時間：2023-07-30 10:10:29
序論：在您撰寫風險投資評估法時，參考他人的優(yōu)秀作品可以開闊視野，小編為您整理的7篇范文，希望這些建議能夠激發(fā)您的創(chuàng)作熱情，引導您走向新的創(chuàng)作高度。
關鍵詞：風險投資；風險評估；大學生創(chuàng)業(yè)
我們一般認為“風險投資”起源于美國，一些風險投資者為了獲取高額回報，承擔較高的資本風險。風險投資具備高收益等特點，推動著我國資本市場體系的建立，但同時也兼具著高風險等特性。本文以高校學生創(chuàng)業(yè)公司及項目風險投資的風險評估方法研究作為基點，展開探討。目前，越來越多的高校畢業(yè)生面臨著就業(yè)困難問題，而受過高等教育的人群，視野已經(jīng)難以局限于那些靠體力勞動來獲取報酬的低階級工作，于是大學生創(chuàng)業(yè)這一領域被越來越多的人所重視。而其過程所遇到的風險也可見一斑。此時，風險評估便成為了投資者選擇項目所需要解決的最大難題。
1.研究背景與意義
1.1研究背景
在當前國際形勢下，各個國家對大學生創(chuàng)業(yè)，也紛紛持有支持激勵的態(tài)度。在國內(nèi)，有三種融資渠道可供選擇，分別為，商業(yè)融資、親情融資以及政府推動的創(chuàng)業(yè)融資。這樣多樣化的模式，就需要各個媒介能夠相互協(xié)調(diào)，共同促進，從而為我國的創(chuàng)業(yè)環(huán)境提供良好的氛圍，為我國的大學生創(chuàng)業(yè)做好基礎保障工作。
除國內(nèi)之外，國外各國也紛紛表示了對大學生創(chuàng)業(yè)的積極態(tài)度。美國早在90年代時，就開始成立中小企業(yè)管理局，但并不局限于對大學生創(chuàng)業(yè)的融資支持，而是面向全國的中小型企業(yè)。美國是我國最大的資本主義國家，其商業(yè)體制也較為資本化，資金雄厚。為籌得創(chuàng)業(yè)的基礎資金，大學生開始著眼于風險投資這一大模塊。而美國的資金服務機構較為齊全，資金也較為充足，這就為大學生創(chuàng)業(yè)提供了良好的創(chuàng)業(yè)基礎，同時也緩解了國家的就業(yè)壓力，提高了人才的利用率。
1.2研究意義
雖然我國政府以及社會大環(huán)境對大學生創(chuàng)業(yè)持有積極態(tài)度，但是，畢竟大學生創(chuàng)業(yè)擁有著許多的不確定因素。盡管我國政策規(guī)定，大學生創(chuàng)業(yè)可以向銀行提交小面額貸款的申請，但是，并不是硬性規(guī)定。這就導致了很多大學生貸款失敗的事例出現(xiàn)，其原因大部分是，大學生本身剛成年走向社會，不具有一定的資產(chǎn)保證，而且創(chuàng)業(yè)公司初期，存在太多的不確定因素，其風險較大，對于銀行這種穩(wěn)固安全的機構來講，并沒有太大的說服力。此時，就需要探究分析大學生創(chuàng)業(yè)案例，調(diào)查風險投資影響因素和風險預測評估，總結，從而為項目投資者提供更為簡便的借鑒。
2.研究分析
2.1理論分析
大學生創(chuàng)業(yè)面臨著重重阻礙，其首要問題是資金的籌措。大背景下，政府的政策雖做出相關的推動幫助，但銀行方面對此所提供的貸款卻并不是很樂觀?？晒┻x擇的三種渠道可區(qū)分為自籌和外助，然而，除去極少家庭本身家底雄厚足夠支持創(chuàng)業(yè)者外，大部分創(chuàng)業(yè)者還是需要依靠風險投資的介入。這一項難點亟待解決。項目方向的選擇，是否切合創(chuàng)業(yè)者自身的條件，對企業(yè)融資和投資者也是極重要的一項指標。
2.2分析大學生創(chuàng)業(yè)群體
大學生創(chuàng)業(yè)若想更快、更有效的找到正確合適的出路，就應該立足于自身，從根本出發(fā)。首先要選擇好契合的項目，即自己專業(yè)所學的是最捷徑的選擇。調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，60%的大學生更愿意選擇與自己專業(yè)相切合的創(chuàng)業(yè)方向，而其余大部分人會選擇信息服務業(yè)類的項目。但是，從年齡學歷上分析，大學生群體從心里到處事上都明顯還不夠成熟，不足以讓投資者給予大量的融資來助公司發(fā)展，這也是成為了大學生創(chuàng)業(yè)成功率較低的主要原因。
2.3分析創(chuàng)業(yè)公司運營模式
當前的創(chuàng)業(yè)形式大體可分為合伙創(chuàng)業(yè)和自主創(chuàng)業(yè)兩種，而根據(jù)數(shù)據(jù)調(diào)查顯示，合伙創(chuàng)業(yè)占絕大多數(shù)，而自主創(chuàng)業(yè)模式只屬于個別人群，即自身擁有雄厚財產(chǎn)，足夠支撐起企業(yè)的正常發(fā)展。根據(jù)數(shù)據(jù)匯總顯示，網(wǎng)絡計算機服務業(yè)方向的創(chuàng)業(yè)比例最高。傳統(tǒng)行業(yè)、科技創(chuàng)新、市場開發(fā)三方面所占比例相對比較均衡。而這些方面的發(fā)展，也需要大量技術人才的投入，此時，合伙創(chuàng)業(yè)也成為最好最適合的選擇。在如今的社會大潮下，團體合作互助已成為社會發(fā)展必要的趨勢。
綜上所述，創(chuàng)業(yè)公司及項目風險投資作為融資的新途徑促進著我國創(chuàng)業(yè)活動的發(fā)展，與此同時極大程度影響著高校學生風險投資的積極性；高校學生創(chuàng)業(yè)公司及項目風險投資所面臨的問題也遠遠超出了高校學生的想象。高校學生在創(chuàng)業(yè)過程中如何選擇出潛力大且投資回報較高的項目，如何正確的規(guī)避創(chuàng)業(yè)所帶來的投資風險以及能否正確的對風險投資項目進行科學合理評估，都是高校學生創(chuàng)業(yè)過程中無法規(guī)避的問題。全面科學合理的評估風險投資項目可以使得風險投資活動事半功倍，是風險投資的關鍵所在。本文經(jīng)過查閱相關的科普文獻以及科學理論分析總結得出：風險投資者在進行風險投資時，必須深思熟慮，全面考慮風險投資可能遇到的問題以及如何正確處理和規(guī)避投資風險；同時，投資前正確建立科學合理風險投資評價體系，不斷完善創(chuàng)新風險評估體制，其重要性不容忽視。
結語
大學生創(chuàng)業(yè)融資問題，一直以來都是創(chuàng)業(yè)的最大問題。擁有創(chuàng)新的思路、吸引人眼球的項目，能夠讓投資者從中看到利益，從而自愿投資，實屬不易。本文提供的大學生創(chuàng)業(yè)項目的評估思路，會對創(chuàng)業(yè)者和投資者提供一定的支持。
參考文獻：
[1]顏子琦.創(chuàng)業(yè)公司及項目風險投資的風險評估方法研究――以高校學生創(chuàng)業(yè)公司為例[J].現(xiàn)代商業(yè)，2015（17）
[2]李斌，趙弋.風險投資項目評估應用方法――項目效益風險比綜合評價模型[J].華東經(jīng)濟管理，2005（01）
[3]馬國順，盧志同.新時期高校大學生創(chuàng)業(yè)教育探析[J].中國石油大學學報（社會科學版），2009（05）
論文摘要:我們在利用傳統(tǒng)方法對風險投資項目進行評估時,很少考慮到項目在投資和管理中的選擇權問題,實際上,選擇權作為一種客觀存在,自古以來就無所不在。文章首先介紹了金融期權,然后對風險投資的實物期權方法進行較為深入的探討。
一、引言
過去,我們在利用傳統(tǒng)方法對風險投資項目進行評估時,很少考慮到項目在投資和管理中的選擇權問題,實際上,選擇權作為一種客觀存在,自古以來就無所不在。如人們在經(jīng)營過程中,會根據(jù)經(jīng)營的狀況選擇是否繼續(xù)經(jīng)營,或者擴大、縮小經(jīng)營,甚至是放棄經(jīng)營。這種經(jīng)營的靈活性使 企業(yè) 可以在經(jīng)營中因勢利導,適應形勢的變化,降低經(jīng)營的風險,提高經(jīng)營的效益,體現(xiàn)出了一定的價值。而今,隨著 經(jīng)濟 的進一步 發(fā)展 ,各種新型金融工具,如股票期權、可贖回債券等的相繼出現(xiàn)以及衍生金融市場的建立,使得人們可以方便地在市場上進行選擇權交易,選擇權的價值被進一步體現(xiàn)了出來。如果我們在評估過程中,尤其在對高科技企業(yè)這種選擇權價值占企業(yè)價值絕大多數(shù)的企業(yè)評估過程中,還沿襲以前的做法,不考慮選擇權的價值,必然會扭曲企業(yè)價值。
針對傳統(tǒng)評估方法的局限,近20年來,學者們就這一問題進行了深入的研究,提出了很多解決問題的新方法和新思路,比較典型的是期權定價的方法。ross(1978)曾撰文指出,風險項目潛在的投資機會可視為另一種期權形式——實物期權,并由此引發(fā)了對實物期權估價理論的深入探討。近年來,隨著1997年度諾貝爾經(jīng)濟學獎授予美國兩位經(jīng)濟學家——myron scholes robert c·merton,以表彰他們在金融領域應用數(shù)學工具,解決了金融衍生工具的定價問題,許多學者開始研究如何利用這一理論,以解決經(jīng)濟活動中存在的實際問題。在評估領域,比較地研究集中在對實物期權法的研究。在下面的研究中,筆者將首先介紹金融期權,從而引出對風險投資的實物期權方法的探討。
二、金融期權
金融期權是未來一定期限內(nèi)的選擇權。其持有者在支付一定金額的費用(權力金)后,享有在將來某一時間某一時期內(nèi)以預定價格(執(zhí)行價格)購買或出售一定基礎資產(chǎn)的權利。它有兩種基本形式,看漲期權和看跌期權?？礉q期權是一種持有者按約定的價格買入某種資產(chǎn)的權利;看跌期權則是一種持有者按照約定的價格賣出某種資產(chǎn)的權利,按照執(zhí)行期的不同。期權又可分為歐式期權和美式期權。歐式期權的持有者只能在未來某一確定的時間買賣某種資產(chǎn);美式期權的持有者則可以在未來一定時期內(nèi)買賣某種資產(chǎn)。因而美式期權比歐式期權更加靈活。期權有三個主要特征,它們是:不可逆性、不確定性和靈活性。期權持有者付出一定的成本(不可逆性)后,面對預先不能準確預測的環(huán)境(不確定性),就有權力但是沒有義務(靈活性)行使期權。期權是否被執(zhí)行,完全取決于持有人,如果最后不執(zhí)行,其最大的損失僅以付出的權力金為限。
以基礎資產(chǎn)為股票的歐式看漲期權為例,投資者以價格p買入一份執(zhí)行價格為e的該看漲期權。股票的價格用s來表示。并假設到期日的股票價格為st,到期時間為t。則到期日時,期權持有人持有期權的價值為max(st-e,0)持有人的損益情況π如圖1所示。
由上圖我們可以看出:當st-e>p時,投資者執(zhí)行期權,可以獲得盈利;當0<st-e<p時,投資者執(zhí)行期權,虧損部分初始成本;當st-e<0時,投資者放棄期權,虧損全部初始成本。對于歐式看漲期權的賣方而言,由于買賣雙方實際是零和博弈,買方盈利時賣方必然虧損,則賣方的損益狀況與買方正好相反,當st-e>p時,買方執(zhí)行期權,賣方虧損;當0<st-e<p時,買方執(zhí)行期權,賣方賺取部分期權費;當st-e<0時,買方放棄期權,賣方賺取全部期權費。賣方的損益情況可用圖2表示。
三、實物期權方法
在風險投資中,由于項目的期權價值是以實物資產(chǎn)為基礎的,因此,其有別于金融期權,被稱為實物期權l(xiāng)uehrman(1998)認為,項目的npv與期權價值高度相關,二者在t=0時相同,任何 計算 npv的數(shù)據(jù)均包含有計算c的價值,因此不必放棄傳統(tǒng)的現(xiàn)金流量貼現(xiàn)系統(tǒng)。但同時指出,傳統(tǒng)方法遺漏了投資帶來的后期決策柔性所帶來的額外價值。因此,在實物期權理論下,風險投資項目的價值由兩部分組成:一是項目的內(nèi)在價值,它是靜態(tài)的、被動的、直接的凈現(xiàn)金流量的貼現(xiàn)值;二是投資帶來的期權價值,是由經(jīng)營柔性帶來的,該期權的價值可用期權定價模型計算出來。其項目價值可以表示為:項目價值=靜態(tài)的被動凈現(xiàn)值npv+柔性經(jīng)營的期權(投資機會)價值c。
靜態(tài)的被動凈現(xiàn)值npv的計算可采用傳統(tǒng)的dcf法,而柔性經(jīng)營的期權(投資機會)價值c則可采用二項期權定價模型或black-scholes模型。由于與二項期權定價模型相比,利用black-scholes模型計算期權價值所需的參數(shù)較少,大大減少了計算所需的信息量。因而,在評估的實踐中,多數(shù)采用的是sblack-schkles模型。其計算公式為:
下面我們從分析black-scholes模型中的變量入手,以股票看漲期權為例,結合風險投資期權的特征,在對比股票期權與風險投資期權特征的基礎上,具體使用black-schoes模型計算風險投資項目期權價值時各參數(shù)的取值。
1.基礎資產(chǎn)的價值(s)。股票看漲期權中基礎資產(chǎn)的價值指的是基礎股票的價格,這個價格實質(zhì)上體現(xiàn)了此股票所有遠期流量的現(xiàn)值估價——包括紅利、資本收益等等。在風險投資中,基礎資產(chǎn)的價值指的是風險投資項目中所能得到的全部流量的現(xiàn)值。
2.期權的行使價格(x)。行使價格是期權到期時的預定價格。在股票期權中,行使價格是在購買期權時約定在未來一定時間購買股票的價格。在風險投資中可以將風險項目有效期內(nèi)預期的投資支出i看作期權的行使價格。由前面分析的結論:執(zhí)行價格越大,期權的價值越低。因此,對于風險投資而言,對相同的項目,投入成本越高,利潤空間越小,投資價值越低。
3.基礎資產(chǎn)變動的方差(σ2)。對于股票期權來講,基礎資產(chǎn)變動的方差是指與股票有關的遠期現(xiàn)金流入價值變動率的方差,而標準差的值則被稱為基礎資產(chǎn)的波動率(σ)。就風險投資而言,波動率是指與被投資項目有關的遠期現(xiàn)金流入價值變動率的標準差,由于期權具有鎖定損失的特征,不論風險多大,其損失最多就是已投入的資本,而風險越大則同時意味著獲得更大收益的可能性。因而投資項目的風險越大,投資價值就越大。與傳統(tǒng)投資不同,風險在這里成為一個十分有利的因素。因而被投資項目未來可取得的現(xiàn)金流量的不確定性越高,期權價值越大。
4.有效期(t)。有效期t為期權到期的時間。在風險投資中,它的等值含義是指上一輪投資距離下一階段投資的有效時間。在這一有效期內(nèi),投資者有權對是否繼續(xù)投資進行決策,并且可以根據(jù)項目經(jīng)營的情況對投資時機進行合理選擇。有效期的長短取決于投資協(xié)議、產(chǎn)品的生命周期、市場競爭等因素的綜合影響。到期日越長,期權價值越高,越適宜等待相關信息推遲投資;到期日越短,期權價值越低,越宜于投資。
5.無風險利率(r)。對股票投資來說,無風險利率一般是指無風險證券(主要指政府債券)的年利率。在風險投資中,與股票期權中的含義一致,無風險利率指的是風險投資資金的時間價值。但筆者認為雖然這二者在含義上相一致,但卻是有實質(zhì)性差異的。這是因為風險投資市場與股票市場有很大的差異,應用投資套利理論,對于股票市場來說,市場均衡的狀態(tài)是投資組合的收益為無風險利率的狀態(tài),而對于風險投資市場來說,由于風險投資高不確定性的特殊性,投資者無法使用套期理論來實現(xiàn)完全的套期保值,必須要以高回報來補償其無法規(guī)避的風險,市場的完全均衡難以達到,只能達到所謂的次均衡狀態(tài),此時收益率是一個高于無風險利率的利率。也就是說,風險投資的資金時間價值要高于股票投資的資金時間價值。因此,如果按股票的無風險利率作為風險投資的資金時間價值參數(shù),則按該模型 計算 出來的評估價值有失偏頗。
6.基礎資產(chǎn)的預期紅利(d)。在股票投資中,紅利指定期付給股東的錢。而在風險投資中,紅利則是由期權有效期內(nèi)流失的價值來表示的。這可能是為暫時回避競爭或為保留期權所發(fā)生的費用,也可能是由于競爭對手已實現(xiàn)投資于類似的高技術風險項目,提前獲取紅利或占領市場而發(fā)生的損失。如同股票的紅利為股票投資者創(chuàng)造了現(xiàn)金流,但卻減少了股票的價值一樣,對風險投資而言,現(xiàn)金的流失也意味著期權價值的減少。我們可以將上述分析的結論列表如表1。
由以上分析可知,實物期權法是一種全新的評估方法,它克服了傳統(tǒng)評估方法沒有考慮經(jīng)營柔性價值的缺點,增加了風險投資靈活性的潛在價值,在很大程度上改變了過去決策中通常低估項目價值,喪失投資機會的狀況。并且由于這種方法并非對傳統(tǒng)評估方法的全盤否定,它結合了傳統(tǒng)評估方法的優(yōu)點,是對使用最為廣泛的傳統(tǒng)評估方法——收益法的一種重大改進,使之更加符合風險投資的實際狀況。它的出現(xiàn)為 現(xiàn)代 評估提供了一種嶄新的思路,是一種較為合理和 科學 的評估方法。
參考 文獻 :
1.宋逢明.期權定價理論和1997年度諾貝爾 經(jīng)濟 學獎.管理科學學報,1998(1)
2.abelab.“options,the value of capital and investment”quarterlyjournal of economics vol:111,iss:3,1996,p:753-778
3.趙秀云,李敏強,寇紀凇.風險項目投資決策與實物期權估價方法.系統(tǒng)工程學報,2000(3)
4.羊利鋒,雷星暉.實物期權方法在投資項目評估中的運用.決策借鑒,2001(6)
5.周曉宏,程希駿.期權理論在風險投資項目評估中的應用.運籌與管理,2002(1)
4.有效期(t)。有效期t為期權到期的時間。在風險投資中,它的等值含義是指上一輪投資距離下一階段投資的有效時間。在這一有效期內(nèi),投資者有權對是否繼續(xù)投資進行決策,并且可以根據(jù)項目經(jīng)營的情況對投資時機進行合理選擇。有效期的長短取決于投資協(xié)議、產(chǎn)品的生命周期、市場競爭等因素的綜合影響。到期日越長,期權價值越高,越適宜等待相關信息推遲投資;到期日越短,期權價值越低,越宜于投資。
5.無風險利率(r)。對股票投資來說,無風險利率一般是指無風險證券(主要指政府債券)的年利率。在風險投資中,與股票期權中的含義一致,無風險利率指的是風險投資資金的時間價值。但筆者認為雖然這二者在含義上相一致,但卻是有實質(zhì)性差異的。這是因為風險投資市場與股票市場有很大的差異,應用投資套利理論,對于股票市場來說,市場均衡的狀態(tài)是投資組合的收益為無風險利率的狀態(tài),而對于風險投資市場來說,由于風險投資高不確定性的特殊性,投資者無法使用套期理論來實現(xiàn)完全的套期保值,必須要以高回報來補償其無法規(guī)避的風險,市場的完全均衡難以達到,只能達到所謂的次均衡狀態(tài),此時收益率是一個高于無風險利率的利率。也就是說,風險投資的資金時間價值要高于股票投資的資金時間價值。因此,如果按股票的無風險利率作為風險投資的資金時間價值參數(shù),則按該模型計算出來的評估價值有失偏頗。
6.基礎資產(chǎn)的預期紅利(d)。在股票投資中,紅利指定期付給股東的錢。而在風險投資中,紅利則是由期權有效期內(nèi)流失的價值來表示的。這可能是為暫時回避競爭或為保留期權所發(fā)生的費用,也可能是由于競爭對手已實現(xiàn)投資于類似的高技術風險項目,提前獲取紅利或占領市場而發(fā)生的損失。如同股票的紅利為股票投資者創(chuàng)造了現(xiàn)金流,但卻減少了股票的價值一樣,對風險投資而言,現(xiàn)金的流失也意味著期權價值的減少。我們可以將上述分析的結論列表如表1。
由以上分析可知,實物期權法是一種全新的評估方法,它克服了傳統(tǒng)評估方法沒有考慮經(jīng)營柔性價值的缺點,增加了風險投資靈活性的潛在價值,在很大程度上改變了過去決策中通常低估項目價值,喪失投資機會的狀況。并且由于這種方法并非對傳統(tǒng)評估方法的全盤否定,它結合了傳統(tǒng)評估方法的優(yōu)點,是對使用最為廣泛的傳統(tǒng)評估方法——收益法的一種重大改進,使之更加符合風險投資的實際狀況。它的出現(xiàn)為現(xiàn)代評估提供了一種嶄新的思路,是一種較為合理和科學的評估方法。
參考文獻:
1.宋逢明.期權定價理論和1997年度諾貝爾經(jīng)濟學獎.管理科學學報,1998(1)
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【關鍵詞】項目風險；投資評估；多屬性群決策
對一個項目風險管理的好壞，在某種意義上決定了項目最終管理目標的實現(xiàn)。對項目的風險進行評價是項目投資決策中的重要環(huán)節(jié)，因為對其風險進行分析和評價，可以了解到各種風險因素發(fā)生的可能性和導致?lián)p失的后果，從而確定風險大小的先后次序和風險因素之間的內(nèi)在關系。運用綜合評價方法對項目風險進行評價，首先要識別風險因素或風險事件和可能發(fā)生風險的具體環(huán)節(jié)，羅列出風險調(diào)查表；然后由相關專家對可能出現(xiàn)的風險因素或者風險事件的重要性進行打分，以此來確定一個項目的綜合風險。
一、問題的提出
基于上述綜合評價方法，在一個項目投資決策中，個別專家因受個人情感等主觀因素的影響而對某些項目階段的風險做出失真的評價是無法避免的，這就必然會導致不合理的評估結果。而基于有序加權平均算子（WA算子）和加權算術平均算子（CWAA算子）的多屬性群決策方法則是：首先利用OWA算子進行縱向集結（即對一個專家所給定的某一項目階段的所有風險分值進行集結）；然后利用CWAA算子對縱向集結結果進行橫向集結（即對不同專家得到的同一項目階段的綜合風險值進行集結），其結果可用于項目投資的風險評估。該算子不僅能充分考慮專家自身的重要性程度，還盡可能地消除了上文所述的那些不合理因素的影響，并增加了中間值的作用（主要是通過對過高或過低的某投資項目階段風險綜合屬性值賦予較大或較小的權重），從而增強投資評估結果的合理性。
二、 基于OWA算子和CWAA算子的多屬性群決策評估方法
1．OWA算子和CWAA算子的定義。（1）定義1：設FOWA：RnR，若F（a,a,…,a）=wb(j=1,2,…,n)（公式1）
其中，w=(w1,w2,…,wn)T是與函數(shù)FOWA相關聯(lián)的加權向量，且wj∈［0，1］，w=1；bj是一組數(shù)據(jù)ai(i=1,2,…,n))中第j個最大的元素，則稱函數(shù)FOWA是n維有序加權平均算子，即OWA算子。（a,a,…,a）是任一組數(shù)據(jù)向量，（β,β,…,β）是（a,a,…,a）中的元素按下降序組成的向量，則有（a,a,…,a）=f（β,β,…,β）。根據(jù)上述定義，令w=
(1-a)/n,i=1a∈[0,1]，為一調(diào)節(jié)值。則有fw=(a,a,…,a)=af1(a,a,…,a)+(1-a)f*(a,a,…,a)（公式2）。其中f*(a,a,…,a)是i≠1的情況。若a=0，fw=(a,a,…,a)=f*(a,a,…,a)，若a=1，則fw=(a,a,…,a)=f1(a,a,…,a)。（2）定義2：設FOWA：RnR，若F（a,a,…,a）=wb(j=1,2,…,n)（公式3）。式中，w=(w1,w2,…,wn)T是與F函數(shù)相關聯(lián)的加權向量。bj是一組加權向量(nw1a1,nw2a2,…,nwnan)中第j大的元素，n是平衡因子，則稱函數(shù)F是n維組合加權算術平均算子，即CAWW算子。
2．評估過程。（1）決策矩陣的構造。在指標權重信息完全未知的狀況下，請k位相關風險專家dk對該項目計取權重，設X和U分別為方案集和屬性集，屬性權重信息完全未知。D={d1,d2,…,dn}為決策者集，λ={λ1,λ2,…,λn}為決策者的權重向量，其中λk∈[0,1]，k=1，2，…，t，λk=1。假定決策者dk(dk∈D)給出方案xi(xi∈X)在屬性uj(uj∈U)的屬性值為a(k)ij，從而構成決策矩陣Ak。Ak經(jīng)過規(guī)范化處理后，得到規(guī)范化矩陣Rk=(r(k)ij)nxm。（2）綜合屬性值計算。利用OWA算子對決策矩陣Rk中第i行的屬性值進行集結，得到?jīng)Q策者dk所給出的方案綜合屬性值z(w)=F(r,r,…,r)=wb （公式4）。（3）群體綜合屬性值的計算。利用CWAA算子對位決策者給出的方案xi的綜合屬性值z(w)進行集結，得到方案xi的群體綜合屬性值 z(λ,w′)=FCWAA[z(w),z(w),…,z(w)]=w′b（公式5）。
其中，w=(w,w,…,w)T是FCWAA的加權向量（投資單位應綜合考慮不同專家對風險的把握程度來判定各專家的打分在最終決策中所占的權重），b是相應的一組加權向量(tλ1z(w))，tλ2z(w)，...，tλtz(w)中第k大的元素，t是平衡因子。（4）風險評估。利用 z(λ,w′)對方案進行排序。投資者根據(jù)以往對相關項目的投資經(jīng)驗以及在項目可行性研究、項目投資招標、投資實施等環(huán)節(jié)投資單位所能承受的風險能力，給出項目投資的各個階段的風險標準值Ri，在z(λ,w′)
基于OWA和CWAA算子的多屬性群決策方法在實際項目風險投資評估中，計算比較簡單，同時也考慮到了眾多風險因素對各個項目投資階段風險的影響程度，因此，這一方法的評估結果的可信度比僅考慮單一因素的評估結果要高。
參 考 文 獻
[1]徐澤水．不確定多屬性決策方法及應用[M]．北京：清華大學出版社，2004：15～22
關鍵詞：風險投資評估；AHP；灰色關聯(lián)度分析
中圖分類號：F830.59 文獻標識碼：A 文章編號：1001-828X（2012）01-00-02
一、引言
風險投資成為推動現(xiàn)代高新技術產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要力量。高新技術產(chǎn)業(yè)的“高風險、高收益”屬性決定了風投企業(yè)必須對各項目進行篩選與評估，而這又是一項復雜的系統(tǒng)工程，如何建立一套科學的、系統(tǒng)的、實用的評估體系，從風險投資形成之初就已被國內(nèi)外學者深入地研究。
目前在風險投資實務界，被廣泛應用的一種評估體系是層次分析法(AHP)，它把多個目標采用定性與定量相結合的方法進行決策分析。然而，在風險投資過程中，風險投資企業(yè)與風險企業(yè)處于信息不對稱地位，這就使整個投資項目的指標信息處于“部分確知，部分不確知的狀態(tài)”，具有很高的灰色性，也就是說許多評估變量的內(nèi)涵具有不確定性，而對于這類變量的處理采用“灰色系統(tǒng)型”處理，比采用“模糊型”處理更準確。因此，根據(jù)以上特點，本文選用“灰色系統(tǒng)理論”結合"AHP"構造“灰色層次綜合評價法”來進行風險投資項目的評估決策。
二、相關文獻綜述：
AHP(Analytical Hierarchy Process)模型即層次分析法，是美國匹茲堡大學學者Thomas L.Saaty于上世紀七十年代中期提出的。該方法首先建立從上至下的因果層次關系，然后通過相同層次的相關因素間兩兩橫向比較，再通過不同層次間的縱向比較，最終來確定方案的優(yōu)劣。層次分析法主要是針對多個決策方案，通過相互比較，確定優(yōu)劣。
灰色系統(tǒng)理論，是我國學者鄧聚龍教授創(chuàng)立的一種研究“小樣本，貧信息”系統(tǒng)的理論，其中的灰色關聯(lián)分析是根據(jù)各因素變化曲線幾何形狀的相似程度，來判斷因素之間關聯(lián)程度的方法。此方法通過對動態(tài)過程發(fā)展態(tài)勢的量化分析，完成對系統(tǒng)內(nèi)時間序列有關統(tǒng)計數(shù)據(jù)幾何關系的比較，求出參考數(shù)列與各比較數(shù)列之間的灰色關聯(lián)度。
王達政(2005)論述了灰色系統(tǒng)理論應用于投資風險項目的基本過程。張新立、楊德禮(2005)根據(jù)我國的國情和風險企業(yè)的實際情況， 從生產(chǎn)風險、市場風險、技術風險、管理風險、財務風險和自然風險6個方面， 建立了風險投資項目的風險評價指標體系。在此基礎上， 利用灰色系統(tǒng)理論結合實例給出了風險投資項目的風險多層次灰色綜合評價方法， 具有較強的實用性和可操作性。
唐萬梅(2006)從R&D風險、技術風險、市場風險、管理風險、環(huán)境風險5個各方面出發(fā)，利用灰色系統(tǒng)理論建立了一種新的基于灰色關聯(lián)分析的多層次綜合評價模型，給出了一種確定各指標權重的新方法。結合實例并與其它方法結論進行了對比，發(fā)現(xiàn)將此方法應用于高技術風險投資項目的篩選中，獲得了較好的預期結果.
從以上文獻研究中可以看出，我國學者對風險投資的灰色關聯(lián)多層次分析體系模型的運用存在兩方面的問題：第一，對風險的劃分沒有系統(tǒng)化和標準化；由于運用不同類別風險的比較，導致風險的可比性較差；第二，很多學者忽視了收益的影響。我們知道風險與收益是投資決策中的兩個重要的決定因素，任何投資決策的確立都離不開對風險與收益的計量權衡。如果離開其中之一(收益)，而孤立的去討論研究另外一個影響因素(風險)，那么其評估決策也必將是片面的?？紤]到上述問題，本文在以上學者的研究基礎之上，一方面系統(tǒng)性提出了在風險投資評估時的風險劃分體系。另一方面，引入了收益因素，把收益和風險結合起來一起考慮，再結合灰色關聯(lián)度分析方法，提出風險投資項目綜合評估體系。
三、風險投資項目綜合評估體系
1.風險投資項目風險評估指標
一般而言，根據(jù)風險的可分散性，風險可以分為系統(tǒng)風險與非系統(tǒng)風險。風險投資也面臨著這兩種風險，系統(tǒng)風險是由于整體的宏觀因素變化所引起的，這是參與者不可控制的；具體到風險投資項目而言，它主要包括政策風險(A)、環(huán)境風(B)險、退出風險(C)和法制風險(D)。政策風險主要是指國家政府對產(chǎn)業(yè)的政策取向，可分為鼓勵、限制、禁止等情形；環(huán)境風險主要是指企業(yè)所在地域的社會治安、交通設施、科研設施、地理位置等所帶來的影響；它主要有3個指標：社會交通設施(B1)、科研設施(B2)、地理位置(B3)；退出風險主要是指資本市場的發(fā)展能否為風險投資企業(yè)提供良好的退出途徑，它主要分為兩個分項指標：退出的難易程度(C1)和退出的方式選擇(C2)；法制風險主要是指國家法律體系的變化所引起的風險(例如最低工資標準等)。
而非系統(tǒng)性風險，也稱可分散風險，是由項目本身的商業(yè)活動和財務活動所造成損失的可能性。它只存在于相對獨立的范圍，或者是個別行業(yè)中，它來自項目內(nèi)部的微觀因素。它主要包括技術風險(分為技術先進性E1、技術適用性E2、專利與知識產(chǎn)權E3、技術周期性E4指標)、產(chǎn)品風險(分為產(chǎn)品的可替代性F1、產(chǎn)品的價格優(yōu)勢F2、產(chǎn)品的穩(wěn)定性F3指標)、市場風險(分為市場容量G1、產(chǎn)品競爭力G2指標)、創(chuàng)業(yè)團隊與管理風險(分為管理的決策水平H1、創(chuàng)業(yè)者的知識水平H2、創(chuàng)業(yè)團隊結構H3、創(chuàng)業(yè)者對企業(yè)的發(fā)展方向H4指標)、財務風險(分為財務管理風險I1、財務結構風險I2指標)。
2.風險投資項目收益評估指標
在評價風險投資的收益時，我們不僅僅只考慮經(jīng)濟收益(J)，同時還把社會收益(K)納入到評估體系中來，經(jīng)濟收益的分項指標包括三個：預期投資收益(J1)、投資收益率(J2)、投資回收期(J3)；社會收益的分項指標分為吸納就業(yè)(K1)、環(huán)境保護(K2)、勞動環(huán)境與強度(K3)三個指標。
綜合考慮風險和收益，根據(jù)以上分析，我們得到如下分層分析法的綜合評估指標體系。
四、灰色關聯(lián)度評價模型
灰色關聯(lián)分析法是一種多因素統(tǒng)計分析法，它的基本思想是根據(jù)序列曲線幾何形狀的相似程度來判斷其聯(lián)系是否緊密。一般來說，幾何形狀越相似，變化趨勢越接近，關聯(lián)度就越大，反之就越小。灰色關聯(lián)度評價方法是通過計算關聯(lián)因素變量的數(shù)據(jù)序列(即評價數(shù)列)和系統(tǒng)特征變量數(shù)據(jù)序列(即比較數(shù)列)的灰色關聯(lián)度，進行優(yōu)勢分析，得出評價結果。
1.計算灰色關聯(lián)度的基本步驟
(1)由原始序列集確定評價序列和比較序列；設x0 ={x0(k)|k =1，2，…，n}為評價數(shù)列，xi ={xi(k)|k =1，2，…，n；i =1，2，…，m}為比較數(shù)列；
(2)無量綱化。由于實際評價系統(tǒng)中各指標往往具有不同的量綱，且類型不同，故指標間具有不可共度性，難以進行直接比較，因此，在綜合評價前必須把這些指標進行規(guī)范化處理。本文采用初值化進行無量綱化(即同一指標序列的數(shù)據(jù)除以該序列的第一個數(shù)據(jù))；
(3)計算關聯(lián)系數(shù).比較序列Xi對于參考序列X0在k點的關聯(lián)系數(shù)為:
其中， 稱為分辨系數(shù).越小，分辨能力越大. 其中∈(0 ，1) ，本文取= 0.5.
(4)計算灰關聯(lián)度。由于關聯(lián)系數(shù)的計算得到的是各比較序列與參考序列在各點的關聯(lián)系數(shù)值，結果較多，信息過于分散，不便于比較，因而有必要將每一比較序列各個時刻的關聯(lián)系數(shù)集中體現(xiàn)在一個數(shù)值上，這個值即是關聯(lián)度。通常關聯(lián)度的計算方法采用平均值法：
(5)計算相對權重測度:
令πi為序列Xi對于序列X0的相對權重測度，則
2.灰色關聯(lián)分析綜合評價模型的定量算法設計
我們結合前面介紹的層次分析法指標體系與灰色關聯(lián)度評價模型，采用自下而上的方法對其指標權重進行測度。
(1)首先對子準則層下的各分指標計算其權重測度，從而計算子準則層各指標的評價值，將此評價值作為子準則層各指標的原始指標值，進而計算主準則層的評價值，根據(jù)風險與收益存在反向關系，給予非系統(tǒng)風險、系統(tǒng)風險、收益三個主準則層指標不同的權重，然后計算風險綜合評價值的大小排序，作為選擇投資對象的先后順序關系。
(2)接下來以“技術風險(E)”為范例，說明計算步驟。技術風險(E)中包含四種分項指標：技術先進性E1、技術適用性E2、專利與知識產(chǎn)權E3、技術周期性E4，其中若技術越先進，則風險程度越低，所以構建序列集={ Xi| i = 0 ，1 ，2 ，3} 中，稱X0為技術先進性因子序列， X1為技術適用性因子序列， X2為專利與知識產(chǎn)權因子序列， X3為技術周期性因子序列。令X0為參考序列，則根據(jù)灰關聯(lián)分析理論有：
為技術先進性灰色關聯(lián)系數(shù)。
采用平均值法計算得到灰關聯(lián)度，如前所述，灰關聯(lián)度為
。
(3)計算相對權重測度：根據(jù)上一部分介紹，相對權重測度采用的算法為：
(4)子準則層和準則層各指標評價值的計算因技術適用性越強、專利和知識產(chǎn)權越豐富，技術周期越小，其技術風險越小，因此，可如下計算技術風險評價值:技術風險評價值=技術適用性因子*+專利和知識產(chǎn)權因子*+技術周期性因子* 。
類似可得其它子準則層指標的評價值，以此作為子準則層指標“市場風險、產(chǎn)品風險、財務風險、管理風險、環(huán)境風險、退出風險、法制政策風險、社會風險和經(jīng)濟收益、社會收益”的原始指標值。
采用類似的方法遞推計算準則層指標系統(tǒng)風險、非系統(tǒng)風險和投資收益指標的評價值。
(4)目標層“項目風險”評價值的計算
因為在目標層“項目風險”指標中，系統(tǒng)風險、非系統(tǒng)性風險和投資收益三個指標其性質(zhì)不同，不再適合運用上述類似方法推算求風險評價值，按照評估與決策的慣例，風險與收益的權重基本相同，而所有與項目相關的風險中，非系統(tǒng)風險屬于影響項目運行、項目的評估和決策的內(nèi)因，因此，在整個評估過程和結果中，它起著主導作用，所占的權重要大于系統(tǒng)風險，故而，本文采用系統(tǒng)風險、非系統(tǒng)風險與收益的權重比為3:3.5:3.5。同時從投資者來看，收益指標對風險指標具有抵充的作用，因為一定收益是對風險的補償。所以，最用項目風險的評價值計算公式為：
項目風險評價值=0.3*系統(tǒng)風險評價值+0.35*非系統(tǒng)風險評價值―0.35*收益評價值
結束語
風險投資的項目評價是一個多目標、多因素的綜合決策過程，涉及多種定性的和定量的因素。本文在在傳統(tǒng)層次分析法上進行改進，同時利用灰色關聯(lián)度理論建立綜合評價模型，給出了一種確定各指標權重的新方法。區(qū)分風險的不同屬性有利于科學的確定權重，同時加入收益指標，使得評價體系更完善。使其評價結果更客觀、更可信、為多層次、多準則綜合評價系統(tǒng)提供了一種新的思路。
參考文獻：
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盧鳳菊
（上海海事大學 經(jīng)濟與管理學院，上海 200135）
[摘要]戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)具有高風險、高投入、高收益特征，并在成長與發(fā)展過程中存在潛在的不確定性，但其對經(jīng)濟社會的發(fā)展具有重要作用。傳統(tǒng)的風險投資價值評估方法如風險因素、折現(xiàn)現(xiàn)金流量、比率評估都無法對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的投資做出準確預測和價值評估。運用實物期權方法契合了戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)投資潛在不確定的特征，適合戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)無形資產(chǎn)的價值評估，能更好地體現(xiàn)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)種子期、起步期、成長期、成熟期、重建期五個發(fā)展階段的特性，有利于實現(xiàn)風現(xiàn)投資項目的價值最大化。
[關鍵詞]戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)；風險投資價值評估；實物期權
[中圖分類號]F [文獻標識碼]A
當今世界新技術、新興產(chǎn)業(yè)迅猛發(fā)展，孕育著新一輪新產(chǎn)業(yè)革命。新興產(chǎn)業(yè)正在成為引領未來經(jīng)濟社會發(fā)展的重要力量，世界主要國家紛紛調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略，大力培育新興產(chǎn)業(yè)，搶占未來經(jīng)濟科技競爭的制高點。對于我國來說加快培育和發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)更是時不我待，意義重大。2010年10月國務院出臺了《關于加快培育和發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的決定》，確定了戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)將成為國民經(jīng)濟的先導產(chǎn)業(yè)和支柱產(chǎn)業(yè)，為我國戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展指明了方向。
一、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的定義與特征
戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)是以重大技術突破和重大發(fā)展需求為基礎，對經(jīng)濟社會全局和長遠發(fā)展具有重大引領作用，知識技術密集、物質(zhì)資源消耗少、成長潛力大、綜合效益好的產(chǎn)業(yè)，主要包括節(jié)能環(huán)保、新一代信息技術、生物、高端裝備制造、新能源、新材料和新能源汽車七個戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè) ，具有3個特點：
一是成長性，新興產(chǎn)業(yè)往往有著良好的成長預期，發(fā)展速度一般快于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)；二是新穎性，技術新、形態(tài)新、結構新（包括產(chǎn)品結構、產(chǎn)業(yè)結構、組織結構等）；三是不確定性，因為用戶的需求市場條件、未來的進步等尚存在著很多未知因素，新的業(yè)態(tài)新的技術能不能形成規(guī)模，能不能成為未來的主導產(chǎn)業(yè)，存在著很大的不確定性，而且前期的高額投入具有較大的風險。因此，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)具有高風險、高投入、高收益的特征。在未來的發(fā)展具有不確定性。其在發(fā)展過程中需要投入大量資金的同時，也面臨著巨大的風險，傳統(tǒng)的信貸方式根本無法滿足企業(yè)對資金的需求。風險投資作為一種新興的投融資工具，成功解決了這一問題。所以，在現(xiàn)實環(huán)境下，風險投資的定位與功能正好契合了戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的特點。而項目價值評估是風險投資過程中非常重要的一個環(huán)節(jié)，準確的估計可以為風險投資家的投資決策提供強有力的支持。
二、傳統(tǒng)風險投資價值評估方法及在戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)應用中存在的缺失
傳統(tǒng)的風險投資價值評估方法有很多種，比如：投資回收期法，會計收益率法，內(nèi)部收益率法，風險因素評估法，折現(xiàn)現(xiàn)金流量法和比率估價法等，本文主要介紹風險因素評估法、折現(xiàn)現(xiàn)金流法和比率估價法在戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)應用中存在的不足。
（一）風險因素評估法
風險因素評估法是一種定性的方法，通過評估投資項目的風險因素指標用合理的方法賦予權重比例以期從總體上把握投資項目的風險因素指標的高低次序，并評估與項目價值的聯(lián)系。
新興產(chǎn)業(yè)在發(fā)展過程中，會受到各種風險因素的影響，從產(chǎn)品的研發(fā)到投入生產(chǎn)都要面臨各種投資風險，而風險投資的各個階段其風險特征也不相同，這就需要風險投資者有效地評估各種風險因素并建立相應的價值評估體系。而風險因素評估法是一種定性的風險投資價值評估方法，指標的選取和權重的確定需要較多的人為判斷，這對新興產(chǎn)業(yè)的價值評估不利；而且風險因素評估法的評價體系中的許多數(shù)據(jù)來源于歷史數(shù)據(jù)，而新興產(chǎn)業(yè)具有高風險、高投入、高收益的特征，它的許多數(shù)據(jù)都需要預期而無歷史數(shù)據(jù)可查，且其未來的發(fā)展具有極大的不確定性，所以風險因素評估法在實際運用中很難對新興產(chǎn)業(yè)的投資作出準確的預測不利于新興產(chǎn)業(yè)的風險投資價值評估。
（二）折現(xiàn)現(xiàn)金流量法
折現(xiàn)現(xiàn)金流量法是由美國西北大學的阿爾弗雷德· 拉巴波特于1986年提出的，是一種定量的方法，其核心是凈現(xiàn)值法（NPV）。 所謂凈現(xiàn)值是將整個壽命周期內(nèi)發(fā)生的現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金流出量的差額，按照一定的貼現(xiàn)率分別折現(xiàn)而得到的凈現(xiàn)值。計算凈現(xiàn)值的公式為：凈現(xiàn)值NPV=未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值—未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值。
折現(xiàn)現(xiàn)金流量法考慮資金的時間價值，但是戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)大都處在成長階段，其未來發(fā)展存在巨大的不確定性，如果項目經(jīng)營失敗，運用折現(xiàn)現(xiàn)金流量法就要選擇放棄，這會帶來很大的損失；其次折現(xiàn)現(xiàn)金流量法從項目開始時就開始預測未來各年的現(xiàn)金流，并根據(jù)事先確定好的折現(xiàn)率對未來各年的現(xiàn)金流進行折現(xiàn)。新興產(chǎn)業(yè)的新穎性決定了很難對未來的現(xiàn)金流其準確的預測；最后新興產(chǎn)業(yè)無形資產(chǎn)比重大，而這些無形資產(chǎn)多半在賬面上體現(xiàn)不出來，具有隱形性，按照折現(xiàn)現(xiàn)金流量法無法準確評估戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)無形資產(chǎn)的價值，這樣就很容易造成項目價值被低估，將可能導致投資者錯過投資機會。
（三） 比率評估法
比率評估法是一種定量的方法，對于經(jīng)過綜合指標計價法評價的風險投資項目，可進一步進行評價。其中，市盈率估價法是評價風險投資項目的有效方法。市盈率以企業(yè)所屬行業(yè)平均市盈率來評估該企業(yè)的價值，即：
修正的市盈率=可比企業(yè)實際市盈率/（可比企業(yè)預期增長率*100）；
每股價值=修正市盈率*目標企業(yè)預期增長率*100*目標企業(yè)每股收益。
但是由于戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)新性，很多項目都是近幾年才發(fā)展起來的，很難找到具有相同特征的可比企業(yè)；而且市盈率指標無法反映戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)潛在的增長能力，也無法反映戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)所面臨的風險程度，所以采用比率估價法也很難對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)進行準確的價值評估。
三、實物期權法再戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)中的應用
綜上所述，傳統(tǒng)的風險投資價值評估方法很難適應處于不確定環(huán)境中的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的風險投資價值評估，而運用實物期權法正好契合了戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的特點。實物期權的概念最初是由Myers（1977）在麻省理工學院所提出的，他提出一個投資方案其產(chǎn)生的現(xiàn)金流所創(chuàng)造的利潤，來自于目前所擁有資產(chǎn)的使用，再加上一個未來投資機會的選擇。戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的價值就等于凈現(xiàn)值與實物期權價值之和。凈現(xiàn)值部分可以運用傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值法，實物期權價值部分可以運用B-S模型或二叉樹模型。與傳統(tǒng)方法相比，實物期權法應用于新興產(chǎn)業(yè)風險投資的價值評估中，有不可比擬的優(yōu)勢。
（一）更加符合新興產(chǎn)業(yè)不確定性的投資環(huán)境。新興產(chǎn)業(yè)具有高度的不確定性，這些不確定性給新興產(chǎn)業(yè)風險投資帶來風險的同時，也帶來了投資機會。由于不確定性的存在，對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的風險投資可以看作看漲期權，即：投資者獲得了一項對未來進行投資的權利，為下一階段的投資創(chuàng)造了機會。在投資環(huán)境好的情況下，可以選擇執(zhí)行期權，否則就不執(zhí)行。這樣即使前期投資不產(chǎn)生現(xiàn)金流，也為后期的投資創(chuàng)造了投資機會。
（二）有利于對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)無形資產(chǎn)的價值進行評估，新興產(chǎn)業(yè)擁有很多無形資產(chǎn)，而按照傳統(tǒng)的價值評估方法會低估企業(yè)的價值，運用實物期權法，新興產(chǎn)業(yè)擁有的這些無形資產(chǎn)，使得企業(yè)擁有了一種在未來使用這些無形資產(chǎn)的權利，同時也擁有放棄使用這些無形資產(chǎn)的權利，企業(yè)考慮這些權利時，項目的價值就能公正地體現(xiàn)出來。
（三）能更好地體現(xiàn)新興產(chǎn)業(yè)多階段的特性。新興產(chǎn)業(yè)一般有種子期、起步期、成長期、成熟期、重建期五個發(fā)展階段，中國創(chuàng)業(yè)風險投資項目所處階段的總體分布（見表1）：
從表1可以看出風險投資機構的投資重心主要集中在后期，對種子期投資的金額僅為10.2%，投資項目僅占19.9%。這說明在種子期風險比較大，風險投資的價值評估也比較困難，許多評估都是基于經(jīng)驗判斷，這樣用傳統(tǒng)的價值評估方法對其作出的評估就會不準確，忽視了項目后期投資者的選擇權，而實物期權法考慮到了各個階段投資所具有的選擇權，這樣更能體現(xiàn)新興產(chǎn)業(yè)多階段的特性，從而更好地預測新興產(chǎn)業(yè)的價值。
（四）有利于實現(xiàn)風險投資項目的價值最大化。風險投資項目的價值是由未來的增長權決定，而不是由現(xiàn)在的現(xiàn)金流所決定。對于新興產(chǎn)業(yè)來說，企業(yè)進行的投資活動并不能立即獲得收益，而投資的目的不是為了獲得短期的收益，從長遠來看企業(yè)前期投入的資本是為了占有更多的市場份額，取得某種專利權或者進入市場的潛力。傳統(tǒng)的風險投資價值評估方法，忽視了風險投資項目的期權特性，使得投資者低估了項目的價值，導致投資者會做出不利于企業(yè)的決策，不利于實現(xiàn)風險投資項目的價值最大化。
四、結語
戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)是目前我國大力發(fā)展的產(chǎn)業(yè)，也是提升我國綜合國力的關鍵，對其進行風險投資價值評估具有重大的意義。而實物期權方法正好與戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的特點相吻合，這不是對傳統(tǒng)的風險投資價值評估方法的否定，而是在傳統(tǒng)方法的基礎上，找出更適合戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)價值評估的方法。如果能同時正確的使用實物期權法與傳統(tǒng)的價值評估方法，將會得到更好的效果。
[參考文獻]
[1]王元，張曉原，趙明鵬.中國創(chuàng)業(yè)風險投資發(fā)展報告2011[M].經(jīng)濟管理出版社，2011.
關鍵詞：市場環(huán)境；電網(wǎng)投資；風險評估；不確定因素；投資決策模型；集對分析方法 文獻標識碼：A
中圖分類號：TM712 文章編號：1009-2374（2016）02-0191-02 DOI：10.13535/ki.11-4406/n.2016.02.093
1 概述
我國電力公司的經(jīng)營模式一直都是垂直―壟斷一體化模式，電力企業(yè)是國有企業(yè)，在電力企業(yè)經(jīng)營的過程中，一般都是由政府直接投資。向上匯報電價、銷售電價以及收益率等均是一定的，所以電網(wǎng)投資風險在經(jīng)營過程中是基本不用考慮的。但是目前我國的經(jīng)濟體制是市場經(jīng)濟體制，所以上網(wǎng)電價會受到不確定因素的影響，導致上網(wǎng)電價出現(xiàn)波動；用戶的用電量也受到經(jīng)濟發(fā)展、產(chǎn)業(yè)結構等因素的影響，這些都會為電網(wǎng)的投資帶來一定的風險。有風險就有損失，所以識別、評價風險，為電網(wǎng)投資提供決策就成為當下研究的熱門議題。
2 市場環(huán)境下不確定因素的研究
目前，市場環(huán)境下，電力企業(yè)在進行電網(wǎng)投資時所要面臨的不確定因素有以下兩點，即電網(wǎng)規(guī)劃研究和電網(wǎng)投資決策風險研究。
2.1 電網(wǎng)規(guī)劃研究
在市場環(huán)境下，電網(wǎng)規(guī)劃會面臨電源規(guī)劃、未來負荷變化以及潮流的不確定性等多種不確定性因素的影響，因此，本文參考了以往關于電網(wǎng)投資的模型構建的案例，在此基礎上建立了一個數(shù)學模型，對電力企業(yè)的各個建設項目進行分階段的評價和選擇。
2.2 電網(wǎng)投資決策風險研究
就以往的電網(wǎng)投資決策風險的研究而言，對項目方案進行風險測評的方法一般是通過計算每個項目中的各個方案隨機凈現(xiàn)值的期望值、期望值大于零的概率或是計算賦予某一個水平值下的凈現(xiàn)值的概率進行衡量，然而這種方法在對風險進行測評時，并沒有對投資者應該承擔的風險進行分析，同時也沒有對所承擔的風險進行量化，因此，本文參考以往的研究，借鑒了區(qū)間分析法，研究出了一種以區(qū)間凈現(xiàn)值為基礎的電網(wǎng)建設項目經(jīng)濟的評估方法，不過這種評估方法也是有缺點的，它缺少對影響電量的一些不確定因素的設定，所以筆者在經(jīng)過不斷研究和實踐之后，提出了一種基于市場環(huán)境之下的，將不確定因素考慮進去的風險評估辦法，但是還需要不斷在實踐和應用的過程中進行改進和完善。
3 不確定因素的分析方法
在方法的選擇上，現(xiàn)階段對市場環(huán)境的不確定因素的分析方法主要分為以下四種：一是概率分析法；二是模糊數(shù)學法；三是區(qū)間法；四是多場景法。通常情況下，對大多數(shù)隨機性信息而言，可以運用概率分析法進行計算，但是計算量很大；對沒有隨機特性但是具有隸屬函數(shù)的模糊信息而言，可以運用模糊數(shù)學法進行計算，但是還是存在和概率論方法相等的缺陷，即計算量大，同時還存在一個問題，即準確地獲取到隸屬函數(shù)是非常困難的，然而相對上述兩種方法而言，區(qū)間法的運用和計算是比較簡單的，不過首先要了解不確定因素的分布情況，對風險閥值進行設定，在實際操作的過程中很難擬合不確定因素的分布函數(shù)，而且在直接設定不確定因素時易受到主觀因素的干擾；多場景法的缺點是各種場景發(fā)生的可能性是很難確定的，從而使得計算結果在理論上缺乏可行性和適應性。所以，根據(jù)以上的分析來看，這些對市場環(huán)境下的不確定因素進行分析處理的方法都存在一定的局限性，而通過不斷實踐探索，得出的集對分析法就可以很好地解決這些不足。集對分析法為電網(wǎng)投資的風險處理提出了嶄新的思路，認為影響電網(wǎng)投資的因素的確定性和不確定是對立同一的，即兩者可以相互轉(zhuǎn)化，前者寓于后者之中，后者又包含于前者。同時集對分析法還具有良好的集成特性，不但可以對不確定性和確定性進行分析，而且還可以界定上文所提到的不確定性，如隨機不確定性、模糊不確定性以及中介不確定性。集對分析法在應用的時候，不必考慮區(qū)間法所提到的對不確定因素分布的了解，從而避免了區(qū)間法的缺陷。當前，一些研究成果已經(jīng)表明集對分析法對電網(wǎng)規(guī)劃是實用的，并且在此方面已經(jīng)有所建樹，實現(xiàn)了電網(wǎng)的科學合理的規(guī)劃，但是將集對分析法運用在電網(wǎng)的投資規(guī)劃中，還是比較鮮見的。集對分析法相對其他傳統(tǒng)的評估辦法，存在很大優(yōu)勢。在電網(wǎng)投資的過程中，各種不確定因素與供電公司的收益存在各種集對，所以為將集對分析法引入到電網(wǎng)投資的風險評估中去創(chuàng)造了先天的條件。在電網(wǎng)的風險投資的評估中運用集對分析法，能夠更為清楚地反映出風險的本質(zhì)，所以筆者就是采取集對分析法對電網(wǎng)投資風險進行評估的。因此，本文以市場環(huán)境下電網(wǎng)投資中平均銷售電價、上網(wǎng)電價、銷售電量、基本折現(xiàn)率等不確定因素為基礎，采用了集對分析法計算出了這些不確定因素的集對系數(shù)，進而推導出了集對分析法的運算法則，構建出了新型的電網(wǎng)投資風險評估模型，這對未來的電網(wǎng)的風險投資具有非常大的指導意義，為電網(wǎng)投資決策提供了一些決策支持。
4 新型的電網(wǎng)投資風險評估模型
4.1 集對分析概述
集對分析（SPA）包括集對和其聯(lián)系度。其中集對是指具有聯(lián)系度的兩個集合組成的對子，然后將其按照集對的某一個特性展開進行系統(tǒng)分析，從中找出兩個系統(tǒng)共有的特性、對立的特性和既非對立又非共有的特性，在此基礎上，就可以列出同異反聯(lián)系度計算公式：
μ（W）=S/N+Fi/N+Pj/N
式中：S是指集合所共有的特性個數(shù)；N是指集合的特性總數(shù)；P是指對立的特性個數(shù)；F是指差異的特性個數(shù)。其中的S/N表示集對在W下的同一度，P/N表示對立度，F(xiàn)/N表示差異度，i和j不僅僅是差異度和對立度的標記，同時還可以對其賦值計算聯(lián)系度。利用這個公式，我們可以準確地計算出在電網(wǎng)投資的風險評估的各項數(shù)值，在此基礎上構建出精準的風險評估方案，為電網(wǎng)的決策提供一定的基礎。
4.2 集對分析運算法則
對集對分析而言，其運算法則分為四種：聯(lián)系度的加法、聯(lián)系度的減法、聯(lián)系度的乘法、聯(lián)系度的除法和分解法則。下面對這五種運算法則進行詳細闡述：
4.2.1 聯(lián)系度的加法。所謂聯(lián)系度的加法就是n個聯(lián)系度相加的和，其主要表現(xiàn)為n乘以n個聯(lián)系度的平均值，計算公式如下：
式中：表示n個同一度的平均值；表示n個差異度的平均值；表示n個對立度的平均值。其中，必須保證三者相加的和為1，從而使得公式能夠與集對分析的定義相符，并且該公式也滿足結合律和交換律。
4.2.2 聯(lián)系度的減法。聯(lián)系度的減法法則與上述加法法則相似，是建立在加法法則的基礎上，即n個相加的聯(lián)系度減去n個聯(lián)系度中的一個聯(lián)系度，然后將多項式對應相減。經(jīng)過化簡可使得公式變?yōu)閚-1與一個分母為n-1的多項式的和。同樣該公式也滿換律和結合律。
4.2.3 聯(lián)系度的乘法。在進行聯(lián)系度的乘法運算時，根據(jù)聯(lián)系度的定義，可以先忽視不確定性bi或者是c，首先對u進行化簡，然后再計算?，F(xiàn)在，用a表示同一度，b表示差異度，c表示對立度。當a與b相乘時，結果仍然是差異度；當a與c相乘時，結果為對立度；當a與a相乘時，結果仍然是同一度；當b與c相乘時，結果仍為差異度；當b與b相乘時，結果仍為差異度；當c與c相乘時，結果為同一度。
4.2.4 聯(lián)系度的除法。兩個聯(lián)系度進行除法運算時，可認為是乘法運算的相反項，即等號兩邊同時乘以與分母相同的多項式，從而等式變成了多項式相乘的形式，對多項式的乘法進行化簡和整理，然后根據(jù)等式兩邊多項式系數(shù)相同的原理可求得a、b、c的值。
4.2.5 分解法則。分解法則是除以上聯(lián)系度的加法、聯(lián)系度的減法、聯(lián)系度的乘法、聯(lián)系度的除法四種常用法則以外的，根據(jù)集對分析的性質(zhì)而推導出的法則。當兩個不確定性因素相減且a、b、c結果為負值時，違背了集對分析對a+b+c=1的要求，顯然聯(lián)系度的減法法則就不適用了。在這種情況下，就可運用分解法則，即公式：
4.3 新型電網(wǎng)投資風險度量模型的構建
通常情況下，構建基于集對分析的新型電網(wǎng)投資的風險評估模型分為兩步：首先，根據(jù)以往的數(shù)據(jù)評估中的各個不確定因素和Cnpv小于零的聯(lián)系度系數(shù)計算出概率區(qū)間；然后由Cnpv的計算公式計算出最終的聯(lián)系度，在數(shù)據(jù)的基礎上，構建電網(wǎng)投資的風險評估模型。下面對這兩個步驟進行詳細介紹：
第一步是評估各不確定因素的聯(lián)系度系數(shù)。一般來說，不論某一不確定因素是否服從某種分布，也就是說，不需要考慮不確定因素的分布情況，僅需將其參照之前的數(shù)據(jù)模型，就可以計算出其低、中、高各種概率區(qū)間。根據(jù)數(shù)據(jù)結果顯示，低相關概率區(qū)間表示不確定性因素出現(xiàn)的概率較低，而高相關概率區(qū)間表示不確定性因素出現(xiàn)的概率較高，中相關概率區(qū)間出現(xiàn)不確定因素的概率則位于二者之間，既為有可能出現(xiàn)，又有可能不出現(xiàn)。所以，根據(jù)這種概率分布，筆者推算出了將不確定性因素用聯(lián)系度表達出來的計算方法。
第二步是構建電網(wǎng)的投資風險度量模型，模型主要是根據(jù)第一步的計算結果，再結合集對分析法的定義、電網(wǎng)投資凈現(xiàn)值模型和集對分析理論的性質(zhì)，在此基礎上，計算出集對分析系數(shù)，然后套用集對分析法的計算公式，構建出電網(wǎng)的投資風險度量模型。
5 結語
綜上所述，本文主要分析了在市場環(huán)境下電網(wǎng)投資的風險評估的集對分析方法，以及在電網(wǎng)投資的風險評估中所遇到的不確定因素，提出了幾種針對不確定因素的分析辦法，最后提出了集對分析法，建立了集對分析的電網(wǎng)投資風險度量模型。集對分析法結合了傳統(tǒng)的風險評估辦法的優(yōu)點，避免了傳統(tǒng)的風險評估辦法的缺點，對電網(wǎng)投資風險的評估具有非常重要的指導意義，可塑性非常強，在未來具有很大的應用空間。
參考文獻
[1] 王綿斌，譚忠富，張麗英，等.市場環(huán)境下電網(wǎng)投資風險評估的集對分析方法[J].中國電機工程學報，2010，（19）.
摘要：本文試圖采用定性與定量相結合的方法來評估海外礦產(chǎn)資源投資環(huán)境的風險。首先建立一套合理的海外礦產(chǎn)資源投資環(huán)境的風險評價指標體系，并通過目標優(yōu)化矩陣確定指標權重，然后用半定量風險評估法來構建其風險評估模型。最后，以某礦企為例，最終得出的結果是處于中度風險狀態(tài)。
關鍵詞：礦產(chǎn)資源；投資環(huán)境；風險；風險評估
引言
我國礦企近年來積極實施“走出去”戰(zhàn)略。但總結我國礦企進行海外礦產(chǎn)資源投資活動，國際平均失敗率為50%左右。究其失敗原因，除了缺乏政府的政策扶持與統(tǒng)一管理外，進行海外礦產(chǎn)資源投資所面臨的諸多不確定性以及難以控制的風險才是失敗的關鍵。然而，我國對海外礦產(chǎn)資源開發(fā)風險評價體系還不夠深入，將現(xiàn)有的評估模型直接應用于海外礦產(chǎn)資源開發(fā)的風險評估還具有一定的困難。因此，本文試圖建立一套合理的海外礦產(chǎn)資源投資環(huán)境的風險評價體系與風險評估模型。從而為我國礦企提供科學的決策方法，促使企業(yè)能夠更有效地規(guī)避項目風險。
1.半定量風險評估的理論模型的構建
1.1 風險評價指標體系的建立
在進行海外礦產(chǎn)資源投資環(huán)境風險評價的過程中，指標數(shù)量的多少將直接影響著評價結果的準確性與科學性，因此，我們應遵循一定的原則來篩選出影響海外礦產(chǎn)資源投資環(huán)境的各風險指標。具體原則如下[1]：系統(tǒng)性原則，要求從系統(tǒng)的角度出發(fā)，從整體上把握風險指標的特性和功能；客觀性與科學性原則，要求風險指標必須是客觀存在的，并且能夠科學地反映與海外礦產(chǎn)資源開發(fā)之間具有某種關系可操作性原則，充分保證評價指標體系層次分明、簡明扼要以及各風險指標具有可測性；相互獨立原則，相同級別的風險指標之間不允許存在包含及交叉關系等。
由于海外礦產(chǎn)資源投資環(huán)境風險受多種因素的影響與制約，各因素又可被分為苦干個指標，各指標對整個系統(tǒng)的影響各異，也存在較大的不確定性[2]，這樣就形成了評價指標體系的多層次結構。在以上五項指導原則與多層次結構思想的指導下，我們來構建海外礦產(chǎn)資源投資環(huán)境的風險評價指標體系。這套體系首先由三個一級指標組成：即內(nèi)部環(huán)境風險、外部環(huán)境風險、內(nèi)外環(huán)境交集風險。將這三個一級指標繼續(xù)進行分解，內(nèi)部環(huán)境風險又分為技術風險、勘探風險、融資財務風險三個二級指標，外部環(huán)境風險又分為政策風險、政治風險、市場風險、社會風險、資源風險、自然風險、開發(fā)建設風險、國際社會干預風險及金融風險九個二級指標，內(nèi)外環(huán)境交集風險又分為生產(chǎn)經(jīng)營風險、法律風險及環(huán)境保護風險三個二級指標。
1.2 權重的確定
本文采用目標優(yōu)化矩陣法來確定各指標權重。其工作原理就是把人腦的模糊思維，簡化為計算機的1/0式邏輯思維，最后得出量化的結果[3]。此方法不僅使得出的結果精確，同時也十分便捷與易操作。具體的操作步驟如下：
首先，構造目標優(yōu)化矩陣表，以橫豎交叉的形式分別構建一級指標與二級指標的目標優(yōu)化矩陣表。
其次，專家打分環(huán)節(jié)。邀請業(yè)內(nèi)知識與經(jīng)驗較為豐富的專家結合礦企自身的情況為目標優(yōu)化矩陣表打分。具體方法為：將上述表中縱軸上的指標分別與各橫軸上的指標進行對比，若縱軸上的指標比橫軸上的指標相對重要，則在對應的空格內(nèi)填“1”；反之則填“0”。
接下來，計算表內(nèi)各指標的權重。將每一行的得分總數(shù)進行合計。某指標的權重=（該指標的重要性合計分數(shù)/所有指標的重要性合計分數(shù)）*100%。需要注意的是：若某項指標的合計分數(shù)為0，但是事實上它仍然是具有一定的重要性的，因此可在每項指標合計分數(shù)的基礎上加1，從而得到一組新的重要性合計分數(shù)，計算方法同上。
1.3 半定量風險評估模型的構建
本文將采用半定量風險評估法來構建海外礦產(chǎn)資源投資環(huán)境的風險評估模型，半定量風險評估法是一種將風險因素從定性轉(zhuǎn)向定量的方法，具體操作如下：
首先，制定風險評估表以及相關的等級評判標準。認真分析各指標的風險源，并經(jīng)過系統(tǒng)地整合，制定出風險評估表，以內(nèi)部環(huán)境風險及其二級指標為例，其風險評估表如下圖2所示。為各指標發(fā)生的可能性以及發(fā)生后果的嚴重性程度制定科學的評判標準與劃分為不同的等級，同時征求專家的意見，并遵循系統(tǒng)理論與方法和結合礦企自身的經(jīng)驗賦予處于不同級別的風險因素一定的量值；
其次，風險分析階段。邀請業(yè)務知識與經(jīng)驗較為豐富的專家結合礦企自身的情況為其海外礦產(chǎn)資源投資環(huán)境所面臨的風險情況進行打分，打分是通過參照以上所制定的相關等級評判標準來完成的。
第三，利用公式計算風險值的大小。本文為計算海外礦產(chǎn)資源投資環(huán)境的風險值的大小所采用的公式為：
其中：i表示第i個一級指標，j表示第i個一級指標下的第j個二級指標；
B表示第i個一級指標存在的風險值；
P表示該指標發(fā)生的可能性，可能性等級劃分為：極有可能—5，比較可能—4，可能—3，不太可能—2，極不可能—1；
S表示該指標發(fā)生后果的嚴重性程度，嚴重性等級劃分為：非常嚴重—5，嚴重—4，比較嚴重—3，不太嚴重—2，不嚴重—1；
W表示該指標所占權重的大小，可根據(jù)上文介紹的目標優(yōu)化矩陣法而得出；
An表示第n位專家所打出的風險值；
A代表總風險值，其等級標準如下：等級：1—極高；2—高度；3—中等；4—低度；5—可承愛。對應的風險值區(qū)間分別為：20-25；15-20；10-15；5-10；0-5。
一級指標二級指標風險源嚴重性可能性
1.內(nèi)部環(huán)境風險
1.技術風險技術所需資料的精確程度，開采方法或生產(chǎn)工藝的先進性，開采設備的型號
2.勘探風險礦床特征是否確定，能否找到經(jīng)濟礦床或礦床資源的可開發(fā)建設程度
3.融資財務風險礦業(yè)項目進程中資金的供給是否及時與充足
2.半定量風險評估模型的應用
以某進行海外礦產(chǎn)資源投資的礦企為例，在前文相關理論與方法研究的基礎上，對其進行實證研究。旨在通過實證研究確定該礦企進行海外礦產(chǎn)資源開發(fā)所存在的風險值的大小以及找出影響該礦企進行海外礦產(chǎn)資源開發(fā)的主要風險因素，從而為礦企提出規(guī)避風險的有效政策提供了科學的依據(jù)。
第一步：海外礦產(chǎn)資源投資環(huán)境的風險評價指標體系與風險評估模型的構建，此部分前文已完成。
第二步：確定指標權重。通過構建4個目標優(yōu)化矩陣表，邀請12名行業(yè)內(nèi)的專家組成打分小組，對目標優(yōu)化矩陣表內(nèi)的各指標進行評價，并運用眾數(shù)反映集中程度的原理，得出最終的的目標優(yōu)化矩陣表和計算出各指標權重大小。
經(jīng)過計算，得出各一級指標的權重
第三步：計算風險值。組織由12名行業(yè)內(nèi)的專家組成的打分小組對以上構建的風險評估表進行打分，分別得出P與S的值，然后依據(jù)前文給出的公式求出各項指標的風險值以及總風險值，由于每位專家的打分結果并無優(yōu)劣之分，因此，最終取12名專家打出的總風險值的平均值作為該礦企海外礦產(chǎn)資源開發(fā)項目的總風險值。
3.總結
對于海外礦產(chǎn)資源投資環(huán)境的風險評估是一項相對復雜的工作。本文采用定性與定量相結合的方法對海外礦產(chǎn)資源投資環(huán)境的風險進行評價，并以實際礦企為例進行應用。得出的結果表明，通過此種方法得出的風險值更加科學與合理，同時也使海外礦產(chǎn)資源投資環(huán)境的風險評估工作更具實效性，以及為礦業(yè)企業(yè)的管理者作出精確的決策提供依據(jù)。（作者單位：西南石油大學研究生院）
基金項目：四川省礦產(chǎn)資源研究中心項目“海外礦產(chǎn)資源投資環(huán)境風險評估研究”（SCKCZY2011-YB006）；國家社科基金西部項目“中國國際石油合作中的突發(fā)事件應急管理機制研究”（12XGL013）。
參考文獻：
[1]何光輝，朱林.石油化工企業(yè)安全投入指標體系構建研究[J].軟科學，2011.11，25（11）.
