時(shí)間：2023-08-21 16:58:00
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[關(guān)鍵詞] 金融工具創(chuàng)新資產(chǎn)證券化
一、金融工具創(chuàng)新
金融創(chuàng)新就是在金融領(lǐng)域內(nèi)各種要素實(shí)行新的組合。具體來講，就是指金融機(jī)構(gòu)和金融管理當(dāng)局出于對微觀和宏觀利益的考慮而在金融機(jī)構(gòu)、金融制度、金融業(yè)務(wù)、金融工具以及金融市場等方面所進(jìn)行的創(chuàng)新性變革和開發(fā)活動。
金融工具創(chuàng)新是金融創(chuàng)新的核心內(nèi)容，它就是從傳統(tǒng)的基礎(chǔ)金融工具，伴隨技術(shù)滲透而衍生發(fā)展出來新的金融工具。這種創(chuàng)新主要是通過對金融工具的收益、風(fēng)險(xiǎn)、流動性、可交易性、數(shù)量大小、期限長短、權(quán)利義務(wù)等不同特征的解捆和重新配套形成的。其核心是衍生金融工具，其主要形式是期貨、期權(quán)、貨幣互換、利率互換等。
二、金融工具創(chuàng)新的回顧
金融工具創(chuàng)新始于20世紀(jì)70年代。1972年，作為戰(zhàn)后各主要國家維持固定匯率制度的布雷頓森林體系發(fā)生了動搖，并且隨著美國停止美元和黃金的兌換而崩潰。從此，各國貨幣匯率開始劇烈波動。同時(shí)，由于利率是調(diào)節(jié)匯率的一項(xiàng)重要工具，也是影響貨幣供求的一個(gè)重要因素，利率也開始隨之劇烈波動起來。這種金融要素的不穩(wěn)定性是金融工具創(chuàng)新的直接動因。在布雷頓森林體系崩潰前兩個(gè)月，美國芝加哥商品交易所成功地推出了世界上第一張場內(nèi)交易的外匯合約。隨后，芝加哥期貨交易所和芝加哥商品交易所于1975年分別發(fā)行了聯(lián)邦政府全國抵押協(xié)會存單和財(cái)政部短期債券利率期貨合約。1982年，又有6個(gè)交易所推出了各種各樣的期貨合約。
據(jù)國際清算銀行統(tǒng)計(jì)，1995年末，在有組織的交易所金融衍生產(chǎn)品的交易量，按本金面值計(jì)算的期末賬面余額已達(dá)91853億美元，其中利率類金融衍生產(chǎn)品占86051億美元，匯率類金融衍生產(chǎn)品占811億美元，股票類金融衍生產(chǎn)品占4991億美元。2001年，全球交易所衍生產(chǎn)品的交易量再創(chuàng)歷史新高，成交合約達(dá)43億個(gè)，其中金融衍生產(chǎn)品已占整個(gè)衍生品市場的90%。2001年底，全球已有60多個(gè)交易所可以進(jìn)行金融衍生產(chǎn)品的交易，基本的金融衍生產(chǎn)品已達(dá)20000多個(gè)。從金融衍生產(chǎn)品交易的區(qū)域分布來看，亞太地區(qū)的金融衍生品交易遠(yuǎn)比歐美市場落后，日本雖屬經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國，其金融衍生產(chǎn)品市場發(fā)展卻相對遲緩，但韓國金融衍生產(chǎn)品市場的飛速發(fā)展令人注目。
三、資產(chǎn)證券化：金融創(chuàng)新的產(chǎn)物
信息技術(shù)的革命會引起金融交易本身相對價(jià)格的變化，從而改變?nèi)藗冎g的交易成本和信息結(jié)構(gòu)，結(jié)果傳統(tǒng)的金融產(chǎn)品、金融交易方式等微觀金融結(jié)構(gòu)就會發(fā)生變革，這個(gè)過程就是金融創(chuàng)新。
作為一種金融創(chuàng)新，資產(chǎn)證券化實(shí)際上是金融企業(yè)對政府管制所造成的利潤下降和經(jīng)營不利等局面做出的反應(yīng)。資產(chǎn)證券化最早產(chǎn)生于美國，而這與當(dāng)時(shí)美國特有的制度環(huán)境有關(guān)。20世紀(jì)60年代，嚴(yán)格的管制規(guī)定使美國銀行和儲蓄機(jī)構(gòu)的信貸資金無法在全國范圍內(nèi)流動。更重要的是在20世紀(jì)60年代以后，金融機(jī)構(gòu)對存款的激烈爭奪導(dǎo)致儲蓄機(jī)構(gòu)資金來源吃緊，而其資產(chǎn)業(yè)務(wù)又是以前已經(jīng)貸放出去的長期按揭貸款。這樣，資產(chǎn)負(fù)債嚴(yán)重不匹配的結(jié)果使儲蓄機(jī)構(gòu)開始著手出售其住房抵押貸款，這就是最早的資產(chǎn)證券化。隨后，資產(chǎn)證券化又被引入歐洲，并且其證券化的范圍也大為拓寬。資產(chǎn)證券化出現(xiàn)在亞洲是在20世紀(jì)90年代以后，特別是在1997年亞洲金融危機(jī)之后，國際資本市場對亞洲的信心不斷下降，國際評級機(jī)構(gòu)大幅度降低了許多危機(jī)國家的信用級別，結(jié)果亞洲借款人的融資活動受到嚴(yán)重打擊。作為一種有效的替代融資手段，資產(chǎn)證券化已經(jīng)成為歐美發(fā)達(dá)國家的主流融資手段之一，而在發(fā)展中國家，資產(chǎn)證券化也越來越多地被銀行和企業(yè)采用。
四、資產(chǎn)證券化與中國金融工具結(jié)構(gòu)的協(xié)調(diào)
從資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷史可以看出:資產(chǎn)證券化在本質(zhì)上是一種金融創(chuàng)新。國際清算銀行（BIS）將金融創(chuàng)新分為四類：風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移型創(chuàng)新、提高流動型創(chuàng)新、信用創(chuàng)造型創(chuàng)新和權(quán)益增加型創(chuàng)新。而資產(chǎn)證券化則具有前三種創(chuàng)新的特征;技術(shù)水平的提高和政府機(jī)構(gòu)的支持起了重要作用。如對抵押貸款提供支付擔(dān)保和提供稅收優(yōu)惠，是資產(chǎn)證券化得以順利開展的重要條件，銀行或企業(yè)資產(chǎn)流動性的不足是資產(chǎn)證券化的直接原因，而銀行擺脫外部制度約束尋求發(fā)展是資產(chǎn)證券化產(chǎn)生的根本原因;資產(chǎn)證券化與企業(yè)融資環(huán)境的變化緊密相關(guān)。理性的企業(yè)總是會對比不同融資方式所產(chǎn)生的成本和收益。當(dāng)傳統(tǒng)的融資方式不再暢通或成本過高時(shí)，企業(yè)就會尋求替代融資方式，資產(chǎn)證券化即是這種替代融資方式。
1.1部分水利資產(chǎn)不符合資產(chǎn)證券化融資的要求。資產(chǎn)證券化融資的基礎(chǔ)資產(chǎn)，必須具備一定的條件，理論上包括:能夠在未來產(chǎn)生可預(yù)測的現(xiàn)金流，可以同其他資產(chǎn)所形成的現(xiàn)金流相分離，資產(chǎn)本身可以從持有者的資產(chǎn)負(fù)債表中被完全剝離出來，具有低違約率和低損失率，并且違約率和損失率時(shí)期長、較穩(wěn)定，在整個(gè)資產(chǎn)的存續(xù)期內(nèi)可以償還本息。目前，從水利資產(chǎn)的整體情況來看，具有供水、污水處理、水力發(fā)電、水上旅游及水利綜合經(jīng)營等功能的基礎(chǔ)資產(chǎn)，一般都會有穩(wěn)定的現(xiàn)金流收入，整體上能夠做到資金的良性循環(huán)，符合證券化的要求。大量以公益為主的水利資產(chǎn)，如防洪除澇、水土保持、生態(tài)建設(shè)、水資源保護(hù)、防汛通信、水文測量等資產(chǎn)，難以產(chǎn)生可預(yù)見的現(xiàn)金流，不符合資產(chǎn)證券化融資的條件。一方面，這些資產(chǎn)涉及民生，是公共基礎(chǔ)設(shè)施的重要組成部分，具有很強(qiáng)的社會性和外部溢出效應(yīng)，雖然其本身沒有直接的經(jīng)濟(jì)效益，但是其產(chǎn)生的社會效益融入到各個(gè)行業(yè)，表現(xiàn)在社會的多個(gè)方面;另一方面，由于這些資產(chǎn)不受市場機(jī)制調(diào)節(jié)，其產(chǎn)品難以作為商品進(jìn)入市場，因而無法對其進(jìn)行有效定價(jià)，很難向用戶征收費(fèi)用并形成持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，也就難以開展資產(chǎn)證券化融資。1.2相關(guān)政策限制了水利資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)選擇范圍。我國資產(chǎn)證券化分3類，即中國人民銀行和中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會主管的信貸資產(chǎn)證券化、中國證券業(yè)監(jiān)督管理委員會主管的企業(yè)資產(chǎn)證券化、中國銀行間市場交易商協(xié)會主管的資產(chǎn)支持票據(jù)。近些年來，主管部門對這3類資產(chǎn)證券化均出臺了相關(guān)的管理文件，對擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行了嚴(yán)格的限定。2005年，中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會出臺《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》，明確指出“從事信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的商業(yè)銀行應(yīng)當(dāng)基于信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)，而不僅限于法律形式計(jì)提資本?！币簿褪钦f，信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)必須是優(yōu)良的信貸資產(chǎn)。2012年，中國銀行間交易商協(xié)會出臺《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》，明確提出“基礎(chǔ)資產(chǎn)不得附帶抵押、質(zhì)押等擔(dān)保負(fù)擔(dān)或其他權(quán)利限制。”2014年，中國證券業(yè)監(jiān)督管理委員會出臺《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單指引》，明確要求資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)實(shí)行負(fù)面清單管理，實(shí)行資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)符合《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》等相關(guān)法規(guī)的規(guī)定，且不屬于負(fù)面清單范疇。以上關(guān)于基礎(chǔ)資產(chǎn)的有關(guān)政策很大程度上限制了可以開展資產(chǎn)證券化的水利基礎(chǔ)資產(chǎn)選擇范圍，不利于水利資產(chǎn)證券化融資業(yè)務(wù)的推進(jìn)。目前，我國有許多水利建設(shè)項(xiàng)目是以地方政府為直接或間接債務(wù)人，或者是以地方融資平臺公司為債務(wù)人開展建設(shè)，如果按照中國證券業(yè)監(jiān)督管理委員會負(fù)面清單的要求，這類水利建設(shè)項(xiàng)目就不能開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。另外，還有部分地區(qū)的水利建設(shè)項(xiàng)目是通過向銀行抵押、質(zhì)押等途徑貸款進(jìn)行建設(shè)，如果按照中國銀行間交易商協(xié)會出臺的文件要求，這類水利建設(shè)項(xiàng)目也不能開展資產(chǎn)證券化。相關(guān)主管部門出臺的基礎(chǔ)資產(chǎn)管理文件，大大增加了水利資產(chǎn)證券化的難度，水利資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)可選范圍進(jìn)一步縮小。1.3部分水利資產(chǎn)較難做到真實(shí)出售和破產(chǎn)隔離。資產(chǎn)證券化區(qū)別于其他融資方式的一個(gè)非常重要的特點(diǎn)就是真實(shí)出售和破產(chǎn)隔離，這是資產(chǎn)證券化的核心，也是資產(chǎn)證券化所特有的技術(shù)。在股票、債券等融資方式中，基礎(chǔ)資產(chǎn)與企業(yè)的其他資產(chǎn)混在一起，沒有從企業(yè)的整體資產(chǎn)中剝離出來并真實(shí)出售給特殊目的載體，一旦該企業(yè)經(jīng)營不好或破產(chǎn)，那么這些風(fēng)險(xiǎn)直接影響到股票、債券持有人的收益。而資產(chǎn)證券化則不同，在資產(chǎn)證券化過程中，發(fā)起人必須將基礎(chǔ)資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表中剝離，以真實(shí)出售的方式出售給特殊目的載體，通過建立一種風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制，在該基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人之間筑起一道防火墻，即使其破產(chǎn)，也不影響該基礎(chǔ)資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離。也就是說，基礎(chǔ)資產(chǎn)不作為破產(chǎn)主體的財(cái)產(chǎn)用于償還破產(chǎn)主體的債務(wù)。在水利資產(chǎn)證券化中，部分水利資產(chǎn)綜合性強(qiáng)，很難將其中一部分完全單獨(dú)剝離出來，真實(shí)出售給特殊目的載體。例如，對于以公益性收益為主兼具經(jīng)營性收益的綜合性水利樞紐，要將具有經(jīng)營性的水力發(fā)電、供水等資產(chǎn)完全從資產(chǎn)負(fù)債表中剝離出來，具有很大難度。1.4水利資產(chǎn)證券化的主體參與意愿相對較弱。目前，水利資產(chǎn)證券化的各類市場主體參與意愿相對較弱，市場需求未能得到有效滿足。首先，作為水利資產(chǎn)證券化的發(fā)起人———一些有資金需求的水利企業(yè)或水利機(jī)構(gòu)，習(xí)慣使用傳統(tǒng)的融資方式，對資產(chǎn)證券化這種新型融資方式處于初步認(rèn)識了解的階段，還沒有了解到資產(chǎn)證券化融資的優(yōu)勢，不敢也不愿意進(jìn)行探索嘗試。其次，由于目前資產(chǎn)證券化在我國還處于試點(diǎn)階段，審查較為嚴(yán)格，監(jiān)管部門強(qiáng)調(diào)選取優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)進(jìn)行證券化，金融機(jī)構(gòu)積極性不高。例如，在信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)中，用于證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)均是銀行資產(chǎn)負(fù)債表中風(fēng)險(xiǎn)較低的資產(chǎn)，銀行不愿意將這部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)從表內(nèi)剝離出來，其結(jié)果導(dǎo)致部分金融機(jī)構(gòu)開展資產(chǎn)證券化的積極性不高。第三，水利資產(chǎn)的特殊性導(dǎo)致部分資產(chǎn)證券化主體不愿參與進(jìn)來。許多水利建設(shè)項(xiàng)目工程量大、周期長，建設(shè)所形成的資產(chǎn)難以完全從資產(chǎn)負(fù)債表中剝離;部分參與者認(rèn)為水利資產(chǎn)證券化過程耗時(shí)費(fèi)力，最終能否發(fā)行存在相當(dāng)大的不確定性，不愿參與。第四，信托公司、證券公司等中介機(jī)構(gòu)雖然將資產(chǎn)證券化視為“藍(lán)海”業(yè)務(wù)，但由于證券化業(yè)務(wù)耗時(shí)較長、所獲報(bào)酬有限，大多數(shù)機(jī)構(gòu)參與不多。
2推進(jìn)水利資產(chǎn)證券化融資的對策建議
為推進(jìn)我國水利資產(chǎn)證券化融資發(fā)展，建立水利投入穩(wěn)定增長機(jī)制，提出如下對策建議。2.1抓緊出臺推進(jìn)水利資產(chǎn)證券化融資的指導(dǎo)性文件。水利以公益性目的為主，水利資產(chǎn)證券化屬于新生事物，要積極鼓勵(lì)、引導(dǎo)和規(guī)范其發(fā)展。國家水行政主管部門可以聯(lián)合中國人民銀行、中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會、中國保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會以及中國銀行間市場交易商協(xié)會，出臺推進(jìn)水利資產(chǎn)證券化融資的指導(dǎo)性文件，給予政策性支持。水利資產(chǎn)證券化融資指導(dǎo)性文件應(yīng)放寬水利資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍，鼓勵(lì)和支持有條件的水利資產(chǎn)積極開展證券化融資;明確水利資產(chǎn)證券化的市場準(zhǔn)入條件、業(yè)務(wù)規(guī)則與風(fēng)險(xiǎn)防控。同時(shí)，還要建立統(tǒng)一完備的引導(dǎo)和規(guī)范體系，對各個(gè)參與者進(jìn)行引導(dǎo)、約束和協(xié)調(diào)，對相關(guān)環(huán)節(jié)進(jìn)行監(jiān)督管理，推動水利資產(chǎn)證券化融資健康良性發(fā)展。2.2積極培育水利資產(chǎn)證券化市場。水利資產(chǎn)證券化是一個(gè)非常復(fù)雜的金融交易過程，涉及眾多機(jī)構(gòu)及其利益。因此，積極培育水利資產(chǎn)證券化市場有利于水利資產(chǎn)證券化發(fā)展。第一，要促進(jìn)投資者類型多元化，逐步引入私募基金、銀行理財(cái)產(chǎn)品、社?；?、養(yǎng)老基金、企業(yè)年金及境外合格機(jī)構(gòu)投資者，改善市場投資者結(jié)構(gòu)，一定程度上降低資產(chǎn)證券化的發(fā)行成本;此外，機(jī)構(gòu)投資者在資金運(yùn)用上具有明顯的結(jié)構(gòu)性，有利于資產(chǎn)證券化的長期穩(wěn)定、期限優(yōu)化，推動證券化市場不斷向縱深發(fā)展。第二，要擴(kuò)大發(fā)起主體范圍，鼓勵(lì)水利證券化產(chǎn)品創(chuàng)新，充分發(fā)揮資產(chǎn)證券化對盤活水利基礎(chǔ)資產(chǎn)的作用。第三，要進(jìn)一步健全水利資產(chǎn)證券化產(chǎn)品托管、結(jié)算和流通轉(zhuǎn)讓機(jī)制，增強(qiáng)水利證券化產(chǎn)品的流動性。2.3加快完善全成本水價(jià)形成機(jī)制。資產(chǎn)證券化需要以未來穩(wěn)定持續(xù)現(xiàn)金流為基礎(chǔ)，對于水利資產(chǎn)證券化來說，未來現(xiàn)金流主要來源之一就是水費(fèi)。但是，目前我國絕大部分地區(qū)水價(jià)遠(yuǎn)低于供水成本，需要進(jìn)一步完善水價(jià)形成機(jī)制，包括:積極穩(wěn)妥全面推進(jìn)水價(jià)改革，建立充分反映水資源稀缺程度、促進(jìn)節(jié)水意識增強(qiáng)的水價(jià)機(jī)制。全面推進(jìn)農(nóng)業(yè)水價(jià)綜合改革，通過改革農(nóng)業(yè)用水管理體制、完善水價(jià)形成機(jī)制、建立精準(zhǔn)補(bǔ)貼和節(jié)水獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制、完善計(jì)量設(shè)施等措施，建立健全合理反映供水成本、水資源稀缺程度，有利于促進(jìn)農(nóng)業(yè)節(jié)水增效，實(shí)現(xiàn)農(nóng)田水利工程良性運(yùn)行農(nóng)業(yè)水價(jià)形成機(jī)制。全面實(shí)行城鎮(zhèn)居民用水階梯價(jià)格制度、非居民用水超計(jì)劃超定額累進(jìn)加價(jià)制度，拉開高耗水行業(yè)與其他行業(yè)的水價(jià)差價(jià)。鼓勵(lì)新建工程供水單位與用水戶之間協(xié)商定價(jià)。健全水資源有償使用制度，推進(jìn)水資源費(fèi)改革。2.4積極協(xié)調(diào)相關(guān)金融機(jī)構(gòu)和證券機(jī)構(gòu)。金融機(jī)構(gòu)和證券機(jī)構(gòu)是水利資產(chǎn)證券化融資的重要參與者，應(yīng)積極與相關(guān)的金融機(jī)構(gòu)和證券機(jī)構(gòu)進(jìn)行溝通聯(lián)系，就合作開展水利資產(chǎn)證券化融資的必要性、可行性和實(shí)現(xiàn)途徑展開探討合作。積極與國家開發(fā)銀行、中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行等政策性銀行聯(lián)系，開展水利建設(shè)貸款信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，為水利項(xiàng)目建設(shè)提供更多的融資空間?？梢赃x擇具有一定條件的經(jīng)營性水利資產(chǎn)，和相關(guān)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行磋商開展水利資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，提供科學(xué)、合理的優(yōu)惠條件，提高金融機(jī)構(gòu)開展水利資產(chǎn)證券化融資的積極性，努力推動水利資產(chǎn)證券化融資工作。2.5適時(shí)開展水利資產(chǎn)證券化融資試點(diǎn)。目前，在全國大規(guī)模推廣水利資產(chǎn)證券化融資的基本條件尚不成熟，但可在一些水利基礎(chǔ)資產(chǎn)較好、金融機(jī)構(gòu)和證券機(jī)構(gòu)積極性較高的地區(qū)進(jìn)行探索性的試點(diǎn)。一是可以選擇基礎(chǔ)條件較好、具有一定預(yù)期收益的經(jīng)營性水利資產(chǎn)，開展企業(yè)資產(chǎn)證券化試點(diǎn);二是可以通過銀行金融機(jī)構(gòu)選擇較好的水利建設(shè)貸款，開展信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)探索。通過試點(diǎn)，總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，完善水利資產(chǎn)證券化融資的政策，為在全國開展水利資產(chǎn)證券化融資提供可復(fù)制、可推廣的典型案例。
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關(guān)鍵詞：商業(yè)銀行；不良資產(chǎn)；證券化
中圖分類號：F830 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X（2014）06-0148-01
一、中國商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀及問題
（一）中國商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀
中國商業(yè)銀行目前用于證券化的資產(chǎn)都是優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)，主要集中在住房抵押貸款證券化和不良資產(chǎn)證券化上，而資產(chǎn)支持證券發(fā)行和交易僅限于銀行間市場，缺乏其他的交易者，還沒有形成規(guī)模。同時(shí)試點(diǎn)銀行也僅限于國家開發(fā)銀行和建設(shè)銀行兩家銀行，可以說中國的資產(chǎn)證券化還處于探索起步階段。
（二）中國商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化面臨的問題
1.資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)狀難以適應(yīng)要求。中國住房抵押貸款市場剛剛起步，各個(gè)方面都還不規(guī)范，而且標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一。各銀行各地區(qū)貸款質(zhì)量參差不齊，標(biāo)準(zhǔn)化程度低，不能很好的普及。
2.資產(chǎn)證券化的信用評級制度還很不完善，中介環(huán)境存在問題。目前中國的信用評級制度不完善，評級機(jī)構(gòu)的體制和組織形式不符合中立、規(guī)范的要求，信用評級透明度不高。市場缺乏被投資者接受和認(rèn)可的信用評級機(jī)構(gòu)。
3.資產(chǎn)證券化法律方面問題。由于中國的資產(chǎn)證券化是處于剛剛起步的階段，因此缺乏配套的法律和法規(guī)。
4.資產(chǎn)證券化監(jiān)管方面的問題。中國目前的金融管理體制是分業(yè)經(jīng)營管理模式，這不利于金融工具的創(chuàng)新。由于證券化方面牽涉到證券發(fā)行，也牽涉到銀行的信貸資產(chǎn)證券化。
二、中國商業(yè)銀行實(shí)行資產(chǎn)證券化的發(fā)展建議
1.繼續(xù)發(fā)展資本市場。資產(chǎn)證券化要求有較為成熟、有一定深度和廣度的資本市場，同時(shí)要有較大規(guī)模和較強(qiáng)能力的機(jī)構(gòu)投資者。因此，中國應(yīng)盡快加強(qiáng)資本市場的建設(shè)，包括擴(kuò)大資本市場的規(guī)模，加強(qiáng)信息的流動性，優(yōu)化證券結(jié)構(gòu)，培育和發(fā)展更多成熟理性的機(jī)構(gòu)投資者，以提高資本市場的運(yùn)作效率，推動資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的開展。
2.繼續(xù)完善法律法規(guī)體系。許多國家為了便于證券化業(yè)務(wù)的開展都相應(yīng)出臺了各自的資產(chǎn)證券化法規(guī)和條例。中國應(yīng)當(dāng)結(jié)合金融市場發(fā)展的特點(diǎn)并根據(jù)資產(chǎn)證券化運(yùn)作的具體要求盡早出臺專門的資產(chǎn)證券化法規(guī)，為今后開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)提供有力的法律保障。
3.完善相關(guān)的會計(jì)和稅收制度。在會計(jì)處理上，其處理原則直接決定資產(chǎn)證券化能否真實(shí)出售，牽涉到被證券化的資產(chǎn)和相關(guān)債務(wù)能否構(gòu)成表外融資方式等。建議根據(jù)中國現(xiàn)行的會計(jì)和稅收法規(guī)，結(jié)合資產(chǎn)證券化本身的特性，盡快制定相應(yīng)的會計(jì)和稅收制度。
4.完善中國信用評級體系。評級機(jī)構(gòu)通過審查不良資產(chǎn)證券化過程中的各項(xiàng)運(yùn)作程序，評估資產(chǎn)的價(jià)值和證券發(fā)行價(jià)值以及特設(shè)信托機(jī)構(gòu)的運(yùn)作過程，最后給出一個(gè)綜合、公正和客觀的評級結(jié)果，資產(chǎn)質(zhì)量的信息通過這一方式得以在市場上傳遞，它是資產(chǎn)證券化不可或缺的一個(gè)重要因素。
5.給予必要的政府支持與鼓勵(lì)。為使資產(chǎn)證券化服務(wù)于中國經(jīng)濟(jì)建設(shè)的長期發(fā)展，政府應(yīng)大力支持。政府可以對銀行不良資產(chǎn)證券化提供一定的支持，包括提供一定量的財(cái)政擔(dān)保、提供稅收優(yōu)惠等，以起到提高證券的信用等級及收益率等作用，這樣做既可以保障投資者的合法權(quán)益，保證資產(chǎn)證券化的順利實(shí)施，又可以吸引境內(nèi)外的大量投資者。相關(guān)的信托機(jī)構(gòu)也可以采用先由政府出面組建的方式，或者是在政府擔(dān)保的條件下由發(fā)行資產(chǎn)支持證券的國有商業(yè)銀行先行設(shè)立。通過這些措施支持銀行資產(chǎn)證券化。
參考文獻(xiàn)：
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關(guān)鍵詞 資產(chǎn)證券化 信息披露制度
一、資產(chǎn)證券化信息披露規(guī)則的概述
證券化交易信息披露的基本原則：與交易有關(guān)的各環(huán)節(jié)的信息披露應(yīng)是定期的、持續(xù)性的；充分披露；披露的內(nèi)容和格式應(yīng)盡量標(biāo)準(zhǔn)化，尤其是對相同產(chǎn)品的披露；披露應(yīng)盡量公開化，易取得。資產(chǎn)證券化信息披露的特點(diǎn)如下：不關(guān)注證券發(fā)行人自身信用，而側(cè)重對基礎(chǔ)資產(chǎn)和證券收益償付環(huán)節(jié)的信息披露；公募發(fā)行的資產(chǎn)支持證券必須取得信用評級機(jī)構(gòu)的信用等級，信用等級及評級報(bào)告是資產(chǎn)支持證券信息披露的重要組成部分；私募發(fā)行的資產(chǎn)支持證券能得到信息披露上的豁免，也不必取得信用評級。
二、資產(chǎn)支持證券信息披露制度存在的問題
（一）現(xiàn)行信息披露規(guī)則
國際國內(nèi)在披露框架上區(qū)別不大，有關(guān)國內(nèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)信息披露的管理規(guī)定主要見人行《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》及《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項(xiàng)公告》。我國尚無專門立法，依賴監(jiān)管部門的部門規(guī)章或其他法律文件來規(guī)范資產(chǎn)證券化活動。銀監(jiān)會《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化監(jiān)督管理辦法》；財(cái)政部《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會計(jì)處理規(guī)定》；人行、銀監(jiān)會《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》（以下用《試點(diǎn)管理辦法》）等等。
（二）我國資產(chǎn)證券化信息披露存在問題
在交易所市場層面，對于在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中信息披露的要求規(guī)定相對籠統(tǒng)。例如，《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》中僅要求管理人、托管人應(yīng)當(dāng)自每個(gè)會計(jì)年度結(jié)束之日起3個(gè)月內(nèi)向資產(chǎn)支持證券投資者披露年度資產(chǎn)管理報(bào)告、年度托管報(bào)告。管理人及其他信息披露義務(wù)人應(yīng)當(dāng)按照本規(guī)定及所附《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)信息披露指引》（以下簡稱《信息披露指引》）履行信息披露和報(bào)送義務(wù)。證券交易所、全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)、中國證券業(yè)協(xié)會、中國基金業(yè)協(xié)會可以根據(jù)本規(guī)定及《信息披露指引》制定信息披露規(guī)則。（第41條）管理人、托管人應(yīng)當(dāng)自每年4月30日之前向資產(chǎn)支持證券投資者披露上年度資產(chǎn)管理報(bào)告、年度托管報(bào)告。（第14條）對于設(shè)立不足兩個(gè)月的，管理人可以不編制年度資產(chǎn)管理報(bào)告。
深圳交易所于2013年4月23日的《深圳證券交易所資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)指引》中亦只規(guī)定了管理人、托管人應(yīng)當(dāng)履行定期報(bào)告與臨時(shí)報(bào)告義務(wù)，及時(shí)、公平地披露對資產(chǎn)支持證券可能產(chǎn)生重大影響的信息，但是并未闡明“可能產(chǎn)生重大影響的信息”的具體內(nèi)容及范圍。
在銀行間市場，現(xiàn)行的《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》中規(guī)定受托機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)支持證券發(fā)行前和存續(xù)期間依法披露信托財(cái)產(chǎn)和資產(chǎn)支持證券信息。信息披露應(yīng)通過人行指定媒體進(jìn)行。受托機(jī)構(gòu)及相關(guān)知情人在信息披露前不得泄露其內(nèi)容。受托機(jī)構(gòu)應(yīng)保證信息披露真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)，不得有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述和重大遺漏。同時(shí)，人行于2005年6月13日的《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》規(guī)定了“資產(chǎn)支持證券發(fā)起機(jī)構(gòu)和接受受托機(jī)構(gòu)委托為證券化提供服務(wù)的機(jī)構(gòu)”的信息披露義務(wù)、信息披露的時(shí)間和內(nèi)容等。就基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項(xiàng)，人行還于2007年8月21日的《信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項(xiàng)公告》，要求信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)各參與機(jī)構(gòu)高度重視基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露工作，嚴(yán)格按照相關(guān)規(guī)章的要求披露基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息，切實(shí)保護(hù)投資者利益，防范風(fēng)險(xiǎn)?！缎刨J資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項(xiàng)公告》還要求《發(fā)行說明書》必須披露投資者在資產(chǎn)支持證券發(fā)行期限內(nèi)查閱基礎(chǔ)資產(chǎn)池全部具體信息的途徑和方法等。可見，銀行間市場對于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的信息披露要求相對完善，但交易所市場的信息披露要求有待詳細(xì)制定。
三、域外資產(chǎn)證券化信息披露法律規(guī)制
美國資產(chǎn)證券化信息披露法律規(guī)制：
第一，1933年美國《證券法》。確立了強(qiáng)制性信息披露制度，有效的信息披露監(jiān)管成為美國證券業(yè)繁榮發(fā)展的功臣。后來，資產(chǎn)證券化誕生，為鼓勵(lì)金融創(chuàng)新和金融自由化，美國金融監(jiān)管部門對資產(chǎn)證券化實(shí)行“注冊制”，[1]部分產(chǎn)品能獲得注冊登記豁免。這實(shí)際上是讓資產(chǎn)證券化產(chǎn)品排除適用“完全信息披露”要求。1982年SEC又頒布了D條例，擴(kuò)大了資產(chǎn)證券化私募機(jī)制的豁免范圍。
但《1933年證券法》同時(shí)也規(guī)定了登記豁免制度。[2]第3條（a）款（2）-（8）項(xiàng)規(guī)定了豁免登記的證券種類，對于這些種類的證券，不管誰是交易當(dāng)事人或以何種方式進(jìn)行交易，證券都可以免予登記。
第二，SEC在1990年通過了144A規(guī)則。[3]該規(guī)則明確了“合格機(jī)構(gòu)”的地位，規(guī)定發(fā)行人或交易商以外的人依據(jù)該規(guī)則發(fā)行或出售證券視為沒有參與發(fā)售，因而不屬于承銷商；交易商依據(jù)該規(guī)則發(fā)行和出售證券應(yīng)視為不是發(fā)售參與者，不屬于承銷商，該等證券不應(yīng)被視為公開發(fā)行。這項(xiàng)被稱為“美國私募發(fā)行市場自由化表現(xiàn)的規(guī)則”對于資產(chǎn)支持證券市場來說非常重要，因?yàn)檫@個(gè)市場上的主要參與者都是機(jī)構(gòu)投資者。
由于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品分層結(jié)構(gòu)簡單，信息不對稱程度低，安全性較高，在放松的監(jiān)管模式下資產(chǎn)證券化市場并未出現(xiàn)大問題。此時(shí)，美國金融監(jiān)管更為寬松，幾乎所有的CDO產(chǎn)品不必在美國證券交易委員會（下稱“SEC”）登記，高風(fēng)險(xiǎn)的抵押擔(dān)保債券（CMO）、信貸資產(chǎn)的證券化的品種擔(dān)保貸款憑證（CLO）、市場流動債券的再證券化品種擔(dān)保債券憑證（CBO）、信用違約互換（CDS）等，市場幾乎不受監(jiān)管。
第三，SEC于2004年12月了《ABS和MBS證券信息披露規(guī)則》。在危機(jī)爆發(fā)前，美國的監(jiān)管機(jī)構(gòu)開始意識到資產(chǎn)證券化信息披露制度存在漏洞，遂對資產(chǎn)證券化的信息披露制度進(jìn)行了改良，SEC于2004年12月了《ABS和MBS證券信息披露規(guī)則》，其中核心部分是REGULATION AB（下稱“規(guī)則AB”），規(guī)則AB共有24個(gè)條文，其中有關(guān)信息披露的條文共12條，這些條文首次專門針對ABS的信息披露作出詳細(xì)規(guī)制。
美國對ABS的信息披露要求主要體現(xiàn)在Regulation AB中。其主要內(nèi)容包括交易描述、交易結(jié)構(gòu)及涉及的風(fēng)險(xiǎn)；資產(chǎn)池信息：基礎(chǔ)資產(chǎn)信息、靜態(tài)資產(chǎn)池、基礎(chǔ)資產(chǎn)主要義務(wù)人；交易各方信息：發(fā)起人、發(fā)行主體、服務(wù)商、受托機(jī)構(gòu)、資金保管機(jī)構(gòu)信用增級及特定衍生工具；信用評級；關(guān)聯(lián)交易、稅收、訴訟和仲裁以及其他額外信息；資產(chǎn)池表現(xiàn)和分配信息；服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)和資產(chǎn)服務(wù)商履約情況。如果有助于理解，則以表格方式提供各類證券的信息。對于所發(fā)行證券的投資者而言，如果可能存在任何不同的風(fēng)險(xiǎn)，即需披露這種證券和風(fēng)險(xiǎn)類型及內(nèi)容。
第四，2008年金融危機(jī)之后相關(guān)規(guī)制。美國的證券化法律規(guī)制改革中對信息披露規(guī)定如下[4]：第一，增強(qiáng)報(bào)告、披露。第二，資產(chǎn)支持證券陳述和擔(dān)保。自該法頒布之日起180日內(nèi)，SEC將頒布規(guī)則，要求信用評級報(bào)告說明資產(chǎn)支持證券的陳述、擔(dān)保和執(zhí)法機(jī)制與類似證券有何不同。第三，取消注冊豁免。第四，資產(chǎn)支持證券的注冊說明。自該法頒布之日起180日內(nèi)，SEC將頒布規(guī)則，要求資產(chǎn)支持證券發(fā)行人審查資產(chǎn)支持證券的基礎(chǔ)資產(chǎn)，并披露審查性質(zhì)。
第五，2010年7月21日：《多德―弗蘭克華爾街改革和消費(fèi)者保護(hù)法》（Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act），（下簡稱“《Dodd-Frank法案》”）。把資產(chǎn)支持證券重新納入美國證券法監(jiān)管框架內(nèi)。《Dodd-Frank法案》廢除了《1933年證券法》對某些抵押貸款支持證券的注冊豁免以及《1934年證券交易法》對由少于300人所持有的ABS備案要求的豁免，同時(shí)授權(quán)SEC對不同的ABS類別作出不同的暫停或終止的規(guī)定。
擴(kuò)大了發(fā)行人對于標(biāo)的資產(chǎn)信息的披露范圍。《Dodd-Frank法案》要求，針對各種類或各檔資產(chǎn)支持證券，SEC都必須頒布法律，要求資產(chǎn)支持證券的各個(gè)發(fā)行人公開有關(guān)擔(dān)保該證券資產(chǎn)的信息。在頒布這些法律時(shí)，SEC必須為資產(chǎn)支持證券發(fā)行人所提供的數(shù)據(jù)的規(guī)格設(shè)定一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)行人至少公開其資產(chǎn)等級或者貸款等級的數(shù)據(jù)。
法案還要求SEC對ABS市場中的陳述和保證的使用作出規(guī)定，并要求對“承銷缺陷”“盡職調(diào)查服務(wù)”和“盡職調(diào)查分析結(jié)果”進(jìn)行披露。參照美國改革的經(jīng)驗(yàn)，信用評級機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)披露證券化過程中陳述與保證的情況。信用評級機(jī)還應(yīng)該披露機(jī)構(gòu)信用評級的歷史紀(jì)錄，使投資者能夠正確評價(jià)機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性、公正性和信用評級的準(zhǔn)確性。另外，SEC對第三方審慎履職的要求也值得借鑒，其中規(guī)定“第三方可以提供證券化資產(chǎn)的評估報(bào)告，但是必須滿足下列任何條件：第一，在報(bào)告中明確同意以專家身份提供評估意見；第二，發(fā)行人采納其評估結(jié)果。第三方的評估過程以及評估結(jié)果必須得到充分披露，發(fā)行人必須保證公眾可以獲得任何第三方的評估意見和評估結(jié)果?！盵5]
美國SEC修訂了《Regulation AB》，要求放貸機(jī)構(gòu)說明各個(gè)放貸機(jī)構(gòu)發(fā)放的貸款的信息、提供的補(bǔ)償措施的性質(zhì)和程度、留存的5%信用風(fēng)險(xiǎn)在放貸機(jī)構(gòu)和發(fā)行人之間的分配情況，以及各個(gè)放貸機(jī)構(gòu)已實(shí)現(xiàn)和未實(shí)現(xiàn)的回購交易并聲明保證回購或替換基礎(chǔ)資產(chǎn)不違反相關(guān)的資產(chǎn)支持證券交易要求。
四、信息披露未來趨勢――信息披露制度的完善路徑
從上述美國關(guān)于資產(chǎn)證券化信息披露的規(guī)定，筆者得到以下啟示：
（一）進(jìn)一步拓寬信息披露內(nèi)容
就規(guī)定比較完善的《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》以及《信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項(xiàng)公告》均是主要從資產(chǎn)池角度規(guī)定信息披露的要求，缺乏對于發(fā)行主體（即SPV）以及資產(chǎn)證券化中相關(guān)服務(wù)機(jī)構(gòu)信息披露的要求。故筆者認(rèn)為必須在立法層面堅(jiān)持從縱向和橫向兩方面構(gòu)建信息披露體系?？v向方面主要包括基礎(chǔ)資產(chǎn)的初始選擇和集合之信息披露、基礎(chǔ)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移之信息披露、基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用增級之信息披露、基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流收入分配之信息披露等。橫向信息披露主要圍繞著SPV而橫向展開，包括資產(chǎn)證券化中SPV對外委托服務(wù)之信息披露、SPV風(fēng)險(xiǎn)防范狀況之信息披露、SPV治理結(jié)構(gòu)與經(jīng)營狀況之信息披露等。當(dāng)然上述具體的披露要求可根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的規(guī)模與計(jì)劃管理人的類別進(jìn)行特定的細(xì)化，以達(dá)到加強(qiáng)對投資者的風(fēng)險(xiǎn)提示和防范意識，保護(hù)投資者知情權(quán)，樹立投資信心的目標(biāo)。
（二）借鑒統(tǒng)一銀行間市場與交易所市場信息披露規(guī)則
資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)無論是在銀行間市場還是在交易所市場開展，均是一種結(jié)構(gòu)性融資活動，均采用發(fā)行證券的方式予以出售，其目的均是最大化提高資產(chǎn)的流動性。故我們認(rèn)為，鑒于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在兩個(gè)市場發(fā)行的業(yè)務(wù)性質(zhì)與交易本質(zhì)上的一致性，其在信息披露方面亦存在共性部分，應(yīng)當(dāng)相互借鑒統(tǒng)一，如兩者的信息披露規(guī)則中均應(yīng)當(dāng)包括SPV以及基礎(chǔ)資產(chǎn)的相關(guān)信息
應(yīng)盡快統(tǒng)一銀行間市場與交易所市場，結(jié)束兩者的分割狀態(tài)；資產(chǎn)證券化的投資主體魚須擴(kuò)大；需建立一個(gè)統(tǒng)一的法律框架，完善資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)制度建設(shè)；進(jìn)入資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)池的選擇標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)該更加明確、透明，并具有更加嚴(yán)格的審核與評估機(jī)制；應(yīng)規(guī)范證券化交易中的信息披露制度，尤其是對于進(jìn)入資產(chǎn)池的資產(chǎn)質(zhì)量狀況以及這些資產(chǎn)背后的企業(yè)信息和項(xiàng)目信息，應(yīng)進(jìn)行更加充分地披露，讓投資者有更深刻的了解。
（三）針對產(chǎn)品類別（如MBS，ABS等）分別制定披露標(biāo)準(zhǔn)
我國制定資產(chǎn)證券化相關(guān)披露標(biāo)準(zhǔn)的時(shí)候，應(yīng)該借鑒美國的經(jīng)驗(yàn)，根據(jù)不同的產(chǎn)品類別分別制定披露標(biāo)準(zhǔn)，MBS、ABS、CDO、CDS、CMO、CLO、CBO等制定不同的標(biāo)準(zhǔn)，在強(qiáng)調(diào)注冊制的時(shí)候，不能夠開過大的豁免口子，這樣整個(gè)金融市場會有序運(yùn)行，對于保護(hù)消費(fèi)者和投資者是十分必要的。
（四）披露格式和方式的標(biāo)準(zhǔn)化
目前我國資產(chǎn)證券化有部分披露信息，區(qū)分公募和私募分別制定標(biāo)準(zhǔn)，但是因?yàn)槲覈鴽]有專門的資產(chǎn)證券化的法律來規(guī)制，導(dǎo)致各種法律法規(guī)參差不齊，且沒有統(tǒng)一的格式和方式，筆者在最初的資產(chǎn)證券化披露的原則就指出：信息披露格式和方式盡量采用標(biāo)準(zhǔn)化，尤其是同類產(chǎn)品的信息披露，我國目前對此還不是非常重視，需要引起大家的足夠重視。
（五）加強(qiáng)全球合作
縱觀美國的資產(chǎn)證券化發(fā)展史以及歐洲各國資產(chǎn)證券化的發(fā)展，我國目前的資產(chǎn)證券化本來起點(diǎn)低，加上各種法律法規(guī)的不健全，整體的發(fā)展水平比較低，但隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我國的資產(chǎn)證券化發(fā)展迅速，這不僅僅需要我國相關(guān)配套設(shè)施和配套法律的完善，還需要和先進(jìn)國家加強(qiáng)全球合作。
（作者單位為華東政法大學(xué)）
參考文獻(xiàn)
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關(guān)鍵詞：國有企業(yè)；資產(chǎn)證券化；融資
前言：企業(yè)資產(chǎn)證券化的融資方式可為企業(yè)的發(fā)展帶來有利的價(jià)值，因而對企業(yè)資產(chǎn)證券化進(jìn)行深入的了解與分析，進(jìn)而更好的將其應(yīng)用于企業(yè)的運(yùn)作流程中是非常有必要的。以下就是對中國國有企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的意義和應(yīng)用模式等的詳細(xì)闡述，并在闡述的過程中指出了此種融資方式應(yīng)用的優(yōu)勢，望其能為我國國有企業(yè)融資方式的進(jìn)一步創(chuàng)新與發(fā)展提供有利的文字參考。
一、我國國有企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的意義
對于我國國有企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的意義的分析可以從以下幾個(gè)方面入手：第一，企業(yè)資產(chǎn)證券化融資方式的應(yīng)用改變了原有的企業(yè)融資中存在的流動資金量較少的問題，為企業(yè)的發(fā)展與投資提供了長期流動的資金。進(jìn)而促使國有企業(yè)在擔(dān)負(fù)著巨額銀行債務(wù)和企業(yè)債務(wù)的情況下，通過資產(chǎn)證券化的融資方式，也可改善企業(yè)的資金狀況；第二，資產(chǎn)證券化的融資方式與其他的融資方式相比需投入成本較低，因而當(dāng)國有企業(yè)處在改革的歷程中時(shí)，通過資產(chǎn)證券化的融資方式可減少資金的流失，為企業(yè)贏得更大的經(jīng)濟(jì)效益；第三，企業(yè)資產(chǎn)證券化融資方式最為重要的意義就是可以減輕國有企業(yè)的負(fù)債壓力，進(jìn)而促使其在發(fā)展的過程中，有能力償還部分的債務(wù)，以此來緩解企業(yè)存在的負(fù)債的問題，并致使企業(yè)逐漸向盈利的方向轉(zhuǎn)變[1]。
二、我國國有企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的可行性分析
（一）國有企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的動力加大
近年來我國國有企業(yè)針對其現(xiàn)狀和問題構(gòu)建了“產(chǎn)權(quán)分明、政企分開、管理科學(xué)”的制度，在制度建立后，人們對融資方式的應(yīng)用理論有了進(jìn)一步的認(rèn)識與了解。因而為了滿足國有企業(yè)降低風(fēng)險(xiǎn)投資的欲望，要求我國相關(guān)部門應(yīng)采取相應(yīng)的措施來推動國有企業(yè)對資產(chǎn)證券化融資方式的應(yīng)用，進(jìn)而為國有企業(yè)的發(fā)展打下良好的資產(chǎn)基礎(chǔ)。
（二）國有企業(yè)的可證券化資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大
國有企業(yè)資產(chǎn)證券化融資要求企業(yè)必須具備大規(guī)模低壞賬率等特點(diǎn)，而隨著社會的不斷發(fā)展，目前大部分國有企業(yè)早就具備資產(chǎn)證券化融資的基礎(chǔ)，因而此現(xiàn)象的發(fā)生，推動了國有企業(yè)的可證券化資產(chǎn)規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)大。2008年11月，我國針對國有企業(yè)的發(fā)展問題提出了十項(xiàng)措施，其中就包括對基礎(chǔ)設(shè)施的構(gòu)建。因而可以看出，隨著我國經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，國有企業(yè)推行資產(chǎn)證券化融資是勢必可行的。
三、我國國有企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的應(yīng)用模式探討
（一）國有企業(yè)的應(yīng)收賬款
國有企業(yè)的應(yīng)收賬款是在為消費(fèi)者提供服務(wù)的形式下形成的，因此其具有低風(fēng)險(xiǎn)和高流動性的特點(diǎn)。而在國有企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的應(yīng)用模式中要求國有企業(yè)的應(yīng)收賬款必須具備以下三個(gè)條件：第一，要求國有企業(yè)的應(yīng)收賬款的質(zhì)量必須達(dá)到一定的標(biāo)準(zhǔn)，而應(yīng)收賬款歷史損失水平?jīng)Q定了國有企業(yè)的應(yīng)收賬款的質(zhì)量，因此我國國有企業(yè)在應(yīng)用資產(chǎn)證券化進(jìn)行融資的過程中要考慮企業(yè)的應(yīng)收賬款的歷史損失情況是否符合融資的要求。對于此現(xiàn)象，我國國有企業(yè)在發(fā)展的過程中，應(yīng)根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況構(gòu)建一個(gè)損失的準(zhǔn)備金，以便確保在利用資產(chǎn)證券化進(jìn)行融資的過程中應(yīng)收賬款的質(zhì)量能與資產(chǎn)證券化融資的要求相一致；第二，要確保證券化應(yīng)收賬款的規(guī)模符合資產(chǎn)證券化融資方式，以便在應(yīng)用此融資方式的過程中可減小企業(yè)成本投資的資金量；第三，要求國有企業(yè)資產(chǎn)證券化融資時(shí)要盡量縮短應(yīng)收賬款證券化的時(shí)間[2]。
（二）國有企業(yè)的基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)
隨著經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，我國國家資金不足的問題得到了徹底的解決，但是從2007年的調(diào)查結(jié)果來看，我國國有企業(yè)的投資以占62.3%屈居首位，可見我國基礎(chǔ)設(shè)施的建立仍然存在著被國有企業(yè)所壟斷的現(xiàn)象，而針對此現(xiàn)象，我國在2008年投入了4萬億元的資金用于基礎(chǔ)設(shè)施的建立，從而可以看出我國基礎(chǔ)設(shè)施的建立勢必可行。因而在基礎(chǔ)設(shè)施較為完善的基礎(chǔ)上實(shí)施國有企業(yè)資產(chǎn)證券化的融資方式，可有效控制國有企業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)問題。在國有企業(yè)資產(chǎn)證券化的融資模式下，基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)的項(xiàng)目主要包括公共交通和橋梁的使用等，而由于政府管d對其實(shí)施了有效的掌控，因而基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)將一直保持穩(wěn)定的狀態(tài)。從以上的分析可以看出，國有企業(yè)資產(chǎn)證券化對于企業(yè)的發(fā)展具有重要的意義，因此在國有企業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)穩(wěn)定情況下，應(yīng)推動資產(chǎn)證券化融資方式的應(yīng)用。
（三）資產(chǎn)支持證券發(fā)行人SPV的選擇
企業(yè)、SPV與投資者三者之間的證券化資產(chǎn)是我國國有企業(yè)資產(chǎn)證券化融資中最基礎(chǔ)的交易方式，因此為了促使企業(yè)資產(chǎn)證券化交易的順利進(jìn)行，企業(yè)相關(guān)部門應(yīng)根據(jù)企業(yè)的發(fā)展方向和發(fā)展目標(biāo)選擇一個(gè)符合企業(yè)發(fā)展特點(diǎn)的模式來構(gòu)建SPV。SPV主要有兩個(gè)類型：第一，是信托型SPV，在這種類型中SPV扮演著受托人的角色，因而在這種類型下，SPV要根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況向企業(yè)發(fā)行信托收益證書，而信托一般又可分為兩種，其中授予人信托與所有者信托相比具有更好的股權(quán)性；第二種類型是公司型SPV，公司型SPV與信托型SPV相比，其優(yōu)勢在于可證券化一個(gè)或多個(gè)企業(yè)，進(jìn)而可更好的滿足我國國有企業(yè)對資產(chǎn)證券化融資的要求[3]。
結(jié)論：綜上可知，隨著社會的不斷發(fā)展，我國國有企業(yè)資產(chǎn)證券化迎來了新的發(fā)展機(jī)遇，而由于資產(chǎn)證券化融資方式的應(yīng)用可以緩解國有企業(yè)的負(fù)債壓力，因而在國有資產(chǎn)可證券化的規(guī)模逐漸擴(kuò)大的前提下，應(yīng)強(qiáng)化對我國國有企業(yè)資產(chǎn)證券化融資方式的應(yīng)用。以便在此融資方式下，我國國有企業(yè)可在發(fā)展中贏得更大的經(jīng)濟(jì)效益，并同時(shí)致使我國的國有經(jīng)濟(jì)也隨之實(shí)現(xiàn)有效的提升。（作者單位：中央財(cái)經(jīng)大學(xué)）
參考文獻(xiàn)：
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關(guān)鍵詞： 資本市場資產(chǎn)證券化 “兩個(gè)中心”建設(shè) 風(fēng)險(xiǎn)防范
中圖分類號：F830.33 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1006-1770(2011)01-029-06
20世紀(jì)以來，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品、信用衍生品等金融創(chuàng)新都獲得了突飛猛進(jìn)的發(fā)展，并已經(jīng)成為現(xiàn)階段世界主要發(fā)達(dá)國家金融體系演進(jìn)與發(fā)展的重要組成部分。金融危機(jī)的爆發(fā)，表明資產(chǎn)證券化產(chǎn)品雖然有種種優(yōu)勢，但是也會對金融穩(wěn)定造成威脅。Jenkinson et al（2008）[2]指出，證券化等創(chuàng)新有助于將風(fēng)險(xiǎn)分解和轉(zhuǎn)移，使風(fēng)險(xiǎn)和投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好匹配，并且為個(gè)人和公司提供更多的風(fēng)險(xiǎn)管理手段。但是在市場存在摩擦和不完善的情況下，金融創(chuàng)新的效率受到限制，并會產(chǎn)生負(fù)面影響。
我國的資產(chǎn)證券化市場發(fā)展和美國處于不同的階段，我國資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展剛剛起步，上海市特別是浦東新區(qū)也需要積極推進(jìn)資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展，為“兩個(gè)中心”的建設(shè)服務(wù)。金融危機(jī)中資產(chǎn)證券化市場暴露出的問題，以及隨后的美國金融改革法案以及巴塞爾委員會對資產(chǎn)證券化市場監(jiān)管的改進(jìn)，為我們提供了有益的借鑒。本文分析了資產(chǎn)證券化從哪些方面可能對金融穩(wěn)定造成負(fù)面影響，并且總結(jié)了國外在危機(jī)后提出的監(jiān)管改革措施，結(jié)合我國的實(shí)際情況，討論上海如何發(fā)展資產(chǎn)證券化市場，如何做好資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)控制與防范，從而在金融體系的發(fā)展中求穩(wěn)定，在穩(wěn)定中求發(fā)展。
一、資產(chǎn)證券化對金融穩(wěn)定影響的分析
資產(chǎn)證券化可能對金融穩(wěn)定造成的負(fù)面影響，我們可以從宏觀、中觀和微觀角度來加以分析。
（一）宏觀層面分析
從宏觀角度來看，資產(chǎn)證券化會影響到貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制，從而對金融穩(wěn)定造成影響。不同學(xué)者的實(shí)證研究結(jié)果都表明，證券化發(fā)行量的增長降低了經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出對于利率變化的敏感度，同時(shí)顯著增加了抵押貸款利率對于政策利率變化的敏感性，這主要是因?yàn)樽C券化放松了銀行的信貸約束。Loutskina（2005）[4]發(fā)現(xiàn)證券化為銀行提供了額外的融資來源，削弱了貨幣政策對銀行借貸活動的影響。Goswami et al.（2009）[1]的研究表明，證券化發(fā)行量的增長降低了經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出對于利率變化的敏感度，同時(shí)顯著增加了抵押貸款利率對于政策利率變化的敏感性。證券化發(fā)行對于貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的影響，主要是因?yàn)樗广y行獲得了除存款之外的更多資金來源，使銀行能夠擴(kuò)大信貸供應(yīng)量。
（二）中觀層面分析
從中觀層面來看，也就是從整個(gè)金融體系來看，金融創(chuàng)新產(chǎn)品的廣泛使用加劇了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的傳染，現(xiàn)有的發(fā)起和分配模式存在的缺陷，以及現(xiàn)有的證券化監(jiān)管框架著眼于微觀個(gè)體而非系統(tǒng)全局等，也都會給金融系統(tǒng)穩(wěn)定帶來負(fù)面影響。
金融創(chuàng)新產(chǎn)品的廣泛使用，一方面將不同程度的風(fēng)險(xiǎn)分配給具有不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者，有利于風(fēng)險(xiǎn)在整個(gè)金融市場的合理配置；另一方面也加強(qiáng)了不同金融機(jī)構(gòu)的聯(lián)系，造成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)在金融市場傳播更快更容易。金融創(chuàng)新產(chǎn)品在銀行間構(gòu)建了不同的關(guān)系，這些關(guān)系將金融機(jī)構(gòu)連接為一個(gè)復(fù)雜的網(wǎng)絡(luò)。金融創(chuàng)新產(chǎn)品的使用越廣泛，網(wǎng)絡(luò)中各個(gè)部分的聯(lián)系越復(fù)雜，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)在金融網(wǎng)絡(luò)中傳播的范圍也會越廣。
證券化現(xiàn)有的將貸款“發(fā)起并分配”的模式存在缺陷。首先是激勵(lì)機(jī)制錯(cuò)位，使得參與證券化的各個(gè)金融機(jī)構(gòu)以長期利益為代價(jià)，過于追逐短期利潤。房貸發(fā)放機(jī)構(gòu)放松了房貸發(fā)放標(biāo)準(zhǔn)，將更高的信用風(fēng)險(xiǎn)從源頭引入了資產(chǎn)證券化的整個(gè)鏈條。投資銀行將證券化產(chǎn)品再證券化，創(chuàng)造出越來越復(fù)雜的金融產(chǎn)品，而這些產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)越來越難以評估。作為證券化產(chǎn)品的投資者，對證券化產(chǎn)品的選擇過于依賴評級機(jī)構(gòu)。然而信用評級機(jī)構(gòu)并不可靠?！鞍l(fā)起并分配”模式使得貸款的發(fā)放者和最終投資者之間存在長而復(fù)雜的鏈條，證券化相關(guān)各方為了各自的利益而使證券化的風(fēng)險(xiǎn)未能充分暴露，并造成證券化產(chǎn)品對于風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)過低。
現(xiàn)有的資產(chǎn)證券化監(jiān)管框架，著重于對單個(gè)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)防范。然而當(dāng)今的金融系統(tǒng)，金融機(jī)構(gòu)之間通過資產(chǎn)證券化等各種復(fù)雜的衍生品、信貸渠道聯(lián)系在一起，雖然每個(gè)金融機(jī)構(gòu)根據(jù)自身的情況采取最優(yōu)策略，但是卻可能造成風(fēng)險(xiǎn)在金融系統(tǒng)中積累，一旦危機(jī)爆發(fā)，單個(gè)金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)在金融系統(tǒng)中的匯總和傳染，可能會給整個(gè)金融系統(tǒng)帶來更大的風(fēng)險(xiǎn)。因此，在已有的微觀審慎監(jiān)管的基礎(chǔ)上，迫切需要加強(qiáng)宏觀審慎監(jiān)管，來克服微觀監(jiān)管注重單個(gè)金融機(jī)構(gòu)而不注重系統(tǒng)整體的缺陷。
（三）微觀層面分析
從微觀層面來看，資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新，為銀行等金融機(jī)構(gòu)提供了新的融資工具和投資選擇，但同時(shí)也影響了銀行等微觀主體的行為動機(jī)，銀行等金融機(jī)構(gòu)行為動機(jī)的改變，會對金融穩(wěn)定造成負(fù)面的影響。
資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新弱化了銀行對貸款貸前審查和貸后監(jiān)督的動機(jī)。銀行在關(guān)于借款人質(zhì)量的信息方面具有優(yōu)勢，當(dāng)銀行通過貸款出售，或者貸款證券化等方式將信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出資產(chǎn)負(fù)債表，道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問題將會出現(xiàn)。Kiff et al.（2003）[3]指出，銀行在使用資產(chǎn)證券化等工具后，對借款人投資項(xiàng)目的監(jiān)督動機(jī)將會減弱，并且有更大的動機(jī)出售不良貸款（逆向選擇）；同時(shí)，貸款人對借款人的貸款申請仔細(xì)審核的動機(jī)會減弱，放貸標(biāo)準(zhǔn)會降低（道德風(fēng)險(xiǎn)）。證券化等金融創(chuàng)新對銀行貸款監(jiān)督動機(jī)弱化作用的直接后果是發(fā)放貸款標(biāo)準(zhǔn)的不斷降低以及相關(guān)證券化產(chǎn)品違約率的上升。
資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新強(qiáng)化了銀行等金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的動機(jī)。金融機(jī)構(gòu)有一個(gè)最優(yōu)的風(fēng)險(xiǎn)水平，因此當(dāng)運(yùn)用了資產(chǎn)證券化等信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移工具，將風(fēng)險(xiǎn)從金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表轉(zhuǎn)移出去，使得機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)減小時(shí)，金融機(jī)構(gòu)會通過其他途徑增加風(fēng)險(xiǎn)水平，將資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)減小的部分抵消。提高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的途徑很多，包括投資于高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，提高資本結(jié)構(gòu)的杠桿率，或減少貸款的限制條件等。金融機(jī)構(gòu)通過各種方式增加的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)數(shù)量，往往會大于原先資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的減少量，這種過度補(bǔ)償行為會給金融機(jī)構(gòu)帶來更大的風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新在為金融機(jī)構(gòu)提供了更多的盈利機(jī)會和風(fēng)險(xiǎn)管理手段的同時(shí)，會加大金融機(jī)構(gòu)承擔(dān)更高風(fēng)險(xiǎn)的動機(jī)。
資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新也強(qiáng)化了金融機(jī)構(gòu)的信息隱藏動機(jī)。金融機(jī)構(gòu)往往依靠其信息優(yōu)勢獲取利潤。而資產(chǎn)證券化等創(chuàng)新產(chǎn)品的出現(xiàn)，增加了金融機(jī)構(gòu)現(xiàn)有產(chǎn)品的透明度，降低了金融機(jī)構(gòu)的利潤空間。為了獲利，銀行信息隱藏的動機(jī)增強(qiáng)了。銀行的信息隱藏包括和機(jī)構(gòu)合謀，增加資產(chǎn)證券化等創(chuàng)新產(chǎn)品的復(fù)雜性（對市場投資者的信息隱藏）；包括將更多的表內(nèi)資產(chǎn)移到表外（對監(jiān)管機(jī)構(gòu)的信息隱藏）；包括購買更多的復(fù)雜金融創(chuàng)新產(chǎn)品（對銀行股東的信息隱藏），這些都加大了市場投資者、監(jiān)管機(jī)構(gòu)、銀行股東等對銀行等金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)行為的監(jiān)管難度。
二、金融危機(jī)后國外對資產(chǎn)證券化監(jiān)管的改革
（一）巴塞爾委員會關(guān)于新資本協(xié)議的修訂
2009年7月，巴塞爾銀行監(jiān)管委員會吸取金融危機(jī)中的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，審議通過了新資本協(xié)議三大支柱的修訂稿。這套修訂稿是巴塞爾委員會加強(qiáng)監(jiān)管資本框架的重要組成部分，旨在引入新的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)來達(dá)到以下目標(biāo)：(1)提高壓力時(shí)期可提取的緩沖資本儲備； (2)提高銀行資本的質(zhì)量；(3)引入杠桿率作為新資本協(xié)議的最低保障機(jī)制。
通過的新協(xié)議修訂框架中，巴塞爾委員會加強(qiáng)了對第一支柱(最低資本要求)下某些證券化的處理方法。主要包括：給予再證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露更高的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重；銀行不得使用基于自身保證的評級；提高了標(biāo)準(zhǔn)法下期限一年以內(nèi)合格流動性便利的信用轉(zhuǎn)換系數(shù)等。
巴塞爾委員會也對第二支柱（監(jiān)督檢查程序）進(jìn)行了補(bǔ)充和完善。特別規(guī)定，為降低表外暴露和證券化風(fēng)險(xiǎn)，銀行在其風(fēng)險(xiǎn)管理規(guī)則中應(yīng)涵蓋對表內(nèi)和表外的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理的內(nèi)容，以及對市場風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)的評估。在投資結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品時(shí)，銀行應(yīng)進(jìn)行基礎(chǔ)風(fēng)險(xiǎn)分析，不能完全依賴信用風(fēng)險(xiǎn)評估機(jī)構(gòu)對證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露做出的外部信用評級結(jié)果。銀行應(yīng)制定審慎的應(yīng)急計(jì)劃，說明在進(jìn)入資產(chǎn)證券化市場可能性降低的情況下，怎樣應(yīng)對因此產(chǎn)生的融資、資本和其他壓力。
巴塞爾委員修訂了第三支柱（市場紀(jì)律）的指導(dǎo)原則，強(qiáng)調(diào)銀行有義務(wù)向市場參與者披露其真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)狀況。巴塞爾委員會對第三支柱要求提出了六個(gè)方面的修改建議，增加了銀行對資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)披露的要求。包括增加銀行對交易賬戶中的資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行披露的要求，增加銀行披露各類證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露使用的監(jiān)管資本計(jì)量方法的要求等等。
總體而言，巴塞爾委員會在新協(xié)議修訂框架中，不僅提高了證券化的監(jiān)管資本要求，而且完善了對資產(chǎn)證券化的信息披露以及監(jiān)督檢查，這對于我國發(fā)展資產(chǎn)證券化市場很有借鑒意義。
（二）美國金融監(jiān)管改革法案的規(guī)定
2010年7月21日，美國總統(tǒng)奧巴馬簽署已在國會獲得通過的金融監(jiān)管改革法案成為法律，這一法案全稱為《2010年華爾街改革和消費(fèi)者保護(hù)法》，又以參議院銀行委員會主席多德和眾議院金融委員會主席弗蘭克命名為《多德-弗蘭克法案》。該法案和資產(chǎn)證券化相關(guān)的重要內(nèi)容有：
新法案宣布成立金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會，負(fù)責(zé)監(jiān)測和處理威脅國家金融穩(wěn)定的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。委員會有權(quán)認(rèn)定哪些金融機(jī)構(gòu)可能對市場產(chǎn)生系統(tǒng)性沖擊，對有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的金融機(jī)構(gòu)，該委員會將提出更高的監(jiān)管要求，同時(shí)，該委員會將獲得“先發(fā)制人”的監(jiān)管授權(quán)，即在三分之二多數(shù)投票通過后，可批準(zhǔn)美聯(lián)儲對大型的金融機(jī)構(gòu)強(qiáng)制分拆重組，或資產(chǎn)剝離，以防范可能的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。該法案給予聯(lián)邦儲蓄保險(xiǎn)公司（FDIC）破產(chǎn)清算授權(quán)，如果大型金融機(jī)構(gòu)的倒閉可能破壞金融體系穩(wěn)定，聯(lián)邦儲蓄保險(xiǎn)公司可對其采取安全有序的破產(chǎn)清算程序；同時(shí)，明確相關(guān)成本由金融業(yè)界而不是由納稅人來承擔(dān)。
為保護(hù)消費(fèi)者免受誤導(dǎo)和欺詐，在美國聯(lián)邦儲備委員會下設(shè)立新的消費(fèi)者金融保護(hù)局，以保證美國消費(fèi)者在選擇使用住房按揭、信用卡和其他金融產(chǎn)品時(shí)，得到清晰、準(zhǔn)確的信息，同時(shí)杜絕隱藏費(fèi)用、掠奪性條款和欺騙性的做法。
加強(qiáng)金融衍生產(chǎn)品監(jiān)管。重要內(nèi)容包括：將大部分場外金融衍生產(chǎn)品移入交易所和清算中心；要求銀行將信用違約掉期等高風(fēng)險(xiǎn)衍生產(chǎn)品剝離到特定的子公司；對從事衍生品交易的公司實(shí)施特別的資本比例、保證金、交易記錄和職業(yè)操守等監(jiān)管要求。為防止銀行機(jī)構(gòu)通過證券化產(chǎn)品轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，要求發(fā)起人必須將至少5％的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)保留在其資產(chǎn)負(fù)債表上。
高管薪酬及企業(yè)治理結(jié)構(gòu)。在高管薪酬問題上為股東提供更多的話語權(quán)；要求董事會下的薪酬委員會完全由獨(dú)立人士組成；允許監(jiān)管機(jī)構(gòu)強(qiáng)行中止金融機(jī)構(gòu)不恰當(dāng)、不謹(jǐn)慎的薪酬方案，并要求金融機(jī)構(gòu)披露薪酬結(jié)構(gòu)中所有的激勵(lì)要素；對上市公司基于錯(cuò)誤財(cái)務(wù)信息發(fā)放的高管薪酬，美國證監(jiān)會（SEC）擁有追索權(quán)。
針對信用評級機(jī)構(gòu)出現(xiàn)的問題，美國證券交易委員會SEC將建立并自我監(jiān)管一個(gè)擁有實(shí)權(quán)的信貸評級委員會，它將充當(dāng)發(fā)債公司和評級機(jī)構(gòu)的中間人。這個(gè)委員會將選擇哪家評級機(jī)構(gòu)來為結(jié)構(gòu)化債券給出“初始評級”。SEC還將建立新的機(jī)構(gòu)監(jiān)管辦公室，每年提供監(jiān)管報(bào)告；對評級機(jī)構(gòu)要求更完全的信息披露；對長時(shí)間評級質(zhì)量低劣的機(jī)構(gòu)，SEC擁有摘牌的權(quán)利。
另外，對銀行自營交易以及對私募股權(quán)和對沖基金的投資作出限制。為了避免利益沖突，禁止銀行做多或做空其銷售給客戶的金融產(chǎn)品；允許銀行投資對沖基金和私募股權(quán)，但資金規(guī)模不得高于自身一級資本的3%。加強(qiáng)對私募股權(quán)和對沖基金等機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，要求大型對沖基金、私募股權(quán)基金及其他投資顧問機(jī)構(gòu)在SEC登記，披露交易信息，并定期檢查。如果此類機(jī)構(gòu)具有特大規(guī)模或特別風(fēng)險(xiǎn)，將同時(shí)接受美聯(lián)儲的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管。
從美國金融改革法案的相關(guān)內(nèi)容來看，美國金融監(jiān)管改革法案針對金融危機(jī)中出現(xiàn)的問題提出了一些有效的監(jiān)管和限制措施。不足之處在于，減少金融機(jī)構(gòu)高風(fēng)險(xiǎn)投機(jī)行為有賴于對這些機(jī)構(gòu)提出更高的資本充足率、杠桿限制等監(jiān)管要求來加以解決，而這些具體的監(jiān)管要求在新法案中并沒有體現(xiàn)，只是交由新成立的金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會來具體制定。改革高管薪酬及企業(yè)治理結(jié)構(gòu)也是抑制金融企業(yè)從事高風(fēng)險(xiǎn)活動的一個(gè)有效方法，新法案中在董事會下設(shè)立薪酬委員會等措施也值得借鑒。
三、我國資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀
我國資產(chǎn)證券化起步較晚，2005年3月，央行、銀監(jiān)會共同制定了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，銀監(jiān)會也于當(dāng)年11月公布了《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》，正式啟動了信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)。與此同時(shí)，中金公司于2005年8月設(shè)立的“中國聯(lián)通CDMA 網(wǎng)絡(luò)租賃費(fèi)收益計(jì)劃”，開啟了證監(jiān)會主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)。至今企業(yè)資產(chǎn)證券化已試點(diǎn)9個(gè)項(xiàng)目，信貸資產(chǎn)證券化已試點(diǎn)17個(gè)項(xiàng)目。隨著多個(gè)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)項(xiàng)目的推出，目前的試點(diǎn)形成了中國人民銀行、銀監(jiān)會主導(dǎo)的信貸資產(chǎn)證券化和證監(jiān)會主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)證券化兩種格局[4]并行的局面。信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品由央行和銀監(jiān)會監(jiān)管，在銀行間市場發(fā)行流通；而企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品則由證監(jiān)會監(jiān)管，在兩個(gè)證券交易所上市流通。多部門的監(jiān)管使資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行方式和監(jiān)管法規(guī)不能統(tǒng)一。
2006年證監(jiān)會了《關(guān)于證券公司開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)有關(guān)問題的通知》之后，大量企業(yè)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目集中于這一年發(fā)行，2007年證監(jiān)會暫停了企業(yè)資產(chǎn)證券化的發(fā)行審批，對資產(chǎn)證券化存在的問題進(jìn)行全面總結(jié)。2009年5月證監(jiān)會又了《證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)指引（試行）》，進(jìn)一步加強(qiáng)了對試點(diǎn)證券公司的管理。而信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品集中于2006年到2008年期間發(fā)行。其中2008年上半年是我國信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行的高峰期，但到了2008年下半年，受美國次級抵押貸款市場危機(jī)影響，以及信貸規(guī)模放松，國內(nèi)資產(chǎn)證券化發(fā)行放緩。到2009年，全年信貸資產(chǎn)證券化市場完全停滯，沒有發(fā)行一單產(chǎn)品。在這期間，為了切實(shí)加強(qiáng)我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管，銀監(jiān)會于2008年2月了《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理工作的通知》，并于2009年了《證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露資本監(jiān)管指引》。
四、發(fā)展上海資產(chǎn)證券化市場的政策建議
上海建設(shè)國際金融中心和國際航運(yùn)中心是一項(xiàng)國家戰(zhàn)略，而建設(shè)資產(chǎn)證券化市場既為上海建設(shè)金融中心提供了重要支撐，也為國際航運(yùn)融資提供了巨大的推動力。沒有金融創(chuàng)新，要把上海建設(shè)成為國際金融中心是不可想象的，作為金融創(chuàng)新重要組成部分的資產(chǎn)證券化有巨大的發(fā)展空間，我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品占債券市場的比例尚且不足0.5%，而在西方成熟市場經(jīng)濟(jì)國家，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品占債券市場的比重都在20%以上。吸取金融危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，結(jié)合我國實(shí)際，我們應(yīng)當(dāng)從以下幾個(gè)方面推進(jìn)上海資產(chǎn)證券化市場的建設(shè)。
（一）在上海建立一個(gè)統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化市場，完善市場基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)
第一，我國的資產(chǎn)證券化市場被分割為人民銀行監(jiān)管的銀行間市場和證監(jiān)會監(jiān)管的交易所市場，市場的分割降低了資產(chǎn)支持證券的流動性，應(yīng)當(dāng)考慮采取措施促進(jìn)兩個(gè)市場的融合和統(tǒng)一。從國外金融創(chuàng)新的發(fā)展歷史來看，信貸轉(zhuǎn)讓市場是資產(chǎn)證券化市場建立的基礎(chǔ)，因?yàn)樾刨J轉(zhuǎn)讓市場將逐步積累起對貸款進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評估和定價(jià)的能力。上海已經(jīng)建立了信貸轉(zhuǎn)讓市場，在此基礎(chǔ)上，應(yīng)當(dāng)考慮建立一個(gè)統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化市場，將現(xiàn)有銀行間市場和交易所市場的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并入統(tǒng)一的市場進(jìn)行交易，統(tǒng)一信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化的流程、監(jiān)管和信息披露，這不僅有利于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的長遠(yuǎn)發(fā)展，而且能促進(jìn)上海國際金融中心的建設(shè)。
第二，綜合上海各方面的優(yōu)勢，建立一個(gè)多層次的資產(chǎn)證券化市場。我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展，應(yīng)當(dāng)首先大力發(fā)展那些較為基礎(chǔ)的、簡單的證券化產(chǎn)品，這些產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)識別較為容易，信用評級技術(shù)也較為成熟。而對于那些較為復(fù)雜的證券化和再證券化產(chǎn)品，以及基于證券化產(chǎn)品的衍生品，由于風(fēng)險(xiǎn)較難識別，在我國當(dāng)前的市場環(huán)境下，還不具備發(fā)展的條件。在基本資產(chǎn)證券化市場發(fā)展成熟后，逐步發(fā)展以資產(chǎn)支持證券為基礎(chǔ)的回購、期貨、期權(quán)等交易，建立一個(gè)多層次的資產(chǎn)證券化市場。中國外匯交易中心暨全國銀行間同業(yè)拆借中心、上海證券交易所、上海期貨交易所、中國金融期貨交易所都在上海，應(yīng)當(dāng)綜合各個(gè)交易所的優(yōu)勢，將資產(chǎn)證券化產(chǎn)品和其他金融創(chuàng)新產(chǎn)品相結(jié)合，形成更多的金融創(chuàng)新品種。
第三，在上海建立完善的資產(chǎn)證券化交易系統(tǒng)和監(jiān)管數(shù)據(jù)庫系統(tǒng)，保證金融機(jī)構(gòu)間的及時(shí)清算，以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)的有效監(jiān)管。建立完善的交易系統(tǒng)，不僅是指加強(qiáng)交易計(jì)算機(jī)系統(tǒng)的建設(shè)，保證交易的及時(shí)有效進(jìn)行，還指要向投資者及時(shí)提供各種反應(yīng)市場基本面的價(jià)格指數(shù)、流動性指標(biāo)、債券信用評級的變動等數(shù)據(jù)信息，提高市場參與者的風(fēng)險(xiǎn)判斷能力?？梢钥紤]在上海的中國外匯交易中心暨全國銀行間同業(yè)拆借中心交易系統(tǒng)的基礎(chǔ)上，建立完善的資產(chǎn)證券化交易系統(tǒng)，在此基礎(chǔ)上建立完善的監(jiān)管數(shù)據(jù)庫系統(tǒng)，詳細(xì)記錄資產(chǎn)支持證券標(biāo)的資產(chǎn)的構(gòu)成、資產(chǎn)質(zhì)量的變動情況，并記錄每筆交易的交易情況，同時(shí)還應(yīng)當(dāng)向監(jiān)管機(jī)構(gòu)及時(shí)提供各個(gè)機(jī)構(gòu)交易者的財(cái)務(wù)狀況等基本信息，全面的信息有助于監(jiān)管機(jī)構(gòu)及時(shí)發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)并制定相應(yīng)對策。
第四，市場基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)還包括相關(guān)人才的培養(yǎng)。資產(chǎn)證券化市場和其他金融創(chuàng)新產(chǎn)品市場都需要大量相關(guān)人才的支持。針對上海“兩個(gè)中心”建設(shè)的相關(guān)要求，上海應(yīng)當(dāng)努力培養(yǎng)結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品定價(jià)人才，風(fēng)險(xiǎn)管理人才，法律人才，信用評級人才，以及和航運(yùn)資產(chǎn)證券化、知識產(chǎn)權(quán)證券化相關(guān)的專門人才。這方面人才的充實(shí)和培養(yǎng)，一方面可以從上海本地金融機(jī)構(gòu)中選拔部分業(yè)務(wù)骨干，請外國的金融機(jī)構(gòu)人員和資產(chǎn)證券化專家對其進(jìn)行培訓(xùn)，另一方面可以從國外和國內(nèi)聘請這方面的專家到上海工作。此外，對上海本地研究機(jī)構(gòu)中從事這方面研究的人員應(yīng)當(dāng)給予一定的項(xiàng)目支持和獎(jiǎng)勵(lì)。
（二）擴(kuò)大資產(chǎn)證券化的品種和規(guī)模，為上海實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)
第一，努力探索多樣化的資產(chǎn)證券化品種。在目前應(yīng)收款證券化、信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的基礎(chǔ)上，應(yīng)當(dāng)考慮如航運(yùn)相關(guān)資產(chǎn)證券化、REITs和知識產(chǎn)權(quán)證券化等證券化品種。資產(chǎn)證券化是上海國際航運(yùn)中心建設(shè)的重要保障。目前，國外資產(chǎn)證券化已擴(kuò)展到船舶抵押貸款、港口基礎(chǔ)設(shè)施應(yīng)收款和港航企業(yè)貸款的資產(chǎn)證券化。這些資產(chǎn)證券化產(chǎn)品對航運(yùn)業(yè)的發(fā)展有重要的作用，上海應(yīng)當(dāng)在這些證券化產(chǎn)品的設(shè)計(jì)和發(fā)行方面有所作為。資產(chǎn)證券化也有利于上海的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。上海浦東路橋建設(shè)股份有限公司2006年通過“浦東建設(shè)BT項(xiàng)目資產(chǎn)支持收益專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”獲得了基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)所需的大量資金，今后也應(yīng)當(dāng)考慮利用資產(chǎn)證券化為更多的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資。此外，保障房建設(shè)也是上海市政府正在考慮的重要問題，作為資產(chǎn)證券化的一種，REITs在為房屋建設(shè)提供資金支持方面有重要作用，應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)考慮以廉租房或保障房為主體打包REITs，為保障性住房建設(shè)融資。此外，還應(yīng)當(dāng)考慮探索知識產(chǎn)權(quán)證券化，為張江高科技園區(qū)的企業(yè)融資服務(wù)。
第二，從供給方面擴(kuò)大資產(chǎn)證券化市場的規(guī)模。在資產(chǎn)證券化試點(diǎn)階段，證券化發(fā)起人局限于大銀行和效益較好的國有企業(yè)。在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行常態(tài)化之后，應(yīng)允許并鼓勵(lì)更大范圍的銀行和企業(yè)參與資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行。上海外資銀行眾多，鼓勵(lì)外資銀行積極參與資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行和交易，有利于資產(chǎn)證券化市場的進(jìn)一步完善。此外，應(yīng)允許上海的民營企業(yè)特別是高科技企業(yè)通過發(fā)行資產(chǎn)支持證券進(jìn)行融資。央行和銀監(jiān)會上報(bào)國務(wù)院的《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》修改稿中，擬采用資格審批和項(xiàng)目審批結(jié)合的管理方式把資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)常態(tài)化。這意味著，通過資格審批的金融機(jī)構(gòu)，將不再需要通過逐項(xiàng)審批的方式發(fā)行資產(chǎn)支持證券。因此，上海市有關(guān)部門應(yīng)當(dāng)鼓勵(lì)和支持本地金融機(jī)構(gòu)申請發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的資格。
第三，從需求方面擴(kuò)大資產(chǎn)證券化市場的規(guī)模。從需求的方面來看，逐步取消對于投資主體的限制，大力培養(yǎng)商業(yè)銀行、基金、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)投資者，并且允許一定門檻之上的個(gè)人投資者投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。上海作為金融創(chuàng)新先行區(qū)，作為跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)城市，可以考慮允許外國投資者購買以人民幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)支持證券品種，從需求角度提高資產(chǎn)證券化市場的規(guī)模。
（三）完善資產(chǎn)證券化的相關(guān)法律法規(guī)建設(shè)，加強(qiáng)信息披露
第一，人行上海總部、上海銀監(jiān)局應(yīng)當(dāng)配合人民銀行、銀監(jiān)會完善資產(chǎn)證券化的操作流程和監(jiān)管框架。需要廣泛借鑒國外在危機(jī)后的反思和金融改革法案，進(jìn)一步健全我國資產(chǎn)證券化交易的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)及業(yè)務(wù)操作流程，完善資產(chǎn)證券化的監(jiān)管框架，盡快形成正式的法律法規(guī)文件。目前我國對于資產(chǎn)證券化等業(yè)務(wù)的監(jiān)管著重于審批，而不注重后期的監(jiān)管。今后我國還需要在試點(diǎn)的基礎(chǔ)上對成功上市交易的產(chǎn)品逐步建立和完善一套持續(xù)監(jiān)管的程序和法規(guī)，交易的會計(jì)報(bào)告、稅收、風(fēng)險(xiǎn)衡量要嚴(yán)格依據(jù)交易的“經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)”而不僅僅是“法律形式”。
第二，完善證券化產(chǎn)品的信息披露制度。如果證券化信息不透明，投資者無法準(zhǔn)確評價(jià)其風(fēng)險(xiǎn)，那么當(dāng)危機(jī)來臨時(shí)，證券化資產(chǎn)會由于投資者恐慌拋售而加速貶值，這會顯著增加系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的傳染頻率和傳染范圍。應(yīng)當(dāng)借鑒巴塞爾委員會在新資本協(xié)議修改框架中對資產(chǎn)證券化信息披露的要求，完善證券化產(chǎn)品的信息披露制度。
（四）多方面采取措施加強(qiáng)對資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)防范
上海市在建設(shè)金融中心的過程中，為了保證金融市場的平穩(wěn)運(yùn)行，應(yīng)當(dāng)吸取金融危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，從多個(gè)方面加強(qiáng)對資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的防范。
第一，重視并解決資產(chǎn)證券化帶來的金融機(jī)構(gòu)行為動機(jī)扭曲的問題。資產(chǎn)證券化會導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)對貸款的監(jiān)督審核水平降低和承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)傾向的增加，從而增大單個(gè)金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)。在美國的金融改革計(jì)劃中，提出要求證券化的發(fā)起人保留一部分風(fēng)險(xiǎn)暴露在資產(chǎn)負(fù)債表中，這可以在一定程度上提高銀行監(jiān)督審核的動機(jī)。上海在發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品時(shí)，也應(yīng)當(dāng)要求資產(chǎn)證券化的發(fā)起人至少持有5%的證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露。此外，讓證券化的發(fā)起銀行從證券化業(yè)務(wù)中獲取的收入依據(jù)證券化資產(chǎn)的長期表現(xiàn)而定，這也將在一定的程度上抑制由于使用資產(chǎn)證券化這一工具造成的金融機(jī)構(gòu)對貸款監(jiān)督審核動機(jī)降低的問題。為了解決證券化造成的金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)動機(jī)增強(qiáng)的問題，可以考慮限定金融機(jī)構(gòu)持有的流動資產(chǎn)的最低比例，因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化帶來的金融機(jī)構(gòu)流動性增強(qiáng)，是金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)動機(jī)增強(qiáng)的主要原因。向經(jīng)營不夠穩(wěn)健的金融機(jī)構(gòu)高管實(shí)施相應(yīng)的薪酬懲罰，也是降低金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)傾向的有效手段。
第二，需要根據(jù)巴塞爾新協(xié)議修訂框架的規(guī)定，切實(shí)對表內(nèi)和表外的證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露和再證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露計(jì)提資本，并且不允許通過其他衍生品等手段對沖這些風(fēng)險(xiǎn)暴露，降低資本要求。對于我國而言，由于存在國家對銀行的隱性擔(dān)保，資本充足率要求對銀行的約束作用可能并不顯著，因此在資本充足率要求的基礎(chǔ)上，需要考慮對金融機(jī)構(gòu)的杠桿比率也出臺相應(yīng)的限制性規(guī)定。
第三，加強(qiáng)對金融市場的聯(lián)合監(jiān)管。金融危機(jī)表明，除了商業(yè)銀行之外的其他金融機(jī)構(gòu)，如券商、保險(xiǎn)公司、基金等，都應(yīng)當(dāng)納入監(jiān)管范圍內(nèi)，對金融機(jī)構(gòu)面臨的風(fēng)險(xiǎn)暴露，都應(yīng)當(dāng)提出一定的資本要求。當(dāng)今市場中的各種金融機(jī)構(gòu)相互關(guān)聯(lián)，一個(gè)金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)很容易通過金融市場傳遞給另一個(gè)金融機(jī)構(gòu)，因此在資產(chǎn)證券化和其他金融創(chuàng)新的發(fā)展過程中，要理清各監(jiān)管機(jī)構(gòu)的責(zé)任和義務(wù)，并對涉及到多種類型機(jī)構(gòu)的金融產(chǎn)品和金融服務(wù)做好聯(lián)合監(jiān)管。在相關(guān)產(chǎn)品和服務(wù)推出后，盡早完善相關(guān)監(jiān)管的法律和法規(guī)，嚴(yán)格做到風(fēng)險(xiǎn)可控。
第四，完善對證券化產(chǎn)品的信用評級。信用評級是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行和交易的基礎(chǔ)，上海應(yīng)當(dāng)考慮建立兩三家較大規(guī)模的評級機(jī)構(gòu)，為信貸轉(zhuǎn)讓市場和資產(chǎn)證券化市場建設(shè)服務(wù)。從利益相關(guān)者的角度考慮，評級機(jī)構(gòu)的收益應(yīng)當(dāng)根據(jù)產(chǎn)品評級的長期表現(xiàn)確定，如果產(chǎn)品的定期評級結(jié)果和產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)特征較為吻合，則評級機(jī)構(gòu)可以獲取較高的收益，反之則獲利較少。從利益相關(guān)者的角度考慮，評級機(jī)構(gòu)更應(yīng)當(dāng)由審批產(chǎn)品的監(jiān)管機(jī)構(gòu)選擇，而非由證券化產(chǎn)品的發(fā)行人聘請。評級應(yīng)當(dāng)至少有兩家評級機(jī)構(gòu)對同一資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行評級。金融機(jī)構(gòu)作為投資者購買金融產(chǎn)品時(shí)，應(yīng)當(dāng)主要根據(jù)自己的評級結(jié)果進(jìn)行判斷，評級機(jī)構(gòu)的評級可以作為參考。
第五，嘗試在上海設(shè)立一個(gè)消費(fèi)者金融保護(hù)局。上海作為金融改革創(chuàng)新先行先試地區(qū)，在消費(fèi)者保護(hù)方面也應(yīng)當(dāng)有所創(chuàng)新。美國和英國在金融危機(jī)后，都加強(qiáng)了對消費(fèi)者的保護(hù)。上海作為金融改革創(chuàng)新的前沿陣地，大量新的金融產(chǎn)品和交易模式都將在這里出現(xiàn)。我們應(yīng)當(dāng)借鑒美國的經(jīng)驗(yàn)，在上海設(shè)立一個(gè)消費(fèi)者金融保護(hù)局，探索并實(shí)踐金融創(chuàng)新過程中對消費(fèi)者加以保護(hù)的問題。
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【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化 服務(wù)體系 完善
一、資產(chǎn)證券化
廣義的資產(chǎn)證券化有兩種表述。一種是從會計(jì)準(zhǔn)則委員會關(guān)于資產(chǎn)的定義和資產(chǎn)運(yùn)營的角度定義，強(qiáng)調(diào)通過資產(chǎn)證券化運(yùn)作實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的最優(yōu)配置。這種觀點(diǎn)認(rèn)為，資產(chǎn)證券化是指資產(chǎn)采取證券這一價(jià)值形態(tài)的過程和技術(shù)，具體包括現(xiàn)金資產(chǎn)證券化、實(shí)體資產(chǎn)證券化、信貸資產(chǎn)證券化、證券資產(chǎn)證券化.筆者認(rèn)為，資產(chǎn)證券化是擁有資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)主體，直接以現(xiàn)存的資產(chǎn)為基礎(chǔ)，按照特有的融資結(jié)構(gòu)，通過信用變形（將原始資產(chǎn)變形為證券資產(chǎn)）進(jìn)行融資的多環(huán)節(jié)的交易過程。
二、資產(chǎn)證券化的相關(guān)服務(wù)體系的建立與完善問題
資產(chǎn)證券化過程中涉及的三種類型的市場主體，即，贊助商，其中中介機(jī)構(gòu)和投資者，中介機(jī)構(gòu)，主要包括SPV，信用評級機(jī)構(gòu)，信用增級機(jī)構(gòu)，投資銀行，如資產(chǎn)支持證券的順利發(fā)行的提供各種服務(wù)，這種主體在資產(chǎn)證券化過程中起著不可或缺的作用，因此對他們的專業(yè)水平要求和功能的發(fā)揮也很高。但是，在中國的金融市場，這種主體還很缺乏，不具有相應(yīng)的功能組織，盡管一些中介組織，如信用評級，證券公司具備了資產(chǎn)證券化需求的有些功能，但不是很專業(yè)的，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于資產(chǎn)證券化交易層面的需求，這是中國最大的資產(chǎn)證券化在面對疑問時(shí)需要解決的問題。信用評級和信用調(diào)查了資產(chǎn)證券化過程中的重要作用，特殊的評級和調(diào)查機(jī)構(gòu)協(xié)助調(diào)查資產(chǎn)支持證券投資者的風(fēng)險(xiǎn)評估，以幫助他們做出的決定。因此，信用評級機(jī)構(gòu)是資產(chǎn)證券化市場的健康發(fā)展是一個(gè)不可或缺的條件。雖然我國金融市場還存在一些具備資質(zhì)的證券評級機(jī)構(gòu)，但真正的符合標(biāo)準(zhǔn)的公平，公正，科學(xué)是不多的。
問題主要表現(xiàn)在：一是證券評級操作不規(guī)范，信用評價(jià)是不足夠的細(xì)致，信用等級透明度不高；二是許多評級機(jī)構(gòu)和政府，企業(yè)，銀行，證券公司有聯(lián)系的組織形式，如不符合中立和規(guī)范的要求，很難做公正，獨(dú)立的評估。缺少是由接受投資者和信用評級機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)，這將是我國難以克服的障礙，資產(chǎn)證券化的發(fā)展。信用增級是資產(chǎn)支持證券發(fā)行環(huán)節(jié)的成功的關(guān)鍵，除了有內(nèi)部增強(qiáng)方法，外部信用增強(qiáng)方法極大地支持了資產(chǎn)證券化的發(fā)展。
三、資產(chǎn)證券化的相關(guān)服務(wù)體系的建立與完善的措施
（一）規(guī)范發(fā)展國內(nèi)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)
資產(chǎn)證券化的環(huán)境壁壘主要匹配中介服務(wù)的力量是不夠的，即在相應(yīng)的建議，信用評級，金融擔(dān)保機(jī)構(gòu)和投資銀行的要求上有相當(dāng)多的差距和存在的偏差。在資產(chǎn)證券化中的認(rèn)識誤區(qū)上，目前，以消除這些障礙，可以從以下幾個(gè)方面：
1.大力開展國內(nèi)中介服務(wù)，重點(diǎn)是加強(qiáng)中國社會信用體系建設(shè)。中介服務(wù)和國際的中介服務(wù)質(zhì)量信譽(yù)，促進(jìn)中國資產(chǎn)證券化是解決重要問題的關(guān)鍵部分，在此期間，社會信用體系和信用評價(jià)，財(cái)務(wù)保證制度建設(shè)無疑是薄弱環(huán)節(jié)。在中國建立良好的信用評級體系，包括信用評級機(jī)構(gòu)設(shè)置和信用評級標(biāo)準(zhǔn)提出了兩個(gè)方面要求，和兩種操作方法，以建立社會信用體系為根，這是中國目前缺乏的。通過前面的分析，提高公司的聲譽(yù)和逐步建立完善中國個(gè)人信用記錄是中國社會信用體系的建立的基礎(chǔ)保障。
2.適時(shí)引進(jìn)國外的經(jīng)驗(yàn)和高質(zhì)量的服務(wù)。在境外發(fā)行的物業(yè)辦理證券，通常需要通過外國投資銀行承銷，并要求對信用評級的國外組織。這一點(diǎn)在珠海高速公路中案例中已充分應(yīng)用。關(guān)于將要在國內(nèi)發(fā)行的財(cái)物撐持證券，相同能夠引入國外領(lǐng)先的經(jīng)歷，相同能夠選用國外的優(yōu)質(zhì)效勞，一方面能夠確保財(cái)物證券化發(fā)動的安康性，國內(nèi)中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行的，另一方面也可以幫助中國培養(yǎng)人才。
3.加強(qiáng)宣傳，積極引導(dǎo)投資者，提高其質(zhì)量。資產(chǎn)證券化以吸引投資者，必須先了解投資者好惡，資產(chǎn)證券化，首先，要對這樣的一種新的金融工具有興趣。同時(shí)，如果對于質(zhì)量不高金融服務(wù)，如果投資者不了解資產(chǎn)證券化，而不愿意給他們的支持。在這個(gè)階段，因此，也應(yīng)在證券市場的發(fā)展為契機(jī)，提高資產(chǎn)證券化的專業(yè)介紹，加大解釋力度，大力提高投資者素質(zhì)，引導(dǎo)投資者進(jìn)行理性投資，逐步完善資產(chǎn)證券化的外部環(huán)境。
（二）發(fā)展債券市場
發(fā)展現(xiàn)有的我國債券市場，適當(dāng)放寬對企業(yè)債券發(fā)行條件，債券，擴(kuò)大企業(yè)債券規(guī)模，創(chuàng)造企業(yè)債券的流動性，對現(xiàn)有一定規(guī)模的國債市場的流動性具有促進(jìn)作用，相互形成具有相當(dāng)?shù)囊?guī)模和深度，我國債券市場。它有利于在貨幣市場，中央銀行實(shí)施有效的間接調(diào)控，確保貨幣政策的實(shí)施，有利于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化。同時(shí)，積極開發(fā)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的基準(zhǔn)利率機(jī)制和定價(jià)產(chǎn)生的國債市場和債券市場奠定基礎(chǔ)。為了確保債券市場的連續(xù)性，提高資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動性和債券市場的穩(wěn)定性，可以考慮借鑒國外成熟的債券市場，是建立市商制度的基礎(chǔ)；此外，中國的銀行間債券市場規(guī)模，發(fā)展雙邊報(bào)價(jià)功能以及中國貨幣網(wǎng)和信息的市商制度的實(shí)踐提供服務(wù)的市場，技術(shù)和信息支持。
四、結(jié)論
資產(chǎn)證券化作為一種重要的金融創(chuàng)新，自誕生后經(jīng)過了三十年的發(fā)展，由于其本身具有的一些特點(diǎn)，在世界范圍內(nèi)產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。在我國，提高金融市場效率的資產(chǎn)證券化，提高資產(chǎn)的流動性和化解銀行體系資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)等方面起著重要的作用，因此，在我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展有其必要性。
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