān)系非常緊密。這些影響因素影響和制約著一級(jí)核心指標(biāo)，有些影響因素會(huì)直接涉及到多個(gè)一級(jí)核心指標(biāo)，如果這樣的影響因素出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，那么，帶來(lái)的影響將是巨大的。
（四）公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型
三、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法的應(yīng)用
（一）樣本選取 從現(xiàn)已上市的中小企業(yè)中隨機(jī)抽取10家作為樣本，并從已公開的財(cái)務(wù)報(bào)表中，抽取2007年、2008年和2010年度的凈利潤(rùn)資料，并以2007年度為基礎(chǔ)，分別計(jì)算2008年度和2010年度凈利潤(rùn)變動(dòng)比率，如表（3）所示。
（二）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)分值及其風(fēng)險(xiǎn)程度分析 從變動(dòng)比率來(lái)看，許多上市公司都不同程度地存在著較大幅度的波動(dòng)，可能存在較大的風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)表（3）的資料，參照表（1）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)分值標(biāo)準(zhǔn)表，確定其影響因素的分值。從抽取的上市公司來(lái)看，其主要業(yè)務(wù)在國(guó)內(nèi)，也有部分涉及國(guó)外業(yè)務(wù)，不過(guò)業(yè)務(wù)所涉及的國(guó)家政局穩(wěn)定，政治環(huán)境良好，不存在風(fēng)險(xiǎn)，因此分值均為5分。經(jīng)濟(jì)環(huán)境受全球金融危機(jī)的影響，2008年受到一定程度的影響，人們收入的減少，對(duì)消費(fèi)偏好產(chǎn)生影響，另外，產(chǎn)品原材料市場(chǎng)，政策環(huán)境都產(chǎn)生不同的影響，2010年情況有所好轉(zhuǎn)，詳見表（4）。根據(jù)表（4）的資料分別按照核心因素進(jìn)行匯總，并根據(jù)表（2）的標(biāo)準(zhǔn)判斷各上市公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)程度，如表（5）所示。2007年度，10家上市公司中，有6家公司屬于低度風(fēng)險(xiǎn)，占60%；有4家公司屬于中等風(fēng)險(xiǎn)，占40%。2010年度，10家上市公司中，有4家公司屬于低度風(fēng)險(xiǎn)，占40%；有3家公司屬于中等風(fēng)險(xiǎn)，占30%；有3家公司屬于顯著風(fēng)險(xiǎn)，占30%。2008年度，10家上市公司中，有2家公司屬于中等風(fēng)險(xiǎn)，占20%，有8家公司屬于顯著風(fēng)險(xiǎn)，占80%?？梢园l(fā)現(xiàn)，2008年度與2007年度和2010年度相比，無(wú)論在銷售價(jià)格、銷售數(shù)量，還是在成本核心指標(biāo)方面，都明顯處于劣勢(shì)。由表（5）資料分別計(jì)算10家上市公司各年度的平均經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)分值及其年度的風(fēng)險(xiǎn)程度，如表（6）所示。資料顯示2007年度為低度經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，2010年度為中等經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，2008年度為顯著經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
四、結(jié)論
本文從經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的影響因素出發(fā)，構(gòu)建指標(biāo)體系用因素分析法計(jì)算公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。相比傳統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法，因素分析法具有明顯的優(yōu)勢(shì)，它可能彌補(bǔ)傳統(tǒng)方法存在的缺陷。（1）計(jì)量的風(fēng)險(xiǎn)更加準(zhǔn)確。因素分析法既考慮定量因素，也考慮定性因素，因此計(jì)量的風(fēng)險(xiǎn)涵義更加全面，能夠更加準(zhǔn)確地反映公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)狀況。尤其是當(dāng)定性因素所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)巨大時(shí)，傳統(tǒng)的計(jì)量方法會(huì)因?yàn)槠溆?jì)量風(fēng)險(xiǎn)的非全面性而降低準(zhǔn)確度，而因素分析法卻能更加全面、準(zhǔn)確、真實(shí)地反映公司目前所面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的大小，突顯其優(yōu)勢(shì)。（2）具有更強(qiáng)的實(shí)用性。正是由于因素分析法所計(jì)量的風(fēng)險(xiǎn)更加全面，具有更強(qiáng)的實(shí)用性。另一方面，由于因素分析法設(shè)置了詳細(xì)的因素指標(biāo)，可以根據(jù)每一指標(biāo)的時(shí)時(shí)變化，及時(shí)判定目前和未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)狀況，因此它擺脫了傳統(tǒng)方法基于過(guò)去事項(xiàng)來(lái)度量風(fēng)險(xiǎn)，為管理者規(guī)避或控制風(fēng)險(xiǎn)，以及投資者進(jìn)行投資決策提供了及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)信息，具有更強(qiáng)的實(shí)用性。（3）適度降低了主觀性。盡管因素分析法中，各項(xiàng)指標(biāo)及風(fēng)險(xiǎn)程度在設(shè)定標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，帶有一定的主觀性，但由于標(biāo)準(zhǔn)是事先設(shè)定，而且通過(guò)長(zhǎng)期經(jīng)驗(yàn)的積累來(lái)設(shè)定的標(biāo)準(zhǔn)，在一定程度上降低了主觀性，盡可能使計(jì)算的結(jié)果更加準(zhǔn)確。因素分析法也無(wú)法盡善盡美，仍然在一定程度上存在主觀性，無(wú)論如何調(diào)整，都不可能消除主觀性因素。因?yàn)樵谝蛩胤治龇ㄖ?，考慮了定性因素，因此主觀性必然存在。但可以根據(jù)長(zhǎng)期積累的經(jīng)驗(yàn)對(duì)相關(guān)的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行不斷地修正和完善，必要時(shí)也可以通過(guò)實(shí)證研究來(lái)調(diào)整設(shè)定的標(biāo)準(zhǔn)，確保量化指標(biāo)盡可能貼近現(xiàn)實(shí)，盡可能地降低主觀性，充分發(fā)揮該方法的優(yōu)勢(shì)。
參考文獻(xiàn)：
關(guān)鍵詞：保險(xiǎn)公司；混業(yè)經(jīng)營(yíng)；經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；風(fēng)險(xiǎn)控制。
2006年9月保監(jiān)會(huì)出臺(tái)的《關(guān)于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資商業(yè)銀行股權(quán)的通知》和2009年11月銀監(jiān)會(huì)出臺(tái)的《商業(yè)銀行投資保險(xiǎn)公司股權(quán)試點(diǎn)管理辦法》，標(biāo)志著我國(guó)金融業(yè)混業(yè)經(jīng)營(yíng)的趨勢(shì)已經(jīng)顯現(xiàn)。在從分業(yè)經(jīng)營(yíng)向混業(yè)經(jīng)營(yíng)的轉(zhuǎn)變過(guò)程中，部分保險(xiǎn)公司率先轉(zhuǎn)變保險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)思路，組建保險(xiǎn)控股集團(tuán)或參股其他金融機(jī)構(gòu)。在金融業(yè)出現(xiàn)混業(yè)經(jīng)營(yíng)的趨勢(shì)，外資保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)即將大舉進(jìn)入之際，認(rèn)清保險(xiǎn)公司混業(yè)經(jīng)營(yíng)的利弊得失、明確其風(fēng)險(xiǎn)所在、探求風(fēng)險(xiǎn)控制的策略，對(duì)于提升我國(guó)金融機(jī)構(gòu)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，保障金融機(jī)構(gòu)的穩(wěn)健運(yùn)行無(wú)疑具有極大的現(xiàn)實(shí)意義。
一、保險(xiǎn)公司混業(yè)經(jīng)營(yíng)的優(yōu)勢(shì)。
1.有利于優(yōu)化資源配置。要想達(dá)到效用最大化，生產(chǎn)要素就必須配置到最需要的地方。保險(xiǎn)混業(yè)經(jīng)營(yíng)可以使保險(xiǎn)公司與銀行等其他金融機(jī)構(gòu)共享客戶資源，使生產(chǎn)要素在不同的金融機(jī)構(gòu)之間得到充分流動(dòng)和利用。一些大型的金融控股公司將具備超強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力而成為金融市場(chǎng)中的多面手、巨無(wú)霸。從社會(huì)資金運(yùn)行的角度來(lái)看，保險(xiǎn)公司的資金和銀行等其他金融機(jī)構(gòu)的資金相互流動(dòng)，共同促進(jìn)社會(huì)儲(chǔ)蓄高效率地向投資轉(zhuǎn)化，更有利于資源的合理配置。
2.有利于形成規(guī)模效應(yīng)。規(guī)模效應(yīng)又稱規(guī)模經(jīng)濟(jì)，即因規(guī)模增大帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)效益的提高。企業(yè)的成本包括固定成本和變動(dòng)成本，在生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大后，變動(dòng)成本同比例增加而固定成本不增加，單位產(chǎn)品成本就會(huì)下降，企業(yè)的銷售利潤(rùn)率就會(huì)上升。保險(xiǎn)公司參股銀行、證券首先擴(kuò)大了業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)范圍，使企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入增加。其次保險(xiǎn)公司通過(guò)混業(yè)經(jīng)營(yíng)有利于減少銀企之間信息不對(duì)稱，更為深入地挖掘信息價(jià)值、更為廣泛地分?jǐn)偣芾碣M(fèi)用，以及更為充分地發(fā)揮信譽(yù)功效，有利于節(jié)約交易費(fèi)用，分散風(fēng)險(xiǎn)，增加營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。再之如中國(guó)平安保險(xiǎn)集團(tuán)股份有限公司這樣的保險(xiǎn)控股公司，可以通過(guò)合并財(cái)務(wù)報(bào)表，一方面防止各子公司資本金及財(cái)務(wù)損益的重復(fù)計(jì)算，降低金融風(fēng)險(xiǎn)；另一方面可以抵消部分子公司的盈虧，在最優(yōu)化的利潤(rùn)規(guī)模下進(jìn)行納稅，可以起到合理避稅、獲得最佳納稅成本的效果[1]。
3.有利于產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。協(xié)同效應(yīng)是指企業(yè)生產(chǎn)、營(yíng)銷、管理的不同環(huán)節(jié)、不同階段、不同方面共同利用同一資源而產(chǎn)生的整體效應(yīng)。從事混業(yè)經(jīng)營(yíng)的保險(xiǎn)公司通過(guò)多元化的收購(gòu)兼并，尤其是銀保合作，為消費(fèi)者提供一站式服務(wù)，可以產(chǎn)生巨大的協(xié)同效應(yīng)，包括管理上的協(xié)同效應(yīng)和財(cái)務(wù)上的協(xié)同效應(yīng)。實(shí)行混業(yè)經(jīng)營(yíng)的保險(xiǎn)公司，首先通過(guò)地區(qū)的互補(bǔ)性、業(yè)務(wù)的互補(bǔ)性和業(yè)務(wù)交叉性產(chǎn)生所謂的交叉業(yè)務(wù)上的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，形成范圍經(jīng)濟(jì)；其次銀保相互參股后產(chǎn)品單位成本隨著采購(gòu)、生產(chǎn)、營(yíng)銷等規(guī)模擴(kuò)大而下降，形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)；再之保險(xiǎn)參股銀行之后，可以利用銀行強(qiáng)大的網(wǎng)絡(luò)、人才等資源，減少保險(xiǎn)公司重復(fù)的崗位、重復(fù)的設(shè)備等而節(jié)省相應(yīng)的資源，從而達(dá)到流程、業(yè)務(wù)、結(jié)構(gòu)優(yōu)化或重組。而且保險(xiǎn)公司通過(guò)成本的節(jié)約提高收入、改進(jìn)服務(wù)質(zhì)量，通過(guò)納稅籌劃可以產(chǎn)生財(cái)務(wù)上的協(xié)同價(jià)值，從而大幅度降低保險(xiǎn)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)的成本和費(fèi)用，可取得比經(jīng)營(yíng)單一的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)更高的營(yíng)業(yè)收入；同時(shí)由于銀行、證券、保險(xiǎn)等業(yè)務(wù)具有不同的周期，綜合化經(jīng)營(yíng)削平了收益的波動(dòng)，有利于保險(xiǎn)公司保持穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和持續(xù)經(jīng)營(yíng)。
4.有利于保險(xiǎn)創(chuàng)新。保險(xiǎn)公司參（控）股或與銀行、證券等其他金融機(jī)構(gòu)合作，實(shí)行混業(yè)經(jīng)營(yíng)，能夠更方便快捷地開發(fā)和銷售更多復(fù)合性的保險(xiǎn)產(chǎn)品，滿足消費(fèi)者對(duì)投資理財(cái)產(chǎn)品需求日益增長(zhǎng)的多元化需求。如近年來(lái)保險(xiǎn)公司和銀行推出的某些投資理財(cái)產(chǎn)品，就是結(jié)合了銀行和保險(xiǎn)的優(yōu)勢(shì)而設(shè)計(jì)的，不僅滿足了投資者投資保障的需求，而且也滿足了投資者儲(chǔ)蓄的需要。保險(xiǎn)公司混業(yè)經(jīng)營(yíng)不僅在保險(xiǎn)產(chǎn)品方面做到了創(chuàng)新，而且在銷售渠道、技術(shù)手段等方面也實(shí)現(xiàn)了創(chuàng)新，如保險(xiǎn)公司與銀行合作推出的銀保業(yè)務(wù)，銀行、證券、保險(xiǎn)三方合作的投資聯(lián)結(jié)型保險(xiǎn)等。
二、保險(xiǎn)公司混業(yè)經(jīng)營(yíng)的劣勢(shì)。
1.易形成壟斷經(jīng)營(yíng)。保險(xiǎn)控股集團(tuán)內(nèi)部的各子公司或者參股的銀行、證券等其他金融機(jī)構(gòu)，在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，就易限定客戶選擇的服務(wù)機(jī)構(gòu)或者向客戶強(qiáng)制銷售與之相關(guān)的金融產(chǎn)品。作為全能型的機(jī)構(gòu)，在資金實(shí)力、品牌宣傳、營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)、費(fèi)用控制等方面的優(yōu)勢(shì)是顯而易見的，所以在市場(chǎng)上混業(yè)經(jīng)營(yíng)者會(huì)對(duì)那些單一業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)者形成擠壓[2]，進(jìn)而形成壟斷。
2.經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)增加。保險(xiǎn)混業(yè)經(jīng)營(yíng)不僅易形成競(jìng)爭(zhēng)壟斷，而且隨著交易規(guī)模的擴(kuò)大，混業(yè)經(jīng)營(yíng)還會(huì)使風(fēng)險(xiǎn)不斷地集中。目前我國(guó)保險(xiǎn)公司進(jìn)行保險(xiǎn)混業(yè)經(jīng)營(yíng)主要是通過(guò)參股或控股其他金融機(jī)構(gòu)，組建保險(xiǎn)控股集團(tuán)等方式進(jìn)行的。保險(xiǎn)入股銀行等其他金融機(jī)構(gòu)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)：一是銀行與保險(xiǎn)公司之間關(guān)聯(lián)交易帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)集中與蔓延；二是可能造成銀行信譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)外溢；三是因缺乏經(jīng)驗(yàn)造成的管理風(fēng)險(xiǎn)；四是有可能產(chǎn)生資本重復(fù)計(jì)算等。對(duì)于組建保險(xiǎn)控股集團(tuán)的企業(yè)而言，所面臨的風(fēng)險(xiǎn)主要是集團(tuán)內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)的集中，因?yàn)榭毓杉瘓F(tuán)內(nèi)部可以實(shí)現(xiàn)資源共享，不同業(yè)務(wù)部門的聯(lián)系日益增強(qiáng)，不再相互獨(dú)立，形成一個(gè)業(yè)務(wù)和資金鏈，當(dāng)某個(gè)業(yè)務(wù)部門經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)虧損或者失敗之時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)沿著這個(gè)鏈條傳播到其他的部門，從而使風(fēng)險(xiǎn)快速傳播。美國(guó)“次貸”危機(jī)所引起全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)很真實(shí)地演示了風(fēng)險(xiǎn)的可傳播性及傳染性。
3.監(jiān)管難度加大。保險(xiǎn)公司實(shí)行混業(yè)經(jīng)營(yíng)給我國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)帶來(lái)的首要難題就是監(jiān)管難度的加大。
監(jiān)管難度增大的原因主要表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：首先在于我國(guó)對(duì)金融監(jiān)管長(zhǎng)期以來(lái)嚴(yán)格實(shí)行“分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管”，而我國(guó)現(xiàn)在的國(guó)情是混業(yè)經(jīng)營(yíng)正處在萌芽狀態(tài)，這種模式可能會(huì)導(dǎo)致監(jiān)管和合作方面的困難，增加交易成本，造成重復(fù)監(jiān)管和監(jiān)管真空，降低監(jiān)管效率[3]。其次在于保險(xiǎn)與銀行和證券公司之間的關(guān)聯(lián)交易將帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的集中與風(fēng)險(xiǎn)蔓延，而金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)其交易的合理性和復(fù)雜性難以辨別，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)不易判斷，監(jiān)管難度將大大增加。如美國(guó)的“次債”危機(jī)和法國(guó)興業(yè)銀行的慘劇，都清楚地告訴我們?cè)诨鞓I(yè)經(jīng)營(yíng)中內(nèi)部的風(fēng)險(xiǎn)防范與外部監(jiān)管至關(guān)重要，它們往往決定著一個(gè)金融機(jī)構(gòu)的生死。
三、保險(xiǎn)混業(yè)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)控制。
1.健全信息傳遞機(jī)制。信息不對(duì)稱往往是風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的根源之一，因此信息的公開與透明是安全的保障。保險(xiǎn)公司實(shí)行混業(yè)經(jīng)營(yíng)，必須健全信息的傳遞機(jī)制，增強(qiáng)經(jīng)營(yíng)和監(jiān)管的透明度。對(duì)于健全信息的傳遞機(jī)制，筆者認(rèn)為主要包括三個(gè)層面：第一層面要做到保險(xiǎn)控股集團(tuán)內(nèi)部各子公司的信息應(yīng)該透明、清晰，及時(shí)對(duì)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行控制；第二層面是對(duì)客戶和監(jiān)管部門應(yīng)做到信息公開，不能誤導(dǎo)客戶，讓客戶在信息公開透明的情況下自由選擇，亦有利于監(jiān)管部門及時(shí)收集相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)信息和調(diào)整監(jiān)管措施，避免出現(xiàn)監(jiān)管空白地帶；第三層面是應(yīng)加強(qiáng)國(guó)際間信息的交流，如今國(guó)際間金融合作日益密切，尤其是中國(guó)入世以后，中國(guó)金融向外國(guó)投資者敞開了大門，國(guó)際間合作加強(qiáng)的同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)更易在國(guó)際間傳遞與放大，因此只有加強(qiáng)各國(guó)之間的信息交流，在信息通暢前提下的合作監(jiān)管，才能更有利于跨國(guó)金融活動(dòng)的監(jiān)管。
2.構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)機(jī)制。構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)機(jī)制是實(shí)行風(fēng)險(xiǎn)分級(jí)監(jiān)管的前提條件，筆者認(rèn)為，構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)指標(biāo)不應(yīng)照搬照抄外國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，而應(yīng)在借鑒的基礎(chǔ)上，制定出適合我國(guó)國(guó)情的保險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)機(jī)制。在制定風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)機(jī)制的過(guò)程中，應(yīng)注意以下幾個(gè)問(wèn)題：（1）對(duì)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)的制定不僅要重視各個(gè)財(cái)務(wù)性指標(biāo)，更應(yīng)重視那些非財(cái)務(wù)性的指標(biāo)，應(yīng)當(dāng)把社會(huì)效益等非量化的綜合因素考慮在其中；（2）對(duì)于控股公司風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)級(jí)除了應(yīng)區(qū)分存款類與非存款類金融機(jī)構(gòu)，更應(yīng)重視非存款類金融機(jī)構(gòu)對(duì)存款類金融機(jī)構(gòu)的潛在影響評(píng)估；（3）對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估不僅要重視靜態(tài)的分析更要重視動(dòng)態(tài)指標(biāo)的分析。
3.設(shè)置內(nèi)部交易防火墻。對(duì)于保險(xiǎn)混業(yè)經(jīng)營(yíng)所帶來(lái)的內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)和關(guān)聯(lián)交易的監(jiān)管一直是擺在金融機(jī)構(gòu)面前的一道難題，目前國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)內(nèi)部交易監(jiān)管的策略傾向于設(shè)置內(nèi)部交易防火墻。建立金融控股公司防火墻首先要通過(guò)對(duì)控股公司內(nèi)部不同類別的內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估，從而確立適當(dāng)?shù)姆阑饓Α凹?jí)別”；然后再具體對(duì)金融控股公司內(nèi)部交易性質(zhì)、規(guī)模等內(nèi)容提出要求，對(duì)高管人員之間相互兼職等公司治理內(nèi)容提出規(guī)范[4]。筆者認(rèn)為對(duì)內(nèi)部交易和關(guān)聯(lián)交易所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，除了要控制總量以外，還應(yīng)在內(nèi)部交易和關(guān)聯(lián)交易的各個(gè)環(huán)節(jié)進(jìn)行嚴(yán)格的控制，通過(guò)控制渠道循序漸進(jìn)地控制總量，更利于防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。但是該方法的難點(diǎn)在于如何確定各交易的環(huán)節(jié)以及在各環(huán)節(jié)如何設(shè)置防火墻。
4.加強(qiáng)過(guò)渡期外部監(jiān)管。我國(guó)目前處于由分業(yè)經(jīng)營(yíng)向混業(yè)經(jīng)營(yíng)的過(guò)渡時(shí)期，因此對(duì)于保險(xiǎn)公司的外部監(jiān)管結(jié)構(gòu)，我們既不應(yīng)再完全實(shí)行過(guò)去的“分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管”的模式，也不應(yīng)完全照搬國(guó)外綜合集中監(jiān)管的模式，而應(yīng)結(jié)合過(guò)渡時(shí)期的具體情況建立過(guò)渡時(shí)期的監(jiān)管模式。首先我們應(yīng)該了解過(guò)渡時(shí)期保險(xiǎn)業(yè)混業(yè)經(jīng)營(yíng)的情況，目前保險(xiǎn)公司實(shí)行混業(yè)經(jīng)營(yíng)的方式一是組建保險(xiǎn)控股集團(tuán)，如中國(guó)平安保險(xiǎn)集團(tuán)；二是采取保險(xiǎn)、證券、銀行合作的方式。因此我國(guó)的分業(yè)監(jiān)管的模式有其合理性，但是應(yīng)該有所創(chuàng)新，對(duì)于這種新的經(jīng)營(yíng)模式人民銀行應(yīng)該在保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)之間組建一個(gè)協(xié)調(diào)機(jī)制，讓三者能夠信息共享，避免重復(fù)監(jiān)管和監(jiān)管空白的發(fā)生。當(dāng)然構(gòu)建我國(guó)的監(jiān)管體系，離不開嚴(yán)格的立法，對(duì)于目前我國(guó)這種保險(xiǎn)控股集團(tuán)的混業(yè)經(jīng)營(yíng)還未有明確的法律政策出臺(tái)，有關(guān)部門應(yīng)盡快出臺(tái)相應(yīng)的法律法規(guī)，讓監(jiān)管有法可依。
參考文獻(xiàn)：
［1］洪琛。金融混業(yè)背景下中國(guó)保險(xiǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)的模式選擇［J］?，F(xiàn)代經(jīng)濟(jì)，2009（4）：82.
［2］付春紅。金融混業(yè)經(jīng)營(yíng)的利弊分析與風(fēng)險(xiǎn)控制［J］。銅仁學(xué)院學(xué)報(bào)，2009（3）：76.
關(guān)鍵詞：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 負(fù)債經(jīng)營(yíng) 資產(chǎn)負(fù)債率
債務(wù)資本是一把“雙刃劍”，與利潤(rùn)既有正相關(guān)關(guān)系，又有負(fù)相關(guān)關(guān)系。確定合理的資本結(jié)構(gòu)，促進(jìn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提高，對(duì)企業(yè)的生存和發(fā)展非常重要?，F(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論也指出：在有效市場(chǎng)前提假設(shè)下，資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng)會(huì)影響企業(yè)價(jià)值和企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，債務(wù)融資方式相對(duì)于股權(quán)融資方式而言對(duì)企業(yè)更有利。本文分析了相關(guān)理論，并結(jié)合案例這件事上市公司實(shí)證分析，研究樣本公司的資本結(jié)構(gòu)是否影響公司績(jī)效和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及怎樣影響公司績(jī)效的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，檢驗(yàn)國(guó)外經(jīng)典的資本結(jié)構(gòu)理論在我國(guó)上市公司中的適用性，對(duì)優(yōu)化我國(guó)上市公司的資本結(jié)構(gòu)，提高上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，降低公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。
一、文獻(xiàn)綜述
（一）國(guó)外文獻(xiàn) Aghion.Boloton（2008）認(rèn)為企業(yè)利用負(fù)債融資提高企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿比率，可以降低企業(yè)加權(quán)平均資本成本率，從而提高企業(yè)的價(jià)值。但是同時(shí)會(huì)加大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，Agrawal .A（2009）認(rèn)為不論財(cái)務(wù)杠桿如何變化，企業(yè)綜合資本成本都是固定的，因而企業(yè)的總價(jià)值也是固定不變的，即不存在最佳資本結(jié)構(gòu)，資本結(jié)構(gòu)和公司價(jià)值無(wú)關(guān)。Allen.M.P（2011）加權(quán)平均成本取決于權(quán)益成本和負(fù)債成本，當(dāng)企業(yè)用負(fù)債來(lái)減少發(fā)行在外的股票時(shí)，權(quán)益資本成本上升緩慢，負(fù)債成本平穩(wěn)不變，而且比權(quán)益資本成本低，所以加權(quán)平均成本逐漸下降。當(dāng)負(fù)債比例加大，權(quán)益資本成本加速上升，雖然負(fù)債在全部資本結(jié)構(gòu)中比例增加，但不能抵消權(quán)益資本成本快速上升的影響，結(jié)果使加權(quán)平均成本下降到最低點(diǎn)后開始上升。
（二）國(guó)內(nèi)文獻(xiàn) 肖游（2006）從財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的特征、成因入手，提出財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制的目標(biāo)、原則和程序。而關(guān)于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制的方法，在結(jié)合之前研究的結(jié)果，引入了財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)作為控制籌資風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。吳井紅（2005）認(rèn)為公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要有公司的資產(chǎn)負(fù)債率，盈利有關(guān)。肖作平（2007）認(rèn)為公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要和上市公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用比率有關(guān)。沈根詳（2005）主要以權(quán)衡理論為基礎(chǔ)，探討了資本結(jié)構(gòu)與破產(chǎn)成本以及稅盾效應(yīng)之間的關(guān)系，通過(guò)實(shí)證得出結(jié)論認(rèn)為中國(guó)上市公司的資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)應(yīng)該是資產(chǎn)負(fù)債率在60%至70%之間，大于百分七十，破產(chǎn)成本將急劇上升，超過(guò)了稅盾帶來(lái)的效應(yīng)。劉星（2011）放寬了MM定理關(guān)于所得稅率恒定的條件，考察了在中國(guó)特殊國(guó)情下所得稅率和資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系，得出了資本結(jié)構(gòu)與所得稅率成正相關(guān)的關(guān)系。
多數(shù)學(xué)者研究的是上市公司資本結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系，很少學(xué)者考慮到負(fù)債收益與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之間權(quán)衡利弊的關(guān)系，本文研究是基于負(fù)債收益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之間權(quán)衡的關(guān)系，以期完善上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的理論。
二、研究設(shè)計(jì)
（一）研究假設(shè) 企業(yè)負(fù)債規(guī)模越大，企業(yè)還本付息的壓力也就越大相應(yīng)地財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越大。企業(yè)的負(fù)債規(guī)模越大，要償還的本金及利息就越多，由于收益降低而導(dǎo)致不能償還到期債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)也就越大，因而其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越大。尤其是當(dāng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善時(shí)，到期債務(wù)的還本付息將給企業(yè)帶來(lái)很大的壓力甚至?xí)蛊髽I(yè)破產(chǎn)。因此，本文提出假設(shè)：
假設(shè)1：企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)負(fù)債率正相關(guān)
在企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)的條件下，負(fù)債越多，則所需償付的利息費(fèi)用也越高。高的利息費(fèi)用增加了企業(yè)可能因無(wú)法償付債務(wù)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，故提高了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，財(cái)務(wù)費(fèi)用比率的高低也與營(yíng)業(yè)收入密切相關(guān)，與營(yíng)業(yè)收入成反比。如果企業(yè)具有較高的營(yíng)業(yè)收入，則財(cái)務(wù)費(fèi)用比率低，而其將具有較多的資金流用于償還負(fù)債，因此財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)相應(yīng)較小。因此，本文提出假設(shè)：
假設(shè)2：企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)費(fèi)用比率正相關(guān)
從理論上說(shuō)凈資產(chǎn)收益率（ROE）受三個(gè)因素驅(qū)動(dòng)：資本回報(bào)率（ROIC）、ROIC與R的差異即經(jīng)營(yíng)差異率、凈財(cái)務(wù)杠桿（DFL）， 資產(chǎn)收益率（ROE）高的公司往往是因?yàn)橘Y本回報(bào)率（ROIC）比較高，擁有著極高的經(jīng)濟(jì)商譽(yù)和較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)特許權(quán)，具備著較高的行業(yè)壁壘，往往不需要通過(guò)高的財(cái)務(wù)杠桿來(lái)獲得負(fù)債收益，因?yàn)檫@樣往往也會(huì)同時(shí)增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。而如果企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理不善，長(zhǎng)期不盈利，資本回報(bào)率（ROIC）低下，那么企業(yè)要償還借款的本金及利息就會(huì)非常困難，這樣就會(huì)給企業(yè)帶來(lái)償還債務(wù)的壓力也可能使企業(yè)信譽(yù)受損，不能有效的再去籌集資金，導(dǎo)致陷入財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。盈利是支付長(zhǎng)期本金利息所需資金的最可靠、最理想的來(lái)源。企業(yè)投資回報(bào)率越高、盈利能力越強(qiáng)，其償還債務(wù)的保障也就越大，發(fā)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的可能性也就越小。因此，本文提出假設(shè)：
假設(shè)3：企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與凈資產(chǎn)收益率負(fù)相關(guān)
（二）樣本選取和數(shù)據(jù)來(lái)源 本文的研究樣本為我國(guó)2011年浙江省在滬深兩市A股的上市公司。剔除了以下特殊樣本：（1）金融類上市公司；（2）研究期間內(nèi)為特別轉(zhuǎn)讓和特殊處理的公司，以及被注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具過(guò)否定或保留等審計(jì)意見的公司；（3）凈利潤(rùn)小于零，資不抵債的上市公司。（4）數(shù)據(jù)異常的公司。最終得到127家上市公司為研究樣本。本文的所有數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)以及新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)上公布的各上市公司的年度報(bào)表。
（三）變量定義和模型建立 本文的研究變量主要包括被解釋變量、解釋變量和控制變量：（1）被解釋變量。被解釋變量，即上市公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，本文用綜合杠桿（簡(jiǎn)稱DTL）作為評(píng)價(jià)指標(biāo)。綜合杠桿是經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿共同所起的作用，用于衡量銷售量的變動(dòng)對(duì)普通股每股收益變動(dòng)的影響程度，該指標(biāo)越高，說(shuō)明企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。運(yùn)用綜合杠桿來(lái)衡量企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，主要是能綜合全面的考慮到企業(yè)的籌資風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)，綜合杠桿等于財(cái)務(wù)杠桿乘以經(jīng)營(yíng)杠桿，財(cái)務(wù)杠桿的高低和企業(yè)的籌資風(fēng)險(xiǎn)有緊密的聯(lián)系，財(cái)務(wù)杠桿越高，企業(yè)的籌資風(fēng)險(xiǎn)越大，因?yàn)楦叩呢?cái)務(wù)杠桿往往會(huì)導(dǎo)致企業(yè)較高的籌資成本，導(dǎo)致企業(yè)償債壓力加劇，經(jīng)營(yíng)杠桿的高低與企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)有精密的聯(lián)系，經(jīng)營(yíng)杠桿越高，企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)越大，因?yàn)楦叩慕?jīng)營(yíng)杠桿往往要求企業(yè)投資的項(xiàng)目的凈現(xiàn)值也要較高，一旦投資項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值不如預(yù)期，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)就會(huì)遭受風(fēng)險(xiǎn)。（2）解釋變量。解釋變量，即上市公司的負(fù)債經(jīng)營(yíng)效益，根據(jù)企業(yè)成長(zhǎng)效益的指標(biāo)，綜合考慮到數(shù)據(jù)的可獲得性，本文共選取了3個(gè)解釋變量來(lái)衡量上市公司的負(fù)債經(jīng)營(yíng)效益：企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率（用DAR表示）。企業(yè)的負(fù)債經(jīng)營(yíng)效益首先要確定的是企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率，其表示公司總資產(chǎn)中有多少是通過(guò)負(fù)債籌集的，該指標(biāo)是評(píng)價(jià)公司負(fù)債水平的綜合指標(biāo)。企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用比率（用FE/IFM表示），企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用主要包括企業(yè)為負(fù)債經(jīng)營(yíng)所支付的利息費(fèi)用，財(cái)務(wù)費(fèi)用比率描述企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比率，是描述負(fù)債經(jīng)營(yíng)大小及效益的一個(gè)雙重指標(biāo)。企業(yè)凈資產(chǎn)收益率（用ROE表示），描述企業(yè)在剔除負(fù)債效益之后企業(yè)的實(shí)際盈利能力，是企業(yè)資產(chǎn)對(duì)企業(yè)的收益最直接的貢獻(xiàn)，描述企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效益指標(biāo)，結(jié)合上述兩個(gè)指標(biāo)，能很好的對(duì)企業(yè)的負(fù)債經(jīng)營(yíng)效益進(jìn)行分析。（3）控制變量。財(cái)務(wù)績(jī)效的主要影響因素除了上述提出的3個(gè)變量之外，還會(huì)有其他的因素，如宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，企業(yè)的管理效率等等。為控制上市公司其他因素對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響且基于數(shù)據(jù)的可取得性，引入企業(yè)的成長(zhǎng)性（CIGR）、企業(yè)的所有制性質(zhì)（OWNSP）、企業(yè)的規(guī)模（SIZE）作為控制變量。定義如表（1）所示。
采用多元線性回歸模型來(lái)分析企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)效益與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，根據(jù)以上假設(shè)，建立模型如下： DTLi=β0+β1*DARi+β2*FE/IFMi+β3*ROEi+β4*CIGRi+β5*SIZEi+β6*OWNSPi+Ui，其中，βi為待估系數(shù)，Ui為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)，i表示第i家上市公司的數(shù)據(jù)。
三、實(shí)證檢驗(yàn)分析
（一）描述性統(tǒng)計(jì) 本文選取了我國(guó)2011年浙江地區(qū)在滬深兩市A股的304家上市公司來(lái)研究企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)效益與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系。通過(guò)篩選，最終選取了127家上市公司共計(jì)127個(gè)樣本的數(shù)據(jù)。樣本數(shù)據(jù)的基本情況如表（2）所示。
（二）相關(guān)性分析 分析結(jié)果如表（3）所示。可以看出，綜合杠桿與資產(chǎn)負(fù)債率、財(cái)務(wù)費(fèi)用比率和企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模顯著正相關(guān)，與凈資產(chǎn)收益率和主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率成顯著負(fù)相關(guān)，與公司的所有者性質(zhì)關(guān)系不顯著。變量之間存在多重共線性問(wèn)題，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率、財(cái)務(wù)費(fèi)用比率和企業(yè)規(guī)模顯著正相關(guān)，凈資產(chǎn)收益率與主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率也呈顯著正相關(guān)，這可能對(duì)實(shí)證分析的結(jié)果的有效性產(chǎn)生影響。但是根據(jù)統(tǒng)計(jì)分析的原理，如果兩個(gè)變量之間的相關(guān)系數(shù)小于0.8，一般就認(rèn)為兩個(gè)變量之間不存在顯著的多重共線性。從表中各相關(guān)系數(shù)值可以明顯得出數(shù)據(jù)樣本的多重共線性問(wèn)題不明顯。
（三）回歸分析 為了探究企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響，進(jìn)行了多元線性回歸分析，結(jié)果如表（4）所示。在回歸結(jié)果中計(jì)算了各個(gè)變量的方差膨脹因子，各變量的VIF值都接于1，通常情況下，當(dāng)VIF值大于等于10時(shí)，共線性才會(huì)在變量間顯現(xiàn)，所以本文模型中的各個(gè)變量之間并不存在嚴(yán)重的共線性問(wèn)題。另外，從表中可以得到，除主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率和所有制性質(zhì)外，其他解釋變量和控制變量均通過(guò)了0.01水平下的顯著性檢驗(yàn)?？梢园l(fā)現(xiàn)：（1）上市公司資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響最大，在1%（sig=0.00
四、結(jié)論
從本文分析結(jié)果看，公司的資產(chǎn)負(fù)債率，財(cái)務(wù)費(fèi)用比率對(duì)公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平有著顯著正相關(guān)的關(guān)系，而資產(chǎn)收益率對(duì)公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平有著顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，資產(chǎn)負(fù)債率代表著的是公司的資本結(jié)構(gòu)，公司的資本結(jié)構(gòu)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平有著顯著正相關(guān)關(guān)系，在一定程度內(nèi)，一個(gè)公司資本結(jié)構(gòu)越高，獲得的稅盾效益也就越高，但是必須要承受一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，因此，企業(yè)要在可控的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平下，采取合適的資本結(jié)構(gòu)。公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用比例代表著公司的財(cái)務(wù)管理水平，一個(gè)公司的財(cái)務(wù)管理水平越高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就會(huì)相應(yīng)降低，公司必須要學(xué)會(huì)運(yùn)用各種金融工具，降低自己的財(cái)務(wù)費(fèi)用率，這樣就能其他條件的不變的情況下，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平。公司的凈資產(chǎn)收益率代表著公司的盈利能力，公司的凈資產(chǎn)收益率越高，公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越低，這給我國(guó)的上市公司帶來(lái)的啟示是，要從根本上在保持一定盈利能力的前提下，同時(shí)也承受不過(guò)高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平，必須要提高自身的凈資產(chǎn)收益水平，而要提高公司的凈資產(chǎn)收益水平，必須引入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，提升自身的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)能力，加強(qiáng)公司的營(yíng)運(yùn)能力。
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關(guān)鍵詞：高管薪酬 Z記分法 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 激勵(lì)機(jī)制
0 引言
近年來(lái)，國(guó)內(nèi)一些上市公司在上市后其業(yè)績(jī)逐年下滑，被ST甚至被暫停上市或終止上市，其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的原因是多方面的。
本文利用近年我國(guó)上市公司的年度報(bào)告以及企業(yè)高管人員的薪酬等相關(guān)信息，對(duì)我國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與高管薪酬問(wèn)題進(jìn)行實(shí)證分析。
1 文獻(xiàn)回顧
高管薪酬的實(shí)證研究，國(guó)外盛行于上世紀(jì)90年代。Rosen指出經(jīng)理報(bào)酬與公司規(guī)模間存在正相關(guān)。Jensen和Murphy認(rèn)為CEO報(bào)酬與績(jī)效之間的聯(lián)系太弱了。Morck等檢驗(yàn)了董事會(huì)成員持股比例之和與托賓Q值間的分段線性聯(lián)系，在0～5%間，Q值與董事的持股權(quán)正相關(guān)，5%～25%間，呈負(fù)相關(guān)，超過(guò)25%，可能進(jìn)一步負(fù)相關(guān)。McConnell和Servaes發(fā)現(xiàn)，Q值與經(jīng)理持股權(quán)間存在倒U型關(guān)系，拐點(diǎn)處在40%～50%的持股比例間。Hermalin和Weisbach發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)理持股比例為1%～5%時(shí)，Q值與持股比例負(fù)相關(guān)，在5%～20%時(shí)正相關(guān)，超過(guò)20%時(shí)又變成負(fù)相關(guān)。
國(guó)內(nèi)始于2000年，魏剛發(fā)現(xiàn)，高管年報(bào)酬與公司業(yè)績(jī)并不存在顯著正相關(guān)，而與公司規(guī)模和地區(qū)差異存在顯著相關(guān)；陳志廣發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)規(guī)模、行業(yè)特性、區(qū)域范圍、股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)營(yíng)者年薪有深刻影響；張俊瑞等發(fā)現(xiàn)，高管年度報(bào)酬對(duì)數(shù)與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效、公司規(guī)模有顯著的正相關(guān)關(guān)系，與國(guó)有股控股比例有較弱的負(fù)相關(guān)關(guān)系；胡婉麗等研究表明高管薪酬與企業(yè)業(yè)績(jī)顯著正相關(guān)，高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)薪酬差距也與企業(yè)業(yè)績(jī)顯著正相關(guān)，而高管持股則與企業(yè)業(yè)績(jī)負(fù)相關(guān)，在統(tǒng)計(jì)上不顯著；研究還表明企業(yè)追求的目標(biāo)是規(guī)模最大化而不是股東凈資產(chǎn)收益率最大化；王培欣等研究證實(shí)中國(guó)上市公司高管人員年度薪酬與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效指標(biāo)及公司規(guī)模間呈較顯著、穩(wěn)定弱正相關(guān)。
以前研究主要是分析公司經(jīng)營(yíng)治理問(wèn)題，至于高管薪酬與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)間關(guān)系的研究很少。
2 上市公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與高管薪酬的實(shí)證分析
2.1 選擇變量
2.1.1 解釋變量（高管薪酬變量）。選取四個(gè)代表性特征變量：高管的年度總報(bào)酬，年金額最高的前三名高管的報(bào)酬，年金額最高的前三名董事、監(jiān)事及高管的報(bào)酬總額。
2.1.2 被解釋變量。用于描述經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的Z記分作為被解釋變量，Z記分方法先是從上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告中計(jì)算出一組反映企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)程度的財(cái)務(wù)比率，根據(jù)這些比率對(duì)財(cái)務(wù)危機(jī)警示作用的大小給予不同的權(quán)重，進(jìn)行加權(quán)計(jì)算得到企業(yè)的綜合風(fēng)險(xiǎn)分Z。
Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+1.0X5 公式（2-1）
在計(jì)算時(shí)各財(cái)務(wù)指標(biāo)根據(jù)實(shí)際情況其定義如下：
X1——營(yíng)運(yùn)資金/總資產(chǎn)=（流動(dòng)資產(chǎn)-流動(dòng)負(fù)債）/總資產(chǎn)
X2——留存收益/總資產(chǎn)=（未分配利潤(rùn)+盈余公積）/總資產(chǎn)
X3——息稅前利潤(rùn)/總資產(chǎn)=（稅前利潤(rùn)+財(cái)務(wù)費(fèi)用）/總資產(chǎn)
X4——股權(quán)市價(jià)總值/總負(fù)債=（每股市價(jià)(流通股數(shù)+每股凈資產(chǎn)(非流通股數(shù)）/總負(fù)債
X5——銷售收入/總資產(chǎn)=主營(yíng)業(yè)務(wù)收入/總資產(chǎn)
2.2 樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源 為克服個(gè)股波動(dòng)及行業(yè)特征差異影響，本文選擇08年12月31日前在上交所和深交所上市的所有A股股票，剔除金融類上市公司。
2.3 上市公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與高管薪酬的回歸模型
建立如下回歸模型：
In（Zi）=b0+b1In（ZBC）+ξi 公式（2-2）
In（Zi）=b0+b1In（DBC）+ξi 公式（2-3）
In（Zi）=b0+b1In（GBC）+ξi 公式（2-4）
Zi是第i個(gè)上市公司Z記分，ZBCi是其高管的年度總報(bào)酬（單位：元），DBCi是其金額最高的前三名高管的報(bào)酬（單位：元）， GBCi是其金額最高的前三名董事、監(jiān)事及高管的報(bào)酬總額（單位：元），b0，b1分別是待估計(jì)的參數(shù)，ξi是隨機(jī)誤差項(xiàng)。
2.4 估計(jì)結(jié)果 與公司高管年總報(bào)酬回歸，系數(shù)為6.53E-07，顯著水平為0.00，T為9.44，R2=0.019，
R2=0.019；與金額最高的前三名高管報(bào)酬回歸，系數(shù)為1.84E-06，顯著水平為0.00，T為9.78，R2=0.014，
R2=0.014；與金額最高的前三名董事，監(jiān)事及高管報(bào)酬的回歸，系數(shù)為6.53E-07，顯著水平為0.00，T為9.44，R2=-0.019，R2=-0.019。
模型擬合度不是很高，主要由于影響公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的因素很復(fù)雜。但所有解釋變量的系數(shù)顯著，且都是正值。這表明我國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與高管薪酬呈正相關(guān)關(guān)系，即高管薪酬越高，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也相應(yīng)增大。究其原因是我國(guó)上市公司報(bào)酬不合理，經(jīng)營(yíng)績(jī)效與高管報(bào)酬脫鉤。
3 結(jié)論分析與對(duì)策建議
上市公司這種高管薪酬與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)相脫節(jié)的做法明顯存在著弊端。首先，無(wú)法體現(xiàn)出高管對(duì)企業(yè)的責(zé)任感。其次，高管薪酬的隨意性會(huì)導(dǎo)致公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的加劇，人性是貪婪的，公司的高管們獲得合乎程序的報(bào)酬后，如果缺乏足夠約束，自然會(huì)通過(guò)過(guò)度職務(wù)消費(fèi)等方式謀取個(gè)人利益。
建立與完善高效科學(xué)的高管激勵(lì)機(jī)制已迫在眉睫。首先，要破除體制的條條框框限制，以如何有效實(shí)現(xiàn)股東利益最大化作為制定激勵(lì)機(jī)制的出發(fā)點(diǎn)。其次，合理界定管理者的勞動(dòng)和報(bào)酬，做到既保證股東和普通員工滿意，又能有效激勵(lì)高管積極性；此外，學(xué)習(xí)與借鑒西方國(guó)家較為成熟的風(fēng)險(xiǎn)年薪制和股權(quán)激勵(lì)機(jī)制。
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關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)企業(yè) 財(cái)務(wù)分析 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 激烈
一、房地產(chǎn)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)類型和特點(diǎn)
（一）房地產(chǎn)企業(yè)項(xiàng)目的籌資風(fēng)險(xiǎn)及特點(diǎn)
1、房地產(chǎn)企業(yè)在項(xiàng)目開發(fā)初期，自有資本比例很低，主要依靠負(fù)債進(jìn)行開發(fā)
當(dāng)前，我國(guó)的房地產(chǎn)企業(yè)自有資金很少，資金來(lái)源主要依靠銀行貸款。期初時(shí)房地產(chǎn)企業(yè)較多的享受到借款資金所帶來(lái)的益處，然而隨著我國(guó)政府對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控和貸款的陸續(xù)到期，房地產(chǎn)企業(yè)出險(xiǎn)了很多前期貸款的本金和利息無(wú)錢支付的現(xiàn)象。從某種程度上可以說(shuō)，房地產(chǎn)企業(yè)有時(shí)候僅是空有亮麗的外表，在其背后其實(shí)背負(fù)著巨額債務(wù)。
2、房地產(chǎn)企業(yè)再融資困難
由于我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)資金大部分來(lái)自于銀行貸款，負(fù)債經(jīng)營(yíng)比重較大。造成房地產(chǎn)企業(yè)利息負(fù)擔(dān)沉重。房地產(chǎn)企業(yè)一旦再次獲得資金的能力降低，將會(huì)直接面臨資金斷裂的風(fēng)險(xiǎn)，這對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)而言，將是致命的。
（二）房地產(chǎn)企業(yè)項(xiàng)目的投資風(fēng)險(xiǎn)及特點(diǎn)
房地產(chǎn)企業(yè)前期所需資金數(shù)額多、投入較大，這種行業(yè)特點(diǎn)使得投資活動(dòng)成為房地產(chǎn)企業(yè)的活動(dòng)核心。房地產(chǎn)企業(yè)的項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)是指在房產(chǎn)項(xiàng)目投資中由于不可知因素的影響，使得房產(chǎn)項(xiàng)目無(wú)法達(dá)到預(yù)期收益或目的，而導(dǎo)致房地產(chǎn)企業(yè)的償債能力和盈利能力受到一定影響，直接造成房地產(chǎn)企業(yè)在投資環(huán)節(jié)需要面臨不確定性風(fēng)險(xiǎn)。
（三）房地產(chǎn)企業(yè)的項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)及特點(diǎn)
房地產(chǎn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)主要是指兩部分，一種是材料采購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)；另一種是存貨變現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)。
1、材料采購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)
是指房地產(chǎn)企業(yè)在當(dāng)前的物價(jià)不斷上漲的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，鋼材、水泥等建筑原材料的價(jià)格日益增長(zhǎng)。隨著原材料的價(jià)格上漲，房地產(chǎn)企業(yè)的采購(gòu)成本被增加。使得房地產(chǎn)企業(yè)面臨著一定的風(fēng)險(xiǎn)。
2、存貨變現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)
房地產(chǎn)企業(yè)在正常運(yùn)營(yíng)中還會(huì)受到利率波動(dòng)的影響。貸款利率的增長(zhǎng)會(huì)增加房地產(chǎn)企業(yè)的資金成本，從而使其預(yù)期收益被減少。從2007年開始，我國(guó)政府為了抑制通貨膨脹，一共進(jìn)行了六次加息。再加之當(dāng)前金融市場(chǎng)不斷收緊，房地產(chǎn)企業(yè)的財(cái)務(wù)成本被持續(xù)增加，間接導(dǎo)致按揭貸款購(gòu)房者的購(gòu)房成本迅速上升，直接造成市場(chǎng)對(duì)房產(chǎn)的需求降低。
二、房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)財(cái)務(wù)分析，防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
（一）通過(guò)償債能力分析，防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
1、從分析短期償債能力入手
房地產(chǎn)企業(yè)短期償債能力指標(biāo)主要有流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、現(xiàn)金比率。流動(dòng)比率是流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的比值；速動(dòng)比率是速動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的比值。速動(dòng)資產(chǎn)是流動(dòng)資產(chǎn)中變現(xiàn)速度較快或者償債能力較強(qiáng)的資產(chǎn)?，F(xiàn)金比率是立即可動(dòng)用的資金與流動(dòng)負(fù)債的比值。一般而言，房地產(chǎn)企業(yè)的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率越高，企業(yè)擁有的可用于抵償短期債務(wù)的流動(dòng)資金就越多，短期償債能力也越強(qiáng)。但是，在實(shí)際的財(cái)務(wù)分析時(shí)，尤其是在通過(guò)分析財(cái)務(wù)指標(biāo)評(píng)判企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，還要結(jié)合房地產(chǎn)企業(yè)的自身特點(diǎn)和行業(yè)情況，比如，房地產(chǎn)企業(yè)資金回流慢，前期投入通常較多。在這種情況下，財(cái)務(wù)分析時(shí)就不能將其與一般的流通企業(yè)相提并論。比如，對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)而言，有時(shí)流動(dòng)比率和速動(dòng)比率雖然較高，但并不能簡(jiǎn)單評(píng)判其短期債務(wù)就一定能如期償還。因?yàn)?，倘若?yīng)收賬款存在大量呆賬、壞賬，那么這兩個(gè)比率可能就會(huì)因?yàn)閼?yīng)收賬款的弱變現(xiàn)能力而失去其應(yīng)有的特性。同理，現(xiàn)金比率也并非越高越好。若其過(guò)高，可能代表房地產(chǎn)企業(yè)沒能對(duì)資金進(jìn)行合理的調(diào)度，從而造成資金浪費(fèi)或閑置現(xiàn)象。
2、從分析長(zhǎng)期償債能力入手
長(zhǎng)期償債能力指標(biāo)主要有凈資產(chǎn)負(fù)債率、資產(chǎn)負(fù)債率等。其中，資產(chǎn)負(fù)債率表明在房地產(chǎn)企業(yè)的總資產(chǎn)中通過(guò)借款方式籌集的資金占有的比例。該指標(biāo)能夠直接反映出房地產(chǎn)企業(yè)債權(quán)人權(quán)益的保障程度。通常，該比率越低越好。比值越低，代表負(fù)債的償還度就越高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越小。凈資產(chǎn)負(fù)債率是房地產(chǎn)企業(yè)的負(fù)債總額與企業(yè)所有者權(quán)益的比值。該比值通常用于表明房地產(chǎn)企業(yè)的基本財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定情況。比值越高，表明房地產(chǎn)企業(yè)具有較高風(fēng)險(xiǎn)的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)；反之，倘若比值較低，則表明房地產(chǎn)企業(yè)具有較低風(fēng)險(xiǎn)的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。一般而言，該比值越低越好，比值越低，表明房地產(chǎn)企業(yè)債權(quán)人的權(quán)益就越有保障，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越小。
（二）通過(guò)支付能力分析，防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)而言，支付能力的情況直接與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)緊密相連。從某種意義上可以說(shuō)，支付能力的好壞，是衡量房地產(chǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)主要標(biāo)志。關(guān)于支付能力，可以設(shè)置現(xiàn)實(shí)支付能力與潛在支付能力兩種指標(biāo)。
1、從分析現(xiàn)實(shí)支付能力入手
現(xiàn)實(shí)支付能力是用房地產(chǎn)企業(yè)本期會(huì)計(jì)期末的貨幣資金的全部結(jié)存額與全部費(fèi)用的月平均支出額進(jìn)行比較，計(jì)算出期末全部貨幣資金數(shù)額在月平均支出額之下可供正常支付的周轉(zhuǎn)月數(shù)。一般而言，現(xiàn)實(shí)支付能力指標(biāo)越大，房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)實(shí)支付能力就越強(qiáng)。反之，則相反。但是，并非該指標(biāo)值越大越好。如果該指標(biāo)值過(guò)大，則表明企業(yè)在一定程度上資金浪費(fèi)現(xiàn)象較為嚴(yán)重。通常，計(jì)算得出的周轉(zhuǎn)月數(shù)在3上下較為合適。
2、從分析潛在支付能力入手
潛在支付能力是房地產(chǎn)企業(yè)在對(duì)外投資之前，會(huì)計(jì)期末的全部貨幣資金和有價(jià)證券（拋去借入款）的合計(jì)數(shù)與房地產(chǎn)企業(yè)當(dāng)期費(fèi)用的月平均支出額進(jìn)行比較而得出的可供正常支付的周轉(zhuǎn)月數(shù)。通常，房地產(chǎn)企業(yè)的潛在支付能力與計(jì)算所得的可供周轉(zhuǎn)月數(shù)成正比?？晒┲苻D(zhuǎn)月數(shù)越多，則房地產(chǎn)企業(yè)的潛在支付能力就越強(qiáng)。反之則相反。然而，有價(jià)證券、銀行存款，以及借入款的期限都長(zhǎng)短不一，變現(xiàn)能力和風(fēng)險(xiǎn)程度也各不相同，因此，在財(cái)務(wù)分析時(shí)需作具體分析。尤其是需要注意在財(cái)務(wù)分析的過(guò)程中，運(yùn)用該指標(biāo)數(shù)據(jù)時(shí)，所涉及的貨幣資金、借出款、有價(jià)證券、借入款燈，是否均來(lái)自同一會(huì)計(jì)期某時(shí)點(diǎn)的靜態(tài)數(shù)據(jù)指標(biāo)。同時(shí)，還需要預(yù)測(cè)房地產(chǎn)企業(yè)近期的現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金流出量；企業(yè)的收入和支出情況；借出款的收回情況和借入款的歸還情況等因素。唯有如此，實(shí)際支付能力的預(yù)測(cè)才能更接近實(shí)際。
（三）開展成本控制分析
無(wú)論何種企業(yè)，成本控制都是其改善經(jīng)營(yíng)管理和提高時(shí)常競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。房地產(chǎn)企業(yè)也不例外。因此，在房地產(chǎn)企業(yè)的財(cái)務(wù)分析中，還應(yīng)重視與開展成本控制分析。在成本控制分析中，首先要對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的成本控制目標(biāo)的執(zhí)行效果進(jìn)行正確評(píng)價(jià)。同時(shí)，面對(duì)成本升高與降低時(shí)，要及時(shí)分析其產(chǎn)生原因和對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范方面所帶來(lái)的深層次影響。其次，還要明確房地產(chǎn)企業(yè)在成本控制中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)和關(guān)鍵的風(fēng)險(xiǎn)控制點(diǎn)。針對(duì)每一個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)和控制點(diǎn)，制定對(duì)應(yīng)的操作規(guī)范和有效的防范方法，以尋求降低房地產(chǎn)企業(yè)房產(chǎn)項(xiàng)目成本的未來(lái)途徑和方法，以提高防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的能力。對(duì)此，可以適當(dāng)借助《管理會(huì)計(jì)》中的“本、量、利”關(guān)系分析模式和邊際貢獻(xiàn)法、盈虧平衡分析法、變動(dòng)成本計(jì)算法等，從整體上做好“全成本核算管理”，開展定量分析以及合理利用各種技術(shù)設(shè)備，實(shí)現(xiàn)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的成本支出進(jìn)行嚴(yán)格控制和科學(xué)規(guī)劃，調(diào)動(dòng)企業(yè)上下全員降低成本消耗的積極性。
三、結(jié)語(yǔ)
總而言之，具有一個(gè)資金密集型的行業(yè)，房地產(chǎn)企業(yè)具有很大的發(fā)展?jié)摿透叱砷L(zhǎng)性。房地產(chǎn)企業(yè)的項(xiàng)目投資周期較長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)性也較高。房地產(chǎn)企業(yè)若要在當(dāng)前的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境中有效防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，提高資金運(yùn)轉(zhuǎn)效率和安全性，就要從分析短期償債能力和長(zhǎng)期償債能力入手，分析企業(yè)的現(xiàn)實(shí)支付能力與潛在支付能力，并且對(duì)成本控制進(jìn)行分析和掌握，唯有如此，才能更好的規(guī)避、控制和管理財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。繼而才能進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)企業(yè)利潤(rùn)最大化，獲得更高的房地產(chǎn)項(xiàng)目投資收益，也為房地產(chǎn)企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)和下一步發(fā)展奠定了良好基礎(chǔ)。
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