時間：2023-10-05 10:39:00
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【關(guān)鍵詞】家庭金融 ；資產(chǎn)配置 ；優(yōu)化路徑 ；政策建議 ；優(yōu)化目標(biāo)
中國居民的家庭金融資產(chǎn)中，非風(fēng)險性資產(chǎn)（手持現(xiàn)金、儲蓄存款和國債）所占比重超過了80%，風(fēng)險性資產(chǎn)（股票、保險、基金等）不超過20%。另一方面，全國范圍內(nèi)的家庭金融資產(chǎn)配置呈現(xiàn)差異化發(fā)展，城鄉(xiāng)差異、地區(qū)差異、貧富差異明顯，中國家庭金融資產(chǎn)配置行為形成了典型的中國特色，即城鎮(zhèn)家庭金融參與度高，農(nóng)村參與度低，東部沿海地區(qū)家庭金融資產(chǎn)總量及收益明顯多于中西部地區(qū)，富裕人群積極參與金融市場追求家庭金融資產(chǎn)收益最大化，貧困人群家庭金融資產(chǎn)總量水平低下。
一、中國家庭金融資產(chǎn)配置優(yōu)化的目標(biāo)
宏觀目標(biāo)：拉動經(jīng)濟(jì)增長，縮小收入差距。中國是一個高儲蓄率的國家，由此產(chǎn)生的內(nèi)需不足成了阻礙經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要原因之一。建立合理的家庭金融資產(chǎn)配置渠道，完善資本市場運(yùn)營，鼓勵家庭閑置資本通過資本市場投資于經(jīng)濟(jì)建設(shè)，將對經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生很大的拉動作用。微觀目標(biāo)：保護(hù)投資者利益，實(shí)現(xiàn)家庭金融資產(chǎn)增值。國農(nóng)村居民和貧困居民的家庭金融資產(chǎn)配置是出于積累性動機(jī)，所以這一群體都偏向于儲蓄等無風(fēng)險資產(chǎn)的投資，通過獲得穩(wěn)定的利息收入來積累財(cái)富，具有較強(qiáng)的風(fēng)險厭惡特征。而大部分城鎮(zhèn)居民及富裕人群則相對傾向于股票、債券、保險儲備金等風(fēng)險資產(chǎn)嗎，通過承受高風(fēng)險而獲取高投資收益，以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)價值保值和增值，是典型的出于預(yù)防性動機(jī)。
二、中國家庭金融資產(chǎn)配置優(yōu)化的實(shí)施原則
（1）市場化與政策化兼顧原則。家庭金融資產(chǎn)的配置首先應(yīng)該以市場為導(dǎo)向，充分發(fā)揮市場這只“無形的手”對資源配置的調(diào)節(jié)作用，實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。但我國目前的現(xiàn)實(shí)情況是，經(jīng)濟(jì)面臨高膨脹的壓力，盡管央行多次上調(diào)銀行基準(zhǔn)利率，還是不可避免的進(jìn)入“負(fù)利率時代”。由此產(chǎn)生銀行儲蓄存款的萎縮，居民消費(fèi)支出增加，家庭實(shí)際財(cái)富貶值。在市場不能合理調(diào)節(jié)資產(chǎn)價格的時候，必須發(fā)揮強(qiáng)有力的國家宏觀調(diào)控的作用，使這只“看得見的手”合理調(diào)節(jié)市場失靈的漏洞，以實(shí)現(xiàn)家庭金融資產(chǎn)的優(yōu)化配置。
（2）收益與風(fēng)險共存原則。家庭投資者在將家庭金融資產(chǎn)進(jìn)行配置的時候，首先考慮的兩個主要因素，一個是收益，另一個是風(fēng)險。根據(jù)前文的分析，我國廣大農(nóng)村居民或者較貧困居民均是高風(fēng)險厭惡型投資者，他們將絕大部分家庭閑置資金存入銀行作為資本積累，并獲取穩(wěn)定的利息收入，在進(jìn)行家庭金融資產(chǎn)配置的優(yōu)化時，應(yīng)該更多鼓勵這部分人群逐步參與到較高風(fēng)險資產(chǎn)的投資上去，堅(jiān)持收益與風(fēng)險并重的原則，拉動投資增長。而對于高收入人群，在擁有較高儲蓄率的同時，也熱衷于風(fēng)險資產(chǎn)的投資，所以應(yīng)該引導(dǎo)這部分居民合理規(guī)劃家庭金融資產(chǎn)的配置，建立資產(chǎn)配置組合，在追求高投資回報(bào)率的同時注重規(guī)避風(fēng)險。
（3）差異化原則。由于我國特殊的國情“城鄉(xiāng)”二元制。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)顯著，貧富差距日益擴(kuò)大，縮小居民收入差距已經(jīng)成為炙手可熱的話題之一。在家庭金融資產(chǎn)的配置上也呈現(xiàn)出明顯的分層差異，具體表現(xiàn)在城鄉(xiāng)差異、地區(qū)差異和貧富差異上。不同特征的家庭具有不同的金融資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，所以在實(shí)施家庭金融資產(chǎn)配置的優(yōu)化策略時須堅(jiān)持差異化原則，從不同收入水平的“不同地區(qū)的”不同受教育程度等方面，制定詳細(xì)的優(yōu)化策略，針對不同需求建立不同的資產(chǎn)配置方案，以實(shí)現(xiàn)微觀家庭的資產(chǎn)的收益最大化。
三、中國家庭金融配置的優(yōu)化路徑
參與家庭金融資產(chǎn)配置優(yōu)化的主體主要有國家政府、金融機(jī)構(gòu)和家庭。這三者在資本市場上是相互依賴、相互作用、不可分割的主體，雖然各自發(fā)揮著不同的作用，但是不能孤立任何一個主體而進(jìn)行家庭金融資產(chǎn)配置行為的優(yōu)化。所以，家庭金融資產(chǎn)的優(yōu)化路徑是以政府、金融機(jī)構(gòu)和家庭這三個重要主體而建立的。如圖1，在路徑①上，國家政府在家庭金融資產(chǎn)配置的優(yōu)化路徑中發(fā)揮著重要的調(diào)控與引導(dǎo)作用：一方面要努力推進(jìn)我國資本市場的建設(shè)，從多方面規(guī)范金融機(jī)構(gòu)的運(yùn)營，促進(jìn)資本高效率運(yùn)作，打擊非法交易，保護(hù)投資者利益。在路徑②上，各金融機(jī)構(gòu)作為提供金融服務(wù)的中介，也是鏈接家庭投資者與資金需求者的中堅(jiān)力量。如何更多地吸引家庭金融資產(chǎn)參與到生產(chǎn)者的融資活動中，并合理合法地實(shí)現(xiàn)家庭金融資產(chǎn)收益最大化，是金融機(jī)構(gòu)要解決的最關(guān)鍵問題。面對中國金融市場發(fā)展還不盡科學(xué)、不盡完善的現(xiàn)實(shí)，金融機(jī)構(gòu)要努力推進(jìn)金融創(chuàng)新的發(fā)展，實(shí)現(xiàn)金融產(chǎn)品的差異化發(fā)展，滿足不同特征客戶群體的需求。在路徑③上，要針對微觀家庭個體實(shí)施一系列的宏觀調(diào)控政策，利用財(cái)政政策工具提高居民收入水平，豐富家庭金融資產(chǎn)總量。
圖1 ；家庭金融資產(chǎn)配置優(yōu)化路徑圖
四、相關(guān)政策建議
（1）規(guī)范發(fā)展資本市場。 針對家庭金融資產(chǎn)配置的優(yōu)化路徑①，國家政府要規(guī)范發(fā)展資本市場。加大資本市場改革力度，不斷健全相關(guān)法律法規(guī)，完善資本市場結(jié)構(gòu)，規(guī)范資本市場運(yùn)行秩序，提高資本市場運(yùn)行效率，這樣才能使資本市場真正成為廣大家庭樂于投資的平臺。
（2）鼓勵金融工具創(chuàng)新。 針對家庭金融資產(chǎn)配置的優(yōu)化路徑②，要鼓勵金融工具創(chuàng)新，中國的金融業(yè)還很不成熟，金融產(chǎn)品的種類還不夠豐富，而目前中國家庭的金融需求正在逐步走向多樣化和個性化。為了滿足這些新的金融需求，金融機(jī)構(gòu)必須整合組織體系和業(yè)務(wù)流程，通過金融產(chǎn)品的創(chuàng)新來吸引家庭閑余資金。
（3）健全社會保障體系。 針對家庭金融資產(chǎn)配置的優(yōu)化路徑③，政府除了要提高居民收入水平外，還應(yīng)健全社會保障體系。因?yàn)橐岣呔用窦彝ソ鹑谫Y產(chǎn)的持有量，需要完善社會保障制度，建立以社會保險、社會救助、社會福利和社會優(yōu)撫為核心的完善的社會保障體系，切實(shí)保障居民的日常生活，給居民一個穩(wěn)定的生活預(yù)期，這樣才能減少居民對未來支出擴(kuò)大的不確定預(yù)期。
關(guān)鍵詞：資產(chǎn)配置荒 成因 投資策略
一、資產(chǎn)配置荒的成因分析
2015年年初，在改革預(yù)期升溫的基礎(chǔ)上，中國股市出現(xiàn)了自2007年來的第二次瘋牛行情，各路資金紛紛涌入股市，助推A股價格一路飆升，A股賺錢效應(yīng)的光環(huán)使得市場閑余資金找到了方向標(biāo)。為避免股價過度上漲，抑制過度投機(jī)，2015年6月，證監(jiān)會開始嚴(yán)查場外配資，股價出現(xiàn)了斷崖式暴跌，從最高的5178點(diǎn)一路跌至2850點(diǎn)的最低點(diǎn)，給個人和機(jī)構(gòu)投資者帶來了巨大的損失。大量的資金撤離股市，市場觀望氣氛濃厚。在股市風(fēng)險大，債券絕對收益率低下，PPP項(xiàng)目不規(guī)范、房地產(chǎn)行業(yè)收入比居高不下的情況下，以謀求收益最大化的“出逃”資金找不到合理的資產(chǎn)配置方案，由此進(jìn)入資產(chǎn)配置荒時代。造成資產(chǎn)配置荒的原因主要有以下方面：
（一）金融資產(chǎn)供給的快速收縮
金融資產(chǎn)與投資需求往往有著密切的聯(lián)系，金融資產(chǎn)供給的擴(kuò)張往往伴隨著融資需求的增加，投資需求增加會使得家庭乃至生產(chǎn)企業(yè)去銀行融資以獲得充裕的投資資金，這一方面會刺激房地產(chǎn)業(yè)的興起，另一方面會加快資金流速，增加對金融資產(chǎn)的需求。
近年來，我國經(jīng)濟(jì)下行壓力波及到了房地產(chǎn)業(yè)以及銀行業(yè)，居民投資意愿的下降直接降低了銀行表內(nèi)業(yè)務(wù)的收入。經(jīng)濟(jì)增速放緩?fù)瑯訉挟a(chǎn)生了一定的影響，地方性債務(wù)問題成為政府關(guān)注的焦點(diǎn)?；趥鶆?wù)風(fēng)險可控的目標(biāo)，政府出臺了一系列的措施，這當(dāng)中主要包括：將地方債務(wù)逐步納入預(yù)算管理，開正門、堵偏門，規(guī)范融資平臺等措施。這項(xiàng)措施使得標(biāo)準(zhǔn)化債券融資明顯反彈，非標(biāo)向標(biāo)準(zhǔn)化融資開始分流，債券供給增多，降低了債券的價格。2015年開始，我國實(shí)行地方債置換也進(jìn)一步削弱了地方債券的收益率。在房產(chǎn)投資意愿下降，銀行表內(nèi)業(yè)務(wù)低迷及正規(guī)發(fā)債渠道放開的情況下，金融資產(chǎn)的供給出現(xiàn)了大幅度的下降甚至是消亡，因此出現(xiàn)了金融資產(chǎn)供給不足，成為資產(chǎn)配置荒的原因之一。
（二）金融衍生資產(chǎn)收縮引發(fā)再配置
金融衍生資產(chǎn)收縮引發(fā)的資產(chǎn)再配置主要體現(xiàn)在股市衍生資產(chǎn)的收縮。股市大跌之前，由于股市投資需求的急劇膨脹，各種股票衍生產(chǎn)品也相繼推出。例如：2014年12月，證監(jiān)會就《股票期權(quán)交易試點(diǎn)管理辦法》及相關(guān)指引征求意見，同日，上證所《股票期權(quán)試點(diǎn)交易規(guī)則》。2015年股票期權(quán)正式開始試點(diǎn)，標(biāo)志著我國金融衍生品的發(fā)展更進(jìn)一步。相關(guān)金融衍生品的推出，不僅豐富了傳統(tǒng)的股指期貨、融券賣空、轉(zhuǎn)融通等做空手段，同時也大大改變了A股習(xí)慣性做多的思維，給投資者帶來了巨大的財(cái)富效應(yīng)。在金融衍生產(chǎn)品豐富的背景下，投資者可以選擇自己所傾向的金融產(chǎn)品，靈活的選擇做多或者做空，這大大刺激了投資者的投資熱情，據(jù)統(tǒng)計(jì)，2015年3月16日-3月20日當(dāng)周，A股新增開戶數(shù)為113.85萬戶，刷新2007年6月1日當(dāng)周以來的新高。然而在股市出現(xiàn)大跌之后，曾具有高收益的股票衍生產(chǎn)品變得不再受青睞，金融衍生資產(chǎn)呈現(xiàn)縮小態(tài)勢，巨大的風(fēng)險也讓資金紛紛撤離股市，場外觀望態(tài)度濃厚。在這種情況下，資產(chǎn)回報(bào)預(yù)期仍高與高收益資產(chǎn)收縮之間的矛盾愈發(fā)突出。因此，股票衍生資產(chǎn)收縮引發(fā)資產(chǎn)的再配置，也是導(dǎo)致資產(chǎn)配置荒的重要因素。
（三）美加息預(yù)期增強(qiáng)
美國在經(jīng)歷2007年來的金融危機(jī)之后經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，失業(yè)率下降，居民收入增加。基于美國經(jīng)濟(jì)狀況好轉(zhuǎn)，美聯(lián)儲加息預(yù)期變得越來越強(qiáng)烈。如果加息預(yù)期最終實(shí)現(xiàn)，那么人民幣兌美元將貶值，這樣可能會推動資本退出中國市場，其直接結(jié)果會拖慢中國經(jīng)濟(jì)增速，進(jìn)一步加大中國經(jīng)濟(jì)下行壓力下，加大A股市場的波動。面對美聯(lián)儲加息預(yù)期強(qiáng)烈，中國采取了兩方面措施：一方面拋售在美的外匯儲備以維持人民幣穩(wěn)定，另一方面，央行降息降準(zhǔn)，以維持國內(nèi)貨幣充足的流動性。采用寬松的貨幣政策雖然能夠在一定程度上緩解股票市場的波動，卻使得銀行存款以及相關(guān)理財(cái)產(chǎn)品的收益下降。銀行業(yè)務(wù)機(jī)會成本增加使得投資者不再愿意將資金存入銀行。在股市波動大，債券絕對收益低下，銀行存款機(jī)會成本加大，房產(chǎn)供過于求的情況下，具有投資意愿的資金便找不到合理、適當(dāng)?shù)耐顿Y方式。
（四）實(shí)業(yè)投資下滑
企業(yè)投資可以分為實(shí)業(yè)投資和金融投資，金融投資是指企業(yè)將一定的盈余資金投入到金融市場，以獲得股息和債息為目的的一種投資行為；而實(shí)業(yè)投資指的是企業(yè)直接將資金投入到自己的企業(yè)或者合作的企業(yè)當(dāng)中。金融投資是實(shí)業(yè)投資的產(chǎn)物且以實(shí)物投資為基礎(chǔ)，實(shí)業(yè)投資的運(yùn)營狀況將時刻影響著金融投資的發(fā)展情況。在我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，企業(yè)融資困難、產(chǎn)能過剩等問題一直是制約我國企業(yè)發(fā)展的核心因素。企業(yè)融資困難主要表現(xiàn)在融資渠道狹窄和融資成本高兩個方面。在我國經(jīng)濟(jì)增速放緩，在產(chǎn)能過剩以及融資困難的背景下，我國企業(yè)的實(shí)業(yè)投資開始出現(xiàn)下滑。實(shí)業(yè)投資的下滑直接牽扯到金融投資領(lǐng)域，企業(yè)不再有更多的閑余資金進(jìn)行金融投資，從而導(dǎo)致金融資產(chǎn)的收縮。
二、資產(chǎn)配置荒下的投資策略
根據(jù)資產(chǎn)管理人的特征以及投資者的性質(zhì)，資產(chǎn)配置策略可以分為買入并持有策略、恒定混合策略、投資組合保險策略。對于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)不景氣，投資增長后勁不足、地方債務(wù)風(fēng)險增加，股市債市收益低下，資產(chǎn)配置荒的情況，可從資產(chǎn)管理人的風(fēng)險偏好以及投資性質(zhì)來制定資產(chǎn)配置荒下的投資策略。具體如下：
（一）買入并持有策略
買入并持有策略是指在確定恰當(dāng)?shù)馁Y產(chǎn)配置比例，構(gòu)造了某個投資組合后保持這種組合在一定年限不變的投資策略。買入并持有策略是消極型長期再平衡方式，它適用于有長期計(jì)劃并滿足于戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置的投資者。在股市出現(xiàn)急跌之后，股市的系統(tǒng)性風(fēng)險被大大的釋放，很多的股票價格在連續(xù)下跌中已經(jīng)展露出了投資機(jī)會，不少股票甚至跌破凈值，已經(jīng)具有長期投資的價值。因此在股市的繼續(xù)下跌中，我們應(yīng)該以一種積極的心態(tài)去面對，看到更多的是機(jī)會。當(dāng)前，在美聯(lián)儲加息預(yù)期的陰影下，股市一度下跌至2850點(diǎn)。中國證券市場缺乏的是股民對中國股市的信心。我們要做的是等待市場悲觀情緒的好轉(zhuǎn)，在國家各項(xiàng)利好政策的刺激下，股市重啟牛市，金融衍生資產(chǎn)再度擴(kuò)張。對于繼續(xù)下跌的股市，我們可以挑選基本面好以及跌破凈值的股票逢低建倉，做中長期價值投資，等待股市漸漸好轉(zhuǎn)。
（二）恒定混合策略
恒定混合策略是在假定資產(chǎn)的收益情況和投資者偏好沒有大的改變的條件下，保持投資組合中各類資產(chǎn)的固定比例的一種投資方式。它適用于風(fēng)險承受能力較穩(wěn)定的投資者。如果股票市場價格處于震蕩、波動狀態(tài)之中，恒定混合策略就可能優(yōu)于買入并持有策略。股票市場的大跌使得投資者對股票的風(fēng)險偏好發(fā)生了改變，投資者更加愿意將資金投入無風(fēng)險的銀行理財(cái)產(chǎn)品。在以“資金為王”的市場中，將資金投向銀行理財(cái)以及債市的恒定混合策略似乎為一種更加保險的投資策略。
（三）投資組合保險策略
投資組合保險策略是在將一部分資金投資于無風(fēng)險資產(chǎn)從而保證資產(chǎn)組合的最低價值的前提下，將其余資金投資于風(fēng)險資產(chǎn)并隨著市場的變動調(diào)險資產(chǎn)和無風(fēng)險資產(chǎn)的比例，同時不放棄資產(chǎn)升值潛力的一種動態(tài)調(diào)整策略。當(dāng)投資組合價值因風(fēng)險資產(chǎn)收益率的提高而上升時，風(fēng)險資產(chǎn)的投資比例也隨之提高；反之則下降。
在資產(chǎn)配置荒的背景下，我們不應(yīng)當(dāng)只將投資目標(biāo)放在一種標(biāo)的上，而應(yīng)該運(yùn)用投資組合策略來分散投資，從而達(dá)到分散風(fēng)險的目的。在美聯(lián)儲加息的預(yù)期濃厚、A股波動大以及央行一度降低銀行存款利率的背景下，我們不應(yīng)當(dāng)看到的只是人民幣貶值對引起的匯率變化以及銀行存款的機(jī)會成本加大，應(yīng)當(dāng)用反向思維去看待美元匯率的上漲――將目標(biāo)轉(zhuǎn)向匯市。如：2014年12月18日銀行間外匯市場人民幣匯率中間價為：1美元對人民幣6.1195元，而2015年9月18日的數(shù)據(jù)顯示1人民幣對人民幣匯率為6.3067，增長了約3.06%，且美元今年以來一直呈現(xiàn)逐漸上漲的趨勢。因此，在當(dāng)前美聯(lián)儲加息預(yù)期下，我們可以將資金進(jìn)行分散化投資，將一部分資金投入低風(fēng)險銀行理財(cái)產(chǎn)品的同時，將適額資金轉(zhuǎn)向匯市以及債市。
參考文獻(xiàn)：
關(guān)鍵詞:金融資產(chǎn)管理企業(yè);市場營銷;現(xiàn)狀;優(yōu)化
金融資產(chǎn)管理企業(yè)主要負(fù)責(zé)公司資產(chǎn)的回收、管理,通過有效的管理來減少企業(yè)的發(fā)展損失。但是受社會主義市場經(jīng)濟(jì)的影響,金融資產(chǎn)管理企業(yè)的資產(chǎn)處置工作面臨巨大的壓力,怎樣應(yīng)用市場營銷來實(shí)現(xiàn)金融資產(chǎn)管理企業(yè)的有效發(fā)展成為有關(guān)人員需要思考的問題。為此,文章結(jié)合社會主義市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)際,對金融資產(chǎn)管理企業(yè)的市場營銷問題進(jìn)行探討。
一、金融資產(chǎn)管理企業(yè)應(yīng)用市場營銷的必要性分析
金融企業(yè)的市場營銷管理是指結(jié)合社會主義市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展特點(diǎn)和金融信用資本本身的安全性、效益性和流動性特點(diǎn),在企業(yè)內(nèi)部建立的企業(yè)市場營銷管理機(jī)制,應(yīng)用社會主義市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律來進(jìn)行金融資產(chǎn)管理發(fā)展,從而更好地完成企業(yè)預(yù)期資金目標(biāo)管理。金融資產(chǎn)管理企業(yè)的市場營銷出現(xiàn)的原因主要體現(xiàn)在兩個方面:第一,市場變化使得其也開始結(jié)合市場發(fā)展來調(diào)整自己的經(jīng)營發(fā)展方式。企業(yè)金融資本發(fā)展呈現(xiàn)出更多樣的形式,企業(yè)金融資本管理也變得更加復(fù)雜化、靈活化。企業(yè)結(jié)合自身發(fā)展實(shí)際建立了以市場為基本導(dǎo)向的市場營銷管理體系。金融資產(chǎn)管理企業(yè)的發(fā)展需要充分考慮社會主義市場經(jīng)濟(jì)規(guī)律,在了解市場經(jīng)濟(jì)需求結(jié)構(gòu)、資金情況的基礎(chǔ)上為人們提供更多元的金融服務(wù)。第二,金融資產(chǎn)管理企業(yè)在長期發(fā)展中沒有建立起和社會主義市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展相適應(yīng)的管理機(jī)制,導(dǎo)致金融資產(chǎn)管理企業(yè)在業(yè)務(wù)的拓展和金融產(chǎn)品的創(chuàng)新發(fā)展上滯后于社會主義經(jīng)濟(jì)市場的需求。市場營銷在金融資產(chǎn)管理中的應(yīng)用能夠幫助企業(yè)分析發(fā)現(xiàn)、選擇、利用有利的市場環(huán)境發(fā)展金融業(yè),實(shí)現(xiàn)企業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)。
二、金融資產(chǎn)管理企業(yè)市場營銷的特點(diǎn)
(一)金融資產(chǎn)管理企業(yè)市場營銷的普遍性
金融資產(chǎn)管理企業(yè)的市場營銷具體是指在社會主義市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境下,采取有效的方式來滿足消費(fèi)者的消費(fèi)需要,進(jìn)而達(dá)到企業(yè)發(fā)展目標(biāo)的商務(wù)性活動。金融資產(chǎn)管理具體分為社會主義經(jīng)濟(jì)市場分析、社會主義經(jīng)濟(jì)市場的選擇、社會主義經(jīng)濟(jì)市場的營銷組合和營銷管理。首先,金融資產(chǎn)管理公司作為一個重要的金融企業(yè),在發(fā)展的過程中擁有明確的發(fā)展目標(biāo),會應(yīng)用有效的市場管理手段來進(jìn)行資產(chǎn)的管理。其次,金融資產(chǎn)管理公司收購的資產(chǎn)大多存在資源配置不合理的問題,在應(yīng)用有效的手段調(diào)節(jié)之后可以將閑置的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)橛行У馁Y產(chǎn),滿足不同客戶對資產(chǎn)的需要。最后,金融資產(chǎn)管理中的資產(chǎn)處置充分體現(xiàn)了市場營銷的內(nèi)容,在具體操作的時候需要嚴(yán)格按照市場營銷的發(fā)展要求進(jìn)行。
(二)金融資產(chǎn)管理企業(yè)市場營銷的特殊性
第一,金融資產(chǎn)管理公司市場營銷盈利性不強(qiáng)。金融資產(chǎn)管理公司經(jīng)營發(fā)展具有鮮明的政策性特點(diǎn),對國有商業(yè)銀行資產(chǎn)的收集不受個人意志決定,對金融資產(chǎn)價格的制定是按照賬面值進(jìn)行的。這些特點(diǎn)決定了金融資產(chǎn)管理公司發(fā)展不具有盈利性的特點(diǎn),營銷發(fā)展目標(biāo)是加快對資產(chǎn)的處置效率,盡快回收資金,進(jìn)而減少企業(yè)的發(fā)展損失。第二,金融資產(chǎn)管理公司的營銷不是針對產(chǎn)品消費(fèi)的營銷,而是針對股權(quán)、債券的營銷。在具體的營銷操作中存在定價困難、階段性工作繁多和發(fā)展周期長的特點(diǎn)。第三,金融資產(chǎn)管理營銷是對不良資產(chǎn)的營銷,產(chǎn)品的資質(zhì)性不理想。
三、現(xiàn)階段我國金融資產(chǎn)管理企業(yè)市場營銷存在的問題
(一)營銷理念屬于簡單推銷層面,沒有體現(xiàn)現(xiàn)代營銷理念
現(xiàn)階段,我國大多數(shù)的資產(chǎn)管理公司市場營銷處于一種推銷階段,在營銷的過程中沒有將投資者作為市場營銷的中心,在具體的營銷管理中主要存在以下幾方面的問題:第一,金融資產(chǎn)管理公司營銷發(fā)展局限在自身資產(chǎn)狀況上,在產(chǎn)品的營銷上缺乏對投資者市場需求的考慮,導(dǎo)致資產(chǎn)管理公司開發(fā)的營銷產(chǎn)品不符合市場發(fā)展需要。第二,資產(chǎn)管理公司的市場營銷過度關(guān)注資產(chǎn)價值回收的最大化實(shí)現(xiàn),沒有充分關(guān)注投資者的個人利益。
(二)金融資產(chǎn)調(diào)查力度不夠,金融資產(chǎn)管理市場營銷發(fā)展缺乏
信息的支持金融資產(chǎn)管理公司市場營銷的發(fā)展起點(diǎn)是資產(chǎn)的調(diào)查,而不是對社會主義經(jīng)濟(jì)市場需求的調(diào)查。雖然在現(xiàn)階段,我國很多金融資產(chǎn)管理公司都開展了對資產(chǎn)的盡職調(diào)查工作,資產(chǎn)盡職調(diào)查發(fā)展的縱深度不夠,資產(chǎn)調(diào)查分析缺乏完善化信息系統(tǒng)的支持。
(三)金融資產(chǎn)管理企業(yè)市場營銷不夠?qū)I(yè)化
金融資產(chǎn)管理企業(yè)在資產(chǎn)處置的時候雖然對一些地區(qū)的處置項(xiàng)目和行業(yè)資產(chǎn)需求進(jìn)行了調(diào)查,并在全國范圍內(nèi)開展了相應(yīng)的調(diào)查工作。但是從總體上,金融資產(chǎn)管理市場調(diào)研是處置一線人員分散化完成的。調(diào)查研究的范圍有限,且調(diào)研信息來源渠道少,導(dǎo)致市場營銷調(diào)研工作的準(zhǔn)確性、有效性和專業(yè)性不夠。
(四)金融資產(chǎn)管理企業(yè)市場營銷包裝重組工作不完善,應(yīng)用的產(chǎn)品策略單一
金融資產(chǎn)管理公司在對資產(chǎn)進(jìn)行處置的時候,為了能夠進(jìn)一步提升不良資產(chǎn)對人的吸引力,在不同程度上對資產(chǎn)重組、包裝方面進(jìn)行了嘗試。但是,從總體上看,金融資產(chǎn)管理產(chǎn)品策略在一些方面還存在不同程度的問題:第一,資產(chǎn)分析、投資完善、資產(chǎn)證券化等資產(chǎn)包裝重組工作效果不理想。第二,資產(chǎn)重組、包裝和處置等在資產(chǎn)處置中的作用不突出,缺乏技術(shù)的支持。
(五)金融不良資產(chǎn)評估系統(tǒng)不完善
不良金融資產(chǎn)評估系統(tǒng)的不完善具體體現(xiàn)在以下幾個方面:第一,價值評估信息不對稱問題的存在。在社會信用制度不完善的影響下,金融資產(chǎn)管理無法充分了解債務(wù)人的資產(chǎn)情況。第二,資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)缺乏經(jīng)驗(yàn)。第三,不良資產(chǎn)處置市場沒有形成。
四、我國金融資產(chǎn)管理企業(yè)市場營銷的完善策略
(一)強(qiáng)化資產(chǎn)管理的市場營銷理念
金融資產(chǎn)管理市場營銷存在問題的本質(zhì)原因是缺乏系統(tǒng)化、正確化的市場營銷理念指導(dǎo)體系。為此,想要提升金融資產(chǎn)管理市場營銷的有效性需要金融資產(chǎn)企業(yè)加強(qiáng)對國內(nèi)外先進(jìn)營銷理念發(fā)展情況的把握,在資產(chǎn)管理市場營銷發(fā)展中充分關(guān)注投資者的需求。在強(qiáng)化資產(chǎn)管理的市場營銷理念的同時要通過有效的營銷管理將金融資產(chǎn)管理企業(yè)的營銷工作和資產(chǎn)處置工作結(jié)合。第一,金融資產(chǎn)管理公司需要從戰(zhàn)略角度上分析投資者市場需求對企業(yè)營銷管理的重要作用。通過對投資者需求的關(guān)注來提升金融資產(chǎn)管理的有效性。第二,金融資產(chǎn)管理公司要加大對企業(yè)市場營銷發(fā)展的研究力度,結(jié)合公司的發(fā)展實(shí)際建立統(tǒng)一化、高效化的市場營銷管理體系。
(二)建立金融資產(chǎn)管理信息數(shù)據(jù)庫系統(tǒng),促進(jìn)信息的有效交流共享
金融資產(chǎn)管理公司需要進(jìn)一步完善資產(chǎn)盡職調(diào)查工作,加強(qiáng)對已經(jīng)收購資產(chǎn)地理位置信息、資產(chǎn)發(fā)展規(guī)模、產(chǎn)品性能的動態(tài)化跟蹤管理。想要做好這項(xiàng)工作需要金融資產(chǎn)管理公司擴(kuò)大自己獲取信息的渠道,具體可以從以下幾方面進(jìn)行:第一,通過政府、員工私人關(guān)系等渠道來獲得金融資產(chǎn)管理的市場需求信息。同時,金融資產(chǎn)管理公司還需要加強(qiáng)和各個會計(jì)事務(wù)所、行業(yè)協(xié)會、工商聯(lián)、產(chǎn)權(quán)交易中心等部門的溝通交流,應(yīng)用各種報(bào)刊媒體來獲得公司發(fā)展的數(shù)據(jù)信息。第二,金融資產(chǎn)管理公司要有選擇、有策略的和一些上市公司、民營企業(yè)等潛在投資者加強(qiáng)聯(lián)系,從而在資產(chǎn)管理的時候獲得更為有效的信息資料。第三,金融資產(chǎn)管理公司在內(nèi)部建立市場需求信息共享交流機(jī)制,加強(qiáng)企業(yè)營銷人員、基層處置人員之間的工作聯(lián)系,并在信息共享交流機(jī)制的基礎(chǔ)上開發(fā)投資者需求信息數(shù)據(jù)庫。通過對各個數(shù)據(jù)庫的應(yīng)用及時管理、維護(hù)、分析、記錄、積累和市場營銷相關(guān)的信息。
(三)應(yīng)用專業(yè)化的市場細(xì)分手段進(jìn)行金融資產(chǎn)的營銷管理
金融資產(chǎn)管理公司要在資產(chǎn)盡職調(diào)查和需求調(diào)研的基礎(chǔ)上,進(jìn)一步探索專業(yè)化的金融資產(chǎn)管理營銷方式,實(shí)現(xiàn)對市場的細(xì)分。第一,金融資產(chǎn)管理公司需要結(jié)合投資者的地理位置來進(jìn)行營銷管理細(xì)分。針對不同投資者、地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、產(chǎn)業(yè)規(guī)劃等方面差異對金融不良資產(chǎn)的需求來選擇適合的營銷管理方式。第二,金融資產(chǎn)管理公司需要結(jié)合投資者的行業(yè)特點(diǎn)進(jìn)行市場營銷的細(xì)分。第三,金融資產(chǎn)管理公司需要結(jié)合投資者所有者性質(zhì)來對市場營銷進(jìn)行細(xì)分。
(四)應(yīng)用多種資產(chǎn)包裝重組的手段
針對金融資產(chǎn)管理公司經(jīng)營實(shí)力較弱的問題,金融資產(chǎn)管理公司可以對一些規(guī)模比較大的資產(chǎn)分拆出售。對于一些沒有完成的施工工程可以進(jìn)行投資的再完善,從而有效提升資產(chǎn)的市場回收、再利用價值。
(五)完善金融資產(chǎn)價值評估系統(tǒng),應(yīng)用綜合性的多種定價策略
開展?fàn)I銷管理金融資產(chǎn)管理公司要充分借鑒國際上對不良資產(chǎn)的評估經(jīng)驗(yàn)和方法來完善金融管理傳統(tǒng)價值評估方法,并結(jié)合企業(yè)的發(fā)展實(shí)際探索出符合企業(yè)發(fā)展實(shí)際和國情需要的適合不良金融資產(chǎn)特色的資產(chǎn)價值評估系統(tǒng)。在金融資產(chǎn)管理上,企業(yè)可以應(yīng)用一些公開化、市場化的處置方式,提升資產(chǎn)定價工作的公開化、透明化、公正化。金融資產(chǎn)價值評估系統(tǒng)需要對一些價值容易被評估的中小額資產(chǎn)進(jìn)行標(biāo)價出售,利用時點(diǎn)的差別價格策略來引導(dǎo)投資者的決策。
五、結(jié)束語
熱點(diǎn)的快速輪動讓投資人無所適從，市場也出現(xiàn)了一定的調(diào)整。但是大家覺得“錢多”、“資產(chǎn)荒”的邏輯又不能被證偽，因此“跌也跌不動”。
那么“錢多”是否一定會“資產(chǎn)荒”？“資產(chǎn)荒”是否一定會“股市漲”？
“資產(chǎn)荒”邏輯最早出現(xiàn)在2014年下半年。由于整個2014年宏觀經(jīng)濟(jì)增長非常疲弱，根本找不到基本面上支撐股市上漲的理由，這時候最能讓人信服的是這樣一條邏輯――中國居民在2014年之前最熱衷于購買理財(cái)產(chǎn)品，但是理財(cái)產(chǎn)品收益率從2014年上半年開始下行，所以居民購買理財(cái)產(chǎn)品的熱情下降，資金轉(zhuǎn)而流向股市。
但從2015年下半年開始，當(dāng)理財(cái)產(chǎn)品收益率出現(xiàn)更大幅度下行以后，股市卻進(jìn)入了熊市，事后的解釋眾說紛紜，但不管怎么樣，都說明從居民大類資產(chǎn)配置的角度來看，在理財(cái)產(chǎn)品收益率下行以后，股票并不是唯一的選擇。
大類資產(chǎn)配置的兩重維度：實(shí)物資產(chǎn)和金融資產(chǎn)、避險資產(chǎn)和風(fēng)險資產(chǎn)――資金始終在大類資產(chǎn)之間進(jìn)行收益率的比較，只有收益率相對最優(yōu)的資產(chǎn)才會出現(xiàn)“資產(chǎn)荒”。所謂大類資產(chǎn)配置，其實(shí)就是資金在不同大類資產(chǎn)之間進(jìn)行收益率的比較和選擇。因此，即使在“錢多”的環(huán)境下，也是比較下來收益率相對最優(yōu)的資產(chǎn)會出現(xiàn)“資產(chǎn)荒”，而不是所有資產(chǎn)都出現(xiàn)“資產(chǎn)荒”。
從目前實(shí)物資產(chǎn)和金融資產(chǎn)的收益率比較來看――實(shí)業(yè)投資收益率不斷下行導(dǎo)致資金“脫實(shí)向虛”，但這也會倒逼政策發(fā)力點(diǎn)從貨幣政策轉(zhuǎn)向財(cái)政政策，進(jìn)而逐漸降低金融資產(chǎn)的吸引力。居民配置實(shí)物資產(chǎn)的最大兩個投向是實(shí)業(yè)投資和地產(chǎn)投資，但由于房地產(chǎn)本身也具有金融屬性，因此，最純正的實(shí)物投資應(yīng)該就是實(shí)業(yè)投資了。我們可以用上市公司ROE來衡量實(shí)業(yè)投資收益率的變化――從2010年以后，A股剔除金融的ROE水平便在不斷下降，因此，實(shí)業(yè)投資的吸引力越來越小，資金“脫實(shí)向虛”流向金融資產(chǎn)。但這種環(huán)境也引發(fā)了監(jiān)管層的擔(dān)憂，目前的M1-M2剪刀差已接近歷史新高，這使監(jiān)管層開始擔(dān)心“流動性陷阱”的問題。因此，未來很難再看到總量貨幣寬松，接下來的政策發(fā)力點(diǎn)更可能是財(cái)政政策，比如通過擴(kuò)大財(cái)政赤字來加大政府端的實(shí)業(yè)投資，而隨著總量貨幣寬松的預(yù)期回落，金融資產(chǎn)的吸引力也會隨之下降。
我們始終認(rèn)為，改革和轉(zhuǎn)型的預(yù)期是驅(qū)動國內(nèi)投資者風(fēng)險偏好變化的核心因素。而在近期市場對國企改革、供給側(cè)改革的關(guān)注度再次升溫，似乎風(fēng)險偏好有提升的跡象。但是我們最新的聯(lián)合調(diào)研顯示，當(dāng)這些改革步入“深水區(qū)”之后，推進(jìn)的難度還是非常大，很難在短期就看到讓市場興奮的變化。另一方面，A股目前的PE水平并不便宜，因此，如果用“1/PE”來衡量A股收益率的話，目前就處在一個很低的水平，其相比其他避險資產(chǎn)（比如長期國債）并無優(yōu)勢，目前A股的收益率（2.3%）仍然是低于十年期國債收益率（2.8%）的。2002年以來，A股收益率高于十年期國債收益率的時間段分別是2005-2007年、2009年、2012-2014年，A股過去的三輪牛市剛好也處在這三個時間段內(nèi)。
在未來很長一段時間，由于經(jīng)濟(jì)增長疲弱、通脹壓力較輕，因此，總量流動性很可能繼續(xù)維持在一個寬松的水平，“錢多”的邏輯確實(shí)很難證偽。但是從“錢多”要推導(dǎo)到股市的漲跌，不能僅通過“資產(chǎn)荒”這個草率的概念就能決定，中間還要經(jīng)歷一個“大類資產(chǎn)配置”的選擇過程。而根據(jù)上文分析，在政策引導(dǎo)資金“脫虛向?qū)崱钡拇蟊尘跋?，金融資產(chǎn)相對實(shí)物資產(chǎn)處于劣勢；在整體風(fēng)險偏好難以提升的大背景下，風(fēng)險資產(chǎn)相對避險資產(chǎn)處于劣勢。而股票資產(chǎn)作為金融資產(chǎn)和風(fēng)險資產(chǎn)的“交集”，應(yīng)該不會是“資產(chǎn)荒”背景下的最優(yōu)選擇。
關(guān)鍵詞：家庭金融 資產(chǎn)投資組合
經(jīng)過30多年的改革開放，我國城鄉(xiāng)居民家庭經(jīng)濟(jì)行為的市場化程度不斷提高，家庭需求已從一般商品和勞務(wù)需求發(fā)展到更高層次的金融產(chǎn)品與服務(wù)的需求，金融消費(fèi)的多樣化和復(fù)雜化趨勢日益凸顯。隨著家庭金融資產(chǎn)總量增加和種類的不斷豐富，居民對家庭金融資產(chǎn)選擇行為開始發(fā)生變化，家庭金融資產(chǎn)管理的內(nèi)涵不斷得到豐富，家庭金融理論研究也成為國內(nèi)外金融學(xué)者研究的前沿領(lǐng)域之一。
一、理論背景與研究綜述
一般認(rèn)為，居民金融資產(chǎn)管理的研究是以家庭資產(chǎn)組合選擇理論為基礎(chǔ)的?，F(xiàn)代金融理論中，關(guān)于投資者組合選擇的理論經(jīng)歷了從靜態(tài)到動態(tài)決策的發(fā)展過程。靜態(tài)分析框架的基礎(chǔ)是馮，紐曼和摩根斯坦(Von Neumannn&Morgenstern。1944)在不確定條件下的標(biāo)準(zhǔn)化決策公理。該公理表明，投資者關(guān)于最終消費(fèi)的效用函數(shù)是凹的(concave utility function)，家庭將選擇投資組合使得其最終消費(fèi)的預(yù)期效用達(dá)到最大化。而效用函數(shù)的某種凹性度量，可以反映投資者的風(fēng)險厭惡程度，遞增的絕對風(fēng)險厭惡會降低對風(fēng)險資產(chǎn)的需求；而當(dāng)家庭財(cái)富增加時，遞減的絕對風(fēng)險厭惡將會提高對風(fēng)險資產(chǎn)的需求。在上個世紀(jì)60年代，經(jīng)濟(jì)學(xué)家將時間引入組合策略中，Mossin(1968)，Merton(1969)等人的研究表明，在常數(shù)相對風(fēng)險(CRRA)效用函數(shù)的假定下，靜態(tài)最優(yōu)組合選擇也是動態(tài)最優(yōu)選擇。如果效用函數(shù)不是CRRA的，則意味著家庭可以選擇時變金融資產(chǎn)組合結(jié)構(gòu)，家庭投資者可以平滑一生的消費(fèi)，達(dá)到分散生命周期中的風(fēng)險目的。還有另外的兩個重要因素影響家庭金融資產(chǎn)組合：一個是流動性限制，另一個是家庭可能面臨著不可保險的風(fēng)險，如影響其人力資本的風(fēng)險。當(dāng)出現(xiàn)這兩種情況時，家庭會減少風(fēng)險資產(chǎn)投資。
二、家庭金融資產(chǎn)管理的國際比較
(一)歐美發(fā)達(dá)國家家庭金融資產(chǎn)管理現(xiàn)狀
歐美發(fā)達(dá)國家的金融市場相對完善，家庭的金融資產(chǎn)組合選擇值得借鑒。隨著歐美各國關(guān)于資產(chǎn)組合微觀數(shù)據(jù)庫的建立，對家庭金融資產(chǎn)選擇的實(shí)證研究逐漸增加。以John Heaton(2000)和Guiso，Haliassos&Jappelli(2003)為代表，歐美發(fā)達(dá)國家家庭金融資產(chǎn)管理情況主要表現(xiàn)在以下幾個方面：
首先，歐美發(fā)達(dá)國家的家庭中，參與風(fēng)險資產(chǎn)投資的比例并不高，平均的風(fēng)險金融資產(chǎn)在家庭總資產(chǎn)中占的份額很低。不同國家的家庭參與風(fēng)險金融資產(chǎn)投資的比例也有較大差異。風(fēng)險投資比例最高的美國、瑞典家庭中，參與股票市場的投資比例大約為50％，英國的比例是1／3，而荷蘭、德國、法國和意大利等國家庭參與股票市場的比例在15％～25％之間。美國中產(chǎn)階層家庭中，平均風(fēng)險金融資產(chǎn)只占家庭總資產(chǎn)的5％，其他國家的相應(yīng)比例還要低一點(diǎn)。
其次，家庭金融資產(chǎn)投資存在明顯的財(cái)富效應(yīng)、教育效應(yīng)以及一定程度的年齡效應(yīng)。金融市場的參與成本將低收入家庭阻擋在風(fēng)險投資門外，只有家庭收入達(dá)到一定水平，參與風(fēng)險金融資產(chǎn)投資才有利可圖。收入越高，家庭參與風(fēng)險金融資產(chǎn)投資的比例越大。在歐美家庭中，低收入家庭只持有很少的金融資產(chǎn)，幾乎不考慮風(fēng)險金融資產(chǎn)的投資。收入超過平均水平以上的家庭占有總風(fēng)險投資價值的絕大多數(shù)，尤其是位于前20％的高收入家庭，持有很大比例的金融資產(chǎn)。家庭成員受教育的程度對是否參與股市投資的家庭也有重要影響。美國家庭中，那些成員最高學(xué)歷都不夠高中程度的家庭只有非常低的比例涉足股市，而成員受過高等教育的家庭有近半數(shù)參與股市投資。年齡構(gòu)成對家庭參與股票市場也有顯著影響，但這種影響在不同國家有所差異。
再次，雖然不同國家的家庭資產(chǎn)配置有較大差異，但有一點(diǎn)很相似，不少家庭金融資產(chǎn)配置不夠分散，尤其是一些高收入家庭。主要有以下幾種具體表現(xiàn)：1、將家庭財(cái)富投資于極少數(shù)品種的風(fēng)險資產(chǎn)上；2、投資局限于相對較小的市場范圍，比如國內(nèi)資產(chǎn)甚至更小范圍的區(qū)域性資產(chǎn)，很少擁有國際化金融產(chǎn)品；3、一些家庭財(cái)富中，很大比例投資于家庭成員受雇的企業(yè)股票，雖然部分歸因于公司的各種政策(如薪酬激勵、養(yǎng)老保險政策)，但有的家庭則是基于歷史業(yè)績和股票在市場上的表現(xiàn)，而過多持有所在公司的股票。
(二)我國居民家庭金融資產(chǎn)管理現(xiàn)狀
首先，我國目前還沒有關(guān)于居民家庭金融資產(chǎn)方面的統(tǒng)計(jì)指標(biāo)，只是在某些年份，一些地區(qū)做了局部調(diào)查。筆者將這些調(diào)查結(jié)果加以整理，概括出我國家庭的金融資產(chǎn)管理現(xiàn)狀。
首先，自改革開放以來，我國家庭的金融資產(chǎn)數(shù)量快速增加，同時，家庭之間的金融資產(chǎn)數(shù)量差距也越來越大。國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)表明，1996年最高收入的20％家庭金融資產(chǎn)占有全部家庭總金融資產(chǎn)的48％，而最低收入的20％家庭只占有總金融資產(chǎn)的4％，兩者相比為12:1；而2002年的相應(yīng)比例分別是66.4％、1.3％和51:1(趙人偉，2003)。1999年的調(diào)查數(shù)據(jù)表明：8.6％的最富裕家庭擁有總家庭金融資產(chǎn)中的60.4％，其中1.3％的最富裕家庭占有31.43％；而43.73％的最貧窮家庭只占有總金融資產(chǎn)的2.99％，貧富差距相當(dāng)懸殊(孫學(xué)文，2004)。
其次，我國家庭金融資產(chǎn)配置從一元化發(fā)展到多元化，但是結(jié)構(gòu)仍然很不合理。在我國的現(xiàn)代金融體系初步形成之前，家庭金融資產(chǎn)只限于銀行存款，隨著現(xiàn)代金融市場的建立和發(fā)展，家庭的金融資產(chǎn)從現(xiàn)金、銀行存款等“安全”金融資產(chǎn)到各種較低風(fēng)險的債券、保險金以及股票、期貨和外匯等“風(fēng)險性金融資產(chǎn)”，家庭金融資產(chǎn)品種日益多樣化，但資產(chǎn)配置仍然很不合理。具體表現(xiàn)在收益很低的“安全”資產(chǎn)占據(jù)家庭金融資產(chǎn)中的太大比例。我國家庭的金融資產(chǎn)中，近七成是儲蓄存款，其中定期存款占有很大的比例。即使在2006-2007年股市高漲期間，大量家庭金融資產(chǎn)由銀行轉(zhuǎn)移到股市時，城市家庭儲蓄存款仍然不低于五成。另外，在家庭金融資產(chǎn)增加的同時，還存在有效保險需求不足的矛盾(魏華林，楊霞，2007)。
再次，我國家庭金融資產(chǎn)數(shù)量和配置結(jié)構(gòu)都存在明顯的區(qū)域差異。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，不同地區(qū)居民金融資產(chǎn)分布極不均衡。截至2008年底，儲蓄存款最多的5個省份，分別是廣東、江蘇、山東、浙江和北京，占全國儲蓄存款的40％。其中，廣東占全國儲蓄的14.2％；儲蓄存款最少的5個省份，分別是、青海、寧夏、海南和貴州，儲蓄存款只占全國儲蓄的2％(資料來源：國家發(fā)改委網(wǎng)站)。從家庭金融資產(chǎn)數(shù)據(jù)來看，黑龍江2007年的抽樣調(diào)查數(shù)據(jù)表明(孫麗穎，2008)，
該省城鄉(xiāng)居民家庭平均擁有不到2.2萬人民幣的金融資產(chǎn)，而江蘇省江陰市農(nóng)村家庭2005年的平均金融資產(chǎn)達(dá)到5.66萬元(符國華，2006)。區(qū)域差異不僅表現(xiàn)在家庭金融資產(chǎn)數(shù)量上，不同地區(qū)居民金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也不同。2002年廣東省居民金融資產(chǎn)中，居民儲蓄存款和手持現(xiàn)金占金融資產(chǎn)總額的92.2％，證券投資占5％，其他金融資產(chǎn)占比為2.8％(資料來源：國家發(fā)改委網(wǎng)站，下同)；云南省居民儲蓄存款和手持現(xiàn)金占比83.6％，證券投資占比16.4％，其它金融資產(chǎn)占比為0.19％；河南省居民居民儲蓄存款和手持現(xiàn)金占比81.3％，證券投資占比10.1％，其它金融資產(chǎn)占比為8.6％；遼寧省居民儲蓄存款和手持現(xiàn)金比例為88.8％，證券比例7.7％，其他金融資產(chǎn)為3.6％。這些省份的數(shù)據(jù)大致代表了我國不同區(qū)域的家庭金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)情況。
最后，我國家庭風(fēng)險性金融資產(chǎn)存在明顯的財(cái)富效應(yīng)和教育效應(yīng)。2002年，我國對廣東、山東、天津、河北、江蘇、甘肅、四川和遼寧8省份的22個城市家庭做了金融資產(chǎn)抽樣調(diào)查，按照家庭金融財(cái)富將城市家庭分為5個層次，從最貧窮的20％家庭到最富裕的20％家庭，擁有全部家庭股票總價值的比例分別是0.4％，3.0％，62％，15.4％，75％?？梢钥闯?，隨著家庭財(cái)富的增加，擁有的風(fēng)險性金融資產(chǎn)比例顯著增多。將家庭按照文化程度分為小學(xué)、初中、高中、中專、大專、本科和碩士以上等7個文化層次，戶均金融資產(chǎn)分別為48222,51994,56910、64460、106338、160176,220032元，可以看出，家庭金融資產(chǎn)與家庭成員受教育程度存在正相關(guān)關(guān)系。
三、結(jié)論與啟示
(一)發(fā)揮金融中介的功能，降低投資者參與金融市場的成本
通過歐美各國家庭資產(chǎn)組合的國際比較來看，共同基金和養(yǎng)老基金等金融中介的存在使家庭更多間接地投資于風(fēng)險性資產(chǎn)，金融中介可運(yùn)用風(fēng)險管理功能，輔助一般投資者參與日益復(fù)雜的金融市場和更有效的使用創(chuàng)新型金融工具，降低了一般投資者的參與成本。此外，應(yīng)重視加強(qiáng)金融中介的職業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和道德規(guī)范水平，因?yàn)樗麄兊穆殬I(yè)信譽(yù)會通過影響家庭的信任度而間接影響到參與股票的程度。
(二)建立多層次保險體系和新型福利制度，推進(jìn)社會保障制度改革
近年來，隨著收入分配體制、社會保障制度、住房、醫(yī)療、教育體制等方面改革不斷深化，居民更多地面臨未來收入與支出的不確定性。由于缺乏發(fā)達(dá)國家通常都有的社會保險和福利體系，使得個人需要更多的儲蓄來保障自己的未來。因此，發(fā)展家庭金融需要推進(jìn)社會保障制度改革，建立多層次保險體系和新型福利制度。
(三)增加城鄉(xiāng)居民收入，盡快縮短貧富差距
收入是決定家庭金融發(fā)展的關(guān)鍵因素。上述研究也表明，家庭的收入(財(cái)富)對股票參與決策和投資比例都有顯著的正向影響。目前。我國居民家庭財(cái)產(chǎn)總量雖然快速增加，但總量相對于發(fā)達(dá)國家仍然較低。因此，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展，居民收入持續(xù)增加，家庭財(cái)富水平不斷提升，家庭金融才能有更健康和堅(jiān)實(shí)的發(fā)展基礎(chǔ)。
[關(guān)鍵詞]金融結(jié)構(gòu)；保險；非貨幣性資產(chǎn)
作者簡介：舒廷飛，男，西南財(cái)經(jīng)大學(xué)保險學(xué)院，成都 610074
曾召友，男，西南財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，編審，成都 610074
一、引 言
在金融發(fā)展過程中，總量增長和結(jié)構(gòu)協(xié)調(diào)同等重要。金融發(fā)展理論認(rèn)為：一個優(yōu)化協(xié)調(diào)的金融結(jié)構(gòu)可以降低交易成本和投資風(fēng)險，提高儲蓄投資轉(zhuǎn)化效率，金融結(jié)構(gòu)是影響金融發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長的重要因素。目前國外對金融結(jié)構(gòu)的研究主要有兩大類較有影響的觀點(diǎn)：第一類是以金融結(jié)構(gòu)概念的提出者戈登史密斯(Raymond W. Goldsmith)為代表的金融結(jié)構(gòu)觀。該類觀點(diǎn)認(rèn)為“一國現(xiàn)存的金融工具與金融機(jī)構(gòu)之和構(gòu)成該國的金融結(jié)構(gòu)，并包括不同類型金融工具與金融機(jī)構(gòu)的性質(zhì)、規(guī)模和特征等。金融結(jié)構(gòu)還會隨著時間的推移而改變”。①第二類是當(dāng)前流行的“兩分法”觀。該類觀點(diǎn)將一國金融體系劃分為兩類:即以金融市場為主的金融體系和以銀行中介為主的金融體系，進(jìn)而考察不同金融結(jié)構(gòu)在經(jīng)濟(jì)中的比較優(yōu)勢。
國內(nèi)學(xué)者從20世紀(jì)80年代末開始從宏觀角度定性地考察我國金融結(jié)構(gòu)問題。在借鑒國外研究成果的基礎(chǔ)上,許多學(xué)者在金融結(jié)構(gòu)的實(shí)證研究方面取得了新的成果。如謝平(1992年)[1]較早地對1978―1991 年中國金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的變動狀況進(jìn)行了分析；易綱(1996年)[2]對中國金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)分析后，發(fā)現(xiàn)了引起廣義貨幣與國民生產(chǎn)總值之比迅速上升的原因；趙志君(2000年)[3]從流動性出發(fā)，將金融資產(chǎn)分為貨幣、債券和股票三類，分析了這三類金融資產(chǎn)的內(nèi)部結(jié)構(gòu)、金融資產(chǎn)與實(shí)物資產(chǎn)關(guān)系的外部結(jié)構(gòu)和金融資產(chǎn)總量、結(jié)構(gòu)增長與經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)聯(lián)性。
本文在總結(jié)了國內(nèi)外對金融結(jié)構(gòu)的主流研究后，發(fā)現(xiàn)存在兩大問題：第一，缺乏動態(tài)的眼光看待我國金融結(jié)構(gòu)變遷與經(jīng)濟(jì)發(fā)展的適應(yīng)性。我國經(jīng)濟(jì)處于轉(zhuǎn)軌和發(fā)展時期，不能靜態(tài)或片面地追求一個最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)。金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整要以能夠適應(yīng)經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展為原則。第二，在對優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)的定性和定量分析中，更多的從金融理論角度描述貨幣性金融資產(chǎn)的變動，而隨著保險業(yè)日益發(fā)展壯大，尤其是我國保險業(yè)對金融市場參與度不斷提高的背景下，如何提高保險資產(chǎn)在金融結(jié)構(gòu)中的地位，通過加快保險發(fā)展促進(jìn)金融結(jié)構(gòu)調(diào)整的研究還很不完善。
二、改革開放以來我國金融結(jié)構(gòu)變遷概況
在經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的同時，金融結(jié)構(gòu)也出現(xiàn)了變遷。金融結(jié)構(gòu)按資產(chǎn)類型主要劃分為：銀行體系作為持有主體的貨幣性資產(chǎn)和以保險保障性資產(chǎn)和證券性資產(chǎn)為主的非貨幣性資產(chǎn)。②我國金融結(jié)構(gòu)的變遷主要表現(xiàn)在：(1)金融資產(chǎn)總量的增長。金融資產(chǎn)總額從1978年的1 512.50億元增長到2004年的383 045.30億元，增長了235.7倍。(2)不同類型金融資產(chǎn)增幅波動相差較大。貨幣性金融資產(chǎn)的增長與宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行相關(guān)度較高，GDP快速增長時，貨幣性資產(chǎn)也呈現(xiàn)快速增長；保險保障性資產(chǎn)因?yàn)闅v史原因經(jīng)歷了較長時期平穩(wěn)增長后，在1999年后出現(xiàn)爆發(fā)式增長，年平均增速居各類金融資產(chǎn)之首；證券類資產(chǎn)在經(jīng)歷了短時期高速增長后，增速放緩。(3)主要金融資產(chǎn)的相對比重的變遷。總體趨勢表現(xiàn)為：貨幣性金融資產(chǎn)的比重在緩慢降低，保險保障類和證券類非貨幣性資產(chǎn)的比重在穩(wěn)步提高（詳見下圖，數(shù)據(jù)來源說明③）。
改革開放后，我國金融結(jié)構(gòu)變遷中既有以市場為導(dǎo)向，適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律的變遷，也有以政府主導(dǎo)的人為推動型的“跨躍式”變遷。這種混合型的外部誘因?qū)е铝宋覈c西方發(fā)達(dá)國家在金融結(jié)構(gòu)變遷過程中的差異。
三、當(dāng)前金融結(jié)構(gòu)變遷的主要問題和原因
(一)金融結(jié)構(gòu)變遷的主要問題
考察我國金融結(jié)構(gòu)是否合理，首先要選擇合適的評價標(biāo)準(zhǔn)。雖然世界上不存在普遍適用的金融結(jié)構(gòu)模式，但借鑒發(fā)達(dá)國家金融結(jié)構(gòu)變遷的經(jīng)驗(yàn)和規(guī)律應(yīng)成為評價標(biāo)準(zhǔn)之一。從定性的角度考察，合理的金融結(jié)構(gòu)可概括為金融功能的發(fā)揮和金融效率的提高。Zvi Bodie和Merton（1992）認(rèn)為合理的金融結(jié)構(gòu)包括：資源轉(zhuǎn)移、風(fēng)險管理、支付清算、資源儲備和產(chǎn)權(quán)劃分、提供信息和人激勵等六方面職能。④對于金融效率，R.I.羅賓遜（Roland I. Robinson）和D.懷特曼（Dwayne Whiteman）認(rèn)為金融效率表現(xiàn)為操作效率與配置效率。操作效率可以用成本效益比來衡量，配置效率則用儲蓄資金轉(zhuǎn)化為投資的有效性來衡量。⑤在金融經(jīng)濟(jì)時代，所有的金融活動都與貨幣有關(guān)。貨幣不僅是重要的金融資產(chǎn)，而且其他形式的金融資產(chǎn)的功能發(fā)揮和效率都要借助于貨幣來實(shí)現(xiàn)。因此判斷我國金融結(jié)構(gòu)的合理性還可以通過貨幣－經(jīng)濟(jì)比率（M1/GDP和M2/GDP）進(jìn)行定量分析。
依據(jù)上述標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分析，筆者認(rèn)為我國金融結(jié)構(gòu)變遷主要存在以下三個問題：
1.在我國間接融資和直接融資比例嚴(yán)重失衡的金融結(jié)構(gòu)下，貨幣性資產(chǎn)的壟斷地位加劇了金融風(fēng)險向銀行的過度集中，增加了爆發(fā)金融風(fēng)險的可能性；造成了經(jīng)濟(jì)增長過多依賴于貨幣性金融資產(chǎn)的推動，增大了潛在通貨膨脹或通貨緊縮的壓力。⑥我國“十五”期間貨幣供應(yīng)量增幅與經(jīng)濟(jì)增長速度背離程度的增大，說明貨幣性資產(chǎn)對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)度在減小。
2.儲蓄存款的非均衡分布制約了居民對保險等非貨幣性金融資產(chǎn)的有效需求。與西方發(fā)達(dá)國家相比，我國的居民有較高的儲蓄率。截至2006年6月我國居民儲蓄存款余額達(dá)到154 996.87億元，人均儲蓄存款達(dá)1萬元左右。⑦被廣泛應(yīng)用的帕雷托“二八法則”證明：少部分人實(shí)際擁有大多數(shù)儲蓄。當(dāng)前我國巨額的儲蓄存款余額并不能說明居民對保險等非貨幣性資產(chǎn)在短期內(nèi)有現(xiàn)實(shí)的有效需求。因此，如果不能通過儲蓄向保險等非貨幣性資產(chǎn)轉(zhuǎn)化，促進(jìn)金融結(jié)構(gòu)的調(diào)整就難以自動實(shí)現(xiàn)。
3.保險與銀行在資金來源和運(yùn)用上的錯配。保險與銀行等金融中介按照負(fù)債是否是貨幣可分為非貨幣類和貨幣類兩種。金融結(jié)構(gòu)觀的創(chuàng)始人――戈登史密斯(Raymond W. Goldsmith)在對金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行分類后認(rèn)為：壽險公司的資金主要來源于長期不可轉(zhuǎn)讓負(fù)債，資金運(yùn)用應(yīng)以長期債權(quán)為主；財(cái)產(chǎn)保險公司的資金來源于預(yù)付保費(fèi)(即投保人短期內(nèi)不能索回的負(fù)債)，其大部分資金應(yīng)該用于長期證券投資。⑧但我國保險公司的大量存量資產(chǎn)配置在期限較短、收益不斷走低的存款產(chǎn)品以及十年期內(nèi)國債、金融債和證券投資基金等短期債權(quán)上。同樣，理論上，銀行的主要負(fù)債即資金來源主要是存款，資金運(yùn)用應(yīng)該以短期和中期債權(quán)為主。但我國銀行一直存在著資產(chǎn)長期化、負(fù)債短期化的結(jié)構(gòu)錯配問題，孕育著較大的金融風(fēng)險。首先，由于中長期貸款依靠短期資金來源支撐，一旦銀根緊縮，儲蓄分流加劇，銀行就會面臨流動性風(fēng)險；其次，商業(yè)銀行積累了大量的中長期資產(chǎn)利率正缺口，潛藏了較大的利率風(fēng)險。
(二)主要原因
1.歷史形成的投融資格局對我國金融結(jié)構(gòu)變遷有著較大影響。改革開放前，我國取消了商業(yè)信用和金融市場，銀行為代表的間接融資是惟一的融資途徑，貨幣性資產(chǎn)成為惟一的金融資產(chǎn)類型。改革開放后，以保險、證券為代表的非銀行金融機(jī)構(gòu)發(fā)展較快，帶動了非貨幣性資產(chǎn)的快速增長。特別是隨著我國保險業(yè)市場化程度的提高，保險的功能和作用不斷深化拓展，社會對保險的需求不僅逐漸滲透到政府社會管理和企業(yè)經(jīng)營管理之中，還在個人和家庭的養(yǎng)老、醫(yī)療、教育等方面發(fā)揮著日益積極的作用。
在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時期，居民對未來收入和支出的不確定性增加，對預(yù)防性動機(jī)的貨幣需求增強(qiáng)，因此更愿持有以國家信用為支撐的銀行存款等貨幣性資產(chǎn)。我國M1/GDP穩(wěn)步上升，從1978年的0.16上升到2003年的0.721，表明我國金融結(jié)構(gòu)中貨幣對經(jīng)濟(jì)增長的短期貢獻(xiàn)增強(qiáng)。M2中絕大部分是作為金融資產(chǎn)而非支付手段的準(zhǔn)貨幣，加上我國非貨幣性資產(chǎn)總量有限，M2基本能代表金融資產(chǎn)的總量水平，因此可用M2/GDP來衡量金融結(jié)構(gòu)運(yùn)行效率。我國 M2/GDP比率也迅速上升，從1978年的0.246上升到2003年的1.896，⑨這說明改革開放后我國居民收入水平提高后，由于金融市場不發(fā)達(dá)和可選擇的非貨幣性金融資產(chǎn)較少，居民不得不把銀行存款作為首選，導(dǎo)致儲蓄存款大幅增長，M2大幅攀升，作為外生變量的貨幣供應(yīng)量對經(jīng)濟(jì)增長的拉動效果在減弱。
2.儲蓄存款的非均衡分布制約了居民對保險等非貨幣性金融資產(chǎn)的需求。儲蓄存款的非均衡分布主要表現(xiàn)在：城鄉(xiāng)差距、城市內(nèi)部不同收入階層的差距和不同地區(qū)的差距。儲蓄存款的非均衡分布使儲蓄向保險分流面臨兩大難題：首先，保險資產(chǎn)增長的潛力取決于全體居民的財(cái)富增長，而不僅僅取決于巨大的儲蓄余額。因?yàn)閾碛写蟛糠謨π畹纳贁?shù)高收入人群有現(xiàn)實(shí)的保險消費(fèi)能力，但保險消費(fèi)意愿低，而低收入人群雖有較強(qiáng)的保險愿望但有效需求不足。其次，保險和銀行在居民儲蓄服務(wù)領(lǐng)域存在著相互替代和競爭。由于居民可支配收入的增加和金融市場的不發(fā)達(dá)，因而安全性高、收益穩(wěn)定的銀行儲蓄成為首選。尤其是經(jīng)過改革開放20多年的發(fā)展，我國大多數(shù)居民的消費(fèi)處在轉(zhuǎn)型期，在基本解決了吃、穿、用的需求外，正朝著住、行和養(yǎng)老、醫(yī)療、教育等更高消費(fèi)類型過渡。但受傳統(tǒng)文化影響，儲蓄仍然成為相當(dāng)部分普通居民財(cái)富積累的方式。
3.當(dāng)前我國保險與銀行的資金來源和運(yùn)用上錯配。究其原因：(1)盡管保險資金的投資領(lǐng)域已經(jīng)介入了三大市場。在債券市場上可以投資銀行次級債、可轉(zhuǎn)債和保險公司次級債；在股票市場上可以直接投資股票,從事一級市場和二級市場交易；在國際金融市場上,保險自有外匯資金可以投資于債券、存款和貨幣市場產(chǎn)品。但由于保險資金的特性決定了保險資產(chǎn)在配置上需要尋求各種投資工具進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債匹配，如長期壽險資金需要一個具備長期穩(wěn)定現(xiàn)金流回報(bào)的投資品種與之相匹配，而受制于目前金融市場的發(fā)育程度，現(xiàn)有的投資品種很難匹配，需向更廣的投資領(lǐng)域?qū)で笃ヅ涞钠贩N和投資渠道。⑩(2)當(dāng)前銀行業(yè)信貸結(jié)構(gòu)以中長期貸款為主的原因是：第一，直接融資渠道狹窄，無論是企業(yè)融資還是國家重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目融資都過度依賴銀行貸款。第二，從商業(yè)銀行股份制改造，降低不良貸款比例、增加貸款利息收益等因素考慮，更愿意發(fā)放中長期貸款。第三，居民收入水平提高，消費(fèi)需求發(fā)生變化，個人住房和汽車等中長期消費(fèi)貸款快速增長以及商業(yè)銀行實(shí)施信貸集中戰(zhàn)略等多種因素都導(dǎo)致了中長期貸款比例持續(xù)上升。[11]
四、與發(fā)達(dá)國家保險業(yè)促進(jìn)金融結(jié)構(gòu)調(diào)整的比較
近十多年來，7國集團(tuán)（以下簡稱G-7國家）的保險業(yè)在金融業(yè)中發(fā)揮的作用日益增強(qiáng)。G-7國家金融資產(chǎn)規(guī)模增長的同時，金融結(jié)構(gòu)也經(jīng)歷著深刻變革，由銀行主導(dǎo)階段逐步轉(zhuǎn)向多種金融機(jī)構(gòu)共同主導(dǎo)金融市場發(fā)展的階段。在銀行主導(dǎo)階段下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門融資主要依靠銀行，金融資產(chǎn)以貨幣性資產(chǎn)為主；在多種金融結(jié)構(gòu)共同主導(dǎo)發(fā)展階段，保險公司、證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)等非銀行金融機(jī)構(gòu)迅猛發(fā)展，在金融資產(chǎn)構(gòu)成中，銀行資產(chǎn)等貨幣性資產(chǎn)逐步減少，保險等非貨幣性資產(chǎn)迅速增加，保險公司成為最重要的融資中介和機(jī)構(gòu)投資者之一。若把保險公司資產(chǎn)和養(yǎng)老基金合并測算，在非貨幣性資產(chǎn)中的保險保障性資產(chǎn)在全部金融資產(chǎn)中占比已達(dá)到40％左右。[12]另從金融資產(chǎn)的平均增長率看，1990―1999年間，G-7國家保險公司資產(chǎn)增長了150％，達(dá)到100萬億美元，而銀行資產(chǎn)增幅僅50％，規(guī)模為250萬億美元。在絕大多數(shù)國家，保險公司持有的證券資產(chǎn)已超過銀行業(yè)。1990―1998年，OECD國家保險資產(chǎn)保持了年均10％的增幅，遠(yuǎn)高于銀行資產(chǎn)的增幅。[13]日本和中國融資格局傳統(tǒng)上都是以銀行融資為主，但日本保險公司持有的金融資產(chǎn)份額從1990年的15％增長到1999年的28％，而同期日本銀行業(yè)持有的金融資產(chǎn)卻從67％下降為55％。[14]
從上述國家保險資產(chǎn)對金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化的變遷看，日本的金融結(jié)構(gòu)是以間接融資的銀行體系為主體，保險公司的資產(chǎn)主要包括：貸款和國債。G-7國家中的歐盟國家，2002年保險業(yè)資產(chǎn)中股票占25％、政府債券占22％、貸款占20％。美國和英國的資本市場發(fā)達(dá)，債券和股票占的比重較大。美國保險業(yè)資產(chǎn)更多是公司債券，2002年占到總資產(chǎn)的61％，同期英國保險資產(chǎn)中股票占到43％。
發(fā)達(dá)國家尤其G-7國家保險業(yè)在金融結(jié)構(gòu)中的地位和優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)中主要表現(xiàn)出兩大特點(diǎn)：第一，保險業(yè)資產(chǎn)都表現(xiàn)出增幅快于銀行資產(chǎn)，對金融市場參與度加深和金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化貢獻(xiàn)加大。第二，由于各國金融市場結(jié)構(gòu)的差異，不同國家保險業(yè)資產(chǎn)在本國金融結(jié)構(gòu)中的地位和表現(xiàn)形式不同。
五、政策思考與建議
(一)以動態(tài)的調(diào)整觀審視金融結(jié)構(gòu)的變遷
堅(jiān)持以保險等非貨幣性資產(chǎn)的增量增長促進(jìn)金融結(jié)構(gòu)的調(diào)整，是符合金融業(yè)漸進(jìn)式改革路徑的“動態(tài)調(diào)整觀”。我國金融結(jié)構(gòu)正處于轉(zhuǎn)軌和發(fā)展時期，難以確定一個最優(yōu)或完美的金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。金融結(jié)構(gòu)的優(yōu)化是一個螺旋式的上升過程，只要能夠發(fā)揮金融業(yè)應(yīng)有的功能、提高金融效率就是金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化的正確路徑。金融資產(chǎn)的總量可以在短期內(nèi)變動，但金融結(jié)構(gòu)的優(yōu)化是一個長期并受到多種因素影響的過程。[15]這些因素既包括產(chǎn)業(yè)發(fā)展、融資結(jié)構(gòu)、居民資產(chǎn)投資偏好，還包括保險等非貨幣性金融資產(chǎn)面臨的發(fā)展機(jī)遇等。
(二)借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，主動加深我國保險業(yè)對金融市場的參與度
由于我國金融市場為保險資產(chǎn)提供的可選擇的金融工具有限，保險業(yè)必須主動地參與金融市場的發(fā)展，實(shí)現(xiàn)保險資產(chǎn)長期穩(wěn)定的投資收益回報(bào)，具體做法：(1)設(shè)立證券投資保險基金。不僅可以直接通過保險公司設(shè)立開放式的證券投資基金，還可以和證券公司或基金公司合資成立新的保險基金管理公司。這有利于將保險業(yè)的長期負(fù)債證券化，增加流動性和收益性，滿足投保人更廣泛的理財(cái)需求。(2)國家面向保險公司發(fā)行定向的長期特種國債或金融債。(3)保險公司以戰(zhàn)略投資者身份參與國有股、法人股減持和國有商業(yè)銀行的股份制改造。分享金融市場快速成長帶來的資本收益。(4)推動保險資金介入個人住房按揭貸款業(yè)務(wù)，促進(jìn)人民生活水平和質(zhì)量的提高，擴(kuò)大保險業(yè)的社會影響。(5)加大對國有和股份制商業(yè)銀行、郵政儲蓄、證券公司等其他金融機(jī)構(gòu)和優(yōu)質(zhì)大型企業(yè)集團(tuán)的股權(quán)投資，支持國家金融體制改革。(6)積極參與信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的試點(diǎn)和資產(chǎn)管理公司不良資產(chǎn)處置工作。
(三)發(fā)揮保險在金融資源配置中的重要作用，促進(jìn)貨幣市場、資本市場與保險市場協(xié)調(diào)發(fā)展
保險公司應(yīng)成為貨幣市場和資本市場重要的媒介，既是貨幣市場的重要參與主體，也是資本市場活躍的交易主體。保險公司要參與貨幣市場和資本市場間的資金融通，成為兩個市場間資金交換的媒介。保險公司資產(chǎn)配置應(yīng)以國債、金融債券、股票和股票型基金等資本市場工具為主，以中央銀行票據(jù)、回購和短期融資債券等貨幣市場工具為輔，逐步減少對存款和債券等利率敏感性資產(chǎn)投資余額，降低保險資產(chǎn)組合的利率風(fēng)險。保險公司應(yīng)主動提供跨市場的保險產(chǎn)品，使貨幣市場和資本市場的資金通過保險產(chǎn)品交易實(shí)現(xiàn)自由流動。并根據(jù)現(xiàn)有監(jiān)管規(guī)定，在信用債券、抵押貸款、房地產(chǎn)物業(yè)和企業(yè)股權(quán)等領(lǐng)域進(jìn)行積極創(chuàng)新：放寬保險資產(chǎn)投資信用債券種類，具體包括企業(yè)債券、抵押貸款支持證券(MBS)、資產(chǎn)支持證券(ABS)、資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)(ABCP)和擔(dān)保抵押證券(CBOs)等；允許保險公司開展長期的抵押貸款包括房屋抵押貸款和保單質(zhì)押貸款，緩解當(dāng)前銀行“短存長貸”和保險公司“長錢短用”局面。具體模式選擇，一是保險公司自己開展抵押貸款業(yè)務(wù)，二是保險公司購買銀行的抵押貸款爭取證券化產(chǎn)品。保險資產(chǎn)的房地產(chǎn)物業(yè)投資可采用房地產(chǎn)信托(REAT)和房地產(chǎn)投資信托(REITs)方式。以私人股權(quán)投資和創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資(Venture Capital)為主的企業(yè)股權(quán)投資應(yīng)成為保險資產(chǎn)進(jìn)行長期戰(zhàn)略性投資的新途徑。[16]另外，允許保險資產(chǎn)透過QDII渠道投資境外，實(shí)現(xiàn)保險資產(chǎn)在全球范圍的配置和風(fēng)險分散，形成保險市場、貨幣市場和資本市場良性互動機(jī)制。
(四)組建保險集團(tuán)公司實(shí)現(xiàn)以保險資產(chǎn)為核心的跨業(yè)聯(lián)盟
美國的保險集團(tuán)以持股公司、設(shè)立子公司或業(yè)務(wù)員兼售商品的方式兼營產(chǎn)、壽險或其他產(chǎn)業(yè)；德國允許以保險集團(tuán)或合作策略聯(lián)盟等方式經(jīng)營非保險業(yè)；日本允許保險集團(tuán)與郵政儲金機(jī)構(gòu)和外國保險公司建立策略聯(lián)盟。在國際綜合化經(jīng)營的大背景下，我國保險業(yè)不僅要以集團(tuán)公司為背景，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)、壽險、其他金融產(chǎn)品的交叉行銷，探索保險業(yè)與銀行業(yè)、證券業(yè)在更深層次和更廣領(lǐng)域的合作，還應(yīng)拓展更廣泛的行業(yè)間策略聯(lián)盟。第一階段可以在保險集團(tuán)公司架構(gòu)下，推廣保險與金融結(jié)合的產(chǎn)品。譬如聯(lián)名卡、代銷基金、ATM保單販?zhǔn)?、與證券公司推出投資組合套餐等。第二階段逐步實(shí)現(xiàn)保險集團(tuán)跨金融業(yè)聯(lián)盟。把保險滲透到普通居民衣食住行中去。譬如財(cái)險公司可以與房屋中介業(yè)開展儲蓄型不動產(chǎn)火險、與汽車廠、零售業(yè)、餐飲業(yè)合作購機(jī)動車輛保險送指定商家購物券或折扣券；壽險公司可與酒店業(yè)聯(lián)合購終身壽險或長期健康險，可選擇指定酒店度假，與非盈利性娛樂事業(yè)單位進(jìn)行公益事業(yè)和保險宣傳；B17保險公司和房地產(chǎn)開發(fā)商聯(lián)合開發(fā)、購買或抵押債權(quán)回收等途徑獲得房地產(chǎn)商品的所有權(quán)，然后出租獲得收益即“置業(yè)－出租”模式。
注 釋：
①戈登史密斯：《金融結(jié)構(gòu)與發(fā)展》，中國社會科學(xué)出版社，1993年。
②由于黃金、白銀及在國際金融機(jī)構(gòu)中的資產(chǎn)數(shù)量和占比很少，并且變化不大，所以本文忽略這幾類金融資產(chǎn)的討論不會影響研究的結(jié)論。
③所列數(shù)據(jù)為年底余額，來源于《中國金融年鑒》、《中國保險年鑒》、《中國證券期貨年鑒》、《勞動和社會保障事業(yè)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)》相關(guān)各期。保險保障性資產(chǎn)金融資產(chǎn)包括：保險公司總資產(chǎn)、政策性保險資產(chǎn)。證券性金融資產(chǎn)包括：債券、股票的流通市值、證券投資基金。貨幣性金融資產(chǎn)包括：流通中現(xiàn)金、金融機(jī)構(gòu)人民幣存款、銀行外幣存款。
④Zvi Bodie, Robert C.Merton.《金融學(xué)》，中國人民大學(xué)出版社，2000年。
⑤R．I． Robinson, D． Whiteman, Financial Market: The Accumulation and Allocation of Wealth, 1974
⑥李 ?。骸吨袊鹑诎l(fā)展中的結(jié)構(gòu)問題》，中國人民大學(xué)出版社，2004年。
⑦人民銀行2006年存款性公司概覽。
⑧戈登史密斯：《金融結(jié)構(gòu)與發(fā)展》，中國社會科學(xué)出版社，1993年。
⑨中國金融年鑒，1986―2002年。
⑩中國保險年鑒（2004年）。
[11]人民銀行2005第四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告。
[12]王一佳，馬 泓，陳秉正等：《壽險公司風(fēng)險管理》，中國金融出版社，2003年。
[13]OECD，Institutional Investors Statistical Yearbook 2001
[14]孟昭億：《保險資金運(yùn)用國際比較》，中國金融出版社，2005年。
[15]李 ?。骸吨袊鹑诎l(fā)展中的結(jié)構(gòu)問題》，中國人民大學(xué)出版社，2004年。
[16]根據(jù)中國人壽資產(chǎn)管理公司陳東在第12屆兩岸金融學(xué)術(shù)研討會發(fā)言整理。
[17]凌氤寶：《保險業(yè)跨業(yè)經(jīng)營之研究》，財(cái)團(tuán)法人保險事業(yè)發(fā)展中心，1999年。
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Insurance Effect Analysis in Financial Structure Transition
Su Tingfei Zeng Zhaoyou
Abstract: Recent studies found that: first, present financial structure makes the monetary assets possess the disproportionate large quotient and banking industry undertakes high excess risks; second, disequilibrium distribution of savings hinders the progress of non-monetary assets such as insurance; third, sub-developed capital market and adjustment of credit demand leads to the mismatching ofboth insurance and banking industry assets and liability. This paper focuses on the existing dilemmas, history of financial structure transition and experience of developed countries, and then resolves to the solutions including deepening the participation of insurance industry with financial markets, establishments of trans-industry strategic partnership led by insurance holding companies to promote co-operation among insurance, capital market and monetary market.
Key words:financial structure; insurance; non-monetary assets
關(guān)鍵詞：金融結(jié)構(gòu);保險;非貨幣性資產(chǎn)
一、引言
在金融發(fā)展過程中，總量增長和結(jié)構(gòu)協(xié)調(diào)同等重要。金融發(fā)展理論認(rèn)為：一個優(yōu)化協(xié)調(diào)的金融結(jié)構(gòu)可以降低交易成本和投資風(fēng)險，提高儲蓄投資轉(zhuǎn)化效率，金融結(jié)構(gòu)是影響金融發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長的重要因素。目前國外對金融結(jié)構(gòu)的研究主要有兩大類較有影響的觀點(diǎn)：第一類是以金融結(jié)構(gòu)概念的提出者戈登史密斯(RaymondW.Goldsmith)為代表的金融結(jié)構(gòu)觀。該類觀點(diǎn)認(rèn)為“一國現(xiàn)存的金融工具與金融機(jī)構(gòu)之和構(gòu)成該國的金融結(jié)構(gòu)，并包括不同類型金融工具與金融機(jī)構(gòu)的性質(zhì)、規(guī)模和特征等。金融結(jié)構(gòu)還會隨著時間的推移而改變”。①第二類是當(dāng)前流行的“兩分法”觀。該類觀點(diǎn)將一國金融體系劃分為兩類:即以金融市場為主的金融體系和以銀行中介為主的金融體系，進(jìn)而考察不同金融結(jié)構(gòu)在經(jīng)濟(jì)中的比較優(yōu)勢。
國內(nèi)學(xué)者從20世紀(jì)80年代末開始從宏觀角度定性地考察我國金融結(jié)構(gòu)問題。在借鑒國外研究成果的基礎(chǔ)上,許多學(xué)者在金融結(jié)構(gòu)的實(shí)證研究方面取得了新的成果。如謝平(1992年)[1]較早地對1978—1991年中國金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的變動狀況進(jìn)行了分析;易綱(1996年)[2]對中國金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)分析后，發(fā)現(xiàn)了引起廣義貨幣與國民生產(chǎn)總值之比迅速上升的原因;趙志君(2000年)[3]從流動性出發(fā)，將金融資產(chǎn)分為貨幣、債券和股票三類，分析了這三類金融資產(chǎn)的內(nèi)部結(jié)構(gòu)、金融資產(chǎn)與實(shí)物資產(chǎn)關(guān)系的外部結(jié)構(gòu)和金融資產(chǎn)總量、結(jié)構(gòu)增長與經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)聯(lián)性。
本文在總結(jié)了國內(nèi)外對金融結(jié)構(gòu)的主流研究后，發(fā)現(xiàn)存在兩大問題：第一，缺乏動態(tài)的眼光看待我國金融結(jié)構(gòu)變遷與經(jīng)濟(jì)發(fā)展的適應(yīng)性。我國經(jīng)濟(jì)處于轉(zhuǎn)軌和發(fā)展時期，不能靜態(tài)或片面地追求一個最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)。金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整要以能夠適應(yīng)經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展為原則。第二，在對優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)的定性和定量分析中，更多的從金融理論角度描述貨幣性金融資產(chǎn)的變動，而隨著保險業(yè)日益發(fā)展壯大，尤其是我國保險業(yè)對金融市場參與度不斷提高的背景下，如何提高保險資產(chǎn)在金融結(jié)構(gòu)中的地位，通過加快保險發(fā)展促進(jìn)金融結(jié)構(gòu)調(diào)整的研究還很不完善。
二、改革開放以來我國金融結(jié)構(gòu)變遷概況
在經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的同時，金融結(jié)構(gòu)也出現(xiàn)了變遷。金融結(jié)構(gòu)按資產(chǎn)類型主要劃分為：銀行體系作為持有主體的貨幣性資產(chǎn)和以保險保障性資產(chǎn)和證券性資產(chǎn)為主的非貨幣性資產(chǎn)。②我國金融結(jié)構(gòu)的變遷主要表現(xiàn)在：(1)金融資產(chǎn)總量的增長。金融資產(chǎn)總額從1978年的1512.50億元增長到2004年的383045.30億元，增長了235.7倍。(2)不同類型金融資產(chǎn)增幅波動相差較大。貨幣性金融資產(chǎn)的增長與宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行相關(guān)度較高，GDP快速增長時，貨幣性資產(chǎn)也呈現(xiàn)快速增長;保險保障性資產(chǎn)因?yàn)闅v史(教學(xué)案例，試卷，課件，教案)原因經(jīng)歷了較長時期平穩(wěn)增長后，在1999年后出現(xiàn)爆發(fā)式增長，年平均增速居各類金融資產(chǎn)之首;證券類資產(chǎn)在經(jīng)歷了短時期高速增長后，增速放緩。(3)主要金融資產(chǎn)的相對比重的變遷?？傮w趨勢表現(xiàn)為：貨幣性金融資產(chǎn)的比重在緩慢降低，保險保障類和證券類非貨幣性資產(chǎn)的比重在穩(wěn)步提高(詳見下圖，數(shù)據(jù)來源說明③)。
改革開放后，我國金融結(jié)構(gòu)變遷中既有以市場為導(dǎo)向，適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律的變遷，也有以政府主導(dǎo)的人為推動型的“跨躍式”變遷。這種混合型的外部誘因?qū)е铝宋覈c西方發(fā)達(dá)國家在金融結(jié)構(gòu)變遷過程中的差異。
三、當(dāng)前金融結(jié)構(gòu)變遷的主要問題和原因
(一)金融結(jié)構(gòu)變遷的主要問題
考察我國金融結(jié)構(gòu)是否合理，首先要選擇合適的評價標(biāo)準(zhǔn)。雖然世界上不存在普遍適用的金融結(jié)構(gòu)模式，但借鑒發(fā)達(dá)國家金融結(jié)構(gòu)變遷的經(jīng)驗(yàn)和規(guī)律應(yīng)成為評價標(biāo)準(zhǔn)之一。從定性的角度考察，合理的金融結(jié)構(gòu)可概括為金融功能的發(fā)揮和金融效率的提高。ZviBodie和Merton(1992)認(rèn)為合理的金融結(jié)構(gòu)包括：資源轉(zhuǎn)移、風(fēng)險管理、支付清算、資源儲備和產(chǎn)權(quán)劃分、提供信息和人激勵等六方面職能。④對于金融效率，R.I.羅賓遜(RolandI.Robinson)和D.懷特曼(DwayneWhiteman)認(rèn)為金融效率表現(xiàn)為操作效率與配置效率。操作效率可以用成本效益比來衡量，配置效率則用儲蓄資金轉(zhuǎn)化為投資的有效性來衡量。⑤在金融經(jīng)濟(jì)時代，所有的金融活動都與貨幣有關(guān)。貨幣不僅是重要的金融資產(chǎn)，而且其他形式的金融資產(chǎn)的功能發(fā)揮和效率都要借助于貨幣來實(shí)現(xiàn)。因此判斷我國金融結(jié)構(gòu)的合理性還可以通過貨幣-經(jīng)濟(jì)比率(M1/GDP和M2/GDP)進(jìn)行定量分析。
依據(jù)上述標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分析，筆者認(rèn)為我國金融結(jié)構(gòu)變遷主要存在以下三個問題：
1.在我國間接融資和直接融資比例嚴(yán)重失衡的金融結(jié)構(gòu)下，貨幣性資產(chǎn)的壟斷地位加劇了金融風(fēng)險向銀行的過度集中，增加了爆發(fā)金融風(fēng)險的可能性;造成了經(jīng)濟(jì)增長過多依賴于貨幣性金融資產(chǎn)的推動，增大了潛在通貨膨脹或通貨緊縮的壓力。⑥我國“十五”期間貨幣供應(yīng)量增幅與經(jīng)濟(jì)增長速度背離程度的增大，說明貨幣性資產(chǎn)對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)度在減小。
2.儲蓄存款的非均衡分布制約了居民對保險等非貨幣性金融資產(chǎn)的有效需求。與西方發(fā)達(dá)國家相比，我國的居民有較高的儲蓄率。截至2006年6月我國居民儲蓄存款余額達(dá)到154996.87億元，人均儲蓄存款達(dá)1萬元左右。⑦被廣泛應(yīng)用的帕雷托“二八法則”證明：少部分人實(shí)際擁有大多數(shù)儲蓄。當(dāng)前我國巨額的儲蓄存款余額并不能說明居民對保險等非貨幣性資產(chǎn)在短期內(nèi)有現(xiàn)實(shí)的有效需求。因此，如果不能通過儲蓄向保險等非貨幣性資產(chǎn)轉(zhuǎn)化，促進(jìn)金融結(jié)構(gòu)的調(diào)整就難以自動實(shí)現(xiàn)。
3.保險與銀行在資金來源和運(yùn)用上的錯配。保險與銀行等金融中介按照負(fù)債是否是貨幣可分為非貨幣類和貨幣類兩種。金融結(jié)構(gòu)觀的創(chuàng)始人——戈登史密斯(RaymondW.Goldsmith)在對金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行分類后認(rèn)為：壽險公司的資金主要來源于長期不可轉(zhuǎn)讓負(fù)債，資金運(yùn)用應(yīng)以長期債權(quán)為主;財(cái)產(chǎn)保險公司的資金來源于預(yù)付保費(fèi)(即投保人短期內(nèi)不能索回的負(fù)債)，其大部分資金應(yīng)該用于長期證券投資。
⑧但我國保險公司的大量存量資產(chǎn)配置在期限較短、收益不斷走低的存款產(chǎn)品以及十年期內(nèi)國債、金融債和證券投資基金等短期債權(quán)上。同樣，理論上，銀行的主要負(fù)債即資金來源主要是存款，資金運(yùn)用應(yīng)該以短期和中期債權(quán)為主。但我國銀行一直存在著資產(chǎn)長期化、負(fù)債短期化的結(jié)構(gòu)錯配問題，孕育著較大的金融風(fēng)險。首先，由于中長期貸款依靠短期資金來源支撐，一旦銀根緊縮，儲蓄分流加劇，銀行就會面臨流動性風(fēng)險;其次，商業(yè)銀行積累了大量的中長期資產(chǎn)利率正缺口，潛藏了較大的利率風(fēng)險。(二)主要原因
1.歷史(教學(xué)案例，試卷，課件，教案)形成的投融資格局對我國金融結(jié)構(gòu)變遷有著較大影響。改革開放前，我國取消了商業(yè)信用和金融市場，銀行為代表的間接融資是惟一的融資途徑，貨幣性資產(chǎn)成為惟一的金融資產(chǎn)類型。改革開放后，以保險、證券為代表的非銀行金融機(jī)構(gòu)發(fā)展較快，帶動了非貨幣性資產(chǎn)的快速增長。特別是隨著我國保險業(yè)市場化程度的提高，保險的功能和作用不斷深化拓展，社會對保險的需求不僅逐漸滲透到政府社會管理和企業(yè)經(jīng)營管理之中，還在個人和家庭的養(yǎng)老、醫(yī)療、教育等方面發(fā)揮著日益積極的作用。
在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時期，居民對未來收入和支出的不確定性增加，對預(yù)防性動機(jī)的貨幣需求增強(qiáng)，因此更愿持有以國家信用為支撐的銀行存款等貨幣性資產(chǎn)。我國M1/GDP穩(wěn)步上升，從1978年的0.16上升到2003年的0.721，表明我國金融結(jié)構(gòu)中貨幣對經(jīng)濟(jì)增長的短期貢獻(xiàn)增強(qiáng)。M2中絕大部分是作為金融資產(chǎn)而非支付手段的準(zhǔn)貨幣，加上我國非貨幣性資產(chǎn)總量有限，M2基本能代表金融資產(chǎn)的總量水平，因此可用M2/GDP來衡量金融結(jié)構(gòu)運(yùn)行效率。我國M2/GDP比率也迅速上升，從1978年的0.246上升到2003年的1.896，⑨這說明改革開放后我國居民收入水平提高后，由于金融市場不發(fā)達(dá)和可選擇的非貨幣性金融資產(chǎn)較少，居民不得不把銀行存款作為首選，導(dǎo)致儲蓄存款大幅增長，M2大幅攀升，作為外生變量的貨幣供應(yīng)量對經(jīng)濟(jì)增長的拉動效果在減弱。
2.儲蓄存款的非均衡分布制約了居民對保險等非貨幣性金融資產(chǎn)的需求。儲蓄存款的非均衡分布主要表現(xiàn)在：城鄉(xiāng)差距、城市內(nèi)部不同收入階層的差距和不同地區(qū)的差距。儲蓄存款的非均衡分布使儲蓄向保險分流面臨兩大難題：首先，保險資產(chǎn)增長的潛力取決于全體居民的財(cái)富增長，而不僅僅取決于巨大的儲蓄余額。因?yàn)閾碛写蟛糠謨π畹纳贁?shù)高收入人群有現(xiàn)實(shí)的保險消費(fèi)能力，但保險消費(fèi)意愿低，而低收入人群雖有較強(qiáng)的保險愿望但有效需求不足。其次，保險和銀行在居民儲蓄服務(wù)領(lǐng)域存在著相互替代和競爭。由于居民可支配收入的增加和金融市場的不發(fā)達(dá)，因而安全性高、收益穩(wěn)定的銀行儲蓄成為首選。尤其是經(jīng)過改革開放20多年的發(fā)展，我國大多數(shù)居民的消費(fèi)處在轉(zhuǎn)型期，在基本解決了吃、穿、用的需求外，正朝著住、行和養(yǎng)老、醫(yī)療、教育等更高消費(fèi)類型過渡。但受傳統(tǒng)文化影響，儲蓄仍然成為相當(dāng)部分普通居民財(cái)富積累的方式。
3.當(dāng)前我國保險與銀行的資金來源和運(yùn)用上錯配。究其原因：(1)盡管保險資金的投資領(lǐng)域已經(jīng)介入了三大市場。在債券市場上可以投資銀行次級債、可轉(zhuǎn)債和保險公司次級債;在股票市場上可以直接投資股票,從事一級市場和二級市場交易;在國際金融市場上,保險自有外匯資金可以投資于債券、存款和貨幣市場產(chǎn)品。但由于保險資金的特性決定了保險資產(chǎn)在配置上需要尋求各種投資工具進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債匹配，如長期壽險資金需要一個具備長期穩(wěn)定現(xiàn)金流回報(bào)的投資品種與之相匹配，而受制于目前金融市場的發(fā)育程度，現(xiàn)有的投資品種很難匹配，需向更廣的投資領(lǐng)域?qū)で笃ヅ涞钠贩N和投資渠道。⑩(2)當(dāng)前銀行業(yè)信貸結(jié)構(gòu)以中長期貸款為主的原因是：第一，直接融資渠道狹窄，無論是企業(yè)融資還是國家重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目融資都過度依賴銀行貸款。第二，從商業(yè)銀行股份制改造，降低不良貸款比例、增加貸款利息收益等因素考慮，更愿意發(fā)放中長期貸款。第三，居民收入水平提高，消費(fèi)需求發(fā)生變化，個人住房和汽車等中長期消費(fèi)貸款快速增長以及商業(yè)銀行實(shí)施信貸集中戰(zhàn)略等多種因素都導(dǎo)致了中長期貸款比例持續(xù)上升。[11]
四、與發(fā)達(dá)國家保險業(yè)促進(jìn)金融結(jié)構(gòu)調(diào)整的比較
近十多年來，7國集團(tuán)(以下簡稱G-7國家)的保險業(yè)在金融業(yè)中發(fā)揮的作用日益增強(qiáng)。G-7國家金融資產(chǎn)規(guī)模增長的同時，金融結(jié)構(gòu)也經(jīng)歷著深刻變革，由銀行主導(dǎo)階段逐步轉(zhuǎn)向多種金融機(jī)構(gòu)共同主導(dǎo)金融市場發(fā)展的階段。在銀行主導(dǎo)階段下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門融資主要依靠銀行，金融資產(chǎn)以貨幣性資產(chǎn)為主;在多種金融結(jié)構(gòu)共同主導(dǎo)發(fā)展階段，保險公司、證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)等非銀行金融機(jī)構(gòu)迅猛發(fā)展，在金融資產(chǎn)構(gòu)成中，銀行資產(chǎn)等貨幣性資產(chǎn)逐步減少，保險等非貨幣性資產(chǎn)迅速增加，保險公司成為最重要的融資中介和機(jī)構(gòu)投資者之一。若把保險公司資產(chǎn)和養(yǎng)老基金合并測算，在非貨幣性資產(chǎn)中的保險保障性資產(chǎn)在全部金融資產(chǎn)中占比已達(dá)到40%左右。[12]另從金融資產(chǎn)的平均增長率看，1990—1999年間，G-7國家保險公司資產(chǎn)增長了150%，達(dá)到100萬億美元，而銀行資產(chǎn)增幅僅50%，規(guī)模為250萬億美元。在絕大多數(shù)國家，保險公司持有的證券資產(chǎn)已超過銀行業(yè)。1990—1998年，OECD國家保險資產(chǎn)保持了年均10%的增幅，遠(yuǎn)高于銀行資產(chǎn)的增幅。[13]日本和中國融資格局傳統(tǒng)上都是以銀行融資為主，但日本保險公司持有的金融資產(chǎn)份額從1990年的15%增長到1999年的28%，而同期日本銀行業(yè)持有的金融資產(chǎn)卻從67%下降為55%。[14]
從上述國家保險資產(chǎn)對金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化的變遷看，日本的金融結(jié)構(gòu)是以間接融資的銀行體系為主體，保險公司的資產(chǎn)主要包括：貸款和國債。G-7國家中的歐盟國家，2002年保險業(yè)資產(chǎn)中股票占25%、政府債券占22%、貸款占20%。美國和英國的資本市場發(fā)達(dá)，債券和股票占的比重較大。美國保險業(yè)資產(chǎn)更多是公司債券，2002年占到總資產(chǎn)的61%，同期英國保險資產(chǎn)中股票占到43%。
發(fā)達(dá)國家尤其G-7國家保險業(yè)在金融結(jié)構(gòu)中的地位和優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)中主要表現(xiàn)出兩大特點(diǎn)：第一，保險業(yè)資產(chǎn)都表現(xiàn)出增幅快于銀行資產(chǎn)，對金融市場參與度加深和金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化貢獻(xiàn)加大。第二，由于各國金融市場結(jié)構(gòu)的差異，不同國家保險業(yè)資產(chǎn)在本國金融結(jié)構(gòu)中的地位和表現(xiàn)形式不同。
五、政策思考與建議
(一)以動態(tài)的調(diào)整觀審視金融結(jié)構(gòu)的變遷
堅(jiān)持以保險等非貨幣性資產(chǎn)的增量增長促進(jìn)金融結(jié)構(gòu)的調(diào)整，是符合金融業(yè)漸進(jìn)式改革路徑的“動態(tài)調(diào)整觀”。我國金融結(jié)構(gòu)正處于轉(zhuǎn)軌和發(fā)展時期，難以確定一個最優(yōu)或完美的金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。金融結(jié)構(gòu)的優(yōu)化是一個螺旋式的上升過程，只要能夠發(fā)揮金融業(yè)應(yīng)有的功能、提高金融效率就是金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化的正確路徑。金融資產(chǎn)的總量可以在短期內(nèi)變動，但金融結(jié)構(gòu)的優(yōu)化是一個長期并受到多種因素影響的過程。
[15]這些因素既包括產(chǎn)業(yè)發(fā)展、融資結(jié)構(gòu)、居民資產(chǎn)投資偏好，還包括保險等非貨幣性金融資產(chǎn)面臨的發(fā)展機(jī)遇等。
(二)借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，主動加深我國保險業(yè)對金融市場的參與度
由于我國金融市場為保險資產(chǎn)提供的可選擇的金融工具有限，保險業(yè)必須主動地參與金融市場的發(fā)展，實(shí)現(xiàn)保險資產(chǎn)長期穩(wěn)定的投資收益回報(bào)，具體做法：(1)設(shè)立證券投資保險基金。不僅可以直接通過保險公司設(shè)立開放式的證券投資基金，還可以和證券公司或基金公司合資成立新的保險基金管理公司。這有利于將保險業(yè)的長期負(fù)債證券化，增加流動性和收益性，滿足投保人更廣泛的理財(cái)需求。(2)國家面向保險公司發(fā)行定向的長期特種國債或金融債。(3)保險公司以戰(zhàn)略投資者身份參與國有股、法人股減持和國有商業(yè)銀行的股份制改造。分享金融市場快速成長帶來的資本收益。(4)推動保險資金介入個人住房按揭貸款業(yè)務(wù)，促進(jìn)人民生活水平和質(zhì)量的提高，擴(kuò)大保險業(yè)的社會影響。(5)加大對國有和股份制商業(yè)銀行、郵政儲蓄、證券公司等其他金融機(jī)構(gòu)和優(yōu)質(zhì)大型企業(yè)集團(tuán)的股權(quán)投資，支持國家金融體制改革。(6)積極參與信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的試點(diǎn)和資產(chǎn)管理公司不良資產(chǎn)處置工作。(三)發(fā)揮保險在金融資源配置中的重要作用，促進(jìn)貨幣市場、資本市場與保險市場協(xié)調(diào)發(fā)展
保險公司應(yīng)成為貨幣市場和資本市場重要的媒介，既是貨幣市場的重要參與主體，也是資本市場活躍的交易主體。保險公司要參與貨幣市場和資本市場間的資金融通，成為兩個市場間資金交換的媒介。保險公司資產(chǎn)配置應(yīng)以國債、金融債券、股票和股票型基金等資本市場工具為主，以中央銀行票據(jù)、回購和短期融資債券等貨幣市場工具為輔，逐步減少對存款和債券等利率敏感性資產(chǎn)投資余額，降低保險資產(chǎn)組合的利率風(fēng)險。保險公司應(yīng)主動提供跨市場的保險產(chǎn)品，使貨幣市場和資本市場的資金通過保險產(chǎn)品交易實(shí)現(xiàn)自由流動。并根據(jù)現(xiàn)有監(jiān)管規(guī)定，在信用債券、抵押貸款、房地產(chǎn)物業(yè)和企業(yè)股權(quán)等領(lǐng)域進(jìn)行積極創(chuàng)新：放寬保險資產(chǎn)投資信用債券種類，具體包括企業(yè)債券、抵押貸款支持證券(MBS)、資產(chǎn)支持證券(ABS)、資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)(ABCP)和擔(dān)保抵押證券(CBOs)等;允許保險公司開展長期的抵押貸款包括房屋抵押貸款和保單質(zhì)押貸款，緩解當(dāng)前銀行“短存長貸”和保險公司“長錢短用”局面。具體模式選擇，一是保險公司自己開展抵押貸款業(yè)務(wù)，二是保險公司購買銀行的抵押貸款爭取證券化產(chǎn)品。保險資產(chǎn)的房地產(chǎn)物業(yè)投資可采用房地產(chǎn)信托(REAT)和房地產(chǎn)投資信托(REITs)方式。以私人股權(quán)投資和創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資(VentureCapital)為主的企業(yè)股權(quán)投資應(yīng)成為保險資產(chǎn)進(jìn)行長期戰(zhàn)略性投資的新途徑。[16]另外，允許保險資產(chǎn)透過QDII渠道投資境外，實(shí)現(xiàn)保險資產(chǎn)在全球范圍的配置和風(fēng)險分散，形成保險市場、貨幣市場和資本市場良性互動機(jī)制。
(四)組建保險集團(tuán)公司實(shí)現(xiàn)以保險資產(chǎn)為核心的跨業(yè)聯(lián)盟
美國的保險集團(tuán)以持股公司、設(shè)立子公司或業(yè)務(wù)員兼售商品的方式兼營產(chǎn)、壽險或其他產(chǎn)業(yè);德國允許以保險集團(tuán)或合作策略聯(lián)盟等方式經(jīng)營非保險業(yè);日本允許保險集團(tuán)與郵政儲金機(jī)構(gòu)和外國保險公司建立策略聯(lián)盟。在國際綜合化經(jīng)營的大背景下，我國保險業(yè)不僅要以集團(tuán)公司為背景，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)、壽險、其他金融產(chǎn)品的交叉行銷，探索保險業(yè)與銀行業(yè)、證券業(yè)在更深層次和更廣領(lǐng)域的合作，還應(yīng)拓展更廣泛的行業(yè)間策略聯(lián)盟。第一階段可以在保險集團(tuán)公司架構(gòu)下，推廣保險與金融結(jié)合的產(chǎn)品。譬如聯(lián)名卡、代銷基金、ATM保單販?zhǔn)邸⑴c證券公司推出投資組合套餐等。第二階段逐步實(shí)現(xiàn)保險集團(tuán)跨金融業(yè)聯(lián)盟。把保險滲透到普通居民衣食住行中去。譬如財(cái)險公司可以與房屋中介業(yè)開展儲蓄型不動產(chǎn)火險、與汽車廠、零售業(yè)、餐飲業(yè)合作購機(jī)動車輛保險送指定商家購物券或折扣券;壽險公司可與酒店業(yè)聯(lián)合購終身壽險或長期健康險，可選擇指定酒店度假，與非盈利性娛樂事業(yè)單位進(jìn)行公益事業(yè)和保險宣傳;B17保險公司和房地產(chǎn)開發(fā)商聯(lián)合開發(fā)、購買或抵押債權(quán)回收等途徑獲得房地產(chǎn)商品的所有權(quán)，然后出租獲得收益即“置業(yè)-出租”模式。
注釋：
①戈登史密斯：《金融結(jié)構(gòu)與發(fā)展》，中國社會科學(xué)(教學(xué)案例，試卷，課件，教案)出版社，1993年。
②由于黃金、白銀及在國際金融機(jī)構(gòu)中的資產(chǎn)數(shù)量和占比很少，并且變化不大，所以本文忽略這幾類金融資產(chǎn)的討論不會影響研究的結(jié)論。
③所列數(shù)據(jù)為年底余額，來源于《中國金融年鑒》、《中國保險年鑒》、《中國證券期貨年鑒》、《勞動和社會保障事業(yè)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)》相關(guān)各期。保險保障性資產(chǎn)金融資產(chǎn)包括：保險公司總資產(chǎn)、政策性保險資產(chǎn)。證券性金融資產(chǎn)包括：債券、股票的流通市值、證券投資基金。貨幣性金融資產(chǎn)包括：流通中現(xiàn)金、金融機(jī)構(gòu)人民幣存款、銀行外幣存款。
④ZviBodie,RobertC.Merton.《金融學(xué)》，中國人民大學(xué)出版社，2000年。
⑤R.I.Robinson,D.Whiteman,FinancialMarket:TheAccumulationandAllocationofWealth,1974
⑥李健：《中國金融發(fā)展中的結(jié)構(gòu)問題》，中國人民大學(xué)出版社，2004年。
⑦人民銀行2006年存款性公司概覽。
⑧戈登史密斯：《金融結(jié)構(gòu)與發(fā)展》，中國社會科學(xué)(教學(xué)案例，試卷，課件，教案)出版社，1993年。
⑨中國金融年鑒，1986—2002年。
⑩中國保險年鑒(2004年)。
[11]人民銀行2005第四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告。
[12]王一佳，馬泓，陳秉正等：《壽險公司風(fēng)險管理》，中國金融出版社，2003年。
[13]OECD，InstitutionalInvestorsStatisticalYearbook2001
[14]孟昭億：《保險資金運(yùn)用國際比較》，中國金融出版社，2005年。
[15]李健：《中國金融發(fā)展中的結(jié)構(gòu)問題》，中國人民大學(xué)出版社，2004年。
[16]根據(jù)中國人壽資產(chǎn)管理公司陳東在第12屆兩岸金融學(xué)術(shù)研討會發(fā)言整理。
[17]凌氤寶：《保險業(yè)跨業(yè)經(jīng)營之研究》，財(cái)團(tuán)法人保險事業(yè)發(fā)展中心，1999年。
主要參考文獻(xiàn)：
[1]謝平.中國金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)分析[J].經(jīng)濟(jì)研究,1992(11).
