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關(guān)鍵詞：投資；內(nèi)部融資；短期借款；長期借款；股權(quán)融資
中圖分類號：F830．91 文獻標(biāo)識碼：A文章編號：1005-0892(2006) 08-0038-06
一、引言
自從信息經(jīng)濟學(xué)產(chǎn)生以后，新古典派的投資理論以理論為依據(jù)，闡明了內(nèi)部資金與外部資金成本的差異。而Myers and Majluf(1984)基于信息經(jīng)濟學(xué)理論，提出了融資順序理論(pecking order theory)。此后，許多學(xué)者開始以投資理論和融資順序理論為依據(jù)，從理論和實證兩個角度分析了企業(yè)投資和融資的關(guān)系。Bernanke and Gertler(1989)認(rèn)為，在信息不對稱的情況下，企業(yè)外部資金的獲得相對于企業(yè)內(nèi)部資金而言具有更高的成本，而外部資金與內(nèi)部資金成本的差異被認(rèn)為是外部融資的成本。外部融資的成本與融資企業(yè)的凈財富之間存在相關(guān)關(guān)系，如果企業(yè)的凈財富水平提高，則企業(yè)外部融資的成本就會下降，從而企業(yè)投資水平將會提高；相反，企業(yè)的投資支出則會減少。
Fazzari，Hubbard and Petersen(1988)利用美國制造業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)，對企業(yè)投資支出與內(nèi)部資金的關(guān)系進行了實證分析，并驗證了投資支出受到企業(yè)內(nèi)部資金的約束。Hoshi，Kashyap and Scharfstein(1991)、Chapman，Junor and Stegman(1996)、馮巍(2002)等利用不同國家的樣本數(shù)據(jù)進行了檢驗，其結(jié)果都表明企業(yè)投資受到融資約束。這些研究都將現(xiàn)金流量作為內(nèi)部資金的變量，通過分析現(xiàn)金流量對投資支出的影響來檢驗企業(yè)投資受資金約束的程度。盡管現(xiàn)金流量可以被看作是內(nèi)部資金，然而該變量也可作為企業(yè)投資機會或者企業(yè)收益的變量。用因此，內(nèi)部資金對投資支出的顯著影響也可能反映了投資機會或企業(yè)收益引起的投資變動，并不能說明一定存在融資約束問題。
鑒于上述研究中存在的局限性，Gilchrist andHimmelberg(1995)、郭麗虹(2004)等從現(xiàn)金流量反映企業(yè)預(yù)期收益這一角度，分析了投資支出與內(nèi)部資金的關(guān)系，并且驗證了兩者之間顯著的相關(guān)關(guān)系，從而可以認(rèn)為企業(yè)的投資機會或企業(yè)收益越高，其內(nèi)部資金量就越豐富，企業(yè)投資水平就越高。
然而，現(xiàn)有的這些研究主要分析了投資與內(nèi)部資金的關(guān)系，很少涉及到其他融資方式對企業(yè)投資的影響。Kalecki(1937)在其投資理論中不僅考慮到實物因素，還考慮到金融因素對投資決策的影響，即企業(yè)的投資支出不僅依賴于內(nèi)部資金量，還依賴于外部融資能力。但他強調(diào)，內(nèi)部資金和外部資金作為投資資金來源并不是無差別的。具體地說，外部資金成本高于內(nèi)部資金成本，而且資本成本隨負(fù)債的增加而增大。同時，企業(yè)的自有資金越多，越有可能從外部籌集資金，因此內(nèi)部融資比外部融資更具有優(yōu)先性。那么在中國，內(nèi)部資金和外部資金等不同融資方式的利用是否會對企業(yè)投資支出產(chǎn)生不同的影響?而且，由于中國上市公司的特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)特征，在不同股權(quán)結(jié)構(gòu)的上市公司，各種融資方式與投資的關(guān)系是否又會不同?造成它們之間關(guān)系不同的原因又是什么?
基于上述問題，本文以中國上市公司為研究對象，通過將內(nèi)部融資、短期借款、長期借款以及股權(quán)融資等不同融資方式引人到投資模型，以檢驗各種融資方式對企業(yè)投資支出的影響，并據(jù)此分析中國企業(yè)的融資選擇偏好以及中國企業(yè)面臨的融資條件對其投資行為究竟產(chǎn)生了什么影響。同時，由于股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)的財務(wù)決策和融資方式之間存在一定的相關(guān)性，本文還根據(jù)第一大股東的持股性質(zhì)，將上市公司劃分為國有上市公司與民營上市公司兩類，以檢驗在相同的市場環(huán)境中，兩種不同股權(quán)結(jié)構(gòu)的上市公司所選擇的融資方式對投資支出的影響是否表現(xiàn)出明顯的差異，并揭示出不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)是否成為影響我國上市公司選擇融資渠道的制度性因素。
二、樣本數(shù)據(jù)與研究方法
(一)樣本的選取
本文的研究樣本包括1998年至2003年深滬兩市所有A股上市公司的數(shù)據(jù)?？紤]到本文的研究目的，樣本中并不包括金融類公司。另外，由于部分?jǐn)?shù)據(jù)缺乏而剔除一些樣本，最后剩下1078家上市公司。樣本數(shù)據(jù)主要來源于天相數(shù)據(jù)庫和wind資訊數(shù)據(jù)庫。
(二)研究方法
本文將企業(yè)的融資方式引進投資模型，以檢驗融資方式是否對企業(yè)的投資支出產(chǎn)生了顯著影響。具體而言，本文將運用橫截面分析和面板(panel)分析兩種方法，分別考察內(nèi)部融資、短期債務(wù)融資、長期債務(wù)融資以及股權(quán)融資對中國上市公司投資支出的影響。如果能夠確認(rèn)融資變量對企業(yè)投資的顯著性，那么就可以驗證融資方式與企業(yè)投資支出之間存在密切的相關(guān)關(guān)系，而且可以解釋在資本市場中，企業(yè)融資條件的變化，通過企業(yè)投資能夠促進經(jīng)濟的增長。同時，當(dāng)企業(yè)在不完善的資本市場籌集資金時，企業(yè)凈財富水平的增加將減少在資本市場上的籌資，降低外部融資的資金成本，從而促進企業(yè)投資水平的提高。因此，企業(yè)內(nèi)部融資相對于外部融資而言可能給投資水平帶來更大的影響。根據(jù)Kalecki的投資理論，我們得到如下的回歸方程式：
其中：Iit用i公司在t期的固定資產(chǎn)增加額與折舊之和表示；k為資本存量，用期初固定資產(chǎn)余額表示；CFit,是i公司在t期的內(nèi)部資金，用留存收益與折舊之和表示；SDEBTit用i公司在t期的短期借款的增加額表示；LDEBTit用i公司在t期的長期借款的增加額表示：SHAREit為i公司在t期的新股發(fā)行融資額。為了消除企業(yè)規(guī)模的影響，利用資本存量對被解釋變量和解釋變量進行標(biāo)準(zhǔn)化處理。
另外，內(nèi)部資金既是企業(yè)未來還本付息和支付股利的保證，又可以用來反映企業(yè)的投資機會或者企業(yè)的預(yù)期收益，因此在本文的投資模型中并沒有引進代表企業(yè)投資機會的Q變量。
下面我們將利用中國上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)來檢驗融資方式對投資支出的影響。由于不同行業(yè)的企業(yè)、不同規(guī)模的企業(yè)在融資結(jié)構(gòu)上各有不同的特征，尤其在我國特殊的資本市場中，不同股權(quán)結(jié)構(gòu)的企業(yè)在融資方式的選擇上也可能存在差異，因此，不同的融資方式可能會對企業(yè)投資水平產(chǎn)生不同的影響。鑒于此，本文不只是分析融資方式對企業(yè)投資的影響，還分析不同股權(quán)性質(zhì)的上市公司的投資與各種融資方式的關(guān)系。
三、實證分析
(一)中國上市公司的融資方式對投資支出的影響：橫截面分析
關(guān)于企業(yè)投資與融資的關(guān)系，利用橫截面分析對上述模型進行檢驗的結(jié)果如表1所示。從表1的回歸結(jié)果可以看出，企業(yè)內(nèi)部融資與投資之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。除2002年外，其余樣本期間的內(nèi)部融資參數(shù)的顯著性水平都是5％或1％，大部分的估計值都大于外部融資的參數(shù)估計值。這表明與外部融資相比，內(nèi)部融資對企業(yè)投資支出產(chǎn)生的影響更大。
內(nèi)部融資主要來源于企業(yè)留存收益，即企業(yè)利潤中支付股利后的剩余部分。由于我國上市公司絕大部分是由原來優(yōu)質(zhì)的國有企業(yè)演變而來，相當(dāng)一部分具有較高的盈利能力和發(fā)展前景，因而有能力積累內(nèi)部資金來提高投資水平。另一方面，我國投資者普遍存在投機心理，從而產(chǎn)生對資本利得的偏好；而內(nèi)部人也具有強烈的圈錢動機，使得上市公司即使有盈利也要打著“長遠發(fā)展”的幌子，將利潤留在企業(yè)。同時，2001年以前的法規(guī)沒有對支付現(xiàn)金股利進行明確規(guī)定，這使得上市公司只支付較少的現(xiàn)金股利或不支付現(xiàn)金股利，而將絕大部分利潤留存在企業(yè)內(nèi)部用于再投資。盡管自2001年起，現(xiàn)金股利的支付已成為上市公司獲得新股發(fā)行的條件，實施現(xiàn)金股利支付政策的公司有所增加，但由于未對現(xiàn)金股利支付率作出明確規(guī)定，實際上分紅派現(xiàn)的比例和絕對額都較低，上市公司的大部分留存收益仍被留作自由現(xiàn)金流量，以增加其內(nèi)部資金量。因此，低成本的內(nèi)部資金的積累就促進了企業(yè)投資支出。
在外部融資方式中，除1999年外，其余年份的短期借款的參數(shù)都是顯著性的正值；長期借款的參數(shù)都具有顯著性，但部分符號與預(yù)期的相反；股權(quán)融資的參數(shù)在2000年、2002年以及2003年都出現(xiàn)顯著性的正值。從各種外部融資的參數(shù)估計值可以判斷，短期借款對投資支出的影響最大，股權(quán)融資次之，最后才是長期借款。關(guān)于中國上市公司的投資與外部融資關(guān)系的實證結(jié)果，我們可以從以下幾個方面來考慮：
(1)企業(yè)籌資的目的是為了固定資產(chǎn)投資項目。當(dāng)企業(yè)自身的積累資金難以達到目的時，企業(yè)必須進行外部融資。由于絕大多數(shù)上市公司由國有企業(yè)改制而來，具有企業(yè)規(guī)模大、固定資產(chǎn)多等特點；企業(yè)規(guī)模越大，抵抗風(fēng)險的能力就越強，信息不對稱的程度也越低，因而更容易獲得貸款。同時，可用于擔(dān)保的資產(chǎn)越多，就越有可能獲得更多的負(fù)債。但由于長期貸款風(fēng)險較高，使得金融機構(gòu)并不偏好長期貸款。另外，我國商業(yè)銀行的功能尚未完善，金融機構(gòu)對企業(yè)的資金運用并不能進行及時、有效的監(jiān)督，而且長期貸款的資金成本也高于短期貸款，因而中國企業(yè)可能會借新債還舊債，或者利用短期借款進行長期項目投資，達到以低成本的短期借款替代高成本的長期借款的目的，從而擺脫長期債務(wù)資金的“硬約束”。
(2)上市公司在利用長期資金來滿足投資需求時，主要是選擇發(fā)行股票的融資方式。這可能是由于中國證券發(fā)行制度不健全造成的。在中國特殊的證券市場環(huán)境下，上市公司的大股東和中小股東之間形成了一種特殊的委托關(guān)系。由于大股東實際控制了上市公司的運營，中小股東投入上市公司的資金實際上也就交給了大股東經(jīng)營，中小股東的權(quán)利得不到有效保障。同時，公司對股東沒有還本付息的義務(wù)，沒有支付股利的“硬約束”，而股票的發(fā)行成本也低于長期借款。因此在不考慮支付股利的情況下，企業(yè)的股權(quán)融資成本低于債務(wù)融資成本。相反，進行債務(wù)融資到期必須還本付息，這種“硬約束”就導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營者寧可放棄享受債務(wù)融資的稅減好處。
(3)上市公司還可能變更權(quán)益資金投向，即利用權(quán)益資金償還債務(wù)資金，或者進行金融資產(chǎn)的投資，從而導(dǎo)致股權(quán)融資對投資支出的影響小于短期借款產(chǎn)生的影響。
(二)不同股權(quán)模式下企業(yè)投資支出與融資方式的關(guān)系：橫截面分析
從中國上市公司總體融資行為與投資行為的關(guān)系來看，內(nèi)部融資與企業(yè)投資水平的相關(guān)關(guān)系最顯著，短期借款次之，其后是股權(quán)融資，最后才是長期借款。然而，由于股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司的融資方式和財務(wù)決策之間存在相關(guān)性，我們根據(jù)第一大股東持股性質(zhì)將所有的樣本企業(yè)劃分為751家國有上市公司和327家民營上市公司，以驗證在相同的市場環(huán)境中，兩種不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)是否會導(dǎo)致其融資選擇出現(xiàn)差異性，以及不同融資方式的選擇是否會對企業(yè)投資支出產(chǎn)生不同的影響。
在兩種不同股權(quán)模式下，上市公司的投資支出與融資關(guān)系的檢驗結(jié)果如表2、表3所示。從表2和表3的實證結(jié)果來看，我們可以發(fā)現(xiàn)以下結(jié)論。
(1)國有上市公司和民營上市公司的投資與內(nèi)部融資之間的相關(guān)關(guān)系得到了驗證，而且在國有上市公司，內(nèi)部融資對投資支出的影響相對于外部融資帶來的影響更大；而在民營上市公司，外部融資對投資支出的影響更大一些。這是因為絕大多數(shù)的國有上市公司是由國有企業(yè)改制而來，歷史上沉淀了大量的固定資產(chǎn)；同時，由于享受國家的政策扶持，利潤比較穩(wěn)定，有足夠的內(nèi)部融資來源――折舊和留存收益，而內(nèi)部資金的積累為企業(yè)提供了大量的低成本資金，在很大程度上促進了企業(yè)投資支出的增加。然而，民營上市公司受限于原有固定資產(chǎn)投資規(guī)模，折舊所占比例很低，因而缺乏足夠的內(nèi)部資金量來保證投資的進行。
另外，現(xiàn)金股利的支付也會影響內(nèi)部資金的積累。在國有上市公司，由于“所有者缺位”產(chǎn)生了“內(nèi)部人控制”問題，而相關(guān)利益主體之間缺乏相互制約，使得超額的特權(quán)消費現(xiàn)象較嚴(yán)重，因而具有決策權(quán)的國有股大股東并未通過股利分配政策來實現(xiàn)其合理的收人。也就是說，國有上市公司很少支付現(xiàn)金股利，從而積累了大量的留存收益。然而在民營上市公司，持有非流通股的大股東卻偏愛現(xiàn)金股利收入，從而減少了民營上市公司內(nèi)部資金的積累。而且，民營上市公司主要是“買殼上市”，那么在上市之后其積累的資金可能會被耗盡，因而導(dǎo)致民營上市公司的投資支出更多地依賴于外部融資。
(2)在外部融資方式中，短期借款對投資的影響最大，股權(quán)融資次之，然后是長期借款。尤其在民營上市公司，這種傾向非常明顯。這可能是因為所選的樣本期間正值民營企業(yè)享受政策優(yōu)惠大量獲準(zhǔn)上市，故而大量的股權(quán)融資緩解了民營上市公司投資資金的壓力，從而增加了其投資支出。相反，國有上市公司可能隨意變更權(quán)益資金用途，即將發(fā)行股票籌集的資金用于償還長期借款，或者將權(quán)益資金存入銀行以及購買有價證券，或者將資金借給其他關(guān)聯(lián)企業(yè)等等，因而導(dǎo)致國有上市公司的股權(quán)融資對投資支出的影響甚小。此外，在樣本期間，國有上市公司新發(fā)或增發(fā)股票相對較少，尤其是2001年更少，這也可能影響了實證結(jié)果。
(3)在債務(wù)融資方式中，短期借款對投資的影響大于長期借款，這表明大多數(shù)上市公司的經(jīng)營者不喜歡長期債務(wù)的硬約束。而且，相對于國有上市公司而言，在民營上市公司，短期借款對投資產(chǎn)生的影響更
大。這是因為民營上市公司大多處于發(fā)展初期，投資機會較多，但長期以來一直受到資金約束，使得其發(fā)展受到限制。隨著融資限制的緩和，民營上市公司開始利用一切可利用的外部資源以求盡快發(fā)展。然而，資本市場上融資規(guī)模的限制使得其資金需求依然得不到滿足，那么，短期債務(wù)融資自然也成為其重要的外部融資渠道。因此，短期借款的增加將在很大程度上促進民營上市公司的投資支出。
而對于國有上市公司而言，由于債務(wù)融資會帶來財務(wù)風(fēng)險，到期必須還本付息也增加了經(jīng)營者的壓力，特別是在經(jīng)營不善的情況下有可能導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)。因此，為了避免長期借款所帶來的經(jīng)營和還貸壓力，即使進行債務(wù)融資，也會盡量選擇短期債務(wù)融資。
(三)對企業(yè)投資與融資關(guān)系的面板(panel)分析
以上是對全體上市公司、國有上市公司及民營上市公司進行的橫截面分析。雖然橫截面分析可以反映企業(yè)投資行為與融資行為的逐年變化，但其檢驗結(jié)果存在不穩(wěn)定問題。實際上，以上各年的檢驗結(jié)果并不完全一致，因而對問題的解釋力也就有所下降。為此，我們再利用上市公司的面板數(shù)據(jù)對投資支出與各種融資方式的關(guān)系進行檢驗。
從表4的面板分析結(jié)果可以看出，對全體上市公司而言，內(nèi)部融資對投資支出的影響最大，股權(quán)融資和短期借款產(chǎn)生的影響次之，而長期借款對投資的影響卻是顯著的負(fù)面影響。這一實證結(jié)果與前面的橫截面分析的結(jié)果基本一致。因此我們可以認(rèn)為，在中國，內(nèi)部融資對企業(yè)投資支出的影響大于外部融資，同時，企業(yè)內(nèi)部資金的增加可以促進投資項目的進行。為此，中國企業(yè)應(yīng)該努力增強盈利能力和資金積累能力，為好的項目提供良好的融資條件，從而促進經(jīng)濟的發(fā)展。
其次，國有上市公司的實證結(jié)果與全體上市公司的實證結(jié)果大致相同。不過，內(nèi)部融資的影響更顯著，同時股權(quán)融資的影響稍大于短期借款。而在民營上市公司，外部融資對投資支出的影響大于內(nèi)部融資；短期借款的影響要大于長期借款，但是長期借款對投資的影響卻大于股權(quán)融資?？傮w來看，面板分析的結(jié)果驗證了橫截面分析的穩(wěn)健性。由此我們認(rèn)為，國有上市公司的內(nèi)部資金積累能力遠遠超過了民營上市公司。但是，資金積累能力是受固定資產(chǎn)的影響還是現(xiàn)金股利支付的影響這一問題，有待于我們下面的檢驗。另外，就外部融資產(chǎn)生的影響而言，國有上市公司似乎在逃避債務(wù)資金，尤其是長期債務(wù)資金的硬約束；而處于快速發(fā)展中的民營上市公司，由于資金的大量需求，再加上缺少內(nèi)部資金積累，所以仍然利用了大量的短期和長期債務(wù)資金來進行項目的投資。
(四)企業(yè)收益對投資支出的影響
在前面的分析中我們認(rèn)為，國有上市公司的利潤穩(wěn)定，且很少支付現(xiàn)金股利，因此積累了大量的留存收益可用于擴大投資支出。而民營上市公司通過“買殼上市”，耗費了大量的自有資金，又由于控股股東偏愛現(xiàn)金股利收入，從而大大降低了民營上市公司在投資時對內(nèi)部資金的依賴性。為了確認(rèn)以上觀點，我們還將內(nèi)部資金劃分為留存收益和折舊兩部分，分別檢驗它們對投資支出的影響。通過利用面板數(shù)據(jù)和橫截面數(shù)據(jù)進行的兩種實證分析表明，在國有上市公司，留存收益對投資支出的影響大于折舊的影響，這說明穩(wěn)定的利潤和較少的現(xiàn)金股利支付，使得國有上市公司形成了大量的留存收益，從而對促進投資支出起到了很大作用。相反，在民營上市公司，留存收益和折舊對投資的影響雖然得到了確認(rèn)，但很難斷定哪個因素的影響更為顯著。因而不能絕對地認(rèn)為民營上市公司的現(xiàn)金股利支付和“買殼上市”減少了其自有資金的積累，從而減少了其投資支出。
(五)融資方式對金融資產(chǎn)投資的影響
在對固定資產(chǎn)投資與融資關(guān)系的分析中，我們提出了一種解釋，即中國的上市公司可能會隨意變更權(quán)益資金投向。為了檢驗這種解釋是否正確，并增強前面實證結(jié)果的解釋能力，我們還將金融資產(chǎn)投資(即對現(xiàn)金、存款、有價證券的投資)作為被解釋變量，內(nèi)部融資、短期借款、長期借款以及股權(quán)融資作為解釋變量，對金融資產(chǎn)投資與各種融資方式的關(guān)系進行實證分析。其主要目的是檢驗股權(quán)融資對金融資產(chǎn)投資的影響是否大于其他的融資方式，并據(jù)此判斷中國上市公司是否改變了權(quán)益資金的投向。實證結(jié)果表明，在全體上市公司、國有上市公司及民營上市公司中，股權(quán)融資對金融資產(chǎn)投資的影響明顯大于其他的融資方式，而且在國有上市公司，這種影響最為顯著；而在民營上市公司，股權(quán)融資的影響最小。這表明國有上市公司確實存在隨意變更權(quán)益資金用途的問題，所以導(dǎo)致其股權(quán)融資對固定資產(chǎn)投資的影響非常小。
四、結(jié)論
本文以信息不對稱、理論以及Kalecki的投資理論為基礎(chǔ)，對中國上市公司的投資支出與融資方式之間的關(guān)系進行了理論和實證分析；同時考慮到不同股權(quán)結(jié)構(gòu)的上市公司在利用融資方式時存在一定的差異，本文還比較分析了國有上市公司和民營上市公司之間融資方式對投資的影響。研究結(jié)果表明，上市公司的內(nèi)部資金量對投資支出具有顯著影響，這說明低成本的內(nèi)部融資在很大程度上促使了上市公司的投資支出。其中，在國有上市公司，內(nèi)部融資對投資支出的影響相對于外部融資產(chǎn)生的影響更大；而在民營上市公司，外部融資對投資支出的影響更大一些。這可能是因為國有上市公司具有較強的盈利能力和較多的固定資產(chǎn)，而且，國有上市公司具有不支付現(xiàn)金股利或支付很少現(xiàn)金股利的傾向，從而保證了穩(wěn)定的內(nèi)部資金來源，因而內(nèi)部融資對擴大企業(yè)投資支出產(chǎn)生了顯著的影響。
【摘要】為了提高我國企業(yè)的經(jīng)營管理效率，對我國企業(yè)融資方式的選擇問題進行研究，并針對我國企業(yè)融資決策中存在的主要問題進行探討，尋求相應(yīng)的解決措施便具有了重要的現(xiàn)實意義。依據(jù)MM定理，在完美的資本市場上，企業(yè)的價值創(chuàng)造取決于其生產(chǎn)經(jīng)營活動創(chuàng)造現(xiàn)金流量的能力，完全不受其所需資本的融資方式的影響。然而，在現(xiàn)實的資本市場條件下，企業(yè)的融資決策對其投資決策具有重要的影響關(guān)系。大量實證研究表明，企業(yè)對融資方式的選擇及選擇不同方式進行融資所形成的資本結(jié)構(gòu)對企業(yè)的市場價值、經(jīng)營效率、治理結(jié)構(gòu)以及穩(wěn)定性都有著重大而直接的影響。
【關(guān)鍵詞】內(nèi)部融資；直接融資；優(yōu)序融資
一、前言
以新古典經(jīng)濟學(xué)為基礎(chǔ)的傳統(tǒng)公司財務(wù)理論認(rèn)為，在完美的資本市場上，企業(yè)的價值創(chuàng)造取決于其生產(chǎn)經(jīng)營活動創(chuàng)造現(xiàn)金流量的能力。企業(yè)可以通過科學(xué)的投資決策，創(chuàng)造出理想的經(jīng)營活動現(xiàn)金流量，結(jié)合合理的風(fēng)險控制，從而實現(xiàn)其股東財富最大化的理財目標(biāo)。關(guān)于企業(yè)的融資決策，在不考慮公司所得稅的條件下，公司的財務(wù)結(jié)構(gòu)與其投資決策無關(guān)，這意味著外部資金和內(nèi)部資金是完全可以替代的。然而，完美資本市場假設(shè)條件雖然有利于降低理論分析的復(fù)雜性，但也削弱了理論對現(xiàn)實的解釋能力。在現(xiàn)實的資本市場條件下，企業(yè)的融資決策對其投資決策具有重要的影響。Fazzari，Hubbard和Petersen（1988）①合作發(fā)表了“融資約束與公司投資”一文，在文中，他們用股利的支付率來度量企業(yè)所受的融資約束程度，并通過實證研究證明了企業(yè)的融資約束與其投資－現(xiàn)金流敏感性之間呈正向關(guān)系。之后，許多理財學(xué)者對此進行了大量的經(jīng)驗證明，并得出了相似的企業(yè)投資具有融資約束②的結(jié)論。后來，大量實證研究又表明企業(yè)對融資方式的選擇及選擇不同方式進行融資所形成的資本結(jié)構(gòu)對企業(yè)的市場價值、經(jīng)營效率、治理結(jié)構(gòu)以及企業(yè)的穩(wěn)定性都有著重大而直接的影響，而且，不同的融資方式選擇與組合所體現(xiàn)的融資效率的差異是可以比較的③。既然選擇不同的融資方式具有效率上的差異，為了提高企業(yè)的經(jīng)營效率，對我國企業(yè)融資方式的選擇問題進行研究就具有了重要的理論和現(xiàn)實意義。
二、我國企業(yè)融資方式選擇的現(xiàn)狀及原因分析
目前，我國企業(yè)的融資方式主要可分為兩大類，即外部籌資方式和內(nèi)部籌資方式。所謂內(nèi)部籌資是指從企業(yè)內(nèi)部開辟資金來源，籌措生產(chǎn)經(jīng)營所需的資金，主要有企業(yè)的折舊和留存盈余；它的優(yōu)勢主要表現(xiàn)在可以降低信息不對稱的影響，節(jié)省交易費用，可以避免同外部投資者的交涉及簽署相應(yīng)的條款。所謂外部籌資，是指從企業(yè)本身以外的對象籌集資金，其中相當(dāng)一部分是通過金融市場來實現(xiàn)的④。我國企業(yè)外部融資的主要方式有兩種：一是債務(wù)融資，即通過銀行或者通過發(fā)行企業(yè)債券從投資者那里籌集資金；二是發(fā)行股票進行融資。其中，債務(wù)融資還可以分為間接債務(wù)融資和直接債務(wù)融資。間接債務(wù)融資是指通過銀行進行貸款融資；而直接債務(wù)融資一般是指通過證券市場發(fā)行債券來進行融資。外部籌資中的直接債務(wù)融資與發(fā)行股票融資又統(tǒng)稱為直接融資。外部融資既是企業(yè)融資的一種途徑，也是公司所有者向外轉(zhuǎn)移風(fēng)險的一種途徑。
可見，隨著我國市場經(jīng)濟體制的不斷深化，特別是我國資本市場的建立和發(fā)展，各種直接融資工具的不斷發(fā)展和完善，使得我國企業(yè)的融資方式日益多元化。多元化的融資方式為企業(yè)自主融資提供了條件。然而，在我國目前的金融監(jiān)管、信息傳遞效率、市場競爭結(jié)構(gòu)、社會大眾的成熟度等客觀環(huán)境因素的影響下，我國企業(yè)對不同融資方式的選擇和組合方面存在一定的低效率問題，主要表現(xiàn)在以下方面：
（一）在對內(nèi)部融資方式和外部融資方式的選擇上，我國企業(yè)比較依賴內(nèi)部融資，但是缺乏對資本成本的正確理解，普遍存在過度投資的偏好
在我國，自1993年稅收體制改革以來，我國國有企業(yè)很長時間都沒有向國家股東進行過紅利分配⑤。國企將大量的利潤予以留存，國有企業(yè)即使已成為上市公司也大多選擇不支付或少支付現(xiàn)金股利而將大量現(xiàn)金予以留存。這主要是由于：一方面，我國現(xiàn)階段資本市場的發(fā)展遠遠落后于企業(yè)的需求，出于減輕外部融資約束的考慮，企業(yè)傾向于不支付或少支付現(xiàn)金股利。同時，由于企業(yè)的市場主體地位尚不穩(wěn)固，對外部的融資規(guī)模和融資渠道還沒有充分的選擇權(quán)。對于大多數(shù)企業(yè)來講，如果企業(yè)的內(nèi)部資金來源不足以滿足公司的發(fā)展需要，而實際上資本市場對他們并不開放，申請上市發(fā)行股票或債券進行直接融資的難度很大，這就直接導(dǎo)致了我國企業(yè)比較依賴內(nèi)部融資方式的現(xiàn)狀。
另一方面，長期以來，我國企業(yè)對資本成本的理解往往只是基于表面的觀察。即借來的債務(wù)是有資本成本的，借款利率是資本成本的典型代表；而不分派現(xiàn)金股利形成的留存收益是自有資金，是沒有成本的。這是對資本成本概念的錯誤理解，它造成的直接后果就是我國企業(yè)普遍存在過度投資的偏好，資產(chǎn)負(fù)債率低，資本使用效率低。
（二）在我國企業(yè)的外部融資中，直接融資尚處于初級發(fā)展階段，未來存在較大的發(fā)展空間
在我國，企業(yè)通過銀行等金融機構(gòu)進行的間接融資仍舊是企業(yè)最重要的外部融資途徑。嚴(yán)格來講，銀行貸款屬于“私募”融資方式，是企業(yè)與銀行之間經(jīng)過一對一的談判而達成的信貸協(xié)議。對于我國的企業(yè)而言，銀行貸款不僅在企業(yè)發(fā)展的歷史上發(fā)揮了極其重大的作用，即使是現(xiàn)在，銀行貸款仍是最為主要的融資方式之一。
根據(jù)有關(guān)資料顯示，在1993年至2004年，我國企業(yè)的外部融資情況為：境內(nèi)股票融資額為8983.46億元，占境內(nèi)股票、銀行貸款、企業(yè)債券三者的比重為5.21％；銀行貸款融資額為161299.98億元，占三者的比重為93.59％；企業(yè)債券融資額為2063.49億元，占三者的比重為1.20％⑥。
雖然，在我國企業(yè)可以采用通過證券市場直接向投資者發(fā)行證券，比如發(fā)行股票、公司債等來獲得資金的直接融資。即采用通常情況下所謂的“公募”形式⑦，面向公眾發(fā)行證券。但是，由于我國目前資本市場尚處于發(fā)育階段，這種直接融資方式的融資成本很高。例如：我國企業(yè)如果選擇直接融資，不僅需要達到一個上市公司的門檻，還需要在融資時支付昂貴的手續(xù)費用等酬資成本。另外，為了獲得較高的公信度，從而便于證券的發(fā)行，還要求：1.準(zhǔn)備直接融資的企業(yè)要向社會公眾公布企業(yè)的財務(wù)信息，以便讓潛在的投資者對于企業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略、發(fā)展的前景有一個概括的了解。2.企業(yè)必須經(jīng)過政府有關(guān)部門的資格驗證，確認(rèn)其可以負(fù)擔(dān)必要責(zé)任的能力等等。因此，目前，大多數(shù)企業(yè)外部融資可能更多的還是通過間接融資的途徑，對銀行貸款的依賴很大，直接融資尚不能成為我國企業(yè)融資的主要方式，我國企業(yè)外部融資的模式仍是以“間接融資為主、直接融資為輔”。
（三）外部股權(quán)融資偏好現(xiàn)象已經(jīng)成為我國企業(yè)上市融資行為的一大特征
我國企業(yè)債券的出現(xiàn)是在1984年下半年以后，1986年我國開始正式批準(zhǔn)發(fā)行企業(yè)債券，隨著金融市場的出現(xiàn)和發(fā)展，股票和債券等直接融資方式在我國得到穩(wěn)步發(fā)展。然而，就目前情況看，我國企業(yè)選擇的外部融資方式順序是：銀行貸款、發(fā)行股票、債券融資，外部股權(quán)融資偏好現(xiàn)象已經(jīng)成為我國上市公司融資行為的一大特征。造成我國企業(yè)關(guān)于股權(quán)融資和債務(wù)融資的優(yōu)序與國外存在如此明顯差異的原因如下：一是我國企業(yè)債券的計劃管理體制約束了債券的發(fā)行。債券市場不發(fā)達，債務(wù)融資工具單一，市場化創(chuàng)新不足，以及社會信用水平較低，債權(quán)人企業(yè)申請發(fā)債的審批程序比申請上市發(fā)行股票還要復(fù)雜、條件更加嚴(yán)格。二是市場基礎(chǔ)不完備，當(dāng)前股票融資非正常的低成本，使不得不還本付息的股票融資相對于既要還本又要付息的債券具有更大的吸引力。
三、關(guān)于我國企業(yè)融資方式選擇的幾點建議
關(guān)于我國企業(yè)融資方式的選擇問題，關(guān)鍵在于如何安排內(nèi)部融資、外部債權(quán)融資和股權(quán)融資之間的關(guān)系，從而使得企業(yè)的加權(quán)平均資本成本最低，企業(yè)價值最大。
（一）在股東財富最大化的理財目標(biāo)下，按照剩余股利原則確定企業(yè)的股利支付率，按自由現(xiàn)金流原則來確定企業(yè)內(nèi)部融資的比重
由于企業(yè)的留存盈余內(nèi)部融資事實上是企業(yè)股利政策的另外一種表述形式，因此，按照現(xiàn)代股利理論，基于股東財富最大化理財目標(biāo)的企業(yè)股利政策應(yīng)該依據(jù)剩余股利原則來制定。所謂的剩余股利原則，是指企業(yè)制定股利政策時，首先必須依據(jù)資本預(yù)算決定企業(yè)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，然后按照目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)來安排股利政策和融資活動。在此原則指導(dǎo)下，只有企業(yè)所有凈現(xiàn)值大于零的投資項目均有足夠的資金支持時，企業(yè)才會發(fā)放現(xiàn)金股利。企業(yè)應(yīng)該把稅后凈利潤首先用來滿足那些收益率高于股東最低要求報酬率的投資項目，然后將剩余的現(xiàn)金流發(fā)放給股東。而這所謂的“剩余的現(xiàn)金流”也稱為自由現(xiàn)金流量。
詹森（Jensen）教授在研究沖突的時候，首次對自由現(xiàn)金流量進行了定義。他認(rèn)為：自由現(xiàn)金流量是指企業(yè)在滿足了凈現(xiàn)值為正的投資項目資金需求之后剩余的經(jīng)營活動現(xiàn)金流量。自由現(xiàn)金流量的所謂“自由”，即體現(xiàn)為管理當(dāng)局可以在不影響企業(yè)持續(xù)增長的前提下，將這部分現(xiàn)金流量自由地分派給企業(yè)的所有投資者，既可以利息的形式支付給債權(quán)人，以滿足債權(quán)人的報酬率要求，也可以股利的形式支付給股東，保證股東財富最大化的實現(xiàn)。
因此，依據(jù)剩余股利原則與自由現(xiàn)金流量原則，為了實現(xiàn)股東財富最大化的理財目標(biāo)，保障股東要求報酬率的實現(xiàn)，最大程度地減少企業(yè)的沖突，防止經(jīng)理人員不經(jīng)濟地運用現(xiàn)金流量（比如投放到凈現(xiàn)值為負(fù)的投資項目上）甚至是非法地挪用現(xiàn)金流量，一方面，企業(yè)必須依據(jù)資本預(yù)算決定的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)來安排企業(yè)的內(nèi)部融資比重；另一方面，企業(yè)必須將自由現(xiàn)金流量完全地分派給股東。
（二）依據(jù)直接、間接融資效率的實證研究結(jié)果，積極發(fā)展我國企業(yè)的直接融資能力
在對不同國家企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)比較時，許多學(xué)者以直接和間接融資方式所占比重的不同，將不同的市場經(jīng)濟國家企業(yè)融資模式分為兩大類：一類是市場導(dǎo)向型融資模式，主要以美國為代表；另一類是銀行導(dǎo)向型融資模式，主要以日本、德國為代表。根據(jù)測算，美國的融資效率平均高于日本和德國1/3。雖然美國的儲蓄率一直不高，但其資本市場直接融資發(fā)達，直接與間接金融相互競爭，資本的積累、形成、再生和重組水平很高，因而把儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的效率較高。而日、德兩國過分倚重間接融資，這在一定程度上限制了直接融資的發(fā)展，沒有形成兩種融資方式的合理配置和組合。
在我國，由于目前資本市場尚處于發(fā)育階段，直接融資尚不能成為企業(yè)融資的主要方式，我國企業(yè)融資的模式是以“間接融資為主、直接融資為輔”。但是，從長遠來看，為了加強社會盈余資金的使用效率，我國應(yīng)當(dāng)加強資本市場的發(fā)展，通過發(fā)展直接融資，拓寬企業(yè)的融資渠道，減輕銀行等金融機構(gòu)的貸款壓力，增強融資工具的流通性。
（三）以優(yōu)序融資理論為指導(dǎo)，借助我國不斷完善的債券市場，積極擴大我國企業(yè)的債券融資比重
按照優(yōu)序融資理論以及發(fā)達資本市場國家的經(jīng)驗，我國企業(yè)應(yīng)該更加重視企業(yè)的債券融資方式，在我國證券市場不斷發(fā)展完善的前提下，不斷提高債券融資的比重。
關(guān)于企業(yè)融資方式的選擇問題，梅耶斯教授的優(yōu)序融資理論在西方資本市場的實證中已經(jīng)得到了有效的驗證。即在存在信息不對稱的情況下，公司按照如下的優(yōu)先次序選擇融資方式，形成自身的資本結(jié)構(gòu)：1.公司首先偏好于內(nèi)源性融資；2.由于公司股利政策具有剛性，分紅比率很少變動，而公司投資收益具有不確定性，因而經(jīng)常會出現(xiàn)公司內(nèi)源性融資無法滿足投資支出的情況，公司由此產(chǎn)生了外部融資的需求；3.在外部融資方式中，公司往往又選擇安全性較高的證券，即首先從公司債開始，其次選擇可轉(zhuǎn)債等混合型債券，最后才選擇股權(quán)性融資?？梢姡蕾噧?nèi)部融資與債務(wù)融資已經(jīng)成為西方現(xiàn)代企業(yè)融資行為的一個基本特征?！坝匈Y料顯示，全球債券市場在2001年上半年共集資9240億美元，而同期通過發(fā)行股票和可轉(zhuǎn)換債券只籌集了1027億美元，債券市場融資的規(guī)模約為股市融資的9倍?！雹嗾^，公司債券是成熟證券市場的“寵兒”。
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關(guān)鍵詞：融資方式；直接融資；間接融資；銀行貸款；發(fā)行股票；債券融資
中圖分類號：F812 文獻標(biāo)識碼：A 文章編號：1009-2374（2013）01-0137-03
在現(xiàn)實的資本市場條件下，融資決策會對企業(yè)的投資決策有著重要的作用。有關(guān)資料表明，企業(yè)的融資約束和其投資——現(xiàn)金流敏感性呈正向關(guān)系，并且企業(yè)的融資方式以及由這些融資方式而構(gòu)成的資本結(jié)構(gòu)會直接影響到該企業(yè)的經(jīng)營效率及穩(wěn)定性等方面，且企業(yè)融資方式的不同引起的融資效率的差別可以比較準(zhǔn)確地表示出來?；诖?，為提高企業(yè)的經(jīng)營管理效率，探討我國企業(yè)對融資方式的選擇問題，具有了較為現(xiàn)實的意義。
1 企業(yè)融資方式的含義
現(xiàn)階段我國企業(yè)融資方式主要包括內(nèi)部籌資方式和外部籌資方式兩種。前者指的是企業(yè)從內(nèi)部進行資金開辟，籌措資金，通常有企業(yè)的折舊和留存盈余。該融資方式的優(yōu)點就是能夠有效減少信息不對稱的干擾，節(jié)約交易開支，操作過程相對簡單，避免與外部投資者的交涉及所涉及的復(fù)雜的合同等問題。而對應(yīng)的外部籌資方式指的是企業(yè)從除了該企業(yè)外的對象進行資金開辟，而大部分要有金融市場來獲取資金來源。而此類融資方式又包括債務(wù)融資和發(fā)行股票兩種形式，前者利用銀行或發(fā)行企業(yè)債券的手段獲得資金及發(fā)行股票從投資者手中獲得資金。債務(wù)融資還可以分成兩類：直接債務(wù)融資及間接債務(wù)融資。前者利用證券市場發(fā)行債券的手段獲得資金，后者利用銀行進行貸款融資。而這里的直接債務(wù)融資和發(fā)行股票融資方式又可以統(tǒng)稱為直接融資。外部融資方式最為顯著的優(yōu)點是轉(zhuǎn)移企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險。
2 我國企業(yè)融資方式選擇現(xiàn)狀
我國現(xiàn)階段在建立和完善中國特色社會主義市場經(jīng)濟的過程中，各類融資方式也隨之出現(xiàn)并發(fā)展，逐漸呈現(xiàn)出多元化的趨勢，有利于企業(yè)的自主融資。但是，由于受到當(dāng)前國內(nèi)的金融監(jiān)管、信息傳遞、市場競爭結(jié)構(gòu)、社會大眾的成熟度等因素的影響和制約，國內(nèi)企業(yè)在融資方式的選擇問題上表現(xiàn)出效率低下的現(xiàn)象，主要有以下三個方面的問題：
2.1 依賴內(nèi)部融資，缺乏理性理解，偏愛過度投資
從稅收體制改革至今，我國企業(yè)在較長的一段時間內(nèi)均未對國家股東進行紅利分配。國企留存了豐厚的利潤，即便其作為上市公司，大部分也會不支付或少支付現(xiàn)金股利。歸咎于以下兩大方面的原因：首先，當(dāng)今我國企業(yè)需求程度大大超過了國內(nèi)資本市場發(fā)展水平，企業(yè)留存大量利潤是基于對緩解外部融資約束的考量。而且市場中尚不穩(wěn)固的企業(yè)地位也無法獲得太多的融資選擇權(quán)利。若企業(yè)的需求難以靠內(nèi)部資金支撐，同時資本市場又拒絕向其開放，申請上市發(fā)行股票或債券進行直接融資具有很大的困難，因而致使國企出現(xiàn)依賴內(nèi)部融資的情況。其次，在很長時間內(nèi)，企業(yè)缺乏對資本成本的理性理解，僅是浮于表面，如借來的債務(wù)具有資本成本，其典型代表就是借款利率；不分派現(xiàn)金股利形成的留存收益是自有資金，不具有成本。像這樣對定義的理解錯誤會直接導(dǎo)致企業(yè)偏愛過度投資的表現(xiàn)，企業(yè)負(fù)債率低，資本使用率也低。
2.2 直接外部融資發(fā)展程度低，具有很大開發(fā)潛力
我國企業(yè)外部融資中最重要的融資方式是通過銀行等金融機構(gòu)進行間接融資。銀行貸款作為一種“私募”方式，指的是企業(yè)和銀行之間通過談判達成一致的信貸協(xié)議。銀行貸款在我國企業(yè)的融資方式中一直具有統(tǒng)領(lǐng)性地位，其融資額度超過所有融資方式融資總額的90%。相對應(yīng)的，我國企業(yè)也可以通過直接融資來獲取資金，即直接向投資者發(fā)行證券，也就是一種“公募”方式。但此種融資方式在國內(nèi)正在成長而并不完善，其所需的融資成本要比其他方式高不少。其費用主要包括上市公司所需費用、高額手續(xù)費用等。此外，還需提高企業(yè)的信譽，為發(fā)行證券開辟道路，這要求企業(yè)也對外公布財務(wù)信息，以供投資者參考，并要通過政府的資格及能力的審核。這些因素造成了外部直接融資的局限。目前，國內(nèi)外部直接融資方式還只是作為一種輔助的融資方式。
2.3 傾向外部股權(quán)融資
當(dāng)前，我國大部分的企業(yè)選擇的融資方式都遵循銀行貸款、發(fā)行股票、債券融資這樣一個優(yōu)先順序，上市公司融資方式的一個顯著特征就是傾向外部股權(quán)融資。和國外相比，我國企業(yè)對于股權(quán)融資和債務(wù)融資的優(yōu)序選擇有著很大的差別，筆者認(rèn)為具有以下兩個方面的原因：首先，我國企業(yè)債券的計劃管理體制對債券發(fā)行造成了限制。不完善的債券市場、單調(diào)的債務(wù)融資工具、缺乏創(chuàng)新的市場以及較低的社會信用等因素均對融資方式造成了影響。相對于上市發(fā)行股票審批程序，發(fā)債的審批程序要更為嚴(yán)格、復(fù)雜。其次，市場基礎(chǔ)不過硬，當(dāng)前國內(nèi)股票融資成本過低，導(dǎo)致相對于既要還本又要付息的債券，不得不還本付息的股票融資對企業(yè)的吸引力更大、應(yīng)用更廣。
3 對我國企業(yè)融資方式選擇的建議
我國企業(yè)選擇融資方式的問題，其核心在于協(xié)調(diào)內(nèi)部融資、外部債權(quán)融資及股權(quán)融資間的相互關(guān)系，達到一個企業(yè)的加權(quán)平均資本成本最低，企業(yè)價值最大化的目的。筆者認(rèn)為主要面臨以下三個方面的工作：
3.1 確立目標(biāo)，遵循原則
企業(yè)的留存盈余內(nèi)部融資事實上是企業(yè)股利政策的另外一種表述形式，根據(jù)當(dāng)代的股利理論，基于股東財富最大化理財目標(biāo)的企業(yè)股利政策制定需要遵循剩余股利原則。該原則具體指的是，企業(yè)在進行股利政策制定過程中，其目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)需要根據(jù)資本預(yù)算確定，而其股利政策和融資活動又需要根據(jù)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)來籌劃。根據(jù)這個原則，企業(yè)發(fā)放現(xiàn)金股利的必要條件是要滿足所有凈現(xiàn)值超過零的投資項目的資金支持均需足夠。企業(yè)應(yīng)該把稅后凈利潤首先用來滿足那些收益率高于股東最低要求報酬率的投資項目，接著把余下的現(xiàn)金流發(fā)給股東。
詹森（Jensen）教授在對沖突進行研究的過程中，定義了自由現(xiàn)金流量，即企業(yè)在滿足了凈現(xiàn)值為正的投資項目資金需求之后剩余的經(jīng)營活動現(xiàn)金流量。這里的“自由”主要指的是管理當(dāng)局能夠在不對企業(yè)持續(xù)增長造成干擾的條件下，自由向企業(yè)的各個投資者分配該現(xiàn)金。為維護債權(quán)人的報酬及股東的財富，使其達到一個最理想的程度，企業(yè)管理當(dāng)局能夠以利息的形式支付給債權(quán)人。所以，根據(jù)剩余股利原則與自由現(xiàn)金流量原則，為了實現(xiàn)股東財富最大化的理財目標(biāo)，最大程度地減少企業(yè)的沖突，防止經(jīng)理人員不經(jīng)濟地運用現(xiàn)金流量（比如投放到凈現(xiàn)值為負(fù)的投資項目上）甚至非法地挪用現(xiàn)金流量，一方面，企業(yè)必須依據(jù)資本預(yù)算決定的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)來安排企業(yè)的內(nèi)部融資比重；另一方面，企業(yè)必須將自由現(xiàn)金流量完全地分派給股東。
3.2 依據(jù)研究結(jié)果，提高企業(yè)融資能力
針對各個國家的企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的區(qū)別，可以根據(jù)直接和間接融資方式分別所占的比重對國家企業(yè)融資模式進行區(qū)分，主要包括兩種，即市場導(dǎo)向型和銀行導(dǎo)向型，前者的典型代表是美國，后者的典型代表是德國、日本。調(diào)查結(jié)果顯示，相對于德國、日本，美國融資效率要高出1/3左右。美國的儲蓄率盡管一貫較低，但資本市場直接融資方式發(fā)展水平很高，并和間接金融方式爭奪市場，導(dǎo)致資本的積累、形成、再生和重組能力很強，從而其儲蓄向投資的轉(zhuǎn)化效率也就保持在較高的水平。相對而言，德國、日本對間接融資青睞有加，相應(yīng)地就對直接融資方式造成了某些程度的擠兌，兩種融資方式的選擇和組合不如美國合理，也就造成其融資效率相對低下。我國亦然，因資本市場正處于成長階段，直接融資方式只能作為一種輔助融資方式。而以長遠的眼光看，為了將社會盈余資金的使用效率提高到新的水平，加強資本市場的發(fā)展措施必不可少，通過發(fā)展直接融資，拓寬企業(yè)的融資渠道，減輕銀行等金融機構(gòu)的貸款壓力，增強融資工具的流通性。
3.3 借助債券市場，擴大債券融資比重
梅耶斯教授的優(yōu)序融資理論針對企業(yè)融資方式的選擇問題進行了深入的研究和分析，并且該理論得到了資本市場的實際運行的驗證。根據(jù)該理論，企業(yè)在信息不對稱的條件下，融資方式的選擇應(yīng)該遵循下述的優(yōu)序，從而構(gòu)成自身的資本結(jié)構(gòu)：首先，公司對內(nèi)源性融資有所偏好；其次，分紅比率變動因公司股利的剛性政策較少變化，公司不確定性的投資收益常常會引起公司內(nèi)源性融資無法滿足投資支出的現(xiàn)象發(fā)生，導(dǎo)致公司形成了外部融資的要求；最后，對于外部融資方式，安全性較高的證券會成為公司的首選，其一般順序為：公司債可轉(zhuǎn)債等混合型債券股權(quán)性融資。
由此可知，當(dāng)前，西方現(xiàn)代企業(yè)融資行為的一個重要的特征即是依賴內(nèi)部融資與債務(wù)融資。相關(guān)文獻說明，債券市場融資的規(guī)模約為股市融資的9倍。也就是說，一個成熟的證券市場偏愛公司債券。根據(jù)優(yōu)序融資理論，并借鑒發(fā)達國家的融資經(jīng)驗，債券融資方式還是值得我國企業(yè)注意并加以適當(dāng)重視的，其發(fā)展應(yīng)當(dāng)與我國證券市場不斷完善節(jié)奏保持一致。
4 結(jié)語
總之，資金緊缺仍是現(xiàn)階段我國企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營中最主要和最難解決的困難，企業(yè)融資涉及到融資的數(shù)量、方式等諸多問題，融資方式的選擇是其極為重要的一環(huán)。我國企業(yè)對融資方式的選擇不僅需要根據(jù)科學(xué)的理論進行，還要充分借鑒和吸收國外發(fā)達資本市場的融資經(jīng)驗，提高企業(yè)的融資水平。
參考文獻
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從發(fā)展的角度來看，資金對每個企業(yè)都是稀缺資源，而企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營、資本經(jīng)營和長遠發(fā)展時時刻刻又離不開資金。因此，如何有效地進行融資就成為企業(yè)財務(wù)管理部門一項極其重要的基本活動。
雖然企業(yè)進行融資的基本目的是為了自身生產(chǎn)與資本經(jīng)營的維持和發(fā)展，但是就其每一項具體的融資活動而言通常要受特定動機的驅(qū)使。例如，企業(yè)為了正常的生產(chǎn)經(jīng)營發(fā)生的資金周轉(zhuǎn)和臨時需要進行融資；企業(yè)為了添置設(shè)備、擴大規(guī)模、引進新技術(shù)和開發(fā)新產(chǎn)品進行融資；企業(yè)為了對外投資、兼并其他企業(yè)進行融資；企業(yè)為了償付債務(wù)和調(diào)整資本結(jié)構(gòu)進行融資等等。無論企業(yè)的融資活動受何種動機驅(qū)使，企業(yè)財務(wù)人員必須認(rèn)真分析和評價影響融資的各種因素，力求使自己所進行的融資活動在力所能及的范圍內(nèi)達到最高的效率和最好的綜合經(jīng)濟效益。
我們知道，企業(yè)的融資活動來自于投資需求。當(dāng)然，這里所說的投資包括流動資產(chǎn)投資、固定資產(chǎn)投資和資本市場的間接投資。是否要進行融資活動，主要通過比較投資收益和資金成本來決定。例如，投資項目未來的年均報酬率（或年均利潤率）是多少？通過融資活動占用資金所付出的代價（或稱資金成本率）是多少？這是企業(yè)管理決策層最為關(guān)心的。因此，企業(yè)財務(wù)人員在開展融資活動之前，必須對未來的投資收益作一個較為可靠的預(yù)測，只有當(dāng)投資收益遠大于資金成本的前提下，才可以確定所進行的融資活動是合理的、有意義的。
當(dāng)投資方向確定以后，接下來要做的是估算投資數(shù)量，因為投資數(shù)量決定融資數(shù)量。如何估算投資數(shù)量，雖然有各種各樣的計算方法，但不是本文所要說明的。作為企業(yè)財務(wù)人員，無論通過什么渠道，采用什么方式進行融資，必須事先仔細(xì)估算資金需要量。只有這樣才能使融資數(shù)量與投資數(shù)量相互平衡，避免融資不足而影響企業(yè)的投資效果或融資過剩而降低資金的效益。
一旦確定了資金需要量，企業(yè)就應(yīng)在充分利用內(nèi)部資金來源之后，再考慮外部融資問題。所謂企業(yè)內(nèi)部資金來源，無外乎通過計提折舊而形成的現(xiàn)金來源和通過留存利潤等而增加的資金來源。這部分資金是企業(yè)內(nèi)部“自然”形成的，占用它們雖然也會發(fā)生資金的使用成本（實際上是非付現(xiàn)的），但是卻不要支付融資費用。而外部融資是指在企業(yè)內(nèi)部融資不能滿足需要時，從外部融入形成的資金來源，包括銀行借款、發(fā)行債券、融資租賃和商業(yè)信用等負(fù)債融資形式與吸收直接投資、發(fā)行股票等權(quán)益融資形式。占用外部融入的資金不僅會發(fā)生使用成本，還要支付融資費用。因此，運用外部融資的方式所發(fā)生的成本相對要高些。而企業(yè)真正開展的融資活動就是從外部融入資金，真正的融資數(shù)量就是向外部融入的資金總量。
由于企業(yè)融資可以采用的渠道和方式多種多樣，不同的融資渠道和方式其融資的難易程度、資金成本和財務(wù)風(fēng)險也是不同的。既然要從外部融入資金，企業(yè)就必須考慮融資以后應(yīng)當(dāng)保持一個良好、合理的財務(wù)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)，使得財務(wù)風(fēng)險處于安全水平，同時綜合資金成本又有所降低。在這種總體的融資戰(zhàn)略下，設(shè)計多個融資方案，對這些方案進行財務(wù)上的優(yōu)劣排序，以便在具體的融資實踐中實施動態(tài)選優(yōu)。
當(dāng)然，總體的融資戰(zhàn)略又必須與具體的融資實踐結(jié)合起來。比如，按照一般財務(wù)理論，權(quán)益融資成本要高于負(fù)債融資成本。因此，發(fā)達國家的企業(yè)在財務(wù)風(fēng)險允許的波動范圍內(nèi)，總以考慮降低綜合資金成本的負(fù)債融資方式為重點。而在我國的資金市場，到目前及其未來的一段時間為止，情況就有所不同了。由于我國的大部分企業(yè)效益普遍不高，所以投資者對回報的預(yù)期一般都比較低。況且，國內(nèi)外財務(wù)學(xué)界的實證研究還沒能證明中國企業(yè)權(quán)益資金的融資成本要高于負(fù)債資金的融資成本。事實上，只要注意到我國的大部分企業(yè)效益普遍不高，資產(chǎn)負(fù)債率較高，財務(wù)風(fēng)險和壓力較大這一現(xiàn)實情況，企業(yè)在對外融資時就應(yīng)該知道怎么做了。
有關(guān)權(quán)益融資的方式主要包括吸收直接投資和發(fā)行股票等。對于采用吸收直接投資融資方式的企業(yè)來說，應(yīng)當(dāng)盡可能要求權(quán)益投資方直接全額注入現(xiàn)金，避免以實物作價進行直接投資，以便達到資金充分使用的目的。對于采用發(fā)行股票融資方式的企業(yè)來說，由于中國股票市場新股發(fā)行的暴利效應(yīng)，新股一直處于供不應(yīng)求的狀態(tài)。所以，通過發(fā)行股票進行融資的企業(yè)是沒有風(fēng)險的。并且，我國大部分的上市公司每年給予股東的紅利回報微乎其微，可以想象企業(yè)使用權(quán)益資金的成本肯定不高。最近一年里，中國股票市場上又出現(xiàn)了一種新的權(quán)益融資方式，即所謂增發(fā)新股。由于管理層關(guān)于增發(fā)新股的條件制訂得比較寬松，主要以上市公司投資的項目與及其發(fā)展方向作為取舍依據(jù)，使得不少經(jīng)營業(yè)績一般，財務(wù)狀況較差，上市以來長期得不到配股資格、資金非常短缺的企業(yè)獲得了采用權(quán)益融資的一次極好的機會。它們提出了與國家提倡、鼓勵和扶植的產(chǎn)業(yè)方向相一致的投資項目，據(jù)此作為新的創(chuàng)業(yè)的開始，結(jié)果取得了增發(fā)新股的資格，權(quán)益融資計劃得以實現(xiàn)。
因此，根據(jù)我國融資的具體情況，只要企業(yè)自身的經(jīng)營業(yè)績、財務(wù)狀況、市場信譽和行業(yè)發(fā)展前景等條件允許，外部環(huán)境又比較有利，就應(yīng)當(dāng)盡可能采用權(quán)益融資方式。企業(yè)這樣做不僅在資金使用上會有很大的自由度，還可以有效地避免財務(wù)風(fēng)險，可以使資本結(jié)構(gòu)更趨穩(wěn)健，有利于增強企業(yè)的競爭力，與此同時所付出的資金成本卻不見得高，對企業(yè)來說何樂而不為呢？當(dāng)然，采用權(quán)益資本的融資方式難度相對要大一些，不僅工作量大，而且獲取資金的時間和過程也要長一些，但對有較好的投資項目而又需要資金的企業(yè)來講，千萬不能放棄采用權(quán)益融資、尤其是股票融資這種方式。
雖然在我國權(quán)益融資對企業(yè)極其有利，但是采用這種方式畢竟有一定的難度，包括申報、審批、實施等工作都需要花費大量時間、財力和人力。因此，只要企業(yè)總資產(chǎn)報酬率高于負(fù)債利息率、產(chǎn)品銷售順暢、財務(wù)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)合理，企業(yè)就應(yīng)該利用負(fù)債融資方式。這樣，企業(yè)不僅可以在安全的財務(wù)風(fēng)險范圍內(nèi)充分享受負(fù)債經(jīng)營帶來的財務(wù)杠桿利益，還可以確保所有者權(quán)益較快增長。值得注意的是，對任何企業(yè)利用負(fù)債融資方式都會有數(shù)量和時間等方面的限制。也就是說，債權(quán)人只有在充分評估申請負(fù)債融資企業(yè)的資產(chǎn)、經(jīng)營和財務(wù)等狀況以后，才會決定是否予以融資以及融資的數(shù)量大小與期限長短。至此，我們應(yīng)當(dāng)清楚地看到，企業(yè)能否從借貸市場獲得融資，自身的條件（包括生產(chǎn)經(jīng)營、商業(yè)信譽和償債能力等）是極其重要的，借貸市場中的債權(quán)人是不可能做慈善家的。要有效地從借貸市場獲得融資，企業(yè)自身素質(zhì)的培養(yǎng)和外部形象的塑造決不可輕視。
一旦企業(yè)具備了負(fù)債融資的條件，就應(yīng)進入借貸市場有效地進行負(fù)債融資。這時，財務(wù)管理部門的工作重點是如何選擇融資方式，以較低的資金成本和盡可能低的財務(wù)風(fēng)險完成融資目標(biāo)。
一般來說，對短期經(jīng)營產(chǎn)生的流動資金借貸需求，企業(yè)應(yīng)當(dāng)盡可能利用賒購等商業(yè)信用方式減少對外短期資金的借入量。必須從外部借入的短期資金，企業(yè)要在謹(jǐn)慎的現(xiàn)金預(yù)算基礎(chǔ)上作好到期償債計劃，然后以比較優(yōu)惠的利率獲得短期融資（如信用額度，周轉(zhuǎn)信貸協(xié)議等方式），切不可貿(mào)然進行短期融資，當(dāng)?shù)狡跓o法償債時又通過高成本高風(fēng)險的長期融資來償付短期債務(wù)。這樣，必然會導(dǎo)致企業(yè)的財務(wù)狀況惡化和財務(wù)風(fēng)險增大。
對生產(chǎn)和資本經(jīng)營產(chǎn)生的長期資金借貸需求，企業(yè)必須充分利用內(nèi)部資金來源,在以較低的資金成本和盡可能低的財務(wù)風(fēng)險為融資目標(biāo)的前提下具體情況具體對待。比方說，當(dāng)企業(yè)發(fā)展需要進行添置設(shè)備、擴大生產(chǎn)規(guī)模的投資時，管理層首先就應(yīng)考慮所添置的設(shè)備升級換代周期的長短。
如果所添置的設(shè)備升級換代的周期比較短，相應(yīng)的融資方式必須既能夠較為有效地轉(zhuǎn)移設(shè)備被淘汰的風(fēng)險，又能夠較為有效地降低融資成本，同時也不會對企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)帶來明顯的惡化壓力。這時，融資租賃將是一種最有效的負(fù)債融資方式。因為融資租賃是出租人出資購置承租人所需的設(shè)備，在租賃期內(nèi)（在中國規(guī)定融資租賃的租賃期只要超過設(shè)備物理壽命的一半以上即可）提供給承租人使用并按期（年、季或月）收取租金的的一種借貸方式。顯然，只要在超過設(shè)備物理壽命的一半時間內(nèi)承租人就有退租的自由，完全可以把設(shè)備淘汰的風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給出租人。另外，承租人以融資租賃方式使用的設(shè)備可以在租賃期內(nèi)同自有設(shè)備一樣稅前計提折舊；與此同時，承租人支付的租金也可在稅前從銷售收入中扣除。這樣，由于稅收抵免作用，承租人實際負(fù)擔(dān)的融資成本將會大大降低。所以，對資本比較小或資產(chǎn)負(fù)債率較高的企業(yè)，若要通過負(fù)債融資發(fā)展自己，融資租賃不失為一種有效的值得推薦的融資方式。例如，海南航空股份有限公司成立時僅有一千多萬人民幣的資本，在當(dāng)時連一個飛機的機翼都買不到，但就是它在公司創(chuàng)建初期利用了融資租賃的方式租賃使用波音客機，通過有效的航線營運和資本經(jīng)營，資本迅速擴張，今天發(fā)展成為具有幾十億資產(chǎn)規(guī)模并且連年贏利的上市公司。
從發(fā)展的角度來看，資金對每個企業(yè)都是稀缺資源，而企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營、資本經(jīng)營和長遠發(fā)展時時刻刻又離不開資金。因此，如何有效地進行融資就成為企業(yè)財務(wù)管理部門一項極其重要的基本活動。
雖然企業(yè)進行融資的基本目的是為了自身生產(chǎn)與資本經(jīng)營的維持和發(fā)展，但是就其每一項具體的融資活動而言通常要受特定動機的驅(qū)使。例如，企業(yè)為了正常的生產(chǎn)經(jīng)營發(fā)生的資金周轉(zhuǎn)和臨時需要進行融資；企業(yè)為了添置設(shè)備、擴大規(guī)模、引進新技術(shù)和開發(fā)新產(chǎn)品進行融資；企業(yè)為了對外投資、兼并其他企業(yè)進行融資；企業(yè)為了償付債務(wù)和調(diào)整資本結(jié)構(gòu)進行融資等等。無論企業(yè)的融資活動受何種動機驅(qū)使，企業(yè)財務(wù)人員必須認(rèn)真分析和評價影響融資的各種因素，力求使自己所進行的融資活動在力所能及的范圍內(nèi)達到最高的效率和最好的綜合經(jīng)濟效益。
我們知道，企業(yè)的融資活動來自于投資需求。當(dāng)然，這里所說的投資包括流動資產(chǎn)投資、固定資產(chǎn)投資和資本市場的間接投資。是否要進行融資活動，主要通過比較投資收益和資金成本來決定。例如，投資項目未來的年均報酬率（或年均利潤率）是多少？通過融資活動占用資金所付出的代價（或稱資金成本率）是多少？這是企業(yè)管理決策層最為關(guān)心的。因此，企業(yè)財務(wù)人員在開展融資活動之前，必須對未來的投資收益作一個較為可靠的預(yù)測，只有當(dāng)投資收益遠大于資金成本的前提下，才可以確定所進行的融資活動是合理的、有意義的。
當(dāng)投資方向確定以后，接下來要做的是估算投資數(shù)量，因為投資數(shù)量決定融資數(shù)量。如何估算投資數(shù)量，雖然有各種各樣的計算方法，但不是本文所要說明的。作為企業(yè)財務(wù)人員，無論通過什么渠道，采用什么方式進行融資，必須事先仔細(xì)估算資金需要量。只有這樣才能使融資數(shù)量與投資數(shù)量相互平衡，避免融資不足而影響企業(yè)的投資效果或融資過剩而降低資金的效益。
一旦確定了資金需要量，企業(yè)就應(yīng)在充分利用內(nèi)部資金來源之后，再考慮外部融資問題。所謂企業(yè)內(nèi)部資金來源，無外乎通過計提折舊而形成的現(xiàn)金來源和通過留存利潤等而增加的資金來源。這部分資金是企業(yè)內(nèi)部“自然”形成的，占用它們雖然也會發(fā)生資金的使用成本（實際上是非付現(xiàn)的），但是卻不要支付融資費用。而外部融資是指在企業(yè)內(nèi)部融資不能滿足需要時，從外部融入形成的資金來源，包括銀行借款、發(fā)行債券、融資租賃和商業(yè)信用等負(fù)債融資形式與吸收直接投資、發(fā)行股票等權(quán)益融資形式。占用外部融入的資金不僅會發(fā)生使用成本，還要支付融資費用。因此，運用外部融資的方式所發(fā)生的成本相對要高些。而企業(yè)真正開展的融資活動就是從外部融入資金，真正的融資數(shù)量就是向外部融入的資金總量。
由于企業(yè)融資可以采用的渠道和方式多種多樣，不同的融資渠道和方式其融資的難易程度、資金成本和財務(wù)風(fēng)險也是不同的。既然要從外部融入資金，企業(yè)就必須考慮融資以后應(yīng)當(dāng)保持一個良好、合理的財務(wù)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)，使得財務(wù)風(fēng)險處于安全水平，同時綜合資金成本又有所降低。在這種總體的融資戰(zhàn)略下，設(shè)計多個融資方案，對這些方案進行財務(wù)上的優(yōu)劣排序，以便在具體的融資實踐中實施動態(tài)選優(yōu)。
當(dāng)然，總體的融資戰(zhàn)略又必須與具體的融資實踐結(jié)合起來。比如，按照一般財務(wù)理論，權(quán)益融資成本要高于負(fù)債融資成本。因此，發(fā)達國家的企業(yè)在財務(wù)風(fēng)險允許的波動范圍內(nèi)，總以考慮降低綜合資金成本的負(fù)債融資方式為重點。而在我國的資金市場，到目前及其未來的一段時間為止，情況就有所不同了。由于我國的大部分企業(yè)效益普遍不高，所以投資者對回報的預(yù)期一般都比較低。況且，國內(nèi)外財務(wù)學(xué)界的實證研究還沒能證明中國企業(yè)權(quán)益資金的融資成本要高于負(fù)債資金的融資成本。事實上，只要注意到我國的大部分企業(yè)效益普遍不高，資產(chǎn)負(fù)債率較高，財務(wù)風(fēng)險和壓力較大這一現(xiàn)實情況，企業(yè)在對外融資時就應(yīng)該知道怎么做了。
有關(guān)權(quán)益融資的方式主要包括吸收直接投資和發(fā)行股票等。對于采用吸收直接投資融資方式的企業(yè)來說，應(yīng)當(dāng)盡可能要求權(quán)益投資方直接全額注入現(xiàn)金，避免以實物作價進行直接投資，以便達到資金充分使用的目的。對于采用發(fā)行股票融資方式的企業(yè)來說，由于中國股票市場新股發(fā)行的暴利效應(yīng)，新股一直處于供不應(yīng)求的狀態(tài)。所以，通過發(fā)行股票進行融資的企業(yè)是沒有風(fēng)險的。并且，我國大部分的上市公司每年給予股東的紅利回報微乎其微，可以想象企業(yè)使用權(quán)益資金的成本肯定不高。最近一年里，中國股票市場上又出現(xiàn)了一種新的權(quán)益融資方式，即所謂增發(fā)新股。由于管理層關(guān)于增發(fā)新股的條件制訂得比較寬松，主要以上市公司投資的項目與及其發(fā)展方向作為取舍依據(jù)，使得不少經(jīng)營業(yè)績一般，財務(wù)狀況較差，上市以來長期得不到配股資格、資金非常短缺的企業(yè)獲得了采用權(quán)益融資的一次極好的機會。它們提出了與國家提倡、鼓勵和扶植的產(chǎn)業(yè)方向相一致的投資項目，據(jù)此作為新的創(chuàng)業(yè)的開始，結(jié)果取得了增發(fā)新股的資格，權(quán)益融資計劃得以實現(xiàn)。因此，根據(jù)我國融資的具體情況，只要企業(yè)自身的經(jīng)營業(yè)績、財務(wù)狀況、市場信譽和行業(yè)發(fā)展前景等條件允許，外部環(huán)境又比較有利，就應(yīng)當(dāng)盡可能采用權(quán)益融資方式。企業(yè)這樣做不僅在資金使用上會有很大的自由度，還可以有效地避免財務(wù)風(fēng)險，可以使資本結(jié)構(gòu)更趨穩(wěn)健，有利于增強企業(yè)的競爭力，與此同時所付出的資金成本卻不見得高，對企業(yè)來說何樂而不為呢？當(dāng)然，采用權(quán)益資本的融資方式難度相對要大一些，不僅工作量大，而且獲取資金的時間和過程也要長一些，但對有較好的投資項目而又需要資金的企業(yè)來講，千萬不能放棄采用權(quán)益融資、尤其是股票融資這種方式。
雖然在我國權(quán)益融資對企業(yè)極其有利，但是采用這種方式畢竟有一定的難度，包括申報、審批、實施等工作都需要花費大量時間、財力和人力。因此，只要企業(yè)總資產(chǎn)報酬率高于負(fù)債利息率、產(chǎn)品銷售順暢、財務(wù)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)合理，企業(yè)就應(yīng)該利用負(fù)債融資方式。這樣，企業(yè)不僅可以在安全的財務(wù)風(fēng)險范圍內(nèi)充分享受負(fù)債經(jīng)營帶來的財務(wù)杠桿利益，還可以確保所有者權(quán)益較快增長。值得注意的是，對任何企業(yè)利用負(fù)債融資方式都會有數(shù)量和時間等方面的限制。也就是說，債權(quán)人只有在充分評估申請負(fù)債融資企業(yè)的資產(chǎn)、經(jīng)營和財務(wù)等狀況以后，才會決定是否予以融資以及融資的數(shù)量大小與期限長短。至此，我們應(yīng)當(dāng)清楚地看到，企業(yè)能否從借貸市場獲得融資，自身的條件（包括生產(chǎn)經(jīng)營、商業(yè)信譽和償債能力等）是極其重要的，借貸市場中的債權(quán)人是不可能做慈善家的。要有效地從借貸市場獲得融資，企業(yè)自身素質(zhì)的培養(yǎng)和外部形象的塑造決不可輕視。
一旦企業(yè)具備了負(fù)債融資的條件，就應(yīng)進入借貸市場有效地進行負(fù)債融資。這時，財務(wù)管理部門的工作重點是如何選擇融資方式，以較低的資金成本和盡可能低的財務(wù)風(fēng)險完成融資目標(biāo)。
一般來說，對短期經(jīng)營產(chǎn)生的流動資金借貸需求，企業(yè)應(yīng)當(dāng)盡可能利用賒購等商業(yè)信用方式減少對外短期資金的借入量。必須從外部借入的短期資金，企業(yè)要在謹(jǐn)慎的現(xiàn)金預(yù)算基礎(chǔ)上作好到期償債計劃，然后以比較優(yōu)惠的利率獲得短期融資（如信用額度，周轉(zhuǎn)信貸協(xié)議等方式），切不可貿(mào)然進行短期融資，當(dāng)?shù)狡跓o法償債時又通過高成本高風(fēng)險的長期融資來償付短期債務(wù)。這樣，必然會導(dǎo)致企業(yè)的財務(wù)狀況惡化和財務(wù)風(fēng)險增大。
對生產(chǎn)和資本經(jīng)營產(chǎn)生的長期資金借貸需求，企業(yè)必須充分利用內(nèi)部資金來源,在以較低的資金成本和盡可能低的財務(wù)風(fēng)險為融資目標(biāo)的前提下具體情況具體對待。比方說，當(dāng)企業(yè)發(fā)展需要進行添置設(shè)備、擴大生產(chǎn)規(guī)模的投資時，管理層首先就應(yīng)考慮所添置的設(shè)備升級換代周期的長短。
如果所添置的設(shè)備升級換代的周期比較短，相應(yīng)的融資方式必須既能夠較為有效地轉(zhuǎn)移設(shè)備被淘汰的風(fēng)險，又能夠較為有效地降低融資成本，同時也不會對企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)帶來明顯的惡化壓力。這時，融資租賃將是一種最有效的負(fù)債融資方式。因為融資租賃是出租人出資購置承租人所需的設(shè)備，在租賃期內(nèi)（在中國規(guī)定融資租賃的租賃期只要超過設(shè)備物理壽命的一半以上即可）提供給承租人使用并按期（年、季或月）收取租金的的一種借貸方式。顯然，只要在超過設(shè)備物理壽命的一半時間內(nèi)承租人就有退租的自由，完全可以把設(shè)備淘汰的風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給出租人。另外，承租人以融資租賃方式使用的設(shè)備可以在租賃期內(nèi)同自有設(shè)備一樣稅前計提折舊；與此同時，承租人支付的租金也可在稅前從銷售收入中扣除。這樣，由于稅收抵免作用，承租人實際負(fù)擔(dān)的融資成本將會大大降低。所以，對資本比較小或資產(chǎn)負(fù)債率較高的企業(yè)，若要通過負(fù)債融資發(fā)展自己，融資租賃不失為一種有效的值得推薦的融資方式。例如，海南航空股份有限公司成立時僅有一千多萬人民幣的資本，在當(dāng)時連一個飛機的機翼都買不到，但就是它在公司創(chuàng)建初期利用了融資租賃的方式租賃使用波音客機，通過有效的航線營運和資本經(jīng)營，資本迅速擴張，今天發(fā)展成為具有幾十億資產(chǎn)規(guī)模并且連年贏利的上市公司。
從發(fā)展的角度來看，資金對每個企業(yè)都是稀缺資源，而企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營、資本經(jīng)營和長遠發(fā)展時時刻刻又離不開資金。因此，如何有效地進行融資就成為企業(yè)財務(wù)管理部門一項極其重要的基本活動。
雖然企業(yè)進行融資的基本目的是為了自身生產(chǎn)與資本經(jīng)營的維持和發(fā)展，但是就其每一項具體的融資活動而言通常要受特定動機的驅(qū)使。例如，企業(yè)為了正常的生產(chǎn)經(jīng)營發(fā)生的資金周轉(zhuǎn)和臨時需要進行融資；企業(yè)為了添置設(shè)備、擴大規(guī)模、引進新技術(shù)和開發(fā)新產(chǎn)品進行融資；企業(yè)為了對外投資、兼并其他企業(yè)進行融資；企業(yè)為了償付債務(wù)和調(diào)整資本結(jié)構(gòu)進行融資等等。無論企業(yè)的融資活動受何種動機驅(qū)使，企業(yè)財務(wù)人員必須認(rèn)真分析和評價影響融資的各種因素，力求使自己所進行的融資活動在力所能及的范圍內(nèi)達到最高的效率和最好的綜合經(jīng)濟效益。
我們知道，企業(yè)的融資活動來自于投資需求。當(dāng)然，這里所說的投資包括流動資產(chǎn)投資、固定資產(chǎn)投資和資本市場的間接投資。是否要進行融資活動，主要通過比較投資收益和資金成本來決定。例如，投資項目未來的年均報酬率（或年均利潤率）是多少？通過融資活動占用資金所付出的代價（或稱資金成本率）是多少？這是企業(yè)管理決策層最為關(guān)心的。因此，企業(yè)財務(wù)人員在開展融資活動之前，必須對未來的投資收益作一個較為可靠的預(yù)測，只有當(dāng)投資收益遠大于資金成本的前提下，才可以確定所進行的融資活動是合理的、有意義的。
當(dāng)投資方向確定以后，接下來要做的是估算投資數(shù)量，因為投資數(shù)量決定融資數(shù)量。如何估算投資數(shù)量，雖然有各種各樣的計算方法，但不是本文所要說明的。作為企業(yè)財務(wù)人員，無論通過什么渠道，采用什么方式進行融資，必須事先仔細(xì)估算資金需要量。只有這樣才能使融資數(shù)量與投資數(shù)量相互平衡，避免融資不足而影響企業(yè)的投資效果或融資過剩而降低資金的效益。
一旦確定了資金需要量，企業(yè)就應(yīng)在充分利用內(nèi)部資金來源之后，再考慮外部融資問題。所謂企業(yè)內(nèi)部資金來源，無外乎通過計提折舊而形成的現(xiàn)金來源和通過留存利潤等而增加的資金來源。這部分資金是企業(yè)內(nèi)部“自然”形成的，占用它們雖然也會發(fā)生資金的使用成本（實際上是非付現(xiàn)的），但是卻不要支付融資費用。而外部融資是指在企業(yè)內(nèi)部融資不能滿足需要時，從外部融入形成的資金來源，包括銀行借款、發(fā)行債券、融資租賃和商業(yè)信用等負(fù)債融資形式與吸收直接投資、發(fā)行股票等權(quán)益融資形式。占用外部融入的資金不僅會發(fā)生使用成本，還要支付融資費用。因此，運用外部融資的方式所發(fā)生的成本相對要高些。而企業(yè)真正開展的融資活動就是從外部融入資金，真正的融資數(shù)量就是向外部融入的資金總量。
由于企業(yè)融資可以采用的渠道和方式多種多樣，不同的融資渠道和方式其融資的難易程度、資金成本和財務(wù)風(fēng)險也是不同的。既然要從外部融入資金，企業(yè)就必須考慮融資以后應(yīng)當(dāng)保持一個良好、合理的財務(wù)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)，使得財務(wù)風(fēng)險處于安全水平，同時綜合資金成本又有所降低。在這種總體的融資戰(zhàn)略下，設(shè)計多個融資方案，對這些方案進行財務(wù)上的優(yōu)劣排序，以便在具體的融資實踐中實施動態(tài)選優(yōu)。
當(dāng)然，總體的融資戰(zhàn)略又必須與具體的融資實踐結(jié)合起來。比如，按照一般財務(wù)理論，權(quán)益融資成本要高于負(fù)債融資成本。因此，發(fā)達國家的企業(yè)在財務(wù)風(fēng)險允許的波動范圍內(nèi)，總以考慮降低綜合資金成本的負(fù)債融資方式為重點。而在我國的資金市場，到目前及其未來的一段時間為止，情況就有所不同了。由于我國的大部分企業(yè)效益普遍不高，所以投資者對回報的預(yù)期一般都比較低。況且，國內(nèi)外財務(wù)學(xué)界的實證研究還沒能證明中國企業(yè)權(quán)益資金的融資成本要高于負(fù)債資金的融資成本。事實上，只要注意到我國的大部分企業(yè)效益普遍不高，資產(chǎn)負(fù)債率較高，財務(wù)風(fēng)險和壓力較大這一現(xiàn)實情況，企業(yè)在對外融資時就應(yīng)該知道怎么做了。
有關(guān)權(quán)益融資的方式主要包括吸收直接投資和發(fā)行股票等。對于采用吸收直接投資融資方式的企業(yè)來說，應(yīng)當(dāng)盡可能要求權(quán)益投資方直接全額注入現(xiàn)金，避免以實物作價進行直接投資，以便達到資金充分使用的目的。對于采用發(fā)行股票融資方式的企業(yè)來說，由于中國股票市場新股發(fā)行的暴利效應(yīng)，新股一直處于供不應(yīng)求的狀態(tài)。所以，通過發(fā)行股票進行融資的企業(yè)是沒有風(fēng)險的。并且，我國大部分的上市公司每年給予股東的紅利回報微乎其微，可以想象企業(yè)使用權(quán)益資金的成本肯定不高。最近一年里，中國股票市場上又出現(xiàn)了一種新的權(quán)益融資方式，即所謂增發(fā)新股。由于管理層關(guān)于增發(fā)新股的條件制訂得比較寬松，主要以上市公司投資的項目與及其發(fā)展方向作為取舍依據(jù)，使得不少經(jīng)營業(yè)績一般，財務(wù)狀況較差，上市以來長期得不到配股資格、資金非常短缺的企業(yè)獲得了采用權(quán)益融資的一次極好的機會。它們提出了與國家提倡、鼓勵和扶植的產(chǎn)業(yè)方向相一致的投資項目，據(jù)此作為新的創(chuàng)業(yè)的開始，結(jié)果取得了增發(fā)新股的資格，權(quán)益融資計劃得以實現(xiàn)。
因此，根據(jù)我國融資的具體情況，只要企業(yè)自身的經(jīng)營業(yè)績、財務(wù)狀況、市場信譽和行業(yè)發(fā)展前景等條件允許，外部環(huán)境又比較有利，就應(yīng)當(dāng)盡可能采用權(quán)益融資方式。企業(yè)這樣做不僅在資金使用上會有很大的自由度，還可以有效地避免財務(wù)風(fēng)險，可以使資本結(jié)構(gòu)更趨穩(wěn)健，有利于增強企業(yè)的競爭力，與此同時所付出的資金成本卻不見得高，對企業(yè)來說何樂而不為呢？當(dāng)然，采用權(quán)益資本的融資方式難度相對要大一些，不僅工作量大，而且獲取資金的時間和過程也要長一些，但對有較好的投資項目而又需要資金的企業(yè)來講，千萬不能放棄采用權(quán)益融資、尤其是股票融資這種方式。
雖然在我國權(quán)益融資對企業(yè)極其有利，但是采用這種方式畢竟有一定的難度，包括申報、審批、實施等工作都需要花費大量時間、財力和人力。因此，只要企業(yè)總資產(chǎn)報酬率高于負(fù)債利息率、產(chǎn)品銷售順暢、財務(wù)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)合理，企業(yè)就應(yīng)該利用負(fù)債融資方式。這樣，企業(yè)不僅可以在安全的財務(wù)風(fēng)險范圍內(nèi)充分享受負(fù)債經(jīng)營帶來的財務(wù)杠桿利益，還可以確保所有者權(quán)益較快增長。值得注意的是，對任何企業(yè)利用負(fù)債融資方式都會有數(shù)量和時間等方面的限制。也就是說，債權(quán)人只有在充分評估申請負(fù)債融資企業(yè)的資產(chǎn)、經(jīng)營和財務(wù)等狀況以后，才會決定是否予以融資以及融資的數(shù)量大小與期限長短。至此，我們應(yīng)當(dāng)清楚地看到，企業(yè)能否從借貸市場獲得融資，自身的條件（包括生產(chǎn)經(jīng)營、商業(yè)信譽和償債能力等）是極其重要的，借貸市場中的債權(quán)人是不可能做慈善家的。要有效地從借貸市場獲得融資，企業(yè)自身素質(zhì)的培養(yǎng)和外部形象的塑造決不可輕視。
一旦企業(yè)具備了負(fù)債融資的條件，就應(yīng)進入借貸市場有效地進行負(fù)債融資。這時，財務(wù)管理部門的工作重點是如何選擇融資方式，以較低的資金成本和盡可能低的財務(wù)風(fēng)險完成融資目標(biāo)。
一般來說，對短期經(jīng)營產(chǎn)生的流動資金借貸需求，企業(yè)應(yīng)當(dāng)盡可能利用賒購等商業(yè)信用方式減少對外短期資金的借入量。必須從外部借入的短期資金，企業(yè)要在謹(jǐn)慎的現(xiàn)金預(yù)算基礎(chǔ)上作好到期償債計劃，然后以比較優(yōu)惠的利率獲得短期融資（如信用額度，周轉(zhuǎn)信貸協(xié)議等方式），切不可貿(mào)然進行短期融資，當(dāng)?shù)狡跓o法償債時又通過高成本高風(fēng)險的長期融資來償付短期債務(wù)。這樣，必然會導(dǎo)致企業(yè)的財務(wù)狀況惡化和財務(wù)風(fēng)險增大。
對生產(chǎn)和資本經(jīng)營產(chǎn)生的長期資金借貸需求，企業(yè)必須充分利用內(nèi)部資金來源,在以較低的資金成本和盡可能低的財務(wù)風(fēng)險為融資目標(biāo)的前提下具體情況具體對待。比方說，當(dāng)企業(yè)發(fā)展需要進行添置設(shè)備、擴大生產(chǎn)規(guī)模的投資時，管理層首先就應(yīng)考慮所添置的設(shè)備升級換代周期的長短。
如果所添置的設(shè)備升級換代的周期比較短，相應(yīng)的融資方式必須既能夠較為有效地轉(zhuǎn)移設(shè)備被淘汰的風(fēng)險，又能夠較為有效地降低融資成本，同時也不會對企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)帶來明顯的惡化壓力。這時，融資租賃將是一種最有效的負(fù)債融資方式。因為融資租賃是出租人出資購置承租人所需的設(shè)備，在租賃期內(nèi)（在中國規(guī)定融資租賃的租賃期只要超過設(shè)備物理壽命的一半以上即可）提供給承租人使用并按期（年、季或月）收取租金的的一種借貸方式。顯然，只要在超過設(shè)備物理壽命的一半時間內(nèi)承租人就有退租的自由，完全可以把設(shè)備淘汰的風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給出租人。另外，承租人以融資租賃方式使用的設(shè)備可以在租賃期內(nèi)同自有設(shè)備一樣稅前計提折舊；與此同時，承租人支付的租金也可在稅前從銷售收入中扣除。這樣，由于稅收抵免作用，承租人實際負(fù)擔(dān)的融資成本將會大大降低。所以，對資本比較小或資產(chǎn)負(fù)債率較高的企業(yè)，若要通過負(fù)債融資發(fā)展自己，融資租賃不失為一種有效的值得推薦的融資方式。例如，海南航空股份有限公司成立時僅有一千多萬人民幣的資本，在當(dāng)時連一個飛機的機翼都買不到，但就是它在公司創(chuàng)建初期利用了融資租賃的方式租賃使用波音客機，通過有效的航線營運和資本經(jīng)營，資本迅速擴張，今天發(fā)展成為具有幾十億資產(chǎn)規(guī)模并且連年贏利的上市公司。
隨著我國市場經(jīng)濟迅猛發(fā)展，我國企業(yè)數(shù)量急速增加，企業(yè)之間的競爭日益激烈，企業(yè)面臨著復(fù)雜的市場環(huán)境，因此，作為我國市場經(jīng)濟主體的企業(yè)，均面臨著巨大的經(jīng)營壓力。為了在市場競爭中保持優(yōu)勢，需要提高企業(yè)管理水平。財務(wù)管理作為企業(yè)管理的重要內(nèi)容，必須加以關(guān)注。而財務(wù)風(fēng)險貫穿于企業(yè)財務(wù)管理各個環(huán)節(jié)，更容易成為企業(yè)發(fā)展的阻礙力量，因此，為了實現(xiàn)企業(yè)利潤最大化，提高企業(yè)效益，防范企業(yè)經(jīng)濟損失，需要進一步加強企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的預(yù)測和管理，將企業(yè)可能的財務(wù)風(fēng)險加以控制、防范和規(guī)避，進一步采取防范措施，促進企業(yè)發(fā)展。
二、企業(yè)存在的財務(wù)風(fēng)險分析
1.融資風(fēng)險
資金作為我國現(xiàn)代企業(yè)的血液，對于企業(yè)維持正常生產(chǎn)經(jīng)營、取得良好經(jīng)濟效益必不可少。現(xiàn)代企業(yè)自動化程度較高、資產(chǎn)較為密集，融資主要是通過股權(quán)和債務(wù)等方式。當(dāng)企業(yè)采用股權(quán)融資方式，不必按期支出利息，不會造成過大的利息支出壓力，因此相對安全；當(dāng)采用債務(wù)融資方式，可能使償債壓力增加，導(dǎo)致企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率上升，影響企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營。部分企業(yè)由于負(fù)債融資金額不恰當(dāng)，導(dǎo)致多融資或者少融資，當(dāng)負(fù)債融資過多時，為企業(yè)帶來不必要的利息負(fù)擔(dān)，影響企業(yè)經(jīng)營效益，當(dāng)負(fù)債融資過少時，又可能由于流動資金不足影響企業(yè)經(jīng)營。
2.投資風(fēng)險
企業(yè)進行投資后，由于各方面因素的影響，可能導(dǎo)致投資風(fēng)險。具體來說，投資風(fēng)險包括政策風(fēng)險、匯率風(fēng)險、通貨膨脹風(fēng)險、利率風(fēng)險、違約風(fēng)險等，當(dāng)企業(yè)對某個項目進行投資后，由于市場需求或者政策發(fā)生變化等因素，都可能導(dǎo)致投資風(fēng)險，特別是被投資者遇到情況難以預(yù)料等情形，均可能導(dǎo)致投資失敗。而當(dāng)投資出現(xiàn)風(fēng)險時，企業(yè)在既定時間內(nèi)難以收回投資，投資收益更無從談起，直接影響企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營正常進行和經(jīng)營效益。
3.存貨風(fēng)險
對于制造型企業(yè)來說，存貨是確保企業(yè)能夠正常生產(chǎn)經(jīng)營的保證，持有一定數(shù)量的存貨能夠使得企業(yè)適應(yīng)市場需要，確保正常銷售進行。但同樣的，生產(chǎn)存貨過多可能導(dǎo)致企業(yè)產(chǎn)品積壓、影響企業(yè)資金周轉(zhuǎn)效率，影響企業(yè)經(jīng)營效果；反之，一旦企業(yè)存貨過少，又可能無法滿足市場需求，影響企業(yè)銷量，甚至導(dǎo)致違約風(fēng)險。
4.價格風(fēng)險
由于外部環(huán)境影響，企業(yè)產(chǎn)品價格可能隨著市場需求、國家政策變動等因素而波動，直接影響企業(yè)產(chǎn)品銷售，同時反過來又影響企業(yè)存貨，當(dāng)價格上漲，可能導(dǎo)致供過于求，形成產(chǎn)品積壓，當(dāng)價格下降，又可能導(dǎo)致企業(yè)盈利減少，甚至成本收入倒掛，對企業(yè)經(jīng)濟效益產(chǎn)生影響，同時也有可能由于價格下降，企業(yè)產(chǎn)品供不應(yīng)求，產(chǎn)品無法正常銷售，又給客戶造成企業(yè)實力不足的印象，甚至損害企業(yè)信譽。
5.環(huán)境風(fēng)險
企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營往往受各方面因素影響，特別是企業(yè)外部環(huán)境因素，不受企業(yè)掌控，但是往往又對企業(yè)產(chǎn)生直接或者潛在的影響。例如國家對某個行業(yè)稅收方面的政策發(fā)生變化，可能導(dǎo)致該行業(yè)利潤受到影響，對企業(yè)產(chǎn)生財務(wù)風(fēng)險；又如國家環(huán)境保護等政策出臺，可能影響對消除環(huán)境影響要求較高的企業(yè)等，形成風(fēng)險。
三、企業(yè)加強財務(wù)風(fēng)險控制對策
1.優(yōu)化籌資結(jié)構(gòu)，利用財務(wù)杠桿
企業(yè)在進行籌資時，應(yīng)充分考慮財務(wù)杠桿的作用，在進行資本結(jié)構(gòu)決策時考慮對于債務(wù)和股權(quán)籌資方式的合理利用。眾所周知，確?；I資負(fù)債利息率低于籌集資金的投資收益率則可確保財務(wù)杠桿發(fā)生作用。因此，為規(guī)避對外負(fù)債融資導(dǎo)致的財務(wù)風(fēng)險，應(yīng)考慮不同的情形。當(dāng)企業(yè)發(fā)展趨勢較好，企業(yè)處于擴張時期時，由于自有資金不足，企業(yè)可以考慮負(fù)債籌資方式，此時，由于負(fù)債籌資快捷，有助于幫助企業(yè)盡快擴大規(guī)模，占領(lǐng)市場，提高市場競爭力，同時，負(fù)債方式籌集資金方式支出的利息可以在企業(yè)所得稅前支付，因此可以在一定程度上降低企業(yè)稅負(fù)，增加企業(yè)凈利潤。但是由于負(fù)債籌資方式使得企業(yè)需要考慮利息支出，即未來收益不確定性可能導(dǎo)致負(fù)債籌資方式給企業(yè)權(quán)益資本帶來財務(wù)風(fēng)險，因此，若企業(yè)息稅前利潤下降，低于特定水平時，財務(wù)杠桿系數(shù)較高，此時應(yīng)注意控制債務(wù)籌資規(guī)模，防止財務(wù)風(fēng)險增加導(dǎo)致?lián)p失。
2.強化可行性分析，識別投資風(fēng)險
完善企業(yè)投資決策機制，明確責(zé)任，防止由于企業(yè)管理者盲目決策進行的投資活動，為企業(yè)帶來未知的風(fēng)險。應(yīng)加強企業(yè)投資風(fēng)險識別，運用財務(wù)管理相關(guān)理念、知識和方法，對投資活動可能發(fā)生的風(fēng)險加以識別和辦事，確定風(fēng)險發(fā)生的可能性、評價風(fēng)險影響大小。在進行投資可行性分析時，應(yīng)通過投資回報率、投資回收周期等指標(biāo)，加強對于經(jīng)濟可行性的誰，特別是投資成本和項目建成后的效益、成本費用應(yīng)準(zhǔn)確測算，從而對企業(yè)投資進行科學(xué)的分析，避免企業(yè)投資失敗。
3.調(diào)節(jié)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，優(yōu)化存貨庫存
如前所述，存貨結(jié)構(gòu)不合理可能導(dǎo)致企業(yè)資金流動情況，影響企業(yè)資金周轉(zhuǎn)率，從而影響企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營和擴大再生產(chǎn)，甚至導(dǎo)致不良負(fù)債。因此在財務(wù)管理方面，應(yīng)優(yōu)化企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，應(yīng)合理預(yù)測產(chǎn)銷量，保持合理的庫存量。當(dāng)存貨不足時，應(yīng)加強補充原材料，強化產(chǎn)品不足，提高市場占有率，而當(dāng)庫存過大時，應(yīng)加強營銷，擴大銷售量或者采用信用銷售方式，減少庫存，同時應(yīng)加強對客戶信用情況的判斷，對于信用等級較高的客戶，可以采用賒銷方式，而對于信用等級難以判斷或者信用等級不高的客戶，應(yīng)加強應(yīng)收賬款管理，防止由于提高銷量而形成壞賬的情況。
4.建立風(fēng)險評價體系，應(yīng)對價格風(fēng)險和外部環(huán)境變化
企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境的變化由于復(fù)雜多樣，因此往往難以改變和把握，但是企業(yè)為防范財務(wù)風(fēng)險，應(yīng)盡量采用科學(xué)的風(fēng)險評價方式，實現(xiàn)企業(yè)科學(xué)決策，降低企業(yè)財務(wù)風(fēng)險，以應(yīng)對企業(yè)外部環(huán)境的變化。企業(yè)應(yīng)采用各項財務(wù)指標(biāo)，對企業(yè)各項財務(wù)情況進行分析和展現(xiàn)，及時發(fā)現(xiàn)在出現(xiàn)價格和環(huán)境風(fēng)險等情形時，企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險狀況。特別是資產(chǎn)負(fù)債率、成本費用變動彈性等指標(biāo)在風(fēng)險評價體系中的應(yīng)用，能夠了解企業(yè)的風(fēng)險狀況，及時調(diào)整企業(yè)投資、生產(chǎn)經(jīng)營決策，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，促進企業(yè)消除外部環(huán)境帶來的各項風(fēng)險。
5.加強內(nèi)部控制，提高財務(wù)風(fēng)險防范能力
內(nèi)部控制作為企業(yè)管理的重要內(nèi)容，對于防范企業(yè)財務(wù)風(fēng)險尤為重要，應(yīng)樹立企業(yè)人員的內(nèi)部控制意識和財務(wù)風(fēng)險防范意識，建立完善的內(nèi)部控制制度體系，分析企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營內(nèi)部控制風(fēng)險關(guān)鍵點，確立內(nèi)部控制管理重點，將生產(chǎn)經(jīng)營和財務(wù)管理各個環(huán)節(jié)均加以分析，優(yōu)化財務(wù)管理流程，將企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營和工作中由于管理不力導(dǎo)致的財務(wù)風(fēng)險降低。應(yīng)加強流動性資產(chǎn)的管理，一旦發(fā)現(xiàn)償債能力等不佳，立即采取措施加以處理，從而提高企業(yè)抗風(fēng)險能力。
