時(shí)間：2023-08-09 17:17:55
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【關(guān)鍵詞】股票投資 概率論 數(shù)理統(tǒng)計(jì) 運(yùn)用
投資是為了獲利，股票投資作為一種高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的投資在興起以來就受到了人們的關(guān)注，特別是近年來炒股的人越來越多，一夜暴富與瞬間一貧如洗都有可能出現(xiàn)。股票投資有風(fēng)險(xiǎn)，股票市場其實(shí)是一個(gè)巨大的隨機(jī)系統(tǒng)，在這個(gè)系統(tǒng)當(dāng)中出現(xiàn)的許多現(xiàn)象都具有極大的隨機(jī)性，所以對股票投資進(jìn)行概率分析是可行的。概率論對不確定性或者隨機(jī)性進(jìn)行研究的科學(xué)，是通過對大量的現(xiàn)象的分析，科學(xué)的判斷某類現(xiàn)象出現(xiàn)的可能性大小。數(shù)理統(tǒng)計(jì)是概率論的發(fā)展和深化研究，這兩種理論在股票投資中的運(yùn)用都對股票投資具有重要的指導(dǎo)意義。下面先講一講概率論在股票投資中的運(yùn)用。
一、概率論在股票投資中的運(yùn)用
股票投資是一個(gè)過程，從股票的選擇到最后獲得股票收益都存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，股票投資就是一種風(fēng)險(xiǎn)投資，在投資的過程當(dāng)中運(yùn)用科學(xué)的方法進(jìn)行分析研究，可以降低風(fēng)險(xiǎn)，概率論就是這樣一種方法。
（一）概率論的內(nèi)涵
概率論是對大量隨機(jī)現(xiàn)象進(jìn)行理性分析，從而對某一個(gè)現(xiàn)象出現(xiàn)的可能性大小做出科學(xué)判斷。對這些得出的結(jié)果進(jìn)行研究，比較這些可能性的大小，研究這些可能性之間的聯(lián)系，預(yù)測可能會(huì)出現(xiàn)的問題是概率論的理論方法。概率論因其對隨機(jī)現(xiàn)象的科學(xué)、客觀分析被大量的運(yùn)用到各個(gè)行業(yè)領(lǐng)域當(dāng)中，并且產(chǎn)生了一系列的其他理論。特別是在風(fēng)險(xiǎn)投資當(dāng)中，概率論更是體現(xiàn)了它的優(yōu)越性。股票市場看是無規(guī)律可循，其中的現(xiàn)象也是隨機(jī)現(xiàn)象，概率論就是研究這些隨機(jī)現(xiàn)象，并且在這些隨機(jī)現(xiàn)象當(dāng)中找到規(guī)律性的一種研究方法。概率論的運(yùn)用在股票投資中直接關(guān)系著股票投資的各方面。
（二）概率論與股票選擇
股票投資具有很大的風(fēng)險(xiǎn)，股市也是一個(gè)隨時(shí)在變化的系統(tǒng)，不存在絕對或肯定的真理，具體我們可以這么理解，就是在股市中不存在完全的肯定的走好的股票曲線，同時(shí)也不存在完全否定的不走好的股票曲線。股票選擇是進(jìn)行股票投資最為重要的一步，股票風(fēng)險(xiǎn)的大小也和這一步有密切的聯(lián)系。選擇一支好股票是股票投資者的期望，這不僅可以獲得較好的收益，也可以規(guī)避股票的固有風(fēng)險(xiǎn)。股票的價(jià)格波動(dòng)幅度相較于其他投資方式來說比較大，要在股市當(dāng)中立于不敗之地必須要謹(jǐn)慎的選擇投資對象。股票市場上任何一個(gè)股票曲線其走勢都不是絕對的，走好的情況不是絕對的，走壞的情況也不是絕對的，具有較大的隨機(jī)性，所以對這類曲線不能深信不疑。運(yùn)用概率論對這隨機(jī)性曲線進(jìn)行研究，計(jì)算出相應(yīng)的走好或者走壞的概率有多少，哪種情況的概率較大，哪種較小，研究它們之間有什么聯(lián)系，可以對股票的投資選擇提供可靠的參考。但是這種研究結(jié)果在實(shí)際的選擇上也只能作為一種不錯(cuò)的參考，具體的情況還要結(jié)合實(shí)際情況和經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)做出選擇。
在具體的股票投資中，如果能夠很好的運(yùn)用這些概率數(shù)據(jù)分析，就會(huì)將投資的利潤率最大可能地提高
1.概率論與具體炒作尺度
如果股票的一類圖形走好的概率是90%，就說明10支股票中存在9支是走勢較好的，就可以選擇大膽地滿倉操作；如果股票的一類圖形走好的概率是70%，就說明10支股票中存在7支是走勢較好的，就可以選擇在1/2以上的倉位進(jìn)行操作；如果股票的一類圖形走好的概率是50%或者是以下，就要慎重進(jìn)行投資了，一旦投資失利，就會(huì)造成虧損，所以最好不要進(jìn)行投資。但是也不是說所有的圖形都是適用的，這需要具體問題具體分析，例如有的圖形其中有1只股票漲得非常好，但同類的其它圖形漲勢都不好，仔細(xì)分析可以發(fā)現(xiàn)這種圖形說明的是賺錢的概率微乎其微，如果能夠賺錢也完全是運(yùn)氣好，因此最好慎重投資，或盡量不要投資。
2.概率論與創(chuàng)新高存在不準(zhǔn)確理論
所謂的概率論與創(chuàng)新高存在不準(zhǔn)確理論就是說不一定創(chuàng)新高的股票就是好股票，因?yàn)楹霉善钡膱D形就是要走好，必然90%要?jiǎng)?chuàng)新高，不創(chuàng)新高，就不能產(chǎn)生很高的價(jià)差。相反，創(chuàng)新高后的股票并不一定都能夠繼續(xù)走好，因?yàn)樵诖蟊P走勢好的情況下，創(chuàng)新高后能夠繼續(xù)上漲，才是真的突破，若大勢不好，創(chuàng)新高后絕大多數(shù)的股票都不能走好，就不能實(shí)現(xiàn)真的突破。
3.概率論與股評
股票投資者在進(jìn)行股票選擇的時(shí)候往往會(huì)參考其他股票投資者的股票推薦，這種股票推薦是建立在一定的實(shí)踐驗(yàn)證基礎(chǔ)之上的。股票投資無論到最后是賺或者是賠都具有一定的隨機(jī)性，所以可以運(yùn)用概率論進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)研究。有的股票推薦者倒是推薦了一大堆股票，賺錢的股票也不少，但是只占推薦當(dāng)中的極少一部分，在宣傳的時(shí)候隱去其他不說，大肆宣揚(yáng)那幾支賺錢的，這種推薦不是一種有效的參考。運(yùn)用概率論對股票進(jìn)行這種賺賠的計(jì)算，哪些股票賺的幾率大，哪些賠的幾率大，可以為股票投資者提供選擇的參考。
二、數(shù)理統(tǒng)計(jì)在股票投資中的運(yùn)用
（一）數(shù)理統(tǒng)計(jì)的內(nèi)涵
數(shù)理統(tǒng)計(jì)是隨著概率論而發(fā)展起來的，它研究如何收集、整理以及分析研究受隨機(jī)因素影響的數(shù)據(jù)，并據(jù)此對所關(guān)注的問題作出預(yù)測，從而為采取或者作出決策提供有效可靠的依據(jù)。二十世紀(jì)以后數(shù)理統(tǒng)計(jì)的假設(shè)檢驗(yàn)、回歸分析等等理論廣泛的運(yùn)用到各個(gè)理論，特別是近年來計(jì)算機(jī)技術(shù)的普遍運(yùn)用，使數(shù)理統(tǒng)計(jì)不斷發(fā)展。
（二）回歸分析與股票投資
作為數(shù)理統(tǒng)計(jì)方法之一的回歸分析是一種研究一個(gè)隨機(jī)變量對另一個(gè)隨機(jī)變量的依存關(guān)系的研究方法。這種數(shù)理統(tǒng)計(jì)方法可以按照研究變量的多少，自變量和因變量間的關(guān)系分為一元線性回歸分析和多元線性回歸分析。運(yùn)用到股票投資當(dāng)中可以起到一個(gè)有效的預(yù)測作用，具體的操作方法是利用若干個(gè)既定的樣本值得出關(guān)于這些樣本值的曲線，再根據(jù)這個(gè)樣本值來預(yù)測下一個(gè)可能會(huì)出現(xiàn)的值?；貧w分析法不僅可以風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測某一支股票的收益也可以預(yù)測它的收益可能會(huì)出現(xiàn)的下跌情況。對于股票投資來說這種方法對某一支股票接下來的可能走向的預(yù)測，從而為股票投資者提供決策建議。但是回歸分析是以一定合理的定性分析為基礎(chǔ)的，沒有這種基礎(chǔ)，那么所得出了結(jié)論就不一定可靠。下面以一元線性回歸分析為例對股票投資收入進(jìn)行了分析，具體如下：
假定觀察值樣本為：n，得出樣本回歸線，再通過它估算第n+1個(gè)值。某證券公司的投資收入見表1。
表1 某證券公司投資收入表
年度 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
股票投資
/千萬 120 160 190 270 320 400 450
通過表中的數(shù)據(jù)可以預(yù)測該證券公司在2012年、2013年的股票投資收益狀況。通過作散點(diǎn)圖分析，可用一元線性回歸進(jìn)行預(yù)測。為了使計(jì)算起來更加方便，可設(shè)X1=-3，X2 =-2，X3=-1，X4 =0，X5=1，X6=2，X7=3，那么2012年、2013年則分別為X8=4、X9=5。Y1=120；Y2-：160；Y3-=190；Y4-=270；Y5-=320；Y6-=400；Y7-=450；因?yàn)棣瞂i=0，所以可將其帶入公式中得到參數(shù)a0、a1。
=1910/7=272.86
=1460/28=52.14
所以得樣本回歸線為272.86+52.14X，由此回歸線，2012年、2013年的投資收益的預(yù)測值可計(jì)算如下：
Y2012=272.86+52.14×4=481.42 （千萬元）
Y2013=272.86+52.14×5=533.56（千萬元）
三、總結(jié)
股票的投資風(fēng)險(xiǎn)是存在的，不能消除，只能規(guī)避，所以采取有效的措施可以降低風(fēng)險(xiǎn)。概率論和數(shù)理統(tǒng)計(jì)都在股票投資當(dāng)中扮演者十分重要的角色，它們可以減少股票投資風(fēng)險(xiǎn)，為投資決策提供比較可靠的建議，獲得投資效益。無論是概率論還是數(shù)理統(tǒng)計(jì)都是建立在對大量隨機(jī)現(xiàn)象的分析之上，以這種方法來對股票投資進(jìn)行決策指導(dǎo)是有用的，對于投資者來說，也是一種理性的選擇。
參考文獻(xiàn)
[1]侯新華.概率論在股票投資中的運(yùn)用[J].湖南工業(yè)職業(yè)技術(shù)學(xué)院學(xué)報(bào)，2005（01）.
[2]徐丙臣，吳玉華.股票投資的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避[J].技術(shù)經(jīng)濟(jì)與管理研究，2002（02）.
[3]郝萃菊.回歸分析對股票投資的預(yù)測作用[J].青海社會(huì)科學(xué)，2008（04）.
對于股票投資來說，收益和風(fēng)險(xiǎn)是相依相存的，而適度投機(jī)則可使證券市場得到活躍。但是，不合理的投資會(huì)為股票投資市場帶來一定風(fēng)險(xiǎn)，最終阻礙到股市的良好發(fā)展，使投資者的利益遭到損害。本文從實(shí)際情況出發(fā)，對股票投資中的一系列因素進(jìn)行了深入分析，并進(jìn)一步提出了可使股票投資風(fēng)險(xiǎn)得到有效減少的措施。
【關(guān)鍵詞】
股票市場；投資；風(fēng)險(xiǎn)；問題；措施
1 股票投資的收益
投資者在進(jìn)行股票投資后所得的報(bào)酬就稱之為股票投資收益。一般而言，股票投資所得的收益主要由兩方面構(gòu)成，即貨幣收益和非貨幣收益。在購買股票以后，投資者于一定時(shí)間內(nèi)所得到的貨幣層面的收益就是貨幣收益。貨幣收益由兩方面構(gòu)成：一種是在購買股票后，投資者變成了公司的股東，作為股東，投資者可依據(jù)持股份額從公司獲得一定程度的股票收益，收益主要由現(xiàn)金紅利、股息以及紅股等構(gòu)成。另外，在我國一部分上市公司中，投資者還可以獲得其他收益，比方說從配股權(quán)證中獲得的轉(zhuǎn)讓收入。第二種就是在購買股票以后，投資者所持股票的價(jià)格有所上升，最終形成的資本增值。而這其中出現(xiàn)的資本增值就是當(dāng)前眾多投資者進(jìn)行股票投資的核心目的。
非貨幣收益有多種形式，比方說，在購買了股票以后，作為公司的股東，投資者能直接參與公司所召開的股東大會(huì)，并對公司的相關(guān)資料進(jìn)行查閱，掌握到有關(guān)公司的可靠信息，最終參與公司的經(jīng)營工作以及決策工作。這樣一來，投資者的成就感和參與感就能得到滿足了。當(dāng)投資者買到大份額的公司股票以后，投資者就可加入公司的董事會(huì)，并能在一定程度上對公司的經(jīng)營活動(dòng)進(jìn)行決策。另外，許多國外的上市公司還指出，成為公司股東的投資者在購買公司產(chǎn)品時(shí)能獲得些許優(yōu)惠。不過當(dāng)前我們在對股票投資收益進(jìn)行研究時(shí)，主要以貨幣收益為核心，不對非貨幣收益進(jìn)行重點(diǎn)考慮。[1]
2 股票投資的風(fēng)險(xiǎn)
一般而言，股市風(fēng)險(xiǎn)主要由兩方面構(gòu)成，即系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
2.1 利率風(fēng)險(xiǎn)、市場風(fēng)險(xiǎn)以及購買力風(fēng)險(xiǎn)等構(gòu)成了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)
在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)中，經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)等方面的問題會(huì)給股市帶來嚴(yán)重的威脅，所有股票都會(huì)受到侵害，因?yàn)樵诠墒欣锩?，每個(gè)投資者都需承擔(dān)到一定的風(fēng)險(xiǎn)。因此，我們就需對系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行深入分析，并做出科學(xué)合理的判斷。從整體來看，社會(huì)和諧穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展，那么股票市場就不大容易出現(xiàn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)；倘若國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展滯后，社會(huì)動(dòng)蕩，那么股票市場出現(xiàn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)率就會(huì)大很多。另外，具體判斷指標(biāo)由多方面的構(gòu)成，主要是國民經(jīng)濟(jì)的增長率、信貸資金供給、銀行利率、國際收支與利率、綜合性經(jīng)濟(jì)指標(biāo)、國內(nèi)投資動(dòng)向、中央銀行貼現(xiàn)率、通貨膨脹、政府財(cái)政收支以及政府經(jīng)濟(jì)政策等。
倘若要對潛在的風(fēng)險(xiǎn)以及已出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效防范，就需先對宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的變化情況以及變化規(guī)律有所了解。當(dāng)經(jīng)濟(jì)蕭條階段結(jié)束，股市出現(xiàn)見底回升情況時(shí)，就可對股票進(jìn)行分批購買，然后完成長線投資。倘若經(jīng)濟(jì)十分繁榮且到達(dá)了高峰，而股市也長時(shí)期處于大范圍上漲狀態(tài)，那么就需及時(shí)推出股市，對手中的股票進(jìn)行拋出。另外，作為一個(gè)新興股市，我國股市的管理層會(huì)首先對股市的實(shí)際發(fā)展情況進(jìn)行深入分析，并采取科學(xué)合理的措施對股市進(jìn)行控制管理。因此，為了對股市中存在的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效防止，還需對國家出臺(tái)的相關(guān)政策規(guī)章進(jìn)行研究。假如在一段時(shí)期內(nèi)股市出現(xiàn)大幅度增長情況，管理層就需采取措施對股市進(jìn)行調(diào)整控制，并及時(shí)退出股市。
2.2 受某些因素的影響
股票會(huì)受到一定程度的損害，而這些影響因素就稱之為非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。具體而言，股份公司管理工作的缺失、某類行業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整變化以及市場供求關(guān)系的變化都可稱之為非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。一般來說，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)具有兩個(gè)主要特征，一是依靠轉(zhuǎn)換購買其他股票，投資者可對損失進(jìn)行彌補(bǔ)，二是對于股票市場中的部分股票，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)會(huì)產(chǎn)生局部性的影響。由此可見，倘若要對非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行判斷，就需先對企業(yè)的相關(guān)情況進(jìn)行深入分析了解，一般而言，可進(jìn)行研究的資料有公司章程、上市公告書、招股說明書以及上市公司年報(bào)等。[2]
對非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)防的方法有諸多種，主要方法就是對投資方法進(jìn)行合理調(diào)整，并依靠手持股票的多樣化來對非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行降低。從理論層面來看，隨著手持股票種類的增加，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)也可隨之得到減少。但是在實(shí)踐過程中，投資者卻很難對資金進(jìn)行均分，一是因?yàn)橘Y金問題，二是面對不同種類的股票很難進(jìn)行合理有效操作。依據(jù)相關(guān)資料可知，為使非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)得到降低，就需增加所持股票的份額，但風(fēng)險(xiǎn)的減少速度卻呈遞減趨勢。
另外，結(jié)合影響股票的各種因素可分析出股票的理論價(jià)格，但股票的實(shí)際價(jià)格卻和理論價(jià)格存在較大的差距。比方說，有的公司經(jīng)營情況良好，也獲得了諸多盈利，但其股票卻呈下跌趨勢。相反，經(jīng)營情況不良的一些公司卻出現(xiàn)了股票上漲的情況。當(dāng)前，我國的股市尚未健全，股票價(jià)格的增減情況往往無法對某一公司的經(jīng)營情況進(jìn)行有效反映。因此，為了使股票投資技術(shù)得到提升、降低所需面臨的投資風(fēng)險(xiǎn)，我們就需對諸多技術(shù)指標(biāo)進(jìn)行深入分析。[3]
3 收益與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系
對于證券投資來說，投資風(fēng)險(xiǎn)以及投資利益是最為關(guān)鍵的問題。倘若一個(gè)市場的效率較高，那么證券的風(fēng)險(xiǎn)和證券的收益就呈正比關(guān)系，即隨著收益的增大，風(fēng)險(xiǎn)也隨之提升。由此可見，收益和風(fēng)險(xiǎn)是緊密相連的，收益可對風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行一定補(bǔ)償，假如要獲得利益就需要同時(shí)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。倘若投資者僅以獲得高收益作為進(jìn)行投資的目標(biāo)，那么他就難以對潛在的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行深入了解。
所以，要想對投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效防范，投資者就需對各種股票投資知識(shí)進(jìn)行學(xué)習(xí)。在購買股票時(shí)，需首先對投資的環(huán)境以及當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的發(fā)展情況進(jìn)行了解，進(jìn)而在深入分析股市循環(huán)周期的基礎(chǔ)之上對股票做出選擇。具體而言，盡量在人氣低迷期間對股票進(jìn)行購買，即低買高賣。另外，還需巧妙運(yùn)用技術(shù)分析以及成本分析等方法，對入市時(shí)機(jī)進(jìn)行合理掌握，將中長線投資作為主要的投資方式，防止短線操作次數(shù)過多，最終使投資工作獲得成功。[4]
【參考文獻(xiàn)】
[1]陳茂松，袁長安.淺談股票投資的收益與風(fēng)險(xiǎn)[J].財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐，2012（06）
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學(xué)術(shù)界對股票投資母國偏好的成因解釋
對沖母國特有風(fēng)險(xiǎn)。對股票投資母國偏好的一個(gè)潛在解釋是，國內(nèi)資產(chǎn)通常與母國市場有更大的聯(lián)系性，因而國內(nèi)資產(chǎn)能更好地對沖母國的特有風(fēng)險(xiǎn)。在這里，母國的特有風(fēng)險(xiǎn)主要是指通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)和諸如人力資本之類的非交易性財(cái)富風(fēng)險(xiǎn)。然而，已有大量實(shí)證研究表明，國內(nèi)股票收益與國內(nèi)通貨膨脹之間以及國內(nèi)股票收益與非交易性財(cái)富之間并不存在普遍的強(qiáng)烈聯(lián)系。因而，用對沖母國特有風(fēng)險(xiǎn)來解釋股票投資母國偏好并不令人信服。
對外投資的障礙和成本。對外投資障礙可能導(dǎo)致股票投資母國偏好。通常，對外投資障礙主要體現(xiàn)為對外國資產(chǎn)的罰沒、對資本流動(dòng)的直接控制、對銀行存款的儲(chǔ)備要求以及對公司外國持有者的占比限制。在20世紀(jì)80年代，假定投資障礙會(huì)導(dǎo)致母國偏好是與現(xiàn)實(shí)情況相當(dāng)吻合的。對很多投資者而言，由于母國的限制，獲得外幣并進(jìn)行對外投資是相當(dāng)困難的。但20世紀(jì)90年代以來，幾乎所有國家一定程度上都開始開放其金融市場。絕大多數(shù)發(fā)達(dá)國家的金融市場以及一些新興經(jīng)濟(jì)體的金融市場均對外國投資者開放。然而，股票投資母國偏好在這一環(huán)境改變下仍然盛行。這說明，投資障礙難以解釋股票投資母國偏好。交易成本也可能導(dǎo)致股票投資母國偏好。通常，跨國股票投資的交易成本包括銀行交易費(fèi)用、匯率交易成本和信息收集成本。如果外國資產(chǎn)的交易更為昂貴，則可以預(yù)計(jì)外國資產(chǎn)交易量要小于國內(nèi)資產(chǎn)交易量。但實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，外國股票的換手率往往要高于國內(nèi)股票的換手率；由此看來，交易成本也難以解釋股票投資母國偏好。
信息不對稱。對股票投資母國偏好的一個(gè)流行解釋是，國內(nèi)和外國投資者之間的信息不對稱驅(qū)動(dòng)了對本國資產(chǎn)的偏好。這種觀點(diǎn)認(rèn)為：如果存在信息差異，風(fēng)險(xiǎn)厭惡的投資者會(huì)偏好那些能更容易獲得相關(guān)信息的股票，顯然，國內(nèi)股票更符合這一特點(diǎn)。在相關(guān)的實(shí)證研究中，研究者往往將兩國間的地理距離或者是兩國間的語言文化共享程度作為信息不對稱的代表。結(jié)果顯示，信息不對稱在國際資產(chǎn)組合選擇中發(fā)揮了重要作用；這說明，信息不對稱能相當(dāng)程度解釋股票投資母國偏好。然而，仍有學(xué)者對這一觀點(diǎn)提出了不同看法：首先，從理論上講，信息不對稱不僅對風(fēng)險(xiǎn)評估有影響，它還同時(shí)影響預(yù)期收益，這一點(diǎn)不能忽略；其次，國際市場存在很多股票指數(shù)，利用它們能一定程度避免信息不對稱；此外，利用信息交易也能一定程度避免信息不對稱。
公司治理和國家風(fēng)險(xiǎn)。公司層面的治理缺陷以及國家層面的政治風(fēng)險(xiǎn)，也可能導(dǎo)致股票投資母國偏好。公司層面的治理缺陷以及國家層面的政治風(fēng)險(xiǎn)會(huì)導(dǎo)致兩類問題。一方面，存在公司內(nèi)部人的問題；也就是說，實(shí)際控制公司的內(nèi)部投資者可以通過對外部投資者的剝奪來獲得私人利益。另一方面，存在國家的問題；也就是說，國家條例制定者可以通過監(jiān)管與稅收政策來剝奪投資者利益。這兩類問題會(huì)影響國際資產(chǎn)組合選擇：由于內(nèi)部投資者在公司治理較差的環(huán)境下能通過剝奪外國投資者獲得實(shí)質(zhì)性好處，因而公司治理差的國家外國投資比重??；由于高剝奪風(fēng)險(xiǎn)會(huì)損害外國投資者利益，因而高剝奪風(fēng)險(xiǎn)的國家外國投資比重小。實(shí)證研究表明，在那些缺乏投資者保護(hù)或者具有高剝奪風(fēng)險(xiǎn)的國家，國內(nèi)股權(quán)集中度更高；這說明，公司治理和國家風(fēng)險(xiǎn)對股票投資母國偏好具有一定解釋力。
行為偏好。關(guān)于股票投資母國偏好的理論解釋大多是基于傳統(tǒng)的研究方法，也就是假定個(gè)人行為是完全理性的。但試驗(yàn)經(jīng)濟(jì)學(xué)已經(jīng)發(fā)現(xiàn)，人們在經(jīng)濟(jì)決策時(shí)面臨愿望思考偏差和控制問題。為了解釋股票投資母國偏好，研究者發(fā)展了一些行為偏好模型。有學(xué)者用懊悔理論解釋了非分散化的國際投資，其基本觀點(diǎn)是，投資者用國內(nèi)資產(chǎn)組合作為基準(zhǔn)并對其外國投資的不良表現(xiàn)感到懊悔。還有學(xué)者提出，不僅僅在國內(nèi)投資者相對于外國投資者擁有實(shí)際的信息優(yōu)勢時(shí)，甚至在國內(nèi)投資者相對于外國投資者擁有某種信息優(yōu)勢感知時(shí)，股票投資母國偏好都會(huì)發(fā)生。這種觀點(diǎn)認(rèn)為：如果向所有投資者提供相同信息，則任何類型的群體并不擁有實(shí)際的信息優(yōu)勢；此時(shí)，過度自信的投資者在其熟悉的投資領(lǐng)域會(huì)感覺有信息優(yōu)勢，這種感覺上的競爭優(yōu)勢深刻影響了預(yù)期形成；相對于那些感覺有判斷競爭優(yōu)勢的領(lǐng)域，主觀概率在那些感覺沒有競爭優(yōu)勢的領(lǐng)域分布更分散；進(jìn)一步說，對國內(nèi)股票形勢的判斷平均要比對外國股票形勢的判斷更為樂觀，這一感覺會(huì)導(dǎo)致投資偏向國內(nèi)股票。對股票投資母國偏好的行為偏好解釋開拓了研究思路，但這類研究面臨實(shí)證檢驗(yàn)方面的困難。
關(guān)注中國的股票投資母國偏好要求
應(yīng)當(dāng)說，對股票投資母國偏好的各種理論解釋都不盡完善，因而學(xué)術(shù)界將這一領(lǐng)域稱為股票投資母國偏好之謎。股票投資母國偏好這一現(xiàn)象可能是由多種因素綜合形成的，特別強(qiáng)調(diào)某一因素的決定性影響可能有失偏頗。
對于當(dāng)前中國而言，實(shí)踐發(fā)展已經(jīng)提出要關(guān)注股票投資母國偏好的要求。2005年7月21日，人民幣匯率制度回歸有管理浮動(dòng)；此后，中國國家外匯管理局相繼出臺(tái)了一系列外匯管理改革措施，這些措施的一個(gè)主要目的就是放松資本流出管制，以緩解人民幣升值壓力以及由此帶來的經(jīng)濟(jì)過熱壓力。從前期QDII的實(shí)踐表現(xiàn)看，放松管制并沒有達(dá)到預(yù)期的效果，長期受到流出抑制的資本似乎對“自由”不感興趣。這實(shí)質(zhì)上就是一種股票投資母國偏好。
有分析人士將這一現(xiàn)象的成因歸結(jié)為缺乏有激勵(lì)的市場環(huán)境，即人民幣的升值預(yù)期和國內(nèi)資本市場的價(jià)格飆升導(dǎo)致資本流出沒有獲利優(yōu)勢。這一解釋并不令人信服。日本的歷史經(jīng)驗(yàn)一定程度印證了這一看法。在廣場協(xié)議簽訂以后，日元經(jīng)歷了大幅升值，日本資本市場泡沫也急劇膨脹。而幾乎在同一時(shí)期，日本放松了對外資本流出的限制，其對外證券投資開始急劇擴(kuò)大；1986年，日本的對外證券投資為597億美元，而到1989年，日本的對外證券投資就躍升為1131億美元。日本的經(jīng)驗(yàn)說明，要從更廣泛的視角來找尋QDII發(fā)展不利的原因。
內(nèi)容摘要：商業(yè)銀行資金直接進(jìn)入股票市場進(jìn)行股票投資，需要從理論上研究其必要性與可行性。相關(guān)的理論主要有風(fēng)險(xiǎn)管理理論、資金流動(dòng)理論、公平競爭理論、金融監(jiān)管理論和市場發(fā)育理論。理論分析表明，商業(yè)銀行資金直接投資股票很有必要，但是需要?jiǎng)?chuàng)造條件。
關(guān)鍵詞：商業(yè)銀行 資金 投資 股市
加入WTO后，我國經(jīng)濟(jì)理論界對金融業(yè)混業(yè)經(jīng)營問題一直爭論不休。商業(yè)銀行可否將資金直接投資于股市，這是金融業(yè)混業(yè)經(jīng)營理論討論中需要破解的一個(gè)難題。本文試從理論上尋求決策的依據(jù)，從邏輯上分析商業(yè)銀行可否將資金直接投資于股市這一問題答案的可靠性。
風(fēng)險(xiǎn)管理理論
同樣是基于風(fēng)險(xiǎn)管理理論，卻可以得出相反的結(jié)論，即禁止商業(yè)銀行資金直接投資于股票市場的理論依據(jù)是：銀行投資股票市場的風(fēng)險(xiǎn)大于銀行向生產(chǎn)、流通和消費(fèi)領(lǐng)域發(fā)放貸款的風(fēng)險(xiǎn)；而主張商業(yè)銀行資金直接投資于股票市場的理論依據(jù)是：銀行資金直接投資于股票市場，可以起到分散風(fēng)險(xiǎn)的效應(yīng)，并且，股票投資的風(fēng)險(xiǎn)，未必大于發(fā)放貸款的風(fēng)險(xiǎn)。
股票投資與發(fā)放貸款，究竟哪種行為風(fēng)險(xiǎn)偏大，要具體情況具體分析。
銀行資金投資股票的風(fēng)險(xiǎn)主要有股票價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)和上市公司退市風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)股票價(jià)格跌到銀行投資者的投資成本以下時(shí)，銀行投資資金就會(huì)縮水。股票價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)主要來源于經(jīng)濟(jì)周期變動(dòng)、利率波動(dòng)、匯率波動(dòng)、政策變動(dòng)、通貨膨脹率變動(dòng)、股票市場周期波動(dòng)、上市公司經(jīng)濟(jì)效益變動(dòng)、股市投機(jī)的影響、銀行的股票投資決策者判斷失誤或操作失當(dāng)、銀行股票投資決策者為了個(gè)人利益而喪失道德進(jìn)行惡意操作等等。上述風(fēng)險(xiǎn)有的可以通過投資組合來分散，被稱為非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，例如上市公司經(jīng)濟(jì)效益變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；有的則不能通過投資組合來分散，被稱為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，例如經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；有的需要通過嚴(yán)密監(jiān)控才能防范，例如銀行的股票投資決策者道德風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)上市公司退市時(shí)，持有該公司股票的銀行就會(huì)發(fā)生資金流動(dòng)性與資金縮水的雙重?fù)p失，特別是如果上市公司破產(chǎn)，銀行資金損失就會(huì)更大。銀行發(fā)放貸款的風(fēng)險(xiǎn)主要是貸款本息部分或者全部收不回來的風(fēng)險(xiǎn)。從風(fēng)險(xiǎn)來源看，銀行貸款風(fēng)險(xiǎn)主要有來自于銀行內(nèi)部貸款決策者的道德風(fēng)險(xiǎn)和智力風(fēng)險(xiǎn)，國家政策變動(dòng)和政府干預(yù)的風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)濟(jì)周期風(fēng)險(xiǎn)，借款人所在行業(yè)的生命周期風(fēng)險(xiǎn)，市場利率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，借款人的產(chǎn)品銷售市場變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，借款人的道德風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營管理能力的風(fēng)險(xiǎn)等等。
從風(fēng)險(xiǎn)來源看，銀行投資股票的風(fēng)險(xiǎn)與發(fā)放貸款的風(fēng)險(xiǎn)都具有多樣性的特點(diǎn)，但是給人的感覺是銀行投資股票的風(fēng)險(xiǎn)大于銀行發(fā)放貸款的風(fēng)險(xiǎn)，其主要原因是：在股票流通的條件下，股票市場價(jià)格具有波動(dòng)性的特點(diǎn)，從而使股票投資的損益具有顯性化與短期波動(dòng)幅度較大的特點(diǎn)，因而對人的感官?zèng)_擊力較大，風(fēng)險(xiǎn)感受比較明顯，而銀行貸款風(fēng)險(xiǎn)由于要經(jīng)過較長的時(shí)間才能顯現(xiàn)出來，所以容易使人產(chǎn)生貸款風(fēng)險(xiǎn)小于股票投資風(fēng)險(xiǎn)的幻覺。
其實(shí)，從風(fēng)險(xiǎn)管理的角度觀察，股票投資的風(fēng)險(xiǎn)管理要比銀行貸款的風(fēng)險(xiǎn)管理更為有效。其一，股票投資風(fēng)險(xiǎn)管理要比發(fā)放貸款風(fēng)險(xiǎn)管理更具有靈活性，因?yàn)殂y行的股票投資者可以通過賣出股票的方式進(jìn)行止損操作，而貸款的收回周期比較長，甚至難以收回。其二，股票投資風(fēng)險(xiǎn)管理的主動(dòng)權(quán)要大于貸款風(fēng)險(xiǎn)管理的主動(dòng)權(quán)，因?yàn)樵诓僮鬟m當(dāng)?shù)臈l件下，銀行的股票投資者可以根據(jù)自己的意愿來決定何時(shí)變現(xiàn)股票、收回資金（雖然變現(xiàn)率取決于市場狀態(tài)），而貸款本息能否收回，銀行能否止損，銀行的決定力往往小于借款人。其三，銀行賣出股票的程序、手續(xù)要比催收貸款簡單的多，風(fēng)險(xiǎn)管理的效率更高。其四，股票投資的信息收集成本要比貸款信息收集成本低，股票投資信息收集數(shù)量要比貸款信息收集數(shù)量多，從這個(gè)意義上說，股票投資的風(fēng)險(xiǎn)管理成本要低于貸款的風(fēng)險(xiǎn)管理成本。
從分散風(fēng)險(xiǎn)的角度看，允許銀行資金直接投資股票，等于為銀行增加了一條分散經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的渠道，便于銀行進(jìn)行較大范圍的資產(chǎn)組合。
需要注意的是，股票投資的靈活性、簡便性也蘊(yùn)含著投資操盤人員的道德風(fēng)險(xiǎn)，因此需要加強(qiáng)對投資過程的嚴(yán)密監(jiān)管。
以上分析表明，銀行資金投資于股票的風(fēng)險(xiǎn)要小于發(fā)放貸款的風(fēng)險(xiǎn)，但銀行和政府部門要加強(qiáng)對銀行資金投資股票的監(jiān)管。
資金流動(dòng)理論
維持資金的安全性、追求資金的效益性和力保資金的流動(dòng)性，這是商業(yè)銀行運(yùn)用資金的三個(gè)原則。這三個(gè)原則往往互相矛盾，不可兼得。當(dāng)三者互相矛盾時(shí)，安全性為首選，其次是追求效益的最大化。資金流動(dòng)性則是為安全性和效益的，其功能主要有四點(diǎn)。一是在資金安全性出現(xiàn)問題、資金可能收不回來時(shí)，立即將資金變現(xiàn)。二是當(dāng)資金出現(xiàn)虧損，其虧損程度隨著時(shí)間推移而加大時(shí)，果斷將資金變現(xiàn)，保護(hù)已有的資金運(yùn)用效益，維持資金的效益性。三是當(dāng)出現(xiàn)效益更高的投資項(xiàng)目時(shí)，將原投資資產(chǎn)變現(xiàn)，改投新的項(xiàng)目。四是當(dāng)債務(wù)到期而無力償還時(shí)，將投資資產(chǎn)變現(xiàn)，以用于還債。在多數(shù)情況下，資金如果失去了流動(dòng)性，其安全性和效益性反而無保障。例如，如果某借款人無力償還貸款本息，銀行又不能轉(zhuǎn)讓其債權(quán)，那么銀行的貸款本息余額就極有可能收不回來，安全性和效益性無從談起。可見，銀行資金的流動(dòng)性具有重要意義。
我國商業(yè)銀行目前的資金運(yùn)用項(xiàng)目主要有放貸、貼現(xiàn)、債券投資、可轉(zhuǎn)換公司債券投資、證券投資基金投資、金銀投資、存入中央銀行等。這些資金運(yùn)用項(xiàng)目的流動(dòng)性均不及股票投資。當(dāng)然，此處所說的股票是指流通市場或稱二級市場中可以交易的股票。股票投資的流動(dòng)性之所以最強(qiáng)，是因?yàn)楣善苯灰壮绦蚝唵?、手續(xù)便捷、交易速度快、交易手段先進(jìn)、投資者集中。股票投資流動(dòng)性的強(qiáng)弱，還取決于股票市場的狀態(tài)、股票交易的活躍程度、股票買賣委托量的大小等因素。貸款由于是有約定期限的，而且存在收不回貸款本息的可能，所以對于銀行來說，貸款的流動(dòng)性比較差。從我國商業(yè)銀行的實(shí)際情況看，大量的貸款成為不良資產(chǎn)，實(shí)際上這些貸款的流動(dòng)性已經(jīng)非常弱，而對于成為死賬的貸款而言，其流動(dòng)性已經(jīng)喪失。信貸資產(chǎn)證券化可以使貸款的流動(dòng)性增強(qiáng)，但其流動(dòng)速度不及股票投資。票據(jù)貼現(xiàn)的流動(dòng)性與貸款的流動(dòng)性類似。債券投資的流動(dòng)性因債券的流動(dòng)性而異。有些債券是不能上市交易的，其流動(dòng)性比較差，因而該類債券投資的流動(dòng)性也比較弱。投資于可流通的債券所形成的投資資產(chǎn)，其流動(dòng)性強(qiáng)于不流通的債券的投資。債券投資相對于股票投資而言，低風(fēng)險(xiǎn)低收益，在人們偏好于股票投資的情況下，可流通債券投資的流動(dòng)性要弱于股票投資?？赊D(zhuǎn)換公司債券投資的流動(dòng)性與可流通的債券的投資的流動(dòng)性相似。證券投資基金投資的流動(dòng)性因基金的性質(zhì)而異。封閉式基金由于可像股票那樣進(jìn)行交易，所以封閉式基金投資的流動(dòng)性較強(qiáng)，但由于封閉式基金是有期限的，而且其交易量一般不如股票，所以封閉式基金投資的流動(dòng)性不及股票投資。開放式基金可以反復(fù)被申購和贖回，所以開放式基金投資也有一定的流動(dòng)性，但是由于成交量的限制，而且大多數(shù)開放式基金是通過柜臺(tái)進(jìn)行贖回的，所以開放式基金投資的流動(dòng)性也不及股票投資。金銀交易的投資者不多，交易量不大，信息披露也不如股市，所以金銀投資的流動(dòng)性弱于股票投資。在中央銀行存款（法定準(zhǔn)備金存款除外），其資金流動(dòng)性強(qiáng)于股票投資，風(fēng)險(xiǎn)也較小，但是從全社會(huì)來看，這部分資金被閑置起來，資金使用效率較低。因此，從資金的流動(dòng)性來分析，應(yīng)該允許商業(yè)銀行資金直接投資于股票市場。
公平競爭理論
根據(jù)公平競爭理論，同業(yè)競爭的各方應(yīng)該使用同一競爭規(guī)則，在市場中的同類主體應(yīng)該享有平等的權(quán)利，負(fù)有平等的義務(wù)，否則這個(gè)市場就是一個(gè)帶有歧視性規(guī)則的市場。當(dāng)然，權(quán)利平等不等于權(quán)利一樣，因?yàn)楦髦黧w的條件不一樣，只能說在同樣的條件下享有同樣的權(quán)利。所謂的條件，主要包括最低的資本規(guī)模、必要的經(jīng)營場所、基本的內(nèi)部治理規(guī)則、管理者與一般員工均具備從業(yè)資格等。無論是市場準(zhǔn)入，還是經(jīng)營范圍的界定，規(guī)定一定的條件，并不是歧視。具備的條件不同，享有的權(quán)利亦有差異。各主體占有的市場份額不同，也未必違背公平原則，只要其市場份額不是靠行政力量的幫助，也不是靠武力強(qiáng)占市場，而是消費(fèi)者自愿選擇的結(jié)果，那么各市場主體擁有不同的市場份額也是正常的。
從理論上說，所有經(jīng)批準(zhǔn)設(shè)立的商業(yè)銀行，其基本條件是一樣的，因而應(yīng)該享有一樣的權(quán)利，遵循一樣的競爭規(guī)則。
我國內(nèi)資商業(yè)銀行的競爭規(guī)則基本是一致的，因?yàn)樗鼈兌紙?zhí)行同一部《中華人共和國商業(yè)銀行法》，在分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的同一競爭環(huán)境下進(jìn)行經(jīng)營。我國境內(nèi)的外資銀行在境內(nèi)開展業(yè)務(wù)時(shí)，應(yīng)該遵循我國分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的規(guī)則，但是如果外資銀行投資于中國境外的股票市場，或者在中國境內(nèi)的外資銀行分機(jī)構(gòu)通過其在中國境外的母公司向境外股票市場投資，我們是無法阻止的，在此情況下，從全球的視野看，外資銀行實(shí)際上是實(shí)行混業(yè)經(jīng)營的，其業(yè)務(wù)范圍要大于我國境內(nèi)的內(nèi)資銀行業(yè)務(wù)范圍，因而實(shí)際上在業(yè)務(wù)經(jīng)營范圍方面，外資銀行在競爭中處于優(yōu)勢地位，內(nèi)資銀行與外資銀行之間存在不平等之處，這與公平競爭的理論相沖突。另外，我國內(nèi)資銀行已經(jīng)向外資銀行開啟大門，允許外資銀行參股我國內(nèi)資銀行，這實(shí)際上是允許外資銀行在我國境內(nèi)進(jìn)行股權(quán)投資，而我國商業(yè)銀行法是不允許內(nèi)資商業(yè)銀行從事股權(quán)投資業(yè)務(wù)的。還需提及的是，目前中國正在進(jìn)行股權(quán)分置改革，改革的核心內(nèi)容就是上市公司（包括上市銀行）的股票全流通，這樣，外資銀行就有可能進(jìn)入我國股票市場進(jìn)行股票交易。所以，根據(jù)公平競爭的理論，我國商業(yè)銀行資金進(jìn)入股票市場進(jìn)行投資也是必然的趨勢。
金融監(jiān)管理論
此處所說的金融監(jiān)管不是指政府對整個(gè)金融市場的監(jiān)管，而是指政府對商業(yè)銀行投資股票市場過程的監(jiān)管和商業(yè)銀行內(nèi)部進(jìn)行的自我監(jiān)管。商業(yè)銀行資金進(jìn)入股票市場進(jìn)行直接投資具有引發(fā)金融危機(jī)的可能性，而完善的金融監(jiān)管體系是減弱這種可能性的必要條件。金融監(jiān)管、銀行資金直接進(jìn)行股票投資、金融危機(jī)這三者之間的內(nèi)在聯(lián)系是：金融監(jiān)管能夠及時(shí)發(fā)現(xiàn)銀行資金在進(jìn)入股市進(jìn)行股票投資時(shí)出現(xiàn)的問題，以便采取措施進(jìn)行糾偏，從而避免引發(fā)金融危機(jī)的后果；如果監(jiān)管不到位，則銀行資金就會(huì)在進(jìn)行股票投資的過程中遭受重大損失，銀行體系會(huì)遇到支付困難，由此引起存款戶的恐慌，引發(fā)擠提狂潮，迫使銀行關(guān)門，并導(dǎo)致一些企業(yè)資金鏈條的中斷。
銀行資金直接投資股票時(shí)，外部監(jiān)管的內(nèi)容主要有：銀行體系的資金進(jìn)入股票市場的比例；銀行投資于股票市場的資金安全及增值情況。需要內(nèi)部自我監(jiān)管的內(nèi)容主要有：銀行負(fù)責(zé)股票投資的從業(yè)人員的道德素質(zhì)和業(yè)務(wù)素質(zhì)的考察；股票投資盈虧情況；資金賬戶內(nèi)資金的去向等。
銀行資金直接投資股票時(shí)，外部監(jiān)管的形式主要有監(jiān)管機(jī)構(gòu)的設(shè)立和監(jiān)管人員的責(zé)任界定、法律法規(guī)約束、行政監(jiān)督、股市規(guī)則的指引、投資情況跟蹤監(jiān)測等；內(nèi)部監(jiān)管形式則主要是監(jiān)管部門的設(shè)立和監(jiān)管人員的安排、制度約束、投資情況跟蹤監(jiān)測等。
從金融監(jiān)管的角度看，我國的金融監(jiān)管狀況還不足以支持銀行資金直接投資于股票市場，因?yàn)閺耐獠勘O(jiān)管看，既缺乏相關(guān)的規(guī)則，又缺少先進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測跟蹤技術(shù)；從內(nèi)部監(jiān)管看，銀行存在的大量不良貸款說明銀行內(nèi)部的監(jiān)管效果并不佳。因此，從金融監(jiān)管方面分析，目前尚不具備銀行資金直接投資股市的條件。
市場發(fā)育理論
銀行資金直接投資于股票市場需要有發(fā)育成熟的股票市場。
任何市場都要經(jīng)歷一個(gè)比較長期的發(fā)育過程。有的主體可以在市場剛產(chǎn)生時(shí)就介入其中，伴隨市場一起成長，有的主體則需要在市場發(fā)育比較成熟時(shí)方可介入其中。在股票市場，證券交易主體是投資者和發(fā)行者，勞務(wù)交易主體是證券公司、咨詢公司、投資者和發(fā)行者。從謹(jǐn)慎原則出發(fā)，商業(yè)銀行作為投資主體進(jìn)入股票市場時(shí)應(yīng)該具備一定的條件，其條件之一就是股票市場發(fā)育成熟，因?yàn)樯虡I(yè)銀行不同于一般的投資者。一般投資者在股票市場之外不經(jīng)營貨幣，其投資股票的盈虧對國民經(jīng)濟(jì)影響不大，而商業(yè)銀行的主營業(yè)務(wù)是存款與貸款，其存款和貸款業(yè)務(wù)涉及社會(huì)公眾個(gè)人和企事業(yè)單位，如果一家銀行因股票投資而虧損甚至倒閉，則會(huì)波及許多個(gè)人與企事業(yè)單位，對國家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)整體影響較大，所以商業(yè)銀行要成為股票市場的投資主體，應(yīng)該把股票市場發(fā)育成熟作為重要條件之一（不是全部條件），以減弱商業(yè)銀行的股票投資風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，商業(yè)銀行股票投資風(fēng)險(xiǎn)因素有多種，股票市場發(fā)育程度只是其中的一種，商業(yè)銀行需要從各個(gè)方面加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理。換言之，成熟的股票市場可以減弱商業(yè)銀行遭受股票投資風(fēng)險(xiǎn)損失的可能性，但不能保證商業(yè)銀行不因其他原因而遭受股票投資風(fēng)險(xiǎn)損失。
不能否認(rèn)，國外商業(yè)銀行曾經(jīng)在股票市場發(fā)育不成熟時(shí)介入股票市場，但是，國外商業(yè)銀行由混業(yè)經(jīng)營到分業(yè)經(jīng)營再到又恢復(fù)混業(yè)經(jīng)營的過程，恰恰說明商業(yè)銀行應(yīng)該在股票市場發(fā)育成熟時(shí)再進(jìn)入股市進(jìn)行投資，我們應(yīng)該珍惜和利用國外的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，本文的市場發(fā)育理論正是建立在國外經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)之上的。
衡量股票市場發(fā)育程度的指標(biāo)主要有市場主體的守法率、守規(guī)率和守約率、市場規(guī)則完善率、違法違規(guī)違約案件及時(shí)發(fā)現(xiàn)率和公平處理率、市場主體合法利益保護(hù)程度、政府政策合理化程度及變化頻率、披露信息真實(shí)程度、信息公開率、信息披露效率等。相應(yīng)地，成熟股票市場的標(biāo)志就是大多數(shù)市場主體遵守法律法規(guī)和承諾，少數(shù)主體雖有違法違規(guī)或違約行為，但都能夠及時(shí)得到公平的處理，市場主體各方的合法利益均得到完全有效的保護(hù)，市場規(guī)則嚴(yán)密、完善，得到公認(rèn)，政府出臺(tái)的政策能夠較充分地表達(dá)多數(shù)主體的意志，且長期穩(wěn)定，所披露的信息是真實(shí)的，應(yīng)該公開的信息均能夠及時(shí)而充分地、詳細(xì)地披露。
從我國目前的股票市場狀況看，雖然股票交易手段已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了現(xiàn)代化，但是整個(gè)市場依然是一個(gè)發(fā)育不全的市場，主要表現(xiàn)在市場規(guī)則不完善而且多變，信息披露不及時(shí)、不充分和不真實(shí)，違法違規(guī)違約現(xiàn)象頻繁出現(xiàn)，投資者利益得不到有效而充分的保護(hù)等方面。目前我國股票市場正處于股權(quán)分置改革過程之中，股票市場行情低迷且動(dòng)蕩不定。所以，從市場發(fā)育程度來看，我國尚不具備允許商業(yè)銀行資金直接投資于股票市場的條件。
依據(jù)資金流動(dòng)性理論和公平競爭理論，我國商業(yè)銀行資金有必要及早進(jìn)入股票市場進(jìn)行股票投資；風(fēng)險(xiǎn)管理理論也為銀行資金直接投資于股票市場提供了依據(jù)，但也警示我們要慎重決策；金融監(jiān)管理論和市場發(fā)育理論則告訴我們，我國商業(yè)銀行資金直接投資股票市場尚需時(shí)日，需要政府部門加緊研究對策，加快市場建設(shè)的步伐。
1.有助于學(xué)習(xí)和運(yùn)用財(cái)經(jīng)知識(shí)，拓寬視野。股票投資專業(yè)性很強(qiáng)，在校大學(xué)生在投資過程中需要了解和學(xué)習(xí)相關(guān)知識(shí)，如開始進(jìn)入市場時(shí)需要了解資本市場的特點(diǎn)和類型，股票的特點(diǎn)、交易規(guī)則、股票市場基礎(chǔ)技術(shù)分析方法等知識(shí)；甄選股票時(shí)需要閱讀企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表，分析企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況；平時(shí)還要密切關(guān)注國內(nèi)外大事，分析國內(nèi)外的宏觀微觀經(jīng)濟(jì)形勢。這些財(cái)經(jīng)知識(shí)在校大學(xué)生很多都在課堂上會(huì)有涉及，但偏重于理論知識(shí)的灌輸，比較抽象，難以理解，股票投資為他們提供了一種理論與實(shí)踐相結(jié)合的有效途徑，尤其對于經(jīng)管類、金融類專業(yè)的學(xué)生，親身體驗(yàn)后有助于發(fā)現(xiàn)自身在理解理論知識(shí)方面的欠缺與偏差，從而激發(fā)他們的學(xué)習(xí)興趣，促使在校大學(xué)生去學(xué)習(xí)、研究相關(guān)理論和知識(shí)，真正做到學(xué)以致用。
2.有助于培養(yǎng)理財(cái)觀念。君子愛財(cái)，取之有道；君子愛財(cái)，更當(dāng)治之有道。在校大學(xué)生已經(jīng)成年，有部分大學(xué)生通過勤工儉學(xué)、創(chuàng)業(yè)等方式有了一定的閑余資金，如何讓這些資金獲得收益，需要一定的理財(cái)觀念和投資意識(shí)，股票投資也是一種理財(cái)方式的選擇，通過投資股票將有利于培養(yǎng)大學(xué)生的投資理財(cái)觀念，讓他們學(xué)會(huì)通過科學(xué)投資獲取相應(yīng)的投資收益，從而提升資金管理和運(yùn)營的能力，成為一個(gè)會(huì)理財(cái)、懂投資的新時(shí)代大學(xué)生。
3.樹立風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，鍛煉心理承受能力。股票投資有很大的風(fēng)險(xiǎn)，通過參與股票投資，在校大學(xué)生在變化莫測的市場中要慢慢適應(yīng)各種可能遇到的風(fēng)險(xiǎn)，樹立風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)，有利于他們今后更好地適應(yīng)社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活。另外，在校大學(xué)生股票投資的資金來源有限，如家長給的生活費(fèi)、兼職收入、獲得獎(jiǎng)學(xué)金等。投入的資金數(shù)額雖不算多，如果虧損，也有一定的心理壓力。在投資股票中的損失和挫敗感在一定程度上鍛煉了在校大學(xué)生的心理承受能力。
4.學(xué)會(huì)擔(dān)當(dāng)、與時(shí)俱進(jìn)。當(dāng)代的在校大學(xué)生大多是家中的獨(dú)生子女，依賴性很強(qiáng)，缺少擔(dān)當(dāng)，面對變化多端的股票市場，需要他們自己做決定，決定的情況將直接影響投資收益，在這個(gè)過程中他們會(huì)漸漸學(xué)會(huì)擔(dān)當(dāng)，為自己的決定負(fù)責(zé)。
現(xiàn)代社會(huì)飛速發(fā)展，了解社會(huì)及時(shí)掌握經(jīng)濟(jì)信息變得尤其重要。在校大學(xué)生在進(jìn)行股票投資的過程中，會(huì)更多關(guān)注國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r和熱點(diǎn)問題，更新觀念，緊跟時(shí)代，成為一個(gè)與時(shí)俱進(jìn)的當(dāng)代大學(xué)生。
二、在校大學(xué)生股票投資的弊
1.耗費(fèi)時(shí)間和精力。在校大學(xué)生進(jìn)行股票投資需要付出大量的時(shí)間、精力來研究股市行情。有部分同學(xué)因?yàn)椴荒芎侠矸峙鋵W(xué)習(xí)與股票投資的時(shí)間，進(jìn)而影響了自己的學(xué)業(yè)。尤其是一些自制力差的在校大學(xué)生在進(jìn)行股票投資時(shí)，會(huì)削減他們正常的學(xué)習(xí)時(shí)間，學(xué)習(xí)效率也會(huì)降低；有的學(xué)生會(huì)在上課期間利用手機(jī)關(guān)注股市走勢，把幾乎全部學(xué)習(xí)和空閑時(shí)間都投入到股市行情的研究上；還有學(xué)生一旦遇上投資失利，將心神不寧，無法顧及學(xué)習(xí)。
2.可能導(dǎo)致不正確的人生觀和價(jià)值觀。大學(xué)時(shí)代正處于一個(gè)價(jià)值觀的形成和塑造階段，投資股票對于一些辨別是非能力不強(qiáng)、自我約束能力較差的在校大學(xué)生來說，可能會(huì)對他們形成正確價(jià)值觀起到消極的影響。對于在校大學(xué)生而言，有些人還沒有形成正確的人生觀和價(jià)值觀，在進(jìn)行股票投資的過程中可能會(huì)讓他們認(rèn)為金錢十分重要，進(jìn)而形成拜金主義的價(jià)值觀，這對他們今后的成長及社會(huì)風(fēng)氣的影響十分不利。有些在校大學(xué)生通過股票投資盈利，認(rèn)為金錢來的容易，容易滋生不勞而獲的思想，這種想法如果在大學(xué)生中形成，會(huì)對我們延續(xù)多年的勤勞致富的價(jià)值觀念產(chǎn)生負(fù)面的影響。另外，股票市場的漲跌無常，可能會(huì)導(dǎo)致大學(xué)生形成投機(jī)和賭博的心態(tài)。
3.可能影響身心健康。每個(gè)人的心理承受能力不同，因此面對變幻莫測的股市要求投資者有過硬的心理素質(zhì)。對進(jìn)行股票投資的在校大學(xué)生來說，如果投資盈利，可能會(huì)特別開心，大手大腳消費(fèi)；如果虧損，家庭經(jīng)濟(jì)條件優(yōu)越的學(xué)生也許不會(huì)有太大的思想負(fù)擔(dān)和精神壓力，但對于經(jīng)濟(jì)情況較差的學(xué)生甚至有一些借錢炒股的學(xué)生來說，這種損失可能會(huì)給他們的身體和心理帶來影響，進(jìn)而產(chǎn)生心理陰影和障礙，更有甚者會(huì)出現(xiàn)精神崩潰，一旦這種情況發(fā)生，后果將無法想象。
4.投資虧損幾率大，股票投資存在較大的風(fēng)險(xiǎn)。我國現(xiàn)在的股票市場投機(jī)氣氛較濃，市場本身存在很多不規(guī)范、不成熟的地方。在校大學(xué)生投資經(jīng)驗(yàn)不足，相關(guān)金融知識(shí)缺乏，判斷與決策能力欠缺，憑借美好的愿望和過分的自信躍入股票投資市場，投資缺乏理性和專業(yè)性，長期來看，投資結(jié)果大多為虧損。
三、建議
在校大學(xué)生股票投資具有兩面性。權(quán)衡利弊，不應(yīng)該提倡在校大學(xué)生投資股票，對于部分有著投資需求和能力的在校大學(xué)生，也沒必要禁止，家長、學(xué)校、社會(huì)可以從以下幾方面給予正確的引導(dǎo)，充分發(fā)揮其有利的一面，盡可能的規(guī)避其不利影響。
1.合理分配時(shí)間。在校大學(xué)生的首要目的是學(xué)習(xí)，應(yīng)該將主要的精力和時(shí)間投入到專業(yè)學(xué)習(xí)和提高自身綜合素質(zhì)上去。只有認(rèn)真學(xué)習(xí)，提升自己的專業(yè)能力和水平，才可以在社會(huì)競爭中找到自己的位置，同時(shí)，通過學(xué)習(xí)，還可以鍛煉自己的分析、判斷、決策能力，從而形成正確的投資理財(cái)觀，減少股票投資中的非理性行為和失誤。因此，家長和學(xué)校應(yīng)該明確股票投資對于在校大學(xué)生而言是一種業(yè)余愛好，可以利用課余時(shí)間來進(jìn)行。在進(jìn)行股票投資時(shí)，一定要處理好股票投資與學(xué)習(xí)的時(shí)間分配問題，切勿本末倒置、因小失大。
2.樹立正確的理財(cái)觀念。學(xué)校要有針對性地引導(dǎo)在校大學(xué)生樹立正確的理財(cái)觀念。開設(shè)相應(yīng)的課程，幫助學(xué)生了解理財(cái)方法，強(qiáng)調(diào)理財(cái)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)，教育學(xué)生理性地對待各種理財(cái)產(chǎn)品，學(xué)會(huì)理性投資，既不要被盈利沖昏頭腦，也不要被虧損挫敗信心，不要想著一夜暴富，應(yīng)樹立正確的投資觀，做一個(gè)理性的投資者。學(xué)校還應(yīng)該經(jīng)常組織以個(gè)人理財(cái)、消費(fèi)道德教育為主題的參觀或社會(huì)實(shí)踐等活動(dòng)，讓在校大學(xué)生走出校門，親身體會(huì)，在實(shí)踐過程中形成正確的理財(cái)觀念和良好的投資心態(tài)。
3.充分揭示股票投資風(fēng)險(xiǎn)。股票市場具有高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的特點(diǎn)，應(yīng)該加強(qiáng)學(xué)生投資理財(cái)教育和風(fēng)險(xiǎn)安全教育。通過開設(shè)相關(guān)課程和加強(qiáng)宣傳，提高學(xué)生的風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)，運(yùn)用反面案例為警示，強(qiáng)調(diào)揭示股票投資風(fēng)險(xiǎn)，使在校大學(xué)生在進(jìn)行投資之前能充分認(rèn)識(shí)到股票投資的風(fēng)險(xiǎn)，做好心理準(zhǔn)備。
當(dāng)然，研究也存在不足之處。問卷的調(diào)查是以網(wǎng)絡(luò)形式進(jìn)行的，調(diào)查的題目有限，不能挖掘出所有決策影響因素；此外，因?yàn)榫W(wǎng)絡(luò)統(tǒng)計(jì)只有簡單的計(jì)數(shù)結(jié)果，無法對其中的一些因素進(jìn)行相關(guān)分析，說明的問題也就只能是現(xiàn)實(shí)存在的狀況，無法做更深入的闡述。
【關(guān)鍵詞】行為金融 個(gè)體股票投資者 投資決策
行為金融學(xué)研究對于金融理論的發(fā)展、資本市場政策法規(guī)的制定、市場監(jiān)管、上市公司投資者關(guān)系管理都具有舉足輕重的地位。中國股票市場屬于新興的股票市場，在政府監(jiān)管、市場微觀結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)及投資者構(gòu)成等方面都有自己的特點(diǎn)。因此，通過對中國股票市場構(gòu)成主體的個(gè)體投資者行為特征的研究，對豐富、驗(yàn)證行為金融理論，對于中國股票市場的建設(shè)都具有重要意義。
一、行為金融學(xué)相關(guān)理論及其啟示
行為金融就是將心理學(xué)尤其是行為科學(xué)的理論融入到金融學(xué)之中。它從微觀個(gè)體行為以及產(chǎn)生這種行為的心理等動(dòng)因來解釋、研究和預(yù)測金融市場的發(fā)展。這一研究視角通過分析金融市場主體在市場行為中的偏差和反常，來尋求不同市場主體在不同環(huán)境下的經(jīng)營理念及決策行為特征，力求建立一種能正確反映市場主體實(shí)際決策行為和市場運(yùn)行狀況的描述性模型。
行為金融學(xué)的主要理論觀點(diǎn)包括：有限理性理論、前景理論、價(jià)值理論、羊群效應(yīng)、有限套利理論、投資者認(rèn)知有限理論等。
這些理論給我們的啟示是：股票投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)，受到各種客觀的和主觀因素的影響，并且存在一定偏好。通過研究投資者的行為，我們總結(jié)出投資者行為的偏好及主要影響因素。個(gè)體可以了解自己決策偏好，有意識(shí)地對投資策略進(jìn)行適度調(diào)整，盡可能避免因決策錯(cuò)誤造成不必要的損失。政府和股票市場監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)可以根據(jù)這些主要影響因素預(yù)測、分析、判斷股票投資者的行為，必要時(shí)進(jìn)行有效引導(dǎo)，以維護(hù)股票市場的正常秩序，使我國股市穩(wěn)健發(fā)展。
二、研究方法與角度
本文以行為金融學(xué)為理論指導(dǎo)，采用文獻(xiàn)綜述和問卷調(diào)查法，以608名有投資經(jīng)驗(yàn)的社會(huì)個(gè)體投資者為樣本，從行為金融的角度入手，對影響他們投資決策的因素的進(jìn)行調(diào)查，從投資者的基本財(cái)務(wù)狀況、外部環(huán)境對投資者行為的影響、信息披露情況調(diào)查、上市公司影響因素以及投資者本身的認(rèn)知偏差五個(gè)方面對股票投資者的決策影響因素進(jìn)行分析。
三、結(jié)論與建議
（一）結(jié)論
通過本次調(diào)查我們可以得出結(jié)論，我國個(gè)體股票投資者在證券投資決策時(shí)更傾向于購買藍(lán)籌股、低價(jià)大盤股和科技股。而選擇購買這幾種類型股票的主要原因是它們的市盈率低，并且業(yè)績好。
個(gè)體投資者在買賣股票時(shí)主要受到外界宏觀環(huán)境和個(gè)體生活的社交環(huán)境，以及個(gè)體主觀因素三方面信息的影響。
外界環(huán)境的信息，如國家宏觀政治、股市法律法規(guī)及政策信息、上市公司披露的信息、行情走熱的專家分析，以及個(gè)股或?qū)＜业男〉老⒌纫蛩刂校瑖液暧^政治的變更是被45.3%的投資者認(rèn)為是投資決策的首要影響因素。而且72.4%的人在不同程度上相信經(jīng)濟(jì)發(fā)展能夠支持股市上升。這也說明了宏觀經(jīng)濟(jì)因素對股民的股市預(yù)期頗具參考價(jià)值。
由于人不是孤立存在于社會(huì)的個(gè)體，所以在決策時(shí)難免會(huì)接收到來自社交圈里他人給的建議或意見，此時(shí)有28.9%的股票投資者會(huì)聽從他人意見、放棄自己的想法，27.6%的股票投資者會(huì)綜合考慮他人建議進(jìn)行決策，還有43.4%的人不理會(huì)他人意見，堅(jiān)持自己的想法?？梢?，超過一半的股票投資者會(huì)在一定程度上會(huì)采納他人意見。
當(dāng)然，除了外界因素的作用以外，投資者自身的技術(shù)知識(shí)、認(rèn)知習(xí)慣和個(gè)性，也會(huì)對股票買賣行為帶來影響。個(gè)體知識(shí)和獲取的市場信息是有限的（例如調(diào)查中我們也發(fā)現(xiàn)，并不是所有投資者都能讀懂并利用到上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)告，他們就不可能從公司詳細(xì)的財(cái)務(wù)狀況這方面對股票進(jìn)行評估），加上自身的對損失的厭惡、害怕后悔，以及把一部分希望寄托于政府行為的偏好，致使股票投資者的決策難免帶有主觀判斷。
（二）建議
根據(jù)上述特征，我們可以從以下幾個(gè)方面對股票個(gè)體投資者提出建議：
1.在進(jìn)行決策時(shí)，投資者應(yīng)當(dāng)盡量做到以下幾點(diǎn)。準(zhǔn)確理解新出臺(tái)政策意圖為基礎(chǔ)，把握政策的發(fā)展方向，預(yù)測變化趨勢；同時(shí)，廣泛搜集信息結(jié)合所處的市場背景，分析管理層的監(jiān)管思路，把握監(jiān)管焦點(diǎn)，立足管理層的監(jiān)管立場上換位思考，推測監(jiān)管政策的發(fā)展方向和變化趨勢；此外，關(guān)注國民經(jīng)濟(jì)狀況，據(jù)以判斷國家宏觀經(jīng)濟(jì)工作重點(diǎn)。努力實(shí)現(xiàn)自身投資水平的提高。
關(guān)鍵詞：二元價(jià)值容介態(tài)；股票評級；信息態(tài)
中圖分類號(hào)：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)：A 文章編號(hào)：1674-9448 （2013） 03-0091-06
Rating Stock Investment Value by View of Dual-value Rong-Jie State
Wang Wenlong Song Ning Mu Sen（Generalized Virtual Economy Research Institute， AVIC， Beijing 100012， China）
Abstract：Using comprehensive evaluation， the authors review all the companies in China Stock Market based on theory of dual-value medium state， and screen 50 stocks which are worth investing， by material state and information state from A stock market. How to discover listed companies which are worth investing is the main concern of this article.
Keywords： dual-value Rong-Jie state， Stock Rating， information state
一、問題的提出
隨著股票市場的發(fā)展，如何衡量股票的投資價(jià)值，控制投資風(fēng)險(xiǎn)，成為投資者共同關(guān)注的問題。用科學(xué)的方法對股票進(jìn)行投資價(jià)值評價(jià)，可以為投資者提供一個(gè)相對客觀的價(jià)值判斷，已經(jīng)成為證券公司研究所、投資研究機(jī)構(gòu)、評級公司等機(jī)構(gòu)的一項(xiàng)重要業(yè)務(wù)。
業(yè)界目前主流的對股票投資價(jià)值的分析方法，較多側(cè)重于對上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)、行業(yè)發(fā)展趨勢等基本面分析，即實(shí)體價(jià)值的分析；較少涉及對虛擬價(jià)值的分析，特別是較少涉及更能反映投資者對上市公司虛擬感知等心理因素層面的分析。
本文借助于廣義虛擬經(jīng)濟(jì)的二元價(jià)值容介態(tài)的理念，從實(shí)體價(jià)值和虛擬價(jià)值相融合的角度出發(fā)，對上市公司股票的投資價(jià)值的分析進(jìn)行了探索。從二元價(jià)值容介態(tài)出發(fā)來分析股票投資價(jià)值，一方面考慮體現(xiàn)實(shí)體價(jià)值的物質(zhì)態(tài)因素（如財(cái)務(wù)表現(xiàn)），另一方面考慮體現(xiàn)虛擬價(jià)值的信息態(tài)因素（如人氣、行業(yè)屬性等）。
二、股票投資價(jià)值評價(jià)的理論與實(shí)踐述評
（一）股票投資價(jià)值評價(jià)的理論回顧
對股票投資價(jià)值的研究可以回溯到20世紀(jì)初。普拉特（Prat， S.S.）1903年在《華爾街動(dòng)態(tài)》（The Work of Wall Street）中提出，從理論上講股票的價(jià)值和價(jià)格是一致的，但在實(shí)際上兩者的差額頗大。就股票價(jià)格的形成而言，是由供需因素決定的，難以同真實(shí)的價(jià)值完全吻合。多納（Donner，O.）在《證券市場與景氣波動(dòng)原理》中認(rèn)為，股票價(jià)格是由市場供求關(guān)系決定的，而股票價(jià)值取決于企業(yè)的收益。企業(yè)收益的變動(dòng)，才是形成股價(jià)波動(dòng)的真正精髓。就長期而言，股價(jià)波動(dòng)是依存于企業(yè)收益和利率。格雷厄姆和多德（Graham，B.和Dodd，D.D.L，1934）在《證券分析》中，強(qiáng)調(diào)股票的內(nèi)在價(jià)值決定于公司未來的盈利能力，而分析企業(yè)未來的獲利能力，并不僅限于對企業(yè)的財(cái)務(wù)分析，還需要觀察經(jīng)濟(jì)未來的趨勢作為推測的基礎(chǔ)，并考慮適當(dāng)?shù)馁Y本還原。證券分析家的工作就是仔細(xì)分析發(fā)行人的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和其他資料，努力發(fā)現(xiàn)該股票的內(nèi)在價(jià)值，并以此作為判斷股票定價(jià)合理性和投資決策的重要指標(biāo)。威廉姆斯在《投資價(jià)值學(xué)說》（The Theory of Investment Value，1938）中提出，股票是一種收益憑證，其未來所產(chǎn)生的各種收益的現(xiàn)值之和就是股票的價(jià)值，股票價(jià)格應(yīng)該根據(jù)其價(jià)值來確定。威廉姆斯開創(chuàng)了以數(shù)學(xué)模型分析股票投資價(jià)值的先河，之后，多種數(shù)學(xué)工具開始應(yīng)用于股票的投資價(jià)值分析。
張先治（2000）、顏志剛（2001）等以現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)對股票價(jià)值進(jìn)行評估。徐彪、梁宇鵬（2000）等利用因子分析法和概率統(tǒng)計(jì)分析法對農(nóng)業(yè)類上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行考察，并將其劃分為好、一般、差三大類。張良發(fā)、晏黎、蒲濤利用因子分析法對煤炭行業(yè)上市公司的投資價(jià)值進(jìn)行了評估，并利用因子得分發(fā)現(xiàn)未來投資標(biāo)的。張蕾、銀路則利用層次分析法和因子分析對銀行業(yè)和鋼鐵行業(yè)幾只股票的投資價(jià)值進(jìn)行了比較。
上述研究主要是基于發(fā)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的角度，通過評估企業(yè)價(jià)值，尋求低估值的股票并作為投資標(biāo)的，可以歸結(jié)到股票投資的基本面分析學(xué)派。與基本面分析相對應(yīng)，技術(shù)面分析學(xué)派則認(rèn)為，市場機(jī)制是有效的，價(jià)格已經(jīng)反映了已知的所有信息，價(jià)格是所有投資者面臨的唯一問題，其變化呈現(xiàn)一定的規(guī)律。技術(shù)面分析的研究對象是股票市場、個(gè)股股價(jià)變動(dòng)情況。股票價(jià)格變動(dòng)是股票交易者對宏觀政治、經(jīng)濟(jì)形勢和企業(yè)本身等事件做出的反應(yīng)，所有能夠影響到股票價(jià)值變動(dòng)的因素已經(jīng)在股票價(jià)格中得到了體現(xiàn)。在股票價(jià)格變動(dòng)的學(xué)術(shù)研究上，劉易斯？巴切利（1900）提出，市場價(jià)格的變動(dòng)是不可預(yù)知的。在其基礎(chǔ)上，尤金？法瑪提出了有效市場價(jià)說，即在有效市場中，投資者只能獲得與投資風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)?shù)恼Ｊ找媛?。為此，F(xiàn)ama和French（1992）構(gòu)造了一個(gè)包括風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)β、公司規(guī)模、權(quán)益賬面值與市值之比因素的模型，以解釋大部分“非正常收益”現(xiàn)象。國內(nèi)的俞喬（2004）、宋頌興和金偉根（2000）、吳世農(nóng)（2000）、范龍振、張子剛（2002）等人利用不同的統(tǒng)計(jì)方法，采用不同的樣本階段對我國股票市場的有效性進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)。
可以說，對股票投資價(jià)值評估的研究，為各機(jī)構(gòu)進(jìn)行股票投資價(jià)值的評估和股票的評級提供了理論基礎(chǔ)。
（二）主要機(jī)構(gòu)進(jìn)行股票投資價(jià)值評級的實(shí)踐
股票評級是專門機(jī)構(gòu)通過規(guī)范的指標(biāo)體系和科學(xué)的評估方法，對與股票有關(guān)的諸因素的分析與研究，對股票質(zhì)量進(jìn)行評價(jià)，并以簡單的符號(hào)或說明展示給社會(huì)公眾和投資者的評估活動(dòng)。股票評級可以劃分為針對單個(gè)上市公司的投資價(jià)值評級和針對系列公司的投資價(jià)值排名兩種評級方法。針對單個(gè)上市公司的投資價(jià)值評級中，標(biāo)普和臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)日報(bào)兩家機(jī)構(gòu)的評級方法有一定的參考價(jià)值。
標(biāo)普公司的評級特點(diǎn)是注重上市公司的盈利能力和股利政策分析，強(qiáng)調(diào)影響股票品級高低的因素最終都會(huì)反映在每股盈余股利上，公司的盈利能力是公司各方面情況的綜合體現(xiàn)，是股東獲利的源泉，盈利能力的變化會(huì)影響股息的變動(dòng)，從而影響股票價(jià)格的變動(dòng)。結(jié)合上市公司的產(chǎn)業(yè)地位、公司資源、R&D投入、公司財(cái)務(wù)政策等加以綜合評判，并用8個(gè)等級來標(biāo)示股票品質(zhì)。經(jīng)過評級，標(biāo)普公司將股票核定為如下4個(gè)類別，8個(gè)等級，如表1所示。
臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)日報(bào)社曾多次對上市公司的股票進(jìn)行評級，其評級的辦法是根據(jù)證券交易所公布的數(shù)據(jù)，對反映上市公司的獲利能力、營運(yùn)能力、短期償債能力及其股票交易情況的指標(biāo)進(jìn)行測算，并按照一定的權(quán)重進(jìn)行分配，計(jì)算出得分值并求出相應(yīng)的等級。這些指標(biāo)主要是稅前盈利率（55%）、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率（15%）、流動(dòng)比率（10%）、股價(jià)波動(dòng)幅度（10%）、股票交易周轉(zhuǎn)率（10%）。其中，稅前盈利率和股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率為宜大型指標(biāo)，其他指標(biāo)為適中型指標(biāo)。計(jì)算樣本股票組相應(yīng)指標(biāo)的全距、十分位差、均值，宜大型指標(biāo)以樣本平均值定位60分，每高于均值十分位則加10分，低于10分為則減10分；適中型指標(biāo)則以樣本平均值為100分，每高于或低于十分位則減10分。通過上述辦法得到指標(biāo)的最終得分，之后按照權(quán)重進(jìn)行綜合，得到評級的最終得分，并將最終得分和股票等級評分表對照，確定級別。
針對系列股票進(jìn)行投資價(jià)值排名，也是股票投資價(jià)值評級的一種應(yīng)用方法，其評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)多種多樣，有公司治理、資金管理、市值管理等等。國內(nèi)目前的股票投資價(jià)值排名的應(yīng)用中，較為知名的有中國中央電視臺(tái)推出的央視50股票組合、新青年*財(cái)富雜志的上市公司500強(qiáng)、中國上市公司市值管理研究中心和《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》的中國上市公司市值管理百佳、福布斯雜志的中國最具潛力上市企業(yè)、新財(cái)經(jīng)推出的“漂亮50”等等。
以央視50為例，央視財(cái)經(jīng)50股票組是由中央電視臺(tái)財(cái)經(jīng)頻道聯(lián)合北京大學(xué)、復(fù)旦大學(xué)、中國人民大學(xué)、天津南開大學(xué)、中央財(cái)政金融大學(xué)等五所高校，以及中國注冊會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì)、大公國際資信評估有限公司等專業(yè)機(jī)構(gòu)，共同評價(jià)、遴選的，以成長、創(chuàng)新、回報(bào)、公司治理、社會(huì)責(zé)任等5個(gè)維度為基礎(chǔ)選擇的50家上市公司，每個(gè)維度選擇10家上市公司，共同組成央視50樣本股。依據(jù)央視50樣本股編制的央視財(cái)經(jīng)50指數(shù)，各組樣本股的權(quán)重分別為20%，此指數(shù)于2012年6月6日在深圳證券交易所上市交易。
從股票評級的理論和實(shí)踐案例可以看出，現(xiàn)有的股票評級主要是從財(cái)務(wù)指標(biāo)的角度來分析股票的投資價(jià)值，也就是說更多地關(guān)注上市公司的實(shí)體價(jià)值。央視50雖然在基本面分析的基礎(chǔ)上，融合公司治理、社會(huì)責(zé)任、創(chuàng)新能力等新的因素，但并沒有系統(tǒng)地將容納更多經(jīng)濟(jì)價(jià)值的信息態(tài)因素作為主要變量。而對于股市而言，信息態(tài)實(shí)際上是影響股價(jià)的重要因素。因此，在物質(zhì)態(tài)因素的基礎(chǔ)上加入對信息態(tài)因素進(jìn)行綜合考量，有利于更全面地分析股票的投資價(jià)值，從而更好地把握市場中存在的投資機(jī)會(huì)。
三、基于二元價(jià)值容介態(tài)的股票投資價(jià)值評級模型設(shè)計(jì)
基于二元價(jià)值容介態(tài)的視角，本文以國內(nèi)A股上市公司為研究對象，從反映實(shí)體價(jià)值的物質(zhì)態(tài)因素和反映虛擬價(jià)值的信息態(tài)因素兩個(gè)方面逐層對股票的投資價(jià)值進(jìn)行分析。在模型設(shè)計(jì)的總體思路方面，選擇兩步篩選法。第一步，以物質(zhì)態(tài)因素為主進(jìn)行評級，設(shè)計(jì)體現(xiàn)物質(zhì)態(tài)因素的指標(biāo)體系，通過門檻值設(shè)置，篩選出合格的股票進(jìn)入第二輪篩選。第二步，以信息態(tài)因素為主進(jìn)行評級，在第一輪基礎(chǔ)上，進(jìn)一步利用體現(xiàn)信息態(tài)因素的指標(biāo)體系，同時(shí)設(shè)置一定的門檻值，在入選股票的范圍內(nèi)進(jìn)行綜合排名，并最終選擇排名靠前的50支代表性股票。
（一）基于物質(zhì)態(tài)因素的評價(jià)指標(biāo)
綜合以往的研究，基于物質(zhì)態(tài)因素的評價(jià)指標(biāo)從盈利能力狀況、資產(chǎn)運(yùn)營狀況、償債能力狀況、發(fā)展能力狀況4個(gè)方面進(jìn)行指標(biāo)設(shè)置。根據(jù)指標(biāo)的特點(diǎn)，分為宜大型指標(biāo)和適中型指標(biāo)。各指標(biāo)的類型如下表所示：
（二）基于信息態(tài)因素的評價(jià)指標(biāo)
信息態(tài)的因素可以體現(xiàn)在很多方面，本文從二元價(jià)值容介態(tài)的基本概念出發(fā)，將選取一些能夠突出反映以人的心理需求為信息特征的虛擬價(jià)值的因素作為模型的變量。在信息態(tài)評價(jià)上，本文主要采用行業(yè)經(jīng)濟(jì)價(jià)值、人氣，同時(shí)融合公司治理和市場表現(xiàn)因素。
1.行業(yè)價(jià)值形態(tài)因素
從二元價(jià)值容介態(tài)理論出發(fā)，根據(jù)實(shí)體價(jià)值和虛擬價(jià)值的比例構(gòu)成可以將經(jīng)濟(jì)價(jià)值劃分為7種形態(tài)。我們把上市公司所屬行業(yè)（按照證監(jiān)會(huì)的行業(yè)分類），分別將其歸入某類經(jīng)濟(jì)價(jià)值形態(tài)，并進(jìn)行賦值。在歸類的過程中，充分考慮國家的產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向。按投資價(jià)值排序，從第一類價(jià)值形態(tài)到第7類價(jià)值形態(tài)，價(jià)值形態(tài)逐級遞升。本文將7類價(jià)值形態(tài)理念融入到信息態(tài)評級之中，將其作為適中型指標(biāo)，以期篩選出富含更多虛擬價(jià)值形態(tài)的標(biāo)的。
2.人氣因素
人氣因素對股價(jià)的影響在理論研究中已經(jīng)具有一定的基礎(chǔ)，Wouters和Plantinga在2006年提出了股票人氣假說，他們的研究結(jié)果表明，股票人氣與良好的過去表現(xiàn)直接相關(guān)。股票人氣研究以投資者情緒（Sentiment）為基礎(chǔ)，投資者情緒對金融市場價(jià)格有重要影響。如何衡量投資者情緒又是一個(gè)紛爭的話題。總體來看，衡量投資者情緒的方法可以分為基于客觀市場指數(shù)的方法和基于調(diào)查的方法?；诳陀^市場指數(shù)的方法主要有封閉式基金的折價(jià)及BW 情緒指標(biāo)。Baker和Wurgler（2007）利用人氣水平指數(shù)，驗(yàn)證基于人氣指數(shù)及其預(yù)期條件收益，他們的人氣指數(shù)的指標(biāo)主要有成交量、股利溢價(jià)、封閉式基金折價(jià)、IPO首日收益等?？梢哉f，目前對股票人氣的衡量，主要從證券市場總體層面衡量，而針對單支股票研究其人氣的文獻(xiàn)較少。本文在模型中對人氣因素的考慮，主要從單支股票被關(guān)注的程度設(shè)計(jì)指標(biāo)。本文借助于對百度新聞數(shù)量和股吧帖子數(shù)量，從現(xiàn)狀和未來變化等兩個(gè)角度對上市公司的人氣表現(xiàn)進(jìn)行綜合衡量。其中，百度新聞數(shù)量和東方財(cái)富網(wǎng)股吧帖子數(shù)量均為宜大型指標(biāo)。
3.公司治理因素
公司治理作為股東、經(jīng)理層等企業(yè)的利益相關(guān)者之間的一套制衡、激勵(lì)的制度安排，有利于公司長遠(yuǎn)發(fā)展。南開大學(xué)中國公司治理中心的研究表明，公司治理同上市公司的股價(jià)表現(xiàn)有一定的關(guān)系，良好的公司治理能夠帶來更快的股票價(jià)格增長。本文對公司治理的指標(biāo)，主要包括：獨(dú)立董事比例、股權(quán)集中度、機(jī)構(gòu)投資者持股比例。其中，獨(dú)立董事比例為宜大型指標(biāo)，股權(quán)集中度為適中型指標(biāo)，機(jī)構(gòu)持股比例為宜大型指標(biāo)。
4.市場表現(xiàn)因素
上市公司在證券市場的表現(xiàn)，是投資者利用其資金進(jìn)行投資最終形成的結(jié)果，是投資者對上市公司的信心的表現(xiàn)，也是上市公司市場風(fēng)險(xiǎn)的直觀反映。本文將市場風(fēng)險(xiǎn)納入到我們的信息態(tài)評價(jià)之中。證券市場的風(fēng)險(xiǎn)是所有投資者都面臨的，由多種因素構(gòu)成的，但在不同時(shí)期又有不同的因素起主要作用，導(dǎo)致股市上股票價(jià)格的下跌，從而給股票持有人帶來損失。個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)主要是針對單支股票而言，其未來價(jià)格變動(dòng)受到上市公司本身質(zhì)地、整個(gè)市場大環(huán)境、某種特定概念性因素等多種因素影響。為反映個(gè)股所面臨的市場風(fēng)險(xiǎn)，本文利用個(gè)股的月收益貝塔系數(shù)（年度數(shù)據(jù)）和市盈率做為上市公司的市場風(fēng)險(xiǎn)的衡量指標(biāo)。其中，日收益貝塔系數(shù)為宜大型指標(biāo)，市盈率為適中型指標(biāo)。
四、模型運(yùn)行的過程與結(jié)果分析
（一）2012年模型驗(yàn)證
按照物質(zhì)態(tài)和信息態(tài)的雙重篩選過程，我們最終選出得分排名前50的在2012年1月1日之前上市的50家上市公司，并按照流通股本加權(quán)法，在通達(dá)信軟件上，以2012年5月2日為指數(shù)模擬起點(diǎn)，擬合形成指數(shù)，稱為“廣虛50指數(shù)”。
從廣虛50指數(shù)與同期上證指數(shù)、深證成指、中小板指走勢比較看，在下跌途中，中小板指數(shù)強(qiáng)于廣虛50指數(shù)，而在上漲途中，廣虛50指數(shù)則強(qiáng)于中小板指數(shù)，可以說，廣虛50指數(shù)的彈性強(qiáng)于中小板指。
從廣虛50指數(shù)與上證指數(shù)和深圳成指的走勢比較看，在過去一年中，廣虛50指數(shù)走勢強(qiáng)于上證指數(shù)和深圳成指等大盤指數(shù)。
從廣虛50指數(shù)走勢與同期滬深300、央視50的比較看，廣虛50指數(shù)強(qiáng)于滬深300指數(shù)；弱于央視50指數(shù)。
（二）2013年模型運(yùn)行結(jié)果
依據(jù)同樣的模型和程序，我們對2012年上市公司物質(zhì)態(tài)和信息態(tài)進(jìn)行了研究，并最終選擇出50家上市公司。
同樣從2013年5月份第一個(gè)交易日開始的模擬情況看，2013年新選的50家上市公司所形成的指數(shù)仍然強(qiáng)于大盤指數(shù)和滬深300。
總之，從模擬驗(yàn)證的結(jié)果來看，廣虛50股票組合指數(shù)表現(xiàn)出較好的走勢，能夠強(qiáng)于同時(shí)期大盤走勢，也好于滬深300?？梢哉f，利用物質(zhì)態(tài)的實(shí)體價(jià)值和信息態(tài)的虛擬價(jià)值的二元價(jià)值容介態(tài)理念，借助綜合評價(jià)法所形成的股票投資價(jià)值評價(jià)方法，有較強(qiáng)的實(shí)用性。
五、結(jié)束語
股票投資價(jià)值評級是一個(gè)復(fù)雜的系統(tǒng)評價(jià)過程，涉及的指標(biāo)因素眾多，采用的評價(jià)方法多種多樣。本文基于二元價(jià)值容介態(tài)的視角，采用多因素綜合評價(jià)法的方法，對A股上市公司依據(jù)投資價(jià)值進(jìn)行了評價(jià)。從評價(jià)結(jié)果和模擬驗(yàn)證來看，本文所提出的股票投資價(jià)值評價(jià)思路有一定的實(shí)踐意義，也為投資者挖掘投資標(biāo)的提供了一個(gè)新的思路和視角。
當(dāng)然，本文的研究方法仍然存在諸多缺陷。比如，在模型的指標(biāo)體系中各指標(biāo)權(quán)重完全采用主觀賦值的辦法，造成主觀性因素在評價(jià)過程中可能產(chǎn)生較大的影響。同時(shí)，在模型驗(yàn)證上，本文驗(yàn)證了兩年的數(shù)據(jù)，未來可能需要更多實(shí)證研究，以分析模型的可靠性。再如，在指標(biāo)構(gòu)成實(shí)際中，如何發(fā)現(xiàn)更好的，更能反映上市公司信息態(tài)因子的指標(biāo)，以及對信息態(tài)因子同上市公司投資價(jià)值的關(guān)系等。這些問題，都需要進(jìn)一步的深化研究。
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