時(shí)間：2023-11-10 10:14:23
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[關(guān)鍵詞]次貸危機(jī)；流動(dòng)性；美元貶值
[中圖分類號(hào)]F831.59 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A [文章編號(hào)]1008-2670(2008)06-0075-03
美國(guó)第四大投資銀行雷曼兄弟公司破產(chǎn)給美國(guó)金融體系以及全球金融體系都帶來(lái)了巨大沖擊，被人們稱為“次貸危機(jī)的第四波沖擊”。在此之前，很多人樂(lè)觀地認(rèn)為美國(guó)次貸危機(jī)已經(jīng)接近結(jié)束，但是2008年8月份以來(lái)的雷曼兄弟公司危機(jī)、美林公司被收購(gòu)、美國(guó)國(guó)際集團(tuán)(AIG)陷入困境并被美國(guó)政府接管，以及美國(guó)政府被迫出手援助房利美和房地美公司，都說(shuō)明次貸危機(jī)遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有結(jié)束，而且正在逐步深化和擴(kuò)散。此時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)這次金融危機(jī)與以往的金融危機(jī)存在著重大區(qū)別，而且對(duì)全球經(jīng)濟(jì)影響很大。因此，本文將對(duì)美國(guó)次貸危機(jī)的特點(diǎn)和影響進(jìn)行一個(gè)深入的分析。
一、美國(guó)次貸危機(jī)的特點(diǎn)
這場(chǎng)發(fā)生在世界最大的經(jīng)濟(jì)體和金融中心的次貸危機(jī)表現(xiàn)出與以往的金融危機(jī)顯著不同的特征，主要有以下一些方面： 第一，發(fā)生在全球最核心的金融市場(chǎng)，從一開(kāi)始就是全球性的。美國(guó)無(wú)論在經(jīng)濟(jì)實(shí)力還是金融實(shí)力在全球都首屈一指，其經(jīng)濟(jì)金融的開(kāi)放程度也十分高。美國(guó)金融市場(chǎng)向全球投資者提供了大量的金融產(chǎn)品，市場(chǎng)容量巨大，美國(guó)大型金融機(jī)構(gòu)都是全球化經(jīng)營(yíng)，它們的行為對(duì)全球金融體系都有一定影響，另外，美元是最主要的國(guó)際貨幣?？梢哉f(shuō)美國(guó)金融市場(chǎng)是全球金融市場(chǎng)的核心，它一旦發(fā)生危機(jī)，會(huì)迅速波及到其它國(guó)家金融市場(chǎng)，本次次貸危機(jī)恰恰證明了這一點(diǎn)。
以往發(fā)生在其它國(guó)家的金融危機(jī)的影響力和擴(kuò)散能力都是有限的，一般情況下不能對(duì)全球金融體系和經(jīng)濟(jì)構(gòu)成威脅，例如影響力較強(qiáng)的1997年發(fā)生在泰國(guó)的金融危機(jī)，雖然對(duì)東亞以及巴西等國(guó)帶來(lái)影響，但是其影響是有限的，沒(méi)有對(duì)歐美等國(guó)家金融市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)構(gòu)成威脅。本次發(fā)生在美國(guó)的次貸危機(jī)則通過(guò)金融渠道、貿(mào)易渠道、匯率渠道、投資渠道和心理預(yù)期等對(duì)包括歐洲、日本甚至中國(guó)在內(nèi)的全球多數(shù)國(guó)家產(chǎn)生強(qiáng)烈沖擊。尤其是次貸危機(jī)帶來(lái)的美元匯率貶值，直接刺激了石油價(jià)格、糧食價(jià)格、黃金價(jià)格和大宗基礎(chǔ)原材料產(chǎn)品價(jià)格的快速上漲，給全球造成通貨膨脹、石油危機(jī)和糧食危機(jī)。 第二，危及到全球金融體系的核心部門(mén)。無(wú)論從經(jīng)營(yíng)實(shí)力、經(jīng)營(yíng)范圍，還是從市場(chǎng)影響力來(lái)說(shuō)，美國(guó)的大型金融機(jī)構(gòu)都可以說(shuō)是全球金融體系的核心機(jī)構(gòu)。此次次貸危機(jī)對(duì)美國(guó)大型投資銀行的打擊是致命的，前五大投資銀行中有三家破產(chǎn)或被收購(gòu)，兩家面臨經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)型，美國(guó)最大的保險(xiǎn)公司MG搖搖欲墜，花旗等大型商業(yè)銀行巨額虧損，還有多家中小銀行倒閉。包括核心金融機(jī)構(gòu)在內(nèi)的眾多金融機(jī)構(gòu)的虧損和倒閉，表明了美國(guó)次貸危機(jī)的嚴(yán)重性，也給市場(chǎng)信心帶來(lái)極大打擊。
第三，與房地產(chǎn)市場(chǎng)聯(lián)系緊密，釋放過(guò)程較長(zhǎng)。次級(jí)抵押貸款源于對(duì)于信用程度較低的購(gòu)房人提供的貸款，金融機(jī)構(gòu)對(duì)這種貸款打包后，以此為抵押發(fā)行債券，而次貸危機(jī)的基本原因也是由于購(gòu)房人違約，無(wú)法還款，住房?jī)r(jià)格下跌，拍賣作為抵押物的住房也無(wú)法收回貸款。因此，次貸危機(jī)的發(fā)生、發(fā)展和蔓延都與美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)密切相關(guān)。只要房地產(chǎn)價(jià)格不斷下跌，就會(huì)不斷有新的違約者出現(xiàn)，有新的次級(jí)債券無(wú)法償還，從而對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格和金融市場(chǎng)尤其是債券市場(chǎng)帶來(lái)打擊，使更多投資者虧損。而房地產(chǎn)的運(yùn)行周期較長(zhǎng)，一旦進(jìn)入價(jià)格下跌的通道，將會(huì)持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間，況且美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫巨大，需要較長(zhǎng)時(shí)間來(lái)釋放風(fēng)險(xiǎn)。這樣就使次貸危機(jī)的持續(xù)時(shí)間與房地產(chǎn)價(jià)格變化密切相關(guān)，只要房地產(chǎn)價(jià)格沒(méi)有跌到底，次貸危機(jī)就有可能繼續(xù)延續(xù)。
更為嚴(yán)重的問(wèn)題是，到2008年9月份為止，規(guī)模9倍于次級(jí)貸款的優(yōu)先級(jí)貸款的違約率卻在成倍上升。優(yōu)先級(jí)貸款造成的影響將會(huì)大大超越次級(jí)貸款，美國(guó)金融機(jī)構(gòu)持有的優(yōu)先級(jí)貸款的數(shù)量也是大大高于次級(jí)貸款。一些金融機(jī)構(gòu)的二季度財(cái)務(wù)報(bào)表表明，信用風(fēng)險(xiǎn)正在從次貸市場(chǎng)轉(zhuǎn)向優(yōu)質(zhì)貸款市場(chǎng)，主要因?yàn)楝F(xiàn)在美國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了下滑的周期，原本質(zhì)量好的貸款現(xiàn)在也受到很大的影響。
第四，小損失引起大災(zāi)難。次級(jí)抵押貸款債券作為一個(gè)金融產(chǎn)品，其在抵押貸款債券中所占比重很小，風(fēng)險(xiǎn)高的次級(jí)抵押貸款占美國(guó)全部住房抵押貸款的比重不超過(guò)4％。因此，由于房地產(chǎn)抵押借款人違約帶來(lái)的直接損失是很小的，而通過(guò)金融機(jī)構(gòu)對(duì)次級(jí)抵押貸款的多次打包和混合，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)向外擴(kuò)散，最終投資者不知道自己持有的資產(chǎn)到底包含多少不良資產(chǎn)，所以，為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)不得不拋售持有的債券，造成債券市場(chǎng)和金融市場(chǎng)的振蕩，債券價(jià)格持續(xù)下跌，給相關(guān)金融機(jī)構(gòu)和投資者帶來(lái)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于次級(jí)抵押貸款者違約造成的損失。
二、美國(guó)次貸危機(jī)的影響
此次危機(jī)也表現(xiàn)出與以往危機(jī)不同的巨大影響，主要有以下一些方面：
第一，次貸危機(jī)引發(fā)美元貶值，大宗商品漲價(jià)，全球經(jīng)濟(jì)受到?jīng)_擊。次貸危機(jī)的爆發(fā)和蔓延對(duì)美國(guó)金融體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)都帶來(lái)了嚴(yán)重沖擊，人們看淡美國(guó)經(jīng)濟(jì)，資本流出美國(guó)，美元走軟，而且很可能未來(lái)一段時(shí)間在振蕩中不斷貶值。由于美元在國(guó)際金融體系中的特殊地位，絕大多數(shù)的國(guó)際交易和國(guó)際大宗基礎(chǔ)產(chǎn)品都是用美元標(biāo)價(jià)，而美元的貶值就成為以石油、黃金、糧食、礦產(chǎn)品等瘋狂漲價(jià)的重要原因。這些產(chǎn)品價(jià)格的大幅上漲給世界經(jīng)濟(jì)帶來(lái)很大沖擊，很多國(guó)家因此而形成了進(jìn)口輸入型和成本推進(jìn)型的通貨膨脹。 第二，資本市場(chǎng)動(dòng)蕩，給國(guó)際金融體系帶來(lái)巨大沖擊，并波及實(shí)體經(jīng)濟(jì)。次貸危機(jī)引發(fā)美國(guó)資本市場(chǎng)動(dòng)蕩，債券價(jià)格暴跌，投資者遭受損失，而且危機(jī)通過(guò)各種渠道迅速傳遞到發(fā)達(dá)國(guó)家和新興市場(chǎng)國(guó)家金融市場(chǎng)，出現(xiàn)了全球金融市場(chǎng)的暴跌。金融市場(chǎng)低迷導(dǎo)致企業(yè)融資更加困難，很多企業(yè)取消了在資本市場(chǎng)發(fā)行債券和股票的融資計(jì)劃。美國(guó)的一些非金融企業(yè)因?yàn)橘Y金緊張和資金鏈斷裂而倒閉，這些企業(yè)倒閉的負(fù)面效應(yīng)向外擴(kuò)散。
次貸危機(jī)不但引發(fā)了美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退，而且也導(dǎo)致2008年世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將明顯放緩。次貸危機(jī)對(duì)我國(guó)出口的負(fù)面影響正在逐步顯現(xiàn)：2月份我國(guó)對(duì)美國(guó)出口同比下降5.24％，對(duì)歐盟出口同比僅增長(zhǎng)1.15％。國(guó)內(nèi)已經(jīng)有一些主攻海外市場(chǎng)的企業(yè)扛不住壓力而關(guān)閉。隨著此次經(jīng)濟(jì)衰退在全球范圍內(nèi)的逐漸展開(kāi)，我國(guó)的出口經(jīng)濟(jì)將會(huì)受到嚴(yán)重影響，更多企業(yè)將關(guān)閉，失業(yè)率上升。 第三，金融市場(chǎng)流動(dòng)性緊縮，市場(chǎng)信心不足。次貸危機(jī)爆發(fā)以后，各大金融機(jī)構(gòu)看淡后市，信心下
降，行為謹(jǐn)慎，開(kāi)始收縮信貸，因此而導(dǎo)致金融市場(chǎng)流動(dòng)性緊縮，產(chǎn)生恐慌。盡管美聯(lián)儲(chǔ)向金融市場(chǎng)注入了大量的流動(dòng)性，但是市場(chǎng)恐慌氣氛依然彌漫。歐洲政治預(yù)測(cè)研究機(jī)構(gòu)LEAP／E2020研究團(tuán)隊(duì)預(yù)測(cè)，全球央行網(wǎng)絡(luò)一次又一次地?zé)o力控制“信貸緊縮”，當(dāng)代全球金融體系兩根歷史性支柱的動(dòng)搖(美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退和美元衰敗)，反映了這個(gè)體系內(nèi)離心力日益增加。
第四，金融機(jī)構(gòu)大批倒閉，失業(yè)增加。美國(guó)雷曼兄弟公司倒閉、美林被收購(gòu)、美國(guó)國(guó)際集團(tuán)公司被政府接管等出乎人們預(yù)料的事件接連發(fā)生，給美國(guó)金融業(yè)帶來(lái)巨大沖擊。另外，進(jìn)入2008年以來(lái)美國(guó)已經(jīng)有12家商業(yè)銀行倒閉，其中包括美國(guó)第二大獨(dú)立抵押貸款銀行IndyMac。標(biāo)準(zhǔn)普爾公司(standard＆Poor’s)最新的一份報(bào)告稱，未來(lái)幾個(gè)月房地產(chǎn)市場(chǎng)的持續(xù)疲軟有可能讓更多的銀行倒閉。金融機(jī)構(gòu)的倒閉浪潮對(duì)美國(guó)甚至全球金融市場(chǎng)帶來(lái)巨大震動(dòng)，數(shù)以萬(wàn)計(jì)的金融從業(yè)人員失業(yè)。
第五，次貸危機(jī)通過(guò)金融市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)向全球傳遞風(fēng)險(xiǎn)。發(fā)達(dá)國(guó)家的機(jī)構(gòu)投資者大多數(shù)是采取全球投資組合策略，一旦某一重要市場(chǎng)的資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)波動(dòng)，會(huì)直接影響機(jī)構(gòu)投資者的資產(chǎn)價(jià)值，從而不得不進(jìn)行資產(chǎn)組合調(diào)整，由此風(fēng)險(xiǎn)傳遞到其它市場(chǎng)。美國(guó)次級(jí)債的投資者遍及美國(guó)、歐洲、日本和很多新興市場(chǎng)，因此，次級(jí)債危機(jī)迅速波及到這些國(guó)家和地區(qū)的投資者，從此次危機(jī)中歐洲投資者和日本投資者遭受損失可見(jiàn)一斑。全球投資組合雖然在更廣范圍分散了風(fēng)險(xiǎn)，但是也使得資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)從一個(gè)市場(chǎng)迅速傳遞到其它市場(chǎng)。
美國(guó)次貸危機(jī)給實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)主要源于消費(fèi)縮減，因?yàn)槊绹?guó)消費(fèi)在拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面占有重要地位，而其消費(fèi)很大一部分是依靠借貸，次貸危機(jī)使得商業(yè)銀行和金融機(jī)構(gòu)開(kāi)始緊縮信貸，減少消費(fèi)放款。另外，投資者資產(chǎn)縮水也會(huì)產(chǎn)生負(fù)的財(cái)富效應(yīng)。因此，次貸危機(jī)將使美國(guó)消費(fèi)縮減和美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退。美國(guó)與歐洲、日本、英國(guó)、加拿大和亞太地區(qū)的國(guó)家都有著十分密切的貿(mào)易往來(lái)，美國(guó)消費(fèi)縮減和經(jīng)濟(jì)衰退將減少?gòu)耐獠窟M(jìn)口商品，從而使得次貸危機(jī)的影響傳遞到其它國(guó)家和地區(qū)。當(dāng)然這一過(guò)程可能需要一定的時(shí)間才能顯現(xiàn)出來(lái)，而多數(shù)人對(duì)這一問(wèn)題早有預(yù)期，因此，心里預(yù)期效應(yīng)可能提前發(fā)揮出作用，人們普遍看淡各國(guó)經(jīng)濟(jì)，從而造成消費(fèi)縮減、投資縮減、資本市場(chǎng)不景氣，并且已經(jīng)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)下滑的跡象。
三、降低次貸危機(jī)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)沖擊的措施
美國(guó)次貸危機(jī)的爆發(fā)和蔓延從多個(gè)方面對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生沖擊，這種沖擊在一定程度上是不可避免的，因此，我們應(yīng)該認(rèn)清形勢(shì)，采取有力的措施將次貸危機(jī)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的沖擊降低到最低。 第一，不能輕視美國(guó)次貸危機(jī)對(duì)我國(guó)的影響，應(yīng)該盡量把問(wèn)題估計(jì)的嚴(yán)重一些，做好相應(yīng)的防范準(zhǔn)備。例如，前一個(gè)時(shí)期，由于低估了美國(guó)次貸危機(jī)的影響，很多出口企業(yè)在美國(guó)企業(yè)不景氣的情況下，仍然向其提供信用，結(jié)果一段時(shí)間之后，一些美國(guó)企業(yè)破產(chǎn)，造成我國(guó)出口企業(yè)被牽連，損失嚴(yán)重，甚至破產(chǎn)。這其中的最重要原因就是我們對(duì)次貸危機(jī)缺乏研究，低估了它的危害。
第二，在對(duì)外投資和吸引外國(guó)資本到我國(guó)投資時(shí)，都要審慎的對(duì)待評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)。從此次危機(jī)中可以看出，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)往往起到一個(gè)推波助瀾的作用，繁榮時(shí)期評(píng)級(jí)都較高，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)賺取利潤(rùn)，危機(jī)來(lái)臨則大幅下調(diào)評(píng)級(jí)。我國(guó)投資者在對(duì)外投資時(shí)不應(yīng)過(guò)于看重評(píng)級(jí)，不要被評(píng)級(jí)所誤導(dǎo)；我國(guó)在吸引外資時(shí)也應(yīng)該預(yù)料到情況變化時(shí)，評(píng)級(jí)可能會(huì)大幅下調(diào)，造成資本撤離，必須事前就考慮到這樣一個(gè)不利的影響，做到未雨綢繆；
關(guān)鍵詞：次貸危機(jī)；出口壞賬；貿(mào)易保護(hù)
中圖分類號(hào)：F7文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A
以美國(guó)第二大次級(jí)房貸公司新世紀(jì)金融公司破產(chǎn)事件為標(biāo)志，美國(guó)次貸危機(jī)于2007年4月爆發(fā)，現(xiàn)已演變?yōu)槿蛐越鹑谖C(jī)。受此影響，我國(guó)作為外貿(mào)依存度高達(dá)60%的開(kāi)放大國(guó)，外貿(mào)進(jìn)出口增長(zhǎng)比較困難，出口快速增長(zhǎng)態(tài)
勢(shì)面臨挑戰(zhàn)。
一、次貸危機(jī)對(duì)我國(guó)外貿(mào)的影響
（一）出口形勢(shì)面臨挑戰(zhàn)
1、全國(guó)出口呈現(xiàn)減速跡象。2007年下半年以來(lái)我國(guó)出口增長(zhǎng)開(kāi)始減速，2008年1～9月延續(xù)了這種減速趨勢(shì)：我國(guó)外貿(mào)進(jìn)出口總值為19，671億美元，同比增長(zhǎng)25.2%。其中，出口10，740億美元，增長(zhǎng)22.3%，扣除價(jià)格因素實(shí)際增長(zhǎng)11.8%，比上年同期增速減少8.1個(gè)百分點(diǎn)，第三季度比第二季度環(huán)比增長(zhǎng)下降4個(gè)百分點(diǎn)，僅為13.2%。從出口數(shù)量看，2008年1～9月，比上年同期增長(zhǎng)7.9%，也明顯低于2007年同期增速，而且第三季度比第二季度環(huán)比增長(zhǎng)下降近11個(gè)百分點(diǎn)，出口數(shù)量?jī)H增長(zhǎng)3.5%。
2、對(duì)美出口金額大幅下降。2008年1～9月，中國(guó)對(duì)美出口金額比上年同期增長(zhǎng)11.2%，明顯低于全國(guó)22.3%的平均增速，也低于2007年同期對(duì)美出口增長(zhǎng)速度。但從出口數(shù)量看，2008年1～9月比去年同期增長(zhǎng)17.8%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于全國(guó)7.9%的水平。
3、對(duì)不同行業(yè)出口的影響有所不同。次貸危機(jī)使我國(guó)外貿(mào)出口放緩，對(duì)于不同行業(yè)的影響也不盡相同，出口依存度達(dá)30%～80%的紡織品、家具、電子產(chǎn)品、玩具等行業(yè)，其業(yè)績(jī)受次貸危機(jī)的負(fù)面影響最大。我國(guó)是輸美紡織成衣產(chǎn)品的最主要國(guó)家之一，占美國(guó)同類產(chǎn)品進(jìn)口的比重在25%左右，紡織出口受次貸危機(jī)影響程度最大。調(diào)查發(fā)現(xiàn)，江浙一帶一些以出口為主的服裝企業(yè)的利潤(rùn)率僅為千分之二左右，而且即使是這樣的價(jià)格，訂單數(shù)量也只有平時(shí)的1/3。江浙地區(qū)的部分機(jī)電企業(yè)同樣遇到外貿(mào)訂單銳減的情況，浙江德克瑪液壓制造有限公司相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，進(jìn)入2008年的第三季度以后，他們公司的外貿(mào)訂單數(shù)量較平時(shí)減少了百分之六七十。
4、眾多出口企業(yè)席卷其中。對(duì)我國(guó)許多出口企業(yè)而言，全球經(jīng)濟(jì)不景氣，出口外部環(huán)境惡化已是客觀現(xiàn)實(shí)，訂單縮減、生產(chǎn)規(guī)模減少將是今后一段時(shí)間內(nèi)面對(duì)的共同問(wèn)題。譬如，受次貸危機(jī)的影響，美國(guó)零售商因?yàn)槭袌?chǎng)疲軟導(dǎo)致服裝和家庭用品銷售下滑，競(jìng)爭(zhēng)壓力增大，美國(guó)零售商在終端市場(chǎng)不但不敢提價(jià)，反而以低價(jià)吸引消費(fèi)者，如沃爾瑪比往年早三周就開(kāi)始提供打折商品。為了轉(zhuǎn)移壓力，控制成本，美國(guó)零售商把壓力直接傳給了數(shù)量眾多的服裝和家庭用品類的中國(guó)出口企業(yè)。對(duì)于美國(guó)的價(jià)格打壓，中國(guó)很多出口企業(yè)不能忍受，造成了我國(guó)出口數(shù)量的減少。
（二）進(jìn)口狀況喜憂參半。2006年我國(guó)進(jìn)出口總額17，604億美元，2007年達(dá)到21，738億美元。而2007年我國(guó)與美國(guó)的雙邊貿(mào)易總值為3，020.8億美元，其中，從美國(guó)進(jìn)口693.8億美元，美國(guó)為我國(guó)的第二大貿(mào)易伙伴。
1、初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格大漲導(dǎo)致我國(guó)進(jìn)口成本上升。隨著全球流動(dòng)性過(guò)剩、美元的持續(xù)貶值，國(guó)際市場(chǎng)初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格水平高漲。次貸危機(jī)的爆發(fā)與蔓延使得國(guó)際游資缺乏投資機(jī)會(huì)，為回避風(fēng)險(xiǎn)及追求利益，大量游資流向國(guó)際商品期貨市場(chǎng)，進(jìn)一步推動(dòng)了石油和糧食等初級(jí)產(chǎn)品的價(jià)格。
對(duì)于外貿(mào)企業(yè)而言，國(guó)際市場(chǎng)初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)上漲，在一定程度上增加了進(jìn)口成本，推動(dòng)我國(guó)進(jìn)口總體增速的提高。例如，2008年前8個(gè)月我國(guó)進(jìn)口初級(jí)產(chǎn)品增長(zhǎng)70.3%，增幅提高了47.5個(gè)百分點(diǎn)。其中，進(jìn)口數(shù)量增長(zhǎng)有限，而進(jìn)口價(jià)格上漲明顯。例如，進(jìn)口鐵礦砂均價(jià)上漲77.9%、原油均價(jià)上漲71.2%、成品油均價(jià)上漲91.7%、煤炭均價(jià)上漲64.9%、大豆均價(jià)上漲79.2%。
2、初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格增速放緩有利于減輕我國(guó)進(jìn)口成本壓力。國(guó)際初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格主要取決于美元匯率走勢(shì)和投機(jī)資本的流向。目前，美元進(jìn)一步貶值引發(fā)初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)上漲的因素逐漸消失，部分投機(jī)資本減少了商品期貨市場(chǎng)的投機(jī)炒作，從而減緩了初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格上漲的壓力。比如，2008年7月初，國(guó)際油價(jià)創(chuàng)下的每桶147.27美元?dú)v史高位后出現(xiàn)了連續(xù)下跌趨勢(shì)，跌幅已超過(guò)30%。不過(guò)，我們也應(yīng)清楚地認(rèn)識(shí)到：美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍不樂(lè)觀，美國(guó)和其他發(fā)達(dá)國(guó)家在穩(wěn)定利率的同時(shí)，繼續(xù)向銀行體系注入流動(dòng)性資金，初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格回落態(tài)勢(shì)并不穩(wěn)定。
二、次貸危機(jī)對(duì)我國(guó)外貿(mào)進(jìn)出口影響的渠道分析
（一）次貸危機(jī)導(dǎo)致我國(guó)的外部市場(chǎng)需求不足。導(dǎo)致中國(guó)出口增速下降的原因很多，次貸危機(jī)所導(dǎo)致的外部市場(chǎng)需求不足，是不可忽視的重要因素。
美國(guó)是中國(guó)的第二大出口貿(mào)易國(guó)，中國(guó)對(duì)美國(guó)貿(mào)易的依存度不斷上升，其中對(duì)美出口依存度上升較快，從2001年的4.10%上升到2006年的7.56%，2007年仍達(dá)6.89%，7年平均出口依存度為6.72%，逐步形成對(duì)美國(guó)市場(chǎng)的依賴。對(duì)于外貿(mào)依存度非常高的中國(guó)經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，在內(nèi)需的替代作用還沒(méi)有完全展開(kāi)的情況下，受次貸危機(jī)的影響，如果由美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退導(dǎo)致了世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)，中國(guó)很難獨(dú)善其身。中金公司的最新研究顯示，美國(guó)消費(fèi)增速下降1個(gè)百分點(diǎn)將導(dǎo)致中國(guó)出口增速兩年內(nèi)累計(jì)下降5～6個(gè)百分點(diǎn)。
在素有“外貿(mào)風(fēng)向標(biāo)”之稱的中國(guó)第104屆廣交會(huì)上，機(jī)電、家具、玩具等商品的成交均有所下降，顯示出次貸危機(jī)對(duì)我國(guó)外貿(mào)出口的沖擊不可避免。
（二）次貸危機(jī)引發(fā)的人民幣升值影響了我國(guó)的進(jìn)出口。為應(yīng)對(duì)次貸危機(jī)，美聯(lián)儲(chǔ)不斷降低利率，銀行注入流動(dòng)性資金，加速了美元的貶值速度，不僅導(dǎo)致大量熱錢(qián)流入中國(guó)，人民幣升值步伐也明顯加快。在人民幣升值的趨勢(shì)下，出口產(chǎn)品利潤(rùn)將被侵蝕，出口企業(yè)將面臨更加嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，相當(dāng)一部分利潤(rùn)率低、抗風(fēng)險(xiǎn)能力不強(qiáng)的出口主導(dǎo)型企業(yè)可能無(wú)法生存。次貸危機(jī)爆發(fā)后，許多曾長(zhǎng)期依賴出口、難以迅速轉(zhuǎn)型升級(jí)的外貿(mào)企業(yè)遭遇了經(jīng)營(yíng)上的困難，廣東已有上千家低附加值、低利潤(rùn)、低技術(shù)含量的“三低”外貿(mào)企業(yè)倒閉；另一方面人民幣加速升值降低了進(jìn)口成本，對(duì)進(jìn)口增加作用明顯。2008年1～8月一般貿(mào)易出口增長(zhǎng)26.5%，比上年同期回落了6.5個(gè)百分點(diǎn)；進(jìn)口增長(zhǎng)48.5%，比上年同期大幅提高了23.3個(gè)百分點(diǎn)。
（三）次貸危機(jī)增加了我國(guó)的出口壞賬風(fēng)險(xiǎn)。美國(guó)企業(yè)的銷售、經(jīng)營(yíng)狀況均受到次貸危機(jī)不同程度的打擊，從而，美國(guó)企業(yè)的對(duì)外支付能力下降、付款速度變慢、違約率提高，我國(guó)企業(yè)對(duì)美出口業(yè)務(wù)的收匯安全受到了威脅。同時(shí)，受美國(guó)次貸危機(jī)的波及，美國(guó)周邊地區(qū)包括歐盟在內(nèi)的諸多行業(yè)、關(guān)聯(lián)買家的信用風(fēng)險(xiǎn)亦持續(xù)上升。
目前，與中國(guó)出口企業(yè)有合作的美國(guó)公司為數(shù)不少是只有2～3名員工的企業(yè)，抗御風(fēng)險(xiǎn)能力差。浙江金華一家飾品生產(chǎn)企業(yè)的老板說(shuō)，一家美國(guó)客戶從2007年10月份開(kāi)始拖延付款，至今已經(jīng)累積到32萬(wàn)美元。上兩個(gè)月他去美國(guó)，繞了半個(gè)地球去要錢(qián)，最終還是空手而歸。美國(guó)個(gè)別大型公司信用也存在問(wèn)題，比如受美國(guó)知名企業(yè)S&B公司破產(chǎn)的影響，出口企業(yè)福建天成集團(tuán)現(xiàn)在只能拿回一半左右的拖欠貨款。該集團(tuán)相關(guān)業(yè)務(wù)部門(mén)經(jīng)理透露，美國(guó)次貸危機(jī)對(duì)外貿(mào)依存度高的紡織品企業(yè)的影響非常大。
（四）次貸危機(jī)導(dǎo)致貿(mào)易保護(hù)措施進(jìn)一步加強(qiáng)。在次貸危機(jī)的影響下，為了保護(hù)本國(guó)產(chǎn)業(yè)，美國(guó)很可能會(huì)對(duì)近年來(lái)出口增勢(shì)迅猛的中國(guó)產(chǎn)品進(jìn)一步設(shè)置形式多樣的貿(mào)易壁壘，如反傾銷、反補(bǔ)貼和保障措施等，這一切都將構(gòu)成我國(guó)食品、機(jī)電產(chǎn)品、紡織品和服裝以及玩具鞋類對(duì)美出口的障礙，從而造成中方企業(yè)的出口受阻、客商訂單減少。另外，新一屆美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬在貿(mào)易問(wèn)題上傾向于貿(mào)易保護(hù)政策。奧巴馬曾明確主張對(duì)美國(guó)民眾實(shí)施一些“有意義”的保護(hù)措施，阻止就業(yè)機(jī)會(huì)流失海外。
最近，美國(guó)又不斷炒作我國(guó)寵物食品、水產(chǎn)品、牙膏、輪胎、玩具等產(chǎn)品的安全問(wèn)題，限制我國(guó)有關(guān)產(chǎn)品進(jìn)口，嚴(yán)重?fù)p害我國(guó)產(chǎn)品的國(guó)際聲譽(yù)和相關(guān)出口企業(yè)的利益。美國(guó)國(guó)際貿(mào)易委員會(huì)已經(jīng)從2008年12月1日起，對(duì)中國(guó)紡織品成衣進(jìn)行數(shù)量監(jiān)測(cè)，為今后對(duì)中國(guó)產(chǎn)品采取特殊保障措施或反傾銷調(diào)查提供數(shù)據(jù)。
同時(shí)，歐盟及其他國(guó)家和地區(qū)在經(jīng)濟(jì)衰退過(guò)程中，也將通過(guò)貿(mào)易保護(hù)來(lái)轉(zhuǎn)嫁國(guó)內(nèi)危機(jī)，這些國(guó)家有可能利用
個(gè)別中國(guó)出口產(chǎn)品的安全問(wèn)題大做文章，借此打壓中國(guó)的商品出口。
三、我國(guó)政府及外貿(mào)企業(yè)的應(yīng)對(duì)措施
次貸危機(jī)對(duì)我國(guó)的外貿(mào)影響巨大，為了使我國(guó)外貿(mào)企業(yè)渡過(guò)這個(gè)難關(guān)，建議采取以下幾項(xiàng)政策措施。
（一）大力推進(jìn)出口多元化戰(zhàn)略。次貸危機(jī)對(duì)美國(guó)、歐盟、日本等發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)影響較大，但新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家如印度、俄羅斯、巴西、東盟等地區(qū)的經(jīng)濟(jì)仍持續(xù)較快速增長(zhǎng)。據(jù)海關(guān)統(tǒng)計(jì)，2008年前10個(gè)月，中國(guó)對(duì)印度、巴西的出口分別同比增長(zhǎng)39.8%和86.8%。外貿(mào)企業(yè)可在繼續(xù)鞏固發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)的同時(shí)，擴(kuò)大新興市場(chǎng)對(duì)外貿(mào)產(chǎn)品的需求，緩解出口壓力。
（二）穩(wěn)定或適度貶值人民幣匯率。美元貶值人民幣升值會(huì)加大我國(guó)國(guó)內(nèi)通脹壓力，加劇流動(dòng)性泛濫，促使我國(guó)實(shí)行從緊的貨幣政策，這勢(shì)必會(huì)影響外貿(mào)企業(yè)的融資，從而影響出口；另一方面美元的持續(xù)下跌，導(dǎo)致了國(guó)際石油、原材料等大宗商品價(jià)格持續(xù)上漲，這對(duì)以進(jìn)出口加工為特點(diǎn)的中國(guó)外貿(mào)企業(yè)的盈利構(gòu)成極大的壓力。為此，建議中國(guó)人民銀行積極干預(yù)外匯市場(chǎng)，結(jié)合人民幣持續(xù)升值的態(tài)勢(shì)，保持人民幣匯率穩(wěn)定，或在必要時(shí)適度貶值人民幣，為中國(guó)出口營(yíng)造良好的匯率環(huán)境。
（三）加強(qiáng)出口風(fēng)險(xiǎn)管理。外貿(mào)企業(yè)應(yīng)該密切關(guān)注中國(guó)信保與有關(guān)部門(mén)的各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警信息，積極尋求專業(yè)機(jī)構(gòu)的協(xié)助與支持，盡量簽訂書(shū)面合同并完善合同條款，盡量改變賒銷的出口方式，收集保存好單證及雙方的往來(lái)函電等資料，以備不時(shí)之需。為防范風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)應(yīng)小批量、多周期接單，避免遠(yuǎn)期大單。
（四）多角度防范各種貿(mào)易保護(hù)主義措施。首先，外貿(mào)企業(yè)要積極有效地適應(yīng)國(guó)際貿(mào)易規(guī)則，加強(qiáng)自律，運(yùn)用出口貿(mào)易壁壘預(yù)警及快速反應(yīng)機(jī)制，及時(shí)應(yīng)對(duì)和主動(dòng)防范境外發(fā)起的各類貿(mào)易摩擦；其次，我國(guó)政府應(yīng)加大對(duì)外經(jīng)貿(mào)交涉力度，有效地化解中外貿(mào)易中已經(jīng)或可能出現(xiàn)的糾紛；最后，政府部門(mén)應(yīng)營(yíng)造良好的市場(chǎng)和體制環(huán)境，加強(qiáng)對(duì)企業(yè)“走出去”的政策扶持，加快企業(yè)走出去的步伐，從而減少貿(mào)易摩擦發(fā)生的機(jī)會(huì)。
（作者單位：鄭州大學(xué)西亞斯國(guó)際學(xué)院商學(xué)院）
參考文獻(xiàn)：
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一、美國(guó)次貸危機(jī)不斷深化的現(xiàn)狀
2008年7月以來(lái)，先是美國(guó)著名房貸銀行印地麥克銀行因客戶大量取款引發(fā)流動(dòng)性危機(jī)而倒閉（6月底該銀行出現(xiàn)支付危機(jī)至7月初倒閉的11天時(shí)間內(nèi)，客戶提走了約13億美元）。這是美國(guó)歷史上第二大規(guī)模的倒閉銀行，僅次于1984年破產(chǎn)的美國(guó)大陸伊諾伊國(guó)民銀行。緊接著，由美國(guó)政府支持的兩大按揭信貸融資機(jī)構(gòu)“房利美”和“房地美”股票遭到大量拋售，股價(jià)一周內(nèi)曾跌去五成，一年之內(nèi)市值損失了八成。7月25日，又有兩家小銀行――內(nèi)華達(dá)州的第一國(guó)民銀行和加州的第一傳統(tǒng)銀行宣布破產(chǎn)。至此，今年以來(lái)受次貸危機(jī)惡化影響美國(guó)已有3家銀行倒閉。目前，美國(guó)許多銀行和與房貸相關(guān)的金融機(jī)構(gòu)或面臨著倒閉的風(fēng)險(xiǎn)，或出現(xiàn)巨額虧損，甚至美國(guó)花旗與美聯(lián)銀行等大銀行今年以來(lái)也嚴(yán)重虧損。據(jù)公布的第二季度業(yè)績(jī)，花旗與美聯(lián)銀行虧損額分別達(dá)到25億美元（比預(yù)期的要少）和88.6億美元。在美國(guó)萬(wàn)家銀行和與房貸相關(guān)的金融機(jī)構(gòu)中，今年第二季度就有近100家銀行和與房貸相關(guān)的金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)不同程度的危機(jī)。美國(guó)的房屋按揭貸款市場(chǎng)規(guī)模高達(dá)6.5萬(wàn)億美元，比美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)要大。目前，次級(jí)按揭貸款占房屋按揭貸款市場(chǎng)總規(guī)模的12.6%。在次貸風(fēng)波中，專門(mén)放貸給高風(fēng)險(xiǎn)借款者的美國(guó)貸款機(jī)構(gòu)一直在違約案上升和按揭者喪失抵押品贖回權(quán)問(wèn)題上一籌莫展。而美國(guó)次貸危機(jī)向與房貸相關(guān)的金融機(jī)構(gòu)的滲透，導(dǎo)致美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)雪上加霜。為此許多專家和學(xué)者認(rèn)為，次貸危機(jī)已超出了次貸的領(lǐng)域，正不斷向銀行和與房貸相關(guān)的金融機(jī)構(gòu)擴(kuò)散，美國(guó)新一輪次貸危機(jī)可能是美國(guó)金融領(lǐng)域危機(jī)的“前奏”，次貸危機(jī)將有可能逐漸演化成全面的金融危機(jī)，并引發(fā)新一輪全球性金融動(dòng)蕩。
由于美國(guó)次級(jí)抵押貸款被打包成標(biāo)準(zhǔn)化的債券出售給各類金融機(jī)構(gòu)的投資者（主要包括各商業(yè)銀行、資產(chǎn)管理公司、對(duì)沖基金、保險(xiǎn)公司、一些國(guó)家的央行以及基金等金融機(jī)構(gòu)），再加上全球金融市場(chǎng)一體化的迅速膨脹，美國(guó)次貸危機(jī)的不斷深化和波及的范圍十分廣泛。次貸危機(jī)不僅給美國(guó)金融領(lǐng)域帶來(lái)巨大變化，而且還在持續(xù)不斷地?cái)U(kuò)展到美國(guó)之外有關(guān)國(guó)家和國(guó)際市場(chǎng)，引起全球各主要市場(chǎng)的震蕩，股票市場(chǎng)反應(yīng)更為強(qiáng)烈。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前美國(guó)與次貸危機(jī)相關(guān)的損失已超過(guò)2萬(wàn)億美元，潛在的損失可能超過(guò)3萬(wàn)億美元，相當(dāng)美國(guó)GDP的20%以上。盡管目前美國(guó)次貸危機(jī)的起因是美國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格泡沫破滅和市場(chǎng)利率上升，但暴露出的是貸款機(jī)構(gòu)降低信貸標(biāo)準(zhǔn)、忽視風(fēng)險(xiǎn)管理、借款人過(guò)度借貸以及監(jiān)管部門(mén)監(jiān)管不力等問(wèn)題。由于類似的問(wèn)題在其他信貸市場(chǎng)也始終存在，因此次貸危機(jī)引發(fā)了人們對(duì)其他信貸市場(chǎng)問(wèn)題的擔(dān)憂，造成更多的恐慌。今年以來(lái)美國(guó)許多銀行和與房貸相關(guān)的金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)的種種困境，反映了美國(guó)金融系統(tǒng)長(zhǎng)期存在的問(wèn)題與風(fēng)險(xiǎn)隱患，一旦某個(gè)環(huán)節(jié)出現(xiàn)了問(wèn)題，就有可能釀成全面的金融危機(jī)。
從當(dāng)前美國(guó)的金融狀況看，盡管美國(guó)政府向市場(chǎng)大量注資，并對(duì)有關(guān)銀行和與房貸相關(guān)的金融機(jī)構(gòu)給予特別融資等救急措施，加之降息預(yù)期的存在，暫時(shí)也許會(huì)緩解市場(chǎng)的流動(dòng)性危機(jī)及防止可能出現(xiàn)的全面性金融危機(jī)，但由于目前信貸緊縮及金融市場(chǎng)的壓力仍然存在，市場(chǎng)上悲觀氣氛濃厚，受次貸危機(jī)深化影響導(dǎo)致各種不確定因素不斷增多，各種危機(jī)隱患仍難以排除。再加上國(guó)際油糧價(jià)格仍相對(duì)高企，由此引發(fā)的通膨壓力使美國(guó)在聯(lián)邦基準(zhǔn)利率上進(jìn)退兩難。由于美國(guó)聯(lián)邦基準(zhǔn)利率目前已降到2%，繼續(xù)降息刺激經(jīng)濟(jì)的空間已極為有限。因此，美國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融形勢(shì)的諸多不確定性，使美國(guó)次貸危機(jī)不斷深化帶來(lái)的進(jìn)一步影響能否緩解，在未來(lái)的幾個(gè)月內(nèi)依然前景未卜，還沒(méi)有足夠的根據(jù)可以斷言美國(guó)次貸危機(jī)已經(jīng)見(jiàn)底。
近期美國(guó)新一輪資產(chǎn)價(jià)格泡沫的進(jìn)一步釋放，表明美國(guó)次貸危機(jī)還在不斷深化，沖擊力仍在持續(xù)，美國(guó)再次面臨著金融領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)的衰退。從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度看，次貸危機(jī)引發(fā)的美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退和金融動(dòng)蕩，與美國(guó)歷次的經(jīng)濟(jì)大蕭條較為相似。這反映在銀行及金融機(jī)構(gòu)因次貸的巨額損失及房地價(jià)格大幅下滑導(dǎo)致違約貸款金額劇增，致使相關(guān)金融機(jī)構(gòu)遭受嚴(yán)重?fù)p失，并造成經(jīng)濟(jì)的持續(xù)下滑。同時(shí)，國(guó)際糧食與原油價(jià)格高企形成的通膨壓力進(jìn)一步削弱了消費(fèi)能力及企業(yè)投資意愿，加劇了經(jīng)濟(jì)的衰退，使美國(guó)面臨著經(jīng)濟(jì)與金融的雙重考驗(yàn)。
二、美國(guó)次貸危機(jī)形成的深層次原因
次級(jí)房貸危機(jī)是典型的政府鼓勵(lì)居民購(gòu)房，金融機(jī)構(gòu)又將房貸資產(chǎn)證券化而導(dǎo)致的流動(dòng)性短缺的金融領(lǐng)域危機(jī)。但從美國(guó)目前的次貸危機(jī)看，表象是房地產(chǎn)業(yè)泡沫破裂而形成的，深層次的根本原因是實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融領(lǐng)域長(zhǎng)期失衡，最終通過(guò)與房貸相關(guān)的金融領(lǐng)域危機(jī)的形式爆發(fā)出來(lái)，其實(shí)質(zhì)是資產(chǎn)價(jià)格泡沫破裂釋放到金融領(lǐng)域的嚴(yán)重危機(jī)。
美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)并向全球擴(kuò)散以來(lái)，其主要焦點(diǎn)集中在更深刻的國(guó)際金融市場(chǎng)問(wèn)題上，包括國(guó)際金融市場(chǎng)失衡，甚至國(guó)際金融體系變化帶來(lái)的失衡等。國(guó)際金融市場(chǎng)失衡的概念較為復(fù)雜，其中包含諸多金融領(lǐng)域的問(wèn)題，如國(guó)際金融結(jié)構(gòu)的失衡及由此帶來(lái)的貨幣和匯率問(wèn)題以及由此導(dǎo)致的貿(mào)易失衡和通脹等全球經(jīng)濟(jì)問(wèn)題。全球經(jīng)濟(jì)和國(guó)際金融失衡問(wèn)題在美國(guó)次貸危機(jī)出現(xiàn)之前就已經(jīng)十分嚴(yán)重，并擴(kuò)散至經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和結(jié)構(gòu)調(diào)整的宏觀領(lǐng)域。其根本原因是美國(guó)赤字增長(zhǎng)和全球貿(mào)易不平衡，以及美元貶值、利率差別和投資資金無(wú)序流動(dòng)。無(wú)疑，全球金融失衡是與經(jīng)濟(jì)全球化發(fā)展過(guò)程聯(lián)系在一起的。在全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)下和經(jīng)濟(jì)全球化過(guò)程中，經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)和需求的增加使國(guó)際金融市場(chǎng)出現(xiàn)了一些十分明顯的特征，即在全球范圍內(nèi)大量資金源源不斷流入房地產(chǎn)行業(yè)和礦產(chǎn)、能源等資源行業(yè)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。由于全球流動(dòng)性資金流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的速度和規(guī)模達(dá)到了一定的甚至是瘋狂的程度，不僅導(dǎo)致了國(guó)際金融領(lǐng)域嚴(yán)重失衡，也推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格泡沫的膨脹。而隨著近年來(lái)美國(guó)房地產(chǎn)泡沫的不斷積累，實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融領(lǐng)域長(zhǎng)期失衡出現(xiàn)的危機(jī)首先從次貸危機(jī)反映出來(lái)。由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融領(lǐng)域失衡十分嚴(yán)重，不僅次貸危機(jī)難以在短期內(nèi)緩解，還有可能進(jìn)一步演變成金融領(lǐng)域的全面危機(jī)。
由于近年來(lái)經(jīng)濟(jì)和需求的增長(zhǎng)主要表現(xiàn)在新興經(jīng)濟(jì)體中，西方發(fā)達(dá)國(guó)家總是以此為口實(shí)將資產(chǎn)價(jià)格泡沫和通脹歸咎于新興經(jīng)濟(jì)體或發(fā)展中國(guó)家。但目前國(guó)際金融領(lǐng)域的失衡、資產(chǎn)價(jià)格泡沫的膨脹和通脹的癥結(jié)并非如此。從國(guó)際金融體系看，發(fā)達(dá)國(guó)家與新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體或發(fā)展中國(guó)家之間的失衡主要表現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)差別上，導(dǎo)致全球流動(dòng)性資金大量流入新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體和發(fā)展中國(guó)家。這些國(guó)家經(jīng)濟(jì)規(guī)模的擴(kuò)大，一方面在一定程度上消化了部分投資資金，另一方面經(jīng)濟(jì)和需求的增長(zhǎng)也在不斷消化“熱錢(qián)”的流入，即使存在著泡沫也是經(jīng)濟(jì)和需求增長(zhǎng)過(guò)程中的泡沫，而不會(huì)引發(fā)全球性資產(chǎn)價(jià)格泡沫和通脹。同時(shí)，全球投資資金流入新興經(jīng)濟(jì)體和發(fā)展中國(guó)家，彌補(bǔ)了這些國(guó)家資金的短缺，在一定意義上有益于國(guó)際金融領(lǐng)域的平衡，緩解了發(fā)達(dá)國(guó)家長(zhǎng)期流動(dòng)性過(guò)剩出現(xiàn)的局面。而發(fā)達(dá)國(guó)家內(nèi)部之間出現(xiàn)的資金過(guò)度流動(dòng)，不是反映在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)或貿(mào)易失衡這些宏觀層面上，而是反映在實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域之間的失衡。美國(guó)次貸危機(jī)以及其在發(fā)達(dá)國(guó)家的蔓延就是最典型的例子。因?yàn)榘l(fā)達(dá)國(guó)家內(nèi)部實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域間的失衡最為嚴(yán)重，所以美國(guó)次貸危機(jī)首先沖擊的是西方經(jīng)濟(jì)體，而不是新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體和發(fā)展中國(guó)家。因此，顯而易見(jiàn)全球范圍的資產(chǎn)價(jià)格泡沫和通脹不是來(lái)自新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體或發(fā)展中國(guó)家。如果說(shuō)有一定的關(guān)聯(lián)，也不應(yīng)反映在資產(chǎn)價(jià)格泡沫的金融領(lǐng)域。從資產(chǎn)價(jià)格泡沫形成的角度看，近年來(lái)美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的一些實(shí)體經(jīng)濟(jì)行業(yè)出現(xiàn)了過(guò)快增長(zhǎng)，全球流動(dòng)性資金過(guò)度流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，使國(guó)際金融領(lǐng)域失衡現(xiàn)象進(jìn)一步惡化，國(guó)際資金流動(dòng)更加無(wú)序。同時(shí)，美國(guó)房產(chǎn)業(yè)高速過(guò)快發(fā)展推動(dòng)房產(chǎn)價(jià)格過(guò)快上漲，拉動(dòng)了與此相關(guān)的房貸行業(yè)和次貸證券市場(chǎng)的發(fā)展，房貸行業(yè)和次貸證券市場(chǎng)的膨脹又使金融經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域籌借到的資金加速投入房產(chǎn)建筑業(yè)，這種逐步升級(jí)的循環(huán)投資方式形成了資產(chǎn)價(jià)格泡沫，最終必然崩潰。與此同時(shí)，美國(guó)房貸行業(yè)和次貸證券市場(chǎng)的膨脹使許多國(guó)家和金融機(jī)構(gòu)卷入其中，資產(chǎn)價(jià)格泡沫的破裂也必然在全球蔓延，美國(guó)次貸危機(jī)向亞洲的蔓延，與其說(shuō)是擴(kuò)散還不如說(shuō)是轉(zhuǎn)嫁危機(jī)。
另外，近年來(lái)美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家在礦產(chǎn)、能源等資源行業(yè)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的過(guò)度投資以及在農(nóng)產(chǎn)品補(bǔ)貼等問(wèn)題上的做法，為全球通脹埋下了“伏筆”，并為礦產(chǎn)品、石油和糧食期貨市場(chǎng)上的大肆投機(jī)提供了刺激因素。此外，美國(guó)爆發(fā)次貸危機(jī)之后，全球經(jīng)濟(jì)和國(guó)際金融失衡問(wèn)題愈演愈烈，特別是次貸危機(jī)帶來(lái)的美國(guó)資產(chǎn)泡沫崩潰和美元貶值在國(guó)際貨幣市場(chǎng)進(jìn)一步演變?yōu)樨泿耪吆蛥R率等領(lǐng)域的問(wèn)題，使國(guó)際金融失衡問(wèn)題更加復(fù)雜化。甚至有人預(yù)言如果出現(xiàn)新一輪經(jīng)濟(jì)危機(jī)將有可能從金融領(lǐng)域開(kāi)始。
三、美國(guó)次貸危機(jī)更廣泛的影響
美國(guó)的次貸風(fēng)波帶來(lái)了一場(chǎng)前所未有的危機(jī)，因此需要對(duì)次貸危機(jī)的延伸進(jìn)行新的認(rèn)識(shí)并高度重視。由于目前美國(guó)房?jī)r(jià)暴跌引發(fā)的次貸危機(jī)仍在不斷加深，不僅使有關(guān)從事次貸的銀行危機(jī)四伏，而且正逐漸滲入從事次貸以外的住房抵押貸款行業(yè)。再加上市場(chǎng)恐慌因素導(dǎo)致投資者從房地產(chǎn)市場(chǎng)抽逃資金，加劇了流動(dòng)性危機(jī)的進(jìn)一步惡化，由美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫大量釋放引發(fā)的次貸危機(jī)有可能向住房抵押貸款繼續(xù)延伸，演變成更為廣泛的金融危機(jī)，從而加大美國(guó)金融市場(chǎng)上的動(dòng)蕩并向全球擴(kuò)散風(fēng)險(xiǎn)。
從全球范圍看，本輪美國(guó)次貸危機(jī)對(duì)世界許多地區(qū)金融市場(chǎng)造成的巨大影響，可能嚴(yán)重削弱投資者對(duì)全球資本市場(chǎng)的投資信心，消除對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)和房地產(chǎn)市場(chǎng)恢復(fù)的期望，加劇美元的進(jìn)一步貶值，加重資本市場(chǎng)的恐慌氣氛，一有任何風(fēng)吹草動(dòng)不可避免導(dǎo)致市場(chǎng)動(dòng)蕩加劇。據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前外國(guó)投資者總計(jì)持有22%左右已發(fā)行的美國(guó)政府機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期債券，規(guī)模約1.4萬(wàn)億美元，其中不乏與美國(guó)房貸金融機(jī)構(gòu)有關(guān)的債券，中國(guó)和日本是此類債券的最大的投資者（其中中國(guó)約占外匯儲(chǔ)備的38%，日本約占24%）。如果美國(guó)政府為進(jìn)一步緩解次貸危機(jī)對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)，有可能引發(fā)新一輪美元貶值“風(fēng)潮”，從而直接使許多持有巨額美元債券的銀行與金融機(jī)構(gòu)遭受重大損失。特別是一旦這類債券縮水，中國(guó)和日本將首當(dāng)其沖。從日本的情況看，日本持有的美國(guó)機(jī)構(gòu)債券最多的是私有公司和商業(yè)銀行債券。近年來(lái)由于日本企業(yè)貸款需求持續(xù)低迷而客戶存款卻繼續(xù)增長(zhǎng)，日本銀行一直在大舉投資機(jī)構(gòu)證券等海外債券，美國(guó)機(jī)構(gòu)債券被認(rèn)為既安全可靠又能提供高收益率。美國(guó)機(jī)構(gòu)債券成為日本私有公司和商業(yè)銀行主要的投資渠道，因此日本私有公司和商業(yè)銀行受到的影響更嚴(yán)重，有可能直接導(dǎo)致日本金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩。而日本的一貫做法是一旦國(guó)內(nèi)出現(xiàn)金融動(dòng)蕩便從海外抽調(diào)資金穩(wěn)定國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，變相向海外其他金融市場(chǎng)轉(zhuǎn)嫁國(guó)內(nèi)出現(xiàn)的危機(jī)，此舉對(duì)亞洲地區(qū)影響最為廣泛。我國(guó)與日本有很大的不同，我國(guó)所持的美國(guó)機(jī)構(gòu)債券大部分都是以政府以外匯儲(chǔ)備的形式持有的，在美國(guó)新一輪次貸危機(jī)的沖擊中我國(guó)也未能幸免（據(jù)美國(guó)財(cái)政部的數(shù)據(jù)，我國(guó)持有“房利美”和“房地美”債券達(dá)到3760億美元）。另外，美國(guó)次貸危機(jī)的蔓延不僅導(dǎo)致全球信貸市場(chǎng)進(jìn)一步緊縮，同時(shí)也波及到股市地產(chǎn)板塊。由于美國(guó)次貸危機(jī)震動(dòng)了整個(gè)國(guó)際金融領(lǐng)域，投資者擔(dān)心美國(guó)次貸危機(jī)將進(jìn)一步擴(kuò)大及美國(guó)經(jīng)濟(jì)將受到進(jìn)一步負(fù)面影響而紛紛拋股，拉低了與房地產(chǎn)和與房貸相關(guān)的金融類股票。據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年以來(lái)全球50個(gè)主要股市的總市值急劇減少至不足53萬(wàn)億美元，市值與去年高峰時(shí)期相比至少蒸發(fā)了10萬(wàn)億美元，平均跌幅超過(guò)了17%。其中股市上房地產(chǎn)類股票多次出現(xiàn)集體跳水，在不到七個(gè)月的時(shí)間里全球房地產(chǎn)類股票跌幅多則50%以上，少則也在10%以上，在全球各地股市房地產(chǎn)類股票跌幅最大。
當(dāng)然，盡管美國(guó)次貸危機(jī)的延續(xù)對(duì)我國(guó)的直接影響并不突出，但間接的影響不可避免。首先，美國(guó)新一輪次貸危機(jī)意味著外部金融環(huán)境更加不確定，特別是由于美國(guó)、歐洲和日本等發(fā)達(dá)國(guó)家的債券投資者不愿承擔(dān)次貸危機(jī)帶來(lái)的更多風(fēng)險(xiǎn)，必然要轉(zhuǎn)嫁危機(jī)。其次，美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，由于人民幣對(duì)美元匯率的不斷升值，再加上未來(lái)我國(guó)市場(chǎng)增值預(yù)期十分明顯，我國(guó)就成了次貸危機(jī)的“避風(fēng)港”。特別是在人民幣升值的預(yù)期沒(méi)有改變的情況下，目前國(guó)際“熱錢(qián)”不但沒(méi)有撤出中國(guó)的跡象，而且還在不斷涌入。盡管大量資金流入并不一定是壞事，至少使我國(guó)金融市場(chǎng)上的流動(dòng)性資金十分充裕，但由于流入我國(guó)金融市場(chǎng)和房地產(chǎn)行業(yè)的“熱錢(qián)”大部分是投機(jī)性質(zhì)的，在金融和房地產(chǎn)市場(chǎng)上會(huì)在一個(gè)合理的估值區(qū)域伺機(jī)而動(dòng)甚至興風(fēng)作浪，加大了國(guó)內(nèi)金融和房地產(chǎn)市場(chǎng)上資金的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。另外，投機(jī)性“熱錢(qián)”具有一定的隱蔽性，“熱錢(qián)“的載體既多樣化又很難監(jiān)測(cè)，其規(guī)模和走向難以判斷，增大了我國(guó)資本市場(chǎng)的不確定性，因此管理難度也就進(jìn)一步加大。雖然目前美國(guó)次貸危機(jī)的深化與我國(guó)金融機(jī)構(gòu)的關(guān)聯(lián)度不是太強(qiáng)，但畢竟有一定的牽連，其中包括：
（1）由于我國(guó)一些金融機(jī)構(gòu)在不同程度上涉足美國(guó)抵押貸款債券，因而損失較大，金融領(lǐng)域面臨著重大風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)美國(guó)官方統(tǒng)計(jì)，到2008年5月底我國(guó)金融機(jī)構(gòu)持有的美國(guó)機(jī)構(gòu)債券高達(dá)4333億美元。如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)得不到有效改善，抵押貸款債券資產(chǎn)市場(chǎng)的估價(jià)值繼續(xù)下降，不僅全球經(jīng)濟(jì)將陷入嚴(yán)重的危機(jī)和資產(chǎn)變量的重估，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)也將面臨著無(wú)法挽回的損失。
（2）國(guó)家外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)安全面臨著威脅。由于我國(guó)外匯儲(chǔ)備和外匯資產(chǎn)大部分是美元單位，如果美國(guó)次貸危機(jī)繼續(xù)深化，我國(guó)持有的大量美元外匯儲(chǔ)備和美元外匯資產(chǎn)的實(shí)際價(jià)值將大幅縮水，承擔(dān)美國(guó)次貸危機(jī)繼續(xù)深化影響帶來(lái)的巨大風(fēng)險(xiǎn)。
（3）人民幣升值和出口下降壓力進(jìn)一步加大。隨著美國(guó)次貸危機(jī)惡化的可能以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)的增大，短期內(nèi)美元弱勢(shì)將難以改變，人民幣在美元貶值的驅(qū)使下升值壓力進(jìn)一步加大。美國(guó)貸危機(jī)繼續(xù)的深化和美元的不斷貶值，將降低美國(guó)居民的投資和消費(fèi)信心，從而導(dǎo)致中國(guó)對(duì)美國(guó)出口的下降，使我國(guó)部分出口企業(yè)的生存條件惡化。
（4）宏觀調(diào)控難度加大。受美元貶值影響。以美元單位計(jì)價(jià)的國(guó)際大宗商品如糧食、原油和黃金等的價(jià)格有可能將進(jìn)一步上揚(yáng)，全球性通脹將繼續(xù)惡化。通脹風(fēng)險(xiǎn)加大將導(dǎo)致我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控難度加深。
（5）股市和資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)加大。由于美國(guó)次貸危機(jī)在短期內(nèi)難以解決，市場(chǎng)對(duì)美國(guó)和全球經(jīng)濟(jì)前景預(yù)期悲觀，將有可能導(dǎo)致美國(guó)乃至全球股市持續(xù)低迷，包括中國(guó)股市在內(nèi)的全球股市風(fēng)險(xiǎn)將不斷增大。如果美國(guó)次貸危機(jī)繼續(xù)演化，可能會(huì)使一些投資于我國(guó)資本市場(chǎng)的境外機(jī)構(gòu)撤回資金，我國(guó)資本市場(chǎng)和股市將承受更大的風(fēng)險(xiǎn)。
另外，從金融機(jī)構(gòu)的承受能力看，美國(guó)的次級(jí)貸款市場(chǎng)僅僅是貸款市場(chǎng)的一個(gè)部分，而且主體是多元化的，即使這些金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)，國(guó)有資產(chǎn)的損失也不會(huì)太大。但我國(guó)則不同，許多地方政府都把房地產(chǎn)行業(yè)作為經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)，土地轉(zhuǎn)讓收入和相關(guān)稅收占地方政府財(cái)政收入的相當(dāng)一部分，再加上一些地方政府房地產(chǎn)宏觀調(diào)控政策執(zhí)行不力，因此在某種程度上地方政府對(duì)高房?jī)r(jià)負(fù)有一定的責(zé)任。同時(shí)，我國(guó)貸款市場(chǎng)的房貸基本上都是由幾大國(guó)有商業(yè)銀行壟斷，即使是其他商業(yè)銀行，也都是有一定規(guī)模的國(guó)有資產(chǎn)，因此房地產(chǎn)出現(xiàn)的泡沫也就是國(guó)有資產(chǎn)的泡沫。盡管目前美國(guó)次級(jí)危機(jī)對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)和與房地產(chǎn)相關(guān)的金融領(lǐng)域的影響并不明顯，但并不等于類似美國(guó)次級(jí)危機(jī)的隱患不存在，需要加大風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估力度。美國(guó)次級(jí)危機(jī)的爆發(fā)有許多值得進(jìn)一步深入研究和思考的問(wèn)題，對(duì)其認(rèn)識(shí)不能僅僅關(guān)注表面現(xiàn)象。
四、美國(guó)次貸危機(jī)后的全球范圍調(diào)整
美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，全球股市多次下瀉，國(guó)際貨幣市場(chǎng)持續(xù)震蕩不定，金融商品價(jià)格不斷攀升，一些規(guī)模龐大的金融機(jī)構(gòu)或出現(xiàn)巨額虧損或倒閉。美國(guó)政府又是注資又是減息和減稅以救市，但仍無(wú)濟(jì)于事。所有跡象顯示，目前美國(guó)次貸危機(jī)已經(jīng)引發(fā)了金融領(lǐng)域的危機(jī)，受此影響全球也正面臨著嚴(yán)重的金融危機(jī)。為此，美國(guó)次貸危機(jī)后全球范圍的調(diào)整勢(shì)在必行。
美國(guó)次貸危機(jī)反映的是資產(chǎn)價(jià)格泡沫破裂及實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融領(lǐng)域失衡的現(xiàn)象。長(zhǎng)達(dá)10多年的實(shí)體經(jīng)濟(jì)過(guò)熱推高了能源和糧食價(jià)格，最終難以承受的通脹壓力必然要通過(guò)金融危機(jī)的方式表現(xiàn)出來(lái)。雖然次貸危機(jī)的表象是美國(guó)房貸行業(yè)和次貸證券市場(chǎng)的泡沫，但緩解次貸危機(jī)的不斷惡化最終需要從實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融經(jīng)濟(jì)之間的失衡進(jìn)行調(diào)整，是全球范圍的調(diào)整，調(diào)整過(guò)程也將是漫長(zhǎng)和帶有許多不確定性的。從深層次看，次貸危機(jī)和資產(chǎn)價(jià)格泡沫實(shí)際上是實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融經(jīng)濟(jì)兩大領(lǐng)域之間的失衡，與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的失衡有很大的區(qū)別。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的失衡可以通過(guò)相關(guān)的政策和措施在短期內(nèi)得到調(diào)整，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融領(lǐng)域失衡的則是兩大經(jīng)濟(jì)間的調(diào)整。這在短期內(nèi)難實(shí)現(xiàn)相對(duì)平衡。因?yàn)樵谌蚧^(guò)程中全球經(jīng)濟(jì)失衡更主要的成分是實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融經(jīng)濟(jì)之間的失衡，這種失衡現(xiàn)象具有全球化的多種因素。
關(guān)鍵詞：信用評(píng)級(jí)；評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)；次貸危機(jī)
中圖分類號(hào)：F830 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006-1428(2008)09-0056-04
2008年5月，美國(guó)證券交易委員會(huì)(SEC)聲稱已開(kāi)始對(duì)穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾和惠譽(yù)三大信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)實(shí)行調(diào)查，以確定這三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是否在次貸危機(jī)期間出現(xiàn)了違背法律和職業(yè)規(guī)范的行為。很明顯，在危機(jī)廣度和深度不斷發(fā)展的過(guò)程中，投資者和監(jiān)管部門(mén)都將矛頭由原來(lái)的銀行體系轉(zhuǎn)移到信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)上。銀行盲目貸款是整個(gè)危機(jī)的源頭，但是如果貸款沒(méi)有被重復(fù)證券化，風(fēng)險(xiǎn)會(huì)保留在銀行體系內(nèi)，這種情況下監(jiān)管結(jié)構(gòu)能夠使用有效的行政和經(jīng)濟(jì)手段加以控制。正是由于投資銀行和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的介入，風(fēng)險(xiǎn)被引入到資本市場(chǎng)，而且成指數(shù)擴(kuò)大。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在其中扮演了擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)的催化劑角色。
根據(jù)圖1顯示的危機(jī)影響因子和傳遞過(guò)程，我們可以發(fā)現(xiàn)危機(jī)的基本發(fā)展過(guò)程：危機(jī)發(fā)生前期，美國(guó)利率低，房?jī)r(jià)高漲，購(gòu)房者每月按時(shí)付息，整個(gè)住房按揭貸款呈現(xiàn)健康繁榮的形勢(shì)。貸款銀行認(rèn)為這樣的形勢(shì)將會(huì)持續(xù)下去，一方面不斷降低按揭貸款者的信用等級(jí)，大量的次級(jí)貸款人進(jìn)入銀行，另一方面為了盤(pán)活資金，同時(shí)減少潛在的風(fēng)險(xiǎn)，將已有的次級(jí)按揭貸款打包、加工，變成房產(chǎn)抵押債券(MBS)。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)將不同風(fēng)險(xiǎn)程度組成的房產(chǎn)抵押貸款進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)級(jí)別評(píng)級(jí)，形成不同的等級(jí)。這些不同風(fēng)險(xiǎn)的等級(jí)因?yàn)闈M足了不同風(fēng)險(xiǎn)投資者的需求。很快就出售了。接著，投資銀行又將低等級(jí)進(jìn)行重組，形成各種類型的CDO，幫助這些CDO出售的機(jī)構(gòu)就是信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。他們對(duì)不同CDO進(jìn)行評(píng)級(jí)，提高了其出售能力。
信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在次貸危機(jī)中的主要角色是為以住房按揭資產(chǎn)為基礎(chǔ)的證券化產(chǎn)品提供信用評(píng)級(jí)，主要的產(chǎn)品有MBS，CDO等。其中，對(duì)CDO及其衍生產(chǎn)品的評(píng)級(jí)使得次貸風(fēng)險(xiǎn)被層層掩蓋，最終導(dǎo)致大量的投資者只看到高評(píng)級(jí)的證券化產(chǎn)品，而不能發(fā)現(xiàn)其基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。一旦虛假繁榮的現(xiàn)象被某些觸動(dòng)因子如利率、房產(chǎn)價(jià)格、就業(yè)等破壞，不同機(jī)構(gòu)和投資者的損失將會(huì)成倍增加(具體危機(jī)過(guò)程的參與機(jī)構(gòu)和沖擊見(jiàn)表1)。
截至2008年4月8日，國(guó)際貨幣基金組織(JMF)的報(bào)告顯示，信貸危機(jī)可能給金融行業(yè)造成近1萬(wàn)億美元的潛在損失。但是，這一損失估計(jì)量并沒(méi)有反映出次貸危機(jī)中實(shí)際達(dá)到的損失，真實(shí)的損失將遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)這一數(shù)值。
二、次貸危機(jī)中評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)角色及其評(píng)級(jí)誤差
根據(jù)第一部分的分析，我們可以發(fā)現(xiàn)如果風(fēng)險(xiǎn)只是發(fā)生在第一層面，則損失基本能夠被控制在銀行體系內(nèi)部，也能夠通過(guò)市場(chǎng)手段和政府金融手段加以有效控制。但是，從危機(jī)發(fā)展到現(xiàn)在的情況來(lái)看，危機(jī)的涉及面已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了銀行體系能夠控制的范圍：危機(jī)不斷擴(kuò)散到不同金融主體和金融市場(chǎng)，從貸款機(jī)構(gòu)到養(yǎng)老基金、投資銀行、保險(xiǎn)公司、對(duì)沖基金，從銀行間貸款市場(chǎng)到股票市場(chǎng)，從美國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)到全球金融市場(chǎng)。引起擴(kuò)散的關(guān)鍵原因是投資銀行的證券化產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)，而真正促使其成為危機(jī)的原因是信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)錯(cuò)誤評(píng)級(jí)造成對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的掩蓋和對(duì)投資者的誤導(dǎo)，以及其預(yù)警機(jī)制的滯后。
根據(jù)圖1，我們能夠直觀地發(fā)現(xiàn)，在第二層面影響因子和第三層面影響因子中信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)始終以關(guān)鍵角色在起作用。它對(duì)MBS、CDO以及CDO衍生產(chǎn)品的高評(píng)級(jí)使得投資者只是看到了證券的收益和安全性，隱藏在基礎(chǔ)資產(chǎn)中的風(fēng)險(xiǎn)被忽略，新證券產(chǎn)品不斷被開(kāi)發(fā)，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)過(guò)評(píng)級(jí)的證券產(chǎn)品的吸收能力越來(lái)越強(qiáng)，資產(chǎn)價(jià)值不斷擴(kuò)展的同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)也隨之膨脹。由此可見(jiàn)，在次級(jí)房貸的產(chǎn)業(yè)鏈中，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)起著承前啟后的作用，它有效地連接了次級(jí)按揭貸款和二級(jí)市場(chǎng)。這不僅僅是將風(fēng)險(xiǎn)從銀行體系轉(zhuǎn)移到證券化產(chǎn)品市場(chǎng)，而且將這些產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)級(jí)數(shù)不斷提高，最終造成了具有相當(dāng)廣度和深度的金融體系危機(jī)。
理論上信用評(píng)級(jí)是根據(jù)資產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)形成的，它能夠完全捕捉到資產(chǎn)可能出現(xiàn)的違約概率和違約回收率。如果信用評(píng)級(jí)是合理的，則次級(jí)按揭貸款衍生的金融產(chǎn)品能夠被合理地估計(jì)風(fēng)險(xiǎn)，投資者能夠根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好選擇投資，整個(gè)次貸風(fēng)波中的風(fēng)險(xiǎn)就能夠被理性地控制。但是真實(shí)的評(píng)級(jí)信息并沒(méi)有實(shí)現(xiàn)理論目的。由于評(píng)級(jí)中的主觀和客觀因素，評(píng)級(jí)出現(xiàn)了明顯的偏差，而且評(píng)級(jí)公司的預(yù)警能力也不能有效地表現(xiàn)出來(lái)。
根據(jù)次貸危機(jī)中評(píng)級(jí)公司的表現(xiàn)以及評(píng)級(jí)固有的問(wèn)題，本文將此次危機(jī)中的評(píng)級(jí)誤差原因歸納為以下幾項(xiàng)。
首先，評(píng)級(jí)的非透明性。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的生存法則是依靠信譽(yù)來(lái)獲得長(zhǎng)期收益，所以評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)原則上不會(huì)因?yàn)榭蛻舻脑u(píng)級(jí)要求而改變?cè)u(píng)級(jí)的公正性。但是由于評(píng)級(jí)的非透明性，投資者不能有效地辨別評(píng)級(jí)的公正程度，評(píng)級(jí)公司很容易出于自身利益考慮主動(dòng)造成評(píng)級(jí)誤差。
評(píng)級(jí)的非透明性很容易導(dǎo)致評(píng)級(jí)喪失公正性。評(píng)級(jí)公正性要求評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)能夠給投資者提供減少信息不對(duì)稱的評(píng)級(jí)信息，而且這樣的評(píng)級(jí)獨(dú)立于任何利益團(tuán)體。在評(píng)級(jí)產(chǎn)業(yè)初創(chuàng)階段，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的報(bào)告是由投資者支付費(fèi)用的。20世紀(jì)70年代，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的商業(yè)模型開(kāi)始改變，報(bào)告開(kāi)始由證券發(fā)行人來(lái)支付。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)代表了投資者的利益，但是大部分情況下他們的收入來(lái)源是證券發(fā)行人，這就造成了潛在的利益沖突，即信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)被認(rèn)為在證券發(fā)行人的壓力下給證券以不公正的評(píng)級(jí)。這樣信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)會(huì)變得缺少精確性和誠(chéng)實(shí)性，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)自身面臨了社會(huì)信用問(wèn)題。
偶然的、暫時(shí)的非公正評(píng)級(jí)能夠在短期內(nèi)被市場(chǎng)吸收，但是如果這種非公正性評(píng)級(jí)是市場(chǎng)普遍現(xiàn)象，則說(shuō)明了整個(gè)評(píng)級(jí)體系出現(xiàn)誤差。在次貸危機(jī)中，三大評(píng)級(jí)公司對(duì)于證券化資產(chǎn)的評(píng)級(jí)具有同一的評(píng)級(jí)結(jié)果，而這些結(jié)果都具有虛高的嫌疑。短期內(nèi)由于某種經(jīng)濟(jì)狀況，比如說(shuō)次貸危機(jī)前的房地產(chǎn)繁榮，投資者不能認(rèn)識(shí)評(píng)級(jí)的誤差。但是如果這種現(xiàn)象長(zhǎng)期存在，很多隱形化的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)成集聚形式暴露。
其次，預(yù)警能力的滯后性。根據(jù)本FT(Financialtime)，當(dāng)銀行在2006年提出次級(jí)按揭貸款存在潛在危機(jī)的時(shí)候，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)仍舊持有樂(lè)觀的態(tài)度，直到2007年8月，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)才對(duì)相關(guān)的衍生證券提出降低信用等級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警能力的滯后性是當(dāng)前各方對(duì)評(píng)級(jí)公司指責(zé)的主要方面。
評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)市場(chǎng)信息反應(yīng)的滯后性表現(xiàn)為很多證券在風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)顯性化的情況下仍舊沒(méi)有出現(xiàn)評(píng)級(jí)的變化。由于各類經(jīng)濟(jì)和行政主體對(duì)于評(píng)級(jí)信息具有很強(qiáng)的依賴性，這種滯后性會(huì)傳遞到相關(guān)主體的策略上。對(duì)于大多數(shù)投資者而言，由于自身風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)能力有限。信用評(píng)級(jí)是其判斷證券風(fēng)險(xiǎn)的主要依據(jù)，投
資者對(duì)于評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)過(guò)度依賴。一旦評(píng)級(jí)公司對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警出現(xiàn)滯后，投資者就不能及時(shí)調(diào)整投資策略，風(fēng)險(xiǎn)直接造成損失。同時(shí)，監(jiān)管部門(mén)也會(huì)因?yàn)閷?duì)評(píng)級(jí)信息的依賴而滯后監(jiān)管政策。
預(yù)警滯后的主要原因包括：一是評(píng)級(jí)公司對(duì)于市場(chǎng)信息的錯(cuò)誤估計(jì)。在本次次貸危機(jī)中，評(píng)級(jí)公司和其他市場(chǎng)主體一樣對(duì)于整個(gè)市場(chǎng)持樂(lè)觀態(tài)度。他們認(rèn)為房地產(chǎn)價(jià)格的上漲還沒(méi)有到達(dá)最高點(diǎn)，市場(chǎng)在近期內(nèi)不會(huì)出現(xiàn)下滑。面對(duì)這樣的估計(jì)來(lái)源與市場(chǎng)錯(cuò)誤信息。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)沒(méi)能在這些信息中作出正確判斷：二是評(píng)級(jí)公司出于自身利益考慮故意推遲評(píng)級(jí)修正。主要表現(xiàn)為評(píng)級(jí)公司雖然認(rèn)識(shí)到了已有評(píng)級(jí)中的誤差和證券實(shí)際評(píng)級(jí)的下降。但是他們認(rèn)為這樣的問(wèn)題是短期的，短期內(nèi)證券風(fēng)險(xiǎn)會(huì)自動(dòng)減小，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)沒(méi)有必要調(diào)整評(píng)級(jí)，此時(shí)評(píng)級(jí)公司的聲譽(yù)不會(huì)受到影響。三是預(yù)測(cè)能力有限。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在判讀過(guò)程中使用大量的定性分析。比如說(shuō)在確定各個(gè)指標(biāo)權(quán)重時(shí)，不同指標(biāo)的權(quán)重分配會(huì)受到經(jīng)驗(yàn)的影響，而不同的經(jīng)驗(yàn)權(quán)重會(huì)影響到整體評(píng)級(jí)結(jié)果。比如CDO產(chǎn)品。因?yàn)槠浠A(chǔ)資產(chǎn)都是次級(jí)按揭貸款或者證券化產(chǎn)品，這些產(chǎn)品違約風(fēng)險(xiǎn)具有很強(qiáng)的相關(guān)性。如果按照分析其他證券的經(jīng)驗(yàn)來(lái)確定相關(guān)性影響的比重，很可能低估CDO的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而錯(cuò)誤預(yù)計(jì)其信用等級(jí)的變化。
第三，信用評(píng)級(jí)技術(shù)的缺陷。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)被指責(zé)的一個(gè)重要原因是對(duì)證券發(fā)行人信息不能精確地進(jìn)行評(píng)估。進(jìn)而造成證券信用風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)的誤差。證券信用風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)過(guò)程，關(guān)鍵的估計(jì)因素是違約概率和違約回收率。在次貸危機(jī)過(guò)程中，評(píng)級(jí)公司對(duì)于違約概率和違約回收率的估計(jì)都存在偏差。一方面，高估了違約回收率，認(rèn)為房地產(chǎn)價(jià)格會(huì)繼續(xù)上升，即使貸款人出現(xiàn)違約，以抵押資產(chǎn)為基礎(chǔ)的資產(chǎn)的違約回收率也會(huì)很高。另一方面，認(rèn)為違約概率會(huì)很低，因?yàn)楦吖懒私杩钊说男庞迷u(píng)分，同時(shí)高估了借款人的違約動(dòng)機(jī)。于是，不斷衍生的證券化產(chǎn)品也具有了較高的違約回收率和較低的違約概率。這兩者結(jié)合造成了各個(gè)產(chǎn)品信用評(píng)級(jí)的上升。
第四，證券化產(chǎn)品的復(fù)雜性。2000年以前，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)主要的證券評(píng)級(jí)是國(guó)家債券、企業(yè)債券評(píng)級(jí)。2000年以后，隨著新的證券化產(chǎn)品(資產(chǎn)抵押債券)評(píng)級(jí)的出現(xiàn)，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)開(kāi)始擴(kuò)張。2006年，穆迪評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)從資產(chǎn)抵押債券評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)中收入達(dá)到8.5億美元，占總收入的44％，而1995年，這一業(yè)務(wù)收入只有5000萬(wàn)美元。
次貸危機(jī)中凸顯的一個(gè)問(wèn)題是投資銀行創(chuàng)造的CDO以及衍生CDO。由于CDO能夠?qū)⒒A(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)分成不同等級(jí)出售，滿足了不同風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者需要，所以近幾年來(lái)整個(gè)CDO市場(chǎng)發(fā)展較快(圖2)。
CDO的存在使得次級(jí)按揭貸款借款人和CDO投資者的距離越來(lái)越遠(yuǎn)，信用鏈過(guò)長(zhǎng)造成了風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)的困難。由于評(píng)級(jí)數(shù)學(xué)模型運(yùn)用的困難性，使得評(píng)級(jí)不能為投資者正確提供風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)。
三、我國(guó)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的問(wèn)題和次貸危機(jī)中的借鑒
我國(guó)信用評(píng)級(jí)產(chǎn)業(yè)發(fā)展到現(xiàn)在只有20年，很多評(píng)級(jí)都不符合現(xiàn)實(shí)(比如說(shuō)企業(yè)的評(píng)級(jí)為3A，而評(píng)級(jí)才達(dá)到2A，這種情況非常清楚地說(shuō)明了評(píng)級(jí)的失真)，而且政府干擾因素太大。我國(guó)信用評(píng)級(jí)產(chǎn)業(yè)中存在的問(wèn)題沒(méi)有爆發(fā)出來(lái)的主要原因，一是評(píng)級(jí)產(chǎn)品太少，現(xiàn)有的證券產(chǎn)品本身不具有很強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)性。二是政府機(jī)構(gòu)的保護(hù)，一方面，使得評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)具有穩(wěn)定的收入來(lái)源，另一方面，使得潛在的問(wèn)題被隱形化。三是金融市場(chǎng)對(duì)信用評(píng)級(jí)的依賴性不強(qiáng)。比如說(shuō)資本市場(chǎng)的局限性使得主要的信用渠道來(lái)源于銀行體系，而銀行體系本身具有信用評(píng)估能力，不需要有信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的介入。但是隨著信用評(píng)級(jí)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，問(wèn)題是不可避免的。
一方面，原有的政府驅(qū)動(dòng)模式存在問(wèn)題。從各國(guó)信用評(píng)級(jí)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展歷史來(lái)看，主要的評(píng)級(jí)產(chǎn)業(yè)以兩種模式形成，即市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)式(如美國(guó))和政府驅(qū)動(dòng)式(如中國(guó))。這兩者的區(qū)別并沒(méi)有那么明顯。例如在美國(guó)信用評(píng)級(jí)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展過(guò)程中，政府因素一直起著關(guān)鍵的作用，無(wú)論是從立法上還是監(jiān)管上，政府部門(mén)并沒(méi)有讓這一產(chǎn)業(yè)完全按照市場(chǎng)規(guī)則運(yùn)行。就目前的次貸危機(jī)來(lái)看，美國(guó)以及歐洲對(duì)美國(guó)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的批評(píng)和審查也說(shuō)明了政府干涉的存在。我國(guó)因?yàn)樾庞迷u(píng)價(jià)產(chǎn)業(yè)發(fā)展較晚，又面臨外資信用評(píng)級(jí)結(jié)構(gòu)的進(jìn)入，不得不采取政府驅(qū)動(dòng)式發(fā)展。這一模式能夠有效地發(fā)展和保護(hù)我國(guó)本土信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。但是也會(huì)制約它們的競(jìng)爭(zhēng)動(dòng)機(jī)。
關(guān)鍵詞： 次貸危機(jī)，實(shí)際沖擊，資本市場(chǎng)，進(jìn)口品價(jià)格，輸入型通脹，金融運(yùn)行
前不久，聯(lián)合國(guó)全球經(jīng)濟(jì)監(jiān)測(cè)部的洪祝平表示，由次貸危機(jī)引發(fā)的美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退將通過(guò)貿(mào)易、金融和能源、農(nóng)產(chǎn)品在內(nèi)的商品市場(chǎng)三個(gè)渠道對(duì)包括中國(guó)、印度、俄羅斯和巴西“金磚四國(guó)”在內(nèi)的發(fā)展中國(guó)家產(chǎn)生影響。對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)，由于美國(guó)是亞洲國(guó)家和地區(qū)的主要出口地，出口在中國(guó)經(jīng)濟(jì)中所占的比重比較大，因此美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退、消費(fèi)疲軟將對(duì)中國(guó)出口產(chǎn)生影響。但對(duì)金融領(lǐng)域而言，印度可能遭受的沖擊最大，言外之意是中國(guó)金融領(lǐng)域受到?jīng)_擊的可能性會(huì)小很多。同樣，央行行長(zhǎng)周小川4月12日在華盛頓參加國(guó)際會(huì)議時(shí)也表示，從目前來(lái)看，美國(guó)次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響比原來(lái)預(yù)期的要小。其實(shí)，這也是許多人的觀點(diǎn)。那么，這次被羅杰斯稱為信貸史上“最大泡沫”的美國(guó)次貸危機(jī)，對(duì)中國(guó)金融領(lǐng)域究竟有何影響？影響有多大？未來(lái)趨勢(shì)又是如何呢？
一、起初人們對(duì)于美國(guó)次貸危機(jī)影響的判斷普遍比較樂(lè)觀
此次美國(guó)次貸危機(jī)，是由美聯(lián)儲(chǔ)頻頻降息、商業(yè)銀行放松貸款條件、消費(fèi)者低成本炒房共同引發(fā)的，實(shí)際上孕育時(shí)間至少持續(xù)了四五年，不過(guò)直到去年上半年以美國(guó)第五大投資銀行貝爾斯登出現(xiàn)財(cái)務(wù)困難為標(biāo)志，危機(jī)才真正開(kāi)始顯露。次貸危機(jī)發(fā)生已經(jīng)有一年多，在這一年多的時(shí)間里，次貸危機(jī)已經(jīng)引起美國(guó)經(jīng)濟(jì)金融動(dòng)蕩，甚至放緩了世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的步伐。
（一）次貸危機(jī)不會(huì)導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退
但在次貸危機(jī)剛發(fā)生時(shí)，人們對(duì)次貸危機(jī)的嚴(yán)重性認(rèn)識(shí)普遍不足，預(yù)期比較樂(lè)觀。比如，當(dāng)初（2007年8月）美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)亨利·保爾森在接受《華爾街日?qǐng)?bào)》采訪時(shí)說(shuō)，由次貸危機(jī)引起的金融市場(chǎng)動(dòng)蕩會(huì)使美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減緩。但他相信，美國(guó)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)是強(qiáng)健的，足以消化金融市場(chǎng)動(dòng)蕩造成的損失，從而可以避免美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入衰退。世界銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家弗朗索瓦·布吉尼翁（2007年9月）更加樂(lè)觀，他表示美國(guó)次級(jí)抵押貸款危機(jī)將在幾個(gè)月后結(jié)束，對(duì)美國(guó)整體經(jīng)濟(jì)的影響不會(huì)太大。麻省理工學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)教授克里絲廷·福布斯也對(duì)次貸危機(jī)的影響表現(xiàn)了較為積極的態(tài)度，認(rèn)為次貸危機(jī)如同為美國(guó)經(jīng)濟(jì)打開(kāi)了一個(gè)缺口，雖然存在消極影響，但不至于動(dòng)搖美國(guó)經(jīng)濟(jì)的全局。并且近幾年美國(guó)企業(yè)界整體表現(xiàn)不錯(cuò)，盈利大幅增加，有助于美國(guó)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持增長(zhǎng)。
同樣，國(guó)內(nèi)學(xué)者譚雅玲（2007年8月）也持有相同的觀點(diǎn)，她認(rèn)為雖然次貸問(wèn)題表現(xiàn)得比較嚴(yán)重，并且成為國(guó)際市場(chǎng)上的一個(gè)焦點(diǎn)話題。但美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)的問(wèn)題是低端客戶的問(wèn)題，對(duì)美國(guó)房地產(chǎn)大勢(shì)影響有限，不大可能導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)或金融出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的改變或動(dòng)蕩，目前國(guó)際市場(chǎng)對(duì)它的過(guò)度關(guān)注更多的是一種炒作，次貸危機(jī)的影響在相當(dāng)程度上被過(guò)度夸大了。
當(dāng)然，也有學(xué)者分析指出了美國(guó)次貸危機(jī)可能會(huì)引起美國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的進(jìn)一步衰退。因?yàn)榇钨J的違約率上升，抵押房屋被拋售，增加房屋市場(chǎng)供給，降低市場(chǎng)價(jià)格，減少新建房屋的投入，房屋市場(chǎng)收入減少帶來(lái)的消費(fèi)市場(chǎng)萎縮，投資和消費(fèi)減少帶來(lái)的總需求的大幅下滑和美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下滑，經(jīng)濟(jì)不景氣對(duì)進(jìn)口商品需求下降，使得全球?qū)γ绹?guó)的商品出口受到影響，動(dòng)態(tài)均衡的第一個(gè)環(huán)節(jié)可能被打破。
（二）次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)特別是金融影響有限
摩根士丹利亞洲區(qū)主席斯蒂芬·羅奇表示，由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，美國(guó)次級(jí)住房抵押貸款市場(chǎng)危機(jī)對(duì)中國(guó)影響有限?；ㄆ煦y行經(jīng)濟(jì)學(xué)家黃益平也表示，次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)沒(méi)有直接影響。同樣，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局總經(jīng)濟(jì)師鄭京平8月19日認(rèn)為，美國(guó)次級(jí)債危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響是有限的。人民銀行的易綱當(dāng)時(shí)（8月）也認(rèn)為，引起美國(guó)次貸危機(jī)的直接原因是美國(guó)利率的上升和住房市場(chǎng)的持續(xù)降溫，但美國(guó)次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的直接影響不大，因?yàn)槟壳拔覈?guó)銀行業(yè)整體信貸資產(chǎn)質(zhì)量還是比較好的。北大教授林毅夫甚至說(shuō)，次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)幾乎沒(méi)有任何直接的影響。
與此相反，也有一些學(xué)者認(rèn)為，次貸危機(jī)可能對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重大影響。中國(guó)社會(huì)科學(xué)院的李向陽(yáng)研究員（2007年底）就認(rèn)為，美國(guó)次貸危機(jī)和經(jīng)濟(jì)放緩會(huì)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重大影響，尤其是從貿(mào)易來(lái)說(shuō)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)如果降低1個(gè)百分點(diǎn)，中國(guó)出口的增長(zhǎng)率將會(huì)下降6個(gè)百分點(diǎn)，所以通過(guò)貿(mào)易這個(gè)渠道毫無(wú)疑問(wèn)會(huì)產(chǎn)生重大影響。但通過(guò)金融領(lǐng)域的影響反而沒(méi)那么明顯，因?yàn)橹袊?guó)的金融機(jī)構(gòu)開(kāi)放的步伐比較慢，所以還沒(méi)有分享到當(dāng)初美國(guó)人搞房地產(chǎn)抵押貸款發(fā)行的各種各樣的有價(jià)債券帶來(lái)的好處。至于對(duì)中國(guó)金融領(lǐng)域的影響，許多人的觀點(diǎn)是影響有限。以中國(guó)股市（2007年8月）為例，分析認(rèn)為由于發(fā)展階段不同，中國(guó)股市受全球及美國(guó)股市的影響并不大，甚至存在“背離”現(xiàn)象：美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目前已跌落至五年以來(lái)的最低谷，而中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增速卻達(dá)到了三年以來(lái)的最高值；美國(guó)股市7月以來(lái)連續(xù)暴跌，而中國(guó)股市卻連創(chuàng)新高。
可見(jiàn)，在次貸危機(jī)發(fā)生后不久的幾個(gè)月里，大多數(shù)人持有比較樂(lè)觀的觀點(diǎn)，認(rèn)為次貸危機(jī)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)、進(jìn)而對(duì)世界經(jīng)濟(jì)影響有限，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行的影響就更加微弱。
二、次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)金融的實(shí)際沖擊遠(yuǎn)超出人們的預(yù)期
不過(guò)，回顧一年來(lái)次貸危機(jī)所造成的影響，大多數(shù)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)均超出人們的預(yù)想。首當(dāng)其沖，美國(guó)經(jīng)濟(jì)2007年全年僅增長(zhǎng)了2.2%，為2002年以來(lái)最低（第四季度甚至僅增長(zhǎng)0.6%），而今年一季度增長(zhǎng)可能為零甚至為負(fù)，全年最樂(lè)觀的估計(jì)也在2%左右；歐盟預(yù)計(jì)增長(zhǎng)2%，遠(yuǎn)低于去年預(yù)測(cè)的2.4%的水平；最新預(yù)測(cè)，日本2008財(cái)年增長(zhǎng)可能在1.1%，比2月份預(yù)測(cè)值又低了0.6個(gè)百分點(diǎn)。另外，全球股市普遭重創(chuàng)，半年內(nèi)，道瓊斯工業(yè)指數(shù)（DJI）下跌15%、日經(jīng)指數(shù)（OSA）、和新加坡海峽時(shí)報(bào)指數(shù)SES跌幅均在20%左右。毫無(wú)疑問(wèn)，次貸危機(jī)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)、金融已經(jīng)造成了實(shí)質(zhì)性危害。同樣，在此次浩劫過(guò)程中，中國(guó)也難幸免，美國(guó)次貸危機(jī)不僅對(duì)中國(guó)貿(mào)易而且對(duì)中國(guó)金融也已經(jīng)產(chǎn)生了實(shí)質(zhì)性沖擊。
（一）資本市場(chǎng)受到嚴(yán)重沖擊，股市大幅下挫
2007年，中國(guó)股票市場(chǎng)一路走高，1月末上證指數(shù)只有2786點(diǎn)，到8月23日，短短半年多的時(shí)間，上證指數(shù)就突破5000點(diǎn)大關(guān)，10月15日又站上了6000點(diǎn)的歷史高位，10月16日達(dá)到6124點(diǎn)，再創(chuàng)歷史新高。但此后，股指一路走低，截止到2008年4月11日，上證指數(shù)為3493點(diǎn)，下跌2500多點(diǎn)，跌幅超過(guò)40%，是今年以來(lái)全球跌幅最大的證券市場(chǎng)。我們認(rèn)為，在本次大調(diào)整中，至少有40%與美國(guó)次貸危機(jī)、世界經(jīng)濟(jì)不確定性增加有關(guān)，即至少有1000點(diǎn)跌幅與美國(guó)次貸危機(jī)的直接或間接影響有關(guān)。隨著股指的大幅下挫，滬深股市總市值也急劇縮水。2007年11月5日，隨著中國(guó)石油的上市，滬深股市總市值一度達(dá)到33.6萬(wàn)億元，但隨著股指一路下滑，目前兩市總市值約為23萬(wàn)億元，縮水10萬(wàn)億元，蒸發(fā)速度之快為世界罕見(jiàn)。半年來(lái)，大陸股指巨幅下挫，一舉推翻了此前有人認(rèn)為的“中國(guó)股市受全球及美國(guó)股市影響并不大，甚至存在背離現(xiàn)象”的觀點(diǎn)，讓社會(huì)各界深切感受到次貸危機(jī)引發(fā)的全球性金融危機(jī)對(duì)大陸資本市場(chǎng)的影響。實(shí)際上，有研究表明，2003年以后中國(guó)大陸股市與世界股市關(guān)聯(lián)度已經(jīng)達(dá)到了60%左右。
（二）外匯儲(chǔ)備急劇增加，人民幣升值速度加快
受美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)的影響，全球經(jīng)濟(jì)面臨的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性不斷上升。在次貸危機(jī)不斷擴(kuò)散的過(guò)程中，美國(guó)不斷采取降息、注資、財(cái)政補(bǔ)貼等多種方式防止經(jīng)濟(jì)衰退，這些政策在很大程度上又加劇了全球的流動(dòng)性問(wèn)題。再加上中、美利率倒掛，人民幣升值預(yù)期不變，更是無(wú)法阻擋國(guó)際熱錢(qián)流入中國(guó)的步伐，使中國(guó)再次成為國(guó)際資本保值增值的避風(fēng)港。實(shí)際情況是，目前中國(guó)大陸一年期存款利率為4.14%，遠(yuǎn)高于美國(guó)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率2.25%，同時(shí)，人民幣兌美元匯率大幅上升，僅一季度人民幣兌美元匯率就上漲了4.2%，很多人預(yù)計(jì)今年的漲幅在10%左右，這樣即使不做任何投資，國(guó)際資本只要把錢(qián)轉(zhuǎn)移到中國(guó)存進(jìn)銀行，就能得到穩(wěn)定的（低風(fēng)險(xiǎn)）高回報(bào)（收益10%以上）。
次貸危機(jī)對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)的影響試論
次貸危機(jī)又稱次級(jí)房貸危機(jī)，它源于美國(guó)，是一場(chǎng)因次級(jí)抵押貸款機(jī)構(gòu)破產(chǎn)、投資基金被迫關(guān)閉、股市劇烈振蕩引起的風(fēng)暴。次貸即“次級(jí)按揭貸款”，美國(guó)次級(jí)抵押貸款市場(chǎng)是隨著住房市場(chǎng)的繁榮而興旺起來(lái)的。次級(jí)抵押貸款市場(chǎng)風(fēng)暴的直接原因是美國(guó)的利率上升和住房市場(chǎng)持續(xù)降溫。
1 次貸危機(jī)產(chǎn)生的原因
美國(guó)次級(jí)抵押貸款市場(chǎng)風(fēng)暴的直接原因是美國(guó)的利率上升和住房市場(chǎng)持續(xù)降溫。在美國(guó)信用是申請(qǐng)貸款的先決條件。依據(jù)信用的高低，放貸機(jī)構(gòu)對(duì)借款人區(qū)別對(duì)待，“次”是與“高”、“優(yōu)”相對(duì)應(yīng)的，指信用較低的借款人，從而形成兩個(gè)層次的市場(chǎng)。達(dá)不到申請(qǐng)優(yōu)惠貸款條件的借款人，只能在次級(jí)市場(chǎng)尋求貸款。由于次級(jí)貸款的利率高于優(yōu)惠貸款利率，受利益驅(qū)使，放貸機(jī)構(gòu)在放貸時(shí)不按規(guī)定要求借款人預(yù)付定金，不認(rèn)真核實(shí)借款人的收入狀況，次級(jí)市場(chǎng)一旦出現(xiàn)問(wèn)題就迅速影響抵押貸款市場(chǎng)，繼而向金融市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)基本面蔓延。
2 次貸危機(jī)對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)的影響
1次貸危機(jī)導(dǎo)致美國(guó)貿(mào)易進(jìn)口萎縮
次貸危機(jī)釀成全球危機(jī)的渠道之一是國(guó)際貿(mào)易，美國(guó)經(jīng)濟(jì)下滑和市場(chǎng)疲軟將通過(guò)國(guó)際貿(mào)易渠道影響全球經(jīng)濟(jì)。
2導(dǎo)致全球主要金融市場(chǎng)出現(xiàn)流動(dòng)性不足危機(jī)
全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的根源在于全球資本主義的經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張所導(dǎo)致的生產(chǎn)過(guò)剩，而虛擬資本經(jīng)濟(jì)的瘋狂擴(kuò)張是導(dǎo)致本輪經(jīng)濟(jì)周期拐點(diǎn)出現(xiàn)的主要原因。虛擬經(jīng)濟(jì)的瘋狂擴(kuò)張導(dǎo)致了周期性繁榮頂點(diǎn)的過(guò)早到來(lái)，虛擬經(jīng)濟(jì)資金鏈的斷裂是這次金融危機(jī)的直接誘因。
3極易導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)的隱憂——滯脹
[關(guān)鍵詞]次貸；次貸危機(jī)；抵押貸款；金融；國(guó)際經(jīng)濟(jì)
次貸危機(jī)又稱次級(jí)房貸危機(jī)，它源于美國(guó)，是一場(chǎng)因次級(jí)抵押貸款機(jī)構(gòu)破產(chǎn)、投資基金被迫關(guān)閉、股市劇烈振蕩引起的風(fēng)暴。次貸即“次級(jí)按揭貸款”，美國(guó)次級(jí)抵押貸款市場(chǎng)是隨著住房市場(chǎng)的繁榮而興旺起來(lái)的。次級(jí)抵押貸款市場(chǎng)風(fēng)暴的直接原因是美國(guó)的利率上升和住房市場(chǎng)持續(xù)降溫。
1 次貸危機(jī)產(chǎn)生的原因
美國(guó)次級(jí)抵押貸款市場(chǎng)風(fēng)暴的直接原因是美國(guó)的利率上升和住房市場(chǎng)持續(xù)降溫。在美國(guó)信用是申請(qǐng)貸款的先決條件。依據(jù)信用的高低，放貸機(jī)構(gòu)對(duì)借款人區(qū)別對(duì)待，“次”是與“高”、“優(yōu)”相對(duì)應(yīng)的，指信用較低的借款人，從而形成兩個(gè)層次的市場(chǎng)。達(dá)不到申請(qǐng)優(yōu)惠貸款條件的借款人，只能在次級(jí)市場(chǎng)尋求貸款。由于次級(jí)貸款的利率高于優(yōu)惠貸款利率，受利益驅(qū)使，放貸機(jī)構(gòu)在放貸時(shí)不按規(guī)定要求借款人預(yù)付定金，不認(rèn)真核實(shí)借款人的收入狀況，次級(jí)市場(chǎng)一旦出現(xiàn)問(wèn)題就迅速影響抵押貸款市場(chǎng)，繼而向金融市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)基本面蔓延。
2 次貸危機(jī)對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)的影響
美國(guó)是全球最大的經(jīng)濟(jì)體，必然會(huì)對(duì)世界很多國(guó)家產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)方面的影響。摩根大通分析師指出，此次全球信貸危機(jī)，很可能會(huì)在未來(lái)10年時(shí)間里繼續(xù)影響市場(chǎng)，因?yàn)槊绹?guó)次貸還貸的高峰期是2008年下半年至2009年上半年，因此現(xiàn)在所暴露出來(lái)的次貸損失，只是世界金融體系總體損失的一小部分，次貸危機(jī)并未觸底。
2.1次貸危機(jī)導(dǎo)致美國(guó)貿(mào)易進(jìn)口萎縮
次貸危機(jī)釀成全球危機(jī)的渠道之一是國(guó)際貿(mào)易，美國(guó)經(jīng)濟(jì)下滑和市場(chǎng)疲軟將通過(guò)國(guó)際貿(mào)易渠道影響全球經(jīng)濟(jì)。
美國(guó)是全球最重要的進(jìn)口市場(chǎng)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入衰退將會(huì)降低美國(guó)的進(jìn)口需求，這將導(dǎo)致其他國(guó)家出口減緩，進(jìn)而影響到這些國(guó)家的GDP增長(zhǎng)。以我國(guó)為例，2007年，由于美國(guó)和歐洲的進(jìn)口需求疲軟，我國(guó)月度出口增長(zhǎng)率已從2007年2月的51.6％下降至12月的21.7％。同時(shí)，由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，社會(huì)對(duì)勞動(dòng)力的需求小于勞動(dòng)力的供給，增加了社會(huì)的就業(yè)壓力。
2.2導(dǎo)致全球主要金融市場(chǎng)出現(xiàn)流動(dòng)性不足危機(jī)
全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的根源在于全球資本主義的經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張所導(dǎo)致的生產(chǎn)過(guò)剩，而虛擬資本經(jīng)濟(jì)的瘋狂擴(kuò)張是導(dǎo)致本輪經(jīng)濟(jì)周期拐點(diǎn)出現(xiàn)的主要原因。虛擬經(jīng)濟(jì)的瘋狂擴(kuò)張導(dǎo)致了周期性繁榮頂點(diǎn)的過(guò)早到來(lái)，虛擬經(jīng)濟(jì)資金鏈的斷裂是這次金融危機(jī)的直接誘因。
